硬科技行业市场前景及投资研究报告：新能源,国产铝电解电容高端应用空间

2023年3月弘则硬科技新能源打开国产铝电解电容高端应用空间◆

科技

·能源制造

·消费传媒

·医疗健康国产品牌在中高端领域开始崭露头角01弘则弥道（上海）投资咨询有限公司铝电解电容占整体电容行业约三分之一市场，适用于家电、照明、新能源等产品中大容量、中低频电路全球各类电容器占比••全球电容市场规模约220亿美元，其中铝电解电容占三分之一，约70亿美元左右规模。薄膜电容8.0%钽电容7.0%铝电解电容器相对其他类型电容的特点是体积小且容量大、性价比高；但是漏电大，误差大，稳定性差，常用作交流旁路和滤波，在要求不高时也用于信号耦合；同时有正、负极之分，使用时不能接反。陶瓷电容52.0%铝电解电容33.0%不同类型电容器特性对比分类优点缺点容值范围尺寸中主要应用主要终端市场小体积、高容值、铝电解

性价比高，中高压电容稳定特性较差，具有极性，高频特性不佳，等效串联电阻较高新能源车、光伏、风电、家电、照明、工业等1μF-100mF适合大容量、中低频电路，如低频旁路、电源滤波大容量领域具有独特优势薄膜电

稳定性好，耐高压、

难以小型化，容值小应用于对损耗低、高频特性好、耐电压要求高的电路新能源车、光伏、风电、工业等0.3pF-1μF0.3pF-10μF0.1μF-1mF大小大容高频体积小，高频特性好、耐高压、稳定性好陶瓷电容噪声旁路、电源滤波、振荡电路等高频电路手机、PC、汽车等电容量相对偏小低频旁路、储能、低压电源滤波钽电容稳定性较高产量低、价格贵军工、工业等：中国电子元件行业协会

3铝电解电容技术成熟、应用广泛，全球市场规模预计小幅、稳定增长•全球铝电解电容行业2019~2022年维持高景气度，需求显著回暖，市场规模增速整体高于过往年份。据中国电子元件行业信息统计，2022年全球铝电解电容器需求量约为1620亿只，同比增长6.8%；经过2021年需求高峰，2022年起逐渐恢复常态增长，增速预计逐步下行维持小幅提升趋势，预计2025年需求量达1730亿只，2022~2025年三年平均增长率约2.2%。全球铝电解电容市场规模预测（亿美元）全球铝电解电容器市场需求及预期（亿只）规模增速需求量同比增长7068666462605856543%2%2%1%1%0%20001800160014001200100080020%15%10%5%173067.5171016802.2%

2.2%

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2.2%66.11620151014.7%1.9%60.313905.5%64.763.31320128062.762.16.8%61.560.91.0%

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1.0%4.0%3.1%1.8%59.21.0%0%600400-5%-10%200-7.9%02015

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2025f：艾华集团财报、中国电子元器件行业协会

4中国铝电解电容市场快速增长，增速显著高于全球平均中国铝电解电容市场规模及增长（亿元）中国铝电解电容器销量情况（亿只）市场规模增长率销量占全球市场份额14%12%10%8%3503002502001501005073%72%71%70%69%68%67%98096094092090088086084029611.70%72.7%9602652612481506%69.1%884.84.80%20184%2%1.50%20190%020102017202020192020•由于铝电解电容市场需求大部分集中在中国大陆市场，国内铝电解电容规模维持超过全球市场的增长趋势。2020年以来在政策驱动下，一方面新能源车渗透率开始提升，国内造车新势力需求开始起量；其次光伏、风电等清洁能源在全球开始普及，中国是上游零组件主要生产地，均带动铝电解电容需求二次爆发。需求国产化驱动供给端不断加速，均使得国内铝电解电容市场以超过全球增速的速度快速增长。国内相关龙头企业积极对标国外同业，抢占入市先机，继续助推国产化进程。：华经产业研究院

5铝电解电容根据形态、尺寸不同具有不同分类，总体特征为体积小、容量大、性价比高，应用广泛••铝电解电容器是由阳极箔、阴极箔、中间隔着电解纸卷绕后，再浸渍工作电解液，然后密封在铝壳中而制成的电容器；根据形态和应用不同，可分为贴片电容、引线电容、牛角/螺栓电容。铝电解电容器在电子线路中的基本作用一般概括为：通交流、阻直流，具有滤波、旁路、耦合和快速充放电的功能，并具有体积小、储存电量大、性价比高的特性。随着现代科技的进步与电容器性能的不断提高，铝电解电容器已广泛应用于消费电子产品、通信产品、电脑及周边产品、新能源、自动化控制、汽车工业、光电产品、高速铁路与航空及军事装备等。铝电解电容按结构分类贴片型引线型牛角/螺栓素子是铝电解电容的核心•••阳极——铝箔电介质——阳极铝箔表面形成的氧化膜（Al2O3)阴极——真正的阴极是电解液素子的基本构造：NCC官网

6主要液态铝电解电容产品示例贴片型铝电解电容引线型铝电解电容••容值与电压范围从低到高，分布广泛••容值与电压范围从低到高，分布广泛可应用于照明及消费电子产品可应用于照明及消费电子产品牛角型电容螺栓型电容••大尺寸，高容值，高电压••高容值与高电压的大型电容主要应用于能源与动力系统产品主要应用在工业电源供应与新能源领域：艾华集团官网

