第四范式(06682)AI平台+方案+服务驱动企业智能化转型

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。港股通第四范式港股通第四范式(6682HK)首次覆盖首次覆盖其他电子2024年3月19日│中国香港AI平台+方案+服务驱动企业智能化转型第四范式专注企业级AI解决方案10年，发轫于决策类AI，业务包括先知平台与产品（标准化软件/软硬件一体机）、应用开发（定制化解决方案）。我们看好公司：1）以大客户为支点，开拓新行业，并提升已覆盖行业中的渗透率；2）凭借稳固的企业服务软件根基，以生成式AI重构企业软件，提升客户体验与开发效率。我们预计公司2023-2025年实现营业收入41.6/50.0/60.0亿元，可比公司平均2024EPS为5.6x，考虑到第四范式广泛的行业覆盖，客户群体主要为大企业，给予公司6.8x2024EPS，对应目标价80.53港元（港元兑人民币0.90696首次覆盖给予“增持”。以大客户为支点，不断完善行业覆盖，提升行业内渗透率标杆用户（财富世界500强企业或上市公司）收入提升是公司增长的主要驱动力，2022/1Q23标杆用户收入占比分别为55%/52%，我们认为服务标杆用户是公司开拓新行业、提升行业内渗透率的成功策略。自服务金融行业发轫，公司已经逐步建立起广泛的行业覆盖，目前收入贡献较大的行业包括输（13.1%/30.0%）、电信（10.7%/7.4%）、科技（9.7%/5.2%）、教育（7.6%/6.5%）。我们认为公司广泛的行业覆盖能够规避个别行业周期带来公司机器学习平台市场份额领先，以生成式AI大模型重构企业软件公司是以平台为中心的中国AI企业服务软件顶尖企业，在IDC22年中国机器学习平台市场份额达到32.7%，位列第一。AI大模型有望重塑2B软件，公司23年推出企业级生成式AI产品“式说”，并提出以生成式AI重构企业软件（AIGS，AI-GeneratedSoftware）的技术战略。式说已与金融、零售、制造、医疗、物流、运营商、房地产等上百家企业开展合作，并入选《麻省理工科技评论》发布的15个“中国AI大模型先进应用案例”。我们认为公司在企业服务软件领域积累的客户资源是进入AIGS市场的先发优势，看好公司将生成式AI与企业软件相结合，提升用户体验，促进AI商业化落地。首次覆盖给予“增持”评级基于公司先知平台及产品、应用开发业务的不断增长，我们预计公司23-25年实现营业收入41.6/50.0/60.0亿元（+35%/20%/20%yoy我们预计2023-25年归母净利-9.5/-3.7/-0.9亿元（+42%/60%/77%yoy经调整归母净利-4.5/-3.3/-0.4亿元（+9%/27%/89%yoy）。可比公司平均2024EPS为5.6x，考虑到第四范式广泛的行业覆盖，客户群体主要为大企业，给予公司6.8x2024EPS，对应目标价80.53港元，首次覆盖给予“增持”。风险提示：宏观经济波动；技术落地不及预期；市场竞争加剧。经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入(人民币百万)2,0183,0834,1585,0046,001+/-%114.2152.7334.8720.3719.91归属母公司净利润(人民币百万)(1,786)(1,645)(947.99)(374.94)(85.39)+/-%(138.20)7.8842.3760.4577.23EPS(人民币，最新摊薄)(4.08)(3.76)(2.04)(0.81)(0.18)ROE(%)233.57170.83(50.40)(7.28)(1.74)PE(倍)(14.71)(16.51)(32.12)(81.21)(356.60)PB(倍)(74.83)(17.25)5.716.146.24EVEBITDA(倍)(3228)(3841)(5456)(9744)3,025资料来源：公司公告、华泰研究预测目标价(港币):leping.huang@SFCNo.AUZ066研究员SACNo.S0570520090002SFCNo.BNC535研究员SACNo.S0570515060003SFCNo.BQB164联系人SACNo.S0570122070045SFCNo.BTV779+(852)36586000yuyi@+(86)75582492388guoyali@+(86)1056793965quanheyang@+(86)2128972228研究员SACNo.S0570521050001基本数据目标价(港币)收盘价(港币截至3月18日)市值(港币百万)6个月平均日成交额(港币百万)52周价格范围(港币)BVPS(人民币)80.5372.3033,68237.00-115.00(4.71)股价走势图第四范式第四范式恒生指数30(4)(20)(37)Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24资料来源：S&P免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3推荐逻辑 4推荐逻辑#1：拥抱大客户，行业覆盖广泛 4推荐逻辑#2：AI平台+方案+服务驱动企业智能化转型 4推荐逻辑#3：式说大模型引入生成式AI，重构企业软件 4区别于市场的观点 4盈利预测 5估值分析 6行业：企业服务软件进入AI时代 7AI大模型推动AI发展又一浪潮 7AI+企业服务助力各行业提质增效 8第四范式：AI时代的软件公司 12股权结构：创始人夫妇为公司控股股东 12董事及高管 横向对比：公司着力推进数字化转型，人效领先 13商业模式：软件授权+一体化软硬件解决方案+定制化服务 13按业务部门划分的收入明细 14按客户类型划分的收入明细 14收购广州建新与理想科技扩大行业影响力 15交付模式：直销+与第三方合作 15驱动因素：渗透率上升和扩张新的垂直领域 15#1：行业渗透率不断提高 15#2：横向扩张至更多垂直领域 16产品体系：五大产品板块，助力构建稳健的AI生态 17#1：AISageOne：软件定义“一体化”解决方案 17#2：AI运营平台SageAIOS 17#3：AIAPP开发平台 17#4：AI业务运营 17#5：SageGPT：企业级生成式AI产品 18研发能力：第四范式提供卓越的AI计算研发能力 20财务分析 21利润表分析 21资产负债表分析 23现金流分析 23风险提示 24硬件数量许可费服务费相关服务的人力消耗收入来源应用开发和其他服务业务进展推出SageGPT上线企业级AI应用商店推出SageAlOS开始AI技术在金融领域的应用开始将人工智能技术应用于零售业开始人工智能技术在能源领域的应用开始将人工智能技术应用于制造业战略合作获得2020十大战略硬件数量许可费服务费相关服务的人力消耗收入来源应用开发和其他服务业务进展推出SageGPT上线企业级AI应用商店推出SageAlOS开始AI技术在金融领域的应用开始将人工智能技术应用于零售业开始人工智能技术在能源领域的应用开始将人工智能技术应用于制造业战略合作获得2020十大战略技术趋势自动机器学习全球代表厂商和新兴技术与趋势影响力雷达CompositeAI全球代表；夺得KDDCUP世界冠入选《麻省理工科技评论》“50家最聪明公司”榜单竞赛在Kaggle架构数据和图像分类竞赛名列前1%吴文俊人工智能科学技术奖一等奖第四范式专注企业级AI解决方案10年，是企业AI的先驱者和领导者，业务包括先知平台与产品（标准化软件/软硬件一体机）、应用开发（定制化解决方案）。