第十一资本成本的计算

资本本钱与公司投融资决策〔本书18章〕第11章Copyright©2010bytheMcGraw-HillCompanies,Inc.Allrightsreserved.McGraw-Hill/Irwin关键概念与技能理解资本本钱理解杠杆对工程创造价值的影响能使用调整净现值法(APV)、权益现金流量法(FTE)和加权平均资本本钱法〔WACC〕评估杠杆企业的工程本章大纲11.1资本本钱11.2资本本钱的计算11.3考虑资本本钱的投资决策APV、FTE和WACC

11.1资本本钱资本本钱概念：为筹集和使用资金而付出的代价。广义地讲，企业筹集和使用任何资金，无论是长期资金还是短期资金，都要付出一定的代价。狭义的资本本钱仅指筹集和使用长期资金〔包括自有资本和借入长期资金〕的本钱。由于长期资金也被称为资本，所以长期资金的本钱也称为资本本钱。资本本钱包括资金筹集费和资金占用费两局部。资金筹集费是指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资金占用费是指占用资金支付的费用，如股票的股息、银行借款和债券利息等。

资本本钱的作用资本本钱在企业筹资决策中的作用。资本本钱是选择资金来源、确定筹资方案的重要依据。1、资本本钱是影响企业筹资总额的重要因素。2、资金本钱是企业选择资金来源的根本依据。3、资金本钱是选用筹资方式的参考标准。4、资金本钱是确定最优资金结构的主要参数资金本钱在投资决策中的作用资金本钱在企业评价投资工程的可行性、选择投资方案时也有重要作用。1、在计算净现值这个投资评价指标时，常以资金本钱作为折现率。2、在利用内部收益率指标进行工程可行性评价时，一般以资金本钱作为基准收益率。资本本钱还可促使资金使用者挖掘资金潜力，节约资金占用，提高资金使用效益。因为资本本钱是制约企业经营成果的重要因素，节约资本占用费会降低资本本钱，从而相对地增加企业的盈利。从宏观经济管理来说，资本本钱有引导社会资金流向、合理配置社会资金的作用。国家财政、银行等部门，根据资本市场的供求情况，运用利率等手段，适时调整资本本钱，控制社会资金的流向和流量，实现社会资金的优化配置和有效运用资本本钱的影响因素宏观经济环境市场利率融资期限信用等级担保情况融资方式

11.2资本本钱的计算为便于不同筹资金额本钱的分析比较与研究，资本本钱通常用资本本钱率来表示。资本本钱率是指公司使用资本所负担的费用与筹集资本净额之比，其计算公式为：一、个别资本本钱个别资本本钱是指使用各种长期资金的本钱。具体分为长期借款本钱、债券本钱、优先股本钱、普通股本钱和保存盈余本钱。前两种属于债务资本本钱，后三种属于权益资本本钱。〔二〕债券本钱发行公司债的本钱包括债券利息和筹资费用。不考虑时间价值时，一次还本、分期付息的方式，债券资本本钱的计算公式为：

式中：─债券资本本钱─债券年利息T─所得税率B─债券筹资额─债券筹资费用率〔三〕优先股本钱优先股的资本本钱主要是指优先股固定股利。优先股的资本本钱可用下式表示：式中：─优先股资本本钱率─优先股每期支付的固定股利─优先股发行价格─优先股发行费用率〔四〕普通股本钱由于普通股每期支付的现金股利不固定，所以，我们无法像计算债券本钱和优先股本钱那样直接代入利息或现金股利数额来计算普通股本钱。普通股资本本钱的计算有如下三种方法。1、利用现金股利估算普通股资本本钱式中：─普通股市价─股票发行费用率─第t期支付的现金股利─普通股的资本本钱融资租赁资本本钱的计算

