FICC 资产配置周观察：如何看待外汇存款准备金率调降

证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明总量研09月总量研09月05日究FICCFICC研究李沛S0630520070001comcn谢建斌S0630522020001xjb@相关研究资产方向——FICC&资产配置深度报告》2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》4.《美债收益率曲线及中美国债利差》6.《多因素下债牛延续，关注降息预期》7.《如何看待美元兑人民币汇率破“7”》8.《贵金属或再迎配置窗口期》9.《如何看待国内降息可能性》10.《历轮降息前后债市如何演绎？》11.《海外鹰派信号略有升温》12.《人民币汇率有望于三季度企稳》13.《如何看待美国地产景气度的反弹？》振回暖》创新高》17.《如何看待地产政策信号对债市影19.《降息落地，如何看待人民币汇率波动？》0.《美债收益率见顶了吗》存款准备金率调降？点末外汇存款余额。2023年7月我国外汇存款余额为8218亿美元，较2022年2月高点10500业PMI环比上行、地产及资本市场政策加码延续，国内经济基本面积极因素增加。四季度国央行对外汇存款“降准”1个百分点至8.0%。此时美联储正式步入金融条件紧缩周期拐点，居联P8月30日，美国财政部TGA账户余额为5007亿美元。虽美国CPI数据将逐步告别高基数的化收，金最低比例放宽、股份减持行为进一步规范、房企再融资限制放宽及IPO节奏阶段收紧等业研究、管理方案及其他学2.每日分享：6份行研精选报告、3个行业主题4.严禁广告：仅限行业报告交流，禁止一切无关信息健康等；已成为投证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN2/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明1.资产配置核心观点 52.债券市场 102.1.国内债市 102.2.海外流动性观察 112.3.基准利率及债市情绪 133.商品市场 144.外汇市场 165.经济日历 166.风险提示 17证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN3/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明图1资产周度表现汇总[休市则为最新交易日数据] 5图2外汇存款余额及同比 6图3美国财政部一般账户TGA 7图4外汇储备环比和银行代客结售汇差额 8图5人民币离岸及在岸汇率CNH-CNY 8图6中美10年期国债利差 8图7海外国债收益率 8图82023年Q2超储率为1.6% 9图9商业银行净息差 9图102020年来本币汇率与权益市场联动增强 9图112020年来美元指数与港股呈明显负向联动 9图12公开市场操作货币净投放[逆回购] 10图13MLF+TMLF合计净投放 10图14银行间质押式回购总量 10图15国债10Y-1Y期限利差 10图16新增国债及政金债发行规模 10图17新增地方政府债券发行规模 10图18IRS质押式回购定盘利率 11图19AAA同业存单收益率 11图20国债期货收盘价 11图21投资级中资美元债 11图22美联储总资产及联邦基金利率 11图23美国成屋销售中位数及30年抵押贷款利率 11图24美国个人消费在GDP中占比近2/3 12图25当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降 12图26美国M2同比 12图27美国TED利差 12图28美债收益率及期限利差走势 12图29最新存款基准利率[2015年4月调整至今] 13图30最新国有行存款利率[以建行为例] 13图31央行政策利率走廊 13图32MLF及LPR报价 13图33主要产品利率走势 14图34隐含税率“牛市下行、熊市上行” 14图35RJ/CRB商品及南华期货商品指数，点 14图36铁矿石与螺纹钢指数，点 14图37焦煤、焦炭价格，点 15图38原油价格指数 15证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN4/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明图39工业金属指数 15图40农产品价格指数，点 15图41国产锂价 15图42钴价 15图43美元兑人民币、美元兑日元汇率 16图44英镑兑美元、欧元兑美元汇率 16图45下周主要经济事件及数据 16证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN5/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明本周资产表现回顾：原油>美股>A股>ICE美元指数>人民币汇率>利率债图1资产周度表现汇总[休市则为最新交易日数据]证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN6/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明0701070107010701070107010701070107010701070107010701070107010701070107本周美元兑人民币离岸价和中间价分别报收7.27和7.17。本币汇率连续两周边际回升，中美利差小幅回落至160bp。央行决定9月15日起下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至4.0%，降至2007年5月以前水平。外汇存款准备金率=当月外汇存款准备金余额/上月末外汇存款余额。故此举有望释放外币供给及流动性，缓解人民币汇率贬值斜率，稳定市场预期。截至2023年7月，我国外汇存款余额为8218亿美元，较2022年2月高点10500亿美元已回落22%。据测算本次“降准”有望释放164亿美元的外币流动性。图2外汇存款余额及同比00右轴]00历次外汇存款准备金率调降背景？回顾而言，我国外汇存款准备金率自2006年8月前的3%经4次调整后，升至2021年末的9%，至最高值。外汇存款准备金率的调升往往伴随人民币汇率的阶段性大幅升值。而2022年至今央行对外汇存款准备金率连续三次调降，背景而言均伴随“内松外紧”，且表现为内外经济基本面博弈下，中美利差的走扩。2022年4月，央行对外汇存款“降准”1个百分点至8.0%。此时美联储正式步入金融条件紧缩周期拐点，开启加息周期。国内经济则面临沿海地区疫情扰动有所承压，同时国内央行启动降准释放流动性，且5月央行对LPR5年期以上利率下调15bps，实施降息。