科创企业估值方法研究

2 (一)科创企业特点 3(二)科创企业估值难点 4 (一)主流估值方法优缺点 5(二)不同生命周期公司估值方法 6(三)不同行业特征公司估值方法 8 (一)基于收入的相对估值法(P/S、EV/S) 9(二)基于自由现金流的相对估值法(P/FCF、EV/FCF) 10(三)基于税息折旧及摊销前利润的相对估值法(EV/EBITDA) 11(四)基于盈利的相对估值方法(P/E、PEG) 12(五)基于净资产的相对估值法(P/B) 13(六)现金流量贴现法(DCF、rNPV) 13(七)股利贴现法(DDM) 15(八)分部估值法(SOTP) 15 (一)主要结论 22(二)相关思考 233科创企业估值方法研究早期不盈利或微利、现金流不稳定等情况，现金流贴现模型(DCF)等绝对估值方法及常用的市盈率(P/E)、市净率(P/B)等相对估值(一)科创企业特点4资产。(二)科创企业估值难点等数据缺失，5得到合理可靠的估值倍数。(一)主流估值方法优缺点优缺点，法性生命周期的变化的影响较用6每股净资产通常为正且相对定无法准确衡量无形资产的净资产精确度更高营收不能反映企业创造价度较低PEG模型(PEG=PE/G)可以优化对高市盈率企业的企业未来增长率不易准确企业价值倍数(EV/EVITDA)不适用固定资产变化快的法股利贴现模型(DDM)现实中股利和公司的内在好的公司可能会减少股利增加留存收益用于扩大投资现金流贴现模型(DCF)现金流是现代公司经营中关的问题现金流和加权平均资本成长期来看贴现率的偏差会大的影响(二)不同生命周期公司估值方法7PFCFEVFCF估值方法(EV/EBITDA)的估值方法，当科技型企业跨越盈亏平衡线，并仍保持较高的增速时，还可以使用基于盈利和增长率的估值方法(PEG)。趋于稳定，已有稳定指标可与同行业进行对比，市盈率(P/E)估值分别估值并加总得到企业整体估值。流正正金流负负正正缓缓TDAITDACF(三)不同行业特征公司估值方法89TDACF上文我们从企业生命周期和行业特征两个维度对不同类型科创解各估值方法的实际应用。(一)基于收入的相对估值法(P/S、EV/S)市销率(P/Sratio)=每股收入市销率(EV/Sratio)=1企业价值(EnterpriseValue)=企业市值+有息负债+既定应付债务+少数股东权益+优先股-现金以及现金等EBITDA及预测销售收入估算公司2013年的企业价值，再折 EBITDA=净利润+利息支出+所得税+折旧+摊销P/FCF=每股金流EV/FCF=波动大但自由现金流稳定，或高度关注现金创造能力的公司。以P/FCF、EV/FCF长的关注，明确其经营目标在于提高营业收入与自由现金流，因此PFCF马逊主流估值方法之一。(三)基于税息折旧及摊销前利润的相对估值法(EV/EBITDA)基于息税折旧及摊销前利润(EBITDA)3的估值方法主要为EV/EBITDA估值法，它剔除了不同企业对折旧和摊销的不同处理导TDA(四)基于盈利的相对估值方法(P/E、PEG)市盈率(P/Eratio)=每益PEG是从市盈率法(P/E)衍生出的比率，通过引入净利润增长别适用于发展成熟、E。(五)基于净资产的相对估值法(P/B)无形资产往往不会体现在净资产之中。P/Bratio)=每产(六)现金流量贴现法(DCF、rNPV)现金流贴现模型(DCF)把科创企业未来特定期间内的预期自由资本变动n CFt CFtDCF一般适用于现金流增长相对稳定、可预测度高的企业。此方法是风险调整的现金流折现估值法(risk-adjustedNPV，rNPV)。TnDrugValue=P*[DrugValue=P*[x+](1+r)i(1+r)TnFMedicines)为例，公司是一家专注于抗癌药开发的生物技术公司，品授权相关整体估值。(七)股利贴现法(DDM)股利贴现模型(DDM)是研究股票内在价值的经典模型，该模业在t期发放的股利，r为预期现金流的折现率，n为企业的寿命。n Dt Dt(八)分部估值法(SOTP)t2002200420062008201020122014201620185005%00%-5002002200420062008201020122014201620185005%00%-5004030200-20-30-40 199519961997199819992000 1995199619971998199920002001 净利率(右轴，%)EBITDA利 净利率(右轴，%)0%0%-20%-40%-60%P/SP/S70x60x50x40x30x20x0x第二个阶段是2002年至2014年。电商业务开始实现盈利，设了许多数据中心，导致折旧摊销快速上升，EV/EBITDA逐渐成为营业收入(左轴，亿美元)EBITDA利润率(右轴，%)1,000净利率(右轴，%1,0002002200320042005200620072008200920102011201220132002200320042005200620072008200920102011201220132014资本开支(左轴，亿美元)折旧/收入(右轴，%)060402007.0%6.0%5.0%06040200P/S(左轴)EV/EBITDA(右轴)620051601404310026040100管理层也 995997999200120032005200720092011201320152017(百万美元) 995997999200120032005200720092011201320152017(百万美元)(百万美元)P/S(左轴)6x5x4xEV/EBITDA(右轴)P/FCF(右轴)250x200x50x营业收入(左轴，亿美元)经营活动现金流(亿美元)2,5002,0001,5001,0005000EBITDA利润率(右轴，%)净利率(右轴，净利率(右轴，%) 2015201620172018%12%10%8%6%4%2%0%350300250200500-50自由现金流(亿美元)3x00x2x50x1x0x00x2004/4/242005/4/242006/4/2004/4/242005/4/242006/4/24420042086420420低的中微公司为5.5%。净利率分布较为分4200420864204208852100776221944432425543311，故所选取报告均来自于非保