公司成立于2014年9月，提供以平台为中心的AI解决方案，并运用核心技术开发了端到端的企业级AI产品，致力于解决企业智能化转型中面临的效率、成本、价值问题，提升企业的决策水平。在业务方面，公司于2016年自主研发了端到端AI应用开发平台先知平台，后续发布了AI操作系统SageAIOS并推出了企业级AI应用商店，2023年公司发布SageGPT，专为业务场景进行设计的企业级生成式AI产品，具有多模态互动能力及企业级AI智能工具特性。战略合作方面，自2015年公司开始为金融领域用户提供AI产品以来，公司产品现已广泛应用于金融、零售、制造、能源与电力、电信及医疗。公司自成立以来获得过工信部及中国工业经济联合会联合颁发“制造业单项冠军产品”等多个奖项。计算功耗计算功耗软件使用许可软件使用许可“一体化”（AIO） 解决方案先知平台及产品先知平台及产品注：财务数据为2022年数据资料来源：公司公告、华泰研究 2014201520162017201820192020202120222023推出首款基于推出首款基于AutoML框架的商业化产品北京市经济局等联合北京市经济局等联合颁发的“北京市隐形冠军”;工信部及中国工业经济联合会联合颁发‘制造业单项冠军产品’资料来源：公司公告、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。推荐逻辑#1：拥抱大客户，行业覆盖广泛标杆用户（财富世界500强企业或上市公司）收入增长是公司整体收入增长的主要推动因素，2022/1Q23标杆用户收入占比分别为55%/52%，公司标杆用户数分别为104/62名，我们认为服务标杆用户使公司进一步渗透到更多行业，同时吸引其他用户。自服务金融行业发轫，公司已经逐步建立起广泛的行业覆盖，目前收入贡献较大的行业包括金融电信（10.7%/7.4%）、科技（9.7%/5.2%）、教育（7.6%/6.5%）。我们认为公司广泛的行业覆盖能够规避个别行业周期带来的收入下滑风险，同时看好公司在新进入的制造、医疗、零售领域逐渐开拓。推荐逻辑#2：AI平台+方案+服务驱动企业智能化转型企业服务软件进入AI时代，全球企业级AI解决方案具备高增长潜力，PrecedenceResearch预计2032年全球企业级AI解决方案将达到2700亿美元，2023-2032年CAGR为44.1%。公司是以平台为中心的中国AI企业服务领域顶尖企业，提供端到端的人工智能应用开发平台——先知平台，具备即插即用和低代码/无代码特点，帮助企业快速实现规模化设计、开发及运行人工智能应用。根据IDC数据，公司在2022年中国机器学习平台市场份额达到32.7%，位列第一。我们看好公司依托先知平台，充分发挥软件模块化优势，高效低成本地提供企业级AI解决方案及定制化服务，助力企业智能化转型。推荐逻辑#3：式说大模型引入生成式AI，重构企业软件AI大模型有望在2B软件领域掀起升级换代浪潮。B端企业软件面向功能导向、交互门槛更高，AI大模型对话框式的交互模式或将创造出交互极简、功能强大的新型软件工作流，提升B端软件的使用体验。在开发层面，之前B端企业软件基于菜单式开发，功能升级时间以月计，而AI改写数据和API的效率将软件迭代的效率提速到数天。公司2023年推出企业级生成式AI产品“式说”，并提出以生成式AI重构企业软件（AIGS，AI-GeneratedSoftware）的技术战略。式说自发布以来，已与金融、零售、制造、医疗、物流、运营商、房地产等上百家企业与合作伙伴在生成式AI方面开展合作，并入选《麻省理工科技评论》发布的15个“中国AI大模型先进应用案例”。我们认为公司在企业服务软件领域积累的客户资源是公司进入AIGS市场的先发优势，看好公司将生成式AI与企业软件相结合，提升用户体验，促进AI商业化落地。市场对于公司在决策类AI市场的领先地位已经有所认知。我们认为市场未充分认知到：1）公司业务发轫于决策类AI，实际上公司业务面向更广阔的AI企业服务软件市场，并迅速把握生成式AI浪潮，推出“式说”大模型产品丰富其企业服务软件产品线，“式说”大模型已入选《麻省理工科技评论》发布的15个“中国AI大模型先进应用案例”。我们认为公司在企业服务软件领域积累的客户资源是进入AIGS市场的先发优势。2）公司运营效率高，2022年人均收入、人均毛利在中国AI企业中处于前列（图表17看好公司在大模型产品提升开发效率的作用下，继续提高运营效率，随着收入规模扩大而收窄亏损。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为41.6/50.0/60.0亿元，同比增速为34.9%/20.4%/19.9%；归母净利润-9.5/-3.7/-0.9亿元，同比增速为42.4%/60.4%/77.2%；加回以股份为基础的薪酬、赎回负债的利息开支、上市开支5.0/0.5/0.5亿元，经调整归母净利-4.5/-3.3/-0.4亿元，同比增速为8.8%/27.0%/88.7%。（百万人民币）1H222H221H232H23E2019202020212022202320242025AAAAAAA(Huatai）(Huatai）(Huatai）营业收入1,058.22,024.41,468.12,689.4459.5942.22,018.43,082.64,157.55,004.46,001.0%YoY34.3%64.6%38.7%32.9%259.7%105.0%114.2%52.7%34.9%20.4%19.9%营业成本529.21,066.8763.51,431.8259.5512.51,064.91,596.02,195.42,651.33,191.0毛利529.0957.7704.61,257.6200.0429.7953.51,486.61,962.22,353.12,810.0营销费用171.7240.4173.8337.6135.8247.8455.0412.2511.4600.5690.1管理费用146.0381.6178.8216.2224.5246.5541.7527.6395.0400.4438.1研发费用557.91,092.1661.81,071.9416.4565.71,249.51,650.01,733.71,826.61,860.3营业利润(276.3)(749.6)(253.0)(366.3)(551.0)(560.1)(1,172.8)(1,025.9)(619.2)(412.0)(108.9)%YoY67.8%-137.3%