珍酒李渡-市场前景及投资研究报告-多赛道老品牌,酱酒新格局

2023年10月24日珍酒李渡（6979.HK）——多赛道布局，老品牌开创酱酒新格局前言经过研究国内白酒企业过去发展成功史，我们判断珍酒可能是下一个具备独立α上市白酒品种，核心在于三大要素：产品、品牌、渠道，珍酒均在不断完善且甚至具备较强优势。叠加酱酒的β加持，珍酒将具备酱酒企业中份额提升的确定性。且具备与浓香比不输浓香的渠道组织与打法同时，开创性提出更扁平的组织管理模式和以服务精神为最核心竞争力下的体系组织建立，乘香型顺周期托力有望本轮起飞。建议市场重视。市场此前因珍酒未上市，缺乏更深入了解机会，但伴随上半年业绩披露以及预期差基本兑现，市值攀升到当前位置。但对后期来讲，我们认为还存在估值切换机会。因此，我们特此覆盖并推荐。本篇为珍酒的第一篇深度覆盖，从各方面进行简要介绍，后期我们将对公司进行再次深入研究，对各区域和各品牌竞争维度做细致拆分，敬请期待。1核心要点

行业发展：近年来，随着酱香龙头茅台市场培育和引领下，酱香白酒凭借品质较高、香味层次丰富及独特的风味受到白酒消费者的喜爱，市场渗透率不断提升。尽管近几年白酒产量持续下降，头部酒企竞争激烈，但优质白酒仍属稀缺，白酒高端化及转酱趋势不变，驱动着白酒市场集中化加剧。短期来看，酱酒主流品牌批价修复；长期来看，优质酱酒仍具潜力。对标浓香型白酒，体验构建与消费者互动形式，或将成为酱酒企业构建核心竞争力的方向，并凭借口感壁垒最大化的引领和培育消费者粘性，拓宽团购渠道与圈层影响力，并向渠道精细化倾斜。当下节点，随着社交、餐饮、宴席、赠礼四大白酒消费场景同时复苏，珍酒一马当先，从战略、组织、渠道精准发力，2-3年有望全国化。

品牌优势：珍酒诞生于1975年周总理立项的“易地茅台”项目，试制酒成功于1985年全国白酒行业最高级别业内鉴定会。珍酒是除茅台外唯一由原茅台酒厂厂长和技术骨干酿制出来的优质酱酒，与茅台“八同”的优势在贵州众多酱酒中也是绝无仅有的。在业界看来，匠心精神和责任担当更是贵州珍酒不可复制的两大优势。董事长吴向东及核心团队深耕多年，2022年，投产达到3.5万吨，跻身贵州酱酒企业第三，加速向酱酒头部阵营进发。渠道上采取多商制，团购、直销和体验店多种模式营销；结构上划分高端酒、珍酒、黑金等事业部。李渡拥有比国窖早265年的历史底蕴，首创中国白酒“沉浸式体验”，圈层引领。据公司2023年半年报披露，2022年下半年珍酒一次性大规模招聘销售人员，招股书显示，营销人员占比达37%，在主要酒企中排名靠前。2022年7月，在“世界品牌大会”上,珍酒以170.59亿元品牌价值，入选《中国500最具价值品牌》榜单,“酒中珍品”名副其实。

未来展望：作为中国领先、增长势头强劲、品牌具影响力的白酒企业，珍酒进一步渗透全国市场，发展李渡成为悠久历史的独特优质白酒品牌，扩大湘窖品牌和开口笑产品的区域影响力。我们预计中期净利率端有望做到稳定提升，26-27年净利率达到30%，打造成为中国新文化白酒的头部品牌，开创白酒新格局。盈利预测与投资建议：受消费需求低迷影响，白酒行业短期处于调整期，中长期次高端主流及酱酒扩容逻辑不变，持续带动公司珍酒品牌收入增长。未来公司提高次高端、高端产品收入占比，基酒自酿代替外采，毛利率提升，销售费用率稳步下降，净利润端趋势向好。我们预测23-25年收入70/82/100亿元，归母净利15.3/19.0/22.3亿元，EPS为0.47/0.58/0.68元。目前公司股价整体处于上升阶段，2023年10月24日收盘价11.32HKD对应P/E分别为23/18/16倍（港币兑人民币汇率0.9346），首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：消费需求恢复较慢、公司建设进度不及预期、食品安全风险、市场竞争加剧。2目录1.

行业：转酱趋势不变，多品类赛道并驾齐驱1.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强1.2兼香型白酒：一酒多香，提升份额、头部竞合促发展2.公司：酱酒为主四品三香，多年深耕厚积薄发2.1公司概况2.2珍酒：后来居上，打造新一线酱酒品牌2.3李渡：让世界文化遗产飘香世界2.4湘窖&开口笑：扎根湖南市场，做区域第一品牌2.5持续扩充优质产能，数字化赋能品牌3.

财务分析3.1成本端3.2收入端3.3利润端4.盈利预测与投资建议5.

风险提示31.

行业：转酱趋势不变，多品类赛道并驾齐驱41.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强

中国白酒行业判断：•白酒行业势头仍在持续：白酒一直是中国数千年来生产及饮用的传统酒品。与葡萄酒在法国文化中的地位相似，白酒在中国文化中发挥非常重要的作用，是对中华传统文化的直接呈现和升级表达。据弗若斯特沙利文的资料显示，2021年，中国白酒行业国酒精饮料市场的69.5%。中国白酒行业的市场规模从2017年的5654亿元增加到2021年的6033亿元，期间年均复合增长率达到1.64%，市场规模相对平稳。根据酒业内参，2022年1-12月份，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量（包装量折65度计）671万千升，同比下降5.58%；全国规模以上白酒企业共963家，实现销售收入6626亿元，同比上涨约9.83%，累计实现利润同比增长29.38%。全年呈现出了整体销量负增长，中高端品牌结构性增长的双重特征。根据弗若斯特沙利文预计，2026年中国白酒行业规模将达到7695亿元，白酒行业势头仍在。••白酒行业竞争格局及趋势：据华经产业研究院整理，我国白酒行业CR3、CR5由2017年的19.0%、22.9%提升至2022年的61.7%、74.6%，“一超多强”竞争格局愈加清晰。贵州茅占鳌头，五粮液、洋河股份等龙头企业业绩稳健，其他酒企争相追赶，百花齐放。

据弗若斯特沙利文的资料显示，对于产品而言，中国白酒消费将转向次高端及高端的白酒产品，其市场规模预计将在2026年达到人民币3719亿元，市场份额将达到48.3%，较2021年增长12.6%。总之，高端酒份额和整体行业集中度或将持续提升，白酒行业走向集中且高端化趋势。疫情三年，中国白酒克服了经济下行、疫情反复、消费场景缺失等多重不利因素，总体运行平稳，2023年将迎来新的发展机遇期，新一轮产业格局和结构性调整的开启也是大势所趋。我们判断未来产业发展和市场呈现出以下主要特点：1）名酒价值凸显，头部效应加剧，推动次高端以上市场扩容；2）高举文化自信，科创+文创的酒类产品大放异彩；3）坚守品质至上，走创新高质量发展道路；4）渠道多样化、精细化、数字化；5）从价格驱动转变为消费者驱动；6）转酱逻辑不变；7）扩张优质产能；8）加强国际布局，“走出去”进程提速。51.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强图1

2017-2026年（估计）中国白酒行业的市场规模（按收入计）（十亿元）图3

2017-2026年（估计）按价格划分的中国白酒行业的市场规模（按收入计）（十亿元）图2

2021-2022年12月中国白酒累计产量及增长情况（万千升，%）9008007006005004003002001007006005004003002001000151058007006005004003002001000-5-1002017

2018

2019

2020

2021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E0中国白酒累计产量（万千升）增长率（%）2017

