湖南省城投平台梳理（系列一）：长株潭核心带

..固定收益专题报告固定收益专题报告报告日期：2021年04月23日——长株潭核心带我们从“地方经济财政实力+平台重要性/受政府支持的可能性+平台自身实力”城投分析基于对偿债能力的判断我们认为目前城投债的主要投资逻辑是：由于市场对城投企业信用风险的关注较高，城投债价格应有向城投平台基本面偿债能力收敛的趋势。我们通过三个维度的数据挖掘低估值城投平台：首先，我们分析了湖南市各地级市的经济财政实力；其次，按行政级别的重要性对平台做了基本划分；最后，对不同级别内部的城投平台进行了梳理和比较分析。系列报告第一篇先对湖南省长株潭经济带进行梳理。湖南省各市经济及财政实力分析经济财政方面：1）各市经济实力层面：长沙市绝对领先。2）三大产业占比层面：各地级市产业结构差异较为明显，第三产业占比普遍较高。3）各市财政收入层面：长沙市绝对领先。4）各市政府债务层面：衡阳市、湘西州、湘潭市等债务率最高。城投平台方面：1）湖南共有城投平台159家，并且主要集中于省会长沙市，其中长沙共有城投平台43家，远远领先于其他城市；2）AA评级城投平台数量最多，共有101家，同时也是各地级市城投平台主要评级。湖南省地级市城投平台资质梳理我们通过资产规模、债务水平等指标，对偿债能力的第二、三两个维度进行分析，判断不同平台信用风险大小；并结合二级市场的流动性水平，寻找价值被低估的城投平台。长沙市推荐关注的平台有长沙城市发展集团、湖南金阳投资集团等；株洲市推荐的平台有醴陵市渌江投资控股集团等；湘潭市推荐关注的平台有湘潭高新集团、湘潭市两型社会建设等。风险提示：货币政策力度不及预期，地方债务出现恶化等；证券研究报告lvestmemtReselvestmemtResech..正文目录 4 42.1.各市/州经济财政分析 42.2.各市/州城投平台概览 6 83.1.长沙市城投梳理 83.2.株洲市城投梳理 3.5.湘潭市城投梳理 3.6.长株潭三市总结 21图表目录图1：长沙市各地级市GDP规模（亿元） 5图2：长沙市各地级市一般公共预算地方收入情况（亿元） 5图3：湖南省各地级市三大产业结构 6图4：湖南省各地级市不同级别平台数量 7图5：湖南省不同级别平台中各市占比 7图6：湖南省城投平台行政级别分布情况 7图7：湖南省各地级市主体评级分布 7图8：长沙市城投平台行政级别分布情况 9图9：长沙市城投平台评级分布情况 9图10：长沙市各行政级别城投平台平均资产规模 图11：长沙市各行政级别城投平台平均债券余额 图12：株洲市城投平台行政级别分布情况 图13：株洲市城投平台评级分布情况 图14：株洲市各行政级别城投平台平均资产规模 图15：株洲市各行政级别城投平台平均债券余额 图16：湘潭市城投平台行政级别分布情况 图17：湘潭市城投平台评级分布情况 图18：湘潭市各行政级别城投平台平均资产规模 图19：湘潭市各行政级别城投平台平均债券余额 ..表格目录表1：长沙市各地级市经济指标对比 5表2：长沙市各地级市财政收入及政府债务情况对比 6表3：长沙市各地级市城投平台存量债券规模对比 8表4：长沙市各级平台结构 9表5：长沙市国家级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表6：长沙市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表7：长沙市省级城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表8：长沙市市级城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表9：长沙市区县级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表10：株洲市各级平台结构 表11：株洲市国家级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表12：株洲市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表13：株洲市市级城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表14：株洲市区县级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表15：湘潭市各级平台结构 表16：湘潭市国家级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表17：湘潭市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 表18：湘潭市市级城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 20表19：湘潭市区县级城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%） 20表20：长株潭三市结论及投资建议总结 21.紧信用叠加“违约潮”的影响下，市场信用风险偏好抬高。目前城投债的主要投资逻辑应是：由于市场对城投企业信用风险的关注较高，城投债价格应有向城投平台基本面偿债能力收敛的趋势。