同道猎聘研究报告中高端在线招聘龙头受益于宏观环境修复

同道猎聘研究报告-中高端在线招聘龙头受益于宏观环境修复1、同道猎聘：从中高端在线招聘龙头向人力服务产业链延伸中高端在线招聘龙头，向人力资源服务行业价值链延伸。同道猎聘于2011年成立，凭借其B（企业）+H（猎头）+C（求职者）的独特生态，成为中高端在线招聘市场领导者。2021年实现收入26.5亿元，2015-2021年CAGR为40.4%。按照灼实咨询估计，2021年中高端人才数量达1.12亿，猎聘个人注册用户数已达7390万，占比约65%，已覆盖超一半国内中高端人才。2021年国内猎头顾问数量约50万人，猎聘的验证猎头数已达到近20万人，覆盖近一半。近年来，猎聘打造一纵一横战略布局，向人力资源服务行业价值链延伸，包括面向B端的灵活用工服务、调查服务等延伸，以及面向C端围绕“求职-职业生涯发展”

拓展服务能力。2006-2010年传统猎头起家，瞄准细分市场定位。2006年猎聘网前身万仕道成立，正值2008年金融危机外企收缩裁员、中高端人才大量流动之时，国内猎头市场质量良莠不齐，线上招聘平台尚未涉足中高端人才领域。2008年，公司现任董事长戴科彬加入万仕道。万仕道通过运营猎头网，开始填补中高端线上人才招聘的市场空白。2011-2017年“B+H+C”业务生态逐步确立。2011年公司成立，猎聘网上线。2014年推出猎聘同道APP，转型移动互联网。2015年与2016年分别推出面试快与入职快，即猎头辅助的闭环产品，从招聘信息平台转型为服务型交易平台。2017年，线上平台取得约3890万名注册个人用户，24.86万名验证企业用户及10.18万名验证猎头，占中国猎头总数约29.1%，“企业（B）-猎头（H）-求职者（C）”的业务生态逐步建立。2018年至今对内创新，对外投资并购，持续完善产品矩阵。2018年公司在香港上市；

公司对内持续创新，如个人用户就业服务“生涯咨询”“面试教练”、视频面试平台“多面”、人工智能面试筛选系统“魔镜”；同时公司对外投资并购，投资乐班班（人才测评与培训平台）、勋厚（灵活用工平台）、问卷星（线上调查SaaS平台）与赛优（职业证书及技能培训平台）等。2020年6月公司由有才天下信息技术有限公司改名为同道猎聘集团，以表达公司更多元化的人力资源服务战略。公司创始人拥有超半数表决权，股权结构稳定。公司董事会主席兼CEO戴科彬通过MayFlower持有公司股份21.24%，并且通过代理表决共持有55.08%的表决权（包括经纬中国、华平投资、TenzingHoldings、Xiaoying与毅恒资本表决权）。公司上市前经过多轮融资，主要的机构投资者包括华平投资、经纬中国、富达投资、毅恒资本等。管理层背景多元，年轻化释放经营活力。高管团队偏年轻化，拥有金融、市场、计算机等多元化背景，协作效果出色，其中CEO戴科彬曾任宝洁大中华区营销部品牌经理，为猎聘初期的市场推广奠定了根基，公司通过赞助《猎场》等职场电视剧，成功树立中高端人才招聘的品牌形象。2、行业：招聘线上化趋于主流，BHC模式适配中高端人才招聘2.1、供需特点各有不同，细分业态差异性较大白领为线上招聘的核心群体，猎头方式在金领招聘中更为有效。根据不同求职岗位与年收入特征，可以将求职者分为金领、白领与蓝领。白领与金领是指从事专业、案头、管理或行政工作的人员，其中金领的年薪在25万人民币以上。蓝领指在第二产业（制造业和建筑业）和第三产业（住宿、餐饮及当地生活服务业）从事体力劳动或服务的人员。1）蓝领招聘线上化率较低（2021年：15.6%），一般应用熟人介绍、灵活用工、劳务中介、现场招聘会等方式。蓝领往往存在供不应求的特点，且求职者的技能高低容易判定，企业需求相对单一，更倾向于熟人介绍、灵活用工等能够大批量、一次性解决用工问题的方式；2）白领为最大的线上招聘用户群体，线上渗透率仍在不断提升。2021年白领线上化率为53.7%，白领占据线上招聘市场规模的48.9%。白领求职者供给相对标准化，企业需求方多样化。平台模式覆盖更多流量，减少线下招聘的信息不对称，匹配效率较高；