2018

2019

2020

2021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E低端

中端

次高端

高端61.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强

酱酒成为白酒发展新动力：一方面，白酒行业向健康化、集中化和高端化趋势增长，次高端以上白酒的渗透率不断提高推动行业进一步发展；另一方面，随着人们对生活水平的高品质追求以及对口味丰富、独特的需求，加上作为固态法发酵，没有任何添加，酱香型白酒掀起一轮香型热潮。根据招股说明书显示，酱香型白酒市场規模自2018年的人民币1184亿元增加至2022年的人民币2100亿元，复合年增长率为12.1%。根据权图酱酒工作室《2022—2023中国酱酒产业发展报告》显示，2022年中国酱香型白酒产量约70万吨，仅10.43%，却贡献了31.69%的收入和39.51%的利润，成为中国白酒产业发展的新动力。国白酒产量的

酱酒延续扩容趋势，短期调整，中长期盈利确定性强：由于生产次高端及高端酱香型白酒需要独特的地理环境及白酒酿造技术，因此优质酱香型白酒已成为稀缺品，并已成为诸多寻求次高端及高端白酒产品的消费者的首选。同时据酒讯智库梳理，A股白酒板块2022年全年实现净利润逾1311.8亿元，同比增长约21.1%，而茅台2022年净利润高达627.2亿元，占据了行业近一半的利润。茅台效应，引流酱酒扩容，随着酱香型白酒持续普及，酱香型白酒的市场规模将持续扩大。弗若斯特沙利文报告预测，2026年就香型而言，酱香型白酒将超过浓香型成为最大的白酒香型，占同年整个中国白酒行业的41.8%。同时“酱酒热”带来的反面效应也使得酱酒各方资本纷纷涌入造成价格上涨过快、渠道库存承压，叠加经济下行压力影响，酱酒价格短期内酱酒主流产品批价有所下降，但我们认为中长期盈利确定性强。图4

2017-2026年（估计）按香型划分的中国白酒行业的市场规模（按收入计）（十亿元）图5

2022年酱香型白酒产量、收入及利润800700600500400300200100031.69%39.51%10.43%2022年2022年2022年酱香型酱香型酱香型白酒收入白酒利润白酒产量20172018201920202021

2022E

2023E

2024E

2025E

2026E其他

清香型

兼香型

酱香型

浓香型71.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强

品牌酱酒酒企持续受益：酱香酒工艺特殊，最优质的酱香酒须用赤水河谷种植的优质糯高粱作为原料。消费者在体验其他酱香酒时一般以茅台的口味为基准，这使得在茅台镇、赤水河流域有产能布局的酱香酒企具备明显的先发优势，另外，酱酒企业最大的竞争力是品质的提升，必须向茅台看齐，实现技术创新和品质优化，那么酒企的品牌力、渠道力等综合实力更显重要。在全行业头部集中及酱酒自身的口味壁垒双重利好下，习酒、珍酒等品牌酒企有望持续受益。据华经产业研究院和并购优塾整理，2021年茅台占酱酒的市场份额从2019年66%下降至2022年的61%，而非茅台酱酒品牌增长更为显著，习酒、郎酒、珍酒的份额从2019年的11%增长至2022年的22%。图6

2010-2022年酱酒行业销售收入及增速图7

非茅台品牌酱酒企业市占率加速提升（按收入）70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%250020001500100050050%40%30%20%10%0%-10%-20%02010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

202220192022酱酒销售收入（亿元）酱酒销售收入同比（%）贵州茅台习酒、郎酒和珍酒81.1酱酒：延续扩容趋势，中长期盈利确定性强

酱酒主流酒企竞争格局：酱酒行业已形成梯队明显的竞争格局。据权图酱酒工作室数据显示，2022年酱香酒白酒市场规模为2100亿元，而茅台酒酒营收为1078亿元，占比酱香酒51%的份额。紧随其后的是第二梯队习酒和郎酒，不仅仅销量近200亿元，两家公司在品牌、产能等多方面均有一定领先优势。第三梯队的国台、珍酒、金沙、钓鱼台在30-100亿元，品牌已达到较高认知，综合实力持续加强。最后梯队有数十家酒企竞争，其中武陵酒约10亿元。从区域上看，除了郎酒产自于四川，全国80%以上的酱酒均来自于贵州，其中茅台镇和赤水河是最优质的酱香型白酒生产区。目前酱酒价格带规模呈现倒金字塔型，主流产品均定位次高端及以上。图8

2022年酱香型白酒主要品牌营收对比（亿元）1,2001,0008006004002000茅台习酒郎酒营收（亿元）国台珍酒武陵酒91.2兼香型白酒：一酒多香，提升份额、头部竞合促发展

兼香型白酒：白酒原有浓、清、酱、米四种香型，在此基础上又发展出数十种香型，而兼香型白酒是指具有两种以上主体香的白酒，素有一酒多香的风格，契合了当前消费多元化的发展趋势。兼香型白酒是工艺再创造的产物，天生具有创新的基因。除了酿造工艺智能化，兼香型白酒也在消费端和管理端加速创新。2017年至2021年兼香型白酒总规模略有下滑。根据弗若斯特沙利文数据，2021年兼香型酒收入为303亿元，占比整体白酒市场份额仅5.1%，2017-2022年兼香型白酒平均收入增速为0.3%；2022至2026年市场规模复合年增长率预计为2.3%，略高于清香型白酒的1.6%，市场体量略有增长，但增长速度低于白酒行业平均水平，份额预期会持续下降。

发展格局：兼香其实是浓、酱、清之后的“第四大白酒香型”。但比起前三种香型，兼香仍属小众，市场规模约为200-300亿元。正因如此，兼香型赛道的头部效应更为凸显。经过多年的发展，由郎酒、口子窖、白云边三分天下，湖北白云边、安徽口子窖和东北的黑龙江玉泉三家企业即是省内区域龙头代表。白云边和口子窖两大区域品牌占据了兼香品类100多亿的市场；此外，包括白沙液、平坝窖、西陵特曲、李渡高粱酒等品牌也各自占有一之地。口子窖2022年营收51.35亿元，白云边则实现销售收入70.78亿元，而江西名酒李渡2022年收入为8.87亿元。想要做大兼香品类、在三大主流香型的基础上实现突围，更要凝聚共同智慧，提升整体份额，竞合发展趋势是对整个行业最为有利的方向。图9

2017-2022年兼香型白酒市场规模及增速图10

2022年兼香型白酒主要品牌营收情况（亿元）803203153103053002952902852802752706.0%7060504030201004.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%白云边口子窖仰韶李渡平坝酒201720182019202020212022营收（亿元）兼香型白酒平均收入（亿元）同比增速（%）102.公司：酱酒为主四品三香，多年深耕厚积薄发112.1公司概况

酱酒为主的多品牌集团：2021年12月28日，珍酒李渡集团有限公司注册，提供以酱香型为主的高品质白酒产品中国领先白酒公司。2023年4月27日，珍酒李渡集团正式于中国香港交易所主板挂牌上市，成为港股白酒第一股，是近七年来白酒行业唯一成功上市的企业，也是贵州茅台之外第二家登上资本市场的酱酒企业。根据弗若斯特沙利文的资料（转引自公司招股说明书），按2021年收入计，在中国所有白酒公司中排名第14位，市场份额为0.8%，公司以远超于行业平均水平的速度增长，增长得益于酱香型白酒的日益流行以及消费者对高端化的喜爱。公司主营业务包括旗舰品牌[珍酒]、历史悠久的品牌[李渡]以及湖南地区领先品牌[湘窖]及[开口笑]，其中酱香型白酒品牌「珍酒」是公司的主要增长引擎和收入、利润。2021年，集团中「珍酒」品牌以1.8%的市占率位居酱香型白酒市场第5位;「李渡」品牌以2.1%的市场份额位居兼香型白酒市场第5位。2023中国酒业金盛奖评选结果揭晓，珍酒李渡集团一举斩获“2023年度最具投资价值企业”、“2023年度社会责任奖”、“2023年度十大酱酒品牌”、“2023年度最佳营销案例”4项大奖。

