第一讲 公司金融理论简介

AllRightsReserved公司金融理论简介2-3公司金融理论的发展◆金融交易是权利的交易，也就是一个合同问题或制度问题。但早期人们仅仅是把金融活动看成是风险和收益的权衡，是一个简单的计算或者工程问题。比如公司投融资活动可以简化为NPV准则；公司治理看成是一个总体目标之争。公司金融类似一个财务管理。◆分析起点：金融市场参与人理性程度（超级、充分、有限或者非理性）、自利（经济人）；环境是不确定的（涉及未来）◆考虑到参与人超级理性、自利，未来只有风险，没有不确定性，那么金融交易可以通过阿罗－德布鲁证券实现，在公司金融方面，净现值（NPV）估价方法。理论支持最早来自IrvingFisher(1907,1930)的利息理论；阿罗－德布鲁－麦肯齐的一般均衡证明。◆ModiglianiandMiller(1958)提出的MM定理。尽管他们认为，在充分竞争市场的假定下，公司采取何种融资方式不影响其价值，但公司金融结构被揭开面纱。这使得后来的公司金融研究得以从资本结构——个体参与人、企业和市场的关系——着手。而不是像从前那样，企业作为一个黑箱在金融市场上活动。因为这一开创性研究，他们师徒都先后获得诺奖。◆在MM定理基础上，公司金融理论分别从资产定价（新古典金融市场模型）、博弈论和信息经济学、新制度经济学当中吸取营养，形成了现代公司金融理论的完整体系。

AllRightsReserved2-4公司金融理论的发展（续1）市场环境模型——有效市场假说和资产定价模型——的贡献◆基于超理性的扩展一：未来表现出不确定性（未来现金流分布出现随机特征），针对这种不确定性引至的风险的资本资产定价模型，以及针对未来或有事件引至风险的理性期权定价模型。H.Markowitz(1952)J.Tobin(1958)提出资产组合理论；W.Sharp(1964)、J.Lintner(1965)J.Mossin(1966)把一般均衡与资产组合理论结合起来，提出了CAPM模型；F.BlackandM.Scholes(1973)、R.C.Merton(1973)的理性期权定价模型。◆基于超理性的扩展二：证券价格随机游走和有效市场假说（即金融产品价格和投资机会的内在价值必须一致）。P.Samuelson(1965)提出了有效资本市场假说的理论；Fama，Fisher,Jensen,andRoll,(1969),Fama(1970)对有效资本市场假说的理论完善和经验检验拓展。◆有效市场假说和资产定价模型构成了公司金融中利益计算的理论基础。AllRightsReserved2-5公司金融理论的发展（续2）新制度经济学的贡献：R.H.Coase(1937,1960)揭开了企业的面纱，把企业看成是一个契约的集合，并引出了交易成本对企业各种制度安排（契约）的决定作用。博弈论和信息经济学的贡献——激励模型：JamesA.Mirrlees(1974,1975,1976)的道德风险模型（隐藏行动和隐藏信息）GeorgeA.Akerlof(1970)的逆向选择模型MichaelSpence(1972)的信号显示模型JosephE.Stiglitz(和Rothschild,1976；和Weiss,1981)的信号甄别（筛选）和信贷配给模型AllRightsReserved2-6公司金融理论的发展（续3）充分理性和不确定性的组合：1、私人利益的引入：JensenandMeckling(1976)的代理模型。（科斯传统）2、不对称信息的引入：Ross(1977)、LelandandPyle(1977)、MyersandMajluf(1984)的信息不对称模型。代理模型和信息不对称模型都是完备合同模型。（信息经济学传统）有限理性和不确定性的组合－不完全合同理论（科斯传统）：1、TCE：Willianmson(1985)2、新产权学派：Grossman-Hart（1986）、Hart-Moore（1990）。AllRightsReserved2-7公司金融理论的发展（续4）◆有限理性和不确定性的组合－行为金融的挑战◆TverskyandKahneman(1974，1979)从心理学的角度揭示了金融市场参与人的内在决策机制，即理性的性质◆Shiller(1981，1984)揭示了金融市场价格波动的非理性方面◆DeLong,Shleifer,SummersandWaldmann(1990)提出了有限套利模型◆哈佛大学经济学系的斯特恩教授开始把行为经济学的理论和方法运用到公司金融领域，触发了行为公司金融的研究。Stein,J.C.(1988),“TakeoverThreatsandManagerialMyopia”,JournalofPoliticalEconomy96:61-80.Stein,J.C.(1996),“RationalCapitalBudgetinginanIrrationalWorld”,JournalofBusiness69:429-455.AllRightsReserved2-7公司金融理论的发展（续5）◆自从斯特恩的先锋工作之后，许多公司金融学家开始把行为经济学的理论和方法大量运用进来，代表性的有MalcolmBaker等人提出的股利政策的讨好理论和资本结构的市场时机假说；AndreiShleifer等人提出的股市驱动并购的理论；JohnR.Graham关于高管财务决策的调查；J.B.Heaton和UlrikeMalmendier等人提出的高管过度自信和投融资决策的模型；AlexanderLjunqvist和JayRitter关于首发（IPO）的行为模型；斯特恩的行为资本预算和投资模型等。综述文章参见MalcolmBaker，RichardS.Ruback，JeffreyWurgler，2004，BehavioralCorporateFinance:ASurvey.intheHandbookinCorporateFinance:EmpiricalCorporateFinance,w