2022年9月，央行对外汇存款准备金率进一步调降2个百分点至6.0%。去年9月末，ICE美元迎来周期性高点114，而国内彼时面临疫情和地产双重冲击，三季度央行再度降息。表1央行历次调整外汇存款准备金率时点宣布日宣布日期正式日期调整方向或幅度2004年10月29日2005年01月15日起将外汇存款准备金率统一调整至3%20062006年08月14日2006年09月15日起外汇存款准备金率由3%上调1个百分点至4%2007年05月09日2007年05月15日起外汇存款准备金率由4%上调1个百分点至5%20212021年05月31日2021年06月15日起外汇存款准备金率由5%上调2个百分点至7%2021年12月09日2021年12月15日起外汇存款准备金率由7%上调2个百分点至9%20222022年04月25日2022年05月15日起外汇存款准备金率由9%下调1个百分点至8%2022年09年05日2022年09月15日起外汇存款准备金率由8%下调2个百分点至6%20232023年09月01日2023年09月15日起外汇存款准备金率由6%下调1个百分点至4%证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN7/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明ICE美元指数与美债收益率或为强弩之末。本周美元指数升至104.27，十年期美债收益率由8月的高点4.34%回落至4.18%，但仍居高位。债务上限法案通过后，美国政府债供给量提升。而过去一年半美联储连续加息将推升政府增量债务融资成本，而存量债务成本则偏低。据美国财政部，美国三季度债券发行规模可能超过一万亿美元，远高于历史同期。虽美联储ONRRP提供一定安全垫，货币基金亦能吸纳一定债券供给，但政府债发行规模上升支撑收益率上行，总体仍将对货币市场流动性形成扰动。截至8月30日，美国财政部TGA账户余额为5007亿美元。虽美国CPI数据将逐步告别高基数的保护，但中期而言，美国加息周期已近尾声，美国经济年内总体有望实现软着陆。虽2024年仍存不确定性，考虑8月失业率数据已出现明显回升，据经济周期规律，方向上美国经济下行风险和降息的开启或终会“虽迟但到”，总体我们认为美元与美债收益率已处于顶部区间。图3美国财政部一般账户TGA近期央行连续启用多重汇率管理工具，政策上亦延续7月末对于宏观审慎调节参数的上调，亦可观察出央行在宽货币与稳汇率之间寻求平衡。展望而言，8月官方制造业PMI环比上行、地产及资本市场政策加码延续，国内经济基本面积极因素增加后，汇率可能企稳回升，稳定市场信心，提振市场风险偏好。6月末我们曾在FICC报告及标题中提出“人民币汇率有望于三季度企稳”的观点。后续而言，四季度国内去库或进尾声，本币汇率升值动力主要观察经济复苏的斜率，以及地产政策组合拳对于购房需求的实际提振作用，向下而言，制约因素可能来自降准的预期，如果降准落地，短期可能还会对汇率形成一定扰动，但整体而言预计当前处底部区间概率较大。证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN8/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明010701070107010107010701070107080808080107010701070101070107010701070808080808080808080808081012020406082022-101202040608图4外汇储备环比和银行代客结售汇差额0环比增加亿美元图6中美10年期国债利差54320210102020-082021-082022-082020-082021-082022-082023-08利差[右轴]BP图5人民币离岸及在岸汇率CNH-CNY5.81100-900 图7海外国债收益率420420率:10年% 英国:国债收益率:10年%债利率:10年[右轴]%利率：债市仍有参与空间，但赔率可能收敛。本周商业银行存款利率下调、地产需求端优化政策密集出台，印花税减征等多空博弈下，利率债市场整体略有调整。中债国债十年期收益率上行并收于2.59%附近。展望而言，年内宽货币周期开启下仍有“降准”可能，流动性前我国名义利率水平显然已处相对低位，但在我国经济结构中长期转型高质量发展下，地产动能有所收敛，利率水平中枢或有望下移，10年期国债利率可能很难再回到3%以上的以往周期的高点。证券研究报告HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN9/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明06120612061206120612061206120612061206120612061206120612061206图82023年Q2超储率为1.6%图9商业银行净息差强。近期商品市场整体回暖，本周CRB指数收涨2.21%。近五周美国原油库存连续下降，市场预期OPEC+将深化减产，叠加中国内需修复预期，支撑ICE布油升至88美元/桶上方。铜及黑色商品均延续回暖，贵金属板块震荡企稳。美国8月失业率由前值3.5%提升0.3个百分点至3.8%，为近两年最高值。鸽派预期升温，提振商品市场情绪。权益：上行拐点或有所确立，顺周期或占优。近期财政部发布，8月28日起证券交易印花税减征融资保证金最低比例放宽、股份减持行为进一步规范、房企再融资限制放宽及IPO收紧等多重利好，有望提振近期市场。中期而言，美国加息周期或近尾声，而国内已处新一轮宽货币周期，且四季度有望结束去库周期，对应往后复苏预期下，当下或为权益布局的较佳时点。A股与港股已处历史底部区间，叠加政策底、情绪底、股债比底部当前或均已现。长久期角度机会大于风险，胜率仍然较高，不必悲观。配置方面，顺周期板块于复苏初期可能相对占优，此外美债收益率见顶亦将为贵金属提供逢低布局机会。