7终端产品性能不断提升，铝电解电容形态从传统液态电容及固态电容向固液混合电容发展••铝电解电容根据电解质形态不同可以分为液态铝电解电容和固态铝电解电容，前者拥有更好的成本优势，后者则拥有更强的稳定性和长寿命。根据引出方式不同分为引线式、焊针式、焊片式、螺栓式和贴片式。传统液态铝电解电容介电材料为电解液，固态电容的介电材料则为导电性高分子材料，导电高分子材料的导电能力通常要比电解液高2～3个数量级，应用于铝电解电容可以大大降低ESR、改善温度频率特性，目前主要用于对稳定性要求较高的显卡和主板等方面。•固液混合电容在固态电容基础上加入适当的电解液，通过电解液的修复氧化膜作用，提高了电容的耐压效果，又保持了固态电容低ESR和高寿命的优点，随着新能源车需求的放量，混合电容的特性很好的满足了车规级应用的需求；由于汽车电子对高温下的可靠性要求较高，而混合电容的高温寿命，能做到125或135度4000H的水准，开始在汽车领域逐步普及。按产品形态分类按介质形态分类分类螺栓牛角引线贴片分类电解质容量液态电容固态电容导电高分子最小混合电容电解液较大极高高导电高分子+电解液电压容量体积200~700V100~550V6.3~450V4~50V较小较低低电压最低1000~33000.1~22000μ0.1~1200μ47~1800μFESR低0μFFF漏电流LC高温寿命失效模式低高低较短开路长较长开路大中等小非常小短路：知乎、易容网

8消费电子及PC仍是铝电解电容主要应用市场，光伏、新能源维持快速增长趋势•铝电解电容按应用大类划分，可分为消费类、工业类和特种应用等。消费类铝电解电容器主要用于节能照明、电视机、显示器、计算机及空调等；工业类铝电解电容器主要用于工业和通讯电源、专业变频器、数控和伺服系统、风力发电及汽车等；特种铝电解电容器主要应用于军事、航空航天以及其他特殊领域。铝电解电容新兴应用增长方向全球铝电解电容细分应用结构占比其他7%通信8%消费电子35%汽车10%工业/电力/照明18%PC及外设22%：尼吉康财报、业绩说明会材料

9铝电解电容的主要应用领域消费电子/消费电源占比：50%~60%风电、光伏、储能汽车工业、通信及其他占比：约10%占比：约10%占比：20%~25%主要包括工业自动化电源、智能电网、工业机器人、工业变频器、轨道交通、医疗等应用；通信部分包括通信基站、服务器电源等；其他包括航空航天、军事等应用。主要包括新能源车OBC、BMS、电驱、充电桩，以及汽车多媒体等外围部件应用。主要包括光伏、储能逆变器，变频器，风电设备逆变器等应用。主要包括照明、消费类产品电源、家电变频器、PC及外设电源等应用。：尼吉康、江海股份官网、弘则研究

10消费类市场规模巨大，是铝电解电容主要应用市场；但需求偏中低端，受宏观经济影响整体规模有所收缩LED照明•铝电解电容器产品普遍应用于LED灯照明领域。过去10年随着世界各国禁用白炽灯，推广LED灯、节能灯，全球主要国家均出台了鼓励使用节能照明产品的政策，全球节能照明市场稳步增长。目前中国已成为全球LED灯等节能照明产品生产大国，产量占全球总产量的80%以上，产品出口到100多个国家和地区，随着节能灯逐步实现100%替换，目前照明市场规模维持稳定。消费电源随着消费者生活水平的不断提高，手机、数码相机、平板电脑、笔记本电脑等电子产品的更换速度也在•加快，规模巨大的手机充电器、数码相机充电器、平板电脑电源适配器和笔记本电脑电源适配器等市场，同时产品不断升级。2017年以来随着手机快充的兴起，带动消费电源应用需求持续增长；2020年疫情下使得PC需求爆发，再次促进铝电解电容需求的提升。消费电子在消费电子领域，高清数字电视、空调、冰箱、机顶盒、数码相机及音响等都是铝电解电容器的使用大•户，如一台高清数字电视机中铝电解电容器的需求量是普通电视机的3倍。空调、冰箱变频机型占比稳步提升，进一步推动了铝电解电容用量增长。但近两年疫情下家电市场需求萎缩，导致消费电子应用需求有所下滑。：艾华集团财报

11工业控制市场应用领域广泛•工业领域应用主要包括激光加工、逆变焊机、电梯、石油勘探、太阳能发电、风力发电等行业，计算机集成制造系统、数字加工中心、自动装配机、自动机器人等应用的日益广泛，需要大量使用开关电源、不间断电源（UPS）、逆变电源、变频电源、UPS电源、稳压电源、整流电源等，都需使用大量的铝电解电容器。•工业应用市场与工业发展驱动的资本投资趋势有关，包括各行业的工业自动化，采用人工智能和物联网的智能工厂，以及环境友好型逆变器等。其他还包括用于火车、飞机和其他形式的公共交通、建筑机械、用于保持城市安全的安全设备、生命线和其他形式的基础设施设备的产品。主要工业应用场景及工业电容器示例：艾华集团财报、尼吉康