“四品三香”，消费人群各异，主要产品定位于次高端及以上白酒市场，根据招股书显示：•••旗舰品牌[珍酒]主要面向追求次高端优质酱香型白酒产品的酱香型白酒爱好者，由全国品牌向世界品牌迈进；品牌[李渡]专注制造并向消费者营销次高端及以上级别的兼香型白酒产品，为持续增长创造额外动力；品牌[湘窖]提供浓香型、酱香型及兼香型次高端白酒产品，凭借其成熟的销售网络深入渗透本地市场及取得高消费者认可度，保持地区领先次高端白酒品牌；•品牌[开口笑]主要提供面向中端市场的浓香型白酒产品，目标为打造区域中高端白酒第一品牌”。122.1.1品牌底蕴悠久，发展迅速

复盘公司发展历程，大致分为三个阶段：1）品牌整合期（2003-2009）：自03年起，吴向东陆续收购湖南、江西、四川等地的多个地方性名优酒厂。2003年吴先生透过湖南湘窖主导收购及开始管理湘窖及开口笑；2009年贵州珍酒被依法拍卖(公开资料显示，彼时贵州珍酒总资产只有1.54亿元，负债4.45亿元)，最终金东集团以8250万元拍得，从破产阴霾中走出后，大肆扩产，立下“十四五”末实现10万吨酿酒产能和百亿目标。同年，李渡亦被收购。四大品牌整合后，公司产品覆盖酱香、浓香及兼香，产品价位带也覆盖光瓶酒、次高端及高端，携名酒，传承千年文化。2）品牌成长期（2010-2021）：经过十年的成长磨砺，集团把握时代机遇，坚持品质为先，珍酒和李渡在品质上的精耕细作，让其旗下的一系列产品频频在国际赛事中拿奖。珍酒15、珍30先后荣获布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛金奖、中国酒业年度最具代理价值产品奖、美国旧金山世界烈酒大赛金奖等一系列殊荣；李渡高粱·1955、湘窖·红钻曾分别于2015年、2018年比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌。渠道为王，珍酒李渡不断完善广覆盖营销网络，积极推进品牌全国化布局。3）品牌上升期（2022年至今）：当前行业进入调整期，得益渠道库存管理方面较好的表现，珍酒李渡库存压力相对合理，公司将精力放在内部发展上，遵循既定的发展战略和目标，保持稳健增长。经过多年努力和布局，珍酒李渡于2023年4月在港交所上市。目前珍酒李渡继续加大优质产能建设，预计2024年前使基酒年产能增加26000吨，其中16600吨为酱香型基酒，珍酒李渡的发展蓝图值得期待。132.1.1品牌底蕴悠久，发展迅速表1

公司发展历程时间事件2003年2006年2009年2011年2011年2014年2015年2018年吴向东先生透过湖南湘窖主导收购及开始管理湘窖及开口笑珍酒及李渡相关业务被吴向东先生收购旗舰品牌珍酒下的商标之一荣获「中国驰名商标」的称号湖南湘窖被誉为农业产业化国家重点龙头企业之一珍酒被誉为贵州省酒业五大最具影响力的品牌之一珍酒被誉为贵州省酒业五大最具影响力的品牌之一产品李渡高粱1955于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌李渡酿酒基地被誉为国家AAAA级旅游景区及国家工业遗产产品湘窖·红钻于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌湘窖酿酒基地被誉为国家AAAA级旅游景区2018年2018年产品珍三十于比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛获得布鲁塞尔国际大金牌。产品珍三十及珍十五产品系列于美国旧金山世界烈酒大赛获得金牌2021年2022年珍酒的基酒年产能扩展至35000吨142.1.1品牌底蕴悠久，发展迅速

品牌竞争格局：根据弗若斯特沙利文报告显示：2021年，按收入计，公司的收入为人民币51亿元，在中国白酒企业中排名第14位，在中国民营公司中排名第四，亦是中国白酒行业中提供三种香型白酒产品的第三大公司。珍酒李渡产品覆盖近85%的中国白酒行业。同时《2022胡润品牌榜》2023年4月3日发布，珍酒以25亿元品牌价值位列总榜单第299位，酒类榜单第31位。珍酒为今年新上榜品牌。表2

2021年白酒行业五大名营企业（中国）排名公司公司A公司B收入（亿元）香型浓香型主要产品价格范围中端2020-2021年增长率39.70%12154123酱香型、浓香型、兼香型次高端及高端23.70%3公司C91酱香型次高端及高端127.10%45珍酒李渡5150酱香型、兼香型、浓香型兼香型次高端及高端中端112.70%25.40%公司D152.1.2股权稳定集中，核心团队运营能力强

股权结构稳定集中：公司的股权结构较为集中，“珍酒李渡集团”分别由董事会主席吴向东全资持有的珍酒控股持股69.08%，由KKR集团控制的ZestHoldings持股13.78%以及由吴光曙全资持有的大中华网讯持股2.14%；珍酒酿酒直接/间接控股湖南湘窖、金东酱酒、珍酒销售和江西李渡等实体，分别主营旗下品牌的生产及销售。8月18日晚间，恒生指数公司公布的上半年指数检讨结果中，珍酒李渡成功入选“恒生综合指数”成分股。届时可实现与内地资本的流动性对接，该调整已于9月4日正式生效。图11

公司股权结构图162.1.2股权稳定集中，核心团队运营能力强

珍酒李渡的”领头羊“：自1996年起，公司创始人、董事长吴向东踏入白酒行业，已经走过了27个春秋。与他人不同，吴向东既是一位酒企老板，也是一位经销商，这使得他对整个行业有着敏锐的洞察力和独到的见解。从打造出为人熟知的“金六福”到并购珍酒等十余家地方酒厂，再到2005年成立华致酒行并已上市，又到2023年珍酒李渡上市，吴向东用27年时间创造了酒业的“奇迹”，努力与坚持就是其成功的密码。

核心团队运营能力强：据珍酒李渡官网显示，目前公司共有六位高管。其中，公司董事会主席为吴向东，CEO为颜涛，副总裁为朱琳，财务总监为罗永红，公司秘书为吴光曙以及2023年2月1日被任命为副总裁兼首席财务官王连博，负责全面管理集团资本市场和投资者关系事务。吴光曙先生与吴向东先生有长期合作关系，曾成功创办两家公司，是企业融资和管理的资深行家。其他高管皆随集团共同成长十余年，整体团队的运营能力可见一斑。目前公司董事长吴向东主抓珍酒品牌，李渡品牌在汤向阳带领下继续增长，公司CEO颜涛分管湘窖和开口笑品牌。其中非执行董事为KKR合伙人孙铮，参与公司战略制定，拥有充沛的企业创投经验。未来，珍酒李渡在富有远见的创始人及经验丰富的高级管理人员，并有丰富行内经验的熟练员工协助下会越走越远。表3

高级管理人员姓名年龄职务委任日期角色及责任主要履历2000年起于由吴先生控制的公司（包括（惟不限于）华泽集团、金东集团及融睿集团）担任法人代表、董事、监事、副总经理及总经理数年；2006年-2008年担任华泽集团副总经理；2008年-2021年担任华泽集团总经理；2016年3月起，担任华致酒行非执行董事。执行董事兼首席执行官集团整体管理及业务运营严涛先生592021年10月1日集团的整体日常营2021年11月25日

运、合规及投资事宜执行董事兼副总裁2004年10月-2010年12月担任华泽集团及其附属公司的首席财务官；2011年1月-2021年9月担任其副总经理；2011年1月-2023年1月担任其董事；2016年3月起担任华致酒行的非执行董事。朱琳女士5251执行董事兼财务总监2006年1月-2008年12月担任华泽集团副首席财务官；2009年1月-2011年12月担任行政总监；2012年1月-2021年9月担任首席财务官；2016年3月起担任华致酒行的非执行董事。罗永红先生2021年10月1日2021年10月1日集团整体财务管理创办RealvisionTechnologyLimited并于1999年10月-2006年12月担任其董事；2005年12月加入新丝路文旅执行董事兼公司秘书整体营运管理及公

