中财并购课件6-第六讲-反并购分析

第六讲反并购主要内容敌意并购案例反并购策略指目标公司面临被并购的潜在危急或现实进攻时，实行各种乐观有效的防范性措施，抵抗来自其他公司的敌意并购的行为。在敌意并购的前提下，会消失反并购现象。一、反并购友好并购敌意并购并购中国券商反并购典型案例案中国海外上市公司并购第一案中国海外敌意并购第一案宝安VS延中盛大VS新浪中钢VS澳洲中西部公司中国证券市场并购第一案中信VS广发宝延风波Murchison〔默奇森〕中钢Midwest中西部公司②.寻求白衣骑士④.默奇森退出⑥强行收购⑦卷土重来③.收购①敌意收购猛烈抵抗中西部公司首鼠两端哈宾格基金公司从中作祟默奇森公司步步紧逼提出诉讼

澳大利亚并购委员会修改条件⑤过河拆桥敌意收购2023年10月10日,西澳大利亚铁矿石生产商默奇森金属公司(Murchison，简称“默奇森”)宣布无条件要约收购中西部公司，其开出的收购条件是,以1股默奇森换1.16股中西部公司的股票。这是一次敌意收购。5日后,默奇森将提价至以1∶1.08的比例换股中西部公司股票。反收购由于种种缘由，中西部公司并不情愿被默奇森收购,在众多反收购举措中，中西部公司选择了查找白衣骑士一途。选择在此之前就与中西部公司有着不错的合作关系的中钢作为白衣骑士。白衣骑士现身留意海外进展的中钢,中西部公司的邀请明显符合自己的战略方向，虽然存在着肯定的风险，但还是承受了“白衣骑士”的身份，携财务参谋摩根大通，于2023年12月5日,向中西部公司董事会正式递交收购意向函，表达了以每股5.6元的价格收购中西部公司的股份的意向。并分别于1月24日和25日通过公开市场大量买入中西部公司股份,成为中西部公司第一大股东。救助成功中西部公司借力中钢立刻收到了效果，2023年2月5日,默奇森宣布不再延长对中西部公司的要约,带着彼时所持有的4.75%的中西部公司股份退出收购。过河拆桥在默奇森公司宣布退出收购的15天后，中西部公司董事会突然宣布：在财务参谋和法律参谋的建议之下，该公司认为中钢每股5.6澳元的收购价格低估了其价值和前景。这一声明明显是公开拒绝了中钢公司入主了中西部公司。破釜沉舟，强行收购在经过近一个月的协商之后，中钢没能与中西部公司董事会就收购事宜达成全都，协议收购、友好收购已经成为不行能。2023年3月14日，中钢宣布,以每股5.6澳元向中西部公司发出全面收购要约,收购将以全现金方式支付,总值将达12亿澳元(约合人民币75亿)。依据相关规定,中钢的“敌意收购”需要至少要获得50.1%的中西部公司股东承受才能生效。由于彼时中钢已持有中西部公司19.89%的股份,尚需再获30.21%的股东承受。该项收购要约于4月14日正式开放,截止日期定于5月15日。抵抗中钢的敌意收购激起了中西部公司的猛烈抵抗，中西部公司董事会建议各股东“不要实行行动”，并声称公司的股价有望在短期内到达每股7澳元。为争取更多中西部股东的支持，4月29日,中钢二度提高报价。将其对中西部公司收购报价从每股5.60澳元提高13.9%至每股6.38澳元，总金额升至13.67亿澳元。自中钢提价决议一出炉，中西部公司董事会态度随即消失一百八十度大逆转，全都建议股东承受报价。情势对中钢一片大好。卷土重来但就在此时，意外消失了，一度退出竞购的默奇森公司又卷土重来了，并且来势凶狠。5月26日,默奇森对中西部公司提出大约15.3亿澳元的换股收购方案，以默奇森每股股票换取中西部公司0.575股股票。此换股方案将中西部公司股票的潜在估值提升至7.17澳元/股，这比中西部公司前5个交易日均价溢价14.9%，比之前中钢提出的每股6.38澳元报价亦高出12.4%。一心想将自己卖个好身价的中西部公司摆出了骑墙的态度。与此同时，默奇森的收购方案一公布，马上在二级市场掀起波澜，当日，中西部公司的股价大涨12%，收报于7澳元，几天后股价攀升到7.36澳元的水平。这一市场价格已经远远高于中钢公司的要约收购价。骑墙观望进退维谷，三面夹击本身就持有默奇森19.98%的股份哈宾格基金公司始终在二级市场静静收购中西部公司的股份。默奇森合并方案一出炉，中西部公司股价立刻连续数日上涨。很明显就是该基金在做高股价，维持高价以阻挡中钢的收购进程。6月3日哈宾格基金公司已持有中西部公司约9.11%的股份。对于哈宾格基金公司是否还会增持中西部公司的股票，中钢公司无法推断。

