新国九条下上市公司并购重组成为资本市场的主题-如何做好并购重组业务：上市公司并购重组模式及案例分析

一并购重组是什么？WHAT?一并购重组是什么？WHAT?1、并购重组本质上是再次优化资源配置。并购重组是更换资产资源的控制方，而支付相应的对价一切资产皆可交易，关键是价格！估值艺术）2、黄奇帆说，人生和事业是一场不断选择的重组！如马斯克到北美“技术的发源地”；黄仁勋母子从台湾来到北美学习、创办英伟达；迪士尼并购皮克斯，包凡主导了并购大案等，都是体现了通过并购重新配置了资源。刘晓丹：行业整合者更喜欢冬天！迈瑞并购惠泰医疗。二、为什么要做并购重组？WHY?1、从客观经济形势上看，每年可能是未来10年最好的、腹背受敌。2、IPO现流行“撤”，实际传IPO利润及门槛：主板1-2亿；创业板三创四新＋7千万；科创板科创属性＋6000万；北交所专精特新＋5000万3、上市壳的价值都存在。三、如何做好并购重组？HOW?1、首先要做好并购重组的“红娘”：首先解决类似“单身男女”的并购双方的信息不对称问题；2、在签署FA协议后，到双方洽谈时间段，需要尽调、设计方案、协议谈判，上市公司的信息披露、申报交易所、甚至证监会审批等。441.中美关系最重要的是2001年加入世贸组织WTO为重要标志，中美外贸体系形成大循环，以美元外汇的储备为基础的货币发行，人民币既稳定又有支撑。货币超发、银行放贷促进了投资、消费发展；优秀民企如腾讯、华为、大疆、汇川等制造业企业。2.中国特色市场经济建立，中国以国企带动民企做基础设施投资、并发展房地产及制造业；特别是房地产是经济循环的重点抓手，居民把储蓄转为买房居住和投资的抓手，又促进了消费。1.中国和美国意识形态不同，中国高速发展引起美国警觉；中国、美国没有就贸易问题谈判达成意见。美国霸权主义，制造中美贸易战，封锁如芯片、人工智能等核心技术。22年2月24日俄乌战争标志了中美加剧决裂，持久战使俄被动，中美关系再降温。瑞士的和平峰会“在菜单或餐桌上”令人担忧！腹背受敌，内忧外患。55b前30多年中国经济高速发展原因、现状问题及后续办法2.民营经济下挫，房地产硬着陆，房企暴雷；互联网平台被迫大幅裁员；取消教培。经济整体下滑，仅存在局部机会（卡脖子工程、国产替代，资本市场助力实体经济等）。）：体经济。证券市场发展逻辑要有伟大企业（英伟达第一24万亿RMB超过印度GDP）,要有包容、自由的创新思想、环境及耐心投资，需要政策和法规稳定性预期，把居民的储蓄能转换为消费。要有民营经济保障、有保护产权的制度。（爱因斯坦相对论首先是思考出来、是哲学家；好教育是热爱＋天赋＋努力）。2.民营企业要做研发和大发展,还要出海、走出去；在欧美、东南亚等美国友好国家做研发、并购、市场，吸收其先 进技术，才能促进发展。6人的一生都在为认知买单，而财富则是认知的变现1、认知的天花板是人与人之间的本质差别，企业只在企业老板的认知空间成长。认知大于选择，选择大于努力。2、字节跳动张一鸣：认知才是最重要的竞争力，对事情的认知是最关键，其它的要素如人财物、资源等都可以配置；还有组团队。罗永浩说人和人的最大壁垒是认知。3、认知趋势、认知自我、认知使命，认知觉醒、知行合一。像中科院及高校专家创业，技术一流、但管理和市场糟糕，且过于自负，例如深圳柔宇科技破产案刘自鸿（刘姝威独董评说）5、通过学习、教育提高我们的格局和认知，拼多多黄峥最大受益浙大、威斯康星的教育并认识教父段永平（长安镇的孙总）。最优秀教育的本质是：爱好＋天赋＋努力，如谷爱凌、马云、韦神姜萍。6、财博士：趋势投资、价值挖掘、数据说话。做长期、难而正确的事。海军老师：上难上的课、做难做的事、看难看的书。77b康奈尔大学的邓宁·克鲁格心理效应：认知规律、认知觉醒88b构建思维框架，学习哲学、逻辑学、心理学等，提升自我认知力要想提升自己的认知力，除了知识、经验积累，还要思维方式转变，一定要构建思维框架：1、第一性原理；2、终局思维、时空回看；3、第三方、上帝视觉；4.模型标准可化复制，5.增量分思维。6、要学习哲学、心理学、逻辑学（底层逻辑）、懂人性：困扰你的不是问题本身，而是对问题的看法；如矛盾论、实践论，心理学的同理心、共情协作（微软纳）。7、认知大于选择，选择大于努力！