财务管理 财务杠杆

第二节杠杆分析一、经营风险与经营杠杆（Q→EBIT）二、财务风险与财务杠杆(EBIT→EPS)三、公司总风险与总杠杆(Q→EPS)

在学习企业融资理论以前，我对负债经营的理解是空洞的，只认为它是一种快速筹资、有利于企业快速发展的方法；现在我明白了它也是调整收益、调整风险的一种方法，它既可以雪上加霜，也可以锦上添花。因此，作为一个企业的管理者，应该根据内外环境的变化，及时做出反映，主动地利用投融资决策通过调整资产或财务结构，获取更大收益，或有效规避风险。

——摘自一位MBA学员的财务管理考试卷一个有趣的例子

以下三个公司除负债率外，其它情况均相同，求：两公司自有资金税后利润率

1、当资金利润率是15%

2、当资金利润率是5%

B公司

负债50%自有资金：100借入资金：100

利率是10%

A公司

没有负债自有资金：200借入资金：0

C公司负债75%自有资金：50借入资金：150

利率是10%销售收入的变动往往会导致净利润和普通股股东可得收益发生更大的变动。对公司管理层来说，如能把这种变动分解为与经营政策相关的因素和与融资政策相关的因素，将对公司制定经营战略和经营计划非常有用。

☆杠杆分析框架图10-1杠杆分析框架一、杠杆分析的基本假设与符号☆

基本假设(1)公司仅销售一种产品，且价格不变；(2)经营成本中的单位变动成本和固定成本总额在相关范围内保持不变；(3)所得税税率为50%。

☆相关指标假定：

Q——产品销售数量

P——单位产品价格

V——单位变动成本

F——固定成本总额

MC=(P-V)——单位边际贡献

EBIT——息税前收益

I——利息费用

T——所得税税率

D——优先股股息

N——普通股股数

EPS——普通股每股收益二、经营风险与经营杠杆（一）经营风险◎

经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的收益(指息税前收益)或收益率带来的不确定性。◎影响经营风险的因素◎经营风险的衡量——经营杠杆系数

产品需求变动产品价格变动产品成本变动

…………（二）经营杠杆（Q→EBIT）

经营杠杆反映销售量与息税前收益之间的关系，主要用于衡量销售量变动对息税前收益的影响。◎经营杠杆的含义QEBIT经营杠杆◎经营杠杆产生的原因

当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本而产生的◎经营杠杆的计量♠

理论计算公式：经营杠杆系数（DOL）

——息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数♠

简化计算公式：清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数【例10-1】ACC公司生产A产品，现行销售量为20000件，销售单价(已扣除税金)5元，单位变动成本3元，固定成本总额20000元，息税前收益为20000元。假设销售单价及成本水平保持不变，当销售量为20000件时，请你计算经营杠杆系数DOL？【例】假设单价为50元，单位变动成本为25元，固定成本总额为100000元，不同销售水平下的EBIT和DOL见表10-1。表10-1不同销售水平下的经营杠杆系数销售量（件）（Q）息税前收益（元）（EBIT）经营杠杆系数（DOL）0100020003000

4000500060007000800010000-100000-75000-50000-250000

2500050000750001000001500000.00-0.33-1.00-3.00无

5.003.002.332.001.67盈亏平衡点

图10-2不同销售水平下的经营杠杆系数1、DOL越大，EBIT对销售量的变动越敏感。2、盈利企业固定成本不变时，Q越大，DOL越小，经营风险越小；反之，Q越小，DOL越大，经营风险越大。3、当Q在盈亏临界点时，DOL趋向无穷大，即若Q稍有增加或稍有减少，便会引起盈利或亏损。1、经营杠杆系数本身并不是经营风险变化的来源，它只是衡量经营风险大小的量化指标。事实上，是销售和成本水平的变动，引起了息税前收益的变化，而经营杠杆系数只不过是放大了EBIT的变化，也就是放大了公司的经营风险。因此，经营杠杆系数应当仅被看作是对“潜在风险”的衡量，这种潜在风险只有在销售和成本水平变动的条件下才会被“激活”。

2、行业不同，经营杠杆不同。因而比较不同企业的经营杠杆时应注意其所在的行业。特别提示三、财务风险与财务杠杆（一）财务风险◎财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。◎影响财务风险的因素◎财务风险的衡量——财务杠杆系数

资本供求变化利率水平变化获利能力变化资本结构变化

…………（二）财务杠杆（EBIT→EPS）

财务杠杆反映息税前收益与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。◎财务杠杆的含义EPSEBIT财务杠杆◎财务杠杆产生的原因

在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，每1元息税前利润所负担的固定资本成本就会相应地减少或增加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。财务杠杆是由于固定筹资成本的存在而产生的◎财务杠杆的计量财务杠杆系数（DFL）

——指普通股每股收益变动率相当于息税前收益变动率的倍数♠理论计算公式：♠

简化计算公式：若没有优先股：若有优先股：假设ACC公司的资本来源为：债券100000元，年利率5%；优先股500股，每股面值100元，年股利率7%；普通股为500股，每股收益8元，ACC公司所得税税率为50%。请你计算财务杠杆系数DFL？【例10-2】承【例10-1】假设ACC公司的资本来源为：债券100000元，年利率5%；普通股为1000股，每股价格100元，ACC公司所得税税率为50%。请你计算财务杠杆系数DFL？【例10-3】某公司为拟建项目筹措资本1000万元，现有三个筹资方案：

A：全部发行普通股筹资；

B：发行普通股筹资500万元，发行债券筹资500万元；

C：发行普通股筹资200万元，发行债券筹资800万元。假设该公司当前普通股每股市价50元，不考虑证券筹资费用；该项目预计息税前收益为200万元，借入资本利率为8%，所得税税率为30%，三个方案的财务杠杆系数和普通股每股收益如表10－2所示。表10-2不同筹资方案财务杠杆系数项目A方案B方案C方案资本总额（万元）其中：普通股（万元）公司债券（万元）息税前收益（万元）利息（8%）税前收益（万元）所得税（30%）税后收益（万元）普通股股数（万股）每股收益（元/股）财务杠杆系数10001000

0

20002006014020

7

11000500

500

200401604811210

11.2

1.251000200

800

2006413641954

23.75

1.47对全部为权益融资的企业而言，负债的增加将使企业丧失偿债能力的概率增加。当财务杠杆系数增加时，负债也使每股收益变动性增加。【例】承【例10-3】假设息税前利润从200万元降到150万元，即降低25%，则三个方案的每股收益分别为：

A：每股收益=7×(1－25%×1)=5.25，降低率为25%B：每股收益=11.2×(1－25%×1.25)=7.7，降低率为31.25%C：每股收益=23.75×(1－25%×1.47)=15.02，降低率为36.7