默奇森公司步步紧逼，中西部公司的首鼠两端，哈宾格基金公司从中作祟，患病三面夹击的中钢有些进退两难了，退则前功尽弃，进则阻力重重。收购价格处于劣势的中钢莫非只有提高价格一条路可选择吗？提价值得吗？提价自身能否支撑？坚决出手，峰回路转2023年5月30日，中钢做出提示性公告，不会提高对中西部公司的收购报价，但把原先的要约收购变成无条件收购，中钢原来提出的要约收购条件是要获得中西部公司的50.1%股份并在这局部股东的支持下，才会以6.38澳元的价格收购。公告当日,中钢持股比例尚20.6%,6日已经增至40.09%。一个多星期后，向澳大利亚并购委员会提出申请，申告哈宾格基金公司和默奇森违反澳洲外国并购法(FATA)规定。三周后的6月23日,并购委员会最终裁决,澳大利亚并购委员会(TakeoverPanel)认定:依据澳大利亚公司法602(a)款，美国对冲基金哈宾格基金公司和默奇森构成关联方关系，他们在中西部公司联合持有的19.27%的股份超过了规定的15%以上股份需要澳大利亚政府审批的要求。命令哈宾格基金公司应向澳大利亚财政部提交相关申请，如其未能在7月11日前得到批准,应在三个交易日内卖掉他们所持有的超出规定局部(即4.27%)的股份。结局经过7个多月的努力，中钢集团〔下称“中钢”〕最终赢得澳大利亚矿业公司中西部公司控股权，这是中国企业在对外资实施敌意收购战中取得的首个成功。

