隐性债务：规模构成、到期压力和化解方案

隐性债务：规模构成、到期压力和化解方案地方政府债务包含显性和隐性债务。显性债务是地方政府在预算管理计从举债主体视角测算地方政府隐性债务。地方政府举债主体包括地方国政府付费和可行性缺口补助类项目的已落地投资额。3）货币政策如何配合一揽子化债方案？参考中央的提法，一揽子化债方案 4 4 5 4 5 6 7 8 8 9 20 21 21 22 23 23 24403530403530252050项收入偿还，纳入政府性基金预算管理。地方政府一般债务和专项债务规模万亿元万亿元37.8中国:债券市场托管余额:地方政府债券资料来源:Wind，信达证券研发中心454035302520万亿元中国:地方政府债务限额:专项债务中国:地方政府债务限额:一般债务42.2中国:地方政府债务限额37.633.328.824.121.0资料来源:Wind，财政部，信达证券研发中心何方式变相举借的债务均属“隐性债务”。债务；4）通过新的举债主体和举债方式形成的债务。务、存量或有债务、新发生的违法违规担保债务。其中存量或有债务、新发生的违法违规担保债务——2014年《预算法》实施后地方政府违法违规提供担保承诺的债务均不属于政府债务，均为隐性债务。文件名称出台时间对于隐性债务的分类及定义《国务院办公厅关于做好全国政府性债务审计工作的通知》2013年7月负有偿还责任的债务地方政府（含政府部门和机构，下同）、经费补助事业单位、公用事业单位、政府融资平台公司和其他相关单位举借，确定由财政资金偿还的债务负有担保责任的债务因地方政府提供直接或间接担保，当债务人无法偿还债务时，政府负有连带偿债责任的债务可能承担一定救助责任的其他相关债务政府融资平台公司、经费补助事业单位和公用事业单位为公益性项目举借，由非财政资金偿还，且地方政府未提供担保的债务（不含拖欠其他单位和个人的债务）通过新的举债主体和举债方式形成的地方政府性债务一是全额拨款事业单位为其他单位提供直接或间接担保，且由非财政资金偿还的政府负有担保责任的债务。二通过融资租赁、集资、回购（BT）、垫资施工、延期付款或拖欠等新的方式形成的债务三是国有独资或控股企业（不含政府融资平台公司）、自收自支事业单位等新的举债主体形成的债务《地方政府性债务风险应急处置预案》2016年11月地方政府债券地方政府负有全部偿还责任非政府债券形式的存量政府债务-存量或有债务存量担保债务与存量救助债务均不属于政府债务新发生的违法违规担保债务2014年《预算法》实施后，地方政府违法违规提供担保承诺的债务同样不属于政府债务《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》2018年8月地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务资料来源:国务院办公厅，21世纪经济报道，信达证券研发中心地方政府举借隐性债务的动机，主要有支持地方经济社会发展、规避地方政府债务限额和管理。购买服务等渠道进行融资，或向金融机构或社会资本地方政府隐性债务，在不同时期下有着不同的发生背景。资本运营公司开始出现，地方政府通过这些公司进行投融资成为了计划外政府推动地方经济发展的一支重要力时间法律条款预算法第三条各级预算应当做到收支平衡第八条国家实行中央和地方分税制第二十八条地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券担保法第八条国家机关不得为保证人，但经国务院批准为使用外国政府或者国际经济组织贷款进行转贷的除外第九条学校、幼儿园、医院等以公益为目的的事业单位、社会团体不得为保证人贷款通则第十七条借款人应当是经工商行政管理机关（或主管机关）核准登记的企（事）业法人、其他经济组织、个体工商户或具有中华人民共和国国籍的具有完全民事行为能力的自然人资料来源:中国法院网，北京法院法规网2008年，国内发生了雨雪冰冻和汶川地震两场特大自然灾害，国际上面临金融危机和全球经济动荡的冲击，中通过银行贷款、企业发债等融资渠道解决，地方政府债务自此开启快速增长。2010年货币政策开始收紧，为规避宏观调控和监管，银行将资产大量移到表外，影子银行规模扩张。前期的刺这一时期内，地方融资平台作为影子银行的主要融资方，其债务规模进一步扩张。