能源开采行业煤炭股波段运行节奏复盘及展望：2021-2024

摘要请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明一、煤炭现货价格复盘及展望2021-2023年复盘：煤价波段运行逻辑—与供暖发电季节性特点高度相关2024年春季展望：淡季低库存，预计煤价在800-950元/吨之间震荡山西压减产量解读：力度空间，正在逐步兑现2024年全年展望：供需格局有望改善，下半年煤价或向上反弹至900-1100元/吨二、煤炭股运行复盘及展望2021-2023年复盘：股价波段运行逻辑—与煤价波动高度相关2024年煤炭股主要驱动逻辑：估值大幅提升和产能大幅增长风险提示：经济增长不及预期；房建恢复不及预期；在建产能投放超预期；测算具有主观性，仅供参考2目录第一章

煤炭现货价格复盘及展望第二章 煤炭股运行复盘及展望31、2021-2023年复盘：煤价波段运行逻辑--与供暖发电季节性特点高度相关41.

2021.3-10月：超长涨价期，历时8个月，秦皇岛港平仓价由580元/吨

左右上涨至2500元/吨附近。主要逻辑：“内蒙倒查20年”叠加经济大幅

增长。2.

2021.10

月下旬-2022.1

月：

秦皇资料来源：WIND，天风证券研究所3.

2022.2-2022.3

月：

秦皇岛港平仓价由900元/吨左右上涨至1600元/吨附近。主要逻辑：“俄乌冲突”，国际煤价240美金快

速上涨到400美金。4.

2022.4-5月：秦皇岛港平仓价由1600元岛港平仓价由2500元/吨左右下跌至

5.

2022.6-8月：秦皇岛港平仓价在1200元800

元/

吨附近。主要逻辑：

保供，

/吨至1100元/吨窄幅震荡。主要逻辑：消费

“产能承诺兑现制”破空而出。 旺季。6.

2022.9-2022.11月：秦皇岛港平仓价由1200元/吨左右上涨至1600元/吨附近。主要逻辑：供暖煤旺季补

元/吨左右下跌至750元/吨附近。主要逻辑：旺季落空叠加消费淡季。【2023.2月：阿拉善盟矿难。】8.

2023.7-2023.8

月：

秦皇岛港平仓价在800元/吨至850元/吨窄幅震荡。主要逻辑：消费旺季。

库叠加“电厂储备库存”。 9.

2023.9-10月：秦皇岛港平仓价由7.

2022.12-2023.6月：超长下跌期，

800元/吨附近上涨至1040元/吨左右。/吨下跌至1200元/吨。主要逻辑：消费淡季。历时7个月，秦皇岛港平仓价由1300

主要逻辑：供暖煤旺季补库。10.

2023.11-2024.2月：秦皇岛港平仓价在900元/吨-1000元/吨窄幅震荡。主要逻辑：消费旺季。0500100015002000250030003500050010001500200025003000万吨元/吨秦皇岛港:平仓价 煤炭调度:环渤海港:库存合计量12345678910？旺季震荡矿难影响请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明52、2024年春季展望：淡季低库存，预计煤价在800-950元/吨之间震荡① 消费旺季规律（6-8/11-2月）：任何形式的保供，或难以

制消费淡季带来的价格下行，进口单方面收紧作用有限。【偶发：2021.3】③ 采购旺季规律（9-10月）：采购旺季一年有两次，分别是5-6月及9-10月，但能真正驱动价格大涨的多集中9-10月。0500010000150002000025000春季夏季秋季冬季万吨30000动力煤分领域消费量电煤

供暖煤

建材煤

化工煤

冶金煤-20-1001020301月

2月

3月

4月

5月

6月资料来源：WIND，天风证券研究所7月

8月

9月

10月11月

12月煤炭价格月度环比波动2017年2011年2018年2012年2019年2013年2020年2014年2022年2016年2023年历史规律总结：

2023年秋季（2021年春季）上涨VS2024年春季：貌似趋同的共性。① 供给端：安全检查引发供给约束（2021年春季/2023年秋季）② 库存端：港口贸易库存触底（2023年秋季）2024年春季展望：预计煤价在800-950元/吨之间窄幅震荡，主要

