中远海特(600428)特种船运输龙头公司“三核三链”战略迎接行业机遇期

1/24中远海特(600428)报告日期：202o特种船队龙头，“三核三链”推动战略转型中远海特为全球领先的特种船运输公司，旗下拥有和经营性租赁的纸浆船、半潜船、多用途船、重吊船、木材船、沥青船、汽车船等各类型船舶127艘，共计468.44万载重吨，已经形成了以中国本土为依托，以日本、韩国、东南亚、欧洲、南美、非洲和西亚等为辐射区域的全球经营服务网络。公司持续深化“三核三链”战略，重点布局新能源产业、先进制造、战略性大宗商品等三大核心业务主线，聚焦纸浆物流、工程项目物流、汽车物流三个关键产业链的延伸拓展。o业绩受国际航运市场周期性波动影响较大1）收入端：2023年实现营业收入120.07亿元，同比小幅下降1.64%。从收入构成来看，2023年公司多用途船、重吊船、纸浆船、半潜船收入占比分别为28%、18%、21%、17%，出口运输占营业收入的41%，机械设备及纸浆产品运输量占比合计约71.20%。2）成本端：从成本构成来看，2023年公司主要成本为燃油、港口使费、船员费用、折旧费等，分别占营业成本的27%、19%、13%和13%。毛利率受航运市场景气度影响有所波动，2023年公司毛利率和归母净利率分别为18%和9%，不同船型毛利率变现有所分化。o多用途船和重吊船：业务基本盘，船队规模领先公司多用途船及重吊船目前以提供风电设备、工程项目货和大型机械设备的运输服务为主，一方面，全球风电新增装机快速增长，2023-2025年陆风、海风新增装机年复合增速分别达5.6%、20.2%，我国风电制造企业加速出海，或支撑风电设备运输需求持续增长，另一方面，2023年我国对外承包工程业务新签合同金额达2645.1亿美元，同比4.5%，我国工程机械出口保持高速增长，风电设备及机械设备出口提速或带动运输需求高增。截至2024年4月，公司多用途及重吊船运力规模处于行业第一，公司平均单船运力规模约2.8万载重吨，平均船龄约13.5年，船型及船龄在头部公司中较为领先，细分市场需求稳定增长为公司多用途船及重吊船市场业务基本盘提供支撑。o纸浆船：发力纸浆运输，“纸浆+汽车”运输模式提升船队经营效率公司的纸浆船业务主要涉及中国纸浆进口海上运输，航线包括南美东-中国、西北欧-中国以及南美东西北欧/地中海等航线。2022年，公司创新推出纸浆船+专用汽车框架运输汽车方案，纸浆船出口运输汽车、回程运输纸浆，提升纸浆船队运输效率。2022年-2023年，公司纸浆船运输汽车的收入分别达1.19亿元和11.82亿元，实现了纸浆船队收入的大幅增长。近年来公司与主要纸浆厂建立了紧密的联系，2023年至2030年，公司已签署的纸浆COA合同年运量需求达670-1,000万吨，根据公司公告，预计2025年募投项目的29艘多用途纸浆船接入后，公司每年运输能力可达718万吨，合同货量为公司纸浆船队稳健经营提供强保障。o汽车船：合资公司专业化运营，船队规模提升或带动业务高增2020年以来，我国汽车出口高速增长，根据汽车工业协会数据，2023年我国汽车累计出口491万辆，同比+57.9%，超越日本成为全球第一大汽车出口国。我国新能源汽车产业具有一定的先发优势和规模优势，或带动我国汽车出口稳步增长。2022年，公司与上港集团物流有限公司、上汽安吉物流股份有限公司共同投资成立远海汽车船公司，公司持有42.5%股权。2023年远海汽车船公司运营6艘专业汽车船，汽车出口承运量近11万辆。合资公司启动新造船计划，在造LNG双燃料汽车船24艘，将于2024-2026年分批交付，形成30艘船以上滚装船队规模，预计可实现汽车出口承运量达70万台以上。o盈利预测与估值2,146.65 2/24请务必阅读正文之后预计公司2024-2026年分别实现营业收入144.83、170.20和179.26亿元，同比+21%、+18%和+5%，公司为全球特种航运运输龙头，随着船队规模稳步提升，业绩有望稳步增长，2024-2026年EPS分别为0.64、0.81和0.93，对应PE分别为10.2、8.1和7.0倍，首次覆盖，给予“增持”评级。o风险提示我国风电及机械设备出口不及预期风险；汽车出口量不及预期风险；航运市场运价大幅波动风险等。