人生需要解决三个认知：认知趋势、认知自己、认知使命；加大愿力！99认知康波周期（周期天王周金涛：人生发财靠康波）衰退标志性技术第一波1872-1802（20年）1815-1825（10年）1825-1836（11年）1838-1845纺织机、蒸汽机第二波1845-1866（21年）1866-18731873-1883（10年）1883-1892钢铁、铁路第三波1892-1913（21年）1920-19291929-19371937-1948（11年）汽车第四波1948-1966（18年）1966-19731973-19821982-1991汽车、计算第五波2004-20152015至今做时间的朋友、等待 •核心观点就是全世界资源商品和金融市场会按照50-60年为周期进行波动。也就是繁荣，衰退，萧条回升。基本上一个康波大周期就是人的一辈子。如果年轻的时候赶上繁荣期是一件很幸运的事儿。•一个人的一生中所能够获得的康波周期机会，理论上来讲只有三次，如果抓住其中一个机会，你就能够至少是个中产阶级。这句话的意思是：个人财富的积累完全来源于经济周期运动的时间所给的机会，只看你能不能抓住。•“周期天王”周金涛曾经说过：A股在2008年、2019年、2030年会有三次重大的机会，尤其是2019年，是一个非常特殊的时点，既是康波周期的万劫不复之年，又是一次重要的发财机会。《涛动周期论》是周金涛的心血结晶，书中的内容覆盖了股票、商品、美元、黄金以及房地产等在内的所有大类资产类别，依靠扎实的理论功底、翔实的数据论证以及严密逻辑推演，周先生带领读者领略周期理论的魅力，看懂经济周期的迷雾。 要不并购本人，要不被并购（并购媒介＋技术服务）。要不在餐桌上，要不在菜单上。经典案例：“乔布斯收购迪士尼”：2006年1月迪斯尼以74亿美元的价格收购合作伙伴皮克斯动画公司，迪斯尼按照2.3：1的比例换购皮克斯股票，最大赢家当属皮克斯CEO史蒂夫·乔布斯，换股并购后他在迪斯尼持股7%左右，并以最大个人股东加入迪斯尼董事会。迪士尼收购皮克斯，还不如说乔布斯收购迪士尼。1、2024年4月国务院发布《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称新“国九条”），明确提出削减上市公司“壳”资源价值（管制）、加大并购重组改革力度、活跃并购市场等具体要求。2、为贯彻落实新“国九条”有关上市公司并购重组的精神，沪深北交易所于4月30日发布了修订后的三个交易所《证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》征求意见稿（以下称《重组审核规则》对包括重组上市条件、小额快速审核机制、投资者适当性管理要求等内容进行修订并征求意见。 一、提高了重组上市条件新规则元于人民币5000万元；币6000万元；民币4亿元；二、进一步完善重组小额快速审核机制沪深交易所均对重组小额快速审核机制均进行了一定的调整。其中，上交所修订扩大科创板重组小额快速审核适用范围，取消科创板配套融资“不得用于支付交易对价”的限制；深交所适当放宽创业板重组小额快速审核适用范围，取消创业板配套融资“不得用于支付本次交易现金对价”的限制。本次修订征求意见稿中，沪、深交易所按照融资需求与公司规模相匹配的思路，将科创板、创业板配套融资由“不超过5,000万元”改为“不超过上市公司最近一年经审计净资产的10%”；明确“交易方案存在重大无先例、重大舆情等重大复杂情形”的，不适用小额快速审核程序。此外，将小额快速交易所审核时限缩减至20个工作日。结合新“国九条”第八条“加大并购重组改革力 健全上市公司可持续信息披露制度….以及重组小额快速审核机制完善”以及近期发布的其他相关配套规则征求意见稿可以看出，监管机构除了加强市场监管以外，还着力于活跃并购重组市场，并进一步深化改革开放，更好服务高质量发展。