PPP模式下的产业投资基金边界区分和运作

PPP模式下的产业投资基金边界区分和运作

按照银监会文件《中国银监会关于加大地点政府金融创新的若干意见》和有关文件、政策精神，结合产业属性、专业业务的必要性，产业投资基金或许是PPP模式创新的一大亮点。初探产业投资基金的边界区分和运作模式有利于地点政府、规模产业企业、基金治理公司和银行业在进行创建过程中的精准把控。产业投资基金的研究能够保证我国“一路一带”大国经济战略实施过程中“新常态”下各产业健康、有序、可连续进展。一

产业投资基金产业投资基金的含义及特点产业投资基金简称产业基金，是符合中国经济进展客观需要的金融创新工具。产业基金的设置到目前为止尚无法可依，因此一直以来对产业基金的界定没有统一的标准。未获通过的《产业投资基金治理暂行方法》讨论稿中所定义的产业投资基金是指“一种对未上市企业进行股权投资和提供经营治理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设置基金公司，由基金公司自任基金治理人或另行托付基金治理人治理基金资产，托付基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资”。从以上定义中能够看出，产业投资基金具有以下特点：（1）集合投资制度；（2）投资于未上市公司股权。（3）基金机构与治理机构分开。进展我国产业基金的政策制约

尽管目前我国产业投资基金的实践差不多风起云涌,但产业基金的法律框架和监管体系还未建立,同时存在着较大的争辩。关于监管部门来讲,要紧担忧设置产业基金的风险,但风险是能够通过制度设计和法律规定操纵的,这一点并不能成为产业基金法难产的理由。实际上,现在的障碍要紧存在于对创业投资和产业基金的概念和作用的争辩上。其中,科技部和原国家计委之争最具代表性。原国家计委和科技部的立法思路从一开始就有分歧。产业基金立法的提出在原国家计委,但占产业基金半壁江山的创业投资基金立法,却由科技部倡导。科技部是七部委文件(即《关于建立风险投资机制若干意见》)的牵头单位,它主张制订《创业投资公司暂行方法》,再附加《外商投资创业投资企业治理规定》,来规制产业基金的主体－创业投资基金,以加大科技产业的进展力度。它认为完全没有必要再另行制订一套所谓的“创业投资基金”

的法律法规。而原国家计委则期望通过进展产业基金在基础设施、房地产等方面发挥主动作用,以替代主动的财政政策融资方式。因此，早在2001年，原国家计委就向国务院报批了《产业投资基金治理暂行条例》，但因在立法过程中引发的类似以上所述的许多争辩性意见迟迟无法通过。当年7月，该《暂行方法》被国务院常务会议搁置。2003年以来，一份旨在规范产业投资基金的文件草案已由国家发改委制订完成，正向有关部委征求意见并预备提交立法机关讨论。在我国产业基金制度环境还未形成的情形下，有关主管部门坚持“先立法再放行”的原则，差不多获批的这些产业基金要么属于个案处理,要么还处在监管部门的默许之中。而且这些基金都采取了在国内以投资公司的形式显现，或在境外注册、境外募资，或与境外机构合作的迂回策略。因此，大规模进展产业投资基金还不具备条件。

产业投资基金的筹集方式二、按照组织形式分产业投资基金分为公司型基金和契约型基金（一）、公司型基金和契约型基金1、

公司型基金（CorporateFund）依公司法成立通过发行基金股份将集中起来的资金投资于各种有价证券。公司型投资基金在组织形式上与股份有限公司类似。基金公司资产为投资者股东所有，由股东选举董事会，由董事会选聘基金治理公司。基金治理公司负责治理基金业务公司。基金的设置要在工商治理部门和证券交易委员会注册，同时还要在股票发行和交易的所在地登记。实际治理和经营基金资产的是一个独立的基金治理公司，即基金治理人。基金治理人所负职责和所得酬劳由基金公司和基金治理公司签订的顾咨询协议（AdvisoryContract）规定下来。其要紧职责包括：有价证券的研究分析、制定投资组合和从事日常的基金治理。基金保管人一样是银行，它的要紧职责是保管基金资产及股息核算等。保管人也要同投资公司签订保管契约并收取保管费。转换代理人通常也由银行或其他金融机构，由其负责基金股票的转移以及股利分配等。基金承销商负责股票发售的具体工作。基金承销商是治理公司的代理机构，负责按净资产价值加佣金卖给证券交易商或其他人，再由他们负责卖给投资者。2、契约型基金（ContractFund）是指依据信托契约（TrustDeedorTrustAgreementofIndenture），通过发行受益凭证而组建的投资基金。这类基金一样由治理公司、保管公司及投资者三方当事人订立信托契约。基金治理公司是基金的发起人，通过发行受益凭证将资金筹集起来组成信托财产，并依据信托契约进行投资。基金保管公司一样也由银行担任，它依据信托契约负责保管信托财产，具体办理证券、现金治理以及有关的代理业务等。投资者即受益凭证的持有人，他通过购买受益凭证投资于基金，并按照其购买份额分享投资收益。基金的受益凭证是一种有价证券和基金的财产权证明。契约型基金按设置方式可划分为现金型和垫付型两种：1、现金型基金（CashFund）这是指基金最初设置时，投资者用现金购买受益凭证。待全部发行完毕后

，资金全部资本总额也就全部获得，然后基金治理公司再将基金资产交由基金保管公司保管，并进行证券投资。2、垫付型基金（AppropriationFund）垫付型基金在最初发行时