3/24请务必阅读正文之后正文目录 61.1业务介绍：特种船队龙头公司，航线网络辐射全球 1.2“三核三链”推动公司战略转型 1.3航运市场运价波动带动业绩波动，细分市场表现分化 9 2.1需求端：风电及机械设备出口提速，运输需求稳步提升 2.2供给端：多用途船舶运力增长有限，公司船队规模领先 2.3公司深耕细分产业，航线网络辐射全球 153.1需求端：回程纸浆需求持续向好，创新汽车框架运输提升出口运输需求 3.2依托COA合同保障货量，积极扩张纸浆船队规模 174.1需求端：我国汽车出口提速，汽车运输迎发展机遇期 4.2供给端：国内汽车船公司较头部规模较小 4.3合营公司专业化运营汽车船业务，规模高增或带动业务量快速增长 21 224/24请务必阅读正文之后图1：远洋运输行业分类 图2：中远海特主要船型示意图 7图3：公司主要运输航线示意图 7图4：2023年公司营业收入构成分地区占比情况 图5：2023年公司运输货种结构（计费吨比重） 图6：中远海特股权结构图（截至2023-12-31） 9图7：三大核心业务主线 9图8：三个关键产业链 9图9：公司营业收入及其增速 图10：公司营业收入分船型构成情况 图11：公司营业收入分区域构成情况 图12：公司分船型期租水平（单位：美元/营运天） 图13：2023年公司营业成本构成 图14：毛利率和归母净利率 图15：公司分船型毛利率情况 图16：全球陆上新增装机容量（GW） 图17：全球海上新增装机容量（GW） 图18：2023年全球风电主机产能 图19：中国工程机械出口金额及其增速 图20：中国对外承包工程业务新签合同额及其增速 图21：多用途船运力规模及其增速 图22：多用途船订单运力规模及运力占比 图23：公司多用途及重吊船运输案例-阿根廷城铁项目列车 图24：公司多用途及重吊船运输案例-巴基斯坦C3/C4核电设备 图25：公司多用途及重吊船船队数量 图26：公司多用途及重吊船期租水平（美元/天） 图27：公司多用途及重吊船收入及其变化趋势 图28：公司多用途及重吊船毛利率水平 图29：全球纸浆和纸海运贸易量 图30：我国纸浆产量低于消费量（单位：万吨） 图31：我国纸浆进口量 图32：公司纸浆船运输纸浆及汽车的收入情况（单位：百万元） 图33：公司纸浆船数量快速增长 图34：公司纸浆船期租水平（美元/天） 图35：公司纸浆船收入及其变化趋势 图36：公司纸浆船毛利率水平 图37：中国汽车出口提速 图38：2023年我国主要整车出口市场出口量（单位：万辆） 图39：我国汽车海运出口量 图40：汽车船运力规模及其增速 图41：汽车船订单运力规模及运力占比 图42：公司汽车船数量（单位：艘） 205/24请务必阅读正文之后图43：公司汽车船期租水平（美元/天） 20图44：公司汽车船收入及其变化趋势 20图45：公司汽车船毛利率水平 20图46：公司7500车LNG双燃料汽车运输船示意图 20图47：各船型期租水平假设（美元/营运天） 21表1：中远海特船型介绍及船舶构成（截至2023年末） 表2：公司重大历史事件 表3：全球多用途船舶运力情况（截至2024年初） 表4：多用途及重吊船公司运力规模排名（截至2024-4-16） 表5：纸浆船公司运力规模排名情况（截至2024-4-16） 表6：全球汽车船船舶运力情况（截至2024年初） 表7：汽车船公司运力规模排名（截至2024-4-16） 表8：中远海特盈利预测（单位：百万元） 21表9：可比公司估值表（截至2024-5-28） 22表附录：三大报表预测值 236/24请务必阅读正文之后中远海特为全球领先的特种船运输公司，旗下拥有和经营性租赁的纸浆船、半潜船、多用途船、重吊船、木材船、沥青船、汽车船等各类型船舶127艘，已经形成了以中国本土为依托，以日本、韩国、东南亚、欧洲、南美、非洲和西亚等为辐射区域的全球经营服务网络。公司主营特种船海上运输业务，致力于打造世界一流的特种船队。远洋运输具有运量大、运距长、成本低、能耗少等特点，是跨洋国际货运的主要运输方式，根据运输货种的不同，远洋运输行业细分为件杂货运输、集装箱运输、散货运输和湿货运输等，其中，件杂货运输又分为普通杂货和特种杂货运输，特种杂货运输主要承运常规船舶难以承运的超重超大型货物，主要由多用途船、重吊船、滚装船、半潜船、汽车船等进行运输。