4月策略月报：指数级修复或暂告段落市场转向震荡分化季报披露密集期关注业绩超预期的赛道和标的

【4月策略月报】：指数级修复或暂告段落市场转向震荡分化，季报披露密集期关注业绩超预期的赛道和标的研究员：姜凌波SAC执业证书：S0620522070003联系电话：（025）58519164南京证券比上月上升1.7、1.6和1.8个百分点，制造业PMI重回扩张区间，制造业整体处于修复通道中。行业上看，木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业两个指数均位于55.0%以上较高景气区间。3月制造业PMI生产、新订单指数环比分别录得52.2%、53.0%，环比增长2.4%、4%，环比增幅要强于生产指数，下游需求改善好于预期，一改供给强需求弱的局面；出口方面，新出口订单指数录得51.3%，环比增长5%，自去年4月来首次重回荣枯线之上；价格方面，3月出厂价格指数继续回落，录得47.4%，环比下降0.7%，价格水平仍有压力；原材料库存、产成品库存分项环比分别回升0.7、1.0个百分点。总体而言3月经除了信托贷款同比多增外其余项目均少增，人民币贷款少增8411亿（社融口径）企业直接融资和政府债券也都明显少增。1-2月人民币贷款增加6.37万亿元，其中，1月新增人民币贷款为4.92万亿元，2月新增人民币贷款为1.45万亿元，同比少增3600亿元。细分看，2月住户短贷中长贷均为负增，分别减少4868亿和1038亿，同比少增6086亿/1901亿，企业端表现较好，中长贷新增1.29万亿，同比多增1800亿，短贷新增5300亿，同比少增485亿。在春节错位影响下2月信贷情况虽有波动但维企业贷款表现亮眼，居民贷或受到春节影响较1月回落明显，如果看1-2月，去年1-2月居民短贷、中长贷分别累计新增1559亿元、3094亿元，而今年1月居民短贷、中长贷分别大幅新增3528亿元、6272亿元，总体还是稳定回升的。微观流动性来看，3月始兑现部分热点概念题材，市场逐步回归到基本面定价，而指数级别的修复行情也暂告段落。4月将进入预计密集披露期，市场加上管理层持续释放政策利好，监管政策加码资本市场良性发展，大力托举地产市场，刺激设备以旧换新等均有利于今年南京证券数据来源：同花顺iFind，南京证券研究所1.宏观环境：3月制造业PMI超预期修复，竣工回落地产端依然承压2.流动性跟踪：美国通胀反弹经济韧性仍强，外资、融资盘延续回流市场资金面持续改善3.市场行情梳理：3月市场阶段高位盘整，经济回升有望带动市场继续修复..金股推荐南京证券和52.7%，比上月上升1.7、1.6和1.8个百分点，制造业PMI重回扩张区间，整体,木材加工及家具、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业两个指数均位于55.0%以上较高景气区间。3月制造业PMI生产、新订单指数环比分别强于生产指数，下游需求改善好于预期，一改供给,环比增长5%，自去年4月来首次重回荣枯线之上；价格方面，3月出厂价格指数继续回落，录得47.4%，环比下降0.7%，价格水平仍有压力；原材料库存、产成品库存分项环比分别回升0.7、l2月CPI同比由上月下降0.8%转和服务价格上涨较多，食品价格上涨3.3%，涨幅比上月扩大2.9个百分点，影响CPI上涨约0.59个百分点，鲜菜、猪肉、水产品和鲜果价格分别上涨12.7%、7.2%、6.2%和4.3%；非食品方面，受益春节假期，飞机票、交通工具租赁费、旅游、电影及演出票价格涨幅在12.5%—23.0%之间，合计影响CPI上涨约0.30个百分点。收入增长12.5%，商品中烟酒、粮油食品、饮料等零售增速超过限上零售总额增速，假期消费特征明显05.004.00 0社会消费品零售总额:当月值(2月累计填充CPI:当月同比CPI:不包括食品和能源:当CPI:当月同比CPI:不包括食品和能源:当南京证券数据来源：同花顺iFind，海口海关、南京证券研究所累计同比增长2.3%，制造业累计同比增类行业中有39个行业增加值保持同比增长。