中证国新港股通央企红利价值分析

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。金工华泰研究2024年金工华泰研究2024年6月19日│中国内地专题研究康波下行期投资风格发生转变，投资偏好确定性，恒指具高性价比自2022年以来，全球康波周期的下行特征愈发明显，过去20年的许多投研究员研究员SACNo.S0570516010001SFCNo.BPY421研究员linxiaoming@+(86)75582080134SACNo.S0570524020002SFCNo.BRB322zhangze@+(86)75582493656资经验在当前环境下失效。最典型的变化是股债相关性由负转正，股债资产同时下跌的情况频繁出现，给资产配置带来困难。这一现象可能是长期性的，全球资本市场未来的投资风格可能会发生结构性变化，以确定性为核心的投资风格或将成为主流。高通胀、高利率、高名义增长的经济环境下，市场更偏好盈利清晰的行业和板块。当前A股和恒生指数在基本面和估值上具备较高的投资性价比，市场正重回基钦周期上行状态。中证国新港股通央企红利指数有“港股+红利+央企”的高确定性投资优势中证国新港股通央企红利指数（931722.CSI）由国新投资有限公司定制，选取港股通范围内分红水平稳定且股息率较高的央企上市公司证券，旨在反映这些公司整体表现。2024年，跨境互联互通机制优化和政策利好提升了港股流动性预期，南向资金净流入已达2837.90亿元。国务院的新政策强化了对上市公司现金分红的监管，进一步提升了央企和国企的分红率，增强了市场信心。中证国新港股通央企红利指数的成分股在流动性、分红稳定性和股息率上具有显著优势，PE_TTM为8.22倍，股息率为5.64%，为投资者提供了高安全性和稳定收益的投资工具，在当前市场环境下具有较优投资价值。中证国新指数覆盖企业广泛，展现出较高的分红水平和稳健的财务表现中证国新港股通央企红利指数成分股涵盖了17个一级行业和29个二级行业，行业覆盖面广，权重分散。石油石化行业占比最高，达到33.88%，其次是通信行业，占比21.73%。从数量分布来看，通信和公用事业行业各涵盖7家公司，建筑装饰行业涵盖5家公司。该指数包含了多只行业龙头企业和高股息率股票，涉及能源、电力、通信、金融、建筑等多个领域，如中国海洋石油、中国石油股份、中国神华、中国石油化工股份、中国移动和中国电信等。这些公司在各自行业中具有重要地位，并展现出较高的分红水平和稳健的财务表现，体现了稳定成长和较高回报的特征，综合反映了央企的股票价格表现。广发中证国新港股通央企红利等ETF近期获批发售广发中证国新港股通央企红利等ETF近日获批发售，旨在实现最低的跟踪偏离度和跟踪误差。该基金将至少90%的资产净值投资于标的指数的成份股和备选成份股，为投资者提供了一个便捷的工具，专注于港股央企红利板块的投资布局。基金在符合收益分配条件的前提下，收益将每季度至少分配一次，最多每年分配十二次。通过稳健的投资策略和明确的收益分配机制，广发中证国新港股通央企红利ETF为投资者提供了享受港股市场红利回报和央企稳定增长前景的理想选择。风险提示：本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。金工研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。康波下行时期，投资会更加寻求确定性2022年以来，全球康波周期下行的特征愈发明显，过去20年的很多投资经验在22年以来均不成立。从20年至22年，很多资产特征在悄然发生变化。最为典型的就是海外股债相关性的变化。2000年至2022年以前，股债两类资产呈现典型的负相关性，两类资产互为对冲，很少出现股债同时下跌的情景。因此以股债为核心的资产配置能够获得较好的长期收益。但2022年以后，股债资产呈现出正相关性，且较长时间出现股债同时下跌的情形，给资产配置带来了较大困难。100%80%60%40%20% 0%-20%-40%股票债券2000/01/032002/01/032004/01/032006/01/032008/01/032010/01/032012/01/032014/01/032016/01/032018/01/032020/01/032022/01/032024/01/03资料来源：Wind，华泰研究5%0%-5%-10%-15%-20%-25%债券股票债券2022/01/032022/03/032022/05/032022/07/032022/09/032022/11/032023/01/032023/03/032023/05/032023/07/032023/09/032023/11/032024/01/032024/03/032024/05/03资料来源：Wind，华泰研究投资范式的改变影响深远，我们认为这种改变并不是短期的特殊情景，大概率是类似全球康波周期下行所带来的长期影响，全球资本市场未来的投资风格可能会发生一些结构性的变化。在资产内部而言，以确定性为核心的投资风格在未来较长时间可能会成为主流。