3）金领招聘采用猎头、内部推荐、熟人介绍方式更多。金领供需两端均呈现出高度非标的特点。猎头作为中间桥梁，具备大量人才储备，且指向性强，可有效促成匹配。2021年金领的线上化率为32.8%，一方面，高收入群体对于线上的接受程度较高；另一方面，在招聘平台形成了中高端生态的情况下，金领求职者愿意在公开平台创建与展示自己的个人简历，表达求职意愿；同时，猎头入驻平台，其人才库资源随之转移至线上。金领群体未来线上化率有望进一步提高。在线招聘行业竞争格局较为分散。在线招聘目前呈现出以综合招聘平台为主，多种行业、人群、地域、企业等垂直招聘平台并驾齐驱的生态，行业竞争格局分散。从收入规模来看，2021年，BOSS直聘、前程无忧、猎聘、智联招聘头部企业市场份额合计为15.9%，市场集中度较低。从求职者方面来看，不同求职群体供需特点不同，差异较大，更倾向于不同细分赛道的招聘平台中：白领群体适合以BOSS直聘为代表的推荐匹配模式，金领群体更适合以猎聘为代表的保有传统猎头的招聘平台，蓝领群体适合快招工直播模式（制造&建筑业）和BOSS推荐模式（服务业蓝领）。求职者、企业双方存在多平台使用习惯也成为行业竞争格局分散的重要原因。求职者更换平台的成本较低，常采用多平台多企业海投的投递策略。同时互联网信任基础较差，在缺少平台的强制核验和惩罚机制的情况下，虚假信息较多。在线上招聘平台信息匹配效率较低的情况下，企业借助多平台投放信息，提高曝光度。长期来看，信息匹配效率的高低将成为线上招聘平台赢得市场份额的致胜点。2.2、中高端人才市场特点驱动“BHC“模式涌现中高端人才招聘市场具备诸多特点。1）供给端（求职者）：中高端人才就业具备非主动求职的特点，因此具备被服务的意识，这就要求招聘平台具备中高端生态环境，求职者才会主动使用；同时要求猎头具备专业服务能力与沟通水平来满足其被服务的需求；2）供需匹配：中高端人才供给端具备稀缺性，同时更换工作频率低加强稀缺性；企业需求端岗位极其重要且容错率较低。岗位JD与人才画像均难以文字化，供需双方具备非标化、难以被替代的特点，促成了招聘的更高的匹配成本（猎头服务费）与较长的招聘周期。据智享会数据，中层和高层管理者的平均招聘周期中位数分别是60天(2个月)和90天(3个月)；3）需求端（企业）：中大型企业划分领域更加精细化，需要招聘平台对于相关垂直行业具备深刻理解；对于中端人才可以建立简历库，通过算法来进行智能匹配；而对于越高端的人才，招聘环节中猎头深厚的行业知识与卓越的沟通艺术不可或缺，这是技术所不能替代的。中高端人才的特点，使得猎头角色尤为重要，互联网平台推动形成“BHC+平台”模式。如上文所述，猎头角色在中高端人才市场中不可或缺，传统线上招聘网站的“求职者-平台企业”模式不再适用。而对比传统猎头模式，由于供需双方均依赖猎头，带来一系列问题：

从企业角度，猎头质量良莠不齐，合同条款各不相同，呈现出“低成单量+高单价”的特点；

从猎头角度，传统猎头往往依赖自身人脉圈，触达范围有限。且我国猎头行业高度分散，根据华经产业研究院，仅有8%的企业超过百人规模，占据猎头市场绝大部分的中小型猎头较难与人才进行触达。“BHC+平台”模式的出现，1）汇集了企业、求职者信息，并且融合了猎头的人才库资源，提高了猎头的触达率。2）平台对于猎头的质量进行把控，升级猎头评级与认证系统系统，减少企业对于猎头供应商的审核评估成本与时间。3）平台提供大数据算法支持，智能Mapping、快速画像等技术提升人岗匹配度，从而提高人才获取效率。2.3、测算2025年中高端线上招聘规模将达677亿测算2025年在线中高端招聘规模达677亿。