2.0版3.0版总体要求 具体措施2、发展多层次股票市场2、严把发行上市准入关3、规范发展债券市场3、严格上市公司持续监管4、培育私募市场4、加大退市监管力度5、推进期货市场建设5、加强机构监管，推动行业回归本源、做优做强6、防范和化解金融风险6、加强交易监管，增强资本市场内在稳定性7、提高证券期货服务业竞争力7、大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量8、扩大资本市场开放8、进一步全面深化改革开放，更好服务高质量发展9、营造资本市场良好发展环境9、推动形成促进资本市场高质量发展的合力24.6.19年陆家嘴论坛，证监会主席吴清发言要点：全发行承销、并购重组、股权激励、交易等制度机制，以更好地服务科技创新和新质生产力发展。2、积极主动拥抱新质生产力发展：3、强化监管与保护投资者权益：供更加有力的支持。将强化对高频量化交易、场外衍生品等交易工具的监4、穿透式监管与鼓励举报：压实投行审计等中介机构的“看门人”责任，提高发现能力、惩处力度和24.6.19年陆家嘴论坛，证监会主席吴清发言要点：5、吸引中长期资本进入资本市场6、丰富资本市场工具、产品和服务以上6点便是证监会主席吴清在2024年陆家嘴论坛上发言的主要要点。这些要点涵盖了科创板改革、新质生产力发展、投资者权益保护、穿透式监管、中长期资本吸引和资本市场工具丰富等多个方面，展现了中国证监会推动资本市场高质量发展的决心和措施。2013年上市公司并购借壳元年；及近10年借壳减少原因：2013-2015年，A股出现并购潮原因：修改了鼓励重组的管理办法，本人经办了新洋丰、重庆百货、索芙特等。其交易规模创下中国资本市场新记录。并购潮出现的另外原因是自2012年开始的那次A股IPO暂停 2019年从科创板增量市场改革开始，20年创业板试点，21年推出北交所，注册制改变了市场各方预期，并购不再是解决退出或者提升市值的救济手段，更多自身竞争力强的新兴企业、科技企业选择直接2015-2023年A股上市公司借壳案例情况1.2015年：借壳上市高峰期，披露上市公司家数达到20家（还有定增重组：新洋丰借壳中国服装、重庆百货整体上市，夏建统的索芙特定增，莲花味精、远程股份的收壳等）2.2016年：2月19日刘主席到证监会任职，后不久监管层表态借壳标准对标IPO，“股市捉妖计”、处理赵薇与万家文化等，2016年借壳交易数量开始下滑，骤减至10家。3.2017年：重组上市与IPO审核趋同，证监会仅通过了6单重组上市方案。4.2018年：证监会仅审核通过了11单重组上市方案。2018年10月并购重组迎来“松绑”,证监会发布了7项问答或者修订政策文件，涉及有调价机制、经营性资产认定、小额快速审核、配套募集资金、被否IPO企业借壳间隔期缩短到6个月等。5.2019年：并购重组审核提速、壳市活跃；新兴的产业并购成主流。2019年第一单ST新梅收购爱旭科技；中信证券收购广州证券；居然之家与武汉中商（000785.SZ）借壳上市。碧水源（300070.SZ）、金新农（002548.SZ）、汇通能源（600605.SH）等案例。6.2020年：借壳上市案例披露8起，完成1例，4例终止；借壳上市交易市场可以用“不温不火”来形容，曾经的并购热被注册制IPO上市热所替代。7.2021年：A股迎借壳寒冬，6例借壳失败，仅2例完成。8.2022年：仅2例完成，普丽盛（300442润泽科技，周超男实控人）系创业板首例借壳。2023年A股上市公司借壳情况（绕道借壳业务增加）（1）山东黄金127亿收购沈国军的银泰（2）易普力借壳南岭民爆上市：中国能建通过南岭民爆发行股份购买葛洲坝持（3）青岛国资入主天目药业：全国首家中药制剂A股上市公司结束无实控次交易完成过户登记，汇隆华泽持有天目药业股份比例为29.99%，源嘉医疗持股比例瑞不再持有天目药业股份。天目药业控股股东由无控股股东变更为汇隆华泽，实际控制人由无实际控制（6）炼石航空被四川省国资委控制：国资助力解决摘星问题。2023年5月炼石航空(000697.SZ)向四川发展航空产业投资集团有限公司(下称“航投集团”)以5.41元/股的价格，定增不超过2.01亿股，募资不超过10.9亿元，用于偿还有息负债及补充流动资金。本次发行股票完成后，炼石航空总股本控股股东张政持有1.17亿股，持股比例降为13.41%；航投集团将成为炼石航空的控股股（8）中植系变卖准油股份：本次权益变动后，克拉玛依城投以协议受让的方式取得股份，占准油股份总股本比例约为18%，加上原控股股东11.9999%股份的表决权委托，合计控制准油股21、22、23年度及24年A股退市严厉倒逼并购重组历史新高。