传媒行业研究报告

传媒行业研究报告一、传媒行业概述所谓传媒是指“大众传播媒介”。广义的大众传媒包括报纸、杂志、电视、广播、电影、图书、音像制品以及正在迅速崛起的互联网络。其中报刊、电视、广播与互联网是四种主要的新闻信息传播媒介。作为社会信息传播的媒介，传媒业涵盖了信息生产、加工、传播等领域，具有典型的信息服务业的特征；同时，传媒的信源（即各媒体所传播的内容）具有强烈的文化、人文特征，使得传媒业也属于文化产业的一部分。因此可以将传媒业归为信息服务业与文化产业交叉的一个边缘性产业。二、传媒行业分类传媒行业结构复杂，涉及子行业众多，在大数据、云计算、物联网、可穿戴设备等数字技术以及高新设备的推动下，媒体已经成为集内容、关系、服务于一身的综合服务体。根据清华大学传媒经济与管理研究中心2015年发布的《中国传媒产业发展报告》的分类标准，中国传媒业可分为移动互联网、PC互联网、印刷、广电四大板块，涵盖了图书、报纸、期刊、电影、电视、广播、广告、音像、移动媒体和互联网十大行业。电觇音像户外互联网社会化媒休伍线视麹游戏印刷煤怵躍线阅读网第购物移动阅读楼动搜索移动电视传媒产业门户网站网蚪游戏穆动视额移动生活披索引繋电觇音像户外互联网社会化媒休伍线视麹游戏印刷煤怵躍线阅读网第购物移动阅读楼动搜索移动电视传媒产业门户网站网蚪游戏穆动视额移动生活披索引繋移动电商三、传媒行业的特征（一）社会价值和经济价值具有对立统一性。现代传媒处在国家安全核心领域，传媒实力成为国家综合实力和战略威慑力的重要组成部分。一个强大的传媒系统在维护国家统一、传播民族文化和民族精神，尤其是在传递国家意志、反映国家主张、影响国际舆论等方面发挥着重大作用。在现代经济体系中，传媒不仅仅具有社会价值的特殊性，还具备一般行业的共性，即经济属性。传媒行业的社会价值和经济价值具有对立统一性。它们的对立性,反映在传媒产品中是一些具有较髙社会价值的产品在一定时期却很少甚至没有经济价值；一些具有经济价值的产品却无法取得社会价值,如传播暴力、色情、淫秽和极端政治倾向的传媒产品，虽然可以创造经济价值，但它们损害社会公共利益，有悖社会主流价值观。它们的一致性也是通过其产品实现的。优秀传媒产品能实现社会价值和经济价值的有机统一。（二）精神产品和物质产品生产一体化。有别于其他物质生产部门，传媒行业所经营或提供的产品具有二重性，即同时兼有物质产品和精神产品的属性。作为精神产品，传媒经营必须充分考虑精神产品生产和消费的特殊性，如，受众的多层次性、消费的不确定性等。作为物质产品，它必须遵循物质产品生产、交换、消费的一般规律，即价值规律。传媒生产活动受市场调节，供求机制、价格机制和竞争机制影响传媒生产方向和生产效率，特别是传媒生产者的行为选择。（三）传媒行业是交叉型行业。交叉型行业是指生产过程同时具备其他相关行业门类特征，体现相关行业共同需求，并与之具有髙度同质性和兼容性的行业。它和相关行业呈现出相互交叉、相互渗透、相互依赖、合为一体的关系。作为交叉型行业，传媒行业同时具备第三行业、信息行业和知识行业的共同特征。（四）垄断性与竞争性兼备。传媒垄断包括三个方面：第一，政策性垄断。由于担心“外溢效应”可能给他人或社会造成损害，从而需要支付较髙的社会成本，传媒业长期以来是大多数国家政府管制下的“特权行业”，经营传媒的权利被赋予少数组织或个人，他们依靠特许权实施垄断专营，获取垄断利润，这在传统的社会里尤为突出。第二，经济性垄断。现代传媒从技术设备使用到传输网络建设都需要巨大的固定投入，客观上限制了小规模媒体的生存空间与竞争地位，为具有强大实力的媒体提供了广阔的市场。这种垄断无疑与设备设施专用性和规模化呈正相关关系。第三，资源性垄断。少数传媒机构依靠自身拥有的资本实力和信息优势将大多数媒体排斥在主流媒体之外，从而达到垄断传媒市场的目的。然而，传媒行业大量经济活动更多是依靠市场而非政府力量配置,反映着竞争性行业的一般特征。四、传媒行业的体系行业体系是指一个国家国民经济中行业因各种相互关系而构成的整体。传媒行业体系则是传媒行业中因各种相互关系而构成的整体，它包含丰富的内容：传媒行业群，即使用价值相近的传媒产品生产、加工、制作、服务的部门；传媒行业链，即有纵向关联关系的传媒产品生产、流通、服务部门的有机组合；传媒行业运行网络，即若干传媒行业链的前向延伸、后向延伸与纵向延伸、横向延伸所构建的网络。因此，传媒行业系统形成了一个基本构架。从大生产过程来分类，传媒行业可划分为传媒制造业、传媒流通业和传媒服务业。其中，传媒制造业还可细分为传媒工具（材料）制造业、传播设施制造业和传媒产品制造业；传媒流通业可细分为传媒批发业、传媒零售业和传媒物流业；传媒服务业还可细分为传媒咨询业、传媒广告业、传媒策划业、传媒投资业、传媒教育业、传媒代理（经纪）业和传媒会展（旅游）业等。五、传媒行业的政策环境2016年政策针对内容产业的逐步收紧是使得文化传媒行业在全年表现较为低迷的最首要原因—，与2014及2015年两年政策以扶植鼓励为主的管理思路不同，进入2016年监管机构对于内容产业开始转入全面趋严阶段，先后对电影、电视剧、网大、网络剧、综艺、手游等各个细分内容均出台了较为详细的规范准则。从监管结果来看，在泛内容端题材、审批的明确界定使得行业及资本对于内容产业的参与热情持续下降；此外监管机构对于二级市场中涉及影视、游戏行业的并购、再融资行为审核的趋严也较为明显的抑制了文化传媒行业成长逻辑之一的外延式发展，上市公司整体资本运作空间大幅缩小，因此使得文化传媒行业在2016年的二级市场活跃度出现了较为明显的下滑。从中长期角度来看，2016年政策的趋严将有利于行业的长远发展一方面政策对于内容端整体把控的收紧将规范此前行业中部分以大尺度、重口味为主要竞争策略的中小题材内容，使得行业的竞争将逐步转向精品题材和优良制作的角度上来，对行业此前浮躁的炒作之风形成了初步的遏制；另一方面例如在网大、网络剧等领域等相关行业规则的逐步落地也将规范此前业内竞争无序的市场格局，使得行业逐步朝着健康有序的发展方向逐步过渡。因此总体来看，虽然短期内文化传媒行业受到了政策收紧的逐步压制。但是中长期来看，行业仍将受益于内容红利的巨大优势仍将持续，而VR/AR等领域对新内容的需求也处于逐步开始释放的阶段，因此后续行业的增长空间依旧存在。楓关內吝2D16J1电斷闻也誠科可狂■#理办法E苛千护闻出桩诃可it的湮1设计.即剧、剧件対乱玻.力■法封吐行了工烘11朋.冲可狂幷证I■应接抵徂可证笛敢明的业碁范用+>席祖从辛译馬也S活M，即揽丈涉可谨不H緡ih2D㈣烙■曲jfSJft势管理植丸.3乩*问蛭出股屐弄.应实岂屮更決和右是決尊，決#L冋墀箱逞上网出厭粧，旌狷向所电地划，白沿匡，肓笑卒如扯客哉壬骨部ll携出申甬r烂审血同意眉，掖国李尹馬曲扯广址炼局审試+右从*阴墀出.氐服茅牌骑骑於娶轴妆求迂吝.栩民值备耳和石储设思滥領呑秋店*毕凡民爭和国世内+2D«lfl茶航闯出麻广岂拾蔺绘于圧攪乂成張节日習直怖诲知3雯-車贞人弟主动皐2也址主stis占忻僅睥.卷捍応$人舟节目的价值引岳书网：詰迁此遵观实生活.挖械展&區患史化内満和社金盘乂：it帕申毕比秀停蜿主化.丸力捱动卿护创优；空紛以人艮詡中七悯甸专导向r弟注書询珥A.唱Q1A_明足化；蛰持弹嵐时幡調品住，监决扭钊低椁幸■过崖妮乐怕啊向；如实畑渥帶理升翻业，引导贞人唐节百惦贬眾履一2D16.3总先于进一扌小「强「播社祂主拌人和鸟宾價同習廷的诲如E严堆扯看主井人上向咁崔fit宣：加長主希人呷务行为■席思管理；fit昭主舟人迁喷育圭命主持人.条厌酉宦制崖復设匸非爭眦宣2D16-4也关子进一涉苯也史生市场蛾吞执疫盛車科Jt見丫明瑕毎恃執法适罔范31，丈■化市场舞碎泳杜的妁罕兔主旻包诺！限it查克：姚乐塢眄.至谍网上网值紂营业瑪硏轴辻法巧■均；圭址更也芒术絕苦，展担展爭活动屮炖违法行为：蚩址除啊杵-播扎咎盼茅札杓卄啊企虽、亍人幸归金俎凱从尸广措、电昨"屯配活越中时进法行肖.