二、反并购的动机〔一〕争夺掌握权目标公司治理层维护自身的利益避开短期行为维护公司独立性，保持公司战略稳定维护公司相关利益关系体的权益〔二〕目标公司价值被低估〔三〕让股东获得最高的收购溢价〔四〕其他治理手段市场手段法律手段股份回购白衣骑士帕克曼防范反垄断信息披露不充分犯罪降落伞打算牛卡打算焦土战术驱鲨剂绿色邮件毒丸打算分期分批董事超级多数条款虚胖战术皇冠上的珍宝三、反并购的策略事后还击事前掌握牛卡打算毒丸打算相互持股股份回购白衣骑士帕克曼防范法律手段绿色邮件降落伞打算皇冠上的珍宝虚胖战术分期分批董事超级多数条款法律手段经济手段反垄断信息披露不充分犯罪股份回购白衣骑士帕克曼防范降落伞打算牛卡打算焦土战术驱鲨剂绿色邮件毒丸打算分期分批董事超级多数条款虚胖战术皇冠上的珍宝提高并购本钱增加并购风险1.股份回购抬高股价，提高并购本钱增加持股比例，增加控股难度一是通过现金回购，二是发行公司债回收股票。会使负债比例提高，财务风险增加甲骨文收购仁科，仁科进展了股份回购。白衣骑士是指目标企业患病敌意并购时，主动查找第三方即所谓的“白衣骑士”以更高的价格来应付敌意并购，造成第三方与敌意并购者竞价并购目标企业的局面。在这种状况下，敌意并购者要么提高并购价格，要么放弃并购。2.找“白衣骑士”3.金色降落伞打算降落伞打算就是提高企业员工的更换费用。金降落伞。金降落伞是指目标企业董事会通过决议，由企业董事及高层治理人员与目标企业签订合同，一旦目标企业被并购，其董事及高层治理人员被辞退，则企业必需一次性支付巨额的退休金〔解职费〕、股票选择权收入或额外津贴。甲骨文收购仁科a.优先股权毒丸是一种购股权打算，这种购股权通常发行给老股东，并且只有在某种大事发生时才能行使。目的是稀释股权4.“毒丸打算”b.负债毒丸大量举债，降低被并购的吸引力。如发行债券并商定在公司股权发生大规模转移时，债券持有人可要求马上兑付，使并购公司面临巨额现金支出。c.人员毒丸目标公司绝大局部高级治理人员签署协议，在被不公正并购，且并购后其中一人被降职或革职时，全部集体辞职。5.“焦土战术”焦土战术是一种两败俱伤的反并购策略。主要包括出售“皇冠上的珍宝”和虚胖战术。企业最有价值的局部最具并购吸引力〔如专利、商标、某项业务或某个子公司等〕，通常被誉为“皇冠上的珍宝”。将“皇冠上的珍宝”出售或者抵押，从而降低敌意并购者的并购兴趣。“皇冠上的珍宝”虚胖战术虚胖战术的做法有多种，或者是购置大量与经营无关或盈利力量差的资产，令目标企业包袱沉重，资产质量下降；或者是有意投资一些长时间才能见效的工程，使目标企业在短期内资产收益率大减。6.帕克曼防范〔以攻为守〕

帕克曼防范是指目标企业在遭到并购攻击时，不是被动地防守，而是以攻为守，它或者反过来提出还盘而并购并购者，或者以出让本企业的局部利益、包括出让局部股权为条件，筹划与目标企业关系亲密的友好企业出面收购并购方股份，以达围魏救赵的效果。7.绿色邮件绿色邮件策略是指贿赂外部收购者，以现金流换取治理层的稳定。其根本原理为目标公司以肯定的溢价回购被外部敌意收购者先期持有的股票，以直接的经济利益赶走外部的收购者；8.牛卡打算即“不同表决权股份构造”百度是首家实行这种股权设置赴美上市的公司。其具体实施方法是，上市后的百度股份分为A类(ClassA)、B类(ClassB)股票。将在美国股市新发行股票称作A类股票，在表决权中，每股为1票，而创始人股份为B类股票，其表决权为每1股为10票。缺点：“牛卡打算”导致公司的吸引力下降。治理班子固定的公司减弱了竞争对股东的影响，反而易于招致恶意收购。“牛卡打算”吓跑了潜在的收购者，使得公司股价无法最大化。投资者(尤其是机构投资者)始终希望在公司治理上有更大的发言权。机构投资者不宠爱“牛卡打算”的主要缘由在于收购出价的时候，治理层获得了决策的全部权力。“牛卡打算”的爱护降低了对治理层提高治理水平的压力。9.相互持股关联公司或关系友好公司之间相互持有对方股权。一旦其中一个公司被作为收购的目标，另一个公司就会伸出救济之手，避开关联或者友好公司被收购。10.资产重估并购出价与账面价值有着内在联系，而通货膨胀使得账面历史本钱低于资产的实际价值。因此可通过定期对资产进展重估，把结果编入资产负债表，提高净资产的账面价值。11.修改公司章程(驱鲨剂〕(1)董事会轮选制〔分期分批改选制〕：董事会轮选制使公司每年只能改选很小比例的董事。即使收购方已经取得了多数控股权，也难以在短时间内改组公司董事会或委任治理层，实现对公司董事会的掌握，从而进一步阻挡其操纵目标公司的行为。(2)超级多数条款：公司章程都需规定修改章程或重大事项(如公司的清盘、并购、资产的租赁)所需投票权的比例。超级多数条款规定公司被收购必需取得2／3或80%的投票权，有时甚至会高达9