先由基金治理公司垫付基金的资本总额用于购买各种有价证券，交由基金保管公司保管，再通过发行受益凭证筹集资金归还发起人。（二）、公司型基金和契约型基金的比较2、二者依据的章程契约不同：公司型基金经营信托财产凭借的是公司章程托付治理契约和托付保管契约等文件。而契约型基金则凭借信托契约来经营信托财产。3、

二者发行的凭证不同：公司型基金组织公司的信托财产是通过发行一般股票筹集起来的。前者既是一种所有权凭证，又是一种信托关系。后者反映的仅仅是一种信托关系。4、投资者的地位不同：公司型基金的投资者即公司的股东，他们有权对公司的重大决策进行审批，发表自己的意见，并以股息形式猎取投资收益

。契约型基金的投资者是信托契约的当事人，通过购买受益凭证猎取投资收益，对基金如何运用所做的重要投资决策通常不具有发言权。由此可见，公司型基金的投资者比契约型基金的投资者的权益要大些、5、二者的基金融资渠道不同：公司型基金由于具有法人资格。因此能够向银行借贷，这比较有利于公司扩大资产规模。公司进展有雄厚的资本作保证。契约型基金因不具有法人资格，一样不通过银行借款来扩大基金规模。6、二者的运作不同：公司型基金募集资金在发售证券方面有专门多优势。能够迅速将股票销售完毕。这所以要对经销商和承销商支付一定的费用。投资者办理股票移交手续后即成为股东，关于契约型基金而言，投资者只要向基金治理公司购买受益凭证，即成为该基金的受益人。在基金营运中，公司型基金同一样股份公司一样，除非按照《公司法》到了破产清算时期。一样情形下基金公司具有永久性。如此有利于公司经营稳固。从宏观经济角度看，基金公司不随意成立和终止，这有利于一个国家证券市场的稳固和国民经济的平稳进展。由于契约型基金依据信托契约建立和运作。随着信托契约期满基金运营也就终止，如此不利于基金的长期经营。就不同基金组织形状而言，其本身并无优劣上下之分，从世界基金业的进展趋势来看。公司型基金除了比契约型基金多一层基金公司组织外，其他各个方面都有与契约型基金趋同化的倾向。因此，中国进展房地产产业投资基金过程中对怎么讲是采纳公司型基金依旧契约型基金没有必要进行过多的争辩，关键是看何者适合中国的国情（三）、事业制、公司制与合伙制的比较1、

事业制机构在中国，事业制机构实际上是政府的一个机构。由于多年来政府一直是权益和信息最集中的地点而且信誉较高，因此事业制结构的优势是有政府支持，资金项目的来源都有一定的保证，而且能够保证支持某项产业进展的方向不变。但其不利之处是在资金的投入和创业项目的选择上受到诸多的限制，经常会为了实现政策性目标而导致资金效率的降低，不利于产业投资的滚动进展。另外，由政府部门作为投资的主体，其内部经营治理无法形成有效的鼓舞机制和约束机制，轻则人才流失，重则营私舞弊。2、公司制机构由于公司制机构必须遵循公司法的规定，以赢利为目的，运作相对较规范，因此投资者对它较有信心。公司制机构在资本运作及项目选择上受到的限制较少，具有较大的灵活性。它的缺点的容易偏离原先的扶持产业进展的目标而去追逐短期的利益，专门是房地产业投资是一个高度信息不对称的行业，代理咨询题是不可幸免的。因此股东和经营者之间的利益冲突在公司制机构中往往不能得到专门好的操纵。如此的组织结构使投资者既要承担高风险，又要面对代理成本使其赢得的收益降低的威逼，长此以往他们容易失去对产业投资的爱好。3、

有限合伙公司第一家产业资本有限公司成立于1958

年。在

70

年代末往常有限合伙制在产业资本中只占有专门小一部分。然而从

1980

年到

1990

年

80%的产业资本是通过有限合伙制方式投入的。有限合伙制公司是目前美国产业投资公司最广泛的组织形式。有限合伙公司通常由两类合伙人组成：一般合伙人（GeneralPartner）和有限合伙人（LimitedPartner）。一般合伙人通常是资深的基金治理人，他负责治理合伙公司的投资，并在公司的资本中占有专门小的一个份额。通常为

1%。而有限合伙人要紧是机构投资者，他们是投资基金的要紧提供者，每个有限合伙公司都事先商定一个存续期，一样为

10

年。公司也能够按照条款延长存续期。但延期最多可不能超过

4

年。在有限合伙公司成立的

3-5

年内，公司对创业企业进行投资，随后，合伙公司治理这些投资并逐步将投资变现，将收益以现金或证券的形式分配给有限合伙人。合伙公司的经理在合伙公司的投资期将要终止的时候开始募集新的资金。因此，经理人每

3-5

年左右建立一个新的合伙公司，并同时治理几家合伙公司。每家合伙公司在法律上完全独立。有限合伙公司在资金规模和有限合伙人的数量上有专门大的不同，一些处于早期时期的合伙公司只有

1000

万美元的资本，而专门为杠杆收购提供资金的合伙公司资本高达

10

亿美元或者更高。一家有限合伙公司通常在其

3-5

年的投资期内投资10-50家创业企业。有限合伙人的数量一样为

10-30

个。其最低的出资额通常为100

万美元

绝大部分的合伙公司有

6-20

名资深的基金治理人。这些基金治理人大多具有企业家或高级治理人的资格，也有一部分来源于商业银行或投资银行在这种企业制度下，有限合伙人实际上舍弃了对合伙公司的操纵权，只保留一定的监督权，将合伙公司交给一般合伙人经营。一般合伙人的酬劳结构以利润分成为要紧形式