总体来看，退市新规实施三周年以来，常态化退市机制持续巩固优化，退市日趋常态化，多元化退市渠道不断畅通，市场优胜劣汰加速。随着注册制改革的走深走实和退市制度的日趋严格，市场新陈代在2024年国九条和新规之后，一份456家上市公司存在潜在的退市风险。包括财务类退市风险、审计意见风险、审计意见带强调事项、财务下滑风险、分红ST风险、市值风险、价格风险、净资产不足风险等类型。如2024年4月29日至30日，*ST园城、*ST同达、*ST商城等多家公司收企业的成长模式主要可以分为两类模式：企业的成长模式主要可以分为两类模式：内涵式成长模式：也称为内部扩张模式，是企业利用自有资金或融资，通过立项、建设、运营的模式实现自身发展。外延式成长模式：也称为兼并扩张模式，是企业通过并购进行横向布局或者上下游产业延伸，从而实现产品、市场或者规模的扩张以及竞争力虽然内涵式成长是企业发展的源动力，但是外延式成长已成为绝大部分现代企业实现跨越式发展的企业所选择的并购策略和特点各有千秋，但都选择了最适合自身发展战略及并购理念：通用电气：混合并购推动多元化战略；通过高达八百余次的并购交易造就了历史上的辉煌和如今的花旗集团：横向并购打造金融帝国；借助横向并购，提升业务规模、提供“一揽子服务”的能力、思科公司：专业化并购运作典范；管理层曾高度评价并购在企业发展过程中的作用：“一个理解如何进行并购的公司将成为该产业的领导者”，思科是并购驱动下外延式成长的杰出典范，公司设立苹果公司：凤毛麟角的内涵式成长标杆；苹果公司的并购案例寥寥无几，只是基于对技术的预见性判断，有目的地收购有一技之长的小公司上市公司股份收购的基本概念和情形根据《上市公司收购管理办法》（2002颁布、2006、2012、2014、2020年修订，全面注册制后仍有••投资者及其一致行动人不是上市公司的第一大股东或者实际控制人，其拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的5%，但未达到20%的，形成上市公司的简权益变动权益变动•投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的•投资者及其一致行动人通过协议收购、间接收购和其他合法方式，在上市公司中拥有权益的股•投资者及其一致行动人其拥有权益的股份达到或者超过一个上市公司已发行股份的5%，但未达要约要约简式权益变动详式权益变动收购/要约收购（要约豁免） 成为上市公司第一大股东或者实际控制人的，形成上市公司收购上市公司重大资产重组基本概念根据《上市公司重大资产重组管理办法》（2008颁布，2011、2014、2016、2019、2020、2023年修订），上市公司重大资产重组是指上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导民币（新增要求无利润标准）上市公司重大资产重组基本概念——资产购买1、重大资产购买↓现金或发行↓n从节省上市公司现金、监管要求和对赌的便利性等角度，发行股份购买资产的支付方式，案例如“东华软件通过两次发行股份购买资产”上市公司重大资产重组基本概念——资产置换2、重大资产置换↓↓↓!!构已经或者将发生重大变化，或者原所处行业的经营环境已经或者将发生公司的持续盈利能力构成重大不利影响，上市公司大股东为拯救上市公司上市公司重大资产重组基本概念——资产置换+购买3、重大资产置换+发行股份购买资产（或现金支付）3、重大资产置换+发行股份购买资产↓↓↓!!↓份购↓!!n上市公司重大资产置换+发行股份购买资产常见于“借壳上市”，一般配合上市公司收购同时操作，重组方一般要用置换出的资产支付收购原大股东存量股的价款，达到取得存量股和处置n由于上市公司原资产的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，或者原所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对上市公司的持续盈利能力构成重大不利影响,上市公司大股东为拯救上市公司，或者兑现承诺，实现上市公司业务的战略转移，而进行的上市公司