公司理财学原理讲义第六章

第六章

资金成本计算方法学习目标：通过本章学习，要求掌握和了解如下内容：1．掌握资金成本的基本概念和性质。2．掌握资金成本的基本计算方法。3．掌握各种长期负债资金成本计算的基本理论和方法。4．掌握优先股票资金成本计算的基本理论与方法。5．掌握普通股票资金成本计算的基本理论与方法。6．掌握加权平均资金成本计算的基本理论与方法。第一节

资金成本一、资金成本的性质（一）资金成本的概念

资金成本，又称资本成本，是指企业为取得和占有资金而付出的代价，它由资金的筹资成本和占用成本两部分组成。（二）资金成本的性质

资金成本是在商品经济条件下资金所有权与使用权相分离的结果，它具有特定的经济性质。（三）资金成本的种类

资金成本可按多种标准进行分类，如按用途分类，可分为个别资金成本、加权平均资金成本和边际资金成本；按资金来源分类，可分为负债资金成本、权益资金成本，在这两种分类下还可以进一步的细分为多种资金成本；（四）资金成本的意义资金成本在公司理财中处于至关重要的位置，其主要意义如下：1．资金成本是选择筹资方式、进行资金结构决策的依据。2．资金成本是评价投资方案、进行投资决策的重要标准。3．资金成本是构成评价企业价值的折现率的基础。二、资金成本计算的基本方法（一）资金成本计算基本原理

资金成本是受无风险收益率、补偿收益率（包括币值变动风险、信用风险、流通风险、到期风险等在内的补偿收益率）、筹资费用等三大因素的影响，这三大因素对资金成本的影响是通过对筹资活动的现金流入量和流出量的影响起作用的。（二）资金成本计算的基本方法

根据上述“资金成本就是由筹资活动所引起的，实际现金流出量与现金流入量相等时的折现率。”这一资金成本计算的基本原理，资金成本的基本计算公式应为：NPV

10NPV

2i计i1i实i

2折现率净现值图6—1资金成本计算示意图三、资金成本计算的简化方法

直接利用前述的资金成本计算公式计算资金成本，比较复杂，在情况许可的情况之下，可以将它们适当简化。其基本的简化方法是假定筹资期限无限长，在筹资期限无限长的情况下，前述的资金成本计算公式就可以按下面的方法进行化简。当方程②中的当各期现金流量相等时，即CI0=CI1=CI2=……=CIn-1=CI

n=A和期限趋于无穷大，即n→∞时，有：第二节

各种资金来源的资金成本一、长期借款的资金成本（一）长期借款现金流量的特征1．长期借款现金流入量

长期借款现金流入量可以分为名义现金流入量和实际现金流入量。名义现金流入量是指合同借款金额，实际现金流入量则是指合同

借款金额中可由企业实际使用部分的金额。2．长期借款现金流出量

长期借款现金流出量可以分为支付的筹资费用、借款利息和偿还的本金等三个部分。其中，因为筹资费用一般是在期初发生，所以在上面讨论现金流入量时，以将它作为现金流入量的抵减项目对待，（二）长期借款资金成本的计算

根据上述长期借款现金流入和流出的特征，其资金成本可按下面的方法计算。1．税前资金成本2．税后资金成本1．税前资金成本

根据资金成本的计算原理，长期借款的税前资金成本可按如下公式求解：本金－保护性存款－筹资费用2．税后资金成本

由于筹资费用和借款利息可以抵减所得税，因此考虑所得税后的借款实际现金流出量会有所减少，相应地资金成本也会降低。考虑所得税后的长期借款资金成本的计算公式如下：本金－保护性存款－筹资费用（1－所得税率）=（三）对不同资金成本计算方法的述评

除了上述考虑货币时间价值的资金成本计算方法之外，还存在若干简化的资金成本计算方法。在公司理财类教材中用得最为普遍的资金成本的计算方法是：资金成本=如将筹资费用视为利息费用的增加，而不是实际筹资额的减少，那么资金成本计算公式就应为：资金成本=（四）考虑通货膨胀影响后的长期借款资金成本的计算

通货膨胀将导致借款现金流入量和现金流出量价值的变化，这必然会影响到借款的实际资金成本。考虑通货膨胀的影响，前述资金成本的计算公式应作适当的修改。考虑通货膨胀之后的资金成本计算公式如下：本金－保护性存款－筹资费用（1－所得税率）=二、长期债券的资金成本（一）长期债券现金流量的特征1．长期债券现金流入量

长期债券现金流入量是企业发行债券实际收到的金额。实际现金流入量受两个因素的影响：一是，长期证券票面利息率与同风险市场收益率之间的差异；二是，发行债券的各种筹资费用。2．长期债券现金流出量

长期债券现金流出量可以分为筹资费用、债券利息和债券本金等三种形式的现金流出量。筹资费用由于是债券发行时发生的，已经将它作为现金流入量的抵减项目处理，在这里不再对它进行讨论。

长期债券利息是剩余债券面值与票面利息率之乘积，所谓剩余债券面值是指尚未偿还的债券面值。

长期债券本金的偿还首先具有按面值偿还的特征，即不论公司债券发行时是溢价发行还是折价发行，均只能按债券面值偿还。

不同的还本付息方式，会形成不同的现金流出量序列，这是在分析长期债券现金流出量时必须加以注意的。（二）长期债券资金成本的计算

根据上述长期债券现金流入和现金流出的特征，其资金成本可按下面的方法计算：1．税前资金成本

长期债券资金成本计算的基本公式与长期借款资金成本的计算公式基本一样，只是无保护性存款和本金必须按面值偿还而已。每年年末付息，到期一次还本的长期债券的资金成本计算公式为：2．税后资金成本