公司拥有规模和综合实力居于世界前列的特种运输船队，截至2023年12月31日，公司拥有和经营性租赁的纸浆船、半潜船、多用途船、重吊船、木材船、沥青船、汽车船等各类型船舶127艘，共计468.44万载重吨，依托旗下船舶从事包括风电设备、纸浆、乘用车、工程车辆、港口机械、成套设备、钻井平台、挖泥船、高铁机车、原木等远洋运输市场中超长、超重、超大件以及有特殊运载、装卸要求的货载运输。（艘）既能装载一般件杂货、机械设备、散货，又能装载集装箱，适指通过利用船舶本身压载水的调整，把船舶的装货甲板潜入水中，以便将所要承运从指定位置浮入船舶，在船舶的装货甲板重新浮出水面适当位置并对所承运的货物进行专门用于散装沥青海上运输的特种液货船舶，其特点是货舱为温和保温功能，沥青船运载的液货温度通常在130℃~专门设计用以装运汽车、卡车或滚装货物的专用船舶，其特点47/24请务必阅读正文之后公司已经形成了以中国本土为依托，以日本、韩国、东南亚、欧洲、南美、非洲和西亚等为辐射区域的全球经营服务网络，在远东至东南亚及澳新、远东至红海及欧洲地中海、远东至印度洋及波斯湾、远东至美洲、远东至非洲、大西洋南北航线等航线上，形成了稳定可靠的准班轮运输优势，船舶可全球航区航行、靠泊于160多个国家和地区的1500多个港口，也拥有南北极地水域航行经验。2023年公司出口运输占营业收入的41%，机械设备及纸浆产品运输量占比合计约71.20%。公司承运能力从1吨至10万吨全覆盖，能承运超长、超重、超大件、不适箱以及有特殊运载和装卸要求的货物，以及纸浆、木材等大宗商品。2023年，按照计费吨比重计算，公司承运货种中，机械设备、纸浆产品占比分别为41.21%、29.99%、二者合计占比达71.20%。8/24请务必阅读正文之后非航运,7%进口运输,25%第三国运输,23%沿海运输,5%出口运输,41%其他,18.35%机械设备,41.21%钢铁,3.39%精选矿机械设备,41.21%纸浆产品,29.99%公司成立于1999年，2002年于上交所上市，截至2023年12月31日，中远集团直接持有上市公司股份的比例为50.46%，是上市公司的直接控股股东；中远海运集团直接及间接合计持有上市公司股份的比例为50.94%，是公司的间接控股股东，公司实际控制人为国务院国资委。公司是由广州远洋运输公司作为主发起人，以其所属25艘主要从事远洋特种运输的半潜船、滚装船、船和杂货船经评估确认后的经营性净资产2.9亿元出资，联合广州外代、海运服公司于上海证券交易所上市，股票简称“中远航运”，发行规模公司收购广远公司40艘船舶以及长期租入7艘多用途船，公司完成中期战略调整，围绕产业化经营、产业链经营、效益专精三大战略主题，聚焦“三核三链”，寻求新的布局和9/24请务必阅读正文之后紧扣“三核三链”战略，推动公司战略转型。公司以“向‘产业链经营者’和‘整体解决方案提供者’转变”为目标导向，明确了“三核三链”战略聚焦，其中，“三核”方面，把握产业变革给特种船带来的结构性机会，重点布局新能源产业、先进制造、战略性大宗商品等三大核心业务主线；“三链”方面，进一步聚焦纸浆物流、工程项目物流、汽车物流三个关键产业链的延伸拓展，重点提升物流客户端交付能力，实现“最后一公里”到门交付，打造专业定制化整体解决方案。航运市场运价波动带动公司营业收入波动，多用途船、重吊船、纸浆船为收入核心构成。公司业绩受国际航运市场周期性波动影响较大，2021-2022年，航运市场景气度上行，叠加风电设备、汽车等出口需求提升，公司营业收入实现快速增长；2023年，集运市场运力供过于求，运价逐步下降，干散货市场波动较大，公司受到的冲击相对较小，2023年实现营业收入120.07亿元，同比小幅下降1.64%。从收入构成来看，2023年公司多用途船、重吊船、纸浆船、半潜船收入占比分别为28%、18%、21%、17%。10/2414012010080604020039%39%24%16%9%-2%-11%-14%-15%11%2014201520162017201820192020202120222023营业收入YOY50%40%30%20%10%0%-10%-20% 50000400003000020000100000500004000030000200001000002014201520162017201820192020202120222023多用途船重吊船纸浆船半潜船燃油成本占比将近三成，细分市场表现分化。