若债券估值基本面偿债能力不匹配，如债券价格低，但偿债能力较优，则未来债券配置需求可能上升，从而抬高城投债价格。因此，偿债能力一方面影响城投债信用风险，可用于判断债券整体的风险收益水平；另一方面可以通过与可比平台的比较分析，判断债券是否被低估、是否具有投资价值。一般来看，对城投平台偿债能力的分析有三个维度——维度一：区域经济实力及地方政府财政实力（区域层面维度二：平台重要性及受地方政府支持的可能性（行政级别+个体层面维度三：城投平台自身实力（个体层面）。因此，我们先分析湖南市各市部的城投平台进行梳理和比较分析。系列报告第一篇先对湖南省长株潭经济带进行梳理。2.湖南省各市经济财政及平台一览长沙全境位于长江中游以南地区，因大部在洞庭湖以南得名“湖南”，又因湘江贯穿全境而称“湘”。湖南有色金属矿产资源丰富，也被称为“有色金属之乡”和“非金属之治县：1）地级市：长沙市、株洲市、湘潭市、衡阳市、邵阳市、岳阳市、常德市、张家界市、益阳市、郴州市、永州市、怀化市、娄底市；2）自治州：湘西土家族苗族自治州。从整体产业来看：2020年湖南全年地区生产总值41781.5亿元，比上年增长3.8%。其中，第一产业增加值4240.4亿元，增长3.7%；第二产业增加值15937.7亿元，增长4.7%；第三产业增加值21603.4亿元，增长2.9%。三次产业结构为10.2﹕38.1﹕51.7。经济带板块划分：湖南所有地级市可以划分为长株潭核心带（长株潭）、泛湘南区域（郴永衡）、环洞庭湖区域（岳常益）、大湘西区域（湘怀张邵楼）四大板块。1）长株潭核心带：整体经济发展水平最靠前，地形以平原及丘陵为主，资源丰富、交通优越，工业体系较完善。2）泛湘南区域：矿产资源和旅游资源丰富，经济发展增速快，有承接产业转移的优势；3）环洞庭湖区域：处于鱼米之乡，农业条件优越，以农业发展为中心，是主要粮食生产区，工业发展相对滞后；4）大湘西区域：处于中部丘陵向西部高原过渡带，地形复杂，经济发展非常落后，但旅游资源较丰富且可待进一步开发。2.1.各市/州经济财政分析各市经济实力层面：长沙市绝对领先。1）长沙市经济水平处于绝对领先地位，GDP总额12,142亿元，超第二名岳阳市GDP总额8141亿元；2）除省会城市长沙外，岳阳市、常德市、衡阳市、株洲市经济水平靠前，GDP总额分别达4002亿元、3749亿元、3508亿元和3105亿元；3）张家界市、湘西州、怀化市、娄底市、益阳市经济水平相对三大产业占比层面：各地级市产业结构差异较为明显，第三产业占比普遍较高。1）第一产业：永州市、邵阳市占比最高，长沙市、株洲市占比最低，分别为8.2%和3.5%，42.8%、41.2%和40.5%；3）第三产业：张家界市、衡阳市、长沙市、湘西州、怀化市、邵阳市及郴州市占比，占比都达到了50%以上。各市财政收入层面：长沙市绝对领先。1）一般公共预算地方性收入：长沙市处于绝对领先地位，预算收入高达1100亿元，株洲市、常德市、衡阳市排名紧随其后，张家界市垫底，仅有32.1亿元；2）税收占比：益阳市税收占比高达94.4%，其次为湘西州和..衡阳市、株洲市、岳阳市相对靠前，分别有292.43亿元、284.07亿元及256.70亿元。各市政府债务层面：衡阳市债务率最高。1刨除未披露数据）衡阳市政府债务余额最高，达2120亿元，债务率高达455.03%；2）除衡阳市外，湘西州、湘潭市、益阳市债务率超过了2倍，分别达到286.42%、270.52%和234.35%。3）考虑城投有息债后，除长沙市高达106倍外，株洲市、张家界市、常德市、岳阳市等隐性债务率排名也靠前， GDP生产总值社会消费零售额固定资产投资工业增加值增地区总额(亿元)增速(%)三大产业占比总额(亿元)增长(%)增速(%)长(%)湖南省41,781.5010.2﹕38.1﹕51.7-2.60%4.60%长沙市4.00%3.5﹕39﹕57.54,469.76-2.60%4.90%岳阳市4,001.554.20%11.5﹕40.5﹕48-2.30%8.80%5.10%常德市3,749.1012.4﹕41.2﹕46.4-2.40%9.60%4.60%衡阳市3,508.504.00%14.2﹕37.3﹕61.4-2.60%9.40%5.40%株洲市3,105.804.10%8.2﹕46.3﹕45.5-2.30%9.70%5.10%郴州市2,503.0711.3﹕38.7﹕50921.99-2.50%8.50%湘潭市2,343.10 -2.60%8.20%邵阳市2,250.8117.8﹕31﹕51.2-2.50%8.60%4.10%永州市2,107.7018.7﹕31.99﹕49.31-0.0265.50%益阳市17.3﹕42.8﹕39.9-2.50%9.10%4.30%娄底市4.00%11.9﹕38.7﹕49.4678.85-2.40%8.60%5.00%怀化市15.6﹕28.6﹕55.8606.99-2.40%9.20%5.60%湘西州2.20%15.4﹕28.2﹕56.4243.47-3.80%4.60%张家界市556.682.00%14.8﹕15.7﹕69.6-4.50%2.90%注：按GDP由高至低排序..