2023年轨道交通建设行业分析报告

2023年轨道交通建设行业分析报告目录一、“轨道+土地”模式中，上盖物业的收益测算 PAGEREFToc352589257\h51、香港：土地相关收入覆盖15%的轨道交通建设成本 PAGEREFToc352589258\h52、深圳：上盖物业收入将覆盖20%~30%的轨道交通建设成本 PAGEREFToc352589259\h6二、BT模式逐步推广，资金优势成为竞争关键 PAGEREFToc352589260\h81、对承包方的融资需求增加，BT模式受欢迎 PAGEREFToc352589261\h82、具有资金优势的大型建筑企业的市场份额将继续提升 PAGEREFToc352589262\h93、主要轨道交通建设公司的收入弹性测算 PAGEREFToc352589263\h11（1）中国中铁：轨道交通订单占比小，但迅速提升 PAGEREFToc352589264\h12（2）中国铁建：轨道交通订单占比较小 PAGEREFToc352589265\h13（3）隧道股份：轨道交通业务弹性较大 PAGEREFToc352589266\h13三、招标陆续启动，2023年将是招标和开工高峰期 PAGEREFToc352589267\h14四、35个城市轨道交通具体线路进展 PAGEREFToc352589268\h171、北京轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589269\h182、青岛轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589270\h193、大连轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589271\h194、天津轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589272\h205、上海轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589273\h216、南京轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589274\h227、苏州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589275\h228、宁波轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589276\h239、合肥轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589277\h2310、杭州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589278\h2311、无锡轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589279\h2412、常州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589280\h2413、深圳轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589281\h2414、广州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589282\h2515、东莞轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589283\h2616、佛山轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589284\h2617、福州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589285\h2718、厦门轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589286\h2719、武汉轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589287\h2820、南昌轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589288\h2821、长沙轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589289\h2922、郑州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589290\h2923、石家庄轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589291\h3024、太原轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589292\h3025、重庆轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