从成本构成来看，2023年公司主要成本为燃油、港口使费、船员费用、折旧费等，分别占营业成本的27%、19%、13%和13%。毛利率受航运市场景气度影响有所波动，2023年公司毛利率和归母净利率分别为18%和9%，不同船型毛利率变现有所分化，2023年受集运、干散货市场下行，多用途船行毛利率大幅下降。其他,22%燃油,27%船舶租赁费,5%折旧费,13%港口使费,19%船员费用,13%25%20%15%10%5%0%2014201520162017201820192020202120222023毛利率归母净利率11/24--多用途船适货能力较强，能装载一般件杂货、机械设备、散货等，其中，起货设备在200吨以上，舱口大、甲板宽的为重吊船。公司多用途船及重吊船目前以提供风电设备、工程项目货和大型机械设备的运输服务为主，目前已形成远东-欧洲/地中海、远东-美洲、远东-非洲、泛印度洋、泛太平洋等固定全球风电新增装机容量（GW）提速，带动运输需求增长。根据GWEC数据，全球风电新增装机快速增长，2023-2025年陆风、海风新增装机年复合增速分别达5.6%、20.2%。2023年全球风电主机产能中，我国产能占比约为60%，我国风电制造企业加速出海，或支撑风电设备运输需求持续增长。12/24拉美,4%其他,1%印度,7%美国,9%欧洲,19%中国（含三家西方整机商）,60%基建需求提升或带动大型机械设备出口持续增长。我国工程机械出口保持高速增长，2023年我国工程机械出口金额达485.52亿美元，同比+9.6%，对外承包工程业务新签合同金额达2645.1亿美元，同比4.5%。随着近年来“一带一路”倡议不断推进，我国与沿线国家合作不断加强，同时以东南亚国家为代表的发展中国家加大基础设施投资，工程机械出口或维持较高水平。600500400300200100062%30%19%62%30%19%17%9.6%3%-4%-11%-14%201520162017201820192020202120222023中国:出口金额:工程机械（亿美元）——YOY70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%3,0002,5002,0001,5001,000500016%16%9%5%-2%-9%10%-2%8%20152016201720182019202020212022202320%15%10%5%0%-5%-10%-15%中国:对外承包工程业务新签合同额（亿美元）YOY多用途船运力规模较为稳定，2024年订单运力仍处于较低水平。根据Clarksons数据，近年来全球多用途船舶运力规模较为稳定，截至2024年初，全球多用途船舶约3260艘，运力规模共计30.31百万载重吨，在手订单船舶178艘，运力规模约3.26百万载重吨，订单运力占比约11%，订单运力占比水平较过去十余年仍处于较低水平。13/2431313030292928282727262010201120122013201420152016201720182019202020212022202320244%2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320244%30.330.33%2%2%0%0%-1%-1%-1%0%0%mm多用途船规模（百万载重吨）YOY4%3%2%1%0%-1%-2%987654321020102011201220132014201520162017201820192020202120222023202411%20102011201220132014201520162017201820192020202120222023202411%订单运力规模订单运力占比35%30%25%20%15%10%5%0%运力规模（百万载重吨）存量船舶公司多用途及重吊船运力规模领先，船队具有较强竞争力。根据Clarksons数据，截至2024年4月，公司多用途及重吊船运力规模处于行业第一，公司平均单船运力规模约2.8万载重吨，平均船龄约13.5年，船型及船龄在头部公司中较为领先。