重大资产重组基本概念——资产出售4、重大资产出售!!n上市公司重大资产出售，主要是由于上市公司部分资产的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，或者原所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对上市公司的持续盈利能力构成重大不利影响，上市公司管理层从战略的角度将该部分资产出售，专注于n由于历史遗留问题，原上市公司上市时存在“拼盘现象”，部分企业集团，为实现内部业务重组，将上市公司中业务发展较差的资产处置，或者确保上市公司主营业务突出，专注于一项业上市公司并购重组相互渗透收购重组收购重组收购重组收购重组收购重组收购重组收购重组（1）如上市公司以股份支付的方式向交易对方收购其持有的资产，从而就实现了交易对方对上市公司股权的收购；（2）上市公司在重组时，标的资产通常情况下以股权居多，因此重组同时伴随着标的公司的收购。上市公司并购重组三种基本类型断变化与基础性制度逐渐完善的过程，总体呈现出“新兴加转轨”的市场特征。上市公司并购重组市场同样反映了这一特征。以上市公司为并购主体，目前市场上的并购重组可以根据不同的交易目的分为三种类型。借壳上市、整体上市（注资）、针对独立第三方的并购（市场化并购），三类并购的比较如下：借壳上市类型（控制权和主营业务同时发生变更）↓↓↓），借壳上市分析动因1.借壳上市本质：通过曲线上市的方式，实现资产证券化，获取资本运作平台，尤为重2.借壳上市的原因：由于某些行业不是符合国家产业政策支持的，满足监管机构要求的可以IPO方式的上市企业；股东和企业发展对上市又有相当强烈的诉求；标的资产经营3.借壳上市主要特点：伴随上市公司控制权和主营业务的变化，构成反向购买；虽未造成控制权的变更，集团内部调整产业布局，用符合国家产业政策的优质资产置换上市公4.特殊规定：增加对标的资产要求：标的资产持续经营时间应当在3年以上等，对借壳如何选取“壳”资源壳上市资产的估值规模及重组方对重组后上市2.壳是否干净：确保清理后，壳不存在或有负债、未决大诉讼、或有风险等其他重大事项。3.存量股份处置：上市公司原控股股东或大股东所股份要合理处置，结合重组方案采取以合理价格和适当股比转让给重组方，注意支付方式、支付价格、规避要约收购收购29.9%等。4.存量资产处置：上市公司体内资产如何处置公司进行资产置换，重组方以置换出的资产作5.上市公司迁址问题：当地地方政府是否同意拟借壳上市资产规模要求及特殊类轻资产类公司•轻资产类公司•资产价值一般通过收入、盈利实现，如证券公司等金融类企业、贸易类、商业类等轻资•监管机构对轻资产类公司采取借壳方式上市•资产价值一般账面实现，如重工业、资源类•估值方法一般采取成本法，房地产业采取假•监管机构对重资产类公司采取成本法估值比特殊类型借壳上市根据拟借壳上市资产所借的壳资源的不同，•破产重整通常与暂停上市相伴生，一般进行破产重整的上市公司已暂停上市；•破产重整一般要求提出重组方案，或至少在上市公司《重整草案》中提及拟重组上市公司，确定重整投资人认购股份的定价；如新华联、步步高，•对于暂停上市类上市公司，需要在重组前或重组后申•为降低重组成本，一般情况下采取重组完成后，申请借壳上市审核关注要点——上市公司收购审核要点审核要求收购方收购能力收购方诚信记录），实际控制人及一致行动披露内幕交易的控制），关联交易、独立中产生大量的关联交易，如有不可避免的关联交易必须建机制，收购后的上市公司在人事、财务、资要约豁免），借壳上市审核关注要点——上市公司重组及发行股份审核要点审核要求发行股份购买资产的发股价格日前若干个交易日公司股票交易总额/决议公告日前若标的资产合规经营交易资产的权属要求注入上市公司的业务完整，在财务、人事尤其是管理层的稳定性；原则上控股股东体的业务；原则上需要在整合之前，对可能存后不应给上市公司带来大量新增的关联交易符合国家产业政策拟借壳上市资产发展符合国家产业证券，对于不符注入资产的盈利能注入资产应具有较强的盈利能力，使上市公司目前借壳上市审核关注要点——上市公司重组及发行股份审核要点审核要求注入资产的交易作监会对于单纯使用收益现值、现金流折现、市盈的估值报告（券商除外）进行作价的方式并不认重组后的可持续发同业竞争及关联交借壳上市经典案例湖北新洋丰肥业股份有限公司重组中国服装股份有限公司交交易方案交易示意资产置换和发行股份购买资产置出资产承接借壳上市前↓↓借壳上市后↓↓案例概述——新洋丰借壳中国服装000902根据中国服装第五届董事会第十六次会议决议、2013年第三次临时股东大会以及《重组协议》,本次交易的方案包括两部分：1、重大资产置换；2、发行股份购买资产。