表2：长沙市各地级市财政收入及政府债务一般公共预算地区地方收入(亿元)地方一般公共预算收入增速税收占比政府性基金预算收入(全市)(亿元)地方政府债务余额(全市)(亿元)城投有息债务(亿元)债务率隐性债务率湖南省3,008.700.10%68.40%335611814341,977.49185.62%5373.03%长沙市1,100.093.00%72.60%1093.41 232,647.1155.73%10606.20%株洲市204.61.80%62.60%284.07705.138,960.47144.29%7972.83%常德市187.92.40%65.80%253.7920,551.074652.83%衡阳市173.471.90%65.60%292.432119.9712,754.10455.03%2737.52%岳阳市152.731.70%62.50%256.7675.3114,477.08164.94%3535.91%郴州市143.422.20%71.70%162.7212.265,493.0769.34%1794.42%永州市128.792.80%68.30%67.96511.341,982.14107.88%1007.44%湘潭市116.170.60%65.40%99.85584.372,640.01270.52%1222.11%邵阳市105.342.30%37.20%182.2223.894,412.7877.86%1534.67%怀化市99.574.50%3,955.35娄底市80.615.10%68.50%1,269.481574.85%益阳市77.924.10%94.40%106.8432.91346.31234.35%187.47%湘西州64.480.60%79.20%63.97367.91499.36286.42%388.76%张家界市32.1-14.80%68.10%1,989.166196.75%注：（1）按一般公共预算地方收入由高至低排序。（2）标红数字为该市2020年仅披露了市本级数据；标蓝数字为今年债务数据未披露，用2019年数据替代。（3）计算口径：债务率=地方政府债务余额/(地方一般公共预算收入+政府第一产业第二产业第三产业第一产业第二产业100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2.2.各市/州城投平台概览城投平台数量：湖南共有地方城投平台159家（以最新Wind口径为准）。其中国家..家。城投平台主要集中于省会长沙市，长沙共有城投平台43家，远远领先于其他城市。永州市、张家界市、湘西州平台个数少于5家。平台级别结构：1）省级平台全部位于长沙市；2）除常德市、衡阳市、张家界市市级平台占比最高外，其他地级市/州的县区级平台数量占比最高；3）除长沙市国家级及省级园区最多，高达13家外，郴州市和湘潭市园区级平台。数量较多，分别有4家；张家界市和湘西州目前没有园区级平台。省级园区省级市级区县级国家级园区省级园区省级市级区县级5045403530252050国家级园区省级园区省级市级区县级100%80%60%40%20%0%主体评级层面：1）只有长沙市有AAA评级城投平台，共计7家；2）AA+评级主要集中于长沙市，其余分布于株洲市、岳阳市、常德市、郴州市、衡阳市5市；3）AA评级是各地级市城投平台主要评级，该评级城投平台数量最多，共有101家。AAAAA+AAAA-无评级常德市娄底市益阳市郴州市邵阳市永州市衡阳市湘潭市岳阳市怀化市湘西州张家界市020406080100120AA-AAAA+AAAAA-AAAA+AAA100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%城投平台存量债券层面：1）长沙市城投平台数量众多，因此长沙市存量债券显著最多，多达2816.68亿元；2）株洲市、常德市、衡阳市、岳阳市、郴州市排名靠前，存量债券规模都超过了400亿元；3）长沙、常德等市单位存量债规模也最大，分别有65.5亿元和59.8亿元。存量债券规模大，其一可表明该平台债券流动性较好，其二暗示了平台地位高且获得政府支持的可能性高，其三也需要注意隐含的较高的信用风险。..表3：长沙市各地级市城投平台存量债券规模对比存量债余额(亿元)存量债券数目城投平台数量单位存量债余额(亿元)单位存量债券数目(只)长沙市2,816.683284365.57.637.63株洲市856.44856.4445.0845.086.686.68常德市717.51717.51929259.797.67衡阳市 509.34 46.346.35.645.64岳阳市 437.08 29.1429.144.934.93郴州市 400.71 54 26.7126.713.63.6湘潭市 352.02 50 25.1425.143.573.57怀化市 226.92 37 545.3845.38邵阳市 222.36 30 6637.0637.0655永州市 20 430.9430.9455益阳市 20 6 3.333.33娄底市99.82 424.9624.964.254.25张家界市 325.3725.373.333.33湘西自治州36.87 3 12.27 2.332.33总计6,979.3492843.625.8注：按存量债券余额由高至低排序。3.