爭扯虹样直咲*直灼进stflA.2D1G.4«+曲足球申忙扇JS1展抚知(2&16—20M年曲松型朋定丁中讷近狷、中期出日厢・仝力克現5-液彊曲岳労九此痢日柿忸用站加悄"■仝曲怜邑足琳営仪址到2不不金吃金址帚歩加足嗣动旳兀It枣15血0万人.屮期日特5凡口屋实，呼万人拥疽1堆足皐场也.足举广企删疔戦尢崔高，成为煤韦广业罠厅虽引聲.罕亜竝雾館职乘jtf-水羊也(|巫洲」婕*2D1O«芋岡息定向伶端视听节目服务诒理直曹花図心史盖戎闻热电藐〔IPTV〕，号闻今•礼电嵐，互瞑网更礼为4U.乩事向畀展笑，集良華墜，停齋券駐玉卡网班迁向曙轴脱听芹目服豕应少负.叹羔规丈乐畀电杯息冋黛搆视忻节目渔可徒蟹宰闯丸丸向气器桃听爭目机养鈕杳当放软奸t恵离堆特觸视蓟节百许吋谟％批明対#頊职寧F謂乱丸向伶播理浙节D<2D1B.3忒关于丸力菲动广培电观节骨曲H•J工你的通曲力址剧黑筑旷虹部□来认#爭习生加习辽半喜朽记皋时审失苗苗料却，舍力也进『議电超苇目白主创新：L廿一丸舟摭動自主厲也节耳.存播出芒桥和电侍评英寻右㈤死丸考咸一故好召it境外.扳靱棋式节W咅盍工样，进一学總牯理出秋序六、传媒行业的现状（一）2016年传媒板块整体下跌37.7%，全年看跑输大盘和中小板、创业板。在中信一级口径下，传媒指数下跌37.7%位居所有一级行业最后一位，同期也跑输了沪深300（-11.3%）、中小板综（-14.9%）和创业板综（-20.3%）。全年看，传媒板块在1月初熔断后整体下跌了30%左右并全年维持这一水平缺乏反弹，波动率和整体交易量也在下半年逐步下降。2017年截至2月7日，传媒指数下跌2.9%，跑输沪深300（1.7%），跑赢创业板综指（-3.9%）。密表右锋媒越块年粧戟走势没矗乗*.来为：Wind.申思证毎*Mt所密表右锋媒越块年粧戟走势没矗乗*.来为：Wind.申思证毎*Mt所（^201512月11日为易廓】绘底土r{**1——才童3^玄小皿韋ttHi^<i（二）截至2016年底传媒板块动态市盈率为47.4倍，目前处于相对估值底部。整体来看，传媒板块动态市盈率位于深证综指和创业板综指之间，历史上往往在触及深证综指估值时迎来阶段底部，触及创业板综指时迎来阶段顶部。2016年底，纵向比较来看，47.4倍估值接近2013年Q2以来的低点；横向比较看，其目前估值向深证综指（45.8X）收敛，估值差创2013Q2年以来新低。截至2017年1月底，估值为44倍，已经略低于深圳综指45.2倍。（三）影视动画子板块跌幅最大，互联网子板块估值修复最彻底。在子版块方面，影视动画下跌幅度最大，全年下跌了48.45%，估值由92.86X修复至56.34X，但在所有子板块中估值水平依旧最髙；互联网板块估值下降幅度最大，由107.26X下跌至48.92X。图表S羽们-F0値芋岸集崔搓，创业垠寰舔证绥鴉怙承取于（PEJtm）—制¥址»*井*(-«)1&0=讪-/]/ZZZ//Z/7/Z/////////Z////t-A.训net中鼻龍忘刖定所图我4:2ZG年持媒籽墜子版块情况（中信二霰晉亞）107.26来遥；windh申塞证点吋究所（四）板块缺乏机会，公司层面催化成为股价上涨最重要动力，并购重组概念股涨幅依旧跑赢板块整体。个股方面，剔除2016年上市新股后，涨跌幅排名前十位和后十位如图5所示。可以发现，涨幅排

名前二十的公司几乎都有重组概念，虽然2016年对传媒并购监管趋严但相关个股依旧跑赢板块，而重组失败以及缺乏外延的标的跌幅都较大。五）商誉风险有所释放，基金连续五季度持续减仓1、传媒板块整体商誉2016年Q3比H1增长3.8%，商誉占期末净资产比值由24.02%下降至23.01%。分子版块来看，除出版传媒商誉增长较快之外，其余板块均小幅增长，且伴随并购资产的持续盈利，占净资产比例也有所下降。期末商誉占比最高的板块依旧是营销、游戏和影视。Jauh才it户2D1&H1201WH20T网201«H115568.5^1S923.M11.31%111SM0.06101338.2714.02%13.67%31126.6429779.134.53%97514.72863117.1631.92%34.50%&农却連.二丈无6071E05065.490.14%229212:921956.®26.50%27.62%2B773.9328060.14Z54%O6256.H60455.OT43.43%^.41%打贱送普2735222755220.D0%96316.4501691.902.89%3.03%*W713.19723.-16■1.42%1E933.5318197.2D3.77%3.93%27279.0126697.1&Z18%专527了.72599422541.7SW^.54%11018.901D413.575.B1%€2992.12562U.4&17.49%1S.5&%12029.7011969.580.50%4701D.834BD78.O625.55%25.蜩1353fl®.0fi13M16„&23.B0%5«a26Z65542971.1023.01%M02%*;*：'“nd.中秦it專*Mt两2、传媒板块机构超配创2013年Q2以来新。通过统计2008年三季度以来的公募基金传媒行业的超额配置比例和当季板块超额收益之竄址：W1F13竄址：W1F13申鼻屋雀吓丸浑竄址：W1F13竄址：W1F13申鼻屋雀吓丸浑间的关系，传媒板块从2015年Q4季度以来连续五个季度连续减仓，从2015年Q4髙点的10.24%下降至2016Q4的4.21%，超额配置比例也从6.92%下降至1.37%，相对超配从208.35%下降至48.32%。三个指标均创2013年Q2以来新低。100%壇求升餐號板块超酩準希超濮敬益*漳「曲訂山申馬城菲吋€騎•5乩馆％40.CO%-3UCOAfa-2U.C0AbW.DC%・OK100%壇求升餐號板块超酩準希超濮敬益*漳「曲訂山申馬城菲吋€騎•5乩馆％40.CO%-3UCOAfa-2U.C0AbW.DC%・OK1*--10.3&S■20.30%,0.30%It*搖*此豪〔屮15C.W<t六)新股发行：节奏适中，以出版广电、游戏和院线为主曲虫決砂祐平至厘OVi書2耳鹫雄時魁基本甘死f我至直廿7年工月7DCLM*Jifn*UL«£WPECTTMl««*«(to■It"16C11MC.SH301EUI2-15K.®3L.M118.52：脸町上广蛊沽由血奠出以飪瞥社膏亠車上*羸艰讣主倍■前宿决*亠3DCH18.EZ231E4E242S4.SE-107.11o.ga4息比章亂*规牌規斤電阵.士.琲睥埼事埋读曾曼舲3DKK.S2♦<il+的MEtSI&IjOS:74.1DS7.CCH恭命世黒翟齐腔圭5D1B11.SHSTIMMSIEjU3S351ffi.il吕沖疑*E?n|^由血41建扎胡□C0S77.SH审as电歩201B-CE-C9&42544.223S3.75Et=企电射牡产左M桑田遵田6IM&3€..SH]广备广电2fl1E-Dfr15B4.S15S.4B183.49广皿•规电阿堆九巒宵6C1S9L5.SH上串屯¥2aiB-Dtl7131.5&S5.5Bi126.B&上戶土电弃呷舟粗嗽社上血电爭JL出由NHi*M1EHK-13K.33«.E4M.S'£*H任出向卄％當叫.爲岡瞩轉就1阳SH的EHJH41B7.^4首.44舟出七11弃户尿怦爭魅*黑卞賢弹帮*亦址氏眄dt□D32M.SH电鼻冃程2A1&-1O26UD鈕和.45129.0&債上的滸丸址咼・tt-rtt-z-aj刖刊祈电2fl1&-1I?3SOdl61.4016d.34-逗氏胃屮困卫审連軋仙佃世W世11込时・■鼻忖0字臭3C0556.SZ301&-11-(M51SJ051232SMBlk#債贮的抚覽松处於调.葫置廈亂.即既・OG对曲増/址nOSWSrltr201E-12-2622.9ft39.&3165.E2會蝌;1广Jf6IK444.8H店比轉201F-O1-C42ESb139.B&199.D1尬上酌祥比DM・ftt(HJ3斥詞勇劇醐观£H20174J1-185S.3&43.Be124.11屮国眸希丄股馆*史於塔0社确世ihm玄JC,吗甘社址區」审晏油比用的屮奧也息辄构来轴；CNNIC来轴；CNNICh中养诈君研农所七、影视版块：（一）在线视频付费崛起，驱动内容需求增长1、中国网民规模超过7亿，网络视频用户超过5亿。