在全球康波周期下行期，由于面临债务问题等各种约束，历史上较为宽松的货币政策与未来可能持续的较为激进的财政政策，有可能促使全球经济走向高通胀、高利率、高名义增长的情景。对于全球股票市场而言，估值扩张难度较大，市场会更偏好当前盈利更清晰的行业和板块。今年以来上证指数同比序列的周期拟合曲线仍处于上行通道，且国内增长领先因子环比继续上行，A股存在基本面支撑。恒生指数同比序列和三周期拟合结果的偏离正在逐步修复，市场正在重回基钦周期上行状态。从估值角度看，当前恒生指数PE_TTM仍处于滚动四年均值以下，与美股等市场相比估值水平仍处低位，投资性价比相对较高。80%60%40%20% 0%-20%-40%-60%-80%-100%恒生指数同比回归拟合曲线1997-011998-011999-012000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01资料来源：Wind，华泰研究金工研究中证国新港股通央企红利指数：高确定性的“港股+央企+红利”在以上背景和投资逻辑下，我们筛选国内近期的可跟踪投资的指数标的，发现中证国新港股通央企红利指数（931722.CSI）是具有“港股+央企+红利”三重概念的高确定性投资。该指数由国新投资有限公司定制，从港股通范围内选取国务院国资委央企名录中分红水平稳定且股息率较高的上市公司证券作为指数样本，以反映港股通范围内股息率较高的央企上市公司证券的整体表现。中证国新港股通央企红利指数的基本信息和编制规则如下：指数名称英文名称指数代码指数类型基日基点发布日期发布机构中证国新港股通央企红利指数CSIChinaReformHongKongConnectCentral-SOEsHighDividendYieldIndex931722.CSI 股票类2016-12-3010002023-09-13中证指数有限公司资料来源：Wind，华泰研究一、指数基日和基点二、样本选取方法1、样本空间中证港股通综合指数样本2、可投资性筛选对样本空间内证券，计算每月的日换手率中位数作为月换手率，剔除过去12个月或过去3个月平均月换手率不足0.1%的证券，除非该证券过去一年日均成交金额大于5000万港3、选样方法(1)对于样本空间内符合流动性筛选条件的证券，选取属于国务院国资委央企名录，以及实际控制权或第一大股东归属于国务院国资委的上市公司证券;(2)在上述证券中，选取金融、房地产行业中过去一年日均总市值排名第一的证券及其他行业的全部证券作为待选证券;(3)在上述待选证券中，选取过去三年连续分红且过去三年股利支付率的均值和过去一年股利支付率均大于0且小于1的上市公司证券作为待选样本;(4)在上述待选样本中，按照过去三年平均股息率由高到低排名，选取排名靠前的50只证券作为指数样本。三、指数计算指数计算公式为:报告期指数=报告期样本的调整市值÷除数×1000调整市值=∑(证券价格×调整股本数×权重因子×汇率)汇率、调整股本数的计算方法、除数修正方法参见计算与维护细则。权重因子介于0和1之间，以使样本采用股息率调整后的自由流通市值加权，同时单个样本权重不超过10%，金融、房地产行业单个样本权重不超过2%。四、指数样本和权重调整1、定期调整指数样本每年调整一次，样本调整实施时间为每年12月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本股定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。金工研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2、临时调整当特殊情况下将对指数进行临时调整。当样本退市时，将其从指数样本中剔除。样本公司发生收购、合并、分拆等情形的处理，参照计算与维护细则处理。当港股通证券范围发生变动导致样本不再满足互联互通资格时，指数将相应调整。今年以来，跨境互联互通机制的优化和促进两地资本市场协同发展的政策利好不断落地，提升了港股流动性预期。截至2024年5月31日，今年南向资金净流入额已达2837.90亿元。互联互通机制不断优化，资金持续流入港股通标的。除此以外，国务院近日印发了新的“国九条”，其中明确要求强化对上市公司现金分红的监管，加大对分红优质公司的激励力度，通过多种措施推动提高股息率。此政策旨在改善上市公司分红水平，增强投资者的信心，提升市场整体吸引力。随着这一政策的实施，央企和国企在政策约束和引导下，其分红率有望进一步提升。这不仅有助于稳定市场预期，还将促进长期资本市场的健康发展和投资者的回报率。此外，提高股息率的政策也将推动上市公司更加重视利润分配和股东回报，形成更为健康的公司治理机制和市场环境。3,5003,0002,5002,0001,5001,00050002024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-02资料来源：Wind，华泰研究中证国新港股通央企红利指数（代码：931722.CSI）是一个专门从港股通范围内选取的指数。该指数选择的样本主要包括国务院国资委央企名录中那些分红水平稳定且股息率较高的上市公司证券。通过这些精选的样本，中证国新港股通央企红利指数旨在反映港股通范围内股息率较高的央企上市公司证券的整体表现。