8.5%51.1%-64.0%-1.6%-109.4%12.5%39.6%33.5%73.6%营业外收入（支出）(312.0)(327.2)(228.5)(111.9)(165.8)(189.4)(618.9)(639.2)(340.4)32.422.4税前收益(588.4)(1,076.7)(481.4)(478.2)(716.8)(749.5)(1,791.7)(1,665.1)(959.6)(379.5)(86.4)%YoY50.2%-76.5%18.2%55.6%92.5%4.6%139.1%-7.1%-42.4%-60.4%-77.2%所得税3.0(1.5)(0.7)(10.4)0.6少数股东损益(17.08)8.55(21.61)16.7(1.65)(0.56)(16.41)(8.52)(4.91)(1.94)(0.44)归母净利润(566.7)(1,078.2)(456.1)(491.9)(716.6)(749.7)(1,785.7)(1,644.9)(948.0)(374.9)(85.4)%YoY52.2%-79.5%19.5%54.4%-94.8%-4.6%-138.2%7.9%42.4%60.4%77.2%比率分析毛利率50.0%47.3%48.0%46.8%43.5%45.6%47.2%48.2%47.2%47.0%46.8%R&D/营收52.7%53.9%45.1%39.9%90.6%60.0%61.9%53.5%41.7%36.5%31.0%营业利润率-26.1%-37.0%-17.2%-13.6%-119.9%-59.4%-58.1%-33.3%-14.9%-8.2%-1.8%归母净利率-53.6%-53.3%-31.1%-18.3%-155.9%-79.6%-88.5%-53.4%-22.8%-7.5%-1.4%资料来源：公司公告，华泰研究预测先知平台及产品：通过2种方式提供服务：1）在终端用户服务器上本地部署的软件使用许可；2）SageOne，即服务器及其他相关硬件上预装了先知软件的一体化解决方案。1）软件使用许可：由于软件使用许可较其他业务所需的现场服务更少，因此受到公共卫生事件的影响较小（2020-1H23收入增速分别为144%/126%/67%/49%随着业务体量增长，我们预计2023-2025年收入增速将有所回落，预计2023-2025年收入为7.7/9.2/10.9亿元，增速分别为30%/19%/18%。软件使用许可业务标准化程度较高，我们预计软件使用许可将维持较高的毛利率水平，预计2023-2025年毛利率均为93.8%（2020-2022年毛利率：96.8%/94.6%/94.8%）。2）SageOne：我们预计随着AI技术的迅速发展，更多用户或将需要更新算力设施，该业务2020-1H23收入增速分别为143%/43%/36%/37%，随着业务体量增长，我们预计2023-2025年收入增速将回落，预计收入为11.6/14.1/17.1亿元，增速分别为29%/22%/21%。该业务为软硬件结合的解决方案，因此毛利率较其他业务更低。我们预计公司持续推出新SageOne解决方案，处于商业化初期，因此我们预计2023-2025年毛利率较2022年微降，为25.0%2020-2022年毛利率：27.6%/27.3%/25.8%）。应用开发及其他服务：包括帮助客户利用先知平台开发定制化AI应用以及AI精准营销服务。2020-1H23收入增速分别为57%/211%/59%/35%，我们看好随着公司不断开拓新行业、新客户，以及在式说大模型的技术加持之下，该业务持续增长，预计2023-2025年收入分别为22.3/26.7/32.1亿元，收入增速分别为40%/20%/20%。我们预计公司为寻求长期业务关系，增加对客投资，因此2023-2025年毛利率相比2022年微降，预计2023-2025年毛利率为42.5%（2020-2022年毛利率：46.3%/43.5%/43.4%）。产品AAAEAAAEEE2024.42689.42018.44157.56001.0YoY52.7%34.9%20.4%软件使用许可229.1432.7YoY49.3%67.3%30.0%21.7%23.3%SageOne413.9461.0YoY36.9%25.0%42.8%36.1%29.0%22.0%21.0%28.6%29.3%28.2%27.6%48.9%32.6%29.1%27.8%28.2%28.4%应用开发及其他服务2227.12672.5YoY27.8%35.2%42.4%57.4%210.5%58.5%40.0%20.0%20.0%49.8%52.6%48.5%56.3%34.3%49.7%51.6%53.6%53.4%53.4%软件使用许可96.8%94.6%94.8%93.8%93.8%93.8%SageOne27.6%27.3%25.8%25.0%25.0%25.0%应用开发及其他服务 46.3%43.5%43.4%42.5%42.5%42.5%资料来源：公司公告，华泰研究预测费用率：2020-2022年，公司期间费用率分别为113%/111%/84%，随着收入规模增长不断下降。分具体费用来看，研发费用占比最大，主要系公司注重产品研发及技术投入，2020/2021/2022年分别为60.0%/61.9%/53.5%。我们预计公司仍将维持较大研发费用投入，进一步加强现有核心技术并投资可能引领下一代AI技术的研发团队，考虑到规模效应，预计2023E-2025E分别为41.7%/36.5%/31.0%。管理费用率、销售费用率有望受益于营收规模扩大带来的规模效应：2020-2022年管理费用率为26.2%/26.8%/17.1%，我们预计2023E-2025E下降至9.5/8.0/7.3%；2020-2022年销售费用率为26.3%/22.5%/13.4%，预计2023E-2025E销售费用率为12.3%/12.0%/11.5%。公司面向B端客户提供标准化软件、搭载软件的服务器产品以及定制化解决方案。我们选择业务中包括向B端客户提供产品及解决方案的商汤、创新奇智、科大讯飞、格灵深瞳、C3.AI作为可比公司。根据彭博与Wind一致预期，可比公司平均2024EPS为5.6x，考虑到第四范式广泛的行业覆盖，客户群体主要为大企业客户，因此给予第四范式6.8x2024EPS，对应目标价80.53港元，首次覆盖给予“增持”评级。