2013年末，地方政府杠杆率86420GDPGDP:不变价:当季同比资料来源:Choice，信达证券研发中心万亿元万亿元60506040403030200-10-20影子银行存量:同比(右)影子银行存量200%709050%%32302826242220中国:地方政府杠杆率资料来源:Wind，信达证券研发中心3）2017年金融体系严厉去杠杆，地方政府举债渠道受到限制体育等。我们将在下文中对隐性债务规模进行测算，并呈现其最图8：2017年金融去杠杆，政策层发文字号治理角度要点内容财预〔2017〕50号地方政府地方政府举债一律采取在国务院批准的限额内发行地方政府债券方式，除此以外地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。除外国政府和国际经济组织贷款转贷外，地方政府及其所属部门不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保，不得承诺为其他任何单位和个人的融资承担偿债责任。地方政府融资平台地方政府不得将公益性资产、储备土地注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司偿债资金来源，不得利用政府性资源干预金融机构正常经营行为。融资平台公司在境内外举债融资时，应当向债权人主动书面声明不承担政府融资职能，并明确自2015年1月1日起其新增债务依法不属于地方政府债务。金融机构为融资平台公司等企业提供融资时，不得要求或接受地方政府及其所属部门以担保函、承诺函、安慰函等任何形式提供担保。PPP项目地方政府不得以借贷资金出资设立各类投资基金，严禁地方政府利用PPP、政府出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债。地方政府及其所属部门参与PPP项目、设立政府出资的各类投资基金时，不得以任何方式承诺回购社会资本方的投资本金，不得以任何方式承担社会资本方的投资本金损失，不得以任何方式向社会资本方承诺最低收益，不得对有限合伙制基金等任何股权投资方式额外附加条款变相举债。财预〔2017〕87号政府购买服务严格按照《中华人民共和国政府采购法》确定的服务范围实施政府购严禁将铁路、公路、机场、通讯、水电煤气，以及教育、科技、医疗卫生、文化、体育等领域的基础设施建设，储备土地前期开发，农田水利等建设工程作为政府购买服务项目。严禁将建设工程与服务打包作为政府购买服务项目。严禁将金融机构、融资租赁公司等非金融机构提供的融资行为纳入政府购买服务范围。严禁利用或虚构政府购买服务合同违法违规融资。财金〔2018〕23号金融机构国有金融企业，除购买地方政府债券外，不得直接或通过地方国有企事业单位等间接渠道为地方政府及其部门提供任何形式的融资，不得违规新增地方政府融资平台公司贷款。国有金融企业不得要求地方政府违法违规提供担保或承担偿债责任。国有金融企业不得提供债务性资金作为地方建设项目、政府投资基金或政府和社会资本合作（PPP）项目资本金。资料来源:财政部，信达证券研发中心债务类别相关主体债务风险表现形式由政府提供担保或约定由财政资金偿还的债务融资平台（国1、政府及有关部门提供担保的债务风险事件：指由融资平台（国有企业）举借，政府及有关部门提供担保的债务出现风险，政府需要依法履行担保责任或相应民事责任却无力承担。2、政府承担救助责任的债务风险事件：指融资平台（国有企业）为政府实施公益项目举借，政府在法律上不承担偿债或担保责任的债务出现风险，政府为维护经济安全或社会稳定需要承担一定救助责任却无力救助。其他国有企事业单位通过约定回购投资本金、承诺保底收益等形成的政府中长期支出事项债务政府和社会资本合作（PPP）指约定政府及有关部门出资、承诺到期回购社会资本方投资本金、承担社会资本方的投资本金损失、保证社会资本方最低收益等情况出现风险，政府未按约定出资或保证社会资本方最低收益。政府投资基金指约定政府及有关部门出资、承诺到期回购社会资本方投资本金、承担社会资本方的投资本金损失、保证社会资本方最低收益等情况出现风险，政府未按约定出资或保证社会资本方最低收益。政府购买服务指政府及有关部门根据签订的政府购买服务协议，购买过程或付费出现风险，政府及有关部门不按协议付费。资料来源:地方政府《隐性债务风险应急预案》相关文件，信达证券研发中心地方国有企业可进一步划分为地方融资平台和一般地方国有企业。