具体而言，该指数的编制考虑了多方面的因素，确保所选公司的分红政策和财务状况具有足够的稳定性和持续性。首先，指数成分股必须在港股通的范围内，这意味着这些公司在流动性和交易活跃度上已经达到了较高的标准。其次，这些公司还必须在国务院国资委的央企名录中，确保其具有央企的背景和资源优势。最重要的是，这些公司需要有稳定的分红记录和较高的股息率，以保障投资者能够获得稳定的现金回报。通过关注这些高股息率的央企上市公司证券，中证国新港股通央企红利指数为投资者提供了一种专注于分红收益的投资工具。这一指数不仅能够帮助投资者捕捉到优质央企的投资机会，还能够通过分散投资风险，获得相对稳定的收益。总体来看，中证国新港股通央企红利指数在当前市场环境下，尤其是政策利好和资本市场协同发展的背景下，具有较优的投资价值和重要的市场意义。序号简称权重(%)市值(亿港元)1中国海洋石油12.329941.452中国石油股份11.814586.773中国神华11.247540.104中国石油化工股份9.426038.295中国移动9.0616082.126中国电信6.314099.527中国联通3.791964.408中煤能源3.091305.989中广核电力2.231509.9110华润电力2.151065.51总计71.41资料来源：Wind，华泰研究截至2024年5月末，中证国新港股通央企红利指数的市盈率为8.22倍，股息率为5.64%。相较于市场上主流的宽基指数，该指数具有更低的估值和更高的分红水平。这表明中证国新港股通央企红利指数所包含的公司不仅在盈利能力上具有较强的吸引力，而且在分红方面也具备显著的优势。这种低市盈率和高股息率的组合使得该指数投资的投资价值较高，特别是在当前市场环境下，投资者对稳定回报和低估值资产的需求日益增加。此外，这一指数的优异表现也反映了政策利好对央企分红水平的积极推动，进一步增强了市场对央企上市公司的信心。总体来看，中证国新港股通央企红利指数在提供长期投资价值和稳定现金流方面具有显著的优势，为投资者提供了一种兼具安全性和收益性的投资选择。6%5%4%3%2%0%5.64%4.09%2.70%1.98%恒生指数上证指数深证成指国新港股通恒生指数上证指数深证成指央企红利指数资料来源：Wind，华泰研究）（252022.0713.569.338.22恒生指数上证指数深证成指国新港股通恒生指数上证指数深证成指央企红利指数资料来源：Wind，华泰研究金工研究2021-06-012021-06-252021-07-202021-08-122021-09-062021-10-082021-11-022021-11-252021-12-202022-01-132022-02-142021-06-012021-06-252021-07-202021-08-122021-09-062021-10-082021-11-022021-11-252021-12-202022-01-132022-02-142022-03-092022-04-012022-04-282022-05-262022-06-212022-07-142022-08-082022-08-312022-09-262022-10-262022-11-182022-12-132023-01-062023-02-072023-03-022023-03-272023-04-202023-05-182023-06-122023-07-072023-08-012023-08-242023-09-182023-10-192023-11-142023-12-072024-01-042024-01-292024-02-292024-03-252024-04-232024-05-22中证国新港股通央企红利指数在过去三年中表现出色，累计涨幅达到了41.96%，近三年的历史年化回报率达到了12.02%，这一显著的涨幅不仅展示了指数成分股的稳健表现和市场对高股息率央企股票的认可，还反映了政策利好和资本市场协同发展对相关企业的积极影响。这对于投资者来说具有重要意义，因为稳定的年化回报率意味着可以在相对较长的时间内获得持续的收益，从而提高投资的总体回报率和风险调整后的收益。中证国新港股通央企红利指数通过优异的三年涨幅和年化回报率，为投资者提供了一个兼具高收益和稳健性的投资选择。50%40%30%20%10% 0%-10%-20%资料来源：Wind，华泰研究成分股行业分布：覆盖17个一级行业和29个二级行业成分股的行业分布是指数的重要特征之一，能够反映指数受不同行业风险因素影响的程度。统计中证国新港股通央企红利指数成分股的数量和权重分布：从权重分布来看，可以看到一级行业中石油石化的占比最高，达到33.88%；其次为通信，占比21.73%；从数量分布来看，一级行业中通信和公用事业占比最高，分别涵盖了7家公司；其次为建筑装饰，涵指数成分共覆盖了17个一级行业，29个二级行业，通信、公用事业、建筑装饰等产业在全部一级行业中占据成分超出平均值。二级行业中通信服务、煤炭开采、电力等成分股数目和规模占比较大。总体来看，中证国新港股通央企红利指数行业覆盖面广，权重分散，可综合反映央企的股票价格表现。