彭博代码公司名称货币收盘价（当地货币元）总市值（当地货币百万元）营业收入（百万元）PS(x)2022A2023E2024E2025E2025E2022A2023E2024E2025E0020HK商汤-WHKD0.8428,1143,8094,3225,5607,13.62121HK创新奇智HKD6.963,9331,5582,1853,2744,9482.30.7002230CH科大讯飞CNY51.40119,01018,82020,56025,58432,023.7688207CH格灵深瞳CNY16.074,16235426258071411.8AIUSC3.AIUSD28.923,5302682913434038.8平均值4.5688475CH第四范式HKD72.3033,6823,0834,1585,0046,005.1注：收盘价、总市值为2024年3月18日数据，商汤、创新奇智、C3.ai来自彭博一致预期，第四范式来自华泰预测，其余公司来自Wind一致预期，港币兑人民币汇率为0.90696资料来源：Wind，华泰研究预测扩展到多重学习ChatGPTAlphaGo谷歌知识图谱感知模型扩展到多重学习ChatGPTAlphaGo谷歌知识图谱感知模型AI的发展历经三次浪潮，ChatGPT的出现标志AI进入新时代。以下是AI的发展历程：1）第一次浪潮（1950s~1970s1956年的达特茅斯会议标志AI正式诞生，符号主义快速发展，代表性应用有机器定理证明等，但由于计算机能力的限制，AI的发展首次遇冷。2）第二次浪潮（1980s~20061982年，Hopfield神经网络模型被提出，专家系统被广泛使用，1986年基于行为的机器人学科的创立标志着机器人学界开始把注意力投向实际工程主题，但是受限于当时的技术条件，AI尚无法支撑大规模的商业化应用。3）第三次浪潮（2006年至今2006年，深度学习算法被提出，以神经网络为基础的深度学习迅速崛起，AI技术也因此迎来第三次高潮。2016年，谷歌围棋AIAlphaGo战胜韩国著名棋手李世石，AI及其背后的深度学习轰动全球，但随后几年，商业化落地困难和道德问题成为AI企业发展痛点。2022年，OpenAI推出了ChatGPT，其问世将AI从专业技术带向了产业化和大众认可，标志着AI进入新时代。基于行为的机器人落地困难，基于行为的机器人深度学习计算机能力限深度学习计算机能力限制了AI开发计算机研究失败人工智能（人工智能（AI）200020202000资料来源：ProceedingsoftheFourteenthACMSIGKDDInternationalConferenceonKnowledgeDiscoveryandDataMining(2008)、华泰研究全球AI市场增长率将始终高于30%，预计2030E市场规模将达到18475亿美元；2）数据量方面：根据灼识咨询的数据，到2027年，全球将创建、捕获、复制和消费264ZB的数据，2023-2027年CAGR为21.7%；3）计算和算法基础设施方面：灼识咨询预计2027年全球AI支出将扩大到5629亿美元，2023-2027E年CAGR为23.0%；4）各行业领域部署AI应用的意识提升。(USBbn)市场规模yoy(%)2,0001,8001,6001,4001,2001,0008006004002000202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E202120222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E60%50%40%30%20%10%0%资料来源：Statista、华泰研究((亿美元)6,0005,0004,0003,0002,0001,0000全球AI支出202220182027E20222018资料来源：灼识咨询、华泰研究(ZB)(ZB)30025020015010050020222027E资料来源：灼识咨询、华泰研究(USDbn）100全球AI私人投资1009080706050403020020152016201720182019202020212022资料来源：StanfordHAI、华泰研究AI+企业服务助力各行业提质增效企业服务行业进入AI时代。上世纪80年代至90年代，随着小型机和个人电脑的普及，出现了一批知名的企业资源规划（ERP）软件，如Oracle、SAP等。进入21世纪后，企业服务软件开始向基于云计算的SaaS模式转变，企业不再需要购买和维护自己的硬件和软件，而是通过互联网订阅服务，诞生了以salesforce为代表的软件公司。随着大数据技术的发展，企业服务软件开始加入更多的大数据处理和分析功能，如实时数据处理、数据挖掘、机器学习等，以帮助企业更好地利用数据做出决策，代表公司有Palantir等。近年来随着AI技术的快速发展，企业服务软件开始加入了更多的智能功能，如自动化流程、数据分析、预测性分析等，企业能够更好地利用数据来做出决策，并提高业务的效率和创新能力，AI生成软件代表企业有第四范式等。软件软件互联网软件大数据软件AI生成软件Anti-n/SageSupplyMGMTSolSageCustomerServiceSolutware®/////垂直应用水平应用开发平台数据管理基础设施领先公司LLM平台资料来源：各公司官网、华泰研究全球企业级AI解决方案具备高增长潜力。根据目标用户的不同，AI解决方案可分为面向公共服务和企业级用户两类。相较于前者，企业级用户对AI解决方案的应用场景和需求更加多样化且明确，因此我们认为市场将呈现高增长潜力。根据PrecedenceResearch，2022年全球企业级AI为70亿美元，预计2032年将达到2700亿美元，2023-2032年CAGR为44.1%。(USDbn)30025020015010050020222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E资料来源：PrecedenceResearch、华泰研究AI为智能营销、智能运营、智能客服和数字员工等四大企业服务领域高效赋能。企业服务大模型充分利用知识助手、数据洞察分析和情感交互等创新技术，为智能营销、运营、客户服务和数字员工等四大核心业务场景提供高效的赋能，提升企业在市场竞争中的敏捷性和创新力。以数字员工为例，企业服务大模型借助高度知识储备的虚拟助手，优化智能营销、运营和客服领域的互动体验，引导个性化产品推荐、实时运营监测以及自动化客服问答，从而协助企业实现更智能、高效的运营模式。生产制造数字孪生/仿真优化生产流程 物流规划 设备管理/预测性设备维护 质量管控/生产工艺优化 市场营销 供应链管理流量转化客户数据洞察AI人机共同决策精准客户转化客户体验反馈捕获客户客户关系管理提升体验企业IP形象AI客户情绪分析AI迎宾大使虚拟助手AI客户画像洞察优质内容生成智能推荐客户AI+企业服务AI+零售AI+制造AI+医疗诊断生产制造数字孪生/仿真优化生产流程 物流规划 设备管理/预测性设备维护 质量管控/生产工艺优化 市场营销 供应链管理流量转化客户数据洞察AI人机共同决策精准客户转化客户体验反馈捕获客户客户关系管理提升体验企业IP形象AI客户情绪分析AI迎宾大使虚拟助手AI客户画像洞察优质内容生成智能推荐客户AI+企业服务AI+零售AI+制造AI+医疗诊断康复AI+娱乐宣发&版权运营影视/动漫IP与资产沉淀数字人IP用户数据沉淀内容资产沉淀 剧情/文案生成 美术/视频/音频生成 代码生成虚拟制作/数字人换脸3D数字资产AI+能源知识知识洞察企业服务大模型 智能客服数字员工四大企服领域 智能客服数字员工四大企服领域业务场景人机交互在线客服AI语音客服智能质检辅助机器人资料来源：头豹研究院、华泰研究企业AI正在持续赋能千行万业，相较于通用大模型，企业AI在特定领域更加专业可靠。