湖南省地级市城投平台资质梳理下文我们通过资产规模、债务水平等指标，对偿债能力的第二、三两个维度进行分析，判断不同平台信用风险大小；并结合二级市场的流动性水平，寻找价值被低估的城投平台。结论：维度一，长沙市虽然债务绝对水平高，但经济水平、财政实力处于全湖南省绝对领先地位，整体债务率56%处于省内较低位置，投资者可适当下沉至低行政级别城投平台。维度二，省级及市级整体平台重要性较高，各级别内部分别有重要级别较高的维度三，推荐关注的平台有：长沙城市发展集团有限公司、湖南金阳投资集团有限公司、长沙金洲新城开发建设投资有限公司、湖南发展资产管理集团有限公司、浏阳市水利建设投资有限公司等。之名，又因岳麓书院而有“潇湘洙泗”之誉。长沙是长株潭国家综合配套改革试验区核心城市，为中国中部重要的中心城市之一、全国性综合交通枢纽、首批国家历史文化名城。现辖6个市辖区、1个县，代管2个县级市：1）市辖区：芙蓉区、天心区、岳麓区、开福区、雨花区、望城区；2）县级市：浏阳市、宁乡市；3）县：长沙县。产业方面：2020年全年地区生产总值12142.52亿元，比上年增长第一产业增加值423.46亿元，增长4.0%；第二产业增加值4739.27亿元，增长5.0%；第..三产业增加值6979.79亿元，增长3.3%。第一、二、三产业对经济增长的贡献率分别为2.7%、50.7%和46.6%。第一、二、三产业增加值占地区生产总值的比重分别为3.5%、39.0%和57.5%。地方城投平台方面：长沙市共有43家地方城投平台。按级别划分，长沙共有10家国家级园区、3家省级园区、7家省级平台、3家市级平台以及20家区县级平台。按主体评级划分，长沙共有7家AAA级平台，13家AA+级平台以及23家AA级平台。国家级园区区县级省级省级园区市级3,7%3,7%10,3,7%7,16%20,47%AAAA+AAA7,16%23,54%13,30%梅溪湖投资(长沙)有限公司..从5个行政级别特征来看，省级平台整体资产规模和债务规模排名第一，平台整体重要性跟高；市级园区规模排名第二，省级园区规模最低。平均资产规模(亿元)16001400120010008006004002000省级市级国家级园区区县级省级园区存量债余额(亿元)14012010080604020-省级市级国家级园区区县级省级园区国家级园区梳理：（1）整体来看，各国家级园区平台均以经营基础设施建设、土地开发整理、项目建设融资、资本运营和城市资源等为主营业务；主体评级方面，共有3家AAA级平台，1家AA+级平台以及6家AA级平台，主体评级高，信用资质好；负债情况方面，各平台平均资产负债率60.93%，平均短期负债占比22.64%，平均估价4.68%。（2）比较来看，资产规模：长沙城市发展集团有限公司总资产规模最高，高达2326.07亿元，远超601.78亿元的平均资产规模，为该级别下的重点城投平台；而梅溪湖投资(长沙)有限公司、长沙麓谷建设发展有限公司及长沙望源开发建设有限公司的规模相对较小，仅有260.61亿元、157.61亿元及95.41亿元。城投债规模规模：长沙麓谷建设发展有限公司、长沙城市发展集团有限公司等存量债券余额规模相对较小，仅有13亿元和15亿元；而长沙先导投资控股集团有限公司存..量债规模相对较高，存量债券规模达154.5亿元。负债水平：负债水平（负债率、短期债务占比等）是观察信用风险最为直接的指标，在平台数量较多的情况下，为了提高可读性，我们采取了非常直观的切入方式：我们按资产负债率由低到高对进行一次排名，并按平均估值由低到高进行了二次排名，若二次排名高于价格会向负债水平收敛的角度考虑，这些平台债具有升值空间，相对投资价值较高。由于资产规模（能体现该平台的地位和重要性，反映政府予以支援的意愿）以及存量债规模（能体现该平台的重要性，以及影响二级市场流动性；但也会抬高平台违约风险）是除债务水平外影响收益率估值最重要的因素。因此在分析二次排名远高于一次排务占比等指标。根据上述衡量方式，湖南金阳投资集团有限公司、长沙望源开发建设有限公司及望城经开区投资建设集团有限公司平台排名差显著较大，即收益率水平较高，但整体债务水平较低，其中湖南金阳投资集团有限公司短端债务占比显著更低，或存在一定的价值低估；长沙城市发展集团有限公司规模最大，仍具有正的排名差，且短端债务率远低于平均水平，也具有一定的投资价值。综上，我们认为该级别投资价值较高的平台包括（但不限于）：规模最大，负债水平较低的长沙城市发展集团有限公司；排名差显著较大，低债务率优势没有在价格中得到充分反映的湖南金阳投资集团有限公司等。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率资产息债务平均估价名排差备注长沙城市发展集团有限公司建筑与工程ⅢAAA2,326.07 258.220.90%7.80%4.392湖南湘江新区发展集团有限公司建筑与工程ⅢAAA822.1331.495566.687.30%24.80%4.05-5长沙先导投资控股集团有限公司商业服务与用品AAA723.969964.722.61%5.60%3.54-7长沙高新控股集团有限公司综合类ⅢAA423.3171.559959.620.19%21.80%3.96-2望城经开区投资建设集团有限公司建筑与工程ⅢAA415.698.0979.657.180.00%40.00%4.684长沙经济技术开发集团有限公司复合型公用事业ⅢAA 410.4 5.876661.562.10%3.92-5湖南金阳投资集团有限公司综合类ⅢAA 382.62 6.01 40.1 7743.768.20%5.277梅溪湖投资(长沙)有限公司建筑与工程ⅢAA+ 260.61 26.24 3360.624.691长沙麓谷建设发展有限公司房地产管理和开发AA 1 78.686.00%6.550长沙望源开发建设有限公司建筑与工程ⅢAA5.75 28.3 3 58.290.00%30.20%5.755平均601.7837.1257.23660.935.04%22.64%4.68注：（1）按资产规模由大至小排序。