从1、2月的PMI数据看，生产指数分别为51.3%和49.8%，似乎并未有亮眼表现，工增增速超预期或也受益于低基数影响，总体景气修复未有显著提速。降2.7%，降幅略有扩大。同比看，生产资料价格下降3.4%，降幅扩大0.4个百分点；生活资料价格下降0.9收窄0.2个百分点。环比看，生产资料价格下降0.3%，降幅比上月扩大0.1个百分点；生活资料价格下降0.1%，降幅收窄0.1个百分点。国际原油价格上行，带动国内石油相关行业价格上涨，其中石油和天然气开采业价格上涨2.5%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨0.2%。市场需求改善带动有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.2%。工业增加值持续修复去库或结束但补库进程并不顺畅南京证券数据来源：同花顺iFind，国家统计局，南京证券研究所年全年加快1.2个百分点，制造业投资、基建投资累计同比分别为9.4%、6.3%。制造业方面，科技产业增、航空航天和其他运输设备制造业、有色金属冶炼和压延加工业累计同比分别为24.1%、25%和23.2%，此外计算机、通信和其他电子设备制造业投资累计同比增长14.8%，增速也比较快；基建增速表现偏弱主要受到新增专项债影响，不过在去年特殊国债半数（5千亿）结转至今年和超长期特殊国债支撑下，基建仍是0040.00 基建投资维持高位 较前值有所收窄，但施工、新开工面积和竣20.2%。就目前数据看地产政策刺激传到依然不佳，放缓至-20.5%和-29.3%，进入24年后地产总体呈弱势运行，新开工、竣工、销售共振下行，尤其是竣据滑坡，23年在“保交楼”刺激下维持强势的竣工数据走弱或对后周期消费造成一定冲击，当前房企愿意依然谨慎，推动地产修复依然是24年政府的重点 0001.宏观环境：3月制造业PMI超预期修复，竣工回落地产端依然承压2.流动性跟踪：美国通胀反弹经济韧性仍强，外资、融资盘延续回流市场资金面持续改善3.市场行情梳理：3月市场阶段高位盘整，经济回升有望带动市场继续修复..金股推荐南京证券预期水平3.1%和前值3.1%；核心CPI当月同比达3.8%，高于预期3.7%，低于前值3.9%。CPI季调环比为0.4%，符合预期;核心CPI季调环比为0.4%，超过预期0.3%。2月CPI反弹、核心CPI超预期增长，主要是能源跌幅快速回升，运输价格攀升，以及房屋价格韧性上涨。长，但有所降温。2月美国新增非农就业人数达27.5万人,高于预期的19万人。1月新增非农下修了12.4万人，导致2月环比多增4.6万人。就业的最大支撑项依然是保健和美国:新增非农就业人数:合计:当月值:季调美国:PCE物价指数:当月同比美国:核心PCE物价指数l2月末社会融资规模存量为385.72万亿元，同比增长9%，低于前2月新增人民值得9.5%，M2同比8.7%，流动性缺口-0.3%。分项上看除了信托70,000.00贷款同比多增外其余项目均少增，人民币贷款少增8411亿（社融6口径）企业直接融资和政府债券也都明显少增。50,l1-2月人民币贷款增加6.37万亿元，其中，1月新增人民币贷款为20,000.004.92万亿元，2月新增人民币贷款为1.45万亿元，同比少增360010,000.00和1038亿，同比少增6086亿/1901亿，企业端表现较好，中长贷-20,000.00新增1.29万亿，同比多增1800亿，短贷新增5300亿，同比少增485亿。在春节错位影响下2月信贷情况虽有波动但维持高其是企业贷款表现亮眼，居民贷或受到春节影响较1月回,如果看1-2月，去年1-2月居民短贷、中长贷分别累计新增1559亿元、3094亿元，而今年1月居2月流动性缺口收窄8.006.00社融分项情况（亿元） 50,000.0040,000.00 M2(货币和准货币):同比社会融资规模存量:期末同比信托贷款流动性缺口（右）企业债券融资4南京证券数据来源：同花顺iFind，南京证券研究所1.