公司（艘）运力规模（万载重吨）（万载重吨）（年）123456789公司多用途及重吊船航线覆盖范围广阔，立足远东、辐射全球。公司深耕先进装备制造、清洁能源等细分产业，与三一重工、徐工集团等头部客户深度合作，目前已形成远东-欧洲/地中海、远东-美洲、远东-非洲、泛印度洋、泛太平洋等固定航线，并建立了准班轮运营模式，在远东出口方面具备较强优势，并成功开辟了南美至欧洲的第三国航线。14/24公司多用途及重吊船船队规模较为稳定，细分市场高增长为板块运价提供支撑。截至2023年末，公司拥有37艘多用途船和24艘重吊船，2021-2022年，受集装箱航运市场运价大幅增长影响，带动多用途船及重吊船运价大幅提升，2023年集运行业运价大幅回落，得益于我国风电设备及机械设备等出口需求，公司多用途及重吊船期租租金仍具备一定支4039383735333232323245403530403938373533323232324540353025201510 2020202014201520162017201820192020202120222023多用途船重吊船706050403020040%30%20%10%0%-10%-20%-30%2014201520162017201820192020202120222023多用途及重吊船收入（亿元，左轴）YOY（右轴）300002500022,1682000014,4521500014,45210000500002014201520162017201820192020202120222023多用途船重吊船201420152016201720182019202020212022202330%25%20%15%2014201520162017201820192020202120222023多用途船重吊船15/24纸浆船是专业的敞口式箱型货船，承运的代表性货物为纸浆。公司的纸浆船业务主要涉及中国纸浆进口海上运输，航线包括南美东-中国、西北欧-中国以及南美东西北欧/地中海等航线。同时，公司创新推出纸浆船+专用汽车框架运输汽车方案，出口运输汽车，提高纸浆船运输效益。我国国内纸浆产量无法满足消费需求，随着国内纸浆消耗量提升，进口纸浆或需求持续向好，纸浆进口提升带动纸浆船海运市场中长期向好。1401351301251201151101051008%6%4%2%0%-2%-4%-6%全球纸浆和纸张海运贸易量（百万吨，左轴）YOY（右轴）120001000080006000400020000——我国纸浆产量我国纸浆消费量4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500026%26%12%10%12%10%6%5%-3%-2%13%10%9%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%中国进口纸浆数量（万吨，左轴）YOY（右轴）创新纸浆船+汽车框架运输模式，提升纸浆船队经营效率。2022年，公司创新推出纸浆船+专用汽车框架运输汽车方案，纸浆船出口运输汽车、回程运输纸浆，提升纸浆船队运输效率。2022年-2023年，公司纸浆船运输汽车的收入分别达1.19亿元和11.82亿元，实现了纸浆船队收入的大幅增长。16/2430002500200015001000500020001500100050001256109066437711911822020202120222023运输汽车运输纸浆2020年公司将纸浆船业务单独分离，随后纸浆船的船队规模及收入保持了高速的增长，截至2023年末，纸浆船队规模扩张至30艘，共计191.4万载重吨，2023年纸浆船实现营业收入25.39亿元，同比+33%。30252030252050520192020202120222023纸浆船30252050101%80%33%101%80%33%2020202120222023纸浆船（亿元，左轴）YOY（右轴）120%100%80%60%40%20%0%2500019,944200001500016,873200001500016,87313,40317,43613,431100005000020192020202120222023纸浆船30%25%20%15%25%20%15%13%26%23%18%10%5%0%2020202120222023纸浆船17/24根据Clarksons数据，截至2024年4月，公司纸浆船队运力规模位居全球第六，船队规模较头部公司仍有一定差距。