规模=人数*频率*人均招聘成本*线上化率，我们认为未来在线中高端招聘行业规模主要驱动力为人均招聘成本和线上化率的提升，我们测算2022年规模420亿，2025年将达到677亿，3年CAGR达17.3%。1）人数：定义年薪高于10万的人才为中高端人群，根据猎聘招股书数据，预计2021年中高端人群规模达到1.1亿，预计这一人群未来每年将保持4%左右稳健增长。2）频率：根据《2021年第三季度中高端人才求职与就业大数据观察报告》中高端人群跳槽周期为3.25年，即一年0.3次。中高端人群换工作较为谨慎，预计这一频率在未来增长较为有限，增速保持较低水平。3）人均招聘成本：根据艾瑞咨询，线下猎头一般按人才年薪20%左右收取人才服务费，根据BOSS招股书，线上人均招聘成本为线下1/5左右，我们保守按（10万*20%*1/6）测算人均招聘成本为3333元，我们判断人力成本未来仍将逐步提升，预计未来保持5%左右增长。4）线上化率：根据BOSS招股书，2021年金领、白领线上化率分别为32.8%、53.7%，判断中高端白领渗透率在两者之间，保守估计为34%。我们认为线上化仍为大趋势，预计未来线上化率仍将持续提升。3、核心竞争力：聚焦中高端市场，BHC生态、技术、品牌构筑一定壁垒3.1、构建BHC生态，聚焦中高端市场差异化聚焦中高端市场。公司从2011年创立之初至今，始终聚焦中高端在线招聘市场。长期的专注为公司积累了优质的C端用户群体、广阔的猎头覆盖率、优秀的客户资源和专业的销售服务团队，形成良好的“BHC”生态。优质C端用户吸引更多猎头和企业客户，为C端客户带来更高效优质的服务，进而进一步提升C端用户规模，形成良性促动。根据公司财报数据，2021年猎聘C端个人注册用户达7390万人（YoY+16.9%），用户年薪达18.82万元（城镇单位在岗职工平均年薪11.02万元）。2021年国内猎头顾问数量约50万人，猎聘的验证猎头数已达到近20万人，覆盖近一半。2021年猎聘拥有7.26万名、客均收入高达3.18万/年的优质企业付费客户群体。猎聘建立的BHC模式天然适配中高端人才招聘，并且能够带来流量闭环。具体如下：

1）H端流量主动入局，作为催化剂，推动企业和求职者有效互动。如上文所述，线上招聘平台具备提高猎头触达率、提高人岗匹配度的优势，2021年猎聘单年每个注册用户平均获得猎头的14.68次触达。与此同时，由于猎头顾问低龄化造成资源积累不足，猎头对在线招聘平台日益依赖。据谷露2022中国猎头行业报告，67.1%的猎头企业员工从业年限不足5年。2019年在招聘平台花费超过10万的猎企占比9.7%，较2016年增长131%。2021年猎头顾问数量约50万人，猎聘的验证猎头数已达到近20万人，预计未来猎聘的猎头市场渗透率有望不断增长。猎头的入驻带来自有人才库资源，且其不断对C端用户的积极触达，会激发求职者的能动性，提高B端用户的招聘成功率。2）C端海量且高质量的人才库是平台流量得以壮大的基础。一方面，由于中高端人才在求职过程中的身份彰显需求与被服务的意识，与猎聘的中高端生态环境相匹配，且平台积累大量优质企业客户，相较于其他线上招聘平台，人才更愿意主动使用猎聘。2021年猎聘C端个人注册用户达7390万人（YoY+16.9%），用户年薪达18.82万元，远超过2021年城镇单位在岗职工平均公司（11.02万元）。另一方面，2021年新注册用户中，47%用户年龄在25岁以下，根据BOSS直聘研究院，2020年跳槽的人中43%为95后，26%为90后，年轻群体的市场流动性更高，且更能适应线上求职，C端用户的年轻化扩大了用户群体，提升了平台活跃度。C端用户质量与数量的提高，扩大猎头触达范围，调动企业积极性和付费意愿。3）B端企业招聘预算的倾斜是维持平台中高端生态的保障。企业招聘预算会向匹配效率更高的招聘平台所倾斜。一方面，猎聘具备对于C端用户高数量&高质量的人才库储备；