下文同。下文同。省级园区梳理：（1）整体来看，各省级园区平台整体也是以园区基础设施建设等业务为主，且都为AA评级，主体评级水平显著高于国家级园区平台。目前，各平台平均资产负债率56.9%，平均短期负债占比16.27%，都略低于国家级园区平台的平均水平，平均估价6.3%，比国..家级园区平台平均估值高了162bp。（2）比较来看，资产规模和城投债存量债规模：3家平台差异不明显，整体规模接近。负债水平：长沙金洲新城开发建设投资有限公司有正排名差，平均估值7.87%，远高于平均估值，但总资产规模、资产负债率及短期债务占比都处于中间水平，或具有一定的投资价值。表6：长沙市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%）平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率资产息债务平均估价名排差备注长沙雨花经开开发建设有限公司建筑与工程ⅢAA4.6749650.6627.20%5.140长沙金洲新城开发建设投资有限公司建筑与工程ⅢAA5.5238.5657.927.871长沙金霞经济开发区开发建设总公司建筑与工程ⅢAA7.2746862.127.84%4.10%5.9-1平均5.8244.50756.907.84%6.30省级平台梳理：（1）整体来看，省级平台主营广泛。除基建、土地开发外，湖南发展资产管理集团主营涵盖长株潭城际铁路建设等；湖南高速投资发展是湖南省最重要的高速公路产业经营平台；湖南省高速公路集团主要从事省内高等级公路建设，隶属湖南省交通厅；湖南铁路建设投资承担着湖南省内所有铁路项目的管理，主营为铁路及其他轨道交通项目的投资；湖南湘投控股集团属于新材料企业，主营业务集中在电力能源,天然气等。台平均资产负债率55.49%，平均短期负债占比13.13%，平均估价3.9%，债务水平和估值水平都相对较低。（2）比较来看，资产规模和城投债存量债规模：湖南省高速公路集团有限公司总资产为5728.66亿元，存量债券余额735.98亿元，远高于其他平台，可见平台重要性较高，且流动性较好，而其他平台规模相对接近。负债水平：按照上述（国家级园区平台梳理中提及的）衡量方式进行比较，湖南发展资产管理集团有限公司具有正排名差，且资产规模排名第二，短期债务占比低。综上，投资者可择时考虑：有正排名差，且资产规模排名第二，短期债务占比低的湖南发展资产管理集团有限公司。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率资产息债务平均估价名排差备注湖南省高速公路集团有限公司交通基础设施AAA5,728.6689.27735.985966.440.25%2.70%3.6-2湖南发展资产管理集团有限公司多元金融服务AA+98.81159.137.10%3.50%4.243湖南轨道交通控股集团有限公司交通基础设施AAA757.59.76124.856.99%2.83-1湖南建工集团有限公司建筑与工程ⅢAA+685.31693.8854.96678.9530.10%4.17-2湖南湘投控股集团有限公司综合类ⅢAA+613.6746.79498867.273.79-2湖南铁路建设投资有限公司交通基础设施AA+ 500.5 0.127.714.083湖南高速投资发展有限公司交通基础设施AA341.892.21486675.5824.70%4.61平均1373.9455.495.44%3.90..市级平台梳理：（1）整体来看，各平台经营范围不局限于基建、土地开发业务，其中长沙市轨道交通集团有限公司负责长沙市轨道交通建设工作，在长沙市轨道交通建设领域处于垄断地位；长沙水业集团有限公司经营领域涉及城市供水、引水、排水、污水处理、水务工程建设、物资贸易、水处理设备研发制造等。各平台评级也相对较高，整体基本同国家级园区平台及省级平台处于同一评级水平，有2家AAA级平台，1家AA+级平台。但平台平均资产负债率67.35%，平均短期负债占比19.33%，平均估价4.44%，债务水平和估值水平都高于省级平台。（2）比较来看，长沙市轨道交通集团有限公司及长沙市城市建设投资开发集团有限公司资产规模都较高，分别有1608.63亿元和1579.82亿元。长沙市轨道交通集团有限公司的债券规模更高，有149.25亿元的存量城投债，流动性会更好，但是其短期债务水平较高，短期的偿付压力较大。因此，结合投资者自身投资需求，若对流动性要求高，则可择时考虑长沙市轨道交通集团有限公司；若对安全性要求较高，可择时考虑长沙市城市建设投资开发集团有限公司。