图102020年来本币汇率与权益市场联动增强02020-082021-082022-082023-08图112020年来美元指数与港股呈明显负向联动2020-082021-082022-082023-08HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN10/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明08101202040608101202040608081012020406081012020406081012020406081012020406080810120204060810120204060806091203060912030609120306图12公开市场操作货币净投放[逆回购]0亿元07091101030507091107091101030507091101030507图14银行间质押式回购总量0R成交量:R001亿元 押式回购总量亿元图16新增国债及政金债发行规模0元资料来源：Wind，东海证券研究所图13MLF+TMLF合计净投放00MLF+TMLF合计净投放月亿元图15国债10Y-1Y期限利差图17新增地方政府债券发行规模0新增专项债券:当月值亿元新增一般债券:当月值亿元 政府债券发行额:当月值亿元HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN11/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明0709110103050709110103050707091101030507091101030507图18IRS质押式回购定盘利率0图20国债期货收盘价2020-082021-082022-082023-08图19AAA同业存单收益率-204AAA同业存单与FR007IRS利差:1年bps[右轴]图21投资级中资美元债76543210性观察图22美联储总资产及联邦基金利率000000000040000000808110205081102050811020508美国资产负债表百万美元美国联邦基金利率[右轴]%654321图23美国成屋销售中位数及30年抵押贷款利率00000042020-082021-082022-082023-08美国:成屋销售:中位价美元%HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN12/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明06031209060312090603120906030701070107010701070107070809101112010203040506070809060312090603120906031209060307010701070107010701070708091011120102030405060708091011120102030405060708091011120102030405060708图24美国个人消费在GDP中占比近2/3GDP% 近十年均值%图26美国M2同比00M图25当前美国家庭部门杠杆率较2008年大幅下降 008年Q1美国居民杠杆率近100%图27美国TED利差图28美债收益率及期限利差走势6543210 0s2s美债利差[右轴]bps0HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN13/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明08110205081102050811020508110205081102050811020508110205081102050811020508110205081102050811020508及债市情绪图29最新存款基准利率[2015年4月调整至今]54325432101.11.31.5%图31央行政策利率走廊图30最新国有行存款利率[以建行为例]利率%76543210R%SLF:隔夜%DR007% OMO7天%图32MLF及LPR报价55443322016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-0贷款市场报价利率(LPR):1年%贷款市场报价利率(LPR):5年% MLF):操作利率:1年期%HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN14/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明081012020406081012020408101202040608101202040608图33主要产品利率走势6543212016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-0810年期国债收益率%10年期国开债收益率%5年期AAA城投债收益率%LPR:1年% 3年期AAA企业债收益率%hibor图34隐含税率“牛市下行、熊市上行”50502013-082014-082015-082016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-082013-082014-082015-082016-082017-082018-082019-082020-082021-082022-082023-08图35RJ/CRB商品及南华期货商品指数，点图36铁矿石与螺纹钢指数，点002021-082022-082023-08HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN15/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明081012020406082022-101202040608081012020406082022-101202040608点00-082021-082022-082023-08图39工业金属指数8000070000600005000040000图41国产锂价0000000810120204081012020406082022-101202040608 氢氧化锂元/吨图38原油价格指数0图40农产品价格指数，点50002020-082021-082022-082023-08图42钴价000000002022-082023-08HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN16/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明图43美元兑人民币、美元兑日元汇率808.58.07.57.06.56.02020-082021-082022-082023-08图44英镑兑美元、欧元兑美元汇率2019-082020-082021-082022-082023-0图45下周主要经济事件及数据HTTP/WWW.LONGONE.COM.CN17/18请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明美国通胀回落速度不及预期：美国当前劳动力市场依旧强劲，通胀水平仍处高位，若回落不及预期或引发美联储态度偏鹰，中美国债利差进一步倒挂或使我国利率下行空间有限。海外银行业危机蔓延：部分海外银行资产端以长久期、低利率产品为主，流动性相对较差。而全球多数发达经济体央行连续加息背景