当前网络视频用户数量为5.04亿，相对于网民规模，渗透率达72.42%；手机网络视频用户数量达到4.4亿，相对于6.56亿手机用户，渗透率为67.07%。从目前渗透率情况来看，网络视频已经拥有较为良好的用户基础。图憲g』网络视顛用户规模芨湊逢率c不人丿网瘠减鑛划户螂网瘠减鑛划户螂S（万人）序遷半（%）来诉：GNNIC,中秦证蕭研究所手机阿站就禎手机阿站就禎期户观褸（方人）鴻確卑C%）图表手机阿德观濒舟户规淒应渗透華〔肓人】5000(]4&0CC40WC3&0CCKMCC2&OTC2O0CC1&OTC1ODCC&00002、根据艾瑞统计数据显示，我国视频用户付费市场规模预计2016年可达96.2亿，2017-2018年还将保持30%以上增长。图妾痉銭勰頻用户村费市埒规模不断探弁徒龙丿索漓；丈瑞，中暮证家瞬乳所3、20-30岁年龄段成为视频付费主力军，网民结构利于付费市场发展。艺恩统计数据显示，我国视频付费用户的年龄主要集中在20-30岁之间，其中20-24岁的付费用户占比为47%，25-30岁付费用户为39%，总计达到86%，是绝对的付费主力。而根据CNNIC统计结果显示，我国网民年龄结构中，20-30岁的网民占比最高，达到30.4%；10-19岁用户达到20.1%，而这部分人口未来将成为付费主力。因此我国当前的网民年龄结构非常适合视频付费市场的发展。4、视频付费用户已达到7000万。视频付费从2013年开始逐步兴起，2015年出品《盗墓笔记》点燃视频用户付费热情。目前根据各大视频网站公布数据以及艺恩统计，2016年国内视频付费用户已经达到7000万，预计2017年将达到8000万。图裹化」图裹化」再络視贖村费用户规模及其博歩ex,图裹化」图裹化」再络視贖村费用户规模及其博歩ex,■国冉视新付賢用户规離「0、冋止靖孟半(%)来縑；艺恳申鼻证慕研犹駕＜付静麻户规犠堤计祝措非单冼点捋且仿吝浴區船同町户)5、用户选择视频网站更多基于是否拥有感兴趣的内容，稀缺优质内容成为未来核心竞争力。我们认为早期阶段视频网站的竞争力在于是否拥有足够全面的内容，因为其面对的是一群核心网络视频用户但是随着新用户进入，新用户更多是基于某一内容感兴趣而进入，此时大而全的战略边际效益逐步递减，稀缺性优质内容将成为像优酷土豆、爱奇艺、腾讯等视频网站的核心竞争力。6、在线视频网站拥有提升付费用户总量的强烈动机。一方面，目前广告收入仍是在线视频网站主要收入来源，2016年一季度占比仍达到58.5%。付费用户收入占比逐步提升，但规模依然较小，仅为14.1%另一方面成本开支的增大也迫使付费网站提升其用户付费收入，爱奇艺2015年收入为52.96亿，但成本高达76.7亿，较2014年成本、费用大幅增长的原因在于，其内容成本增长高达136%、宽带成本增长高达80.5%、市场推广及提升费用增长79.8%。7、视频平台不断增加对于头部内容的投入，希望以精品内容提升用户粘性，抢占更多市场份额，进而增加付费用户人次及留存率，以付费收入来降低损失，进入良性循环。我们认为目前市场还处于付费用户快速增长，付费习惯与平台粘性养成阶段，因此平台对于精品内容的需求将会继续增长。图恚他在蜿袒频贱人中广吉狀入钙是主妾来源/////////茶濂；丈虬中虑拯券研北所（二）流量加速向头部集中，精品内容呈现卖方市场1、统计结果来看，视频平台头部精品流量集中效应明显（以下统计总样本分别为当年播放总量排名前100的电视剧、网剧、电视综艺、网综以及网大，考虑单一视频平台时样本总量为前100内容中该平台拥有播放版权内容集合。数据取自艺恩监测的爱奇艺、腾讯、优酷土豆、搜狐、乐视以及芒果TV）：2、1）综艺方面：总体来看，2016年电视综艺+网络综艺TOP100的播放总量为770.65亿次。网综TOP100播放总量为303.32亿次，传统电视综艺TOP100播放量为633.88亿次，是网络综艺播放次数的两倍之多。其中TOP5综艺占据20%-23%的播放量，TOP10综艺占据33%-37%播放量，TOP20综艺占据48%-53%播放量。电视综艺较网综在头部产品流量集中效应上更为明显。18：M找年电视球艺与嶽球播放量电“同粽T0P1闻禱建总#〔化）770.-653Q3.32633.08T0P5福救予（忆〉154.3170.96147.06TOP10橢薩爭也〉25450105.10237.K367-00162.16338.84TDP5占比TOP100比例20%23%23%TOP10^ktTOPlOO比例33%3彌37%TOP20.&*TOP1&&比例4S%53%53%盘碑：芒屋，申*证盘吋礼蔺六大平台分拆来看，头部综艺产品在各个平台的集中效应更为明显。以综艺见长的优酷土豆为例，网综播放次数为98亿次，电视综艺播放次数为168亿次，T0P5网综播放量占比总播放次数的46.1%，TOP5电视综艺占比达到47.5%，TOP10网综占比达到66.7%，TOP10电视综艺占比达到65.1%。图壊何決萍用殊於电龍殊艺黑裁董在备視频平台占比聂況44眞■土且*41£餡411«H*5TQP5H耶■或电史石CrtAJ461ft瞪|15114?rcjpJiJtMifrm(K-J40*.\%IX3%47.1W7S.我??.T*TZ.岛3站49TDPIdXjfcE血71&4.艸71.9SA韭豪T甲C4Li.)血4619fi2Z101Eltops赴趕隸匕划此土孟由ik.^1027711Z50£3TDF5Jhit^4fritfffl47.5-1嗣”抽.蚪5J3*4會朋2.丹TDP1O乜握枫兰■倉港上.升｛忆直〕10^1770TQP1€占州屁.鶴我翟⑸45.P別.科&574*9112）电视剧方面：总体来看,2016年网络播放量TOP10电视剧总播

放次数为1521.08亿次，较2015年886.9亿次的播放量同比增长71.5%，播放次数超百亿的电视剧共有九部，而2015年仅为3部，2014年为02016年青云志、锦绣未央播放量突破200亿次。头部电视剧点击量持续创新高，精品电视剧仍是视频网站争夺流量的关键所在。图表2012013-2016年旳晦mdQ电塞斂*414IJ^"TQFin!Qi14-f"ICP192DI»^-TW1QU■斗ItPlCl4»«量(fcJOAftffc>1狐2古31*诅|益是FITi版谓十云去2^7.712亞AIB.T1Ixzwtt*：2Q5.411li.3K.5IO]ia-5.it瓯9冑!4是城2??.2ff182.3140.77£1.7此丘W草土云t■眾?a9140.7]§旳3肚75-.2*f*.±UZ.5^7115ffEL5±・《L71<苦乩「1114.21B1TbZ2.1Al.5A*1(]&.ia*AAf-l141零*博洁HT谕:ftJr农1«1.J9ioArt头飞111勿呻*TZLS01.2■也H也忑；EX-,中*证总*■电审3、台网剧版权数量争夺激烈，独播电视剧流量效应明显。网络播放T0P10电视剧中，各大视频网站至少购买了其中的4部以上，爱奇艺、腾讯、优酷土豆均购买了其中的7部。从TOP10总流量占比来看,爱奇艺（24%）、腾讯（23%）、优酷土豆（26%）占比较为平均，属于第一梯队，并未出现一家独大的情况，可见视频用户对于网站的依赖程度较低，更多关注的是否拥有足够吸引力的内容。4、按照2016年各视频平台单剧播放量排行统计，前三分别为微微一笑很倾城、青云志以及老九门，播放量均超过100亿，其中微微一笑很倾城和老九门分别属于优酷土豆和爱奇艺独播剧，可见独播电视剧集中流量效应十分明显。5、纯网剧以独播为主，仍处于起步阶段，爱奇艺、腾讯、乐视优势较为明显。纯网剧以各大网站独播为主，爱奇艺优势最为突出，占据2016年253.99亿播放量中的44%，共112.7亿次，其次是腾讯（23%）和乐视（18%）。目前看来无论从制作质量、点播量上来看，纯网剧和传统的精品电视剧仍存在较大差距。6、传统卫视渠道方面，伴随电视广告投放预算的下滑，广告主对头部内容更加渴求。从CTR近三年统计的数据来看，电视端广告的投放呈现逐年下滑态势，受到互联网及宏观经济的冲击，广告主对于电视节目广告投放更加谨慎、理性，对于头部内容更加渴求。这导致了在总体电视广告投放量下滑的情况下，现象级综艺冠名费、特约赞助费却一路走高的产业格局。八、游戏板块：（一）用户红利消退、行业增速放缓，手游市场竞争加剧1、2016年游戏产业总规模达1655.7亿元，同比增长17.6%，增速继续呈现放缓态势。细分领域中，端游市场规模582.5亿元，页游市场规模187.1亿元，均首次出现负增长，端游、页游收入之和不抵移动游戏市场819.2亿，移动游戏市场继续保持高速增长，同比增速接近60%。2、不可否认，无论是端游、页游还是移动游戏市场，均呈现出增速持续下滑，主要原因是人口红利的消退、移动设备的逐步饱和。