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数债率对外担短期债保/净务/有资产息债务平均估价名排差长沙市轨道交通集团有限公司交通基础设施AAA1608.639.53149.2558.549.06%47.50%3.47-1长沙市城市建设投资开发集团有限公司建筑与工程ⅢAAA1579.8272.3781855.30.05827.60%3.680长沙水业集团有限公司水务ⅢAA+231.7328.94188.220.13592.90%6.180平均1140.0636.9580.08767.359.49%19.33%4.44区县级平台梳理：（1）整体来看，长沙市区县级平台的业务整体都为基础设施建设、土地开发整体等，少部分平台主营涉及其他业务。浏阳市交通建设投资有限公司主营业务还包括运输服务；浏阳现代制造产业建设投资开发有限公司主营业务还包括自来水销售,售电业务,水库让渡权；长沙市雨花城市建设投资集团有限公司还涵盖砂场经营权业务以及砂场管理费业共有7家AA+评级平台，其余都为AA评级，整体信用评级水平与省级园区平台整体评级水平类似。平均资产负债率53.60%，平均短期负债占比20.70%%，平均估价5.20%，略高于市级平台。（2）比较来看，资产规模和存量债规模：分布较为均匀，差距并不悬殊，其中宁乡市城市建设投资集团有限公司规模最高，为525.43亿元；宁乡市城市建设投资集团有限公司、长沙县星城发展集团有限公司、浏阳市城市建设集团有限公司及长沙市芙蓉城市建设投资集团有限公司存量债规模较高。负债水平：按照上述衡量方式，长沙市望城区水利投资发展集团有限公司、湖南智谷投资发展集团有限公司、浏阳现代制造产业建设投资开发有限公司、浏阳市水利建设投资有限公司及湖南金阳新城建设发展集团有限公司排名差都较大。但这5家公司整体资产规模都在中等以下。其中短端债务水平较低、存量债券规模适中、资产规模适中的..平台名称宁乡市城市建设投资集团有限公司长沙县星城发展集团有限公司浏阳市城市建设集团有限公司长沙开福城投集团有限责任公司宁乡经济技术开发区建设投资有限公司长沙市芙蓉城市建设投资集团有限公司长沙市望城区城市建设投资集团有限公司宁乡市国资投资控股集团有限公司长沙麓山投资控股集团有限公司长沙市雨花城市建设投资集团有限公司长沙市城北投资有限公司长沙天心城市建设投资开发集团有限公司浏阳市水利建设投资有限公司宁乡沩东新城建设开发有限公司长沙开福城市建设投资有限公司浏阳现代制造产业建设投资开发有限公司湖南智谷投资发展集团有限公司湖南金阳新城建设发展集团有限公司浏阳市交通建设投资有限公司长沙市望城区水利投资发展集团有限公司平均名排差存量债余额75.5250.636.920.4952.223.628.12.347.37平均估价4.656.383.765.115.294.43.785.064.465.15.444.495.855.4平台名称宁乡市城市建设投资集团有限公司长沙县星城发展集团有限公司浏阳市城市建设集团有限公司长沙开福城投集团有限责任公司宁乡经济技术开发区建设投资有限公司长沙市芙蓉城市建设投资集团有限公司长沙市望城区城市建设投资集团有限公司宁乡市国资投资控股集团有限公司长沙麓山投资控股集团有限公司长沙市雨花城市建设投资集团有限公司长沙市城北投资有限公司长沙天心城市建设投资开发集团有限公司浏阳市水利建设投资有限公司宁乡沩东新城建设开发有限公司长沙开福城市建设投资有限公司浏阳现代制造产业建设投资开发有限公司湖南智谷投资发展集团有限公司湖南金阳新城建设发展集团有限公司浏阳市交通建设投资有限公司长沙市望城区水利投资发展集团有限公司平均名排差存量债余额75.5250.636.920.4952.223.628.12.347.37平均估价4.656.383.765.115.294.43.785.064.465.15.444.495.855.44.964.857.665.02券数债率255.09467.71747.03952.74560.05569.37537.83267.88452.63434.06536.76853.60资产息债务21.78%26.80%17.73%5.50%12.15%1.90%5.66%14.70%23.73%25.20%0.00%18.00%0.00%4.60%4.01%1.20%28.60%23.37%2.50%18.20%8.20%12.98%1.20%52.40%3.30%19.93%101.20%22.48%103.50%15.75%20.70%总收入备注总资产525.43467.68434.97393.43383.96331.39323.84298.86277.62266.59245.34200.7186.5279.27261.13行业类别建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑产品Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ综合类Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ综合类Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ建筑与工程Ⅲ评级8.79.2930.487.816.6774.190.557.213.363.232.035.46AAAA+AA+AA+AA+AA+AA+AAAA+AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA-7-9-443-62-40-8-3-149-3-28-8浏阳市水利建设投资有限公司或值得重点关注。