财务金融分析师资产估值债券

财务金融分析师–第一级资产估值債券

债券–大纲债券-欠單現金流利率风险价钱到期孳息率现货利率遠期利率继续期凸弧度净价/肮脏价拔靴带方法孳息曲線特点票息续回内在期权风险美国国库债券公司债券固定收入证券〔Fixed-IncomeSecurities〕的特征同债券投资相关的风险债券种类和工具概览了解收益率价差固定收益证券股价简介收益率度量，即期和远期利率利率风险度量债券估值和分析折现现金流运用固定收益证券特征固定收益证券简介债券购买及其支付固定收益证券特征固定收益证券简介A:债券契约〔bondindenture〕一定性条款〔Affirmative〕与制止性条款〔negativecovenants〕B:债券的根本特征到期日〔Maturity〕短期vs.中期vs.长期=1-5vs.5–12vs.>12票面值〔Parvalue〕价钱报价为票面值的%of例1)票面值为$1000，价钱为103。计算其用美圆计的价钱。例2)票面值为$1000，价钱为98。计算其用美圆计的价钱。固定收益证券特征固定收益证券简介B:债券的根本特征票息率〔票息率〕票息率构造半年〔Semiannual〕每月〔Monthly〕每年〔Annual〕零票息率〔Zero–Coupon〕折扣=‘所赚取的利息’应计债券〔AccrualBonds〕类似于零息债券，除了以票面发行，并且可以赚取上面所附带的利息逐渐伐升债券〔Step-upbonds〕票息随着时间按照预先确定的速度增长递延票息债券〔DeferredCouponbonds〕在给定时间内，递延初始息票支付固定收益证券特征固定收益证券简介B:债券的根本特征浮动利率证券〔Floating-ratesecurities〕票息公式〔CouponFormula〕票息公式：票息率=参考利率+/-价差〔margin〕价差通常用基点〔basepoints〕报价100基点=1%利率上限〔Caps〕不利于持有者，而利率下限〔floors〕不利于发行者假设既有上限又有下限，那么称为称为利率上下限〔collar〕不平衡的浮动利率债券〔Deleveragedfloater〕在添加价差之前，参考利率根据规模因子调整票息率=(参考利率xb)+报价价差固定收益证券特征固定收益证券简介B:债券的根本特性浮动利率证券跌价锁定〔Drop-lock〕在某些环境下转变为固定息票反向浮动〔Inversefloaters〕票息率同参考利率反向运动票息率=固定利率(K)–(Lx参考利率)双指数浮动〔Dual-Indexedfloaters〕票息率用两个参考利率以及一个价差计算范围票据〔Rangenotes〕票息率=参考利率(假设参考利率在特定范围内)假设参考利率落在该范围之外，那么票息率=0%固定收益证券特征固定收益证券简介B:债券的根本特性浮动利率证券棘轮债券〔RatchetBonds〕在高于参考利率时，以固定的价差向上挪动基于公式向下挪动逐渐改动的价差〔Steppedspread〕可扩张性重新设置〔Extendiblereset〕不重新设置利率〔Non-interestratereset〕TIPS固定收益证券特征债券购买及其偿付偿付债券本金传统债券〔Conventionalbonds〕子弹型到期日〔Bulletmaturity〕系列债券〔Serialbonds〕按时间顺序支付摊销债券〔Amortisingbonds〕定期归还本金和利息计算范例参见下一张幻灯片固定收益证券特征债券购买及其偿付归还债券本金摊销债券例子： BigCorp公司发行$200,0008.5%的30年固定利率摊销债券。