有限公司，2011年3月-2020年6月担任该公司执行董事，并曾担任其投资总监、公司秘书及代理首席执行吴光曙先生王连博先生5236司秘书事宜官；创办中国创新投资有限公司，并于2003年4月-2006年5月担任其执行董事，于2006年5月-2013年5月担任其非执行董事；2013年9月-2016年2月担任龙辉国际控股有限公司的执行董事。资本市场融资及投资者关系事务的整体管理副总裁兼首席财务官2008年-2011年在毕马威华振担任助理经理；2011年-2012年在弘毅投资担任助理经理；2012年-2014年在博信资本担任投资经理；2016年加入高盛高华证券有限公司，并于2019年-2023年担任执行董事。2023年2月1日172.1.3公司组织架构完善

公司治理健全：公司董事会由十名董事組成，包括董事长及五名执行董事、一名非执行董事及三名独立非执行董事。董事会已成立审计委员会、薪酬委员会及提名委员会，该等委员会分别获授各种职责，根据董事会订立的职权范围运作。表4

董事会成员姓名年龄职务委任日期角色及责任执行董事吴向东先生严涛先生5459执行董事兼董事会主席执行董事兼首席执行官2021年9月24日2021年11月25日本集团整体战略规划及业务方向集团整体管理及业务运营集团的整体日常营运、合规及投资事宜朱琳女士52执行董事兼副总裁2021年11月25日罗永红先生吴光曙先生非执行董事孙铮先生5152执行董事兼财务总监执行董事兼公司秘书2021年11月25日2021年10月5日集团整体财务管理整体营运管理及公司秘书事宜42非执行董事2021年11月25日参与制定本公司的企业和业务战略独立非执行董事监督董事会并向董事会提供独立判断戎子江先生李东先生734643独立非执行董事独立非执行董事独立非执行董事2023年2023年2023年监督董事会并向董事会提供独立判断监督董事会并向董事会提供独立判断闫极晟女士182.1.4主营业务：珍酒领头

产品结构持续升级

三大引擎促增长：公司产品覆盖酱香、兼香、浓香三大香型，四大品牌构建三级增长引擎。从产品结构来看，以次高端酱香型白酒为主的旗舰品牌珍酒是主要增长引擎，瞄准酱香型白酒市场的高增长潜力及高端化趋势；以次高端以上级别兼香型白酒为主的李渡为第二层增长引擎，预计将通过进一步加强其在江西省以外的品牌知名度和销售网络持续赋能集团增长；湖南地区的领先品牌湘窖和开口笑作为可持续增长引擎，将为公司长期业绩发展助力。

坚持“两高两中”战略：“两高”指的是产品高质量、优质基酒高库存，“两中”指的是中高价位500-1000元，中高增速发展。图12

公司主要产品矩阵图13

珍酒李渡三重增长引擎示意图192.1.4主营业务：珍酒领头

产品结构持续升级

产品结构持续升级，次高端产品占比逐年提升：•••从产品来看，珍酒/李渡/湘窖及开口笑22年收入占比分别为65%/15%/12.2%/5.8%。从香型来看，酱香型白酒贡献主要收入，酱香型白酒产品收入从2020年的59.6%增加至2022年的71.4%。从价格带来看，公司释义高端白酒价格区间为1500元/500ml以上，次高端白酒为600元-1500元/500ml，中端白酒为100元-600元/500ml。近年来随着品牌高端化升级持续进行，产品结构持续优化，次高端以上营收占比持续提升，2022年已达76%。其中，次高端及以上的珍酒产品占珍酒总收入的比重由2021年55.1%提升至2022年68.4%；次高端以上的李渡产品占李渡总收入的比重由2021年75.5%增长至2022年76.7%；公司整体次高端以上收入占比由21年的55.7%提升至22年为65%以上。图14

公司按价格分产品营收占比情况图15

公司按价格分产品毛利率情况100%70%80%60%40%20%0%60%50%40%30%20202021次高端202220202021次高端

中端及以下2022高端中端及以下高端备注：珍15&珍30是分别布局次高端和高端价格带；李渡三款主流产品覆盖中端以上价格带；湘窖要情酒定位高端，龙匠系列定位次高端；开口笑、老珍酒、珍五等瞄准300元以下下沉市场。202.1.4主营业务：珍酒领头，产品结构持续升级

领头羊珍酒是公司最大的收入：从收入来看，珍酒品牌是公司收入占比最高品牌。从2020年占比56.1%提高至2022年占比65.3%，增长较快；李渡2021年收入占比短暂下滑，2022年回升至15.1%；湘窖、开口笑及其他产品的收入占比都大幅降低，2022年收入占比分别为12.2%、5.8%及1.6%。从销量来看，珍酒年销量快速增长，2020-2022年销量分别为6941吨、14761吨以及12856吨，2021年销量同比增长112.66%，2022年受疫情影响，年销量同比下降12.91%；李渡受2022年疫情影响,年销量较2021年2750吨下降至2076吨；湘窖、开口笑的年销量逐年增加。价格低廉的其他产品年销量逐年下降。表5

分产品收入2020年收入（百万元）2021年2022年品牌珍酒收入占比（%）收入（百万元）3487.6650.0收入占比（%）收入（百万元）3822.7886.9收入占比（%）1,345.5359.256.115.016.57.268.412.711.95.065.315.112.25.8李渡湘窖394.9605.6712.8开口笑其他产品总计172.0256.6338.7127.25.3101.92.094.91.62,398.9100.05101.6100.05855.9100.0图16

分品牌年销量（吨）图17

分品牌年销量（吨）2000030000150001000050000200001000002020年2021年2022年珍酒李渡湘窖开口笑其他产品珍酒

李渡

湘窖

开口笑

其他产品21：2.1.4主营业务：珍酒领头，产品结构持续升级

公司各品牌白酒吨价升，销量跌：从价格来看，珍酒吨价持续稳定增长，2020-2022年实现吨价分别为19.4万元/吨、23.6万元/吨以及29.7万元/吨；湘窖吨价2021年升高至69.1万元/吨，2022年回落至66.3千万元/吨，低于2020年同期水平；李渡、开口笑及其他产品的吨价在2020-2022年间稳步上升，但量方面珍酒/李渡/湘窖的销量分别下跌9%/13%/25%。价升量跌。表6

分产品销量及吨价2020年分产品吨价（万/吨）2021年分产品吨价（万/吨）2022年分产品吨价（万/吨）品牌珍酒销量（吨）6941销量（吨）147612750销量（吨）12856207619.421.367.09.023.623.669.110.31.929.742.766.311.22.0李渡1687湘窖5898761075开口笑其他产品总计19202484301183051.5542748551944312.32629919.423873151.9222.1.5华中、华东及西南市场占比高，全国化推进

集团旗下四大品牌分别产自贵州、江西、湖南三大基地市场，由本土向周边纵深发展。在全国酱酒热潮的推动下，珍酒乘势而上，率先初步渗透全国。2022年各地区的收入贡献占集团总收入的百分比保持相对稳定，华中、华东及西南市场贡献超七成，河南省对公司的收入贡献最大，达到了12.5%；山东省次之为7.4%。••••华中市场：以湖南和河南为主，是湘窖和珍酒的主要市场。华中地区的收入贡献占比由2020年的39.1%下降至2022年的33.6%，主要由于整体收入增长超过湘窖品牌（湖南市场的区域领先品牌）的收入增长，但同比仍然增长了13.8%。华东市场：根据酒业家数据，2022年上半年，在酱酒氛围相对薄弱的华东市场，珍酒更实现了同比82%的大幅增长。华东地处经济发达区域，价格带偏高，助力集团收入增长。华南市场：广东省酒类行业协会的数据显示，2022年酱酒规模达180亿元，珍酒布局广东，后来居上。华南地区的收入贡献占比由2020年的5.5%增加至2022年的10.7%，同比增长33.0%。西南市场：贵州和四川一直都是优质白酒产区，名酒荟萃。珍酒的基地也是贵州，与茅台同宗同源，竞争激烈，但品牌认可度越来越高，根据酒业家显示，2022年上半年珍酒在贵州的销售同比增长21%，并在2022年下沙季新增产能1.4万吨，正式加入此前仅有茅台、习酒两家“会员”的“贵州酱酒3.5万吨产能俱乐部”。长期来看，以10万吨产能为门槛的贵州酱酒行业“三巨头”，才是珍酒的最终目标。其他地区：华北、东北和西北地区是收入贡献最少的三个区域。2020-2022年收入占比略有提升，但仍然维持在个位数。值得关注的是，2022年东北地区收入增速位列各区域首位，西北地区也有16.9%的快速增长。•图18