12光伏、风电市场快速发展，已成为铝电解电容的最主要增长点•根据国家能源局公布的数据，2022年，我国光伏发电新增并网装机容量约为87.4GW，同比2021年的54.88GW增长近60%。截至2022年底，光伏发电并网装机容量已达3.92亿千瓦，向4亿千瓦迈进。根据CPIA的预测，2025年中国新增并网装机容量可达到90~110GW，未来3年新增装机容量CAGR约为7%。根据IRENA的预测，到2030年，全球光伏加权平均电力成本将降至0.04美元/千瓦时，光伏将成为最经济的电源，并将持续带动新增光伏装机容量需求发展。•风电作为清洁能源的另一种形式，2021年以来设备装机容量快速增长，过去两年均维持2位数增长趋势；根据国家能源局数据，2022年风电新增装机容量37GW，累计装机容量约3.65亿千瓦，同比增长约11%，预计22~25年CAGR维持在17%左右，带动铝电解电容需求持续提升。中国光伏累计装机容量规模变化（万千瓦）中国风电全口径发电设备累计容量（万千瓦）250002000015000100005000040%35%30%25%20%15%10%5%400003500030000250002000015000100005000绝对量绝对同比40%35%30%25%20%15%10%5%分布式集中式合计增速365443284834.0%34.0%2815328.1%2100514.0%22.9%21.9%198481842612.6%234421576216367201717.1%1416716.7%1728811.3%20221238450611075120211005429667823626320190%00%20172018202020222018201920202021：国家能源局

13光储市场铝电解电容规模预计未来3年维持约24%

CAGR增长，2025年可达61亿元/年，相对2022年翻倍前提假设：电容在逆变器成本中约占8%左右（2019年）•根据固德威2019年招股说明书披露，其逆变器成本结构机构件24.8%其他30.6%中电容占比约8.4%，其中铝电解电容暂以8%占比计算。•2020年中国集中式和组串式逆变器均价约为0.11元/W和0.18元/W，大型地面光伏系统和工商业屋顶分布式系统逆变器成本平均约0.1~0.2元/W，据此整体逆变器投资成本取均值按0.14元/W计算，未来下降幅度较小。储能逆变器2021年单价约0.4元/W，22~23年每年下降10%，24~25年每年下降5%。PCB线路板电感12.8%5.0%控制组件3.2%半导体器件10.6%集成电路4.6%电容8.4%光伏及储能铝电解电容需求规模预测（根据CPIA预测装机量）年度22年2281.42123年3051.424年3301.45625年3551.4光伏装机量（GW）单价（亿元/GW）储能装机量（GW）单价（亿元/GW）逆变器总需求量（亿元）电容需求量（亿元）同比增长35903.6395323.232.953943630507576137%17%20%：中国光伏行业协会（CPIA）、固德威招股书、贤集网

14新能源车渗透率快速提升带动车规级铝电解电容需求景气，车规级认证限制了汽车类电容供应商范围，导致持续供不应求•在汽车电子领域，汽车电子化涉及了十大电子系统，包括：电子仪表盘、电子喷油系统、汽车音响系统、发动机管理系统、全球定位系统、刹车防抱死系统、安全气囊系统、自动驾驶系统、自动窗系统、自动锁系统等。汽车电子铝电解电容主要应用于控制电路例如引擎、转向、安全气囊、空调和前大灯等；尤其近年来汽车电动化快速发展，以应对碳中和的要求。•车规级铝电解电容需通过AEC-Q200方能够运用于汽车，其中AEC是Automotive

Electronics

Council（美国汽车电子委员会）的缩写，是一家由美国的主要汽车厂商和电子零部件厂商倡导成立的行业团体，目前由各家电装和零部件制造公司的代表组成。该团体负责电子零部件等可靠性试验以及认定基准试验的标准化。AEC-Q200是针对被动部件认定用的可靠性试验规格，针对各零部件规定了试验项目以及试验数量等。准入门槛的限制，导致2021年新能源车需求爆发式增长下，车规级铝电解电容仅日系等少数几家厂商能够供应，行业出现严重供不应求状态，国产化需求变得越来越迫切。由于新能源车企大多集中在中国，也为国产铝电解电容切入汽车应用提供了潜在需求市场，目前江海、艾华等国内铝电解电容龙头厂商已开始陆续与新能源车企合作，在国产化大背景下，有望进一步打开成长空间。车规级铝电解电容15新能源车预计2025年以前CAGR维持35%增长，铝电解电容市场空间60亿元，整体汽车市场规模预计2025年可达100亿元•全球新能源汽车销量快速增长，根据EV

Tank数据，2021年全球新能源汽车销量为670万辆，同比增长102%，2025年预计将提升至2240万辆，CAGR约35%。中汽协数据显示，2021年，中国新能源汽车销量352.1万辆，同比增长1.6倍，增速达到2016年以来的最高水平；2022国内新能源汽车销量达688.7万辆，同比增长接近100%，持续维持高速增长趋势。据长安汽车预测，2025年国内新能源汽车销量将突破1000万辆。••根据调研数据，预计新能源车铝电解电容单车价值量超300元，随着汽车电子化占比的提升，未来还将持续增长，保守估算至2025年全球新能源车铝电解电容规模可超过60亿元/年。燃油车单车铝电解电容需求量约几十颗左右，以均价0.5元左右普通小尺寸电容为主，合计价值量约几十至100元不等；2021年全球燃油车销量约7500万辆，未来预计每年呈小幅下滑趋势，但燃油车电子化将带来单车电容价值量提升，以50元/车计算，粗略估算燃油车铝电解电容市场规模稳定在35~40亿元左右。全球新能源车销量及预期（万辆）汽车电子占整车制造成本比重加速提升60%50%40%30%20%10%0%49.6%34.3%29.6%19.1%200015.2%1990201020202030E：EVTank、Statista16固液混合电容在新能源车领域具有不可替代的作用，将进一步打开铝电解电容需求空间•早期新能源车都是采用液态铝电解电容，随着固液混合电容技术的发展，车企越来越多采用高温固液混合电容的作为直流支撑电容。固液混合电容结合了液态电容和固态电容两者的优势，即在相同体积和性能参数下，既能够提高电容的耐压效果，还能保持固态电容低ESR和高寿命的优点，并且纹波电流更小。另一方面，随着汽车电子集成度的提升，如果电容体积过大，可能无法放进新能源车的部分模块，而固液混合电容满足同样电气性能条件下比液态电容体积更小，也是其优势之一。••价值量上，固液混合电容价格是普通电容价格的数倍，以日系品牌某型号车规级35V固液混合电容为例，其单价约1.5元，同等电气参数下液态铝电解电容仅0.5元。当前固液混合电容主流供应商仍是尼吉康、贵弥功、松下等日系品牌，国内龙头厂商江海股份、艾华集团也开始布局固液混合电容产品，混合电容依托其高技术含量、高价值量优势，有望成为提升公司利润率的新增长点。引擎ECU（行车电脑）不同安装方案对铝电解电容的品质要求•随着汽车集成度的提升，引擎ECU逐步向机电一体化发展，对铝电解电容耐高温、耐振需求越来越高，传统液态铝电解电容已无法满足需求，固液混合电容成为新的替代方案。：尼吉康、弘则研究调研