另一方面，猎聘具备行业内独特的猎头交易闭环产品，以及辅助的猎头认证系统与评级系统。进一步提高匹配效率与招聘成功率，能够吸引更多招聘预算，从而支撑平台建设。由此可见，三方任意一方的用户流量的提升，都会带动另外两方活力，减缓中高端人才被动求职导致平台缺乏活力的缺陷。3.2、技术投入+聚焦中高端带来更高匹配效率持续高研发投入，为升级匹配算法提供动力。相较于人与商品、人与内容的匹配，人岗匹配需要双边意愿达成一致，中高端人才招聘市场中该特点更为突出。猎聘的研发费用率长期高于10%，2021年研发投入为3.37亿元，同比增长40.4%，研发费用2015-2021年CAGR达31%。猎聘研发费用的持续投入，为算法系统的优化提供可能。技术的持续投入叠加始终聚焦中高端市场，使得中高端人才及岗位匹配效率更高。海量中高端用户信息，是匹配算法优化的数据基础。1）海量：用户体量的增长持续扩充数据源：2021年猎聘C端个人注册用户达7390万人（YoY+16.9%），验证猎头数达19.74万名（YoY+17.4%），企业客户达7.26万个（YoY+31.8%）；2）精准性：2021年猎聘C端用户年薪达18.82万元，远超过2021年城镇单位在岗职工平均公司（11.02万元）。猎聘高质量用户与企业对中高端人才的需求相匹配，较覆盖全行业（白领、金领、蓝领）在线招聘公司流量精准性更高；

3）真实性：由于存在求职者简历填写真实度存疑的可能性，公司建立人工智能评分制度，根据个人简历完整度与第三方核实得出专业评分，提高生态系统的诚信，减少匹配算法的偏差；4）三方动态数据：BHC的独特模式，使得平台积累了三方动态数据，海量用户数据提供更清晰的用户画像。公司2019年的自动推荐匹配度已达71%，较2017年上升了21个百分点。“用户-数据-体验”形成良性循环。海量高质量数据为迭代匹配推荐算法奠定基础，匹配效率与精确度的持续提高，优化用户体验，一方面吸引更多用户入驻平台，增强用户粘性，从而提供更多用户数据；另一方面付费意愿的提高带来收入流入，支撑研发支出反哺平台优化。3.3、品牌有利于增强客户黏性从猎头企业起步，广告投入树立品牌认知，收获中高端人才。猎聘从前身猎头公司万仕道起步，熟悉猎头行业运作模式，从成立之初便瞄准中高端人才市场的精确定位。猎聘早期投入大量营销开支，多维度营造中高端人才品牌形象：包括花重金聘请明星代言人、在地铁站等人流密集处打造线下品牌广告“求高薪，上猎聘”、赞助《猎场》《北上广不相信眼泪》等职场电视剧等方式，以吸引目标客户，强化公司品牌影响力。发展早期的大量广告投入带来了中高端人才的迅速增长。2017年，猎聘的个人注册用户数3890万人，而城市地区中高端人才总人数为7660万人，渗透率达50.78%，中高端人才招聘的品牌已深入人心。品牌+服务，增强中高端人才和企业粘性。对于用户来说，由于求职具备低频特点，且更换平台的成本较低，求职者常存在多个平台同时使用的特点。猎聘的品牌作用不在于成为用户“独选”，而是有利于增强用户“首选”的概率。叠加BHC生态，为用户提供更好的服务，有利于增强用户粘性。对于企业来说，亦会多渠道招聘，但由于猎聘聚焦中高端、拥有高质量用户，企业在招聘中高端人才时亦倾向于首选猎聘。叠加销售团队长期服务企业客户的丰富经验，亦有利于增强企业粘性。猎聘采用谨慎的品牌延伸策略。由于人才招聘存在越高端越非标准化、更依赖猎头服务的特点，猎聘的中高端定位与品牌效应使得其相较于其他线上招聘平台，向上触达、下沉延展用户群体更具可行性。而猎聘的品牌延伸策略也相对谨慎：1）对于依赖于线下交付的高端人才市场，猎聘于2017年12月收购猎头企业CGL，团队由平均猎寻经验超过8年的各行业顾问组成，2020年，其候选人中41.53%年薪达到100万元以上；猎聘通过充实自己的猎头团队，一方面对于猎头行业有了更加深刻的理解和把控，另一方面提高其在高端人才招聘市场份额。