五因素视角下的油价波动及对美国CPI的影响

目录五因素影响下原油价格仍存上涨可能，但大涨的动能不强 4沙特、俄罗斯减产，美国、伊朗、伊拉克增产，供给总体偏紧 4全球油给本况 4当前油给紧 5美国经济强劲，中国交通需求旺盛使得原油需求偏强 9全球油求本况 9近期球油求强 12全球原油供不应求，库存下滑并处于历史低位 22美元的强弱在特定环境下对油价也有影响 24期货市场体现出市场情绪短期看多 25原油价格对美国CPI的影响 28图表目录图1：原油的五素决模型 4图2：各国2022年原油量及占比 5图3：各国原油产财盈亏平衡油价 5图4：OPEC闲置产能 6图5：主要产油每月油产量动态 7图6：世界每月油产量 8图7：美国周度油产量 8图8：美国钻机量和国原油产量 9图9：美国各类井数量 9图10：2021年前十大油消费国 10图年OECD国家石油需求拆解 10图12：中国汽车月销量 图13：中国汽车保有量况 图14：IEA预测的全球油制品相比2022年的累计增长空间 12图15：IEA预测的每年油需求增长 12图16：全球经济增速与油需求增速必不可分 13图17：美国原油产量引需求可作为美国原需的高频指标 13图18：美国石油需求与业生产正相关 14图19：近期美国非制业PMI较底部有所回升 14图20：美国环比折年率拆解 15图21：美国消费者个人出和财富效应 15图22：美国劳动力市场张程度虽缓解，但供应求 16图23：美国2023年2季度设备投资反弹 16图24：美国房屋空置率于历史低位，住宅资弹 17图25：欧元区经济和欧石油消耗量同比 17图26：欧洲经济面临衰风险 18图27：欧元区制造业PMI处在较低水平 18图28：欧元区服务业的气度较低 19图29：欧元区综合PMI和实际环比 19图30：中国石油需求与济增速相关 20图31：中国工业增加值速正波浪式上升 20图32：中国今年客运、运均表现不错 21图33：中国整车货运流指数超2022年 21图34：中国迁徙规模数7天平均超2022年 22图35：全球石油供需情况 22图36：当存在供给缺口油价易上涨 23图37：OECD石油库存油价常呈反向关系 23图38：美国商业原油库与油价呈反向关系 24图39：特定时期油价与元指数呈负相关关系 24图40：管理基金的布伦原油多空头持仓情况 25图41：各市场主体的布特原油期权期货净头况 26图42：管理基金的净多和原油价格呈一定正关关系 26图43：当前布伦特原油货价格曲线呈远期水 27图44：当前布伦特原油续和连五期货价差未致 27图45：美国CPI分项权重（2023年7月） 28图46：能源价格对2021和2022年通胀起较大推作用 28图47：能源价格的大幅化往往能够影响商价的变动 29图48：布伦特油价环比美国能源价格敏感环比 29图49：美国CPI对油价的脉冲响应函数 30图50：联邦基金利率对价的脉冲响应函数 30表1：近期主要油国量调整情况 7市场情绪五因素影响下原油价格仍存上涨可能，但大涨的动能不强市场情绪2023792023775.79美元/92996.41美元/27.21%104日，EIA公布的《PetroleumStatusReport10588.77美元/桶，已跌破90的关口。供给油价库存需求货币因素图供给油价库存需求货币因素数据来源：沙特、俄罗斯减产，美国、伊朗、伊拉克增产，供给总体偏紧从原油供给来看，美国、沙特、俄罗斯、加拿大、伊拉克等国家产油量较大，是国际原油市场上的头部。特别是欧佩克，其供应量在全球的占比虽然近年来由33%（2017年）下降至27%（2023年）左右，但仍是影响原油市场供应的重要力量。图2：各国2022年原油产量及占比数据来源：，OPECIMF80.9美元/2023680美元/64日宣布将从7月起日均额外减产100万桶，为的便是提振油价。图3：各国原油生产财政盈亏平衡油价（美元/桶）126.20112.40126.20112.4080.9075.8070.7055.6044.8072.2054120

2023年 2024年100806040200数据来源：IMF，HARTENERGY，OPEC87571万桶/518/史上比较高的水平。而根据EIA的预测，OPEC闲置产能在2024年仍将保持较高水平。图4：OPEC闲置产能（876543211Q4Q3Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q2001200120022003200420042005200620072007200820092010201020112012201320132014201520162016201720182019201920202021202220220数据来源：EIA，从各国国家月度原油供给数据来看，当前原油供给偏紧。根据OPEC每月公布的《OPEC202387100.70百万桶/20238897万桶/6102万桶/20238月300/380/80万桶/8428/产量提高到500万桶/天以上。但总体而言，当前石油供给仍相对不足。918图5：主要产油国每月原油产量动态（千桶/天）