大幅打压消费旺季的价格，保供下旺季波动也大概率只是季节性震荡。【偶发：2022.12】② 消费淡季规律（3-5月）：国内产量有所收缩，能有效抑 逻辑：①供给端：“山西三超整顿”支撑（2021年春季；强供给约束逐渐出现，将有效抑制价格下跌）② 消费端：电煤消费淡季承压（弱势震荡，采购低迷下阴跌为主）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明63、山西压减产量解读：力度空前，正在逐步兑现资料来源：WIND，天风证券研究所山西省《关于开展煤矿“三超”和隐蔽工作面专项整治的通知》：煤矿是否均衡组织生产，是否超能力下达全年、每月原煤生产计划任务，全年原煤产量是否超过核定（设计）生产能力幅度的10%、月度原煤产量是否大于核定（设计）生产能力的10%。截止时间：2024年5月31日。2023年：全国煤矿安全事故108起，死亡人数271人，百万吨死亡人数0.058；其中山西68起，死亡108人，百万吨死亡人数0.08，远超全国平均线。单位：亿吨全国产量同比增量主产区产量同比增量山西产量陕西产量内蒙产量新疆产量2017年34.450.8124.691.468.545.708.791.672018年35.461.0026.331.648.936.239.261.902019年37.462.0028.782.459.716.3410.352.382020年38.440.9830.091.3110.636.7910.012.662021年41.302.8632.522.4311.937.0010.393.202022年44.963.6636.403.8813.077.4611.744.132023年46.581.6237.851.4513.577.6112.104.572024年E46.4-0.1837.80-0.05137.8012.005.002023年全国煤矿事故：起全国煤炭死亡人数：个山西煤矿事故：起山西煤炭死亡人数：个事故占比：%死亡占比：%1月473675862月861232553月8145563364月783343385月6112233186月7174857477月776686868月1327121592569月12291012834110月131977543711月1146732647012月1225795836合计10827168108634050040030020010006002016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年全国煤矿事故：起全国矿难死亡人数：人4、2024年全年展望:供需格局有望改善，下半年煤价或向上反弹至900-1100元/吨2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年E2025年E2026年E2027年E2028年E2029年E2030年E煤炭产能34.6033.4035.3037.2038.5041.5044.0045.0045.5046.0046.5047.0046.8046.6046.50煤炭产量33.6434.4535.4637.4638.4440.7045.0046.6046.4046.2046.0045.8045.6045.4045.20煤炭进口2.562.712.813.003.043.232.904.604.004.004.004.004.004.004.00动力煤产量28.2429.0530.6531.6432.2434.2136.1037.6037.2037.3037.4037.5037.5037.5037.50动力煤进口1.891.952.132.222.292.662.263.623.163.163.163.163.163.163.16动力煤供给30.1331.0032.7833.8634.5336.8738.3641.2240.3640.4640.5640.6640.6640.6640.66动力煤需求30.9431.4832.6833.6734.6437.0837.5740.4040.5040.6840.6940.7740.7840.6440.49电煤需求18.1918.8120.1120.5221.0522.9023.7825.7125.6025.6925.6825.7425.7625.6325.49燃料煤需求12.7512.6712.5713.1513.5914.1813.7914.6914.9014.9915.0115.0315.0215.0115.00供需盈余-8122-47539691942-1082-207379318206-1400-2198-1310-1074-12371871669价格中枢48062064059058010001240950900900*****7资料来源：

WIND，天风证券研究所注：除价格中枢单位为【元/吨】，其余行单位均为【万吨】2016-2020年煤价波动幅度：价格核心参照535元/吨，市场煤价中枢在535上浮大约10%即600元/吨，市场煤价波动幅度-10%-30%，即550-800元/吨。2023年煤价波动幅度：价格核心参照770元/吨，市场煤价中枢在770上浮大约10%即850元/吨，市场煤价波动幅度-10%-30%，即750-1100元/吨。2024年煤价中枢及节奏预判：相较2023年，全年煤价中枢小幅下调至900元/吨，波动幅度800-1100元/吨，夏季旺季有望重回1000元/吨附近，预计在9-10月煤价达到年度高点1100元/吨左右。动力煤供需平衡表目录第一章

煤炭现货价格复盘及展望第二章 煤炭股运行复盘及展望81、2021-2023年复盘：股价波段运行逻辑--与煤价波动高度相关91.

2021.3-10月：超长上涨期，历时8个月，煤炭板块总市值由8000亿上

涨至13000亿。主要逻辑：EPS预期，煤价大涨带来的业绩预期驱动。涨幅最大个股之一：兖矿能源（311%）2.

2021.11-12月：煤炭板块总市值由13000下跌至10000亿。主要逻辑：EPS预期，煤价大跌带来的业绩预期驱动。跌幅最大个股之一：山西焦煤（-22%）3.