融资租赁各期的租金中，包含有本金每期的归还和各期手续费用〔即租赁公司的各期利润〕，其资本本钱率只能按贴现模式计算。

【例】租赁设备原值60万元，租期6年，租赁期满预计残值5万元，归租赁公司。每年租金131283元，要求计算融资租赁资本本钱率。

600000-50000×〔P/F，Kb，6〕=131283×〔P/A，Kb，6〕

融资租赁资本本钱Kb＝10%

商业折扣的资金本钱供给商为了扩大销售经常采用赊销方式，但为了尽快回笼资金又提供现金折扣，如“2/10，n/30〞，说明如果在10天内付款，可获得2%的现金折扣；如果在11至30天内付款，那么需支付全额货款。这时，公司就面临一个决策问题：到底该不该享受现金折扣？二、加权平均资本本钱企业在进行筹资和投资决策时，需要考虑的不仅仅是每一类资金的个别本钱，更需要考虑由多种资本构成的企业的总体资本本钱，即加权平均资本本钱。〔一〕加权平均资本本钱加权平均资本本钱〔weigltedareragecostofcapital,WACC〕又称综合资本本钱，它是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本本钱进行加权平均确定的。其计算公式为：WACC=(E/V〕×Re+〔D/V〕×Rd×(1-Tc)Re=股本本钱Rd=债务本钱E=公司股本的市场价值D=公司债务的市场价值V=E+D一般加权平均资本本钱计算中的权数是按账面价值确定的。〔二〕影响加权平均资本本钱的因素从加权平均资本本钱的定义来看，影响企业加权平均资本本钱的主要因素有二，一是个别资本本钱，二是企业的资本结构。具体而言，个别资本本钱和资本结构又主要受利率水平、税收政策、公司的资本结构政策、利润分配政策和投资政策等因素的影响。在上述各种影响资本本钱的因素中，市场的利率水平和政府的税收政策是企业无法控制的因素，而公司的资本结构、利润分配政策和投资方向的选择是企业可以自己控制的因素。三、边际资本本钱

〔一〕边际资本本钱的概念边际资本本钱〔Marginalcostofcapital,MCC〕是指资金每增加一个单位而增加的本钱。边际资本本钱是指新增加一单位资本所增加的本钱。它是按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均资本本钱。〔二〕边际资本本钱的计算和应用下面用一个实例来说明边际资本本钱的计算和应用。［例11］公司目前有长期资金1000000元，其中长期债务200000元，优先股50000元，普通股750000元。现为满足投资要求，准备筹集更多的资金，试计算确定资金的边际本钱。这一计算过程的根本步骤为：1、确定公司最优资金结构假设该公司财务人员经过认真分析，认为目前的资金结构即为最优资金结构，因此，在今后筹资时，继续保持长期债务占20%，优先股占5%，普通股占75%的资金结构。2、确定各种筹资方式的资金本钱该公司财务人员在分析了目前金融市场状况和企业筹资能力的根底上，测算出了随筹资额的增加各种资本本钱的变化情况，见表11－13、计算筹资总额分界点在表11－1中，花费6%资本本钱时，取得长期债务筹资限额为10000元，其筹资总额分界点便为：而在花费7%资本本钱时，取得的长期债务筹资限额为40000元，其筹资总额分界点为：按此方法，资料中各种情况下的筹资总额分界点计算结果见表11－2由表11－3可知，如果公司筹资总额在30000元以下，其加权平均资本本钱为12.2%，如果筹资额超过30000元，但小于50000元，其加权平均资本本钱将变为12.95%，以此类推。由以上分析可知，随着公司筹资总额的增加并保持公司资本结构不变的情况下，综合资金本钱率也是增加的。以上结果可用图形更加形象地表示，如图11－1。11.3考虑资本本钱的投资决策：

调整净现值法〔APV〕APV=NPV+NPVF某工程对一家公司的价值可被看做该工程对无杠杆公司的价值(NPV)加上筹资影响的现值(NPVF)筹资影响包括如下四个方面：债务的节税效应新证券的发行本钱财务困境本钱债务融资的利息补贴例：APV