2020-2022年分地区经销商收入及增速（亿元）图19

2020-2022年分地区经销商收入占比（%）20018016014012010080604020045403530252015105280.00%230.00%180.00%130.00%80.00%30.00%-20.00%2020年2021年西北地区收入2022年华南地区收入0华东地区收入华中地区收入YOY华北地区收入东北地区收入YOY西南地区收入YOY华东地区华北地区西北地区华南地区西南地区华中地区东北地区YOYYOYYOYYOY2020年

2021年

2022年23：2.2珍酒：后来居上，打造新一线酱酒品牌

“易地茅台”后来居上：赤水河名产区酱香型白酒珍酒诞生于1975年周总理立项的"易地茅台"项目，试制酒成功于1985年全国白酒行业最高级别业内鉴定会。珍酒是除茅台外唯一由原茅台酒厂厂长和技术骨干酿制出来的优质酱酒，与茅台“八同”的优势在贵州众多酱酒中也是绝无仅有的。2008年以前，珍酒厂因为长期以来的体制性束缚以及市场投入不足等多种原因，陷入半停产状态。2009年8月，金东集团成功收购贵州珍酒厂100%的股权，改制后开启了贵州珍酒发展新篇章。近几年珍酒以品牌升级，精细化营销，组织建设与培育等七个方面为重点，实现了珍酒的持续高速发展，同时珍酒积极响应国家乡村振兴号召，勇担社会责任，推进农业种植、解决劳动力就业，助力乡村振兴。在业界看来，匠心精神和责任担当更是贵州珍酒不可复制的两大优势。

珍酒地位：根据招股说明书显示，2021年，中国酱香型白酒行业的市场规模达1900亿元。中国酱香型白酒行业集中，五大品牌于2021年占总市场份额的78.6%。珍酒2021年的收入为35亿元，在市场参与者中排名第五，国酱香型白酒行业总份额的1.8%。2020年-2021年珍酒在位于中国酱香型白酒行业五大品牌的收入增长率首位。2022年底，按基酒年产能计算，珍酒在中国及贵州所有酱香型白酒品牌中分别排名第四及第三。图20

2021年酱香型白酒行业五大品牌收入120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00180.00%160.00%140.00%120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%品牌A品牌B收入（十亿元）品牌C品牌D珍酒市场份额2020-2021增长率242.2珍酒：后来居上，打造新一线酱酒品牌

效仿獭祭，对标茅台，持续精益求精奠定品质基础：珍酒的品质得益于其严选产区和细琢工艺。其产区赤水地下河谷，是不可复制的天然宝地，集气候、地势、微生物环境、地质和水源的优势于一身，其中珍酒所在的汇川区，大量分布着地下岩溶洞穴。岩溶洞穴中含有很高的负氧离子，由此在地表生态之外，形成了独特的地下洞穴微气候和微生物环境。而在原料选用上，珍酒人坚持选择黔北红缨子有机糯高粱，酿酒过程中不使用农药，严格把控原料质量，同时效仿百年品牌獭祭，将最传统的酿酒工艺和最现代的技术结合起来，从酿酒的管理到工艺精益求精且持续保持卓越，比如工人四双鞋管理政策。同时对标茅台，严守“12987”酿造，约11个月一个周期，2次投料，端午制曲，重阳下沙，9次蒸煮，8次发酵，七次蒸馏，长期珍藏。一瓶珍酒的诞生，从酿造到出厂销售，至少要经过5年以上时光与岁月的沉淀，保障基酒质量。图21

珍酒产区示意图图22

珍酒“12987酿造”过程252.2.1产品端：聚焦中高端，以文化赋能品牌

嫡系产品聚焦中高端，推动品牌发展：优质酿造技术下，公司推出多款酱香白酒产品，从中端产品珍5系列、老珍酒和映山红乃至次高端产品珍十五系列、黑金老珍酒以及高端产品黑金珍三十、珍三十、黑金珍十五和渠道商特别订制的时尚珍酒系列。•珍十五/珍三十：珍三十系列及珍十五系列为公司两大核心单品，并分別荣获2022年美国旧金山世界烈酒大赛双金牌及金牌。作为珍酒形象代表之作的珍十五，定位次高端，精选陶坛珍藏15年的优质老酒，按珍十五的标准精心勾制，选酒率达到50%以上，创新瓶储珍藏的工艺，并经瓶装珍藏一年以上，产品质量得到了保障和进一步提升。珍三十是珍酒年份酒系列的经典之作，属珍酒高档年份酒系列尊享之作。酿酒原料选用的是有机红缨子糯高粱、小麦、水，采用传统酱香型白酒纯粮固态发酵工艺酿造，选用不同年份老酒和优质基酒匠心勾调而成，具有酱陈香突出、醇厚圆润、回味悠长、空杯留香持久，是未来珍酒重点打造的高端主力单品。据中国财富网报道，在大单品战略下，珍十五连续三年实现三位数增长。如今，2022年的销售规模已经突破了十亿级别，成为珍酒的战略级大单品。••老珍酒/映山红等：两者布局百元价格带，定位中端。其中映山红是22年新品，口味柔顺细致，余味长久。映山红是非常值得品味的口粮酒。瓶身设计和图案是对遵义红色精神的最美诠释，充分发扬珍酒的历史传承和经典品质形象，唤醒消费者对过去的记忆和情感。黑金系列布局高端圈层：2022年5月，珍酒“黑金”系列产品正式发布，作为经典系列产品珍十五和珍三十的延续，“黑金”是布局高端的战略产品。一句“如切如磋，如琢如磨，我在黑金朋友圈等你”的广告语霸屏酒业人的朋友圈，其完美的设计阐释其全新品牌内涵和选用不同年份珍藏老酒和优质基酒勾调而成的高品质在高端消费者中进行“圈层营销”，定位有大格局、大境界的时代精英，推动品牌引擎升级。262.2.2产品端：聚焦中高端，以文化赋能品牌

文创+光瓶酒系列凸显文化自信和极致美学，丰富产品矩阵：在行业“内卷”时代，集团董事长吴向东号召企业回归对酒体、微生物的研究，重视ESG和不过度包装等初心，以传统文化为切入点，探寻了一条以文化赋能品牌，以品牌带动文化发展的提升新路，打造了珍酒·珍如意、珍十五·竞享端阳和珍酒·唐三彩凤首壶等艺术酒品。如今，白酒开始进入了脱掉包装也能展现其高端本质的文化自信时代，同时ESG的推崇让光瓶酒也再次进入消费者及酒企视线，珍酒另辟蹊径地抢占了高端光瓶酒的价值高地，率先走向“高线光瓶酒”时代，价格带上升至千元。据珍酒李渡透露，2023年上半年，珍三十标准版以及以珍三十•大金奖纪念酒及2012真实年份酒等为代表的高端光瓶酒收入激增，珍酒毛利率也由55%提升到58%。表7

珍酒各产品示意图大珍系列小珍系列映山红2022系列产品真实年份酒文创产品2021珍三十珍十五2016珍八2014珍五老珍酒发布时间产品价格带批价（元）2021201220142016高端次高端340中档酒190百元价位1032100138881013076稀缺酒质简洁包装价位更高拉升品牌培育高端占位千元配套产品培育消费群体介绍主力单品寻求增量低线产品图例份酒文创产品酒珍三十珍十五珍八珍五映山红老珍酒272.2.3渠道端：精细化管理，全面布局市场