有限合伙制的产权关系明晰、治理结构合理、酬劳制度科学。作为投资中介具有其专门的合理性，他对创业投资业的进展起到了重要的促进作用70

年代末

私人权益资本市场（PrivateEquityMarket）的主角富裕家庭、金融机构和大公司。然而在今天

80%以上的投资必须通过有限合伙公司来完成。那么，什么原因私人权益市场需要投资中介呢？外部人投资一个企业通常会产生两个咨询题：即分类咨询题和鼓舞咨询题。在搜寻企业的时候会产生分类咨询题，企业的所有者和外部人更了解企业，往往会夸大企业的优势而掩盖潜在的咨询题；鼓舞咨询题产生于企业的经营过程，治理人员有专门多机会以外部人的受损为代价，使自己受益。在创业企业中，外部投资者面临的分类咨询题和鼓舞咨询题更为严峻。为了解决这两个咨询题，投资者必须深入的进行投资前的调研和投资后的治理工作，这不可能由大量的投资者去完成。因为工作本身相当纷杂，而投资者有免费搭车的心理

。因此，将这项工作托付给一个单独的中介机构是比较有效的，中介机构的效率高低取决于投资者和中介如何有效的解决分类和鼓舞咨询题。在私人权益资本市场中，信誉在解决这类咨询题时具有关键性的作用。因为私人权益资本市场的参与者数量不大，他们经常打交道。如果合伙公司基金治理人经营业绩不佳，他就专门难再次筹集资金或加入其他合伙公司。由于在选择、组建和治理创业企业中需要相当专业的知识和体会，专门多机构投资者不具备这方面的特长。因此，中介的作用专门重要。作为中介机构的基金治理人通常参与大量的投资具备这方面的能力，而且，基金治理人的技能是专门专业化的，他们往往用心于特定行业的企业或处于特定进展时期的企业。此外，中介机构在扶持企业中能发挥重要的作用、中介机构的信誉、知识和专业化都有助于被投资企业的进展。如一个治理良好的企业能获得承销服务，而中介机构的高度专业化关于被投资企业的人员聘请，与供销商打交道等方面都有专门大的关心。合伙公司中一般合伙人、基金治理人和有限合伙人之间的关系在有限合伙公司中得到较为巧妙和平稳的安排。通过间接投资于合伙公司的方式，机构投资者托付基金治理人负责选择、构造、治理和变现私人投资。然而，有限合伙人专门关怀基金治理人是否爱护他们的利益。基金治理人可能没有认真监控所投资的企业，收取过高的治理费用，冒过大的投资风险，并把最大的投资机会留给自己。由于治理和契约能够看作是一种期权，因此

，随着产生了代理咨询题。如一方有可能的价值权（ContingentClaim）那么他就有动力去增加风险，可能的价值要求权将随风险的增大而增加。合伙公司要紧有两种方式解决那个咨询题：一是合伙公司的存续期有限，基金治理人必须持续的筹集新的资金，从而使资金流向，信誉更高的公司；二是基金治理人的收入与其经营业绩高度有关。（四）、在中国背景下契约型基金和公司型基金的现实可行性就基金组织形状而言契约型基金和公司型基金本身并无优劣之分，关键是看何者更习惯基金进展的具体情形。目前中国的产业资本大多采纳事业制机构，这能够认为是打算经济向市场经济转轨过程中的产物，与社会主义市场经济差不多上是不相容的。随着产业投资基金运做中市场成分的加大，它必将逐步萎缩退出历史舞台。对契约型基金和公司型基金而言，在房地产产业投资基金的起步时期应采纳契约型基金，其对公司型基金的比较优势如下（1）、契约型基金的最大特点是设置、运作、解散方便。公司型基金是依据《公司法》成立的，具有法人资格。其设置必须严格依据《公司法》的规定，组建程序比较复杂，募集资金、发售证券一样要托付承销商或经销商办理，投资者办理移交手续后成为公司股东。契约型基金因不具有法人资格而在设置、运、

解散方面都比较灵活。投资者无须组成一个法人实体，只要投资者想投资，向基金治理公司买入受益凭证后，即成为该基金的受益人（2）、契约型基金能更好地爱护好投资者利益，契约型基金受益人的关系比公司型更为松散。前者是由于信托财产的独立性。能更好的爱护投资人的利益，专门是能使持有不同份额的基金持有人享有同等权益，而且，契约型基金因不具备法人资格，一样不通过向银行借贷来扩大基金规模，风险可操纵在可预见的范畴内。公司型基金由于具有法人资格，因此能够向银行借款，风险有可能被放大

。由于产业投资基金在中国依旧一个新兴的市场，规范和爱护投资者利益是最重要的。（3）、目前中国还缺少有实力的机构投资者和一般合伙人，使公司型基金专门是有限合伙型基金难以找到必须的发起人。作为扶持产业进展的长期投资工具，产业投资基金必须具有相当的规模才能发挥其运筹帷幄的调度功能，过小的规模将阻碍房地产投资基金功能的发挥。假设公司型产业投资基金的规模设定为

40

亿元人民币，为了达到绝对控股的地位，即拥有基金公司

51%的股权基金公司第一大股东的投资额至少要达到

20

亿元。若基金公司股权较为分散

拥有其

25%的股权也能成为基金公司的第一大股东，则第一大股东的出资额也在

10亿元，且操纵地位不如前者牢靠。公司型基金能够如股份公司一样还要配售股份现在作为第一大股东必须连续出资，才能保证其控股地位。对有限合伙公司而言，如果基金的规模为一亿元，一般合伙人按照惯例也必须出资