589293\h3126、成都轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589294\h3227、昆明轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589295\h3228、南宁轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589296\h3329、贵阳轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589297\h3330、哈尔滨轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589298\h3331、长春轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589299\h3432、沈阳轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589300\h3433、西安轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589301\h3534、兰州轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589302\h3535、乌鲁木齐轨道交通建设情况 PAGEREFToc352589303\h35一、“轨道+土地”模式中，上盖物业的收益测算香港在建设地铁时，比较成功地运用了“轨道+土地”模式，上盖物业约可覆盖15%的轨道交通建设成本；现在深圳和南京等城市也在积极信尝试“轨道+土地”模式，我们以深圳2号线、3号线和5号线的上盖物业为例进行估算，粗略估算上盖物业的收益能覆盖约20%~30%的地铁建设成本。总的来看，上盖物业收益的实现滞后于轨道交通建设，但可以成为建设方支付能力的有力担保。我们预计，深圳、南京等城市在“轨道+土地”模式方面的探索实践，将推动相关的法规政策出台，使上盖物业收益成为地铁建设资金的重要来源。1、香港：土地相关收入覆盖15%的轨道交通建设成本香港地铁建设过程中，财政只承担轨道交通建设费用的约25%，剩余资金由港铁公司以“轨道+土地”综合开发和资本市场两个方面解决。如香港地铁荃湾线、观塘线和港岛线总建设费用约260亿港元，其中约15%来自于站点及沿线的地产开发收益。具体情况是：荃湾线、观塘线和港岛线总建设成本约为260亿港元，港铁公司在这3条铁路线上共开发了18处房地产，其中包括10处不动产的28000套公寓、3个购物中心的150500平米的零售店，以及128500平米的写字楼。3个购物中心建于3个地铁货仓之上，是港铁公司的长期投资项目。这18处房地产都由港铁公司管理，总收益约为40亿港元，约占建设成本的15%。2、深圳：上盖物业收入将覆盖20%~30%的轨道交通建设成本深圳2023年出台政策，为“轨道+土地模式”开路。深圳在2023年5月出台《关于研究轨道交通建设投融资模式及上盖物业开发等问题的会议纪要》，指出“上盖物业用地拍卖后的地价收入，政府将以资本金的形式返还地铁公司，用于保障房建设、地铁建设资金还本付息及弥补运营亏损”。当年11月再次明确将给予地铁公司上盖物业开发权，同时取消地铁公司投资建设保障房的义务：“上盖物业项目开发可考虑采取打包方式由地铁公司统筹处理，其中上盖物业项目开发收益全部用于地铁建设及运营补亏，保障性住房（廉租房、经济适用房、公共租赁房）由市政府全额投资开发建设。”深圳在开展地铁二期和三期建设时，将部分采用“轨道+土地模式”。负责深圳地铁建设的深圳地铁集团，预计在未来五年地铁二期、三期建设中，将获得281.53万平米的建筑用地，开发后将获得1159万平米的可售建筑面积。资料来源：《深圳市地铁集团2023年第一期中期票据募集说明书》我们粗略估算，采用“轨道+土地”的开发模式，上盖物业的收益能覆盖约20%~30%的地铁建设成本。我们以深圳2号线、3号线和5号线的上盖物业为例进行估算。假设1：目前深圳商品房平均价为22023元/平米，地铁周边物业能够有一定溢价，但是从实际情况考虑，政府提供的土地应该是以较为偏远地区为主，我们假设地铁上盖物业的单价为2万元/平米。假设2：目前房地产行业上市公司的平均毛利率约为40%、净利率约为15%，土地成本约占开发成本的40%，因为深圳政府会将拍得的土地出让收入以资本金方式返还给深圳地铁集团，意味着深圳地铁集团开发上盖物业时没有土地成本，将使净利率上升约24个百分点，因此我们假设投资开发上盖物业的净利率为39%。通过估算，深圳2号线的上盖物业收益约为47亿元，而2号线的总投资为183.95亿元，上盖物业收益约占地铁投资成本的26%；3号线和5号线的上盖物业收益也分别能覆盖22%和31%的地铁建设成本。当然由于上盖物业投资才刚刚开始，未来上盖物业的投资成本、可售面积、价格及收益都有较大波动可能。目前，我国经营性土地要通过拍卖方式转让，地铁公司获取上盖物业用地还存在法律障碍，上盖物业投资、及相关增值收益的分配也缺乏法律规范。