2017-2018手游用户规模增速将与手机网民增速靠拢。根据CNNIC统计手机网民数据显示，2016年上半年我国手机网民人数达到6.56亿人，环比增速基本保持在5%左右。同时根据游戏工委统计，2016年中国游戏用户为5.66亿人，其中移动游戏用户5.28亿人，渗透率达到93%，同比增速下降到16%，预计2017-2018年我国移动游戏用户增速将逐步与手机网民增速匹配，同比将在10%左右。与此同时，端游用户规模基本稳定在1.5-1.6亿人次，页游用户规模连续三年下滑。圉表3420圉表3420佃年申国子机网民規撲及其环比增怎圉表3420圉表3420佃年申国子机网民規撲及其环比增怎来耀：€NNICr申泰证券鋼■究所4、用户红利消退的情况下，手游数量及CP数量不断增长。根据广电总局发布的每月游戏审批报告，我们发现过审游戏数量快速增长移动游戏2015年过审数量仅为373款，2016年增长到3496款，同比增长837%，总量上也从2015年的750款增长到2016年的3800款。5、手游数量快速增长的背后是移动CP的持续增加。根据TalkingData统计，截至2016年二季度，全国移动游戏CP已经达到3.34万家，不断增长的CP加速行业竞争，观察来看环比增速已经逐季度下滑，但数量仍处于高位。（二）手游集中度提升，重度化、精品化是大趋势1、游戏逐渐进入存量竞争市场，与快速增长的CP和游戏数量相对的是行业的集中度进一步提升，互联网马太效应显现，强者恒强。根据我们对于当前市场收入规模较大的游戏公司统计数据显示，包括A股、美股、港股以及新三板上市核心公司手游收入体量2016上半年已经达到338.7亿元，占比手游市场总规模90.4%（游戏工委公布374.8*潦匸WINC*潦匸WINCr陷齐、蜀讣就*一屮甫詁菲册无所g貞色*素单£竝为讯测怔］*潦匸WINC*潦匸WINCr陷齐、蜀讣就*一屮甫詁菲册无所g貞色*素单£竝为讯测怔］亿的手游行业总规模），市场已呈现高度集中态势，网易+腾讯两家公司的收入体量占比总收入已经达到67%。2、我们预测T0P25游戏已经占据用户游戏消费时间17%。DataEye公布三季度手游单用户每天使用时长为50.7分钟，按照5.28亿移动游戏用户一个月计算消费游戏的总时间为133.848亿小时，我们依据艾瑞检测的移动游戏APP使用时长检测的2016年11月数据统计了TOP25的游戏（10个角色扮演、5个卡牌、5个策略、5个棋牌、5个益智游戏）月总消费时间为22.87亿，占比达到总时间的17%。3、在游戏逐渐偏重度化的情况下，单游戏运营时间不断增加，同时单游戏周期拉长，因此在逐渐进入存量竞争的市场中集中化趋势越来越明显。图裘狀,丰游璋塢辜冲度迅速提奔恵斗(^Jt)lOIM+flf-AX*Cfclt}301fl-KA^f<邊秦冃1址002174SZ129721S11&acEsn.sz:D.b&7.D9-12.96民囲Hit30⑶民SZ4.-M23&6%B.0&{J02558.SZ旳52DSUB昆&方集3W41&.SZ13-4471B.6&屯畳世葬(KD624.5Z6_20id12506.44墩畝浦堆〔爭竝JL第）300K7.SZ6l723J36观Z1GOiOES^SHQ55og236I.1S中玄转邮（iTMlji）ffl{J373SH0-279.363125au灵14■週乐(KE3&4SZ□40213615蛍追科1±300D31.SZ6lHZ49-7.W4屮flTWJ.HK139.2旳213171飞兰科拽1LE2.HK3LirIS23.0G!冀比6.093.HK1j53.175.351ST-巔0431.HK5J6Z5&4.flZ18H址AK.8267.HKsa2曲S(M114fl4-UTES.O16.121877ao.oaT4i;Ta3eoi4.oc询D.02询1.02430127.OCD-22D.D61.073J7OMSl.OC0.04om0.122国总・・收丸爭弋E3.19168.58417.2D336”7D命硝一冃册+岭诉收人&汁」155.^41*400290.CO2S100井•骑■■甫|ffidtE丸片犹丸佥时€7.3555.53S27.2D3T.70肃城工电必年井祐箱城章瞩規栈274.902ffi.00&14.E0册JBD占此两脚乐朋町Alt珂酣潯墟:ir町風厦B12%B1.1%B11%90.4%占H；网昂■科汎占尢存中斗叙苗场哩収56.5ft54.5%M.l%57.J%占比总序尢叵乘卄态坷占比弗力溝观市耳規K213%16.9%占比Jt中点瓯计岛日程人曲4吝鸣酣弟耳现审堵*t槎232ft2S.€%35.D%1EL1%4、拥有IP支撑的重度精品化游戏是关注的重点。根据APPANNIE统计的2014、2015以及2016年最新的IOS畅销排行榜来看，游戏IP化、重度精品化趋势明显。2014年排在前十的游戏中更多以休闲游戏和中度游戏为主，同时真正作为正版IP出现的仅为我叫MT。到2015年，我们可以发现排行榜前十基本已经被IP游戏占据，以大众IP和端游改编为主。截至2016年目前，排行榜前十游戏依据是IP主导，同时出现了包括影视、动漫等IP的改编游戏，不再是端游、大众IP两家独大。5、重度精品化带来ARPU增长。由于手游用户红利逐步消退，重度精品化将是游戏提髙用户留存时间，提升ARPU的必然需求。根据企鹅智酷和游戏工委的统计数据显示，2014年单用户一年手游消费1200元以上的占比为13.7%，2015年达到27.6%，翻了一番，2016年消费在1500以上的用户已经达到26.1%，500-1000元的也达到21.4%，用户付费量快速增长，2016年用户付费率达到73.5%，较2015年46.6%有大幅增加。九、电影板块(一)泡沫去化有利长期发展，院线借资本整合下游渠道1、2016年电影票房457亿，同比增长3.8%，增速大幅下滑，荧幕数量维持髙速增长，突破4万块。2016年全年电视市场增速明显放缓，主要原因有三点：1)2016年处于三年电影制作发行上映周期底部；2)线上票务格局趋稳，票补大幅减少导致脉冲式票房上涨有所回落；3)电影促进法出台，严打票房注水也是票房增速放缓的主要原因之一。同期，荧幕数量保持30.2%的增速，维持在较高水平。2£Cfi2007ZLO-S20W2D1D2DI120122D13-2DI42D1&2D5中卑511：易Ct>「7DW-@0%50%-4D%伽”20%-icm-P*国姦眉:晳2&25£年电榕票虜栽崔(%)一片吐2£Cfi2007ZLO-S20W2D1D2DI120122D13-2DI42D1&2D5中卑511：易Ct>「7DW-@0%50%-4D%伽”20%-icm-P*国姦眉:晳2&25£年电榕票虜栽崔(%)一片吐屯2£052CKI72D0Q20船2£1«2D112312JDIS24EM咖溯10%0%4500040000IMIXi3D00D250002DODE1500DIDODO5000^48r2QQ&2Q1E年电擦聲摹疑据牡汪：广电鳥局-中墓淮專邛紀宙广电中鼻谨珠研它所2、2016年动画和科幻奇幻电影市场占比显著提髙，90后和“小镇青年”崛起。