17汽车电子中铝电解电容具体应用（以尼吉康产品为例）传动系统底盘、安全装置内饰品外饰品：尼吉康

18行业格局：日系厂商把控主要份额，国产品牌占比初具规模全球主要铝电解电容厂商介绍（财务数据为2021年自然年，全球规模按405亿人民币计算）公司名称地区日本主要产品营收（亿RMB）毛利率全球市占率NCC铝电解电容、陶瓷电容等75.123.71%18.5%引线电解电容器、贴片电解电容器、电气双层电容器等尼吉康日本44.819.12%11.1%基板自立型铝电解电容、贴片电解电容器等红宝石松下日本日本日本31.4---7.8%6.0%3.9%电解电容、陶瓷电容等24.3（估算）15.8（估算）片状陶瓷电容、高压陶瓷电容、安规电容等，电感，压电保护装置TDK-EPCOS薄膜电容、高压瓷片电容、贴片陶瓷电容等三莹韩国17.615.33%4.3%江海艾华中国大陆中国大陆中国大陆铝电解电容、薄膜电容、超级电容等铝电解电容器28.530.85.026.97%30.23%29.95%7.0%7.6%1.2%东阳光铝电解电容、腐蚀箔、化成箔等电解电容器、高压电容、晶片型电容等立隆中国台湾14.729.42%3.6%：各公司官网、Bloomberg、弘则研究整理

19阳极铝箔和电解液是铝电解电容的核心材料，其制造工艺决定了电容器的特性，目前全球领先技术仍被日系厂商把控铝箔是铝电解电容器主要材料，将铝箔设置为阳极，在电解液中通电后，铝箔的表面会形成氧化膜(Al2O3)，即电介质。铝箔刻蚀横截面•阳极铝箔：为了扩大表面积，将铝箔材料置于氯化物水溶液中进行电化学蚀刻。然后在硼酸铵溶液中施加高于额定电压的电压后，在铝箔表面形成电介质

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绝缘电阻大约为108~109Ω/m。氧化层的厚度和耐压成正比。为了增加扩大表面积的效率，根据额定电压的不同，而蚀刻形状也不同。••阴极铝箔：同阳极箔一样，阴极铝箔同样有蚀刻的程序，但是没有氧化的程序。因此，阴极铝箔表面只有少量的自然氧化形成的(Al2O3)，能承受的电压只有0.5V左右。电解液：电解液是由离子导电的液体，是真正意义上的阴极，起着连接阳极铝箔表面电介质层的作用。而阴极铝箔类似集电极一样起着连接真正阴极和内部电路的作用。电解液是决定电容器特性（温度特性，频率特性，使用寿命等）的关键材料。••电解纸：电解纸主要起着均衡电解液的分布并保持阴极箔和阳极箔间隔的作用。铝壳和封口材料：铝壳和由橡胶制成的封口材料主要作用是保持电容器气密性。：NCC官网

20铝电解电容制造工艺流程蚀刻化成裁剪卷绕含浸密封蚀刻的作用是扩大铝箔表面积。蚀刻是在氯化物溶液中施加交流或直流电流的电化学过程。化成是在阳极铝箔表面形成电介质层（Al2O3）的过程。一般将化成过的铝箔作为阳极使用。将阴极箔和阳极箔之间插入电解纸，然后卷绕成圆柱形，在卷绕工艺上阴极箔和阳极箔上连接端子。按照不同产品的尺寸要求将铝箔（阴极箔和阳极箔）和电解纸剪切为需要的尺寸。含浸是将素子浸入电解液中

密封是将素子装入铝的过程。电解

壳中后用封口材料液能对电介质

（橡胶，橡胶盖等）层进一步修复。

密封的过程。“刻蚀”与“化成”是制造阳极铝箔的核心工艺环节，也是体现铝电解电容厂商核心技术水平的关键。老化是对密封后的电容器在高温下施加电压的过程。这个过程能将裁剪和卷绕过程时电介质层的一些受损进行修复。老化之后，将对所有产品进行电气特性检查。并进行端子加工，编带等。最后进行包装。根据产品检验标准进行出货检验。全检，包装出货检查老化出货：NCC官网