0 1 2 3 4

–$1,000 $125 $250 $375 $500无杠杆公司的权益资本本钱R0=10%:因此，如果是一家无杠杆公司，一定会拒绝该工程，因为NPV<0考察皮尔森公司的一个工程。假定该公司全部使用权益融资，增量税后现金流量的时间和规模分布如下：例：APV现在，假定公司为该工程筹集到了一笔RB=8%的负债共计$600皮尔森公司的税率是40%，因此这笔负债的税盾价值为每年：TCBRB=0.40×$600×0.08=$19.20在使用负债的情况下，该工程的净现值为：APV=NPV+NPVF债务税盾因此，皮尔森公司可以借钱来投资该工程。11.2考虑资本本钱的投资决策：权益现金流量法〔FTE〕将杠杆公司中属于权益所有者的现金流量以权益资本资本RS进行折现。权益现金流量法的实施需要以下三个步骤：第一步：计算有杠杆现金流量(LCFs)第二步：计算RS.第三步：估价，以RS为折现率对有杠杆的现金流量进行折现，评价工程的可行性第一步：有杠杆的现金流量〔LCF〕由于公司使用了$600的负债，权益投资者只需要为该工程出资$400就可满足工程初始投资$1000的需求了因此：CF0=–$400每一期，权益持有人都需要支付利息，税后利息本钱为：B×RB×(1–TC)=$600×0.08×(1–0.40)=$28.80第一步：有杠杆的现金流量〔LCF〕–$400 $221.20CF2=$250–

28.80$346.20CF3=$375–

28.80–$128.80CF4=$500–

28.80–

600CF1=$125–

28.80$96.20

0 1 2 3 4第二步：计算RSB=$600而V=$1,007.09，因此

S=$407.09.P

V=$943.50+$63.59=$1,007.09为得到负债权益比〔B/S〕，先应得到〔B/V〕第三步：估价按RS=11.77%进行折现

0

1

2

3

4–$400$96.20$221.20$346.20–$128.8011.2考虑资本本钱的投资决策：加权平均资本本钱法〔WACC〕为对工程进行估价，使用加权平均资本本钱对无杠杆现金流量进行折现假定皮尔森公司的目标债务权益比为1.50WACCWACC然后，将无杠杆现金流量以加权平均资本本钱进行折现，以对该工程进行评估：NPV7.58%=$6.68APV、FTE和WACC的比较三种方法解决的问题都是一样的：在有负债的情况下评估工程的可行性指南：如果公司的目标负债权益比在工程整个生命期内都适用，那么使用WACC或FTE如果工程负债绝对水平在整个生命期内都，使用APV在现实世界中，迄今为止，WACC是应用最广的方法小结:APV、FTE和WACC APV WACC FTE初始投资 全部 全部 权益局部现金流量 UCF UCF LCF折现率 R0 RWACC RS融资影响的现值 考虑 不考虑 不考虑小结:APV、FTE和WACC哪种方法更好?当负债绝对水平保持一定时，使用

APV当负债比率保持一定时，使用WACC和FTE。WACC是目前应用最普遍的FTE

是高负债公司的合理选择

需要估算折现率时的资本预算扩张工程是指与公司现有工程类似，但规模会扩大的工程在现实生活中，管理人员会假定非扩张工程的经营风险与公司现有的风险水平相类似没有确切的公式可对此进行说明。公司还可能因为新进入一个领域的风险有可能更大，而对新工程选择一个比现有情形更高一些的折现率贝塔系数与财务杠杆前面曾讲过，企业资产贝塔系数满足：贝塔系数与财务杠杆：无公司税时在没有公司税的环境下，如果公司负债也没有风险(即b负债

=0),可证明：无杠杆公司的贝塔系数与杠杆公司的权益贝塔系数之间满足：没有公司税但公司负债存在风险时，可证明无杠杆公司的贝塔系数与杠杆公司的权益贝塔系数之间满足：贝塔系数与财务杠杆：有公司税时存在公司税时，如果负债无风险，无杠杆公司的贝塔系数与杠杆公司权益的贝塔系数之间满足：由于杠杆公司的 一定是大于