销售团队专业且庞大，支撑企业渠道精细化管理：2022年白酒行业增速降低的背景下，珍酒依然招了大量销售人员，打造“管家式”服务体系。据招股书显示，品牌与营销人员4060人，占比37%。据名酒观察援引的渠道反馈，珍酒李渡营销人数与洋河、古井精细化渠道管控酒企位居行业前三，为销售终端的精细化运营奠定了坚实的基础。图23

主要品牌酒企销售人员数量占比40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%口子窖山西汾酒水井坊酒鬼酒今世缘古井贡酒

洋河股份

迎驾贡酒

舍得就业

老白干酒

珍酒李渡占公司总人员数量比重282.2.3渠道端：精细化管理，全面布局市场

产品近九成向经销商销售，销售网络覆盖全国：珍酒李渡形成了经销网络+直销两种销售模式，经销商包括经销合作伙伴、体验店和零售商，截至2022年末，珍酒李渡已在全国31个省（

、直辖市）与6600多名经销商合作，建立体验店超1000家，线下销售点超18.9万个。公司经销网络贡献收入超八成，直销占比不足两成。2020年、2021年及2022年经销网络产生的收入分别占总收入88.1%、88.8%及88.3%。2020-2022年经销和直销的销售额均逐年增加，经销商中经销合作伙伴的销售额最高，其次是体验店和零售商。2020年、2021年及2022年，来自经销合作伙伴的收入分别占总收入的69.7%、64.0%及59.2%，经销合作伙伴的收入占比逐年减少主要由于扩大了其他经销及销售渠道以推动公司的产品销售及收入增长。

优化经销商，合作共赢：董事长吴向东在上市后第一次年度股东大会上表示持续坚持对渠道库存和经销商渠道进行优化和管理。珍酒李渡自上市以来动作不断，即便是受疫情影响下，珍酒仍召开了多场千商大会和品鉴会，市场影响力和知名度稳步提升，同时帮助经销商消化库存，同时在“映山红”首发会及战略联盟会上，公司充分表达了与全国大商的合作意愿，传递企业战略，与经销商形成联盟，互利共赢，携手向着名酒“新头部”继续挺进。图24

各销售渠道收入占总营收比（%）图25

经销和直销渠道占营收比80706050403020100100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%经销合作伙伴体验店零售商直销2020年2021年2022年2020年

2021年

2022年向经销商销售向直营客户销售292.2.3渠道端：精细化管理，全面布局市场

一个战略，四个战术融合聚力，共创未来：公司推出3150核心战略，即3个市场类型和150个细分市场，其中核心战区包括68个、重点战区包括45个、培育战区包括37个细分市场。为了保证目标的落地，需要实施有效的战术。•

品牌赋能，：从招股书来看，公司的广告开支由2020年的2.41亿元升至2021年的6.69亿元，涨幅达177.59%。高频投放电视广告，大媒体广告包括高铁、机场等，可见珍酒李渡对宣传方面的看重。打造百亿庄园，持续赋能品牌营销，珍酒庄园”建设项目概念方案历时三年，经过多次反复论证，数十次推翻和修改，旨在通过沉浸式体验展现中国独特的酱酒文化和深厚的国礼文化，打造中国白酒庄园典范，助力贵州省旅游产业化发展。对比郎酒庄园成功经验，珍酒庄园亦将助力珍酒在同质化竞争中脱颖而出。珍酒体验营销，大量发展线下门店合作伙伴，建设体验店为消费者提供沉浸式珍酒文化体验，通过海量不同规模的品鉴会助力经销商触达不同消费圈层；通过体验式回厂游、沉浸式品鉴会、服务式营销网“三大抓手”助力市场销售，增加消费者粘性。•

渠道突破：由贵州珍酒独家冠名的美食综艺《拿一座城市下酒》完美收官圈粉无数，同时赞助了均获高分的《山海情》和《大江大河2》，仅2022年上半年，珍酒再度以8个片段温情植入播放量破20亿的《人世间》，深刻传递了珍酒品牌价值。可以看出，近些年来，珍酒正在凭借其广大的渠道能力，联动线上线下，扩大内容IP的影响力。•

市场布局：立足6+8+N市场布局体系：贵州珍酒第三代·珍十五上市发布会上郭亮总经理介绍，珍酒目前形成了“6+8+N”的市场布局，即聚焦贵州、河南、山东、湖南、广东、江苏6个核心省份；培育福建、上海、广西、北京、江西、陕西、浙江、河北8个重点省份；孵化全国其他有酱酒氛围和基础的N个潜力市场。30珍酒核心市场之河南

整体情况：河南是白酒生产和消费大省，2021年白酒产量为11.8亿升，位居全国第二。根据2022年河南酒类流通市场报告，河南省白酒规模在619亿元。《2022年河南酒类流通市场报告》显示，2022年，在河南销售白酒品牌近4000个，较上年增长25%，以茅台为首前十大品牌的销售额为385亿元，市占率达到62%，前三十品牌销售额超过495亿，占整体销售额的80%。份额相对集中。河南市场酱酒规模约300亿元，酱香型白酒占比40%，是目前“重度酱化”的代表性市场。

主销价格带：河南是酱酒重度市场，而酱酒多布局次高端价格带，所以河南白酒价格带规模呈现倒金字塔结构，高端、次高端、大众和百元价格带占比由高到低排列。省会市场以200-300元价格带体量最大，以“国金珍钓”开发性产品为主，次高端及千元价格带主要以飞天、青花郎和君品习酒为主；地级市市场以150元左右价位的酱酒最为畅销，且开瓶率较高；县级市场主销价格带为60-150元之间，金沙系列酒为主。

目标：河南是珍酒品牌6个核心市场之一，我们估测2022年河南珍酒销售体量约为8个亿，我们预计珍酒会加大在河南的招商引资和投入，扩大在河南省内的酱香酒份额，中长期目标能达到15-30亿元的销售体量。图26

河南市场各香型酒占比兼香,0.11浓香,0.41清香,0.08酱香,0.431珍酒核心市场之广东

整体情况：广东作为经济强省、人口大省、酒类消费大省，一直是全国各大酒企的必争之地。广东是中国酒业的风向标，如今，广东是酱香型白酒消费金额最大的省份。根据酒业家援引广东省酒类行业协会会长彭洪的介绍，2022年广东白酒市场规模大概在300亿元左右。2022年，广东酱酒市场进一步向头部品牌和高端品牌集中，品牌分化的趋势也逐渐加剧。2022年广东酒类市场销售规模达到10个亿以上的企业只有8家，而且大部分集中在酱酒品类。广东市场具有强大的消费力和包容性，是高端酱酒的热土，广东的酱酒消费量虽然比河南要少，但是酱酒的平均消费金额会更高。

主销价格带：据广东省酒业协会的数据显示，高价位酒类产品（600元以上）约170亿元，同比下降18.26%；中价位酒类产品（100～600元）约173亿元，同比增长16.89%；低价位酒类产品（100元以下含啤酒）约242亿元，同比增长5.22%。据酒业家，当前广东市场动销较好的产品价格带正是200-300元的口粮酒以及300-600元的次高端。

目标：受益于茅台酱酒对广东市场的培育，以及洋酒和红酒的增速放缓，我们预计珍酒中端、次高端有望进一步抢占市场份额。表8

广东酱酒梯队阵营品牌茅台第一阵营第二阵营第三阵营郎酒、习酒、国台金沙、钓鱼台、丹泉、珍酒、酣客、肆拾玖坊322.3李渡：让世界文化遗产飘香世界

“千年老窖万年糟”打造中国新文化白酒的头部品牌：李渡产自江西千年古镇李渡镇，其酒文化，源远流长，底蕴丰厚，自古以来就有"酒乡"之美称。同时具有800多年历史的李渡烧酒作坊遗址，被国务院授予“全国重点文物保护单位”，是中国最早、遗址最全、遗物最多、时间跨度最长且最具地方特色的大型古代烧酒作坊遗址之一，至今仍陈香绵延，窖香四溢。李渡酒业从生产工艺、经营模式、企业管理、资金运作等方面为李渡酒注入新鲜血液，使李渡酒业成为全国酒类行业的新亮点。在工艺上，李渡酒依然承袭千年古法酿造工艺，加上分层蒸馏、量质摘酒、分级贮存、科学勾调等现代化科学的细致操作，使得李渡酒弥足珍贵，李渡酒的酿酒技艺已被列入《江西非物质文化遗产》名录。据云酒头条报道，李渡推出打破常规的李渡高粱1955，即便它被人称为“天价光瓶酒”，供不应求。李渡高粱1308的面世又一次刷新了行业的认知。这两项产品分别于2015年和2019年获得布鲁塞尔国际烈性酒大赛大金奖，成为中国白酒行业首家荣获双料大金牌奖的酒企。李渡酒业自2008年被金东集团收购后，走到今天已有十五年。进入新的发展时期，李渡已开启新的五年计划，这让它不再偏安于江西一隅，而是试图登上更大的舞台。图27