长期债券的筹资费用和利息费用也是可以抵减所得税的，因此，需要计算税后资金成本。其计算方法与长期借款的税后资金成本的计算方法一样。（三）不考虑货币时间价值的近似计算法

以上讨论的长期借款和长期债券的资金成本计算公式都是考虑了货币时间价值的计算公式。虽然这些公式计算的结果较准确，但是计算比较复杂。为了简化计算，也可以用不考虑货币时间价值的静态计算方法来近似求解。基本静态近似计算公式如下：资金成本=（四）考虑通货膨胀影响后的长期债券资金成本的计算

在计算出不考虑通货膨胀的长期债券的税后资金成本之后，就可以直接按求解受通货膨胀影响的资金成本的简化计算公式为：i*

=三、优先股票的资金成本（一）优先股票现金流量的特征1．优先股票的现金流入量

优先股票既是企业的一种资金来源，又是优先股股东的资产。由于公司理财的基本目的是股东财富最大化，因此需要从股东的角度去考察股东拥有资产的现金流入量。这样，优先股票的现金流入量便可以从企业和股东两个主体来观察。2．优先股票的现金流出量

优先股票无规定到期日，可视为一种永续性的证券，即没有归还本金而引起的现金流出，其现金流出量就是定期支付的优先股票股利。（二）优先股票资金成本计算

根据前述优先股票现金流入量的主体分类，优先股票的资金成本也可以从抽象的企业主体和优先股股东主体来考察，相应地，资金成本计算方法也就分为了如下两类：1．以企业立场计算优先股票的资金成本2．以优先股股东立场计算优先股票的资金成本四、普通股票的资金成本（一）普通股票现金流量的特征1．普通股票的现金流入量

普通股票的现金流入量的确定与优先股票一样，也可以从企业角度和股东角度来考察。只是由于公司理财的基本目的是为普通股股东利益最大化服务的，因此，普通股票的现金流入量更多的是从普通股股东的立场上去考察，即用普通股票的市场价格作为普通股票的现金流入量。在本书以后涉及普通股票的资金成本时，均以普通股票的市场价格作为其资金成本计算的基础。2．普通股票的现金流出量

普通股票的现金流出量主要以普通股票股利形式表示，而普通股票股利具有极大的不确定性，股利支付率除了随企业经营状况好坏而变动之外，还受公司盈利分配政策的影响，因此，要准确确定各年的股利支付额难度极大（二）普通股票资金成本的计算

从上述可知，由于普通股票的现金流入量与现金流出量均具有极大的不确定性，因此普通股票的资金成本是难以准确确定的。为了解决普通股票资金成本的确定问题，人们设计出了许多不同的方法，如：股利按一定比例持续增长的资金成本计算方法、资本资产定价方法、债券收益率加风险补偿收益率法、市盈率法等等方法。五、留存收益的资金成本

留存收益是企业在支付股利之后的税后利润，它是企业内部形成的资金来源，实际上是股东权益的增加。普通股票持有者虽然没有以股利形式取得这部分利益，但是可以从股票市场价格的提高中得到补偿，留存收益等于股东对企业追加了投资。留存收益往往被认为是一种不花成本的资金来源。但事实上并非如此，因为，至少从股东的观点来看，企业中保存的留存收益是可以作为股利支付给股东的。如果股东获得这部分股利，就可用它进行投资获利。因此，公司保留的这部分收益就涉及到一种机会成本，这种机会成本就是留存收益的成本。

留存收益的成本比普通股票的成本低，这是因为：（1）如将留存收益全部作为股利分给股东，股东将因其收入增加而多支付个人所得税；而企业将利润留存下来进行再投资是不需要纳税的。（2）股东用取得的股利再投资时还会发生投资手续费，如购买股票就必须支付交易费用；而企业用留存收益进行再投资是不会发生筹资费用。所以企业留存收益（内部积累）的资金成本应按下式计算：留存收益资金成本=i(1－b)(1－T)第三节

加权平均资金成本一、加权平均资金成本（一）企业全部资金加权平均资金成本

企业全部加权平均资金成本是指将企业所有资金来源进行加权后计算出来的综合资金成本。长期资金来源市场价值比重资金成本加权平均资金成本长期银行借款20

000

00010%6%0.6%长期债券40

000

00020%5%1.0%优先股票20

000

00010%10%1.0%普通股票80

000

00040%12%4.8%留存收益40

000

00020%9%1.8%合

计200

000

000100%——9.2%（二）企业部分资金加权平均资金成本

除了上述的企业全部资金加权平均资金成本之外，还可以根据需要计算企业某一个部分的加权平均资金成本。如为某一个投资项目计算其加权平均资金成本，可以更加准确地确定该投资项目的折现率，以确保投资项目可行性研究的正确性。如为企业某一个分支机构计算其加权平均资金成本，除有利于该分支机构选择筹资和投资方案之外，还有利于企业对该分支机构的考核，有利于企业制定科学合理的管理方案。计算投资项目和分支机构的加权平均资金成本与计算企业全部加权平均资金成本相比，其特殊性主要表现在风险差异方面，以及由此而引起的加权权数方面的差异。二、加权平均资金成本的理论意义（一）加权平均资金成本对企业投资决策的意义

加权平均资金成本对企业投资决策的基本理论意义在于为企业提供了正确选择折现率的基础。因为正确确定某一投资项目的可行性离不开正确的折现率。折现率选择的正确与错误，会直接影响到企业决策的正确性。（二）加权平均资金成本对企业筹资决策的意义

从加权平均资金成本的计算公式中可以看出，由于不同资金来源存的资金成本不同，当各种资金来源所占资金来源总额的比重发生