即中国服装以其全部资产及负债与洋丰股份和杨才学等45名自然人共同持有的新洋丰肥业100%股权进行置换，置换后差额部分由中国服装向上述重大资产置换及发行股份购买资产互为条件、同时进行，共同构成本次重大资产重组不可分割的组成部分。(二)发行股份购买资产：中国服装向洋丰股份和杨才学等45名自然人发行股份购买其共同持有的置入4、发行数量：本次重组拟置入资产评估值为257,826.80万元，交易价格确定为257,826.80万元；拟置出资产评估值为31,954.12万元，交易价格确定为31,954.12万元，差额为225,872.68万元。根据交6、认购方式：洋丰股份和杨才学等45名自然人以其持有新洋丰肥业100%股权与中国服装全部资产、创业板借壳第一股——润泽科技借壳普丽盛借壳方案一）重大资产置换：上市公司拟将截至评估基准日的除COMAN公司100%股权外，全部资产及负债作为拟置出资产，与京津冀润泽持有的润泽发展股权中的等值部分进行置换，置出资产将由京津冀润泽指定的第三方承接，并最终由新疆大容指定的主体承接二）发行股份购买资产：本次交易的拟置入资产为润泽发展100%股权。拟置入资产和拟置出资产之间的差额部分，由上市公司向京津冀润泽等14名交易对方发行股份购买。本次交易完成以后，润泽发展将成为上市公司的子公司；（三）募集配套资金：本次交易中，上市公司拟采用询价方式向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金。本次配套融资总额不超过470,000.00万元，不超过本次发行股份购买资产交易价格的100%；且发行股份数量不超过发行股份购买资产完成后上市公司总股本的30%。本次募集配套资金拟用于投入标的公司项目建设、偿还标的公司银行借款、支付中介机构费用及相关发行费用等。整体上市（重庆百货600729收购其大股东的新世纪连锁）“整体上市”交易是指在股权分置改革以后兴起的，由上市公司股东以认购上市公司非公开发行股份的形式将优质资产整体注入上市公司的交易形式。在资本市场进行股权分置改革后，上市公司股东间利益分割的局面得以解决，上市公司股东有了足够的动力将其自身的优质资产注入上市公司的动力；另一方面，资本市场引入了股份支付作为并购交易的支付手段，客观上使大规模的资产注入具备了可操作“整体上市”交易实现了股东优质资产的整体上市，将资产证券化的动力和可操作性结合，彻底解决了历史上部分业务资产上市带来的同业竞争和关联交易问题，有利于上市公司质量的实质提升。站在历史的角度上看，“整体上市”交易是对过去资本市场定位于为国企脱困服务而导致的大量国企部分资产改制上市的修正和完善。随着这一历史遗留问题的逐步解决，“整体上市”这种交易模式也将完成其历史使命收购资产(收购资产()整体上市前股权及资产业务示意图整体上市后股权及资产业务示意图::↓B↓），整体上市分析主要特点①大股东或控股股东整合旗下资产、业务②主要特点①大股东或控股股东整合旗下资产、业务②增强主营业务，拓展产业链，减少关联交易③彻底解决大股东与上市公司之间的同业竞争及潜在同业竞争④统一（大）股东与上市公司利益，规范上市公司治理①上市控制权不变、主营②主要集中在国资背景下的国企集团层面资产及③由大股东主导，涉及国资的甚至包含政府国资监管部门的主导，如上④除少数涉及PE的案例外,重组涉及的利益博弈⑤涉及国资履行相应的程序对重组的合规性尤为①原IPO的纠正，解决股票发行审批制下的分拆上市造成仅部分资产上市历史遗留问题②继续资产证券化；③资本市场规范发展,要求原大股东资产整体上市④支付方式变革，为整体上市交易提供良好支撑整体上市审核关注要点、PE参与审核关注要点审核关注要点一．交易价格的公允性：由于整体上市多为大股东主导的，对整体上市类的并购重组审核中，二．