李渡发展历程332.3李渡：让世界文化遗产飘香世界

李渡特点：1）工艺：使用当地优质高粱和大曲进行发酵。李渡镇有数百口传统曲缸，采用天然糖化剂，配以多种精选小曲，历时漫长发酵。再运用老窖库以及秘密推磨、沉淀等技术，经过多年的陈化，酿制出口感细腻、香气浓郁的纯正高粱酒。2）口感：李渡酒属于兼香型白酒，但又不是普通的兼香型。李渡元代烧酒作坊遗址元代窖池内，检测出167个OTU（远古时代的古菌群落），品味出“一口四香”，端杯闻浓香、沾唇是米香、细品有清香、后味陈酱香的兼香，口感极佳。“一酒四色”，李渡酒除了酒体是黄色外，还有三种颜色，江西是红色，食品原材料水是绿色，然后是古色。

李渡现状：根据招股说明书显示：2021年，中国兼香型白酒行业市场规模达人民币307亿元，五大品牌占整个兼香型白酒行业的53.6%。李渡在中国兼香型白酒品牌中排名第五，市场份额为2.1%。与其他四个品牌相比，李渡2020年至2021年的年增长率最快，约为80.9%。2020-2022年李渡占集团收入分别为15%/12.7%/15.2%，从数据来看，李渡的大部分收入来自江西，未来公司将继续推动李渡品牌扩大其在中国的覆盖。表9

2021年兼香型白酒按收入划分的五大品牌排名公司品牌E品牌F品牌G品牌D李渡收入（人民币十亿元）市场份额19.9%16.2%11.4%4.0%2020-2021年增长率30.9%123456.15.03.51.20.625.4%34.6%18.3%2.1%80.9%342.3.1产品端：次高端及以上占比高，走差异化路线

次高端及以上产品占比高：李渡主销产品专注于次高端及以上市场，旗下主要产品有李渡高粱1308、李渡高粱1955及李渡高粱1975。其收入由2020年的人民币3.59亿元增加80.9%至2022年的人民币8.87亿元，主要由于次高端及以上级别产品的市场成功及李渡独特的沉浸式体验的推广策略使得李渡品牌与忠实的白酒爱好者产生共鸣。次高端及以上级别的李渡产品的收入由2021年的75.5%增加至截至2022年的76.7%。李渡正通过加强其品牌知名度及销售网络在全国扩张，现成为推动集团进一步增长的第二大增长引擎。

走高端化光瓶酒差异化路线：公司专注生产次高端及以上兼香型白酒，凭借历史遗址元代国宝窖池的稀缺性打破光瓶酒低端化的传统约束。据我们判断，22年三款主销产品李渡高粱1308/1955/1975约占总销售额三分之二，其中2015年李渡高粱1955正式推出后，几年内价格从360元涨到近1000元，被誉为光瓶酒标杆。李渡已在次高端市场上走出了一条“差异化”突围道路，被誉为是“中国最贵的光瓶酒”，另外今年新品“万里挑一”的推出更将光瓶酒推到了天花板，期待未来更上一层楼。表10

李渡产品明细系列产品定位高端介绍零售价（元/瓶）李渡高粱1308李渡高粱1955李渡高粱1975李渡高粱献礼李渡30一口四香，回味悠长功成名就，平步青云中国酒业十大创新品牌奖20931196897299535310323299381760640658456336335次高端次高端中端高粱系列李渡20浓特兼香，回味悠长酒体醇厚，挂杯持久珍藏贰号经典系列珍藏壹号中端李渡泰斗珍酿李渡明坊一口四香，回味悠长，酒体醇厚，挂杯持久李渡清坊李渡窖龄30李渡窖龄20李渡窖龄10李渡古窖明窖珍藏陈酿勾兑，陈香舒适精粮酿造，珍藏陈酿勾兑匠心打造，品质口粮窖龄系列古窖系列中端中端明害珍酿，独蕴果香352.3.2渠道

营销

三大IP合力塑造品牌形象：1）元代窖池：李渡元代烧酒作坊遗址作为中国年代最早、遗迹最全、遗物最多、时间跨度最长，富有鲜明地方特色的大型古代白酒作坊遗址，自带话题流量，先天具备成为热门IP的基础。窖池产生的独特风味“一口四香”区隔其他品牌，让消费者产生直观的感受，从而更好的凝聚消费者，形成品质、品牌认同的国宝李渡用户社群。2）李渡高粱1955：上市后一路“开挂”的李渡高粱1955打破传统认知，“高线光瓶”开创中国光瓶酒新高度，同时创造了“双料大金奖唯一荣誉”、“一口四香独特香型口感”和光瓶酒价值标杆”三大价值。3）“汤司令”：2008年，吴向东收购李渡酒业。在连续亏损5年之后，汤司令来了。履新之后，汤司令让李渡元代烧酒作坊遗址“复活了”。先后推出了成为市场热度与品质认证兼具的现象级产品，为李渡指明了方向。汤司令IP化，具有强烈的可识别性，从而在持续的宣传下能够迅速占据消费者心智。执掌李渡5年的“汤司令”俨然成为企业掌舵人打造人设IP成功的典范，成为国宝李渡成功逆袭的重要基因。

开创沉浸式消费者体验的营销模式，深度传播李渡品牌价值：与大部分酒企的“回厂游”不同，李渡酒业的沉浸式体验充满人情味，讲究互动性，在互动过程中实现李渡品牌理念与消费者的深度关联，从而转化为品牌势能，并将其打造成为与消费者长期沟通的阵地。沉浸式体验包括全程沉浸式体验活动、全域体验组织架构和体验式推广活动三部分。通过这三部分的仪式感、参与感和成就感的活动体验，让消费者更加认同其品牌文化，从而获得更好的传播效应，告别了原来的过度营销思维，将品牌、产品的选择权交由消费者，由消费者来决定品牌的市场地位和商业价值。正是沉浸式体验的赋能，仅仅5年的时间，国宝李渡便由一家默默无闻的江西地方酒厂，成长为中国白酒明星企业。我们认为，未来，国宝李渡会带给中国白酒、给消费者们更多惊喜。

六位一体打通三度空间：即将场景、体验、传播、认知、交易、关系融会贯通，通过数字化打通线上、线下、全网，形成一个可生长的商业闭环。2017年，李渡开设了“知味轩”，一个几百米的场景，把体验项目、文创产品全部植入。后来又做了小舵，一个几十到100平的文化体验馆的改造，建立了一个四级模式体系：总舵是酒厂，分舵是知味轩，小舵是文化体验馆，最后通过数字化激活线上线下的运维。362.3.2渠道

营销图28

沉浸式消费者体验的营销模式图29

李渡三大IP372.3.3

持续抢占省内市场份额，向省外市场逐步渗透

江西白酒市场逐步放开：江西是中国著名的白酒产区之一，其白酒历史悠久，风味独特，享有盛名。但之前的江西有自酿的习俗，口味偏地方性，因此，江西省白酒市场较为封闭，地产酒酒企的市占率偏高。目前，曾有“江西王”之称的本土品牌四特，依旧占据“一哥”地位，定位次高端。随着江西省经济发展势头向上，消费习惯的改变，近几年“本地人喝本地酒，本地人守护本地品牌”的传统消费壁垒正在减弱，江西市场开始呈现出较强的包容性，品牌众多，从不同价位、品牌，逐渐增加消费者白酒消费选择，迎来多香型扩容阶段。据酒说数据显示，2021年整体市场容量约150亿元，主流消费价位升级为200—400元之间，更迎合“面子消费”的全国性名酒品牌呈现“百花齐放”态势。

