国际经济学 课件14 汇率理论

第十四章汇率理论第一节汇率理论的产生与发展

汇率理论主要研究的是一国汇率水平究竟受哪些因素影响，又通过什么机制决定的。在开放经济条件下，汇率对一国经济发展有着重要的影响，各种宏观变量和微观因素会通过种种途径引起汇率变动，汇率的变动反过来又会对这些经济变量和经济运行产生影响。几百年来，关于汇率理论的研究取得许多成果，形成了一些著名的学说和流派。从历史上看，汇率理论的产生与发展大致经历了四个阶段。

第一阶段，第一次世界大战爆发之前。最早的汇率理论可以追溯到15世纪意大利佛罗伦萨的学者罗道尔波斯提出的“公共评价理论”。18世纪由学者开始对汇率问题进行较为深入的研究，解释金本位下汇率的变动。1861年英国经济学家戈森（G.J.Goshen）提出了国际借贷说（theoryofinternationalindebtedness），用于解释金本位下汇率的变动原因。

第二阶段，从第一次世界大战爆发到第二次世界大战结束。一战的爆发标志着金本位的全盛时期的结束，一战后国际社会重建金本位的努力也告失败，取而代之的是一种残缺不全的金本位—金块本位制和金汇兑本位制。30年代的经济危机使得金本位制彻底崩溃。这一时期出现了几种有代表性的汇率理论，主要有卡塞尔提出的“购买力平价理论”、凯恩斯提出的“利率平价理论”以及阿夫塔里昂提出的“汇兑心里说”。第三阶段，布雷顿森林体系时期。二战后形成的布雷顿森林体系，从国际货币制度看，它是一种国际金汇兑本位制度，美元与黄金挂钩，其他国家的货币与美元挂钩，实行可调整的固定汇率制。在布雷顿森林体系下，由于汇率是人为确定，汇率的变动也被人为操纵，人们似乎不再关心汇率决定问题了。这一时期，除了20世纪60年代初提出的蒙代尔-弗莱明模型外，几乎没有新的汇率决定理论出现。第四阶段，20世纪70年代至今。20世纪70年代初布雷顿森林体系解体，主要工业国家纷纷实行浮动汇率制。传统的汇率理论很难解释浮动汇率制下汇率的易变性等问题，这使得汇率理论的研究问题重新成为学术研究的热点，出现了很多新的汇率理论，其中有影响力的理论有新闻模型、投机泡沫理论和混沌模型等。

第二节购买力平价理论购买力平价理论（TheoryofPurchasingPowerParity）又称为PPP理论，是现代汇率理论中最有影响力的理论之一。购买力平价理论的渊源可追溯到16世纪西班牙萨拉蒙卡学派对货币购买力的论述。瑞典经济学家卡塞尔在前人研究的基础上，系统阐述购买力平价理论，1922年在其代表作《1914年以后的货币与外汇理论》中的提出应以国内外物价对比作为决定汇率的依据。该理论强调经常账户对汇率的决定作用，将两国物价水平的变动与汇率的变动联系起来。卡塞尔的购买力平价又被分为两种形式：一是绝对购买力平价；二是相对购买力平价。

GustavCassel，1866-1945古斯塔夫·卡塞尔（GustavCassel1866．10．20－1945．1．14）瑞典经济学家。曾在乌普萨拉（Uppsala）大学、斯德哥尔摩大学学习，并于1904∼1933年在斯德哥尔摩大学任经济学教授。1916年卡塞尔在总结前人学术理论的基础上，系统地提出：两国货币的汇率主要是由两国货币的购买力决定的，即：购买力平价说（TheoryofPurchasingPowerParity），简称PPP理论。

一、绝对购买力平价

绝对购买力平价（AbsolutePPP）是购买力平价理论的最典型形式，其基本观点是在某一时点上，两国的一般物价水平之比决定两国货币的交换比率。由于货币的购买力可表示为一般物价水平（通常以物价指数表示）的倒数，绝对购买力平价的公式可写为：

E=Pa/Pb其中，E本国货币的即期汇率（直接标价法）

Pa─本国商品的价格水平Pb─外国商品的价格水平二、相对购买力平价

相对购买力平价(RelativePPP)是在绝对购买力平价理论基础上发展起来的，指在一定时期内，汇率的变化与该时期两国物价水平的相对变化成比例。

三、对购买力平价理论的评价购买力平价理论从货币的基本功能（购买力）出发，利用简单的表达式，对汇率水平和物价水平、汇率变动与两国通货膨胀率差异的关系给出了简单的描述，在实践中它为解释汇率变动、预测汇率走势提供了重要的依据，一直受到国际学术界的高度重视。当然购买力平价理论也存在一些缺陷。