2）一味地向下延伸存在破坏品牌原有形象，蚕食原有中高端市场的风险。因此猎聘目前并非下沉至竞争激烈的蓝领赛道，而是凭借猎聘校园的子品牌，闯入高校毕业生招聘市场，高校毕业生带来中高端人才的扩容，成为其发展的沃土。4、增长驱动力：ToB业务量价齐升，中长期不断拓展业务边界4.1、收入量价齐升，付费用户规模贡献更大增长驱动力收入量价齐升，判断付费用户规模贡献更大增长驱动力。B端收入占猎聘总收入比例在90%左右，从历史数据看，2017-2021年，猎聘B端收入CAGR达30.5%，其中付费用户量CAGR为16.1%，ARPU值CAGR为12.4%，量的提高成为营收增长的核心驱动力。我们判断未来增长主要依靠B端客户的量价齐升，其中付费用户数贡献更大增长驱动力，ARPU随着服务客户时间的增长逐渐提升。付费用户数的增长主要依靠注册企业数的增长及付费率的企稳回升，ARPU的增长主要依靠提供更多增值服务。4.1.1、量：付费用户规模持续增长，付费率有提升空间未来付费转化或有所回升，推动付费企业数增长。从历史数据看，猎聘付费用户的增长主要依靠注册用户更快的增长所推动，而付费率有所降低。展望未来，一方面付费用户可继续由注册企业数推动增长；另一方面，若公司能采取措施降低付费门槛、提升销售人员规模，或可使付费转化率企稳回升，则将显著推动付费用户的增长。付费用户增长主要由注册企业数推动，付费率有所降低。根据财报数据，2019/2020/2021年，猎聘付费企业数分别为5.2/5.5/7.25万，注册企业数分别为56.0/72.5/100.3万，付费率分别为9.25%/7.59%/7.23%。猎聘注册企业数增长迅速，但付费转化率有所降低，使得付费企业数增速弱于注册企业数。付费率明显低于同业，主要因为付费方式及单价较高。2021年猎聘、BOSS的付费率分别为7.2%和24.69%，猎聘付费率明显低于BOSS。主要是因为：1）收费模式不同：

BOSS直聘更侧重于招聘环节收费以及小额短期购买，猎聘偏向整体解决方案与衍生服务。2）单价不同：2021年猎聘、BOSS客户的ARPU分别为3.18万和1055元，猎聘ARPU显著高于BOSS，较高的付费门槛降低了付费转化率。经济回暖、改良付费形式、提升销售人员规模，付费率或有回升空间。除了对比同行付费率明显较低，猎聘近些年付费率亦在不断走低。我们判断走低的原因：1）经济下行压力较大，对于猎聘这种订阅制预收费模式，付费门槛较高；2）疫情期间销售人员获客不便，销售人员规模增长较少，难以触及更多客户。根据业绩会信息，2019至2021年，猎聘销售人员规模基本维持不变。目前猎聘产品已升级为按模块付费的SaaS模式，有助于降低付费门槛。此外，已采用新续分离的销售策略，即销售团队分为老客维护和新客拓展两类，新签团队更加关注付费转化，以及最终签单的客户数，从而鼓励新签，推动付费转化。未来随着生活常态化、销售人员规模的提升、产品付费门槛的降低，将有助于推动付费率，推动付费转化率提升。4.1.2、价：随时间稳步增长，增加服务品类提升单客价值随时间稳步增长，增加服务品类提升单客价值。近年来，猎聘ARPU稳步增长，明显高于其他在线招聘企业。ARPU的增长并非通过提价的方式，而是通过增加服务品类、增加交易闭环产品收入（按结果付费，价格更高）等方法不断提升单用户价值。展望未来，我们判断随着服务客户时间不断提升，有助于提供更多服务品类和高价值产品，共同推动ARPU稳步增长。ARPU稳步增长，明显高于其他在线招聘企业。2019/2020/2021年，猎聘付费企业用户的ARPU为2.76/3.13/3.18万元，ARPU每年稳步增长，同时远高于其他在线招聘公司，对比来看，BOSS直聘2019/2020/2021年付费企业用户ARPU为822/876/1055元，前程无忧2019/2020年为5850/5952元。ARPU明显高于其他在线招聘企业，主要是因为猎聘定位中高端招聘，企业愿意为招到合适中高端人才付出更高成本。