此外，政府能给予的沿线建设用地受区域、拆迁、规划等因素影响，从2、3、5号线的情况看，平均每公里地铁里程约能提供0.5~0.7万平米的上盖物业用地。总的来看，上盖物业收益的实现滞后于轨道交通建设，但可以成为建设方支付能力的有力担保。我们预计，深圳、南京等城市在“轨道+土地”模式方面的探索实践，将推动相关的法规政策出台，使上盖物业收益成为地铁建设资金的重要来源。二、BT模式逐步推广，资金优势成为竞争关键1、对承包方的融资需求增加，BT模式受欢迎近年来，地方政府财政支付压力增加，对承包方的融资需求增加。因此，由承包方投资或垫资的建设模式越来越受欢迎，包括PPP、BOT和BT等模式。在PPP、BOT模式中，投资方以负责投资和运营为主，土建施工招标和普通模式相同，对行业格局影响不大。国内的PPP、BOT模式才刚开始，项目公司在运营期能否盈利还有待验证，因此这两种模式还没能大规模推广。近年来，使用BT模式建设的轨道交通线路迅速增加，BT投资规模逐年加大。在2023年之前，仅有北京10号线、深圳5号线等少数线路使用BT模式，且BT投资规模相对较小，基本在100亿以内。不过，后续BT项目逐渐增多，且单体项目的总投资额不断增大。2023年，隧道股份签订了南京机场线BT项目，金额90亿元；2023年，中国中铁签订深圳11号线和成都3号线两个BT项目，其中深圳11号线BT项目投资额高达256.6亿元；中国水电则签订了深圳7号线BT项目，金额达168.53亿元。2、具有资金优势的大型建筑企业的市场份额将继续提升通常情况下，一条轨道交通线路在土建招标时，会有近十家公司中标。其中，中国中铁和中国铁建获得多数份额，而当地企业和外地进来的区域性公司也能获得部分标段。如大连一号线一期招标时，有9家单位中标，杭州一号线则有10家单位中标。综合考虑我国城市轨道交通建设市场，预计中国中铁及其下属公司在轨道交通领域的市场份额约为50%~60%；中国铁建及其下属公司市场份额约为20%~30%；隧道股份在长三角地区的市场份额约为20%，估计其全国市场份额约为4%~8%；剩下的份额则由众多区域性公司瓜分。在BT模式下，投资方通常以“投融资+施工总承包”的方式建设，因此投资方和施工承包方一致，施工总承包方只有一家，此时区域性的公司参与的机会较小。我们预计，随着BT模式的继续推广，中国中铁、中国铁建、隧道股份等具有资金优势的大型公司的市场份额将继续提升，中国水电等大型建筑央企也将借助于资金优势逐步扎根，而一般的区域性公司市场份额则会下降。3、主要轨道交通建设公司的收入弹性测算在《轨道交通建设，又是一年风起时》这篇报告中，我们根据参与轨道交通建设的公司在全国市场的份额，测算其各自的业务收入弹性。这种测算对于中国中铁和中国铁建这样的业务范围遍布全国的公司是可行的，但是对于区域性公司而言，考虑到不同时期不同地区的市场空间变化很大，这种测算方法不够严谨。我们在本篇报告中，对于不同城市的市场空间进行了划分，并以此测算区域性公司的收入弹性。中国中铁和中国铁建是我国轨道交通建设领域最大的两家公司，但它们的轨道交通业务占比较小，弹性相对较小。隧道股份的轨道交通业务收入占比超过40%，在长三角地区的份额约为20%，受益于轨道交通建设的新高潮，公司在昆明、南京、杭州、宁波、南昌等城市都有望获得大额轨道交通订单，公司的轨道交通业务有望大幅增长，预计未来三年年均贡献收入超过80亿元，约占公司2023年并表后营收的41%。（1）中国中铁：轨道交通订单占比小，但迅速提升中国中铁是我国最大的轨道交通施工企业，几乎参与我国所有城市的轨道交通建设项目，在全国市场份额约为40%~60%。公司业务类型较多，轨道交通业务占比不大，2023年公司轨道交通新签合同为500多亿元，约占当年新签合同总额的10%。受益于轨道交通建设的新高潮，公司今年的轨道交通订单大幅增长，前三季度，公司新签轨道交通合同达到772亿元，占同期新签合同总额的17%。轨道交通在公司业务结构中扮演日益重要的角色，是公司业绩改善的重要推动力。（2）中国铁建：轨道交通订单占比较小中国铁建也为我国城市轨道交通建设市场的领导者之一，市场份额仅次于中国中铁，约为20%~30%。公司轨道交通业务占比非常低，2023年公司新签轨道交通合同小幅增长至430亿元，约占全部新签合同的6.3%；今年前三季度，新签轨道交通合同328亿元，占同期新签合同的比重进一步上升至7.1%。（3）隧道股份：轨道交通业务弹性较大公司是上海隧道施工建设方面的主要公司，在大型轨道交通和越江隧道等领域经验丰富、技术优势明显，是国内唯一拥有自主知识产权的盾构机制造企业。公司在上海本地拥有较强的区域龙垄断优势，在上海的轨道交通市场份额接近40%。近年随着上海本地市场的缩小，公司重点开拓长三角周边城市以及南昌、昆明、武汉等重点省会城市，在长三角地区市场份额约20%。轨道交通也成为公司最主要的业务领域，前三季度公司营收120亿元，其中轨道交通约贡献50亿元，占比超过40%。受益于轨道交通建设的新高潮，公司在昆明、南京、杭州、宁波、南昌等城市都有望获得大额轨道交通订单，公司的轨道交通业务有望大幅增长，预计未来三年年均贡献收入超过80亿元，约占公司2023年并表后营收的41%。三、招标陆续启动，2023年将是招标和开工高峰期2023年11月16日，发改委批准南昌市轨道交通2号线一期工程可行性研究报告，项目投资为145.23亿元；批准《北京市城市轨道交通近期建设规划调整（2023～2023年）》，新增项目估算总投资为707亿元；2023年11月26日，发改委批复了《福州市轨道交通2号线可行性研究报告》、《乌鲁木齐市轨道交通近期规划》。