国防军工0.31%食品饮料交通运输1%3%机械设备3%医药生物2%其他其他6%9%通信22%通信22%建筑装饰6%煤炭14%石油石化34%资料来源：Wind，华泰研究其他8公用事业其他87煤炭2通信通信72食品饮料3交通运输3交通运输35机械设备3医药生物3医药生物44资料来源：Wind，华泰研究金工研究其他9.78%股份制银行其他9.78%通信服务通信服务21.67%航运港口轨交设备Ⅱ2.28%2.32%燃气Ⅱ2.89%基础建设5.24%5.94%炼化及贸易21.22%油气开采Ⅱ12.32%煤炭开采14.33%资料来源：Wind，华泰研究通信服务5炼化及贸易2煤炭开采2Ⅱ油气开采1Ⅱ其他22电力5基础建设4燃气Ⅱ股份制银行Ⅱ燃气Ⅱ股份制银行Ⅱ1航运港口222资料来源：Wind，华泰研究成分股市值分布：成分股包含多只行业龙头企业和高股息率股票中证国新港股通央企红利指数成分股中包含多只行业龙头企业和高股息率股票，覆盖了能源、电力、通信、金融、建筑等多个行业。这些成分股包括中国海洋石油、中国石油股份、中国神华、中国石油化工股份、中国移动、中国电信等。这些公司不仅在各自行业中具有重要地位，同时也展现了较高的分红水平和稳健的财务表现，显现出稳定成长和较高回报的特征。在市值分布上，成份股既包含不到50亿的公司，也包含千亿以上的公司，总体虽以大盘居多，但兼顾了中小市值的成长性投资价值。4252250亿50亿-100亿100亿-150亿150亿-500亿500亿-1000亿1000亿以上资料来源：Wind，华泰研究近日跟踪中证国新港股通央企红利指数的ETF获批发售，我们以广发中证国新港股通央企红利ETF为例进行说明。广发中证国新港股通央企红利ETF旨在实现最低的跟踪偏离度和跟踪误差。基金的投资策略规定，将不低于基金资产净值90%的比例投资于标的指数的成份股和备选成份股，为投资者提供了一个便捷的工具，专注于港股央企红利板块的投资布局。基金在产品合同明确规定：基金收益评价日为每月的最后一个工作日。在符合基金收益分配条件的前提下，基金收益将每季度至少分配一次，最多每年分配十二次。这一分配机制旨在确保投资者能够定期获得收益，同时享受港股央企红利板块带来的长期增长潜力。通过这种稳健的投资策略和明确的收益分配机制，广发中证国新港股通央企红利ETF既能享受港股市场的红利回报，又能依托央企的稳定性和增长前景，实现投资收益的最大化。该ETF的基本情况如下：认购代码520903基金简称广发中证国新港股通央企红利ETF基金全称广发中证1000交易型开放式指数证券投资基金基金管理人广发基金管理有限公司基金经理霍华明基金托管人招商银行股份有限公司比较基准中证国新港股通央企红利指数收益率(使用估值汇率折算)投资目标紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化管理费率0.005托管费率0.10%认购费率前端，金额<50万，0.80%发行日期2024/6/5认购日期2024/6/11个人/机构投资者认购截止日2024/6/21资料来源：Wind，华泰研究从基金公司角度来看，截至2024年第一季度末，广发基金已经推出了105只公募指数产品，追踪的指数数量达到了66条，涵盖了宽基、行业主题、境外指数等多个品种。这些产品线丰富多样，充分满足了投资者的多元化需求。广发基金的指数投研团队经验丰富，目前团队共有14名成员，均毕业于国内外知名高校。这些专业人士覆盖了指数投资、研究和运营的各个方面，为广发基金的指数产品提供了强有力的支持和保障。广发基金的投资管理能力也得到了业界的高度认可。自2004年以来，广发基金已经十次荣获《中国证券报》颁发的"金牛基金管理公司"奖，最近一次获奖是在2023年12月。广发基金分别在2004、2005、2007、2010、2015、2017、2019、2020、2021和2022年获得了这一殊荣。从基金经理角度来看，广发中证国新港股通央企红利ETF基金经理霍华明，广发基金指数投资部的基金经理，拥有理学硕士学位。他在证券行业拥有超过15年的丰富从业经历，其中包括超过7年的公募基金管理经验。在加入广发基金之前，霍华明曾担任广发基金数量投资部的量化研究员及ETF基金助理兼研究员，专注于ETF投资策略和量化投资策略的研究。他在这些领域的深入研究和实践，为他在指数投资和ETF管理方面奠定了坚实的基础。自2017年4月20日起，霍华明开始管理公募指数基金，积累了丰富的实际操作经验。目前，他管理的基金包括基建50ETF、医药卫生ETF和信息技术ETF等。这些基金涵盖了广泛的行业和领域。本报告对历史数据进行梳理总结，历史结果不能简单预测未来，规律存在失效风险。报告中涉及到的具体基金产品不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。金工研究分析师声明本人，林晓明、张泽，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。金工研究香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。美国在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从