产量:原油:阿尔及利亚 产量:原油:安哥拉 产量:原油:厄瓜多产量:原油:印度尼西亚 产量:原油:伊朗伊斯兰共和国 产量:原油:伊拉克产量:原油:科威特 产量:原油:利比亚 产量:原油:尼日利产量:原油:卡塔尔 产量:原油:沙特阿拉伯 产量:原油:阿联酋14,000

产量:原油:委内瑞拉 产量:原油:赤道几内亚 产量:原油:加蓬产量:原油:刚果(布) 产量:原油:美国 产量:原油(包括凝析油):俄罗斯12,00010,0008,0006,0004,0002,0000数据来源：，表1：近期主要产油国产量调整情况时间涉及的国家内容2022/10/5OPEC+国家会议决定，OPEC+在2022年11月到2023年12月期间，总的产量水平下调200万桶/天。2023/2/10俄罗斯2023/2/10俄罗斯2023/3/21俄罗斯2023/4/2俄罗斯、沙特等8国2023/6/4OPEC+国家2023/6/4沙特2023/7/3沙特2023/7/3俄罗斯2023/8/4OPEC+国家2023/9/5沙特2023/9/5俄罗斯2023/9/18沙特俄罗斯副总理诺瓦克当地时间3月21日称，俄罗斯目前已接近完成3月原油产量减少50万桶/日的计划，并将削减后的产量保持到今年6月。俄罗斯：俄罗斯将自愿减产50万桶/日的石油产量，直到2023年底。沙特：实施自愿减产50万桶/日的计划，将从5月起实施，直到2023年底。阿联酋：将从5月到2023年底自愿将石油产量降低14.4万桶/日。哈萨克斯坦能源部：哈萨克斯坦将为欧佩克+减产贡献7.8万桶/日。阿尔及利亚：将从5月起至2023年底削减4.8万桶/日的石油产量。科威特：将自愿从5月开始削减12.8万桶/日的石油产量，持续到2023年底。阿曼：自愿从5月开始，减少4万桶/日的石油产量，持续到2023年底。伊拉克：自愿从5月开始削减21.1万桶/日的石油产量，持续到2023年底。第35届欧佩克和非欧佩克部长级会议宣布，2024年1月1日起至2024年12月31日，将OPEC和非OPEC成员国的原油总产量调整至40.4百万桶/天。沙特在“欧佩克+”第35次部长级会议后宣布，7月沙特将日均额外减产100万桶，为期一个月，因此产量降至900万桶/天。当地时间7月3日，沙特能源部宣布，7月份开始实施的自愿额外减产日均100万桶原油的措施将延长1个月至8月底，该措施可能还会延长。当地时间7月3日，俄罗斯副总理诺瓦克表示，俄罗斯将在8月份每天减少50万桶石油出口。本次新的决定是减少出口量而不是产量。在周五举行的欧佩克+联合部长级监督委员会（JMMC）会议上，该组织建议不改变现有石油产量政策。沙特昨日宣布，将把每日单边减产100万桶的计划延长至9月份，并有可能在9月份之后加深减产幅度，以支持脆弱的市场。沙特能源部消息称，沙特将把从7月开始的日均100万桶的自愿减产石油措施延长至今年12月底，以支撑脆弱的全球原油市场。俄罗斯副总理诺瓦克表示，俄罗斯将自愿削减30万桶石油日出口量，将持续到2023年底。在卡尔加里举行的世界石油大会上，沙特能源部长否认该国最近的减产是为了提振油价。他表示：“我的座右铭是‘眼见为实’。当现实像预测的那样时（指出现巨大的供应缺口），那我们可以增产。”数据来源：OPEC官网，各新闻资讯网站，图6：世界每月原油产量数据来源：OPEC，从近期高频数据来看，美国2023年8、9月原油供给有所提速。图7：美国周度原油产量（千桶/天） （）产量:原油:美国 产量:原油:美国:同比（右轴）14,00013,00012,00011,00010,0009,0008,000

20151050-5-10-15-20-252021-012021-022021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-08数据来源：美国能源部，14（美元/桶） （部）产量:原油:美国 美国钻机数量:原油:+56周（右轴）14,0000

1,8001,6001,4001,2001,0008006004002002005-012005-112005-012005-112006-092007-072008-052009-032010-012010-112011-092012-072013-052014-032015-012015-112016-092017-072018-052019-032020-012020-112021-092022-072023-052024-03数据来源：，图9：美国各类钻井数量（口）0

美国新井数 美国完井数

（千桶/天）美国在钻井数（DUC）美国原油产量（右轴）美国在钻井数（DUC）美国原油产量（右轴）80006000400020000数据来源：，美国经济强劲，中国交通需求旺盛使得原油需求偏强（20（1.5.014%50%（百万桶/天）25