从各类票房来看，根据1905电影网数据，2016年动画、科幻/奇幻类电影市场份额显著提髙，喜剧片份额有较大幅度下降。根据猫眼数据，90后已经替代80后成为电影市场消费主力军，90后观影人次比例由56%上升至60%；“小镇青年”崛起也表明电影市场逐步向三四线城市下沉，三四线观影人群比例由36%上升至43%。3、电影投资、制作和发行周期影响国产电影票房增长，2016年处于周期底部。导致国产电影票房周期的因素有两个：1)一般情况下，电影从立项、筹资到制作、发行和上映，平均周期在1-2年，而电影投资相对滞后于票房增长，即票房髙速增长时投资情绪乐观，导致影片质量下降，滞后月1.5年后集中上映时票房增速下降，此时投资情绪悲观导致影片质量上升，因此实质是约3年的制作周期；2）观众特别是年轻人对电影类型、剧情的偏好也在随时改变，导致电影大小年的票房周期。从历史季度票房数据来看，2008年至今经历了4次比较明显的周期，平均周期长度为10-12季度，目前处于第四个周期的底部。51:2008^201S年丰童目产电瑟票庭教据t—#止呂球nit12D0DD0-I「斗03*asa%10QXIXI-/\-300%0ODODO-\250%EDCOCO-2IM%150%2DD0DD-r,111111ftrrfill川k}JIill\i1!!1DQ%L50%]a%.7/z/xzz/zz///vx///:fta：wm,车明宅馬4、线上购票渠道竞争趋稳，票补大幅减少导致脉冲式票房上涨有所回落。2015年线上票补规模约40-50亿元，2015年线上平台的大量票补刺激购票线上化率由46%大幅提高至72%，线上份额接近饱和，同时线上票务平台基本形成了“猫眼+BAT”的稳定格局，因此类似2015年票补脉冲式票房增长不可持续，并且提前透支了部分票房，也导致高基数下2016年增速放缓。5、电影促进法出台，严打票房注水也是票房增速放缓的主要原因之一。伴随监管层对票房注水、偷票房等行为的打击，午夜场、幽灵场显著减少，也使得票房数据更加真实。2017年《电影产业促进法》正式生效，也明确了对于虚假交易、虚假销售收入等行为可以进行包括吊销许可证等一系列惩罚措施。法律和监管层面的趋严客观上也起到了挤水效应，长期看有利于电影市场发展。二）上游制作发行：投资回报率下降，泡沫去化促进影片质量提1、2016年在票房增速放缓的情况下，资本加速进入，电影发行数量创新高，民营发行公司市场集中度降低。2016年国产片上映376部创历史新高，但同期以主发行票房统计，前十大民营发行公司市场份额由84.9%下降至71.03%，前12民营发行公司发行电影数量（56部）和票房（202.9亿）也都有不同程度下降。发行市场作为电影市场门槛较低环节，资本在逐利动机下大量进入，包括传统发行商（博纳光线等）、互联网门户（乐视影业等）、线上票务（猫眼等）、院线（万达影业等）以及新发行商（和和影业）共同切分市场。发行商的排名次序波动幅度也较大，例如15年排名第一的五洲发行票房发行由67.5亿元下降至第六名16.4亿元。雷2:雷2:m&年聖靖公逛电黠投瓷膏接率歳昶祷老雷2:雷2:m&年聖靖公逛电黠投瓷膏接率歳昶祷老WW2015.QBE卑民營愛拧公可持名惜况2fld5-f201S+勺曲就*刚»俗梓皋【杯】**(ft)11467.51a46.B21137.92330.331330.6372244联埒阳业3Bl54咅乐知业3117.95a■細妙13235a17.26713.2&五周.发廿916.47JHTJL齡9122T把廉先■｛妥甘4H2.3&相业书业a[ao&1W§4.7&ft墨!t代■48.110学基君业42.410丸星鼻c«t＞电外1E1171.611A映采弘27.712虽点为观100.71265.B寻计103232.1警计騎泌g勒Ik娱樂費本葩”申泉诳轟碍疋两2、资本进入导致回报率下降，2016年票房盈利影片仅24部，预计在回报率持续走低情况下未来投资会趋于理性。根据数据，2016年国产电影票房（不包括广告和版权）取得正收益的影片仅有24部，仅占上线电影总数的6.38%，其中至少有11部参与发行保底。大量电影通过保底发行、份额售卖等复杂交易进行风险转移，证明了市场本身的回报率正在下降，在此背景下，我们认为资本未来进入电影市场会更加理性，上游制作发行市场会进入更加良性竞争状态，影片质量也有望提高。

AXco#虜車IL（枯）#眉厚直率11.730.100.47476.CM%25600.651.21187.00%3810|1.001.70170.00%4IODO1.3d1.77136.00^51.290_200.23115.00%6浜口•嵐云3IUDLEO0.23115.00%711.80ZOT1.9397.00%E0.071500.0001493JOO%gS.2013123fi2.0G%10JtAt堑804.00s.oa77.00%m11-t»sa.ooIDO1.3066.70%121.56Q.BD0.5366.70%彳化儒虑13快ft片占&.001_20o.ao66.S7%1日奁MH心不逋茫1800.4002050.00%1S3.700.&Q0.3645.80%15itftAieJLjl127030012■31.00%1Fftfr.fr23.300300®33.33%3.2亿乐起ie2.8£1250D酗33.DO%IOfc^.4,is奋手嵐*全理3.M1.30D-3fl23.3DW5fLftJS,204.30250D-5020.DD%12耳31H,10亿阳恵21X^2&.7Q1.300-4324.D7%22D.B10.90OJIO11.11%23塑雀埠亡e.as300030110.00%24雄齢特xlfrfr3.201000066.00%25士,苗ftriif33.601知||0(X)10.00%||26七月•勺去生1.S7询-D-05-・7.00%2712.004.50-D-50-1LDD%ZB3JBQ1504)23-15.D0^器1.90030-017-20.03%3fl201.30056-012-21.00%Jk^Ai12H3iafl栄費爼吉*中军*系铸屯商3、在电影制作小周期下，2017年上映影片质量预期会有比较明显提升，进口片同样值得期待。2017年在经历泡沫去化后，我们认为从影片储备的角度来看，动漫电影、喜剧、IP改编和续集等电影占比较髙，影片质量有所提髙；引进片来看，大IP、大片续集、大制作好莱坞影片2017年也进入密集期，也为票房市场带来利好。（三）下游院线渠道：加速接触资本市场，资本杠杆撬动行业整合1、2015年至今，院线企业加速接触资本市场。截至2016年底，目前独立IPO上市的院线包括万达院线、中国电影、上海电影、幸福蓝海、大地院线（新三板）和星美控股（港股），中广、金典等也被相关上市公司收购或部分收购。院线公司正在加速接触资本市场，作为重资产运营的渠道商，上市公司有望撬动资本杠杆加速产业整合。图麦伪:年戟来廃嶽上市和并费曲藻烧井上带卧可2015牛1片22百IPO上市2015+6?!273万达此Hl谨烫番竜昶鞭皿下15嵐聲可＜18霍粥Ft）iO-fcit2015卑8fl1曰it我粒Jft血购＜8集舉返汁00为肚机23卫把农2015+11.fl1支代布方谶冲中r-&R3CW^fik201@45J?1H专氏东方以庾®也査屯€世社上律供戟忆曲〕51.13%^.^20165719aKXffjfe虚朕大亳世民10忆龙可样借＜frit电整枫J&可两釀转疔畀476%^WM）201646X1日百执谨崔.禅1】1■L5亿港乏2016+7.fll25耳IPO上节覆個配电2010+7^127勻tSt9IPO±t405ft2DW<9/HEJ上味电jyIPO上中孤07亿九20168.1223WJL电士銓购枕州茎車etWt^ii并江#61007）无1ft*2016+^^1133丸瞪卷卑以购李骑隱幢.令莫is垠.4-3fcx4tllOOflfelli£1353Itx201164104160中国此U以购七咚芈圧70%11^卒jf；屮字戏皐廿无幷2、院线集中度没有明显攀升，头部院线竞争加剧，显示出院线市场依旧格局未定。与2015年相比，2016年院线集中度并没有显著增加，15家主要院线市场份额稳定在80%左右，除万达院线外，2-6名，9-11名之间票房份额差距很小，排名呈现波动态势，院线间竞争较为激烈，院线市场格局依旧未定。3、各院线加大影院投资，借助资本大力争夺份额，产业迈入整合期。与美国相比，我国目前院线集中度较低，重资产运营的院线企业拥有规模效应，因此我国院线市场未来会进入持续的整合期。一方面，头部院线未来会持续加大对控股和参投院线的布局，预计未来1-2年屏幕和影院数量增速或持续维持较高水平。4、另一方面，院线作为重资产运营模式，投资回报期在2-3年以上，资本开支较大，长期资产占比维持在30%以上，资产负债率也维