第三节利率平价理论利率平价理论的渊源可追溯到19世纪后半期。1923年英国经济学家凯恩斯（JohnM.Keynes）在《货币改革论》一书，首次系统地阐述了该理论。而完成古典利率平价理论体系并为现代利率平价理论开辟了新道路的是英国经济学家保罗•爱因奇格（PaulEinzig）。此后又有众多的经济学家对利率平价理论加以发展与补充，使之趋于完善。利率平价理论突破了传统的国际收支和物价水平的范围，从资本流动的角度研究汇率的变化，奠定了现代汇率理论的基础。一、利率平价理论的内容利率平价理论认为，汇率的本质是两国货币的相对价格，在开放经济条件下，两国货币之间的汇率由金融资产市场上两国货币资产的收益来决定。理性的投资者将比较本国或外国资产的投资收益率，据此制定投资策略，并产生对外币和本币的相对供求，进而决定两国汇率。利率平价理论认为：两国之间即期汇率与远期汇率的关系和两国的利率有着密切的联系。与即期汇率相比，利率低的国家的货币其远期汇率会上升，而利率高的国家的货币其远期汇率会下跌。远期汇率同即期汇率的差价，约等于两国间的利率差。利率平价理论依据投资者行为的假设不同，可以分为无抛补的利率平价和抛补的利率平价。

（一）无抛补的利率平价（UncoveredInterestRateParity）

投资者根据自己对未来汇率变动的预期来计算投资的预期收益，在承担一定汇率风险的情况下进行投资活动。在无抛补的套利中，投资者表现为风险中性的，他忽略了汇率变动，或认为汇率变动完全在其预期当中，因而他没有通过远期外汇合同来锁定未来兑换的比率，即没有进行抛补操作。

(e1-e)/e=i-i*

上式为无抛补利率平价的表达式，其含义是，预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。在无抛补套利的条件下，如果本国利率高于外国，则本币在远期将贬值。

（二）抛补的利率平价（CoveredInterestRateParity）

投资者在从事套利活动时，往往会考虑到汇率波动的因素，在套利时做一个外汇掉期交易，利用远期外汇交易锁定未来交易的汇率，以图在保值的基础上获利。此时的套利称为抛补的套利。

(ef-e)/e=i-i*上式(14-11)就是抛补的利率平价的一般形式。它的经济意义是：汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国，则本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。二、对利率平价理论的评价

利率平价说从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，合理地解释了利率变动和资本流动对即期汇率和远期汇率变动的影响机制，发展了有关远期汇率决定的理论，具有重要的理论意义。同时，利率平价说也具有特别的实践价值，有助于我们正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制，对于实际操作外汇业务，预测远期汇率趋势，制定和调整汇率政策等都有着重要的意义。当然，这一理论也存在一些缺陷。第四节国际收支说一、国际收支说的主要内容国际收支说的早期形式是1861年英国经济学家戈森提出了国际借贷说。现代国际收支说产生于两次世界大战之间，20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后，该学说得到进一步发展。国际收支说是从国际收支变动对汇率影响的角度探讨汇率决定问题。这一学说认为，汇率主要是由外汇市场的供求决定的，而外汇供求主要取决于一国国际收支状况。当一国国际收支逆差时，该国的外汇需求大于供给，此时外汇汇率将上升，本币汇率下降；反之，该国货币的汇率将上升，外汇汇率下降。因此，国际收支说在分析汇率决定时，主要侧重于分析国际收支是如何决定和变动的。

二、对国际收支说的评价1.国际收支理论指出了汇率与国际收支之间的密切关系，该理论运用供求分析方法将影响国际收支的各种因素纳入其中，分析这些因素对汇率水平的影响，有利于分析短期汇率的决定与变动。2.国际收支说不能被视为完整的汇率决定理论，因为它只是指出了汇率与其他宏观经济变量存在着的联系。从国际收支看，影响国际收支的众多变量之间及其与汇率之间的关系是错综复杂的，国际收支说并没有深入分析各个变量之间的联系和相互作用，也没有得出具有明确因果关系的结论，因而它不是完整的汇率决定理论。3.国际收支说是关于汇率决定的流量理论,认为国际收支引起的外汇供求流量决定了汇率水平及其变动，但并没有进一步分析哪些因素决定了这一流量，这导致它很难解释现实生活中的一些经济现象。第五节汇率决定的货币论20世纪60年代，货币主义的影响与日俱增，在国际经济领域形成了关于国际收支调节的货币分析法和汇率决定货币分析法。20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃，国际货币体系进入浮动汇率时期。外汇市场上汇率越来越呈现出与股票等资产价格相同的特点，如变动极为频繁且波幅很大、受心理预期因素影响很大等。这启发人们将汇率看成是一种资产价格，这一价格是在资产市场上确定的，从而在分析汇率决定时采用与普通资产价格决定基本相同的理论，这一分析方法被统称为汇率决定的资产市场分析法。

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