21铝电解电容上游产业链集中于中国大陆企业，为国内铝电解电容厂商带来供应链及成本优势，阳极箔制造技术也不断突破•铝电解电容上游电子铝箔行业在中国集中度较高，主要生产厂家是新疆众和与广东东阳光，这两家企业占到了国内电子铝箔供应的60%以上。在电极箔领域方面，同时具备腐蚀和化成技术且能较大规模生产中高压腐蚀箔、化成箔的企业主要有：东阳光科、新疆众和、南通海星和华峰股份等，在国内初步形成垄断格局。在电解纸方面，能够系列化生产中高、低压电解电容器纸产品的企业仅有我国的浙江凯恩特种材料股份有限公司和日本的NKK公司。•国内铝电解电容企业主要包括艾华集团、江海股份、绿宝石、丰宾电子、东阳光电容器有限公司等企业，其中艾华集团和江海股份为我国铝电解电容器龙头企业。上游原材料供应高纯铝中游下游加工制造应用市场铝电解电容器消费类电子OPPO、DELL、VIVO、联想、三星、、小米等光箔、电极箔工业电源及照明产业欧普照明、松下、飞利浦、富士照明、佛山照明、阳光照明等电新能源及汽车工业蔚小理、比亚迪等新势力车企，阳光电源、江苏林洋新能源等光伏企业，风电、储能企业等电解液电解纸其他产业：前瞻产业研究院

22日系厂商供应链成本劣势明显，国产厂商不断推出高端产品，规模快速成长，未来有望与日企在中高端市场竞争•••日系厂商因其主要工厂在日本当地，成本端劣势明显，近年来盈利压力凸显，逐步向通讯、工业、汽车等高端领域收缩。前期电容器强势厂家及技术源发地已经进入战略收缩阶段，产业转移给国内龙头将带来巨大的成长空间。由于日系厂商的战略调整，大陆企业则借助整机制造基地、成本和地区产业链协同优势快速崛起，提升产能抢占市场。近两年随着国产厂商固态电容、固态叠层高分子电容（MLPC）等高端产品的量产，有望突破中高端市场，电容器市场未来逐步替代日系产品是大势所趋。从国内铝电解电容龙头江海、艾华及全球龙头品牌尼吉康、贵弥功财务数据比较来看，国内厂商无论在收入增长率，还是毛利率方面均显著高于日系品牌，国产厂商依托其成本优势，正快速占领市场，未来将继续在中高端领域与日系品牌竞争。国内外龙头公司营收增速比较国内外龙头公司毛利率对比江海艾华尼吉康贵弥功40%35%30%25%20%15%10%5%江海艾华尼吉康贵弥功40%30%20%10%0%2011

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22Q3：Bloomberg

23日系龙头贵弥功过去30年依托海外市场维持稳定增长趋势，目前产品重心已转向汽车电子及高端工业、信息通信等领域贵弥功产品应用领域占比变化ICT贵弥功成立于1931年，以开发铝电解电容为出发点，在此基础上展开了各种电子元器件的开发工作。公司产品从小型电器应用起家，受益于二战后日本经济高速发展，及1970s~1980s年代家电和汽车在发达国家爆发式增长，公司业务快速扩大，并在全球主要国家和地区陆续成立了事业部。汽车电子工业逆变器家电新能源其他100%80%60%40%20%0%7%

8%7%7%4%10%7%7%5%9%6%6%3%9%3%4%3%3%3%9%10%9%10%11%27%23%29%27%26%28%21%30%31%27%26%28%30%31%23%30%24%28%22%29%27%24%23%26%公司2002年成立无锡子公司，正式登陆中国市场，但随着中国铝电解电容厂商的崛起，在中低端市场依托成本优势大量抢占海外品牌份额，贵弥功业务重心逐步转向汽车、工业、ICT等高端应用领域。2014

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2021海外业务逐步成为贵弥功收入主要增长驱动力：NCC官网

24及国产化浪潮下国产品牌铝电解电容逐步崛起，江海及艾华市场份额已跻身全球Top

5全球铝电解电容厂商格局（2021）贵弥功中国铝电解电容行业下游应用分布情况汽车5.0%其他7.0%其他29.0%18.5%通信7.0%尼吉康11.1%东阳光1.2%消费电子45.0%立隆3.6%红宝石7.8%资讯13.0%TDK-EPCOS3.9%艾华集团7.6%三莹4.3%工业23.0%松下

江海股份6.0%7.0%••国内电容器制造行业经过几十年的不断精进努力，近两年受益于中美及国产化浪潮驱动，取得了突破发展。主要核心原材料和生产设备的持续性国产化，让国内企业的优势进一步凸显，铝电解电容器渗透率出现高速增长。而过去两年新冠疫情反复、主要原材料供应紧张、能源价格不断上涨的叠加影响，铝电解电容器行业迎来洗牌，客户资源和世界产能不断向中国拥有规模保障、生产稳定、产品品类多元化发展的制造商倾斜。目前，我国铝电解电容行业下游领域主要应用于消费类和工业类，其中消费类铝电解电容主要包括手机、家电、照明等领域，普及率较高，市场较为成熟，近两年受全球经济不景气影响，需求所有收缩。而工业类铝电解电容主要包括风电、光伏等，目前是铝电解电容主要增长点；新能源车作为新兴应用市场，目前总体占比还不高，但增速最快，还未完全国产化，未来对于国内厂商需求潜力较大。：观研报告网、弘则研究整理

25国内龙头江海及艾华均从铝电解电容起家，随后布局上游产业链，并进一步向其他电容业务拓展江海股份业务结构（22H1）艾华集团业务结构（22H1）化成箔及加工费5.2%化成箔5.5%腐蚀箔0.03%其他1.0%超级电容4.9%薄膜电容6.5%铝电解电容82.4%电容器94.5%江海与艾华主要财务指标比较（2021年度）公司主要业务铝电解电容、收入规模毛利率净利率员工人数

