第三十章行为公司财务学

第三十章行为公司财务学

齐寅峰公司财务学经济科学出版社RobertJ.Shiller（1997）从以下几个层次定义了行为金融学：（1）行为金融学是心理学和决策理论与经典经济学和金融学相结合的学科；（2）行为金融学试图解释金融市场中实际观察到的或是金融文献中论述的与标准金融理论相违背的反常现象；（3）行为金融学研究投资者如何在决策时产生系统性偏差。行为金融与标准金融理论争论核心是有效市场假说。行为公司财务学（BehavioralCorporateFinance)的研究是用现实的行为假设代替了传统的理性假设，一般划分为两种截然相反的研究方法：第一种方法强调非完全理性的投资者行为，第二种方法考虑非完全理性的经理人行为

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法

一、理论框架

两个基本假定：1.非理性投资者必须能够影响证券的定价；该假设对套利行为产生了限制。2.经理人足够聪明，能识别证券的市场价格和基本价值。在此前提下，公司经理在以下三个财务目标之间进行权衡。

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法(续)经理的三个目标：1.最大化公司基本价值

最大化公司基本价值表述为：其中，f(K,·)是新增投资K的现值，它是凹的递增函数（边际收益递减律），从而上式为该投资的净现值。

迎合行为

是指任何旨在拉动股票价格高于基本价值的行为，即最大化公司股票的当前价格。

将迎合行为表述为：δ(·)，δ(·)表示股票的当前市场价格与基本价值之间的差额，具体取决于投资者的心理特征。齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法(续)

3.市场时机的选择即根据公司证券被错误定价情况选择适当的融资策略。表述为：eδ(·)，其中e公司出售的权益数量。将上述三个目标放入同一个目标函数中，得出非理性投资者框架下的经理人目标函数：最优的投资策略：最优的融资策略：齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法(续)二、实证挑战针对上述理论的实证研究，最主要的实证障碍在于如何测度证券的错误定价。一般有下述几种方法：事前估测（Exantemisevaluation）事后测定（Expostmisevaluation）

横截面交互作用（Cross-sectionalinteractions）齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法(续)三、投资策略实物投资（Realinvestment）兼并收购（Mergersandacquisitions）多元化与专业化（Diversificationandfocus）四、融资策略股票发行（Equityissues）

股票回购（Repurchases）债券发行（Debtissues）海外融资（Cross-borderissues）

资本结构（Capitalstructure）

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节非理性投资者的方法(续)五、其他的公司策略

股利政策（Dividends）公司名称（Firmnames）盈余管理（Earningsmanagement）经理报酬（Executivecompensation）齐寅峰公司财务学经济科学出版社第二节非理性经理人的方法一、理论框架两个基本假定：1.公司治理结构对于约束经理人理性决策的作用有限；2.经理人具有过度自信以及盲目乐观的特征。在此前提下，公司经理在以下两个财务目标之间进行权衡：第一，最大化经理人所感知的公司基本价值；第二，最小化经理人所感知的资本成本。

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第二节非理性经理人的方法(续)第一目标:最大化经理人所感知的公司基本价值基本价值增加表述为：其中，γ表示盲目乐观参数，而f(K,·)是新增投资K的凹性递增函数，同前。第二个目标:最小化经理人所感知的资本成本经理人所感知的资本成本表述为:eγf(K,·)将上述两个目标放入同一个目标函数中，我们即可得出非理性框架下的经理人目标函数：

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第二节非理性经理人的方法(续)最优的投资策略：最优的融资策略：

齐寅峰公司财务学经济科学出版社第二节非理性经理人的方法(续)二、实证挑战在非理性的经理人方法中，如何辨别经理人的乐观主义、过度自信和行为偏好则成为最主要的实证挑战。三、投资策略实物投资（Realinvestment）兼并收购（Mergersandacquisitions）齐寅峰公司财务学经济科学出版社第二节非理性经理人的方法(续)四、融资策略资本结构（Capitalstructure）财务契约（Financialcontracting）五、其他行为范