100万元

这对大多数可能成为一般合伙人的人来讲差不多上一个不小的阻力，更况且要找到

6-20

名志同道合，相互信任的合伙人也是一件难度极大的情况。（4）、契约型基金有利于中方对基金的操纵。关于中外合资基金，为了体现其吸引外资的功能，中方的出资比例通常只占小部分。如果采纳公司型基金明显会将产业投资基金的操纵权旁落他人，如此的筹资成本和筹资风险都过高。如果采纳契约型的基金组建方式，则可能通过中方操纵基金治理公司的股权而实际操纵基金的运做，使得房地产投资基金真正为中国的房地产业进展做出奉献。从这一点来看，目前房地产投资基金也倾向于采纳契约型的组织方式。所以，随着产业投资基金业的进展，产业投资基金的组织形式也会逐步变得丰富。公司型专门是有限合伙公司型基金将可能成为主导性的房地产产业投资基金组织形状。第四节

产业投资基金的运作模式

我国现有产业投资基金的模式按照以上的分析，我们不难懂得，在现有的法律框架和监管体系下，要进行产业基金的实际运作就只能采纳一些间接的形式。实务中，许多产业基金，或类产业基金的投资公司差不多上采取多种间接模式进行操作的，我们以案例加以讲明。1、

中科招商模式－投资公司转化型（一）目前在中国运行的各类投资公司可分为三类：第一类是非金融性国有投资公司，要紧由财政和费用转收资金发起募集设置的。这种投资公司是地点政府和行业主管部门一种投资和资产治理手段的补充。第二类是一样性投资公司，是由民间发起,以特定某种投资领域为投资方向的投资公司。第三类确实是新兴的，类投资基金型的投资公司,要紧是以热门的科技创新和资本成长为目标的创业投资公司。第一类投资公司是打算经济的产物,在金融改革的趋势中必将淡出投资市场。第二类是资金富余机构和个人发起的纯粹的投资公司，为解决资金流淌性和收益性而设置，目的专门明确，不需要转化为大众化的投融资工具。投资公司的组织形式，对我国产业投资，专门是创业投资的进展起过一定的促进作用，但它的诸多弊端也已显露，如：难以形成有效的资本放大，运营成本居高不下；不利于股东的退出，股东没有舍弃投资的渠道；股权结构设计不科学，没有把经理层的利益和股东的利益结合起来，道德风险难以规避；不利于形成职业的投资团队；治理层不稳固，与产业投资周期长的特点相矛盾，从而造成投资风险比较大，等等。其中最要紧的依旧公司制投资机构只能以注册资本金来投资，钞票投完后，后续资金的咨询题难以解决。而第三类投资公司则具有明确的朝产业基金进展的目标,运作方式差不多相当程度上基金化了。基金化的创业投资公司，理论上能够解决以上投资公司的诸多咨询题。中科招商确实是一个典型的例子。中科招商领先在国内采纳基金治理模式，从事创业投资和产业投资，实现了一家治理公司治理多家投资公司(基金)的运作模式，从而形成有效的资本放大。中科招商第一由中科院、招商局蛇口工业区、21世纪科技投资有限公司等机构发起设置基金治理公司－中科招商创业投资治理有限公司，然后由治理公司联合其它企业集团和机构发起设置产业基金。这些产业基金以投资公司的形式存在。目前，中科招商差不多成功发起并治理了三支产业基金：综合产业基金、教育产业基金和交通产业基金，这三支基金分别对应于三个投资公司，即：中科招商创业投资有限公司、中科天地软件人才教育有限公司和中科招商交通产业创业投资治理有限公司。基金的资金来源包括境内和境外机构。而治理公司不仅是这些基金公司投资者之一，也是基金公司的治理人。总结起来,中科招商模式的特点是，先成立基金治理公司，治理公司再发起并治理各个投资公司，投资公司是众多基金中的一支。2、

联想投资模式－投资公司转化型(二)联想投资是联想控股旗下独立于联想集团、神州数码之外独立运作的风险投资公司(基金)，成立于2001年4月，治理着由联想控股100%出资的首期基金3500万美元。在首期基金的运作中，联想投资既是基金公司又是基金的治理公司。实际上，在首期基金的运作中，联想投资并不具备基金运作完全特点，因为它没有达到资金放大的效应。但马上募集的第二期基金则逐步达到了资金放大的成效。2003年10月底，联想投资完成第一次二期基金的募集，约为6000－7000万美元，要紧来自联想控股和美、日外资基金，其中联想控股占50%以上。还有几家海外的基金也表示感爱好，因此二期基金募集规模可能达到1亿美元。另外，二期资金注入后，联想投资将会单独成立基金治理公司，治理所募基金。而首期募集的基金将融入到基金治理公司中去。因此，一期基金更类似于对基金治理公司的股权投资，二期所募基金才真正具有基金的含义。与中科招商模式相同的是，联想投资基金是以投资公司的形式存在的。而与中科招商模式不同的是，联想投资是先有投资公司(基金)，再有治理公司的。从理论上来讲，这种模式并没有效率。因为投资公司操纵治理公司，投资公司治理治理公司，治理公司只相当于投资公司的一个下属部门。归根结底，一切权益仍在投资公司，如此的治理公司就没有存在的意义了。但众多由投资公司转化为基金的机构，都必须经历这一过程。象中科招商那样，一开始就成立治理公司的机构如何讲是少数，因为具备丰富项目投资体会的投资公司是吸引基金的有利条件，而具备投资体会的大部分是差不多运作成熟的投资公司。因此，类似联想投资模式的产业基金要想更具效率，就必须在投资公司成立基金治理公司后，尽快将治理公司从投资公司(基金)中完全分离出来。治理公司注重项目选择和投资治理的职能，基金公司则注重资金治理、资本运作和投资监督的职能。3、精瑞基金模式?境外募集,境内治理型精瑞基金属于公司型投资基金，注册地在香港，基金规模为1亿美元，全部在海外募集，基金性质为离岸基金。精瑞基金将采纳封闭的私募形式募集资金，在2004年7月完成招募。精瑞基金的雏形是在2002年11月召开的“住宅产业商会的年会”