持在40%左右，伴随票房市场持续扩容带来的增速放缓，未来通过并购整合提高市场集中度将更加有效。十、体育板块（一）体育产业2025年目标5万亿，政策、需求等因素驱动产业发展1、自2014年10月国务院发布了《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》（即46号文），体育产业正式迎来了高速增长期；2015年，我国体育产业增加值为4737亿元，同比增长17.22%，成为2012年以来增速最高的年份。另一方面，体育产业在欧美等发达国家已成为支柱产业，其中美国和韩国体育产业的GDP占比髙达2.6%和3.0%,而我国体育产业GDP占比仅为0.7%。对标世界平均水平2.0%,我国体育产业还存在3x以上发展空间。圉161：aifriQIS年我国体育产业増llCHt及曲速圉161：aifriQIS年我国体育产业増llCHt及曲速■产元）——产耳邮川淡増E聿资科克哼：国求it酉总扃.云凤匹曙研究所图1C2：世界各国瘁旨产业占比慵乱2、体育产业发展主要受行业政策、群众需求、资本催化等因素驱动。从政策方面来看，2016年国家发布了至少15余项政策来推动产业发展，其中包括《体育发展十三五规划》、《全民健身计划

（2016-2020年）》、《关于加快发展健身休闲产业的指导意见》（77号文）、《关于进一步扩大旅游文化体育健康养老教育培训等领域消费的意见》（85号文）等重要政策。国务院和部委政策为我国体育产业发展描绘了未来蓝图：2025年体育产业总规模将达5万亿，未来平均复合增速为14%左右；2025年经常参加体育锻炼人口将达5亿人体育产业GDP占比提升至2.0%；2020年，体育服务业在产业占比达30%以上；2020年，人均体育场馆面积达1.8平方米。BB164：2020/2025育产业规划与目标体肖歷相关严业总瑚榄（单位：万忆元）2020牟体肖歷相关严业总瑚榄（单位：万忆元）2020牟觀常擬体育瞬AM砸阴呼万半30%資料来源：政府官网、天囲证券研究所3、体育产业的快速发展还受人民群众对身体健康、精神娱乐的刚性需求而驱动。按照发达国家经验，当人均GDP达到5000美元时，群众开始关注健康和娱乐消费。2015年，我国人均GPD达到8016美元，健康已经成为当前最为关心的话题之一。体育锻炼作为身体健康保驾护航良方，也必然受到了群众的关注和参与。根据艾瑞咨询2016年5月调查数据显示，56%受访用户经常参与跑步，跑步成为最佳锻炼方式之一。另一方面，马拉松赛事在我国已进入高速发展期。2015年，中国田径协会注册马拉松赛事134场，参赛人数达150万人；2016年，注册赛事增加至264场，同比增长97%。根据北京马拉松微信公众号数据，2016年12月举办的武汉马拉松赛，报名首日缴费人数达5.97万人，远超2016年首日2万报名人数，也远超2017参赛规模2.2万人标准。马拉松群众赛事的蓬勃发展标志着体育锻炼已经成为我国人民必不可少的生活元素。4、群众对体育产业的需求还来自于精神娱乐层面。在线上直播方面，以NBA为例，2015-2016赛季，腾讯NBA直播覆盖独立用户4亿，直播用户达到1亿，赛季总播放次数超过200亿。据企鹅智酷对1.2万体育爱好者调查显示，NBA成为国内在线直播观看率最髙的赛事，与西甲、中超一起位居前三。在传统电视媒体方面，热点赛事拥有较高收视率。2016年CCTV5足球赛收视排行榜中，世界杯亚洲预选赛的收视率为2.1%，位居榜首，远超欧洲杯收视率。在线下方面，比赛日去体育场观看赛事的人数与日剧增。以中超为例，场均上座人数由2004年的1.1万人次上升至2016年2.42万人次；2016年，中超总观赛人次达到580万历史新髙。随着赛事质量提升和人均消费支出增加，体育赛事观赏在现代精神娱乐消费中比重将得到提升。

64W內1.匪1?.060.5■1田：20M年CCTW足删（，橱呼时比蛍旦事豪：岂中佯青.rrauw.宾畀证券口虾16P■蘇：菲根《.,顽证够B!窘所LMKSr背科辜孝：企HSM.天网正学卒兄厢箱吝住：SJVttH.64W內1.匪1?.060.5■1田：20M年CCTW足删（，橱呼时比蛍旦事豪：岂中佯青.rrauw.宾畀证券口虾16P■蘇：菲根《.,顽证够B!窘所LMKSr背科辜孝：企HSM.天网正学卒兄厢箱吝住：SJVttH.无El证卯究炳■丄眄200佔血6年和BKU均Lt車AJfcl万丸|B17»!201t年切宮戰蜩均上屋心厉人）8*們撐律褂才彼袒护占詰怙^神』*卅913血啓12L幣C1.0**■场肖r®A®C^A)——r5ffS273LS72JaZ2e21&5£1aNBA苗甲中趨英趨鰹甲善.甲2.MKk：M5粘唉*”5a.5^0.1^4.55、在国家政策鼓励和群众基本需求的带动下，资本也开始关注和布局体育蓝海市场，同时也将助燃产业的快速发展。2013年至2016年5月，一级市场体育产业融资280起，融资规模264亿元；其中，2016年上半年（截至5月）融资45起，金额106.77亿元。据不完全统计，截至2016年10月，国内已成立30支体育产业专项投资基金，规模累计达647.4亿元。其中，我国上市公司参与设立的体育产业基金至少15只，占总数50%，总规模共计286.3亿元，占总规模44.23%。SS171：2D11-M1BMJ5—®172：上市金司遼立的t*；育产业基全SS171：2D11-M1BMJ5—®172：上市金司遼立的t*；育产业基全XX眇炉xxaX済科来iHi36KXX眇炉xxaX済科来iHi36K「Sf光兌，天冈疋*研兗序EOI犠？r住音;拥幣苍世逹观枣拓空音事山班处刃1^「*犠仍户时心aiW^tiS1守直力BH*■•青尿斗乜帜愠金曲>ie1M+>ir产沖d条1DD.«*£!«(!>1丸审巖諫怡■*附产北也辰38希11上悔云51^34心；•町Bi存BUM是祀:电于1耀览啪霁常虽乐虑黑严鼻翌9F青冀世畳t常RE咅籾〕61區曙XimaRb羽佥5讯卿¥1丘为那童茹ft力金口育仝戸SK甲屮土4.MH1住恢】1i1真僅!《杖空醫可申心：百毘*此）3农30贯1Ifl厢甘ItP爵悄猊更北喘3由屋牧倍1茁娶PL»i!4曲丸比严乱*曲L5如盖屣言KN窝冉…::削J&车■;&芷璋A由哑护It星曲牛貞有•瓚骨住屮百355tA120152閃3更料来薛;金闵笛■爲天网证狞研兒所；硯止至20ifi年垃月二）从外部向核心赛事逐步切入，体育服务业未来占比将达30%1、体育产业可以细分成核心层、主体层和衍生层三部分。赛事、运动员和俱乐部是体育产业的核心，体育服务、体育媒体、体育培训、体育营销、场馆运营等构成中坚主体支撑，体育旅游、体育医疗等构成体育衍生产业。赛事又可细分为群众性赛事和专业性赛事；群众性赛事举办门槛低，重点在于吸引人群广泛参与；顶级专业赛事是体育产业稀缺资源，具有较高行业壁垒。主体层中，体育经纪主要服务运动员、俱乐部和赛事，是体育产业的润滑剂；体育营销依托产业核心资源，是体育变现的重要渠道；体育彩票是体育产业重要资金来源之一；场馆运营则为体育赛事提供基础设施支持与基本物质保障。目前，上市公司正依托于现有体育服务业务向上游赛事、俱乐部等核心资源切入，掌握核心资源构建竞争壁垒。