李渡持续抢占江西市场份额，加固省内根据地：江西白酒市场除四特酒外，以“千元高端光瓶”沉浸式体验跑向全国市场的李渡，引领了江西兼香型白酒市场，营收近10亿元，是本土第二品牌。根据消费评论网，2016年推出的李渡高粱1955，几年来，价格已从360元涨到如今接近千元，单品销售额突破亿元，一跃成为中国最贵的光瓶酒，更有光瓶酒价值标杆之称。李渡2022年收入为8.9亿元。省内主要产品布局次高端及以上。李渡以南昌为核心根据地，将世界文化遗产飘香全世界。据酒业家，2021年四特酒收入体量约为40亿元，2022年四特酒销售额锐减，收入约为20多亿元左右，较往年锐减近三分之一。四特酒市场份额的大幅下跌利好省内第二大品牌李渡，有望加快获取四特酒丢失的份额，利好李渡收入持续提升。另外，江西省2022年GDP增速4.7%，全国第一，经济增长助力白酒消费升级，李渡或可受益。

省外市场逐步渗透：李渡出征，由进贤而起，辐射周边，继而走出省内，开始全国化布局。在深圳、西安等地举办了多场“国宝传承·飘香世界”白酒国际化创新与发展论坛，汇聚多位行业专家、学者共同探讨白酒发展之道，多地举办“国宝传承·飘香世界”白酒国际化创新与发展论坛，持续渗透赋能发展。表11

2022年江西部分主流白酒品牌销售规模一览表销售规模区间（元）省内品牌省外品牌茅台30亿以上/20-30亿四特洋河10-20亿1-10亿李渡毛铺章贡、堆花、赣酒、莲塘高粱、全良液等国窖1573、五粮液、习酒、郎酒、国台、钓鱼台等382.4湘窖

开口笑：扎根湖南市场，做区域第一品牌

名酒改制迎合市场：湘窖始创于1957年，前身为1957年成立的邵阳市酒厂。2003年8月，邵阳市酒厂被华泽集团成功收购后改制。湘窖诠释了湖南白酒制作的丰富文化底蕴，属湖南当地极具知名度及强大品牌影响力的白酒品牌，源自三千年湘酒传承。50多年来，湘窖酒业秉承着“传承文化、科技创新”的企业精神，致力于打造优质生态酒水品牌，产品销往全国各地以及国外。

产能储备充足：据红网邵阳站报道，湘窖酒业可实现年酿造优质基酒5万吨，原酒窖藏能力10万吨，为湖南省第一，连续多年被评为湖南省经济效益百强企业、湖南省酿酒行业重点大型骨干企业和中国制造业500强。

百元价位为主，荣获多次荣誉：在发展历程中，湘窖酒业始终坚持走生态、高品质道路。生产美酒的香型包括了浓香、酱香和兼香，是湖南省内“一树三花”型酒企。旗下拥有“湘窖”、“开口笑”、“邵阳”三大品牌系列产品，近几年主要提供多种次高端及以上产品，例如湘窖·龙匠系列、湘窖·要情酒、湘窖酒·红钻及湘窖酒·水晶钻。开口笑，主要提供面向中端市场的浓香型白酒产品，包括开口笑酒20、开口笑酒15及开口笑酒9。其中“红钻·湘窖”荣获比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛最高等级奖项—大金奖，“开口笑酒15”荣获比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛金奖，2012年荣获“湖南省省长质量奖”。湘窖的战略是以不同香型和价位的产品组合能够覆盖广泛的消费者喜好及市场；开口笑则是关注湖南当地宴席市场的推广，让消费者深度体验湘酒文化，加强消费者培育，注重消费场景营销，区域酒实现“逆生长”。392.4湘窖

开口笑：扎根湖南市场，做区域第一品牌表12

湘窖&开口笑产品一览表系列要情产品要情（经典酱香）要情(鉴赏级)要情(19版)红钻香型酱香酒精度零售指导价（元/瓶)特点53°3500188016998688989985996281699899699178098078029824816813812875酱香、窖底香、醇甜三大风味融合；“于重要时刻、重要之人、重要场合，饮要情酱酒”浓酱兼香浓酱兼香浓香50.8°50.8°52°酱浓谐调，陈香幽雅红钻红钻(鉴赏级)红钻（黄金时代）水晶钻精选洞藏浓香型基酒调制，洞藏3年陈化平均12年老酒勾调，麻坛储存，湖南中高端白酒畅销单品水晶钻水晶钻（鉴赏级）天和地和人和龍匠酱香53°15年以上基酒，30年以上老酒调味而成红日明月紫星陈酿16兼香浓香浓香浓香浓香浓香浓香浓香浓香50.8°50.8°50.8°52°棉甜爽净，宴席佳品高品质酒体，地道湖湘自饮口粮酒陈香幽雅，酒香情浓陈酿15陈酿12陈酿10浓酱协调，口味丰满开口笑陈酿950.8°50°红色包装，喜庆大气，宴席佳品酒香醇正，聚会尚品陈酿8陈酿650°65酒香醇正，品质佳酿经典五星精品五星50°248168经典湘味，弥勒造型52°资料：招股说明书，京东，华西证券研究院402.4湘窖

开口笑：扎根湖南市场，做区域第一品牌

文旅与美酒结合呈现产业新态势：湘窖酒业将古酒作坊和旧厂房改造为酒文化博物馆和酒文化景区，让更多人了解湘酒文化和古法酿造工艺。湘窖开发了白酒旅游商品，持续加大资金投入，以文化为媒，邀生态作伴，共设有湘窖体验馆、游客中心、酿酒车间、麻坛音乐酒库、天下粮仓、曲水流觞、曹婆井、鎏金岁月、开心广场等景点。2018年，湘窖生态文化酿酒城获得国家4A级旅游景区授牌，成为湖南省唯一一个酒文化主题国家4A级景区，位于湖南地理中心，龙山南麓、资水北岸，独享“龙山小气候”这一得天独厚的酿酒黄金产区，因水土优异，园林式的工厂，实现了酒与历史、酒与文化、酒与环境的完美结合，成为湘酒产业新高度的地标。如今，集园林、生态、环保和工业旅游于一体的湘窖酒业成为全省消费者体验酒旅文化的打卡胜地。湘窖酒业通过走工业旅游营销路线，在企业品牌传播上取得了良好成效。图30

湘窖4A景区412.4湘窖

开口笑：扎根湖南市场，做区域第一品牌

收入占比有所下滑，但整体收入量增：据招股说明书显示：2020年至2022年湘窖&开口笑的整体收入为5.67亿元至10.52亿元，占比从23.7%到18.0%，收入占比有所下滑，但在白酒下行周期下，整体收入增量85.5%。

多方位战略布局，实现高质量发展：1）品牌战略：湘窖立足中高端和高端，旨在通过深耕湖南市场，推广省外市场，优化产品组合布局，推动产品升级等6个方面稳固地区领先的高端白酒品牌头衔；开口笑定位中产消费品牌，通过持续抓好宴席市场，重视即饮消费培育，新品福酱积极抢占酱酒市场份额。2）渠道战略：湘窖渠道是全方位、全价位参与竞争，在渠道上与珍酒相似，拓展大网点，升级体验店以及巩固大团购，发挥优势的文旅渠道，提高影响力；开口笑战略性地专注在湖南当地宴会市场，并已取得广泛市场认可。3）组织管理战略：根据销售策略调整持续优化团队，关注团队人效。表13

分产品收入（百万元）2020年2021年2022年品牌湘窖收入394.9172.0566.9收入占比16.5%7.2%收入605.6256.6862.2收入占比11.9%5.0%收入712.8338.71051.5收入占比