每天原油需求 占世界的比例

（）25.020 20.015 15.010 10.05 5.00美国 中国 印度俄罗斯日本 沙特 巴西 韩国加拿大德

0.0数据来源：EIA，从用途来看，石油用于公路运输的占比最大，达到49%，其次是工业、居民消费、航空航海等。图11：2020年OECD国家石油需求拆解航海发电航空334

铁路和国内水道2居民、商业和农业10其他工业13

公路49石化产品16数据来源：Statista，42023年20232022进一827.73%64.90%1.5202610%。中国:销量:汽车:当月值中国:零售销量:新能源乘用车:当月值新能源汽车当月销量占比（右轴）（辆） （）中国:销量:汽车:当月值中国:零售销量:新能源乘用车:当月值新能源汽车当月销量占比（右轴）

30.025.020.015.010.05.02016-012016-052016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05数据来源：，图13：中国汽车保有量情况（350,000,00300,000,000250,000,000200,000,000150,000,000100,000,00050,000,0002019-032019-062019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-02023数据来源：，新能源汽车的发展无疑会降低对于汽油的需求。IEA发布的《石油2023202420242028105.7/20225.9/数据来源：国际能源署，图15：IEA预测的每年石油需求增长数据来源：国际能源署，20202.8%，9%20216.94%。2022（）864286420-2-4-6-8数据来源：，EIAOPEC图17（） （EIA口径）美国石油需求量同比（OPEC口径）40美国石油需求量同比（OPEC口径）3020102016-062016-092016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06-10-20-30数据来源：EIA、OPEC，78PMI8月虽50（百万桶/天）22212019181716

石油需求量:美国:总计 美国全部工业生产指数（右轴

1101051009590852015-012015-052015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05数据来源：，图19：近期美国非制造业PMI较底部有所回升美国:ISM:非制造业PMI75美国:ISM:非制造业PMI7065605550452013-012013-062013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-06数据来源：，2250202384.3%，仍然2数据来源：，图21：美国消费者个人支出和财富效应（） （）403020100

10.0股票和房地产资产价值同比个人消费支出同比(右轴）股票和房地产资产价值同比个人消费支出同比(右轴）6.04.02.00.02002-012002-112002-012002-112003-092004-072005-052006-032007-012007-112008-092009-072010-052011-032012-012012-112013-092014-072015-052016-032017-012017-112018-092019-072020-052021-032022-012022-11-4.0-6.0-8.0-10.0数据来源：，劳动力缺口（右轴）劳动力供给劳动力需求劳动力缺口（右轴）劳动力供给劳动力需求175,000170,000165,000160,000155,000150,000145,000140,000

10,0005,0000-5,0002016-032016-072016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-07数据来源：，图23：美国2023年2季度设备投资反弹（）设备投资环比折年60设备投资环比折年40201999-062000-061999-062000-062001-062002-062003-062004-062005-062006-062007-062008-062009-062010-062011-062012-062013-062014-062015-062016-062017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06-20-40-60数据来源：，（） 美国GDP核算中实际住宅投资同比 （美国住宅建造支出同比美国房屋空置率（右轴）美国住宅建造支出同比美国房屋空置率（右轴）302010-10-20-30-40-50数据来源：，GDP2720232GDP0%图25：欧元区经济和欧洲石油消耗量同比（）欧元区GDP不变价当季同比 欧洲石油产品当月消耗量同比20151052000-032000-122000-032000-122001-092002-062003-032003-122004-092005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-06-5-10-15-20数据来源：，（） 居民消费 政府消资本形成 出口5 进口 欧盟27国实际GDP环比43210-1-2-3-42017-032017-062017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06数据来源：，PMI历史PMI与欧元区GDPPMI图27：欧元区制造业PMI处在较低水平（）欧元区制造业PMI（右轴）30欧元区制造业PMI（右轴）2520151052007-012007-092007-012007-092008-052009-012009-092010-052011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-052023-01-5-10-15-20

欧元区20国工业生产指数同比706050403020100数据来源：，（） 欧元区GDP环比-制造业环比拉动率 欧元区服务业PMI3 702 60501402007-062008-012007-062008-012008-082009-032009-102010-052010-122011-072012-022012-092013-042013-112014-062015-012015-082016-032016-102017-052017-122018-072019-022019-092020-042020-112021-062022-012022-082023-0330-120-2 10-3 0数据来源：，图29：欧元区综合PMI和实际GDP环比（） 欧元区20国实际GDP环比 欧元区综合PMI（右轴）3 702 60501402008-032008-102008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102023-0530-120-2 10-3 0数据来源：，884.5%0.8（） 石油需求量:中国:同比 中国:GDP:不变价:当季同比302520151051-5-10-15数据来源：，图31：中国工业增加值增速正波浪式上升（）151311975312016-012016-052016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-05-3-5数据来源：，