在第1年应该支付多少利息？固定收益证券特征债券购买及其偿付提早归还债务的相关条款赎回条款〔Callprovision〕不可退款债券〔Non-refundablebonds〕不要与不可赎回债券〔non-callable〕混淆偿债基金〔Sinkingfund〕常规和特别履行价钱〔Regularandspecialredemptionprices〕提早归还选择权〔Prepaymentoptions〕指数化摊销票据〔Indexedamortisingnotes〕可转换债券〔Convertible〕买卖条款〔Exchangeprovision〕回售条款〔Putprovision〕固定收益证券特征债券购买及其偿付内置选择权〔Embeddedoptions〕对发行者有利赎回条款发行者有权较早清偿通常延伸赎回期限提早赎回选择权加速偿债基金〔Acceleratedsinkingfund〕浮动利率上限〔Floatingratecap〕对持有者有利转换权益〔Conversionrights〕浮动利率下限〔Floatingratefloor〕認沽期权〔Putoption〕内置选择权对债券价值的影响固定收益证券特征债券购买及其偿付购买债券现金购买应计利息〔Accruedinterest〕淨价〔Cleanprice〕和肮脏价钱〔dirtyprices〕不包括〔Ex〕与包括〔cum〕票息买卖平台〔Tradingflat〕保证金回购协议〔Repurchaseagreement，repos〕非买卖商从买卖商处购买，买卖商借入现金隔夜〔Overnight〕回购利率与定期回购利率‘高需求〔hot〕’抵押物同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型A:利率风险〔Interestraterisk〕收益率和价钱之间的关系债券特性对利率风险的影响距到期日时间票息率收益率内置选择权的存在浮动利率证券的利率风险重新设置时间(时滞)参考利率(固定价差)利率上限时间〔Caprisk〕用继续期〔duration〕来衡量利率风险PCB=PNCB-C同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型B:收益率曲线风险收益率曲线的外形能够变化而导致的风险C:赎回和早偿风险现金流被破坏再投资风险在赎回价的价钱风险D:再投资风险〔Reinvestmentrisk〕假设利率降低，那么票息将以较低的利率再投资更高的票息率=更大的敏感性摊销证券的风险比非摊销证券的风险更大同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型E:信誉风险〔Creditrisk〕违约风险〔Defaultrisk〕信誉价差风险〔Creditspreadrisk〕降级风险〔Downgraderisk〕同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型F:流动性风险〔Liquidityrisk〕不能以公平价快速卖出债券的风险，由买卖价差来表示G:汇率风险〔Exchangeraterisk〕对于购买了外国证券的国内投资者来说，外国货币升值对其有利。Dealer