上提出的，目的是利用新的金融手段整合产业链上的资源。随后，中华全国工商联住宅产业商会、住宅产业商会香港分会、万盟投资治理公司三家组成了“中国住宅产业精瑞基金筹备小组”。他们最初打算在《产业基金法》出台后正式发行募集，但从有关部门获知《产业基金法》出台日期尚未确定，要使募集资金“合法化”，只有在境外注册基金。因此，筹备组在香港注册中国住宅产业精瑞基金治理公司，同时在内地成立了北京精瑞联合住宅产业投资公司。精瑞基金治理公司在内地投资的住宅产业项目，以契约形式全权托付北京精瑞联合住宅产业投资公司治理。事实上，基金治理公司和精瑞投资公司是“两块牌子，一套人马”

。双方共同组建惟一的投资决策委员会和风险治理委员会，审核监控精瑞投资公司的任何基金运营治理行为。从以上模式中能够看出，北京精瑞联合住宅产业投资公司实际上确实是一个为了规避国内法律制约而成立的虚拟产业基金治理公司，它兼具基金治理和融资主体两大功能。从基金治理公司的角度来看，它是香港中国住宅产业基金治理公司在中国的代表，受托治理境外募集的基金。从融资主体来看，它是中国国内注册的法人实体，能够进行各种符合国内《公司法》的各种股权和债券融资。而在香港的机构则是基金的主体。因此，精瑞基金模式的要紧特点是：境外基金，境内治理。4、中比基金模式－“官办民营”型“中比基金”是一家中外合作创业投资基金。其设置的背景是比利时一家机构在转让上海贝尔公司股票后，期望在中国境内查找再投资机会；而海通证券股份有限公司也一直在查找合作伙伴，开拓创业投资基金业务。双方经商量后，便有了合作设置“中比基金”的设想，同时这种设想也是对中国和比利时两国政府合作项目的支持。中比基金的设置过程体现了中国产业基金立法的争辩。合作双方最初期望能够得到原外贸部的支持，但外贸部强调必须以“创业投资企业”

的形式设置，这使得合作双方拟以财政出资的愿望难以实现，因为一旦财政部直截了当出资，将会把政府部门推到经济合作的前台，不仅让政府部门面临庞大的风险，而且不符合创业投资企业这种新型投资主体应当实行政企分开的原则。因此，中比基金转而投向原国家计委，原国家计委一直坚持产业基金立法的思路，在它的支持下，中比基金专门快获得了筹建批文。最后，中比基金的设置模式是：注册1亿欧元，其中中国政府（财政部出资）、比利时政府、海通证券、富通基金以3：3：2：2的比例出资。而治理则由海通证券和富通基金共同承担。基金机构及其治理机构的具体形式还没有确立。但基金及其治理的框架差不多专门明了。中比基金的要紧特点确实是政府在基金中的地位。按照有关规定，证券公司是不能投资于实业的，尽管在具体项目运作时，券商能够发挥其业务和研发优势，参与并购或者财务顾咨询工作，但要发起设置产业基金公司，在政策上会有较大的障碍。因此，中比基金属于个案。这充分体现了政府参与的力量。中比基金实际上是“官办民营”的性质。5、中瑞基金模式－合资基金,合资治理型中瑞创业投资基金治理有限公司由国家开发银行和瑞士联邦对外经济事务秘书处共同出资，于2003年3月19日在北京开业，注册资本为人民币1000万元，瑞士联邦对外经济事务秘书处持有33%的股份，国家开发银行持有67%的股份。其要紧业务确实是治理中瑞合作基金。中瑞合作基金首期注册资本3125万瑞士法郎，中国国家开发银行出资20%，瑞士联邦对外经济事务办公司出资80%。中瑞基金的特点是，不管在资金募集依旧治理上它差不多上合资形式。由于其合资性质，要考虑资本收益跨国流淌的管制咨询题，中瑞基金被定性为永久性周转基金，也确实是讲，中瑞合作基金所取得的收益将投资到该基金中。另外，由于合作双方差不多上政策性的机构,中瑞基金还有“官办官营”的性质。6、沪光基金模式－境外募集,境外治理型沪光基金是最早成立的投资于中国产业的基金之一。早在1993年，上海国际信托投资公司就与香港光华国际有限公司、日本ATS株式会社共同发起成立香港沪光国际投资治理公司。沪光国际投资治理公司发起设置上海进展基金(ShanghaiGrowth)，在开曼注册，香港上市，投资者包括上海国际信托投资公司。香港沪光国际投资治理公司治理沪光基金，并在上海投资项目。2000年，上海国际集团有限公司成立，它透过上海国际信托投资公司持股香港沪光国际投资治理公司，成为沪光国际投资治理公司的股东。从沪光基金的模式能够看出,它的情形比较专门，是境外募集基金，境外治理的模式。在境内的机构只有代表处的形式。四、比较分析