注入资产的盈利能力：注入资产的盈利能力较好，有利于增厚上市公司的业绩水平，有利于上市公司行业地位和市场竞争力将得到明显提升，抗风险能力明显增强，有利于提高上市公三．标的资产规范经营：整体上市的资产合规经营、无效资产的合理剥离四．解决同业竞争和关联交易：有利于上市公司减少关联交易和避免同业竞争；确保上市公司特例：存在PE参与的整体上市随着整体上市概念在市场、政策等多种因素的倡导下趋热，PE作为资本市场一股新的力量也加入在其中，并发挥了突出的作用重庆百货的投资人“新天域”）PE基金参与整体上市的目的和效果可以归结为：PE基金通过参股拟上市资产，未来在整体上市后换取上市公司股权；同时PE基金丰富国有企业股东结构，从外部施加压力进而提升公司治理能力,促使拟上市公司和上市公司建立规范的法人治理结构。根据我们的统计分析，目前要参与方式为以承担人员安置、债务成本等方式解决整体上市资产的上市障碍，从而获得整体上整体上市之前引入PE投资，给标的资产提前融资，有整体上市案例新希望集团将其下属农牧资产整体上市，重组新希望股份交易方案新希望股份拟以持有的新希望乳业100%股权与南方希望持有的新希望资产置换农牧92.75%股权进行资产置换，资产置换差额由新希望股份向南方希望发行股份支付发行股份购买资产发行股份购买资产新希望股份向特定对象发行股票用于购买向南方希望等公司合计持有的六和集团100%的股权、南方希望持有的新希望农牧92.75%股权与本公司持有的新希望乳业100%股权进行资产置换的差额、成都新望持有的新希望农牧7.25%股权、自然人李巍和刘畅合计持有的枫澜科技75%股权;青岛高智、惠德农牧合计持有的六和股份24%。资产出售资产出售新希望股份拟将持有的成都新希望实业51%股权、四川新希望实业51%股权出售给新希望房地产，新希望房地产以现金支付其他股东原农牧资产整体上市案例其他股东原农牧资产新希望集团将其下属农牧资产整体上市，重组新希望股份整体上市前其他股东%%其他%%其他股东原农牧资产 原农牧资产↓ 重庆百货收购新世纪连锁的整体上市案例的核心方案1、方案概况：本次重大资产重组方案包括前期准备阶段和正式推进两部分：（1）前期准备阶段进行上市资产范围、上市方式的论证与确定，对上市资产进行整合、规范、引资和改制等方面；（2）正式推进阶段，则由重庆百货向商社集团、新天域湖景发行股份，收购其分别持有的新世纪百货61%和39%股权，使新世纪百货成为重庆百货的全资子公司，两公司实质合并为一家大型百货零售企业。2、引入战略投资者和公司制改制：根据重庆市的战略部署，作为重庆市国资招商引资的一部分，商社集团整体上市应引入战略投资者，这也是商社集团和新世纪百货发展所必需的。新世纪百货的快速发展形成了负债率较高的特点。截至2007年6月30日，新世纪百货资产负债率为83.6%，有必要适当降低，以降低财务风险。3、方案实行：2009年9月，重庆百货停牌，2009年10月12日发布重大资产重组预案，发行股份购买商社集团、新天域湖景分别持有的新世纪百货61%、39%股权。2009年12月9日和21日，重庆百货董事会、股东大会分别通过正式重组方案：新世纪百货评估价值和交易价格为39.21亿元（2010年6月交易价调整为37.25亿元重庆百货以22.03元/股的价格，向商社集团发行103,146,985股，向新天域湖景发行65,946,433股，合计发行169,093,418股，收购新世纪百货全部股权，商社集团和新天域湖景认购的重庆百货股份从股权登记之日起锁定36个月；新世纪百货自评估基准日至交割日期间所产生的净利润，由重庆百货享有；若新世纪百货2010-2012三年的实际净利润未达到评估盈利预测，商社集团和新天域分别以重庆百货股份向重庆百货其他股东补偿。4、交易实施效果：消除了同业竞争，减少了关联交易。壮大了上市公司的实力。产业并购解析1.产业并购是上市公司向独立第三方的并购，是上市公司以自身为主体，横向或者纵向收购产业链上的其他企业甚至是新的业务领域中的企业，实现成长。2.不同于借壳上市和整体上市，这类交易是上市公司向独立第三方购买企业股权或者资产，交易对手的非关联化是其显著特点，不同于同大股东或者潜在大股东的交易，此类并购的市场化特点比较显著。