例如在医疗健康行业，AI在辅助医疗、影像质控和知识问答等方面发挥着至关重要的作用。此外，企业级AI在特定行业具备更高的专业性和可靠性。以第四范式房产经纪大型模型为例，该模型依托我爱我家23年来积累的丰富知识库、完善的运营规则和沟通技巧作为高质量语料进行训练，以提升其针对特定行业和领域的准确性和专业性，相较于通用大型模型，房产经纪大型模型在专业性、可信性和可靠性上更胜一筹。业务场景业务场景AI+金融用户运营市场营销财富管理信贷审核合规风控产品研发AI+金融用户运营市场营销财富管理信贷审核合规风控产品研发 代码助手智能办公/智慧运营智能风控信贷业务智能审核放款智能投研智能营销智能客服/AI外呼 数据资产管理与分析反欺诈/反洗钱小微企业信用数据货获取智能投顾智能销售 智能理赔产品设计产品设计智能设计/产品辅助设计生产计划/智能排产质量检测产品设计产品设计 产品辅助设计 虚拟工厂供应链管理仓储与商品库存管理智能选址无人零售/智能门店生产制造生产制造生产计划/智能排产事故预警仓储配送市场营销市场营销 AI辅助营销/广告用户运营用户运营 智能客服/AI外呼 个性化营销/智能导购 数字人直播运营管理运营管理销售管理物流管理客户服务预防预防用药指导康复机器人健康管理 精准医疗医疗机器人公共卫生防疫体检AI用药指导康复机器人健康管理 精准医疗医疗机器人公共卫生防疫体检AI+病理诊断AI+医学影像AI辅助诊断 智慧医保营销素材自动化生成AI自动化投放智能运营与分析新能源发电功率预测电厂BIM智能化设计 电网智能调控和辅助决策变电站智能运检 输电线路智能巡检配电智能运维 虚拟电厂/微电网资料来源：易观分析，华泰研究麦肯锡预计到2030年前，生成式AI有望为全球经济贡献约7万亿美元的价值，中国则有望贡献其中约2万亿美元。根据麦肯锡的测算，全球范围内，通过生成式AI创造经济效益最多的行业分别为高科技、零售、银行、旅行、运输与物流以及先进制造，而在中国，通过生成式AI创造经济效益最多的行业分别为先进制造、电子与半导体、包装消费品、能源以及银行。资料来源：麦肯锡《TheeconomicalpotentialofgenerativeAI》（2023）、华泰研究股权结构：创始人夫妇为公司控股股东控股股东：根据公司2023年中报，董事长兼控股股东戴文渊博士直接持有公司已发行股本22.88%，戴文渊博士与吴茗女士夫妇通过北京新智（范式投资及范式隐元的唯一普通合伙人，分别由戴博士及吴女士持有99%及1%的股权，范式投资及范式隐元分别占公司已发行股份13.78%和2.18%）间接控制公司已发行股份15.96%，合计持有公司已发行股本38.84%，共同构成公司控股股东。员工总数的74%）。为表彰现有员工的贡献，激励他们继续推动公司的发展，第四范式建立了范式投资员工激励平台，员工激励平台的所有管理权和表决权属于戴博士。注：数据截止至2023年9月29日资料来源：公司公告、华泰研究公司高管背景多元，核心技术人才具有丰富的行业经验。戴文渊在AI技术行业拥有约14年的经验，是AI知名学者，其论文在NIPS、ICML、AAAI及KDD等领先机构的学术会议上发表，曾任百度主任研发架构师。胡时伟为公司总裁及首席架构师，曾任百度资深研发工程师、链家互联网研发部门主管。其他核心技术人员拥有在百度、字节跳动、Microsoft、微众银行等公司的工作经历，行业经验丰富。陈雨强为公司执行董事兼首席研究科学家，是AutoML算法的主要领导者，曾任百度资深工程师、字节跳动架构师。涂威威为公司主任科学家兼副总裁，曾任百度资深研发工程师。郑曌为公司副总裁，曾任职于谷歌等公司。董事长、执行董事、首席执行官AIAI杰出科学家非执行董事首席架构师执行董事、主任科学家兼副总裁执行董事、首席研究科学家副总裁AutoML算法的主要领导者领导机器学习算法研发及其他学术研究领导人工智能技术架构规划以及相关产品及技术研究资料来源：公司公告、华泰研究横向对比：公司着力推进数字化转型，人效领先横向对比，第四范式专注于为多行业企业提供硬件一体化服务。横向比较AI公司，第四范式人均收入、人均毛利在行业居前，营收以及毛利率处于中等水平，专注于为多个行业企业提供软硬件一体化服务，在客户类型上专注于提供ToB业务，主要侧重于通过AI推动企业数字化转型，提高公司的运营效率，下游行业包括金融、零售、制造、能源与电力、电信、运输、科技、教育、媒体及医疗保健，相较于大多数可比公司，第四范式提供了更广泛的行业垂直解决方案。（百万元人民币）gpalantirPalantirTechnologiesPLTRUSC3.aiAIUS科大讯飞002230CH商汤科技20HK第四范式6682HK创新奇智2121HK云天励飞688343CH虹软科技688088CH云从科技688327CH格灵深瞳688207CH旷视未上市依图未上市时间202220222022202220222022202220221H211H2020222022收入18,820.23,808.53,087.61,558.5546.2531.6526.4353.7669.6380.613,273.61,794.9YoY2.8%-19.0%52.9%80.9%-3.4%-7.2%-51.1%20.5%--23.6%23.2%毛利润7,683.82,542.31,486.6507.1470.4204.4230.6270.210,428.21,274.8净利润498.6-6,044.8-1,644.9-363.0-447.757.0-916.332.3-1,864.8-1,303.5-2,602.7-1,714.6财务与运营指标毛利率40.8%66.8%48.1%32.5%31.9%88.5%88.5%34.1%57.8%34.4%71.0%78.6%71.0%员工总数15,0465,0987288338039674342,8843,838914(4M23)研发员工人数9,2813,466425521493552276837--占员工总数比例61.7%61.7%68.0%68.0%71.9%71.9%58.4%58.4%62.5%61.4%61.4%57.1%63.6%48.6%55.5%55.5%--人均收入0.752.092.060.660.540.86人均毛利销售费用率0.510.500.700.700.210.590.590.190.470.080.182.726.8%16.8%16.8%23.7%23.7%13.3%10.4%15.7%16.8%16.8%38.5%19.1%35.8%35.8%41.7%41.7%36.9%费用率管理费用率财务费用率23.1%41.2%17.1%21.1%106.4%67.4%67.4%159.2%48.9%132.5%132.5%133.2%133.2%31.3%11.4%-0.4%-0.4%20.3%20.3%0.5%0.5%-2.1%-3.7%2.4%-9.2%0.4%0.4%7.2%7.2%0.2%-研发费用率应收账款周转天数16.5%105.4%105.4%53.4%53.4%26.7%63.4%54.1%54.1%106.4%37.4%86.1%86.1%100.1%100.1%18.9%76.0%76.0%493.0493.0210.794.1207.7247.7247.7293.1293.142.4经营能力应付账款周转天数87.087.07.4239.7240.3240.3362.3362.352.778.6存货周转天数60.330.876.078.6654.083.6280.4280.4447.3447.3--商业模式：软件授权+一体化软硬件解决方案+定制化服务通过提供通用的AI平台和AI解决方案，第四范式帮助用户更轻松地应用AI技术，从而降低AI应用门槛。