Bid

Ask

Spread

A

92-4/32

92-7/32

3/32

B

92-6/32

92-8/32

2/32

C

92-5/32

92-9/32

4/32

同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型H:通货膨胀风险〔Inflationrisk〕降低购买力I:动摇性风险〔Volatilityrisk〕动摇性作为内置选择权的定价要素ExpectedinterestratevolatilityEffectonbondpriceCallablePutableIncreasesFallsRisesDecreasesRisesFalls同债券投资相关的风险固定收益证券的风险类型J:事件风险〔Eventrisk〕灾难接纳和重组控制政策债券种类和工具概览美国国库券其他政府和相关债券公司债券资产支持证券国际化债券重要的全球企业债市场的特征了解收益价差中央银行利率工具美国国库券及收益率曲线收益价差了解收益价差中央银行利率工具联邦贮藏局〔FederalReserve〕公开市场操作〔Openmarketoperations〕折现率〔discountrate〕银行贮藏需求对银行的口头和道义压服〔Verbalandmoralpersuasion〕，以影响信贷供应了解收益价差美国国库券和孳息曲线A:美国国库券的风险无信贷风险B:美国国库券收益曲线刚发行〔On-the-run〕国库券，与过去发行(off-the-run)国库券对应最近发行最高的价钱–最低的收益率C:利率的期限构造〔termstructure〕国库券收益率曲线表示了刚发行证券与到期证券的收益率期限构造标出了国库券及其利率与到期利率了解收益价差收益率价差A:收益率价差〔Yield-spread〕分析市场间价差〔Intermarketspread〕–不同的市场种类市场内价差〔Intramarketspread〕–在同一个部门内B:收益率价差度量绝对收益率价差〔Absoluteyieldspread〕债券1的到期收益率〔YTM〕–债券2〔参考债券〕的YTM与YTM有一样的局限性了解收益价差收益率价差B:收益率价差的度量收益率比率〔Yieldratio〕或相对收益率〔relativeyieldratio〕相对收益率价差〔Relativeyieldspread〕ORRelativeyieldspread+1了解收益价差收益率价差B:孳息率价差的度量例子：债券X的收益率为6.75%。类似期限的国库券的价差为6.5％。计算：绝对收益率相对收益率收益率了解收益价差收益率价差C:信誉价差非国库券与刚发行国库券收益率的差别通常期限越长价差越大在经济衰退期间价差较高，也称为“飞向高质量〔flighttoquality〕〞D:传统价差分析的缺陷现金流分布–运用z-价差内置选择权–运用OASE:流动性的影响发行规模添加，收益价差减少了解收益价差收益价差F:税收对收益价差的影响免税的市政债券〔munis〕的收益率普通低于可比的应税债券〔taxablebonds〕固定收益证券估值收益度量，当期利率与远期利率度量利率风险货币市场收益率〔MoneyMarketYields〕以及债券估值评述固定收益证券估值传统估值方法传统估值方法的其他问题其他评价途径固定收益证券估值传统的估值方法 债券价钱等于其未来现金流的现值计算价钱时的3个步骤预测现金流确定折现率计算现值固定收益证券估值传统的估值方法A:固定收益证券的现金流现金流知〔或者容易估计〕的债券带有不确定现金流的债券内置选择权浮动利率可转换债券B:确定折现率Discountrate=YTM=Riskfreerate+Nominalspread固定收益证券估值传统的估值方法C:计算现金流的现值按年偿付债券〔annual-paybonds〕的估值每半年偿付债券〔semiannual-paybonds〕的估值例子：对于7年期，4%票息率，面值为$1,000，YTM为8%的债券，您情愿接受的定价为多少? 答案: FV = I/Y = N = 定价 =固定收益证券估值传统的估值方法C:计算现金流的现值例2:运用YTM估值方法，那么2年期，半年支付，票息率6%，到期值为$1000，YTM为4%的债券价钱应为多少?例3:运用YTM估值方法，那么2年期，半年支付，票息率6%，到期值为$1000，YTM为8%的债券价钱应为多少?留意票息vs.YTMvs.价钱之间的关系

固定收益证券估值传统的估值方法C:计算现金流的现值零息债券估值这里：M=面值YTM=到期收益率N=半年期期数

固定收益证券估值传统的估值方法C:计算现金流的现值零息债券估值例子：7年期零息债券，面值$1,000且YTM为8%，其定价应为多少?答案： FV = I/Y = N = 价钱 = 固定收益证券估值关于传统方法的其他问题A:票息日之间债券估值淨价与肮脏价钱〔dirtyprices〕整個利息期卖方所赚取的利息买方所赚取的利息前次票息下次票息FractionalPeriod(w)=1-AI結算日计算应计利息固定收益证券估值关于传统方法的其他问题B:应计利息天数〔day-count〕惯例天数惯例实践/实践：T债券实践/365:金边债券〔Gilts〕30/360：机构、市政和企业债例子：某种T债券票息为8%，分别在4月1日和10月1日附息。某投资者购买一份T债券，在2003年8月10日结算，债券的到期日为2005年4月1日。计算应计利息期间〔AccruedInterestperiod〕计算分割期间〔fractionalperiod〕假定收益率为6％，计算含息价钱运用实践/实践的天数转换固定收益证券估值关于传统方法的其他问题B:应计利息和天数计算惯例1stApril1stOct10Aug2ndApril–30April 29May 31June 30July 311stAugust–10August 10 131 11thAug–31Aug 21September 30October 1 52 前次票息下次票息結算日固定收益证券估值关于传统方法的其他问题C:当前价值计算的属性价钱－孳息率关系Price