其中，福州2号线预计投资182.7亿元，乌鲁木齐近期建设项目总投资312.4亿元，两项合计投资495.1亿元。加上9月批复的近7000亿项目以及年初批复的项目，发改委今年批准的轨道交通项目累计达到9035亿元，里程超过1523公里。其中，属于通过可行性研究报告的项目里程合计为645.58公里，总投资为3634亿元，属于近期规划中的项目合计里程为877.72公里，总投资为5400亿元。一般情况下，《轨道交通近期规划》获发改委批准后，各城市再按线路逐条编制《可行性研究报告》，在发改委批准《可行性研究报告》之后，才可动工建设。实际情况则要灵活得多，根据开工建设时间的先后，可分为三种情况。一种是在规划批准之前着手前期准备并开工，如兰州一号线和哈尔滨三号线，在今年9月规划获批之前即已开工，此种情况较少；第二种是在规划批准后、可行性研究报告批准之前开工，以今年获批可性性研究报告的21个项目为例，此种情形占一半有11个；第三种是在可行性研究报告获批之后开工，21个项目中有10个属于此种情形。整体上，大规模招标和开工还是在规划批准之后，今年四季度和明年将是轨道交通建设招标的高峰期。从我们了解的情况看，截至11月底，今年通过可行性研究报告的3634亿元的项目，基本都已完成首次土建招标，部分已陆续开工，明年会进行后续的土建招标；而近期规划中的5400亿项目，除了部分项目已先行招标外，多数将在今年四季度和明年招标并开工，相关公司的轨道交通订单有望大幅增长。四、35个城市轨道交通具体线路进展我们根据公开资料，找出了35个城市每条线路的里程、车站数量、投资额以及开工、竣工时间等情况，并按已建、在建以及未建的线路进行分类汇总。多数线路是分期建设，不少线路目前只有部分路段通车，此处没有完全将已通车路段和未通车路段分开，因此此处汇总的部分城市已建成里程和我们在《轨道交通建设，又是一年风起时》的通车里程不一致。1、北京轨道交通建设情况2、青岛轨道交通建设情况3、大连轨道交通建设情况4、天津轨道交通建设情况5、上海轨道交通建设情况6、南京轨道交通建设情况7、苏州轨道交通建设情况8、宁波轨道交通建设情况9、合肥轨道交通建设情况10、杭州轨道交通建设情况11、无锡轨道交通建设情况12、常州轨道交通建设情况13、深圳轨道交通建设情况14、广州轨道交通建设情况15、东莞轨道交通建设情况16、佛山轨道交通建设情况17、福州轨道交通建设情况18、厦门轨道交通建设情况19、武汉轨道交通建设情况20、南昌轨道交通建设情况21、长沙轨道交通建设情况22、郑州轨道交通建设情况23、石家庄轨道交通建设情况24、太原轨道交通建设情况25、重庆轨道交通建设情况26、成都轨道交通建设情况27、昆明轨道交通建设情况28、南宁轨道交通建设情况29、贵阳轨道交通建设情况30、哈尔滨轨道交通建设情况31、长春轨道交通建设情况32、沈阳轨道交通建设情况33、西安轨道交通建设情况34、兰州轨道交通建设情况35、乌鲁木齐轨道交通建设情况

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥行业景气下滑影响大，合同能源管理业务拓展慢）。3、主要环保公司年报及一季报情况汇总三、盈利能力变化情况1、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大2023年及2023年一季度，从环保公司总体来看，毛利率基本稳定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升较多，我们分析主要是由于一季度九龙电力和国电清新两家公司的业务结构变化促进了整体的毛利率上升，其他公司毛利率基本是稳定的、或略有下降。而净利率在各季度间的波动相对较大，在环保产业快速发展的过程中，环保企业市场拓展和产业链延伸的积极性很高、人员扩张也相对迅速、资金支出较多，因此管理费用、销售费用、财务费用等都会存在一定波动。毛利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新。毛利率下降较多的公司：碧水源、天立环保、龙源技术、富春环保、易世达、燃控科技、先河环保、中电环保。净利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新、东江环保。净利率下降较多的公司：碧水源、龙源技术、先河环保、中电环保、聚光科技。2、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多从销售费用、管理费用、财务费用三项期间费用来看，随着募集资金的使用，部分公司的财务费用率已开始上升；销售费用率相对较为稳定，仅有少部分公司由于加大市场开拓促使销售费用率上升；而在企业不断人员扩张、发展壮大的过程中，较多公司管理费用都呈现上升趋势；但也有部分公司由于股权激励摊销成本逐年减少，管理费用也开始呈现下降趋势。期间费用率总体上升较多的公司：龙净环保、三维丝、龙源技术、先河环保、聚光科技。期间费用率总体下降较多的公司：无。销售费用率上升较多的公司：龙源技术、先河环保、国电清新、雪迪龙、