公司的平台让企业实现轻松构建量身定制的AI系统，将机器学习、应用、决策和评估的流程自动化，其特点是支持快速简易建模、提供低代码及╱或无代码开发环境以及无需AI专家的高度参与。简单的操作模式，减少了企业在开发AI应用时面临的困难。公司收入主要来自：1）先知平台及产品，以及2）应用开发和其他服务。按客户群划分，其收入来源可细分为标杆客户（财富全球500强公司和上市公司）和非标杆客户。(百万元）先知平台及产品应用开发及其他服务3,500先知平台及产品应用开发及其他服务3,0002,5002,0001,5001,00050002020202120222022H12023H1资料来源：iFinD、华泰研究(百万元）标杆用户标杆用户1,8001,6001,4001,2001,000800600400200020212020202220212020资料来源：公司公告、华泰研究按业务部门划分的收入明细收入分部#1：先知平台及产品（2021/2022/1H23占收入的50.3/48.4%/51.5%）先知平台是一个软件系统，可以安装在用户的本地服务器或第四范式提供的专用服务器上，用户可以在平台上创建自己的AI算法和应用程序。随着用户为平台上的新应用场景开发更多的AI应用程序，或增加现有场景的使用而需要更多的算力时，他们将需要从公司购买额外的许可以获得更多的算力，这反过来又将使第四范式能够定期获得额外的收入机会。先知平台及相关产品主要涉及两种部署方式，提供不同的盈利模式：1）部署方法一：将先知平台软件本地部署在终端用户的服务器上，并向客户收取软件许可费。软件许可证的定价是通过估计最终用户计划部署的AI应用程序的计算功耗来确定的。2）部署方式二：为终端用户提供预装软件的先知平台，以及相关应用的一体化软硬件解决方案SageOne。一体化软硬件解决方案的定价考虑了所需的服务器数量、所需的计算能力和软件许可费用，以及部署、运营和维护的服务费用。收入分部#2：应用开发及其他服务（2021/2022/1H23占收入的49.7/51.6%/48.5%）除先知平台及相关应用产品外，公司还为终端用户提供定制化的AI应用开发服务，费用根据各个项目的要求收取。项目定价基于提供相关开发服务所需的人员数量和类型，即按人/月计算。主要收入驱动因素：1）鉴于公司广泛的研发投入，以平台为中心的解决方案一直是公司核心收入来源，我们认为这种趋势将一直持续。2）公司拥有强大且快速增长的软件和一体化解决方案的用户群。按客户类型划分的收入明细标杆用户第四范式专注于早期采用AI的目标行业的市场领导者，通过一个或几个入门项目展示其解决方案的价值。财富世界500强公司和上市公司是其主要用户。标杆用户数量从2020年的47家增长到2022年的104家，CAGR为48.75%。其他最终用户公司的其他最终用户在2020/2021/2022年的数量为109/170/305。鉴于其在标杆用户方面的记录，我们对其吸引相关行业其他最终用户的能力持乐观态度，我们认为其他终端用户最终将为快速增长提供动力。450400350300250200150100500所有用户标杆用户20202022202120202022资料来源：公司公告、华泰研究(百万元)ARPUARPU-标杆用户ARPU-其他用户8642020212022202020212022资料来源：公司公告、华泰研究收购广州建新与理想科技扩大行业影响力公司通过收购广州健新扩大其在能源和电力行业的影响力。第四范式于2021年3月31日以约1.98亿元收购了广州健新66%的股份。广州健新于2005年4月6日在中国注册成立，是国内领先的能源电力行业数字化和智能化平台服务提供商，凭借自主研发的工业互联网平台，为客户提供能源及电力行业智能平台及解决方案。公司通过收购理想科技提升其在金融行业的解决方案和服务。为了实现IT运营管理与AI应用的深度融合，促进IT运营的自动化转型和智能化升级，进一步提升集团在金融行业的解决方案和服务，第四范式于2021年6月20日决定收购上海伊飒海（投资控股公司并向理想科技注资。上海伊飒海是一家于2021年6月9日在中国成立的有限责任公司，在2021年6月第四范式根据收购协议完成增资后，持有理想科技44.44%的股权。理想科技成立于2000年，于2002年推出自主研发的IT运营管理软件，是一家领先的软件开发商，为金融行业的客户提供一站式运维自动化解决方案。随着对上海伊飒海的收购和理想科技的增资，第四范式于2021年6月30日合计持有理想科技54.44%的股权（通过伊飒海持有理想科技44.44%的股权，直接持有理想科技10%的股权）。这两家子公司于2021年并入其收入系统，并贡献了新的最终用户。截至2023年4月18日，第四范式合计持有理想科技56.84%的股权。交付模式：直销+与第三方合作目前，第四范式有两类客户：1）直签客户：直接购买AI解决方案的终端用户；2）解决方案合作伙伴客户：主要是将AI解决方案集成到自己的产品中以满足特定需求的第三方系统集成商。一部分最终用户（尤其是金融客户）选择第三方系统集成商进行采购，因此解决方案合作伙伴客户比直接客户贡献更多的收入（2022年68%）。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%直签客户解决方案合作伙伴客户57.0%57.0%68.0%85.0%20212022202020212022资料来源：公司公告、华泰研究2,5002,0001,5001,0005000(百万元)直签客户2,5002,0001,5001,0005000解决方案合作伙伴客户直签客户直签客户yoy解决方案合作伙伴客户yoy20212022202020212022600%500%400%300%200%100%0%资料来源：公司公告、华泰研究收入驱动因素：1）随着公司渗透到新的垂直领域，来自新用户或现有用户的新兴需求；2）通过利用生态系统合作伙伴的可交付性来扩大规模。驱动因素：渗透率上升和扩张新的垂直领域#1：行业渗透率不断提高1）客户覆盖范围不断扩大：公司跨垂直领域的扩张，并创造有助于客户成功的价值的能力以及品牌知名度的提高推动了公司客户覆盖范围不断扩大。