人均创收

研发费用江海

薄膜电容、超股份

级电容、电极箔35.5亿25.9%12.3%3868人5176人91.8万元62.5万元1.97亿1.74亿铝电解电容、艾华集团薄膜电容（在建）、电极箔32.3亿29.6%15.2%26：iFinD艾华集团与江海股份主要发展历程比较公司历史沿革并购“江苏荣生电子有限公司非公开发行股票募资12亿元；投资设立全资子公司吸纳香港亿威投资成立中外合资南通江海电容器有限公司与日本日立AIC合资成立南通海立电子有限公司前身“平湖镇福利社”成立公司”（占与美国KEMET公司合资成立“南通海美电子有限公司”更名为南通江海电容器厂公司在深圳证券交易所上市60%股份），发展腐蚀箔业务“海成电子有江海股份限公司”201419701997200220072011201719581991199920052010201320162018更名为南通县平湖无线电元件厂，开始研制生产铝电解电容器四川绵阳江海电子有限公司成立ELNA合资收购优普电子改制为南通江海电容器有限公司与日本日

与日本立AIC合资

成立南通海润电

200成立内蒙

子有限公司；投古海立电

资设立全资子公子材料有

司“南通新江海动公司出资万美元（苏州)有限公司，成为南通新江海动力电子有限公司的全资子公司购VOLTA公司8%股份限公司力电子有限公司”出资5000万成立全资子公司新疆华湘电子材料有限公司；实现营业总收入32.3亿，同比增长28.51%，增幅创9年新高艾华集团在上交所挂牌上市；公司项目“LED照明用耐高温、长寿命、小型固态铝电解电容”项目中标国家2015年工业转型升级强基工程项目铝电解电容销售收入排名全球第4，全国第1，约占世界市场份额的7%艾立华创立艾华，依托于四川长虹发展起家艾华集团20092017202020211985201520182021资江电子完成股权转让，湖南艾华投资有限公司投资占注册资本总额的85.78%引线式电容、牛角电容继续扩产；子公司新疆荣泽计划新增20条化成箔项目，项目达产后，可实现年产450万平方化成箔实现毛利率、净利率、ROE显著高于同行业上市公司在中国电子元件百强排名中位居第27位27：公司官网、iFinD铝电解电容周期特征显著，基本呈现4年一个完整周期波动，行业整体21年底~22年初见顶，但汽车、光伏需求仍景气•从全球铝电解电容龙头厂商贵弥功及尼吉康收入增速变化来看，过去10年呈现出显著的4年一个完整周期的特征。贵弥功季度营收变化（亿日元）营收

同比增长500400300200100050%40%30%20%10%0%••2012年随着全球经济复苏，家电、工业等需求开始恢复，龙头厂商营收增长逐步转负为正。2016年以来，快充产品开始快速普及，对铝电解电容需求大增，叠加通讯产品进入换代周期，同时汽车需求开始复苏，驱动铝电解电容行业整体需求开始向上。-10%-20%-30%尼吉康电子应用季度营收变化（亿日元）•2020年在新能源车及光伏带动下，开启新一轮景气周期，2022年开始进入下行阶段。但受益于新能源车及光伏等高端电容持续供不应求，日系厂商仍维持较高增速，并未像2014年及2018年那样触顶后快速下滑。从渠道调研反馈信息来看，2022年下半年后受疫情以及全球经济下滑影响，普通工业、消费类需求已明显疲软，相关终端客户及代理商已进入去库存阶段，需求下滑预计将延续至2023年末；汽车、光伏景气周期至少延续至2023年下半年。3002502001501005040%电子应用同比增长30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%0：Bloomberg

28铝电解电容渠道调研主要观点（22Q4）•汽车类铝电解电容需求22年持续供不应求，22年下半年后供给紧张状态逐步缓解。根据日系品牌厂反馈，汽车领域铝电解电容目前以消化21年下半年订单为主，原厂产能持续满产，但供给紧张状态有所缓解；受访者手中21年中旬订单量达到高峰，持续至22年春节后新增订单同比开始减少，目前在手订单仍有10个月左右交期，预计23年上半年原厂仍维持满载出货，但增量订单减少，供需将逐步恢复平衡。•光伏、储能整体市场22年下半年加速增长，其中海外储能需求开始放量，预计23年仍维持高增长趋势。受访代理商22年下半年收入同比增长约30%~40%，环比加速且Q4订单仍在增加，海外需求增长较快；目前受访代理商客户23年意向订单规模已与22年持平，预计23Q1~Q2仍维持增长趋势，其中储能占比不断提升。目前光伏领域铝电解电容基本实现解。，随着国内厂商持续扩产，供需紧张程度已有明显缓••工业领域中工业电脑、工控等22年需求较好，其他应用国内市场需求普遍下滑，终端客户库存较高。家电、照明22年同样下滑幅度较大，对23年预期仍悲观。渠道库存方面，代理商22年下半年水位有所上升，Q3以来工业、消费类客户拿货节奏放缓甚至砍单，导致代理商库存积压。日系品牌库存以工业应用为主，韩系品牌如三莹的光伏和消费类产品库存较高；国产品牌交期短，通常代理商不会备货，但受下游客户砍单影响，目前渠道仍有一部分库存。•铝电解电容价格今年以来总体变化不大，进口品牌基本维持21年水平未有调整，国产品牌部分价格Q3略有松动；目前海外代理商价格稳定，未出现降价抛货行为，预计日系原厂23Q1将有降价动作。核心原材料铝箔价格22年7月份起开始回落，12月再次下调，预计23年还有降价空间。因此综合来看，23年铝电解电容行业不太会出现涨价行情，随着成本压力下降，原厂有进一步降价空间。：弘则研究

29艾华集团：产品结构升级带来新一轮成长机遇02弘则弥道（上海）投资咨询有限公司艾华集团股权结构公司股权结构图（22H1）湖南艾华有限控股公司基本养老保险基金八零二组合建行-信澳新能源基金全国社保基金一三组合农行-大成产业基金香港中央结算有限公司基本养老保险基金一二零一组合大成基金王安安其他艾立宇0.88%2.27%2.27%2.34%15.78%47.38%1.31%1.17%1.02%0.99%