ARPU每年稳步增长，我们判断主要是因为随着服务客户时间的拉长，提供的服务产品及品类更多样化，从而拉升ARPU，我们判断这一趋势将持续。增加服务品类、提供更高定价产品提升单客价值。猎聘面向企业有两种收费方式，一种为订阅模式，一种为按交易结果付费。1）订阅模式：按照提供服务种类及数量的不同，拥有不同的订阅套餐价格。随着客户使用时间的提升，需要更多服务需求与种类，进而会选择更高价格的订阅套餐。2）按交易结果付费：具有更高定价标准。以交易为基础、根据具体职位所提供的年薪和招聘阶段收取固定费用的闭环人才获取服务，例如面试快和入职快，猎聘平台将按招聘人才的年薪收取固定费率：面试快通常为2000-9000元，入职快为15000-80000元。交易闭环产品高增长，有利于提升客单价。受到疫情反复、宏观经济不确定等因素的影响，企业的招聘预算有所减少，企业对于结果交付型产品的青睐度提升，按交易结果付费的收入占猎聘比例不断提升。从财报看，由于因订购模式服务预先收取服务费形成的合同负债（递延收益）于1年内确认为收益，2015-2020年合同负债CAGR为27.25%，低于2016-2021年B端收入CAGR（31.89%），合同负债占T+1年的B端收入比例平稳下降，2016年-2020年，从40.25%下降至36.82%。由此可推测一方面交易服务收入（于客户接受服务时确认收入）的高增长，有助于提升客单价。4.2、中长期：面向人力资源服务链提供多元化产品矩阵人力资源服务链规模大、潜力足。未来我国人力资源服务市场规模将达万亿，潜力巨大。据灼识咨询数据，预计将于2024年达到10182亿元的市场规模。行业可被划分为人力资源获取服务、人力资源外包服务和其他服务三大板块，覆盖招聘、人才管理、离职等整个职业生命周期。猎聘通过投资并购与持续研发，布局人力资源服务产业链。面向B端，猎聘覆盖“招聘-用工”的人力资源服务价值链条，提供灵活用工服务、调查服务、培训及测评服务与视频面试平台。面向C端，猎聘围绕“求职-职业生涯发展”打造服务。目前猎聘各新兴业务仍处于起步阶段，相对体量仍较小，但其发展势能未来可期：1）人力资源服务近年来增速明显，发展空间广阔；2）人力资源服务行业格局较为分散，规模效应尚未形成，猎聘进入市场具备可行性；3）猎聘在招聘环节具备的企业、人才资源及管理能力有复用机会。5、财务分析与盈利预测：收入稳健增长，降本增效提升盈利能力5.1、B端收入占比约90%，C端收入为辅B端收入占比约90%，C端收入为辅。猎聘以平台为桥梁，连接B端与C端用户。主要业务模式为通过SaaS接口猎聘企业版（面向企业）向企业用户提供人才获取服务与其他人力资源服务，以及向个人用户提供人才发展服务。2021年，猎聘实现收入26.5亿元，2015-2021年CAGR达40.4%。其中，B端贡献87.08%营收，同期CAGR达37.9%。B端收入量价齐升。企业端收入可拆解为付费企业数*企业用户ARPU。截止2019/2020/2021年付费企业用户数分别为51773/55036/72554家，对应付费企业用户的ARPU为2.76/3.13/3.18万元，量价齐升带动了B端收入的增长。猎聘ARPU远超其他在线招聘平台，同期BOSS直聘同期付费企业用户ARPU为822/876/1055元，前程无忧