在标杆用户效应的推动下，我们认为公司能够在不产生大量销售和营销成本的情况下扩大其在相关垂直领域的影响力，通过向标杆客户宣传其业绩记录，以低成本获得其他行业的新客户。2）单个客户应用程序日益复杂：这是由以下因素推动的：1）当前用户应用程序的增量需求与用户的业务发展同步；2）公司不断丰富的解决方案引发了对新场景的额外需求，有助于刺激对经常性许可证购买和应用开发服务。第N年的标杆用户数第N年来自现有标杆用户的收入第N年其他用户ARPU第N年来自新标杆用户的收入第N年的其他用户数第第N年的标杆用户数第N年来自现有标杆用户的收入第N年其他用户ARPU第N年来自新标杆用户的收入第N年的其他用户数第N-1年来自现有标杆用户的收入第N年的增长率第N年的ARPU来自子公司的收入应用开发及其他服务的收入来自标杆用户的收来自标杆用户的收入来自其他用户的收入来自其他用户的收入来自子公司的收入来自子公司的收入总收入总收入来自先知平台及应用程序的收入来自先知平台及应用程序的收入资料来源：公司公告、华泰研究#2：横向扩张至更多垂直领域自进军金融领域以来，公司已全面覆盖零售、制造和能源等多个领域。第四范式选择了与其他AI厂商不同的切入点，于2015年进入金融领域，提供应用开发和相关服务，能产品推荐应用。然后，帮助其他大型国有和股份制商业银行、证券公司、保险公司和许多其他金融机构开发用于精准营销、实时反欺诈和反洗钱等特定用例的AI应用程序。公司通过专注于AI市场的特定细分市场在竞争中脱颖而出，并继续通过追加销售或交叉销售来探索对新用例的需求，将其解决方案扩展到零售、制造、能源和电力、电信和医疗保健等行业，这展示了公司复制成功案例的能力。公司于2021年收购了广州健新，加强了其在能源和电力行业的影响力。我们认为公司在垂直领域的横向扩张将有助于其收入来源多样化，同时增强其在AI市场利基领域的竞争力。金融零售医疗保健能源与电力制造进入年份20152018201820192020关键用例•获取客户•定价•工业核查•客户服务•个性化产品推荐•产品检验•客户服务•销售预测•库存控制•食品安全•慢性病的风险预测•COVID-19模拟演练系统•出生体重预测•胰腺癌患者术后生存分析•化工产品和工业产品的定价•自然资源发现•安全检查•获取客户•定价•工业核查•客户服务关键好处•精细化客户营销管理•内部运营优化•风险控制•增收减支•优化决策过程•优化运营效率•对慢性病的预测准确率更高•筛查COVID-19感染高危人群的准确性更高•降低COVID-19模拟演习的预测误差•胰腺癌患者术后生存分析的绝对预测精度更高•提高操作的安全性和可靠性•更好地管理设备和其他资产•优化质量控制•安排和管理生产进度•识别错误和缺陷注：金融包括证券、保险和银行业务。资料来源：公司公告、华泰研究案例一：AI+零售——精准营销和产品推荐。第四范式精准营销解决方案在推荐、营销、维持用户活跃度、用户画像、预测、用户获取和定价等各种场景中，以AI技术为动力，使企业能够分析销售数据并配置营销策略，从而增加其销售额。案例二：AI+能源——赋能能源行业智能运营，助力产业结构转型。第四范式使用户能够提高运营的安全性及可靠性，更好地管理设备及其他资产，以及识别和防范运行风险。运营效率应用风险管理先知应用反欺诈反洗钱异常预测智能供应链智能客户服务智能生产计划HyperCycleHyperCycleMLHyperCycleOCRHyperCycleCVHyperCycleKBStudioCVStudioSpeechStudioNLPStudio运营效率应用风险管理先知应用反欺诈反洗钱异常预测智能供应链智能客户服务智能生产计划HyperCycleHyperCycleMLHyperCycleOCRHyperCycleCVHyperCycleKBStudioCVStudioSpeechStudioNLPStudioMLStudio低代码和/或无代码平台无代码平台以平台为中心的AI解决方案操作平台公司主要业务如下：1）围绕AI操作系统（先知平台）开发产品；2）利用AI应用开发平台（如SageStudio、HyperCycle）协助企业和开发者开发满足其个性化需求的AI业务应用；3）提供自主研发的AI业务应用作为基础应用，支持满足企业的基本业务需求。在硬件产品方面，第四范式提供SageOne，即在服务器及其他相关硬件上预先安装先知平台及产品的软件定义“一体化”解决方案。公司产品具有两大优势：1）精度高：优秀的底层算法塑造了客户自主研发的AI系统可能难以匹敌的强大技术优势；2）操作简单：其无代码和低代码模式有助于降低企业对实现AI赋能的门槛。#1：AISageOne：软件定义“一体化”解决方案SageOne最大限度地提高软件和硬件之间的协同效应。通过利用软件定义的计算、网络和存储资源优化，SageOne提升了公司AI解决方案的输出及表现，超越了传统和通用架构服务器所能提供的，赋能企业快速提升运营智能化。#2：AI运营平台SageAIOSSageAIOS是第四范式企业AI解决方案的核心。2020年，第四范式推出了一体化解决方案和AI操作系统SageAIOS，正式成为其主打品牌。SageAIOS的特点是其简单友好的用户界面，用户可在上面轻松快速构建及操作众多AI应用，使企业实现AI规模化部署，提供高投资回报和完全兼容性。#3：AIAPP开发平台AI开发人员套件（HyperCycle+SageStudio）是一个易于学习、标准化、自动化的AI/ML（机器学习）平台。SageAIOS与NCDP/LCDP（非代码平台/低代码平台）套件配合使用，以协助客户设计和开发AI应用程序。#4：AI业务运营在先知平台上，公司提供大量不断增长而且适用于特定场景的AI应用，这些解决方案可解决一系列关键任务应用场景，并可轻松安装和部署。先知应用程序主要涵盖三个领域：1）销售和营销销售和营销数字化运营平台数字化运营平台精准营销销售预测开发平台AIOSAIOS运行时内核OpenMLDB数据内核OpenAIOS资料来源：公司公告、华泰研究#5：SageGPT：企业级生成式AI产品1）第四范式在先进AI技术的研究方面一直处于领先地位，并且是将这些技术用于商业解决方案的先驱。公司于2023年3月推出专为业务场景设计的企业级生成式AI产品SageGPT。SageGPT具有多模态交互和企业级AI工具，它重新定义了最终用户员工与业务系统交互的方式。2）SageGPT能够与最终用户现有的业务系统、AI应用程序和内部数据库连接。3）SageGPT具备用户友好的界面，能够处理视频、图像、语音、文本等形式的查询及任务，将该等查询及任务传输至终端用户现有的业务系统、AI应用及内部数据库进行处理，并以所要求的形式输出回应。安全数据可信的内容成本效益•SageGPT可以部署在内部，不需要大型的外部模型。•因此最终用户的数据将在其内部进行保留和处理，以确保安全性。•SageGPT处理来自可信来源的数据，包括最终用户现有的人工智能应用程序、业务系统和内部数据库。•SageGPT支持知识图谱的交叉验证，确保生成内容的可靠性和准确性。•可以识别输出的原始来源以进行验证。