国有企事业单位的实际控制人为各级地方政府，其债务存在地方政府的隐性担保，这是相关政府文件中将国有企业负债纳入地方隐1）发挥政策工具属性的方式不同。地方融资平台主要通过基础设施建设投资，以及提供其他公共产品和服务等托代理链条、企业决策可能受到政府官员考核标准影响、偏离利润最大化原则万亿元万亿元8606404200城投债总存量城投债总存量:增速(右)20%资料来源:Wind，信达证券研发中心注:2023年为截至9月份数据资平台产生的地方政府隐性债务。其中，地方融资平台负债数据来源为Wind，我们将发行过城投债的融资平台间，我们取值50%作为地方融资平台的债务违约率。全国政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务当年偿还本金中，由财政资金实际偿还的比率最债务风险事件类别划分处置方式政府债务风险事件1、政府债券风险事件：指地方政府发行的一般债券、专项债券还本付息出现违约。对地方政府债券，地方政府依法承担全部偿还责任。2、其他政府债务风险事件：指除地方政府债券外的其他存量政府债务还本付息出现违约。1、债权人同意在规定期限内置换为政府债券的关偿还义务转移，并应承担全部偿还责任。地方政府应当通过预算安排、资产处置等方式积极筹措资金，偿还到期政府债务本息。2、债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的，仍由原债务人依法承担偿债责任，对应的地方政府债务限额由中央统一收回。地方政府作为出资人，在出资范围内承担有限责任。或有债务风险事件业单位举借、地方政府及有关部门提供担保的存量或有债务出现风险，政府需要依法履行担保责任或相应民事责任却无力承担。存量担保债务不属于政府债务。按照《中华人民共和国担保法》及其司法解释规定，除外国政府和国际经济组织贷款外，地方政府及其部门出具的担保合同无效，地方政府及其部门对其不承担偿债责任，仅依法承担适当民事赔偿责任，但最多不应超过债务人不能清偿部分的二分之一；担保额小于债务人不能清偿部分二分之一的，以担保额为限。具体金额由地方政府、债权人、债务人参照政府承诺担保金额、财政承事业单位因公益性项目举借、由非财政性资金偿还，地方政府在法律上不承担偿债或担保责任的存量或有债务出现风险，政府为维护经济安全或社会稳定需要承担一定救助责任却无力存量救助债务。存量救助债务不属于政府债务。对政府可能承担一定救助责任的存量或有债务，地方政府可以根据具体情况实施救助，但保留份，融资平台隐性债务增幅明显高于相邻年份。亿元地方融资平台产生的隐性债务140000120000100000800006000040000200000资料来源:Wind，信达证券研发中心亿元20000180001600014000120001000080006000400020000地方融资平台产生的隐性债务:全年新增资料来源:Wind，信达证券研发中心国企负债的数据。25%的由来则与上文一致，一般地方国企的违约概率与地方政府救助比例均为一般地方国企产生的隐性债务:一般地方国企产生的隐性债务:全年新增(右)一般地方国企产生的隐性债务4000035000300002500020000150001000050000资料来源:Wind，信达证券研发中心亿元4000350030002500200050002、政府和社会资本合作（PPP）底收益等形成的隐性债务中，还包括“政府投资基金”作为主体。但在实务中政府投资基金可能与PPP存在重合，因此我们主要考虑PPP产生的隐债规模，不对政府投资基金做单独测算。51.5%51.5%个1500014000130001200011000100009000800070006000中国:PPP项目数:总入库万亿元23中国:PPP项目投资额:总投资(右)232197资料来源:Wind，信达证券研发中心34.9%3.3% 10.3%拟合作期限:1-10年拟合作期限:11-20年拟合作期限:21-30年拟合作期限:31年以上资料来源:Wind，信达证券研发中心PPP落地项目投资额PPP落地项目投资额:按回报机制分:政府付费PPP落地项目投资额PPP落地项目投资额:按回报机制分:使用者付费PPP落地项目投资额:按回报机制分:可行性缺口补助86420资料来源:Wind，信达证券研发中心PPP项目类型适用范围具体项目使用者付费通常用于可经营性系数较高、财务效益良好、直接向终端用户提供服务的基础设施项目。