随着后续纸浆船的交付，公司运力规模将持续提升，平均船龄仅约2年，远低于竞争对手，可帮助客户减少纸浆运输货损，竞争优势显著。依托长期COA合同，积极扩张纸浆船队。近年来公司与主要纸浆厂建立了紧密的联系，先后获得了全球纸浆公司的多个长期COA合同，2023年至2030年，公司已签署的纸浆COA合同年运量需求达670-1,000万吨，根据公司公告，预计2025年募投项目的29艘多用途纸浆船接入后，公司每年运输能力可达718万吨，合同货量为公司纸浆船队稳健经营提供强保障。公司（艘）运力规模（万载重吨）（万载重吨）（年）123/4567892022年，公司与上港集团及上汽集团联合成立合资公司远洋汽车船公司，打造专业化运营平台，公司未来汽车船业务将通过合资公司开展。2023年合资公司运营6艘专业汽车船，在造LNG双燃料汽车船24艘，汽车船业务或迎高速增长。我国汽车出口稳步增长，汽车运输需求提升。2020年以来，我国汽车出口高速增长，根据汽车工业协会数据，2023年我国汽车累计出口491万辆，同比+57.85%，超越日本成为全球第一大汽车出口国。我国新能源汽车产业具有一定的先发优势和规模优势，或带动我国汽车出口稳步增长。18/246005004003002001000103%103%54%54%58%33% 26% 17% -3%-2%-3% -20%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%中国：出口数量：汽车（万辆）YOY俄罗斯墨西哥比利时澳大利亚英国沙特阿拉伯菲律宾泰国阿联酋西班牙0204060801002023年主要整车出口市场累计出口量（万辆）6005004003002001000104%104%-17%-17%25%25%43%43%15%15%6%6%63%63%55%55%14%14%7%7%-13%-13%2014201520162017201820192020202120222023E2024E2025Emm汽车海运出口量（万辆）YOY120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%2022年以来，随着汽车海运量增长，汽车船舶订单大幅提升，根据Clarksons数据，截至2024年初，全球汽车船约765艘，运力规模共计407万CEU，在手订单船舶190艘，运力规模约148.7万CEU，订单运力占比约37%。4504003503002502001501005008%8%6%3% 3% 2% 2% 0% -1%0%6%3% 3% 2% 2% 0% -1%0%-2%5%2%2%10%8%6%4%2%0%-2%-4%汽车船规模（万CEU）YOY16040%14035%12030%10025%8016040%14035%12030%10025%8020%6015%4010%205%00%37%37%订单运力规模（万CEU）订单运力占比19/24存量船舶国内汽车船公司规模较小，汽车出口提速或带来战略机遇期。从市场参与者角度来看，我国汽车船公司规模较头部公司有较大差距，主要系传统燃油车时代，我国汽车出口水平较低影响，随着我国汽车出口提速，国内汽车船公司有望迎来发展机遇。公司（艘）运力规模（万载重吨）（万载重吨）123456789………………5截至2023年末，公司拥有4艘汽车船，共5.5万载重吨，在汽车出口需求高增带动下，公司汽车船租金维持在较高水平，2023年租金约1.44万美元/天。2023年3月，公司全资香港子公司约定将自有的2艘汽车运输船在剩余使用年限内租给远海汽车船公司经营，受此影响，2023年公司汽车船收入有所下降。