•由于SageGPT是为企业而不是个人设计的，第四范式简化了SageGPT的人工智能模型和生成过程，减少了对计算能力的需求。•SageGPT不需要终端用户在计算能力和硬件上花费大量的成本和投资。资料来源：公司公告、华泰研究资料来源：公司公告、华泰研究推出软件定义的“一体化”推出软件定义的“一体化”解决方案SageOne推出具有用户友好的界面的AI推出具有用户友好的界面的AI操作系统SageAIOS2020年2月20192020年2月2019年6月2020年8月先知平台获得ePrivacysealEU认证，显示了公司对遵守欧盟《通用数据保护条例》(GDPR)的承诺 2021年6月推出企业级推出企业级AI应用商店，其中包含使用其算法和标准的AI操作系统上的应用程序集群，以及OpenMLDB，这是一个开源数据库，旨在为机器学习驱动的应用程序提供数据的正确性和效率资料来源：公司公告、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。数字化运营平台•智能推荐、智能搜索、智能推送、智能客服、数据治理•销售量预测，销售策略制定，库存优化，店铺选址规划销售和反欺诈•提高风险和反欺诈管理的准确性和范围数字化运营平台•智能推荐、智能搜索、智能推送、智能客服、数据治理•销售量预测，销售策略制定，库存优化，店铺选址规划销售和反欺诈•提高风险和反欺诈管理的准确性和范围•通过数据挖掘提供提前警报和趋势预测风险管理•制造、分销、库存和仓储管理决策•优化生产计划，提高成本效率运营效率最大化软件和硬件之间的协同效应最大化软件和硬件之间的协同效应•软件定义的“一体化”(AIO)解决方案与预先构建的Sage平台和应用程序提高人工智能解决方案的输出和性能提高人工智能解决方案的输出和性能•利用软件定义的计算、网络和存储资源优化使用户能够快速、经济地实现智能操作使用户能够快速、经济地实现智能操作•综合考虑硬件数量、计算能力、企业AI解决方案软件授权、部署、运维等服务费用，向用户收费资料来源：公司官网、华泰研究•推荐、营销、用户参与、用户画像、预测、用户获取和定价反洗钱反洗钱•智能分析和报告可疑交易，并对标记的交易进行分类•基于用户反馈的自我学习。并做出传播策略的调整资料来源：公司公告、华泰研究第四范式作为AI领域的领先创新者，持续研究和投资基于AutoML的多种技术并将研究成功用于现实中。AutoML为自动化机器学习，指将机器学习应用于现实世界问题的端到端过程自动化的过程。公司持续将研究成果应用到现实中，推广AL（AutoML）的使用，解决企业在自建AI基础设施过程中面临的投资成本高、操作复杂、交货期长、不兼容等问题。鉴于公司对技术的关注，其研发费用和研发人员的比例处于高水平，研发费用由2020年的5.66亿元增加至2022年的16.5亿元。截至2023年3月31日，研发人员占其员工总数的76%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。预测技术感知技术决策技术预测技术感知技术决策技术AutoMLAutoML迁移学习迁移学习在一个行业或场景中进行的“迁移”环境学习环境学习AutoRLAutoRL资料来源：公司公告、公司官网、华泰研究利润表分析收入逐年增长，增速逐渐放缓。2022年，公司收入为30.83亿元，2021-2022年的CAGR为81%，1H23公司收入同比增长38.7%。公司收入增长主要来自：1）用户数量增长（从2020年的156个增长到2022年的409个2）标杆用户ARPU的增长（从2020年的12.3净亏损逐渐缩窄。公司2022年净亏损16.5亿元，同比收窄7.9%；1H23净亏损4.6亿元，同比收窄19.5%。公司净亏损收窄主要得益于收入规模扩大。营业收入同比增速（右）300%250%营业收入同比增速（右）300%250%200%150%100%50%0%3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000201820192020202120221H221H23资料来源：iFinD、华泰研究(百万元)归母净利润同比增速（右） (200) (400) (200) (400) (600) (800)(1,000)(1,200)(1,400)(1,600)(1,800)(2,000)-352%68-456-566.7420%-95%-1,786-1,645-138%-750-5%8%-717201820192020202120221H221H23100%50%0%-50%-100%-150%资料来源：iFinD、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。应用程序与开发业务收入贡献不断提高。2020年至1H23应用程序开发和其他服务的收入占比从34.3%增加到48.5%，先知平台及产品（含软件使用许可与SageOne）收入占比从65.7%下降到51.5%，其中软件使用许可业务收入占比由16.8%上升至23.3%，SageOne收入占比则由48.9%下降至28.2%。2020年至1H23，公司整体毛利率保持在45.6%~48.2%93.7%、94.8%。SageOne业务为软硬件一体机，毛利率较低，2019-2022年26.9%、27.3%、25.8%。应用程序开发和其他服务的毛利率呈略微下降趋势，从2020年的46.3%下降到2021年的43.5%，并在2022年保持稳定（43.4%）。软件使用许可SageOne应用开发及其他服务SageOne应用开发及其他服务80%60%40%20%0%201820192020202120221H221H23资料来源：公司公告、华泰研究100%80%60%40%20%0%软件使用许可SageOne应用开发及其他服务毛利率20182019202020212022资料来源：公司公告、华泰研究公司研发费用率与管理费用率较高，研发人员占比高。2020-2022年，公司销售、管理与研发费用率合计分别112.5%、111.3%、84.0%，其中以股份为基础的薪酬开支占比较高，以股份为基础的薪酬开支占收入比例分别为18.3%、29.7%、14.1%。公司研发费用由2020年的5.66亿元增加至2022年的16.5亿元，主要原因是技术服务费用增加，研发人员数量和薪酬水平也有所增加。研发费用率从2020年的60.0%下降到1H23的45.1%，得益于公司收入规模扩大。截止1Q23，公司研发人员占其员工总数的76%。销售费用率和管理费用率分别从2020年的26.3%、86.2%下降至1H23的11.8%、57.3%。销售费用率100%90%80%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%研发费用率2020202120221H221H23资料来源：公司公告、华泰研究一般及行政50.1%研发及开发39%销售及营销10%资料来源：公司公告、华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。