如市政供水、城市管道燃气和收费公路等。政府付费通常用于不直接向终端用户提供服务的终端型基础设施项目。如市政污水处理厂、垃圾焚烧发电厂等，或者不具备收益性的基础设施项目，如市政道路、河道治理等。可行性缺口补助VGF方式指用户付费不足部分由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款、融资担保和其它优惠政策，给予社会资本经济补助。VGF通常用于可经营性系数较低、财务效益欠佳、直接向终端用户提供服务但收费无法覆盖投资和运营回报的基础设施项目。如医院、学校、文化及体育场馆、保障房、价格调整之后或需求不足的网络型市政公用项目、交通流量不足的收费公路等。资料来源:财政部政府和社会资本合作中心，信达证券研发中心3、政府购买服务80007000600050004000300020000新增专项债:棚户区改造:发行占比(右)80007000600050004000300020000新增专项债:棚户区改造:发行占比(右)视作政府购买服务产生的地方政府隐性债务具备其合理性。亿元%新增专项债:棚户区改造:发行量亿元%403530252050资料来源:中国债券信息网，信达证券研发中心2021年至今调整为“保障性安居工程”。亿元国开行:棚改贷款余额33000农发行:棚改贷款余额33000300002700024000210001800015000120009000600030000资料来源:上海证券交易所，信达证券研发中心亿元400000350000300000250000200000150000100000500000地方融资平台产生的隐性债务一般地方国企产生的隐性债务PPP产生的隐性债务政府购买服务:棚改贷款余额资料来源:Wind，信达证券研发中心短期借款:占比长期借款:占比租赁负债:占比%应付债券租赁负债:占比%一年内到期的非流动负债:占比907060504030200资料来源:Wind，信达证券研发中心年度报告。由于短期借款是指期限在一年内的借亿元那么单是融资平台产生的隐性债务规模，在地方一般公共预算收入中的占比就达到了14.8%，债务到期部分地方融资平台在财务报告中披露了长期借款的期限分布，以天津城市基础设施建设投资集团有限公司、杭州市交通投资集团有限公司、昆明市公共租赁住房开发建设管理有限公司、常德市经济建设投资集团有限公司明，化解地方债务风险并非一朝一夕。城投债:到期量亿元35000300002500020000150001000050000资料来源:Wind，信达证券研发中心54.9%7.5%6.4%11.1%20.1%剩余期限:1-3年剩余期限:4-5年剩余期限:6-10年剩余期限:11-20年剩余期限:20年以上资料来源:Wind，信达证券研发中心图26：天津城市基础设施建设投资集团有限公司未来的长亿元天津城市基础设施建设投资集团有限公司:长期借款:到期量250200500资料来源:Wind，信达证券研发中心久期，对应债务置换；三是盘活存量资产，提高项目经营收入。地方各级党委和政府各负其责”的要求；3）中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化解工作，但现阶段可能更多行使督察职能；4）优化期限结构、降低利息负担；5）防止一边化债一边新增；6）稳步推进地方政府债务金。工具规模、资金成本、支持比例等细节还有待进一步确认。资料来源:中国人民银行，信达证券研发中心%M2:同比%金融机构:人民币:各项存款:同比准备金缴存范围:同比资料来源:Wind，信达证券研发中心亿元中期借贷便利(MLF):到期量:月9000800070006000500040003000200008500779065004990481050004990481040004000资料来源:Wind，信达证券研发中心%中国:短期贷款利率:6个月至1年(含)%中期借贷便利(MLF):利率:1年48中期借贷便利(MLF):利率:1年48468.58.07.57.06.56.05.55.04.54.03.53.02.544424038363432资料来源:Wind，信达证券研发中心职于国泰君安证券和民生证券，任高级经济学家和首席宏观分析师。负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券本报告是针对与信达证