20/24请务必阅读正文之后765444444432102014201520162017201820192020202120222023汽车船54321028%19%14%28%19%14%14%-3%-22%-40%-78%-3%2014201520162017201820192020202120222023汽车船（亿元，左轴）YOY（右轴）40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%23,1062500023,1062000015,40314,36512,73511,83911,4731500012,73511,83911,47310,6519,86410,21210,6519,8646,657100006,657500002014201520162017201820192020202120222023汽车船29%20%16%11%10%22%21%22%12%16%35%30%25%20%15%29%20%16%11%10%22%21%22%12%16%2014201520162017201820192020202120222023汽车船成立合资公司专业运营汽车船业务。2022年，公司与上港集团物流有限公司、上汽安吉物流股份有限公司共同投资成立广州远海汽车船运输有限公司，公司持有42.5%股权。2023年远海汽车船公司运营6艘专业汽车船，汽车出口承运量近11万辆。2026年船队规模或达30艘以上，业务量有望大幅提升。远海汽车船公司成立后，启动新造船计划，在造LNG双燃料汽车船24艘，将于2024-2026年分批交付，形成30艘船以上滚装船队规模，预计可实现汽车出口承运量达70万台以上。21/24请务必阅读正文之后盈利预测核心假设：1）多用途船、重吊船、半潜船市场：2024年航运市场受红海等地缘政治事件影响，集装箱船舶、干散货船舶等运价大幅上涨，参考BPI指数等年初至今增长趋势，综合考虑公司COA签约情况，假设公司多用途船、重吊船、半潜船期租水平分别同比+10%、+10%和+5%，2025-2026年假设运价保持稳定。2）其他船型：公司汽车船运输后续以合资公司远海汽车船公司经营为主，主要贡献投资收益；木材船、沥青船等市场较为稳定，假设2024-2026年公司其他船型期租租金水平保持稳定。根据公司年报，2024年计划交付多用途纸浆船、重吊船、汽车船21-26艘，考虑到公司未来两年运力规模的增长，预计公司2024-2026年分别实现营业收入144.83、170.20和179.26亿元，同比+21%、+18%和+5%，实现营业成本115.57、137.12和143.17亿元，同比分别+17%、+19%和+4%。4500040000350003000025000200001500010000500002018201920202021202220232024E2025E2026E多用途船重吊船纸浆船--半潜船木材船沥青船半潜船2,3382,0422,1262,10822/24请务必阅读正文之后YOY72%-13%我们选取与公司业务具有一定相似度的A股航运上市中远海控、招商轮船、中远海能、招商南油等作为可比公司，2024-2026年，可比公司平均PE分别为10.8、10.8和9.8倍。公司为全球特种航运运输龙头，随着船队规模稳步提升，业绩有望稳步增长，2024-2026年EPS分别为0.64、0.81和0.93，对应PE分别为10.2、8.1和7.0倍，首次覆盖，给予“增持”评级。1）我国风电及机械设备出口不及预期风险：风电及机械设备出口是公司重要运输货种，若我国风电及机械设备出口量不及预期，将对公司货物量产生不利影响。2）我国汽车出口量不及预期风险：公司合营公司2024-2026年汽车船逐年交付，若我国汽车出口量不及预期，将对合营公司业绩产生较大影响。3）航运市场运价大幅波动风险：公司业务属于航运市场细分赛道，若集运、干散等航运市场运价大幅波动，市场之间的联动效应或带动公司业绩大幅波动等。23/24请务必阅读正文之后资产负债表利润表(百万元)20232024E2025E2026E(百万元)20232存货67679595498非流动资产23163209512097920369公允价值变动损益金融资产类00应付款项191225122836294预收账款0342长期借款6136713676368136其他47043882归属母公司股东权11539124821346514705归属母公司净利润29.58%28.99%26.30%14.87%债和股东权益2756630053现金流量表净利率8.98%(百万元)