2019、2020年ARPU为5850/5952元。B端的商业化率可提升空间大。2020年，BOSS直聘/前程无忧/猎聘的付费企业数分别为220万/36.08万/5.5万家。2020、2021年猎聘企业用户的付费转化率（付费企业客户数/验证企业注册数）分别为7.6%、7.2%，同期BOSS直聘的付费率为17.33%/24.69%。原因主要系猎聘的注册验证企业用户数的不断增长，以及猎聘的付费产品更偏向于面对大企业的整体套餐，而BOSS直聘更侧重针对中小企业，采取低单价提高付费率的盈利模式。目前猎聘正通过多元化产品布局，提供更多付费选择，并将销售团队拆分为新签与续约团队的战略来提高付费率。C端人才库持续积累，ARPU整体增长明显。2021年面向个人用户提供人才发展服务收入为3.41亿元，同比增长136.7%。一方面，疫情提高了在线招聘市场的渗透率，疫情带来的就业与生活压力促使C端求职者对于在线求职的付费意愿高涨，2020、2021年，猎聘的个人注册用户数同比增速分别为16.6%、16.9%，付费用户数同比增速分别为34.4%、23.3%。另一方面，就业难大背景下，未来职业证书培训等市场仍将维持持续的高景气，2020年，猎聘投资了赛优，在为求职者提供增值套餐的同时，亦提供职业证书培训服务，2020、2021年，猎聘的个人付费用户ARPU分别同比增长34.1%/92%。C端用户的活跃度及参与度的提升有利于增强平台流量质量，亦能驱动B端用户增长及付费。5.2、控费效果显著，盈利能力逐步提升与猎头相关的成本、薪金与福利、人才获取的杂项费用为主要成本项。2017年，与猎头相关的成本、薪金与福利、人才获取的杂项费用占收入的比例分别为7.0%/3.8%/3.5%。与猎头相关的成本指提供猎头辅助、闭环人才获取服务产生的成本。主要受交易模式的面试快与入职快产品成交量的影响，当相关求职者面试及入职成功时，平台将向猎头支付相关费用。面试快与入职快先后于2015、2016年推出，与猎头相关的成本占收入比例从2016年的5.8%提升至2017年的7.0%。近年来此部分成本数据尚未披露，但根据2015年2020年合同负债（订阅服务收入递延收益）占T+1年的B端收入比例平稳下降，推测交易服务收入持续高增长，由于此部分成本与收入业务高度正相关，预计与猎头相关的成本仍为最主要成本项。毛利率受B端客户选择的产品组合变化，有所下滑。2018-22Q1-Q3毛利率由80.65%略下降至78.7%，由于近年来客户逐渐偏好毛利更低的的交易闭环服务（即面试快与入职快），导致产品结构有所改变。预计未来毛利率有望保持稳定，主要因为我们判断低毛利率按结果付费相关收入占比有望保持稳定；以及由于规模效应，其他成本占收入的比例仍有一定提升空间。随着品牌力提升，销售费用率持续下降。由于招聘行业低频的特点，各大招聘平台需要持续投入广告营销费用来保持品牌的曝光度，销售费用是招聘企业的重要成本费用项。各个招聘平台在发展前期均大量投入营销费用，建立品牌力。由于发展前期收入规模较小，所以销售费用率较高。随着收入以及品牌形象的提升，销售费用率逐渐下降。但由于低频特点，后续仍需持续投入广告营销费用，销售费用率维持在一定合理水平。猎聘的销售费用率从2015年的117.92%下降至22Q1-Q3的42.3%。对比其他在线招聘平台，2020、2021年BOSS直聘的销售费用率为69.3%/45.61%。老牌招聘平台前程无忧

2018-2020年销售费用率维持在30%左右。猎聘销售费用中员工薪酬占比高，BOSS广告费用占比高。从销售费用结构看，猎聘更加重视B端服务，更注重销售团队的建设，2015-2017年销售人员薪金及福利占销售费用比例为52.5%/60.6%/76.5%，广告及推销开支占比38.5%/30.4%/14.3%，2017年猎聘的销售及支持服务团队占总雇员人数的78.7%，平均年薪为16.98万。BOSS直聘的优势在于C端流量，因此其看重广告营销服务，2021年广告费用、销售人员薪资占销售费用比例分别为51.35%、42.4%。猎聘近年来通过优化销售团队组织结构不断提高销售人效，并且前期广告投入的规模效应开始显现，销售费用率中长期有望进一步降低。但需要注意的是，由于22Q4猎聘投入了世界杯广告营销，所以此阶段猎聘销售费用率或将出现高增的可能性。重视研发，管理费用率较为稳健。猎聘的研发费用率长期高于10%，2021年研发投入为3.37亿元