24.59%艾华集团60%持股100%持股

20%持股96.67%持股

100%持股

100%持股100%持股

100%持股28.5%持股

20%持股100%持股江苏立富新疆华湘湖南祥和益阳艾华富贤新疆荣泽香港艾华江苏力清源河南嘉荣益阳艾华鸿运四川艾华绵阳高新资江31：iFinD艾华集团是中国规模最大的铝电解电容厂商，业务覆盖上游核心产业链，并从消费类、工业应用逐步向新能源、车载转型•艾华集团成立于1985年，公司作为国内第一家切入照明市场的铝电解电容厂商，在2000年前后抓住国内照明市场快速发展的机会，不断扩大规模，成为全球照明市场龙头，是中国铝电解电容器规模最大的企业。公司早期以自研核心技术为主，随后引入台资企业技术，并不断吸收高新技术人才，业务从LED照明向消费电源、消费电子拓展，目前已覆盖工业控制、光伏、车载、智能机器人、5G通讯、数据处理中心、电源、照明等多维度应用市场，近两年开始逐步把业务重心向工控、汽车领域发展，并持续扩大牛角、螺栓等大尺寸电容占比，2021年公司工业类用牛角及螺栓电容同比增长73%，车载及光伏市场也已打入头部企业供应链。•公司过去几年对原材料进行重点布局，积极扩张新疆化成箔厂、江苏腐蚀箔厂产能，逐步提高主要原材料的自供率，目前工艺上阳极箔有效利用率可达98%，在铝电解电容龙头品牌中原材料成本控制优秀，同时公司在固定资产、员工工资方面成本均相较同行更低，具有较强的成本优势。公司业务在铝电解电容产业链中所覆盖环节32：公司招股书、公告艾华集团主要业务结构•根据产品外观结构，艾华铝电解电容产品包括焊针式、焊片式、螺栓式、引线式及垂直片式液态铝电解电容器，引线式、垂直片式及叠层片式固态铝电解电容器等。目前固态、固液混合、叠层电容发展态势良好，尤其工控类电容订单数量和订单金额21~22年快速增长。主营业务按应用类别划分（2021年财报，亿元）业务类型照明类主要应用营业收入毛利率低端遥控器、玩具、节能灯、手机充电器等7.0431.74%包括牛角、螺栓电容，主要用于大功率家电、光伏等工控类7.0424.85%31.87%电源/电子3C产品、快充、手机、与脑适配器和变16.72类频产品，医疗和高端照明等腐蚀箔化成箔0.441.059.26%铝电解电容加工核心材料，对光箔分别进行腐蚀、化成工艺后所得14.66%33：公司财报艾华集团主要经营情况公司营收规模及增速（亿元）公司净利润规模及增速（亿元）3530252015105营业收入同比增速30%25%20%15%6543210归母净利润同比增速70%60%50%40%30%20%10%0%28.5%60.3%21.7%20.8%18.7%15.4%31.9%11.3%11.5%11.6%28.1%13.0%12.7%9.8%

10%5%25.1%17.1%10.4%2.4%5.7%11.9%4.1%4.0%0%-1.0%-4.7%0-5%-10%2011

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22Q3公司盈利能力变化公司ROE水平变化毛利率净利率30%25%20%15%10%5%ROE-加权40%35%30%25%20%15%10%5%26.4%26.0%35.2%34.7%34.9%33.9%30.3%33.3%32.6%28.7%26.1%32.4%23.0%19.4%29.6%25.4%17.1%15.6%15.6%16.5%16.3%15.2%15.2%17.4%17.0%16.3%13.8%15.6%15.6%11.6%14.9%15.2%15.2%13.1%11.2%10.9%0%0%2011

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22Q334：iFinD公司从LED业务起家，产品品类不断完善，市场地位不断提升~15年：公司上市前阶段16~19年：完善产业布局阶段20年~：产业升级阶段•依托消费类及照明业务快速成长，打开市场。•上游持续扩大铝箔产能，下游向中高端消费类及工业产品发展。•加速背景下，公司开始向车规、大尺寸、固态等高端应用升级。艾华集团营收规模及增速（亿元）353025201510530%28.5%营业收入同比增速20.8%25%20%15%10%5%21.7%18.7%15.4%11.3%11.5%11.6%20209.8%22Q35.7%20114.1%20190%-1.0%0-5%2012201320142015201620172018202121年，在新能源车、光伏带动下行业整体缺货，开始加公司14年以前80%收入来自国内，节能照明电容器收入占比40%+；铝电解电容下游产业不断向中国转移，LED照明的普及为公司带来成长契机。16年，智能手机快充应用兴起，公司在电源、快充领域取得突破。18年，上半年需求旺盛，供不应求导致涨价；下半年中美下需求放缓，Q4起竞争压力加大。13年，全球经济复苏，下游速；公司大力发展工业领域产品，工业市场占有率快速提升，同时在行业整体涨价行情下，全年收入实现较快增长。19年，由于对需求行业需求恢复，叠加节能照明在全球推广，公司业务大幅增长。15年，艾华在上交所上市，造成影响及18年下游客户囤货导致库存较高，上半年下游客户集中去库存，导致被动元器件需求下滑；下半年去库存步入尾声，叠加传统需求旺季到来以及5G换机潮的带动，行业开始逐步恢复。同时成立新疆荣泽铝箔厂；依托低价策略拓展LED及消费电源业务，扩大国际市场份额。35：公司公告、弘则研究整理电源与消费电子类产品仍是公司主要收入