值得说明，群众性赛事和体育营销是当前体育产业热点领域之一。2、在成熟体育产业中，包括健身休闲、体育营销、体育场馆、体育培训在内的体育服务业是主体。但中国体育产业结构中，体育用品产业占比高达79%，体育服务业只占到了18%，远低于美国57%的水平。考虑到结构性问题，国家在《体育产业十三五规划》规划中明确提出2020年要将体育服务业占比提高到30%。未来，我国体育服务业至少存在5x以上市场空间。（三）盈利模式覆盖B端和C端，赞助营销、群众性赛事有看点1、体育产业盈利最终取决于在B端和C端的变现。一般来讲，一个体育赛事的收入主要由转播权收入、比赛日门票收入、赞助收入和其他衍生品收入等四部分构成。其中，转播权收入最终要通过B端广告主赞助和C端消费者付费观看来实现。B端和C端的变现有多种途径。具体来说，B端广告主主要通过赞助营销方式参与体育经济，包括赛事冠名、赞助、球员赞助和俱乐部赞助等。C端消费者则借由体育赛事来参与体育产业。对于专业性赛事，他们通过现场观赛（门票）、电视或在线观赛（付费）来参与；对于群众性赛事，他们通过报名参赛、健身培训、体育装备购买等方式来参与。2、B端的体育营销和赞助市场存在较大空间。以中超为例，中超收入中商业赞助收入持续增加。2015年商业赞助收入为5.36亿元同比增长33%，其中包括平安1.5亿元冠名赞助。中超商业赞助分为冠名合作伙伴、官方合作伙伴、供应商等，其中冠名合作伙伴贡献最多利润；从1994年万宝路以每年120万美元冠名赞助中超，至今平安集团以每年1.5亿元冠名赞助，实现约18x增长。圈174-圈174-体育产业和盈利權式圈圈174-圈174-体育产业和盈利權式圈体育产业键践上舍凤费健身培VII体育皱备购靈体育产业键践上舍凤费健身培VII体育皱备购靈看料来源：夭凤证券研究所绘制3、对标欧洲五大足球俱乐部联赛，2015/15赛季英超实现11.29亿欧元商业赞助收入，占营收比重29%，德甲和西甲的赞助收入分别为6.73亿欧元和6.43亿欧元，中国还存在较大空间。从企业角度来看，北美企业平均花费68%的营销费用在体育产业，远高于10%的娱乐营销，而我国企业体育营销还处于起步阶段。4、整体来说，我国体育营销产业2015年市场规模为190亿元；预计2020年市场规模将达600亿元，年均复合增长为25.9%。2015年我国体育营销占总广告行业的3.1%，2020年占比将达6%；对标北美8.6%和亚太地区7.3%，还存在2x-3x发展空间。5、传统营销公司凭借丰富的广告主和客户资源快速切入体育营销领域。以华录百纳为例，公司通过与中国足协中国之队、中超联赛、中国足协杯等核心资源的深度合作，为金立、创维、红牛等提供了体育营销解决。依托体育营销业务，公司在香港成立子公司，对接亚洲杯等顶级赛事资源，向上游赛事产业链延伸，增强核心竞争力。根据体育BANK统计，A股上市公司中涉及体育营销标的包括贵人鸟、中体产业、华录百纳等7家公司。":咎岬心甘.咿事腐亲曲":咎岬心甘.咿事腐亲曲st師皋赫：為卸矗舌，中虫進濟聲;t所十一、广告板块（一）数字营销整体增速放缓，BAT占据六成市场1、广告业务与国民经济发展密切相关，近年来随着GDP增速放缓，实体经济的广告投放开支增速放缓甚至下滑，使得广告行业整体规模小幅下滑。但广告行业内部结构近年来出现了较大变化：随着智能手机的普及和广告客户对于广告投放精准化和互动化的要求，数字营销尤其移动营销逐渐侵蚀传统媒体的市场份额。其中，2016年上半年，中国广告市场同比增长仅0.1%，其中电视、报纸、杂志和电台这些传统媒体广告收入规模增速分别为-3.8%、-41.4%、-29.4%和2.9%；而互联网广告的规模增速为26.9%，表明新型媒体广告正逐渐侵蚀传统媒体的份额。曲堪75;201GH1舂議介广巷增社貢軾量C路莎点丿2.5-3」-2.6曲堪75;201GH1舂議介广巷增社貢軾量C路莎点丿2.5-3」-2.6電錢Htf.曲毎g#1E户丸込零勺*瞬觀.聲祕电齡海龜連；CTR.中丰证季聊規晞；i：嗔紙量=20l£H1带境铀《T20怖HI闿研HOD图克了乩數于营鶴善比弊持錶提升■I包1<■Ffr■即串％■电厅臬連；艾瑞.中島區期研配所2、中长期来看，互联网广告仍受益于移动互联网用户数增长。预计2018年互联网用户数将达8.1亿，移动互联网用户7.8亿。据易观统计，2016年上半年，中国互联网广告运营商市场规模达1187.1亿元人民币，同比增长27.3%。

3、产业竞争格局趋稳，百度、阿里、腾讯分别位居前3的位置，三者市场份额合计为58.8%。三者的重点发力的方向各有差异：百度以搜索引擎营销为主，此外还包括爱奇艺的视频广告业务；阿里巴巴则是基于其电子商务业务开展营销服务，此外其广告业务也涵盖优酷土豆的视频广告业务、UC浏览器带来的网页广告收入等；腾讯的广告业务则是依赖其月活跃用户数超过8亿的微信和QQ等即时通讯产品开展的社交媒体营销。前75前75；2Q1G年上半年客广吉运聲药审壕紛额图連汕:騰讯阿舞广告枚入、罐速廉古比24.42%2.45<ti1.KT&2弗％・dliA用毎广皆｛fiLit)**=沁屮军竺号罚弋曲来舞£Z沁、屮4证雾酗究撕圉疑"富嵐隹钱営饋駆务軾入、占比遲册£密整82:何里旌浅薄轉龜务斌人、占比喪罐逵■羊赵若韵•好(任丸丁*t=L24.42%2.45<ti1.KT&2弗％・dliA用毎广皆｛fiLit)**=沁屮军竺号罚弋曲来舞£Z沁、屮4证雾酗究撕圉疑"富嵐隹钱営饋駆务軾入、占比遲册£密整82:何里旌浅薄轉龜务斌人、占比喪罐逵■羊赵若韵•好(任丸丁*t=L7QD［沁心1塾DDD30D200IM%.wax2222D121UOH%…——■一_沁-4-85"'"534dUKMH.MS.21_2QI42C164[A£•Ft4、随着互联网用户渗透率趋于饱和，互联网用户红利渐趋减少，PC端将逐步让位于移动端，我们认为未来数字营销的发展趋势主要包括：1）移动营销加速切分广告市场蛋糕；2）视频广告热度不减，直播助力内容营销成为新的营销阵地；3）社交媒体广告市场流量变现加速；4）大数据结合场景精准化投放。（二）移动营销加速切分市场蛋糕，APP、视频和大数据营销增速最快1、在数字营销增速整体放缓的背景下，移动营销继续维持高速增长。2015年中国移动营销市场规模达到905亿元人民币，占数字营销比重为42.4%；预计2016年移动营销市场规模将达到1493.2亿元人民币，同比增长65%。随着智能手机的普及，移动营销的商业化进程髙速进行：APP广告稳步增长，预计2016年占比可达30%；移动视频广告占比将持续增长，预计占比可达13.7%；移动搜索广告占比将仍未最大，不过预计其占比将下降至40.9%。整体来看，移动网民渗透率的提升、移动互联网流量的快速增加，为移动营销积累了大量用户、分发渠道和数据，我们认为移动营销未来将保持快速增长态势。圈盘83/201V2Q1S芋我国移卿営財鞅屋如才宦*圈盘83/201V2Q1S芋我国移卿営財鞅屋如才宦*Ml〔忙屯》増迫2、伴随移动流量的快速上升，流量资费成本的持续下降，未来包括APP广告、原生视频广告以及大数据支持的自动购买成为移动营销增长点。APP广告崛起得益于用户在移动端使用时长增加，据艾瑞咨询数据，11月独立设备数量3亿以上的头部APP有10个，1亿以上的共33个，头部APP流量效应巨大，垂直领域APP精准流量价值提升，长尾APP则借助流量聚合与再分发平台变现。同时移动流量的崛起也使得移动视频广告市场得以快速增长，并且海量用户数据资源的积累也为大数据营销提供了支撑。3、伴随流量红利和技术红利的快速渗透，内容营销有望成为真成长子领域。从我国广告AMC发展图谱来看，未来2-5年内视频广告、社会化广告（社交媒体营销）和程序化购买（大数据营销）进入高速发展成熟期，而原生广告（内容营销）还处于探索期。我们认为，在营销行业总体增速放缓的大背景下，移动营销特别是视频广告、社会化广告和程序化购买将迎来结构性机会，长期来看内容营销则是流量红利拐点后的真成长领域。