宏观环境：3月制造业PMI超预期修复，竣工回落地产端依然承压2.流动性跟踪：美国通胀反弹经济韧性仍强，外资、融资盘延续回流市场资金面持续改善3.市场行情梳理：3月市场阶段高位盘整，经济回升有望带动市场继续修复..金股推荐南京证券月主要海外指数中涨幅居末，日台湾加权指数大涨7%，德国、英国、法国主要宽基涨幅也在前列，美股三大指数虽维持上涨，但上涨动力小幅走弱。南京证券数据来源：同花顺iFind，南京证券研究所交所标的跌幅较大，上证50指数小幅上涨，中证1000交所标的跌幅较大，上证50指数小幅上涨，中证1000南京证券数据来源：同花顺iFind，南京证券研究所回落之外，其余风格估值均有修复，尤其回落之外，其余风格估值均有修复，尤其是周期和成长风格反弹较多，周期板块在CS金融(风格)CS周期(风格)CS消费(风格)CS南京证券数据来源：同花顺iFind，南京证券研究所为主的贵金属板块涨幅更大，而石油石化板块则受益于OPEC的持续减产油价反弹也有较好表现，此外涨幅居前的还有消费和制造类板块，汽车、军工、通信，电力设备等板块均单月收涨；跌幅榜看，金融及地产相关板块反向表现不佳，市场存在风格跷跷板效应，煤炭板块在价格回落影响下在跌幅榜前列，医药板 申万一级行业单月涨跌幅3.市场行情梳理：3月市场与2月弱相关，表现不佳，对冲了正相关性。具体看持续上行的板块主要是成长制造方向，包括通信、汽车、军工、机械等，而3月表现不佳的板块以价值方向为主，包括金融、地产相关板块以及收到价格影响3月涨跌幅3月涨跌幅 建筑装饰商贸零售交通运输建筑装饰商贸零售交通运输2月涨跌幅个板块出现估值区间跨越，其中石油石化、轻工制造、机械、商贸零售、家电和计算机板块估值向上跨越，综合金融估值向下跨越，具体变动情况如表所示（极度高估（>95%）、高估(80%~95%）、正常偏高（50%~80%）、正常偏低（20%~50%）板块2月3月最新PE估值所处分位估值所处区间最新PE估值所处分位估值所处区间变化情况CS石油石化14.77%低估34.38%正常偏低13.15%CS煤炭45.31%正常偏低41.34%正常偏低-2.73%CS有色金属6.96%低估12.07%低估21.63%CS电力及公用事业25.57%正常偏低29.97%正常偏低2.02%CS钢铁47.02%正常偏低42.76%正常偏低-3.74%CS基础化工19.18%低估18.75%低估-0.73%CS建筑7.19极度低估7.11极度低估-1.10%CS建材42.90%正常偏低37.50%正常偏低-3.57%CS轻工制造4.12%极度低估20.435.82%低估2.90%CS机械24.0919.46%低估24.7922.87%正常偏低2.88%CS电力设备及新能源极度低估2.41%极度低估5.46%CS国防军工38.805.11%低估41.647.53%低估7.32%CS汽车20.3361.51%正常偏高20.7464.35%正常偏高2.00%CS商贸零售6.68%低估22.73%正常偏低CS消费者服务29.8215.91%低估28.9412.07%低估-2.97%CS家电19.18%低估20.31%正常偏低CS纺织服装7.67%低估10.09%低估2.05%CS医药25.796.53%低估25.585.82%低估-0.80%CS食品饮料24.8624.01%正常偏低25.4226.70%正常偏低2.25%CS农林牧渔25.5223.30%正常偏低27.1829.97%正常偏低6.52%CS银行5.1720.31%正常偏低5.1720.60%正常偏低-0.09%CS非银行金融32.24%正常偏低30.82%正常偏低-0.95%CS房地产37.64%正常偏低46.73