YieldPositiveconvexity固定收益证券估值关于传统方法的其他问题C:当前价值计算的属性到期日和价钱收敛〔priceconvergence〕ParAbondtradingatapremium:i.e.8%bondtradingataYTMof4%Abondtradingatadiscount:i.e.4%bondtradingataYTMof8%TimePrice固定收益证券估值其他估值方法A:债券估值的无套利〔arbitrage-free〕方法两种途径YTM方法以单一折现率折现一切现金流无套利方法债券是一系列零息债券的‘投资组合〔portfolio〕’，分别具有不同的折现率固定收益证券估值其他估值方法A:债券估值的无套利方法无套利估值模型例1:运用无套利估值方法，年票息率为8%，到期值为$1000的3年期债券价钱为多少?下述即期利率适用：1年期即期利率为6%,2年期即期利率为7%3年期即期利率为7.5%窍门：每笔单一现金流的现值。固定收益证券估值其他估值方法B:从套利中获利：剥离和重构例子:现有下述T证券相关数据。假定按年计复利。期限 YTM 票息率 价钱1年 5% 0% 95.242年 7% 7% 100您有时机以7％的YTM买卖期限为2年的零息债券。买入2年期7％债券并卖出剥离证券能否存在套利时机？固定收益证券估值其他估值方法B:从套利中获利：剥离和重构收益率曲线不平台，因此单一的YTM并不准确即期利率无套利时机YTM是即期利率的加权平均C:对非财政证券运用无套利的估值方法即期利率，非财政证券以及信誉价差〔creditspreads〕非财政证券在国库券即期利率构造上添加了信誉价差债券风险越大，那么价差越大距到期日越长，那么价差越大‘运用价差的期限构造’固定收益证券估值其他估值方法C:对非财政证券运用无套利的估值方法信誉价差TermtocashflowSpread%CBBAA孳息率度量，即期利率与远期利率度量固定收益证券的报答即期利率远期利率运用即期利率、远期利率和YTM进展债券估价p224-p235孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率票息资本利得或损失〔Capitalgainsorlosses〕再投资收益A:传统收益度量当期收益率 年票息/光票价钱孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量到期收益率假设 持有到期以一样的利率再投资假定平滑的期限构造例子:假设当前的定价为$802.07，且半年付的息票率为6％，假设在20年后将以面值$1000赎回，那么该债券的YTM为多少？提示：算出半年利率再将其乘以2！这钟计算结果是基于债券等价收益率〔BondEquivalentYield〕的YTM计算方法。孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量收益率之间的关系

销售价钱 关系

面值 名义收益率=当前收益率=YTM 折价 名义收益率<当前收益率<YTM 溢价 名义收益率>当前收益率>YTM孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量债券等价收益率在6个月根底内计算年度化〔annualize〕的两种方法债券等值收益率〔BondEquivalentYield，BEY〕半年期限利率〔Periodicrate〕x2这就是YTM的计算方法年度等值收益率〔EquivalentAnnualYield，EAY〕

对某种债券的“真实〞收益率用于比较有不同票息偿付聘礼的债券孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量债券等值收益率例子: 债券A每半年支付票息，并且有6.25%的债券等值YTM(基于BEY)。债券B每年支付6.3%的YTM。那么哪种债券有更高的真实收益率?

孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量赎回收益率〔YieldtoCall 〕假定债券在第一个可行的时机赎回，如“5年延迟赎回期〞赎回价钱通常为溢价至面值范围在债券买卖的时候，投资者通常计算YTM和YTC，其价钱为溢价至面值〔类似于由发行人赎回〕回售收益率〔YieldtoPut〕到期日缩短至第一个卖出日到期值变为卖出价最坏情况下的收益率〔YieldtoWorst〕留意：在BEY根底上计算YTM,YTC和YTP孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率A:传统收益度量现金流收益率 用于有摊销支付构造的固定收益证券通常假定每月支付假定现金流可以以CFY再投资基于BEY计算例子:某MBS当前以$99买卖，并且距到期日还有3个月。在剩余3个月内估计的现金流为$30,$35,$40。计算现金流收益率。孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率B:再投资率对真实报答率的影响例子:2年期10%票息率的债券，价钱为$1,000。假设以0％将票息再投资，计算实现的真实报答。再投资对所实现报答率的影响：如再投資回報率實現回報率:高於YTM高於YTM等於YTM等於YTM低於YTM低於YTM孳息率度量，現貨与远期利率度量固定收益证券报答率B:再投资率对真实报答率的影响再投资率风险票息率越高风险越大期限越长风险越大孳息率度量，現貨与远期利率現货利率A:即期利率和面值收益率〔paryields〕之间的关系用“拔靴〔bootstrapping〕〞的方法来确定即期收益率曲线用于折现未来接纳的单笔现金流的利率用于折现债券债券适用适宜的即期利率来进展实践定价Z1=1年期即期利率Z2=2年期即期利率Z3=3年期即期利率Zn=N年期即期利率但是您如何得到这些即期利率？拔靴法〔Bootstrapping〕………孳息率度量，現貨与远期利率現货利率A:即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法确定即期收益率曲线例子：您发现3年期T证券的下述数据。假定按年计复利：期限 YTM 票息 价钱1年5% 0% 95.242年 7% 7% 1003年 14% 5% 79.11留意：要计算即期利率，只需简单地“剥离〞每只债券并将其以单独的工具来估值孳息率度量，現貨与远期利率現货利率即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法来确定即期收益率曲线拨靴法继续：Z1=YTM或1年期零票息债券=5%要计算Z2:100 =计算Z2=孳息率度量，現貨与远期利率現货利率A:即期利率和面值收益率之间的关系用拨靴法来计算即期收益率曲线拨靴法继续：Z1=5%Z2=7.07%计算Z3:

计算Z3=孳息率度量，現貨与远期利率現货利率A:即期利率和面值收益率之间的关系即期利率和面值收益率之间的关系

孳息率度量，現貨与远期利率現货利率B:度量即期利率曲线的收益率价差〔yieldspreads〕名义价差〔Nominalspread〕YTM债券–YTM基准〔Benchmark〕忽略利率的期限构造忽略利率的动摇性静态价差〔Staticspread〕/零动摇性价差〔zerovolatilityspread〕/z价差〔z-spread〕计算z价差每个期限的即期利率与给定的国库券期限构造之间的价差基于即期利率，从而比名义价差更为准确孳息率度量，現貨与远期利率現货利率B:度量即期利率曲线的收益率价差静态价差/零动摇性价差/z价差Z价差与名义价差一些导致与YTM不同的要素收益率曲线的峻峭程度〔Steepness〕本金偿付速度更高的票息率期限期权调整的价差〔Optionadjustedspread/OAS〕当债券有内置选择权时适用OAS=z价差–以百分比计的选择权本钱 孳息率度量，現貨与远期利率現货利率B:度量即期利率曲线的收益率价差例子1年期国债即期利率=5%2年期国债即期利率=7.07%3年期国债即期利率=14.48%向国债支付的3年期票息以14%的YTM买卖我们察看一只3年期10％年票息偿付的企业债以87.55买卖，并且YTM为15.5%计算名义价差〔NominalSpread〕=Z价差(SS)=孳息率度量，現貨与远期利率远期利率A:远期利率简介及定义计算远期利率0122-yearspotrate=7.07%1-yearspotrate=5%1-yearrateoneyearfromtoday (1f1)孳息率度量，現貨与远期利率远期利率A:远期利率简介及定义B:远期利率与即期利率之间的关系对于年付的债券对于每半年支付的债券即期利率作为远期利率的几何平均值孳息率度量，現貨与远期利率用即期利率、远期利率和YTM进展债券估值例子:给定下述利率表，计算3年期、年付6％息票率的国债当前的市场价。将三年期面值收益率用作YTM来折现现金流：孳息率度量，現貨与远期利率用即期利率、远期利率和YTM对债券估值例子(继续)用即期利率折现现金流用远期利率折现现金流孳息率度量，現貨与远期利率利率的期限构造A:国债的收益率曲线外形孳息率度量，現貨与远期利率利率的期限构造B:解释利率期限构造的相关实际1.预期实际〔Expectationshypothesis〕收益率曲线的外形反映了对实际未来利率行为的预期不能识别价钱风险和再投资风险基于预期的收益率外形2.流动性实际〔Liquiditytheory〕预期＋流动性溢价〔liquiditypremium〕强调利率风险问题预测向上倾斜的收益率曲线3.市场分割实际〔Marketsegmentationtheory〕曲线外形由每个期限的子市场独立的供求关系决议可以解释一切的收益率曲线度量利率风险简介完全评价方法利率风险的久期/凸性方法P.245-257度量利率风险简介价钱对利率变动的敏感程度，也就是价钱动摇性对于大多数债券来说，价钱与利率反方向挪动〔见后面的阐明〕较长期限比较短期限的动摇性大 较低票息率的债券动摇性高于较高票息率的动摇性较低收益率的债券动摇性高于较高收益率的动摇性固定票息的动摇性大于浮动票息率度量利率风险全面估值方法A:度量债券的利率风险在两个不同假设收益率债券价值之间进展比较以当前市场收益率和价钱开场估计要求的收益率变化以新的收益率重新计算价钱比较新的价钱B:度量投资组合的利率风险一样的技术几种利率变化－情景分析最坏情况－压力测试〔stresstesting〕C:全面估值方法带来的问题较常的流程〔Longwinded〕能够需求复杂的模型度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系直接债券〔straightbonds〕的价钱－收益率关系继续期〔Duration〕度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系直接债券的价钱－收益率关系凸弧度〔Convexity〕度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系关于直接债券的观测方法负的价钱－收益率关系对于微小的变化来说，利率向上和向下根本相等对于向上和向下的较大利率变动而言，价钱差别能够会同用久期计算出的结果有差别价钱上升速度超越下降速度每个债券的继续期和凸弧度不一样随着利率降低，继续期添加度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系可回售〔putablebonds〕的价钱－收益率关系度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系可回售〔putablebonds〕的价钱－收益率关系度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系计算继续期和凸弧度继续期凸弧度度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系债券对利率变动的敏感性有效继续期〔EffectiveDuration〕也称作继续期〔Duration〕度量债券价钱对1％收益率变动的敏感度當中：P(-)=收益率下降时的价钱P(+)=收益率上升时的价钱P(0)=初始价钱r=收益率的大幅变化对于内在期权需求留意：P(-)不能高于赎回价钱!度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系债券价钱对利率变动的敏感性例子：某种20年期限，半年付息的8%国库券当前以$908买卖，其YTM为9%。计算有效继续期=计算按金额计的继续期=有效继续期x当前价值步骤1:假定收益率下降50个基点，计算价钱步骤2:假定收益率上升50个基点，计算价钱步骤3:运用有效继续期公式来估计在收益率变化1％的情况下，价钱的大约百分比变动步骤4:运用金额计的继续期公式来估计，对于收益率1％的变动，价钱变动多少金额

度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系债券价钱对利率变化的敏感性利率变化影响的程度：凸弧性债券价钱函数的二阶导数用于较大的利率变动针对久期的“直线〞假设进展调整类似地，凸弧度=凸弧度的影响 =凸弧度x价钱变动%=继续期影响+凸弧度影响indecimals!度量利率风险度量利率市场风险的继续期/凸弧度方法A:价钱－收益率关系债券价钱对利率变化的敏感性凸弧度例子:某只20年期限半年付息的8%国库券当前以$908的价钱买卖，YTM为9%。在对于利率降低1.5%，价钱会产生何种变化？