（三）内容营销：新媒体崛起带动内容营销热潮，原生广告市场潜力大1、内容营销是以图片、文字、动画等介质传达有关企业或产品的相关内容来吸引用户关注营销方式。与传统营销打断用户思考，硬性传递信息不同，更多通过分享、协助，用户参与感更强。2、目前来看，视频广告是内容营销的最主要载体。伴随新媒体的崛起和视频网站话语权提升，一方面大制作精品剧和品牌综艺的集中流量价值凸显。由于冠名、特约、口播等植入软广模式曝光度与用户接受度优于硬广，广告主投放力度不断提升。另一方面，网综、网剧、网大等涌现提供长尾流量，促进了内容营销进一步发展。据骨朵传媒测算，2016年中国网络自制内容的市场规模将达425亿元（包括纯网剧、网台剧、网络大电影、网络综艺版权、植入、游戏等衍生），产品点植入以及更为原生的中插广告、内容化植入等新形式不断涌现3、2016年上半年，我国视频广告市场规模为158亿元，同比增长56%；其中移动端视频广告收入为82.6亿元，占比为52.3%，视频广告热度依旧不减。其中，移动端成为网络视频市场发展主要驱动力量，移动视频广告的占比越来越高，由2015年第一季度的35.8%提升至2016年第二季度的53.4%。4、随着广告主的视频广告预算提髙，头部APP在视频营销领域也加速布局，短视频、直播成为风口，原生广告快速增长。包括微博、微信、陌陌在内的头部应用目前均不同程度的涉猎视频营销，目前主要的模式有短视频集成、直播植入、社交广告等。5、短视频、直播广告成为视频广告领域的亮点。一方面，短视频的兴起和对社交网络的深度嵌入使得消费者能够以更低的时间成本接受视频内容，为原创视频广告打开空间，美图公司2016年6月月度活跃用户数超过4.46亿，其中短视频APP美拍月活1.41亿，基于短视频原创内容的创业者也得到资本关注（例如PAPI酱）；另一方面，映客、花椒、繁星、一直播等视频直播APP相继发力，使中国直播视频市场活跃用户规模爆发式增长，2016年6月，视频直播活跃用户规模达到2704.62万人，直播已经成为了重要的内容载体，并且其内容的非重复性也使得原创内容营销具备更多可能性。6、伴随各类内容载体的丰富，内容营销未来会更加精细化。预计未来随着用户对创意和体验的重视和技术提高，原生广告形式将更为多样化，广告主的投放力度也将持续提升。内容营销目前主要发展趋势包括：定制营销、表演式广告、直播综艺和口碑营销等。7、原生广告目前处在发展初期，成为内容营销发展新阵地。原生广告强调广告与产品、界面有机结合，内容即广告，用户体验好，点击率远高于非原生广告。根据易观的研究，中国的原生广告尚在探索阶段，主要形式目前以信息流原生广告为主，兼有部分视频类、特效类原生广告。例如爱奇艺视频动态广告，通过技术算法将广告植入视频，或识别视频中产品并引导购买；以及老九门中的创意视频贴片广告。（四）程序化购买持续提升，大数据场景化精准投放是趋势1、2015年移动程序化购买投放规模达33.7亿元，增长763%，预计2018年市场规模将达251亿。目前程序化购买主要在PC端，移动端仍以非程序化购买为主，但程序化购买份额逐年提升，预计2016年移动展示类广告的程序化购买份额将超过9%，伴随程序化购买在移动端的不断渗透，预计到2018年移动端份额将超过PC端。2、技术的成熟为程序化购买提供支撑，目前我国已经基本形成基于DSP的数字营销体系。随着DSP企业数据处理和流量监测更精细化,DMP、PMP市场完善，优质媒体对程序化购买的接受度也提升，广告向即时性、高关联度、智能化和定制化发展。根据艾媒咨询数据，2016年我国DSP广告市场规模为235亿，移动DSP130亿，到2018年二者有望达到471.9和335.6%，复合增长超过50%。3、受益于大数据的积累、定位技术的发展，基于精准投放的场景营销是未来趋势。大数据带来更精细的行为偏好分析和用户画像，结合用户时间地点和位置信息，实现场景化精准投放。随着LBS、POI为主的线下地理位置数据的加入，以重定向、规则引擎、iBeacon为代表的技术创新能够基于用户时间、地点、行为和智能连接（商业wifi）场景，为本地广告主提供人群属性参考，并结合场景进行广告投放。场景营销延续了程序化购买的特点，以受众购买为立足点。场景营销能够记录用户全部行为轨迹，围绕用户产生营销内容，将广告服务本地化，并与线下消费直接连接。移动支付普及和020快速发展催生了场景营销的需求提升。十一、娱乐板块（一）人口与技术迭代，是娱乐内容产业升级的根本推动力1、人口与技术迭代推进文化娱乐内容产业升级和发展，内容领域存在持续的新机会。对于文化娱乐内容产业，要从两个角度分析，第一个是技术，技术进步导致的内容载体多元化是内容产业升级的原动力；第二个是人口，由于娱乐消费具备一定黏性，新内容的消费者更多的是年轻人，即往往对新内容的增量需求是来自于下一代人群，这就构成了人口层面的需求迭代，从这个角度看，即便是娱乐消费占比稳定的发达国家，内容领域依然在创造新机会。2、我国互联网渗透率增长趋稳，流量红利将逐步转化为内容红利，内容的快速发展将支撑互联网经济后半场。2016年H1我国网民数量7.1亿，渗透率51.7%，移动互联网用户6.56亿，覆盖率92.5%。国际经验来看，互联网渗透率的长期天花板是城市化率，目前我国城市化率约为56%，以此计算我国互联网基础服务覆盖率已经达到较高水平，预期未来将保持平稳增长。美国于1992-2002年经历了互联网渗透率快速提高的流量红利时代后，以互联网泡沫破裂为标志进入内容红利时代，包括YouTube、Netflix等视频内容平台在此后崛起；中国互联网流量红利时代为2006-2015年，伴随渗透率的快速升高，我们认为，目前流量红利时代基本结束，中国互联网经济将进入后半场的内容红利时代，内容（包括娱乐内容）的快速发展将支撑整个后半场。3、人口红利依旧存在，“互联网原住民”一代人口超过2.9亿，未来可维持稳健增长为内容创新提供需求。目前我国90和00后出生人口总规模约3.7亿，相比70、80后数量有所下降，主要原因是00后出生人数明显放缓，但伴随婴儿潮回声潮和全面二孩放开，预计未来出生人口会有所增长，2015-19年总出生人口数量有望回升至9000万，人口红利中长期依旧存在。“互联网原住民”一代拥有一定消费能力的人口数量目前约有2.9亿（1990-2005年之间出生），这一人口基数随时间推移将持续扩大，预计到2020年可达4亿，为新内容的发展带来持续的人口红利。4、互联网用户逐步向年龄两端渗透，年轻用户对新内容具备更强付费意愿。人口方面，目前70、80后依然是对娱乐内容消费贡献最大的人群，2016年H1占网民总数的45%，90、00后约占38%，但90、95后在各类新兴娱乐内容形态的消费力和意愿更加强烈，未来三到五年将逐步成为娱乐内容消费主力军，其消费偏好能够决定巨大的产品增量市场。以在线视频付费和电影观影人次为例，90、95后人群年龄占比分别达57%和32%，远高于其人口占比，显示出“新人类”对“新消费”的强大购买力。“ACGNM+I”引领内容消费升级，看好动漫、音乐和偶像1、经济发展阶段造就“代际集体性格”，“宅”与“非主流”只是现象不是本质，“亚文化”经过淘汰挑选会成为主流文化。研究内容创新，首先要研究新消费者的偏好，我们认为，新生代消费者(90、00后)所表现出的性格、消费偏好和习惯方面的差异，其根本原因是经济发展阶段造就的“代际集体性格”的差异。90、00后与70、80后相比，经济生活水平提高、出生率降低、贫富差距扩大、信息技术发展使其在文化上表现出更加“宅”、“非主流”与“小众化”的一面，物质丰富与时代孤独感并存，导致在需求上从“大世界”转化到“小确幸”，但这种亚文化经过淘汰挑选后会成为主流文化。2、经历上述社会、经济、技术和文化发展变迁后，90、00后在消费方面主要有以下四个特点。由于物质的相对富足，对文化娱乐消费支出意愿更强，并且对娱乐内容更加关注。由于互联网的发展，更倾向于“御宅”消费，即通过互联网进行各类活动，包括社交、学习、娱乐等。精神和虚拟消费占比有明显提升，消费更加个性化，偏好