%正常偏低9.53%CS综合金融20.5585.94%高估74.86%正常偏高-13.06%CS交通运输25.57%正常偏低37.36%正常偏低9.79%CS电子37.1329.12%正常偏低37.2729.12%正常偏低0.35%CS通信11.79%低估13.07%低估2.85%CS计算机39.1419.32%低估41.0824.15%正常偏低4.96%CS传媒22.7616.90%低估23.0417.76%低估CS综合26.0557.10%正常偏高24.9451.70%-4.25%续反弹，截至3月29日，反映风险溢价的万得全A市盈率倒数与20年国开债的比例为2.251,处于2006年以来的99.16%分位处（越高风险偏好越低较1月31日的2.347有所下行，但仍高于历史均值两倍标准差,处于极度低估状态。延续流入，融资余额持续增长,延续了节后回流的趋势，不过市场行至高位后交易额有所市盈率倒数/20年国开到期收益率均值+1标准差均值+2标准差均值均值-1标准差均值-2标准差 两融余额走势融资融券业务:融资融券余额:合计融资融券业南京证券数据来源：同花顺iFind，Wind，南京证券研究所时有流出，不过流出量相对可控，板块方面外资依然以传统蓝筹方向为主，食品饮料、银行流入居前，店里涉笔、家电、电子等板块也均在流入榜前列；流出方面看，医药生物流出居首，CXO龙头药明康德受消息影响流出近35亿对板块形成拖累，此外TMT板块也遭遇兑现，计算机、传媒板块分居流出榜二三位。预计后续外资流块流入超100亿，半导体板块流入最多，医药、计算机、电力设备、汽车等传统及新兴成长方向均有较大流入,流出方面，仅银行板块小幅流出。0始兑现部分热点概念题材，市场逐步回归到基本面定价，而指数级别的修复行情也暂告段落。引致市场分歧的核心仍在于国内经济尤其是内需复苏的节奏，尤其是2月地产、消费、融资数据等均未出现超预期的情况，预期改善缺乏进一步的刺激。另一方面1-2月企业盈利数据也对情绪面造成一定冲击，1-2月工业企业营收累计同比增长4.5%，同样好于前值，不过工业企业利润总额同比增速相比去年12月明显回,且剔除基数效应后，两年平均复合增速为-7.8%，明显低于预期。工业企业营业利润率明显走低是利润增速下行的直接因素，中游加工和设备制造业利润率受到了上游成本的挤压，因素，企业增收不增利让市场担心下游的需求或仍偏弱。不过3月PMI数据的出炉有望提振市场情绪，如前文所述3月制造业需求端恢复强于供给，这在疫情后出现的情况不多，疤痕效应影响下供过于求成为国内经济的常规范式，居民消费及贷款意愿不足也影响了二级市场的投资信心。从PMI数据看3月PPI有望继续收窄，后续企业利润率或将边际改善。此外从工业企业库存周期来看，企业产成品库存延续了去年以来的小幅回升趋势,弱主动补库的特征较为明显，企业盈利后期存继续改善空间。市场方面，4月将进入业绩密集披露期，主基大力托举地产市场，刺激设备以旧换新等均有利于今年经济的稳步回升，全年经济复苏稳中推进，可以保持无明确主线，板块轮动依然较快，当前无增量有利催化剂，趋势上看经济等题材股或因事件催化仍有表现机会，但越靠近财报披露日，或需要更加重视业绩无法兑着进入4月，市场或逐步回归业绩主导的行情特征，可关注估值仍处低位、而今年业绩趋势或阶段业的板块或个股，包括休闲服务、食品饮料、交运等板块，此外作料、算力等伴随全球科技周期上行同样具有基本面支撑，业绩维度还可以通过自下而上筛选出净利润断层的南京证券数据来源：南京证券研究所1.宏观环境：3月制造业PMI超预期修复，竣工回落地产端依然承压2.流动性跟踪：美国通胀反弹经济韧性仍强，外资、融资盘延续回流市场资金面持续改善3.市场行情梳理：3月市场阶段高位盘整，经济回升有望带动市场继续修复..金股推荐南京证券股票代码股票名称所属行业伟时电子永和股份恒瑞医药农林牧渔福能股份北方华创泸州老窖众信旅游社会服务有色金属海尔智家南京证券数据来源：南京证券研究所