除了组织结构以外，以上各支产业基金的设置模式在许多细节上也值得注意。例如讲募集方式和基金类型以及各自的股权鼓舞方式(见表1)此外，由于在我国设置产业基金的限制专门多，各支基金的模式也有许多共同的特点。这些特点为以后需要设置产业基金的机构提供了参考。总结起来有以下几个：（1）多为创业投资机构；（2）以境外募集居多；（3）在境内都采取投资公司的形式。在境内都采纳投资公司的形式，是保证产业投资机构能在《产业投资基金法》出台之前，提早开始按基金方式运作产业投资的必要手段。这无疑是规避法律的权宜之举。一旦《产业投资基金治理方法》出台，积存了一定基金运作体会的投资公司就能够领跑于其它产业投资机构。（4）部分能够实现股权鼓舞的成效。在股权结构设计上，中科招商采取个人股东和机构股东相结合的模式。公司机构股东占76%，个人股东占24%。而联想投资治理公司则设计了准合伙人制度。其中联想控股占股30%，联想投资治理公司的治理层则占股70%。在投资收益的分享上，80%归基金所有，20%将归治理公司。治理公司的核心专业人员尽管不出钞票，但也参与收益的分享。（5）差不多实现治理机构和基金机构分离的理念。只有基金机构与治理机构相分离，才真正具有投资基金的性质"这也是基金与其它投资工具相区别的地点之一。（6）私募为主。除沪光基金在香港上市，是公募基金外，以上介绍的其它基金差不多上私募形式。私募代表了中国现有的产业基金还缺乏体制性的融资渠道和投资者退出渠道。在香港发达资本市场条件下，既有投资公司上市又有基金单位上市规则，也确实是讲任何形式的组织形式只要符合上市规则，都能够在资本市场上募资并交易。这是中国资本市场还不可比拟的。另外，私募形式比较适合产业投资的风险特点。产业投资的周期长，风险较大，如果公募，一旦失败造成的市场阻碍较大。（7）政府参与的情形较多。发达国家的体会表明，政府的资金和政策支持关于产业资本市场的发育和进展起着重要的作用。以上的案例中，只有中科招商和联想投资没有依靠政府独立进行运作。而由政府主导的基金有中比基金、中瑞合作基金，准政府组织参与的有精瑞基金。实际上，在中国产业基金市场上，政府参与的基金数量远不止于此，专门是地点政府。江苏省政府确实是一个典型的例子。2000年“江苏省科技进展风险基金治理方法”

就差不多颁布实施，江苏省政府以2：8或3：7的比例，同地点政府资本、境内外商企业资本组成新的创投基金，由这些基金公司自行治理，或托付专业创业投资治理公司进行治理。差不多做到了基金和治理职能分开。基金公司要紧负责投资方向和基金运作状况的监控，治理公司则负责项目的评判!选择!治理直至退出。我国设置产业投资基金及其治理机构的模式选择

通过以上分析,我们能够判定，在《产业投资基金治理暂行方法》或其它有关法规出台之前，要在中国进展产业投资基金，必将遵循一定的规则，才能不超越现有法律的界限。总结起来，在现有的法律框架内，设置产业投资基金及其治理机构，需要面临两个方面的选择：1、