中国工业增加值当月同比工增复合增速（相比于2019年）工增复合增速（相比于2021年）推升了原油的需求。2023892.31%，货物7.62%（） 中国:货物周转量总计:当月同比（右轴）150100502018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07-50

中国:旅客周转量总计:当月同比

（）807060504030200-10-20数据来源：，从更高频的数据来看，当前中国无论整车货运流量指数还是迁徙规模指数均超2022年，显示中国当前的运输需求是比较强的。图33：中国整车货运流量指数超2022年数据来源：，数据来源：同花顺，全球原油供不应求，库存下滑并处于历史低位OPEC2季0.08/OPEC32023233102.14百万桶78供给停滞在100.70百万桶/天，因此3季度供需缺口或达1.44百万桶/天。从历史上看，石油供给存在缺口的时期油价容易上涨。比如2020年3季度到2022年1季度，2017年2季度到2018年2季度，油价均出现不小的涨幅。图35：全球石油供需情况（百万桶/天）OPEC预测

石油供给缺口（右轴）

（百万桶/天）8105 6100 495 290 085 -22016-122017-042016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-082024-12数据来源：OPEC，（美元/桶） （百万桶/天）布伦特原油现货价 原油供给缺口（右轴）140 10120 8100 680 460 240 020 -22001-122002-102003-082001-122002-102003-082004-062005-042006-022006-122007-102008-082009-062010-042011-022011-122012-102013-082014-062015-042016-022016-122017-102018-082019-062020-042021-022021-122022-102023-08数据来源：，2023年6月底OECD3,976.72据可查看美国原油库存。可发现美国2023年4月以来商业原油库存下滑，能够对应此轮油价的上涨。图37：OECD石油库存与油价常呈反向关系（百万桶） 石油库经合组织国家 布伦特油价（右轴（美元桶）5,000 1504,800 1304,400 903,800 302000-012001-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01数据来源：，图38：美国商业原油库存与油价呈反向关系（千桶） （美元/桶）500,000490,000480,000470,000460,000450,000440,000430,000420,000410,000400,000

110美国:库存量:商业原油布伦特油价（右轴）美国:库存量:商业原油布伦特油价（右轴）1009590858075706560数据来源：，1.4. 美元的强弱在特定环境下对油价也有影响从历史上来看，的确在2006-2014年期间，油价和美元指数呈现出较强的负向关系。2020图39：特定时期油价与美元指数呈负相关关系美元指数 布伦特油价（右轴） （美元/桶）130 160120110

140120100100 8060904080202000-012001-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01数据来源：，1.5. 期货市场体现出市场情绪短期看多WTI和CFTC/商人/加工者/用户（2016初-2018420235月管理基金净多头开始上升，原油价格从6月底开始上涨。图40：管理基金的布伦特原油多空头持仓情况（张）700,000

管理基金的布伦特原油多头持仓期货结算价(连续):布伦特原油（右轴）期货结算价(连续):布伦特原油（右轴）

（美元/桶）140600,000 120500,000 100400,000 80300,000 60200,000 40100,000 200 0数据来源：，图41：各市场主体的布伦特原油期权期货净多头情况（） 100生产者净多头持仓百分位掉期者净多头持仓百分位（） 100 其他报告者净多头持仓百分位布伦特原油连续期货结算价（右轴）

（美元/80604020数据来源：，图42：管理基金的净多头和原油价格呈一定的正相关关系（张）700,000

管理基金净多头持仓布伦特期货（连续）结算价（右轴）

（美元/桶）140600,000 120500,000 100400,000 80300,000 60200,000 40100,000 200 0数据来源：，另外一个可反映市场观点的是商品价格曲线，由近远月价格不同形成远期升水（Contango）和远期贴水（Backwardation）两种结构。当前原油期货价格处于Backwardation1st-5ndSuperBackwardation图43：当前布伦特原油期货价格曲线呈远期贴水（美元/桶）95

2023-09-21 2023-08-319085807570数据来源：，图44：当前布伦特原油连续和连五期货价差尚未极致（美元/桶）14012010080604020

布油连续/连五期货近远月价差（右轴）ICE布油连续

（美元/桶）2520151050-5-100 -15数据来源：，CPI的影响CPI7月，能源项目占CPI6.96%图45：美国CPI分项权重（2023年7月）数据来源：，2021图46：能源价格对2021和2022年通胀起较大推动作用食品 能源（） 核心商品 居住服务10 医疗服务 误差 美国:CPI:所有项目:当86429-2-4数据来源：，图47：能源价格的大幅变化往往能够影响商品价格的变动（） 美国:CPI:商品:非季调:同比 美国:CPI:服务:非季调:同比 美国:CPI:能源:同比美国:CPI:食品:同比403020102006-012006-092006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092011-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-0120