结论：维度一，株洲市位于长株潭经济带，经济财政实力较强，仅次于长沙市，整体债务率144%，处于全省中间水平。维度二，投资者可关注区县级平台城投债，或估值较高的区县级城投债。维度三，推荐的城投平台有：醴陵市渌江投资控股集团等。区位及禀赋方面：株洲市位于湖南省东部。市境北界长沙市，西邻湘潭市、衡阳市，南接郴州市，东靠江西省萍乡市、吉安市；是国家两型社会综合配套改革试验区、中国首批重点建设的工业城市、中国重要的铁路枢纽城市。现辖5个市辖区、3县，代管1个县县：攸县、茶陵县、炎陵县。分别高于全国、全省1.8和0.3个百分点。其中：第一产业实现增加值255.7亿元，增长3.3%；第二产业实现增加值1437.5亿元，增长4.9%；第三产业实现增加值1412.6亿元，增长3.3%。地方城投平台方面：株洲市共有19家地方城投平台。按级别划分，包括2家国家级园区、1家省级园区、5家市级平台以及11家区县级平台。按主体评级划分，包括2家..国家级园区区县级省级园区市级2,11%5,26%11,58%AAAA-AA+无评级3,16%2,11%13,68%株洲市湘江风光带建设开发有株洲高科汽车园投资发展有限公司株洲市石峰区国有资产投资经营株洲市云龙发展投资控股集团从4个行政级别特征来看，国家级平台整体资产规模和债务规模排名第一，同时收益率估值最低，市级园区规模排名第二，省级园区规模最低；同时市级收益率估值较低。..平均收入规模(亿元)8007006005004003002001000国家级园区市级县级省级园区存量债余额(亿元)160140120100806040200国家级园区市级省级园区县级国家级园区平台梳理：（1）整体来看，业务也是以园区基础设施建设等为主。一家AA+评级，一家AA评级，由于非省会城市，评级水平相对低于长沙市同级别平台。平均资产负债率57.28%，平均短期负债占比18.50%%，平均估价6.82%，远高于长沙同级别平台估值。（2）比较来看，株洲高科集团有限公司的资产规模更大、存量债券更多，而负债水平仅仅略高于湖南天易集团有限公司，因此收益率水平更低。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数债率对外担短期债保/净务/有资产息债务价株洲高科集团有限公司建筑与工程ⅢAA+972.1637.52213.132660.321.97%0.215.3湖南天易集团有限公司建筑与工程ⅢAA527.9468954.230.53%0.168.33平均754.0132.73140.8057.281.25%18.50%6.82省级园区梳理：醴陵市高新技术产业发展集团有限公司是湖南醴陵经济技术开发区唯一的园区基础设施投资、建设和运营主体。公司主体评级AA级，总资产165.33亿元，存量债券余额24.5亿元，资产负债率54.56%，对外担保/净资产26.22%，短期债务/有息债务5.13%。表12：株洲市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%）平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率对外担短期债保/净务/有资产息债务平均估价醴陵市高新技术产业发展集团有限公司建筑与工程ⅢAA165.3312.0524.5454.5626.22%0.037.54市级平台梳理：级平台。平均资产负债率61.74%，平均短期负债占比27.33%%，平均估价6.62%。..（2）比较来看，株洲市城市建设发展集团有限公司的资产规模和存量债券规模都远高于另两家平台，且三家公司资产负债率接近。因此株洲市城市建设发展集团有限公司安全性较高，流动性也较好。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率资产息债务平均估价名排差备注株洲市城市建设发展集团有限公司综合类ⅢAA+1,283.1639.12226.2562.440.284.36-2株洲市湘江投资集团有限公司建筑与工程ⅢAA0.986657.880.46.39株洲金城投资控股集团有限公司建筑与工程ⅢAA1147.635.4623.26665.8239.44%0.14-1株洲市湘江风光带建设开发有限公司建筑与工程ⅢAA1122.180.026160.819.032株洲市地产集团有限公司建筑与工程ⅢAA15.74平均465.8363.3361.7427.33%6.62区县级平台梳理：（1）整体来看，有6家AA级平台，2家AA-级平台。平均资产负债率59.63%，平均短期负债占比14.14%，平均估价7.34%，高于市级平台估值72bp。（2）比较来看，资产规模上醴陵市渌江投资控股集团有限公司总资产463.62亿元，规模较大；债券存量规模上，株洲市云龙发展投资控股集团有限公司与株洲循环经济投资发展集团有限公司相对较高；从债务水平看，醴陵市渌江投资控股集团有限公司有显也较低，因此平均估值呈现出了与基本面不匹配的现象，可予以重点关注。