境内募集依旧境外募集的选择除非有有关部门的特批，在境内采取基金方式募集产业投资资金，必定会被扣上非法乱集资的帽子。因此，已有的产业基金在境内的基金机构差不多上采纳投资公司的形式。前文中差不多分析过，投资公司只能以自有资本金对外投资，且有50%的比例限制，缺乏基金形式能够放大投资的成效，因此，境外募集基金托付境内机构治理是最好的解决方案。然而，并不是每个机构都有境外募资的能力，同时目前存在的境外中国产业投资基金和中外合资基金及其治理机构，差不多上外资找上门来，或由有关部门撮合而成。在境外募资无们的情形下，采取投资公司的组织形式，先行按照基金的构架运行，未尝不是可取的方式。中科招商的模式就专门有代表性。尽管基金以投资公司的形式存在，但治理公司通过发起多支基金的形式达到了资本放大的成效，这种思路专门具创新性，也为以后正式转变为产业基金提供了良好的平台。具体来讲，在转变时，基金治理公司的职能不变，而治理的各投资公司都能够以扩募的方式再融资金，原有投资公司的股东将按比例成为基金单位的持有人，从而形成更广泛的基金持有人群体，真正转变为产业投资基金。因此，是选择境内募集依旧境外募集，要按照发起机构的具体情形而定。如果境外资金渠道通畅，在境外募集能够幸免专门多法律障碍，同时能按标准的基金模式操作。但境外募集的成本相对较高。如果境外渠道狭窄，则能够考虑采取中科招商或联想投资的模式，先以投资公司的形式运作，以方便一旦政策障碍扫除能专门快地转变为本土的产业投资基金。2、新设基金治理公司与原有投资公司改制的选择中科招商模式之因此能够成功运作，一个重要的缘故确实是它先设置了基金治理公司，然后由治理公司发起设置各支基金。治理公司的资本金并不承担投资具体项目的任务，而是发起设置投资公司(基金)，并受托运作投资公司(基金)资金投资于项目。这种模式最大的优点就在于治理公司和基金公司的责权明晰、关系顺畅。但在中国，想构建产业投资基金的多数为大型企业集团的投资机构和控股的投资公司，在投资资金不足的时候有意转变为基金治理机构，通过运作基金资金连续扩大投资规模。它们差不多在产业投资市场运作了专门多年，也积存下来了专门多的产业资产体会,而不像中科招商那样,在成立之初是白纸一张。如此，这些投资公司要转变为产业基金治理公司就面临着如何样处置原有资产的咨询题。有三个方案能够解决那个咨询题：[方案一]新设基金治理公司投资公司新建立基金治理公司，然后由基金治理公司发起设置新基金。那个方案不存在原有资产处置咨询题，因为原有资产都属于原有的投资公司。只是那个方案对资本金的要求比较高。原有投资公司不仅必须保证成立基金治理公司所需的资本金，而且还要保证足够基金治理公司发起设置基金所需的资金。另外，原有投资公司就只是基金治理公司的控股公司，并没有达到转化为基金治理公司的成效。所以，这一方案也能满足一些独立的投资公司的需要。[方案二]整体转型此方案要求投资公司本身变为基金治理公司，而由其母公司收购其原有资产，在基金公司发起设置基金之后，利用基金资金从母公司手中购回项目资产。这一方案有利于那些投资公司原有资产优良，基金投资者乐于同意，同时由母公司给予支持的投资公司改制成基金治理公司。方案二能够分为四个步骤进行：步骤一：原有投资公司转制为基金治理公司"步骤二：原有投资公司的母公司在步骤一实施的同时,收购原有投资公司的资产。步骤三：基金治理公司发起设置基金,并受托治理"步骤四：新设的基金治理公司回购母公司在步骤二中收购的资产。方案二实际上将投资公司原有资产整体变为基金资产必须满足原有资产概念清晰，投资产业集中的条件，否则募集基金比较困难。[方案三]构建分支基金如果原有投资公司的资产比较分散，那么能够通过整合有关资产构成专业投资基金的形式来运作。能够借鉴中科招商的现有框架。具体步骤：步骤一：将原有资产分类整合。步骤二：联合其它投资者，依据以上分类，成立不同概念的公司，由投资公司控股。各公司相当于一支基金。步骤三：在成立公司的同时达到增资扩股的目的，相当于基金的扩募。步骤四：原有投资公司变为投资治理公司，还能够发起设置新基金。新基金能够参股以上各公司。以上方案只是一种构想和对实际情形的简化，实际操作所以复杂得多，要按照企业的具体情形具体分析，具体设计。其中的规律也有待进一步研究。简单地将投资项目与以上列举的产业投资基金模式对接，所以是不合理的。我们还必须考虑到资本市场的创新性，以及不同的资源整合过程中带来的新的因素、新的思路和新的操作方法。第五节

产业投资基金的退出机制产业投资基金一旦投资下去成为创业资本，就要考虑退出咨询题。任何投资的全然目的和动机，差不多上为了获得高额投资回报。没有高额投资回报的吸引和诱惑，创业资本市场就无从进展。不管是以何种形式成立的创业资本，他在持有创业企业股权到一定时刻后，就要考虑退出创业企业，收回投资。作为创业资本主导型式的产业投资公司，其一般合伙人要在合伙契约中承诺在一定的时刻内以一定的方式终止对创业企业的投资与治理，收回现金或有流淌性的证券，给有限合伙人及投资者带来丰厚的利润。因此，从一开始产业投资家就必须构思一个清晰地推出路线，以使资金安全的推出，完成整个创业投资预期打算。产业投资基金通过退出机制从所投资的企业抽回增值的资金，以实现基金资产的流淌和资本的增值，这是产业投资基金运转的关键环节，否则基金资本流淌呆滞，在此投资会受到阻碍。在一个资本市场较发达的国家，产业基金投资的退出方式是专门多的。如在美国，在公布市场退出的途径中，有纽约交易所、美国交易所的上市退出，纳斯达克小公司市场的挂牌退出，及144A市场的退出；同样，还能够通过其他公司或“第二”

基金的私下收购退出。每一个产业基金投资的项目按照其经营的状况，以后的进展前途，选择适合的退出形式。退出的多样性反映了投资者对项目信息把握程度的多样性，对风险与回报预期的多样性及投资目的的多样性。正是如此的多样性，使市场得以生存。中国产业投资基金退出应该按照具体国情，参照国外的运作体会，大致能够选择以下七种方式实现产业投资家与企业家的最终脱钩。

五、公布上市股份上市是创业资本的要紧退出方式，也是产业投资家最理想的一种退出方式。一样而言，创业企业第一次向公众发行股票，成为首次公布发行股票（IPO）。在美国，首次公布发行股票是产业资本最常用的退出方式之一，大约有百分之三十的创业资本的退出采纳那个方式。按照威廉姆.拜格里夫和迪蒙斯队1979年到1998年美国首次公布发行的股票市场统计研究，通过首次公布发行股票方式退出的产业资本收入总回报为：第一投资期为22.5倍，第二投资期为10倍，第三投资期为3.7倍。可见，关于创业资本，首次公布发行股票通常是最佳的退出方式。股票公布上市的优点显而易见的：1、股票公布发行是金融市场关于该公司生产业绩的一种确认，表明证券市场开始接纳它作为新生力量。2、这种方式保持了公司的独立性，容易受到公司治理层的欢迎。创业家能够借上市出让自己的一部分股权。关于大多数创业家而言，出售少量股份的好处在于能够得到资本收益，并投资于其他领域。将自己的投资收益投向其他领域，能够使自己在公司显现意想不到的情形时，仍有保命钞票，没有后顾之忧。3、由于上市股票的流淌性高，在证券市场上是有可能让卖家赚更多的钞票。4、公司获得连续筹资的渠道。只要公司业绩优良，通过配股和增发股票，再次融资也比较方便。5、上市公司在客户供应商和信贷机构中信誉较好，比较容易找到治理人才，并可用期权鼓舞他们努力工作。然而股票上市也有弊端：如上市公司需要定期披露大量内幕情形；所有上市公司必须严格遵守法律规定的报告要求，专门是证券交易委员会的要求，而且必须向股东提供规定的信息。公司因此要在报告、审计工作上花更多的时刻和费用。同时内幕交易也难以运作；再者是股民的持有或抛售对公司股价阻碍专门大。一旦业绩下滑，持股者经大量抛售公司股票，加速股价下跌；上市过程本身是专门耗费时刻和金钞票的。上市的专门多前期费用，如律师费、会计费、审计费等中介机构费用专门高。