2022.1-9月：超长上涨期，历时8个月，煤炭板块总市值由10000上涨

至17000亿。主要逻辑：双击驱动EPS预期+估值，煤价大涨带来的业绩预期驱动。涨幅最大个股之一：山煤国际（193%）资料来源：WIND，天风证券研究所0500100015002000250070009000110001300015000170001900021000元/吨3000亿元1234675？申万总市值:煤炭 秦皇岛港:平仓价周期的验证：煤价震荡上行1.5年，股价同步震荡上涨1.5年，EPS修复基本到位，估值修复基本失败；“跨越产能周期”的大逻辑首次博弈在2021年-2023年9月之间铩羽而归4.

2022.10-2023.8月：超长下跌期，历时11个月，煤炭板块总市值由17000下跌

至13000亿。主要逻辑：EPS预期，煤价见顶带来的业绩预期衰退。跌幅最大个股：兖矿能源（-50%）5.

2023.4-5月：煤炭板块总市值由13000反弹至14000亿。主要逻辑：估值驱动，

高股息风格配置。涨幅最大个股之一：中国神华（19%）6.

2023.9-11月：煤炭板块总市值由13000上涨至15000亿。逻辑：EPS预期，煤价超预期反弹带来的业绩预期修复驱动。涨幅最大个股之一：平煤股份（41%）

7.

2023.11-2024.3月：煤炭板块总市值由15000上涨至19000亿。主要逻辑：估

值驱动，高股息风格配置。涨幅最大个股之一：新集能源（67%）首次估值博弈煤价新中枢确认，2023年9月之后二次博弈进行时2、煤炭股上涨规律总结：二次考验进行时10资料来源：WIND，天风证券研究所、。历史规律总结：①

EPS响应的滞大幅上涨的标业绩增幅最好增幅最好的企比如：平煤② 主题偏好：当出的标的，涨靠前。比如：

新集能源。③ 盈亏同源：当大部分都是前—本质上都是④ 攻防转换开始

置策略转换，之前明显偏保复中越发突出

中国神华。性与相关性：

当期的，并不一定是当期的企业，但前期业绩业后期大概率大涨。份期事件型主题色彩突幅多数情况下大概率兖矿能源、广汇能源波段标的煤种区间涨跌煤价波动幅度当期业绩波动前期业绩波动幅度幅度兖矿能源动力煤：纽卡斯尔14811031-342021.3-10月山西焦煤冶金煤：主焦煤8617649-10广汇能源动力煤：哈密14268211-42兖矿能源动力煤：纽卡斯尔424128-282021.11-12月广汇能源动力煤：哈密-10286-15山西焦煤冶金煤：主焦煤-10-44113-8山煤国际动力煤14680316952022.1-9月兖矿能源动力煤：纽卡斯尔12614819715广汇能源动力煤：哈密9619275119潞安环能冶金煤：喷吹煤13-34-1075期跌幅靠前的标的，2022.10-山煤国际动力煤4-46-14316期涨幅靠前的标的—2023.8月兖矿能源动力煤：纽卡斯尔-41-62-44197交易过高的业绩预期广汇能源动力煤：哈密-40-33-20275凸显：弱预期下的配平煤股份冶金煤：主焦煤3710-34165“哑铃型组合”导致2023.9-11月山煤国际动力煤912-26209晋控煤业动力煤3512-3630守的标的，在估值修新集能源动力煤60-34-9。比如：陕西煤业、2023.11-中煤能源动力煤43-3-13622024.3月陕西煤业动力煤43-3-4599高分红风格环境下估值提升远超EPS贡献估值水平仍有较大空间113、2024年推荐：煤炭股主要驱动逻辑及核心标的资料来源：

WIND，天风证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明02004006008001000120014002006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年亿元180001600014000120001000080006000400020000元/吨

煤炭价格：Q5500总市值:煤炭90807060504030201002003/3/12004/3/12005/3/12006/3/12007/3/12008/3/12009/3/12010/3/12011/3/12012/3/12013/3/12014/3/12015/3/12016/3/12017/3/12018/3/12019/3/12020/3/12021/3/12022/3/12023/3/12024/3/1申万行业指数:市盈率:煤炭估值大幅提升：弱周期下的红利价值，尤其是资源禀赋强、转型跨步较稳定的龙头。①陕西煤业：资源禀赋较强，稳定高盈利久期。②中国神华：资源禀赋较强，产运销一体化，稳定高盈利久期较长。产能大幅增长：资产注入或产能提升。①

兖矿能源：规划5-10年上市公司产能增加到3亿吨。②晋控煤业：集团产能3.8亿吨，上市公司3500万吨，出于同业竞争考虑，后续存在资产注入的可能性。③山西焦煤：集团产能1.81