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率资产息债务平均估价名排差备注醴陵市渌江投资控股集团有限公司建筑与工程ⅢAA463.6225.8340654.970.00%6.0%8.14株洲市云龙发展投资控股集团有限公司建筑与工程ⅢAA329.925.461.959.212.84%28.0%5.0%4.0%27.0%5.0%24.0%7.77.347.776.177.81-1株洲循环经济投资发展集团有限公司建筑与工程ⅢAA258.2956.3660.974.79%2株洲渌湘投资发展集团有限公司建筑与工程ⅢAA-3.829.61147.63株洲新芦淞产业发展集团有限公司建筑与工程ⅢAA9.21468.3640.19%-3湖南省攸州投资发展集团有限公司建筑与工程ⅢAA4.79 6.2 1158.61-2株洲金科建设投资经营集团有限公司建筑与工程ⅢAA2267.69-1湖南省攸州国有资产投资集团有限公司建筑与工程ⅢAA 5 116.31株洲高科汽博园开发有限公司综合类Ⅲ3.05225.37株洲轨道交通产业发展股份有限公司建筑与工程Ⅲ4.8 17.24株洲市云龙发展投资控股集团置业有限公司建筑与工程Ⅲ 9.65 36.86平均230.888.7121.25359.637.34投资者亦可适当下沉至区县级和园区平台；维..湖南省的中部偏东地区，湘江下游，是长江中游城市群成员、国家长株潭城市群“两型社会”综合配套改革试验区中心城市，曾获得中国优秀旅游城市、国家园林城市、全国文明城市等荣誉，下辖湘潭县、韶山市、湘乡市、雨湖区、岳塘区五个县（市）区。产业方面：2020年全年地区生产总值2345.15亿元，比上年增长3.8%。分产业看，第一产业增加值169.15亿元，第二产业增加值1174.78亿元，第三产业增加值999.21亿地方城投平台方面：湘潭市共有14家平台，其中市级平台共有4家，区县级平台6家，国家级园区平台2家和省级园区平台2家。从评级分布看，台占比分别为71.4%和28.6%。国家级园区省级园区市级平台区县级平台6,42.9%2,14.3%4,28.6%2,14.3%AA-AA4,28.6%10,71.4%..从4个行政级别来看，湘潭市国家级园区平台的平均资产规模及存量债券余额规模最高，该级别平台相对的重要性及地位更高；县级规模排名第二；省级园区平台资产规平均资产规模(亿元)400350300250200150100500国家级园区县级市级省级园区存量债余额(亿元)45403530252050国家级园区县级省级级园区市级国家级园区梳理：（1）整体来看，2家全为AA级平台，资质一般。平均资产负债率44.71%，平均短期负债占比13.15%，平均估价8.43%。（2）比较来看，两家平台资产规模接近，而湘潭高新集团有限公司存量债券规模更高，资产负债率更低，短期债务率更低，但是平均估值却高于湖南昭山经济建设投资有限公司，其债券价值或存在一定的低估，可予以关注。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率对外担保/净资产短期债务/有息债务平均估价湖南昭山经济建设投资有限公司建筑与工程ⅢAA364.772.0137.7548.48 25.30%8.06湘潭高新集团有限公司建筑与工程ⅢAA343.589.3545540.9460.06%1.00%8.79平均354.185.6841.35544.7160.06%13.15%8.43省级园区梳理：湘潭县建设投资有限公司收益率估值很高，但缺少基本面指标，我们认为可能与2021年1月下至3月上，中债隐含评级连续三次被下调有关；而韶山高新建设投资有限公司相对表现佳，资产负债率仅33.85%，显著较低，且短期债务仅6.4%。表17：湘潭市省级园区城投平台基本信息及财务数据（2020Q3）梳理（单位：亿元，只，%）平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率对外担保/净资产短期债务/有息债务平均估价韶山高新建设投资有限公司1 湘潭县建设投资有限公司- -4- -平均82.502.5620.00333.85-6.40%32.70..市级平台层面梳理：（1）整体来看，4家全为AA级平台，资质一般。平均资产负债率57.71%，平均短期负债占比34%，平均估价8.02%，负债水平都比国家级园区平台水平高，但估值水平却更低，呈现出一定的基本面与收益率不匹配性。（2）比较来看，资产规模、债券存量规模和债务水平看上，湘潭市两型社会建设投融资有限公司与湘潭市城市建设投资经营有限责任公司都相对较为接近，但湘潭市两型社会建设投融资有限公司平均估值却显著更高，我们认为其平台城投债存在一定的低估，可予以关注；湘潭地产集团经营有限公司存量债券规模最高，流动性最好，因此虽然债务水平及资产规模较低，但平均收益率估值呈现出较低水平是合理的。平台名称行业类别评级总资产总收入存量债余额存量债券数资产负债率对外担保/净资产短期债务/有息债务平均估价排名差湘潭市两型社会建设投融资有限公司建筑与工程ⅢAA309.86.92257.1921.00%8.871湘潭市城市