六、公司或创业家本人赎买由于通过股份上市的方法需要的周期比较长，再加上产业资本在首次公布发型股票之后需一段时刻才能完全退出，因而一些产业资本家不情愿同意首次公布发行股票的退出方式，而采取其他的退出方式。出售股份式产业投资公司或创业家本人采纳的一种比较重要的退出方式。按照回购主体分为治理层回购和职员持股打算。治理层回购（MBO）即目标公司的治理者或经理曾利用借贷所融资本购买公司的股份，从而改变本公司所有者结构、操纵权结构和资产结构，进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为。北京四通集团的案例既是MBO在国内运作的典型案例。职员持股打算（ESOP）指由企业内部职员出资认购本公司部分或全部股权，托付职员持股会（或托付第三者，一样为金融机构托管）作为社团法人托管运作，集中治理，职员持股治理委员会（或理事会）作为社团法人进入董事会参与按股分红的一种新型股权形式。七、

公司变卖给另一家公司这确实是所谓的卖“青苗”方式，马上创业企业出售给行业内的大公司或其他有实力大旗团连续“孵化”。中国目前有1000多家上市公司和数以万计的大型企业集团，他们拥有顺畅的资金筹集渠道，大量的货币资金，而且许多上市公司原先都处于传统产业，及序号的项目进入新的产业，因袭，上市公司是川野企业最好的战略投资者之一。这种与以上市的公司合作，作为该公司的配股资金的运用对象，利用上市公司进行资产重组和买壳的方式，会形成对创业企业、上市公司甚至证券投资者双方或三方都有利的“多赢”局面。在公司便卖给另一家公司时，企业家和产业投资家能够通过六种方式实现。1、卖股换现金，最简单的方法是把公司的股权卖给别人以换取现金，能够获得资本增值的好处。2、卖股换票据，买主也能够用票据支付的形式支付，然而搞不行，这些票据只是废纸一张，一文不值。但使用票据支付是司空见惯的，因为对卖方也有好处，能够通过推迟付款而得到减税的优待。为了幸免不行的票据，一个简单的方法是将公司的资产作为票据的担保。3、以股换股，有时候，创业家乡用自己手中的股票换取某大公司的股票。大公司的上市股流通性好，能够随时变线。4、麦资产换现金，此法是将公司所有财产变卖成现金，而买房则猎取营运资产并承担营运债务，但考虑到税收成本，此方法是专门昂贵的方式。5、卖资产换票据，又是收购公司由于没有现金支付从创业架那儿购买资产，而选择以所收购的资产来担保的票据作为支付方式。6、卖资产换股票，如果付款方式是注册的股票（甚至是限制流通的股票），创业家就能够专门容易的将其公司卖给大公司，以换取它的股票。产权交易市场退出产权交易市场退出分为两种情形：协议转让和清算退出。（1）协议转让是产权交易的方式之一，其核心是创业资本通过买卖创业企业资产或股份的形式退出，包括公司整体转让、部分股权转让和部分资产出售。公司整体转让是最完全的一种方式，意味着产业投资人和产业投资家对公司所有权的舍弃。尽管这种方式能够使投资人全身而退，然而会让公司治理层和企业家所拥有的资产和技术一起转让，也不可能保持公司独立性和经营战略上的连续性，公司治理层也面临人事变动；另外整体转让会让人产生公司经营不景气、没有前途的感受，使买方加大压价筹码。因此，除非万不得已，他们不情愿如此做。部分股权转让在创业投资企业进入成长期或成熟期时，产业投资家将部分股权转让给一样的公司或另一家产业投资公司。后者叫“第二期转让或收购”。这是一种较为常见的交易方式。部分资产出售是产业企业转让自己的一部分资产，以此来猎取现金或票据，用于支付产业投资的本金和相应的收益。这种情形一样是公司治理层既缺少相应的支付手段，同时又不情愿其他公司介入的情形下，采纳的一种权宜之计。（2）清算退出清算退出是创业投资一种无可奈何的选择。由于创业投资的高风险性，相当大部分的不成功的创业投资（约占70%）必须要经历一个痛楚的退出过程。产业投资的庞大风险反映在高比例的投资失败上。越是处于早期时期的产业投资，失败的比例越高。因此，关于产业投资家来讲，一旦确认创业企业失去了进展的可能或者经营困难，达不到预期的高回报，就要果断地清理公司予以退出，将能收回的资金用于下一个投资循环。按照研究，清算方式退出的投资大致占产业投资基金总投资的32%。许多产业投资家差不多上通过这一方法与公司分道扬镳的。如果公司业绩不行，把公司清理了并变卖其所