，预计工业类电容份额将持续提升，成为公司主要增长驱动力艾华集团收入结构占比（2021）艾华主营业务收入结构（亿元）电源/电子类工业类电容器腐蚀箔节能照明电容器化成箔其他腐蚀箔1.4%3530252015105其他0.2%化成箔3.2%1.057.04工业类电容器1.444.0721.8%0.813.560.376.227.040.234.506.006.60电源/电子类5.259.2420185.477.19201751.7%16.722021节能照明电容器13.07202011.07201921.8%0••铝电解电容器作为电子电路核心元件，被广泛应用于各类下游市场，空间巨大，有望推动国内企业在工业、汽车等高端市场突破，获得较好的成长性。2019年以前，中国在中高档铝电解电容器产品方面，仍主要依赖进口日本产品。随着2019年一系列“断供”事件刺激，下游主要大客户对于元器件国产化自主可控的需求大幅增强，意愿持续提升。从公司主要下游市场来看，节能照明因受到中美贸易纠纷影响及LED灯渗透率较高的影响，行业市场变化整体趋于稳定；工业类在经过多年沉淀积累后有望迎来高速增长；消费类产品升级的持续推进，疫情影响下，国际消费类产品需求向中国大陆转移，直接推动消费类产品电容器需求上升，低压引线产品、高/低压大尺寸引线式电容需求量亦稳步提高。36：iFinD节能照明领域已做到全球市占率第一，未来预计维持稳定规模•公司下游涉及领域广泛，目前主要集中于照明、消费电子、工业领域。照明领域作为公司传统主要市场之一，不仅为世界三大照明产品制造商（德国欧司朗、荷兰飞利浦、美国GE）提供高品质、长寿命专用铝电解电容器，而且向国内外其他知名照明企业，如松下、阳光照明、佛山照明、欧普照明、雷士等，提供照明专用、LED专用铝电解电容器，公司在节能照明领域已经形成绝对影响力。公司在消费电子领域渗透逐渐增强，客户包括赛尔康、比亚迪、光宝、oppo、vivo、三星，Lenovo、Dell、美的、格力、海尔、海信等；工业客户主要有英威腾、伊顿集团等。••公司产品中节能照明用铝电解电容器产销量全球市场占有率排名第一。公司量产的照明专用铝电解电容寿命长达130℃

5000小时（相当于105℃

20000小时），性能达到日本同行水平，处于世界领先地位，获得众多国内外知名客户的认可。近几年随着全球节能灯对白炽灯替代的完成，LED需求逐渐趋于平稳，公司照明业务预计将长期维持稳定出货规模，未来公司“电源/电子”类业务预计将主要靠消费类行业需求带动。典型LED终端产品应用示例37：公司财报重新整合事业部业务划分，专注于拓展新能源车、工控等领域专用电容器，提升高端产品竞争力•近几年牛角、螺栓电容成为公司发展重心，公司业务逐步向工控方面转型，工业类电容整体维持高增长趋势。艾华集团很多家电行业的客户也会用到牛角电容，只是过去公司重心不在这块，现在开始转型，客户群上仍具有稳定需求。公司2021年起实施“全生命周期技术主导制”，根据市场类别设立不同事业部，针对市场需求研发新能源车、工控等领域专用电容器，提升高端市场竞争力。•长期来看，艾华集团在新能源车、光伏领域还将进一步拓展薄膜电容产品，其需求比铝电解电容更大，是未来公司发展方向，主要用于光伏和新能源车，公司产品中焊针式铝电解电容应用在新能源汽车、充电桩、光伏相关领域。从艾华现有客户来看，超过一半客户群体都会用到薄膜电容，因此薄膜电容对艾华来说具有明确的客户需求，长期看将成为铝电解电容之外的另一个增长极。包括牛角螺栓等产品。牛角螺栓主要用于大功率家电及光伏等领域。工控事业部18年开始筹划新能源汽车业务，19年成立研究院和专门的公关小组技术团队，在消费电源事业部开始打样，并在20年4月设立分厂独立出来。照明事业部新能源汽车事业部包括低端遥控器、玩具、节能灯、手机充电器等。艾华集团五大事业部划分消费电源事业部家电事业部3C产品、快充、手机、与脑适配器和变频产品，医疗和高端照明等。各类传统及智能化家电、变频器等应用。38：公司财报公司在新能源领域已开始批量出货，产品已能够满足终端应用条件，目前以继续升级现有产线及提升产品品质为主新能源车光伏、风电•••艾华依托其可以根据客户需求快速切换设计方案、响应客户快速交付时间的需要等传统优势，并且产品性能不断提升，已能够部分满足车规级应用条件，未来放量可期。•光伏、风电国内供应商仍以江海为主，艾华的产能也已经建起来，目前以优化产线为主，先提升产品质量和产线效率，然后再做设备升级技改。2023年计划新增2条光伏的全自动生产线，用于替代现有人工产线，每条投入约1000万元，暂没有直接新增产线大幅扩产计划。艾华当前在新能源车领域初步切入，国内车企市占率约5%~10%，公司在新能源领域有一定基础，当前消费电源的产能未来也可用作新能源车，产能上暂不存在瓶颈。•新增产线预计产出效率相对现有产线，每分钟可多产出10~15只，每天20~22小时，稼动率85%，可进一步减少人工成本。光伏领域2023年重点把产能变现，暂时不会追加其他投入，全年预计光伏产品出货增长50%以上。客户方面，目前公司已经切入、比亚迪等龙头车企供应链，在控制面、控制台、仪表台和音响产品等领域有绝对实力供货，与“三电”相关应用也有几个型号小批量供货。39：公司公告、调研、弘则研究整理高端产品拓展