3.在整个经济范围内，产业在其发展过程中有资源优化配置的内在需求；而一个成熟的资本市场往往集中了整个经济中大部分最优质的公司，这些公司利用其上市的优势地位，在融资、支付手段、信誉等多方面具有优势，往往成为产业并购中的主导方。4.目前这种并购方式在中国资本市场还主要体现为上市公司对非上市公司的并购，随着证券化率的进一步提高，未来还会出现更多的上市公司之间的换股合并，进入市场化并购的高级阶段。5.上市公司向独立第三方产业并购是上市公司立足于长远发展自发进行的并购交易，市场化程度较高。上市公司通过并购实现结构调整，产业升级，是促进经济发展方式转变，实现经济可持续发展的重要途径，代表着资本市场未来发展方向。产业并购类型并购前股权及资产业务示意图并购后股权及资产业务示意图收收n上市公司向股东（B）收购其持有资产、业务（B），收购价款支付方式一般以现金、发行股nA、B两个资产业务一般情况下具有协同效应，一般为同类资产业务，也有可能是同一产业链n上市公司针对独立第三方的并购主要是扩大上市公司业务规模，增强上市盈利能力，增强上市产业并购可分为纵向并购和横向并购：产业并购动因及关键要素产业并购之动因1.所处行业成长性下降：上市公司所处行业进入平稳发展的周期时，上市公司可通过产业并购切入高增长的新行业或者同行业及上下游优秀公司，促进公司的可持续发展，2.外延式增长：通过兼并收购方式实现扩张3.延长产业链：并够上下游企业，延长产业4.协同效应：上市公司可通过产业并购获得业务上的协同效应，相互渗透对方的客户体系5.扩大市场份额，提升竞争能力：上市公司可通过产业并购进入与自身业务相关的细产业并购之关键要素1.多方利益平衡：产业并购涉及交易双方股东、管理层等利益，需要找到各方利益的平2.交易标的价值判断：在产业并购中，除了需要对交易标的本身的公允价值进行评估，并购方还需要考虑交易标的可能给自身带来的协同效应。因此，产业并购需要投资银行协助并购方对标的资产的价值进行判断并提3.业绩对赌：在产业并购中，并购方通常会要求交易对方做出业绩承诺，并在股权转让协议中加入相应的业绩对赌条款，以保障上4.并购后整合：产业并购要发挥出并购所带来的效益，并购方需要准备一个完整可行的整合方案，从完成并购的第一天起就要开展产业并购规定及审核要点《上市公司重大资产重组管理办法》关于产业并购之规定：一．进一步拓宽兼并重组的融资渠道，提高兼并重组效率。第四十四条“上市公司发行股份购买资产的，可以同时募集部分配套资金，其定价方式按照现行相关规定办理”。二．规定不同交易规模下合理支付方式，提高并购效率。第四十三条“上市公司为促进行业的整合、转型升级，在其控制权不发生变更的情况下，可以向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象发行股份购买资产。所购买资产与现有主营业务没有显著协同效应的，应当充分说明并披露本次交易后的经营发展战略和业务管理模式，以及业务转型升级可能面临的风险和应对措施。”四个方面：并购目的监管层关注上市公司进行产业并购的根本目的。不管是横向并购还是纵向并购，不管是为了获得协同效应还是扩大业务规模,上市公司均需要说明并购的目的标的资产规范经营在产业并购中，标的资产的历史沿革、资产权属也是监管层关注的常规事项。交易标的估值产业并购中，大多数情况标的资产与上市公司不存在关联关系,但标的资产的估值是否合理也是监管层关注的事项。上市公司需要详细说明标的资产估值产生溢价的原因后续如何整合监管层关注上市公司完成产业并购后是否有完善的配套整合方案，以确保并购交易能够为上市公司实现预期的效益特殊的产业并购——海外并购（汇川技术朱兴明：前20年是突围中国；而2023-2043“突围世界”即“出海”“外卷”）海外并购成功的关键因素1.并购标的筛选：由于在全球范围内寻找并购标的，要充分考虑公司发展战略，认真分析公司所在行业及所在产业链，选择符合公2.资金来源问题：由于A股的发股对象限制,无法随意向外方股东发股，因此海外并购一般采取现金并购的方式，因此要充分考虑并购资金来源，既要考虑内部融资，又要充3.中介机构的作用：由于并购涉及价值判断及跨国审批，审批程序相对复杂，上市公司要与中介机构密切合作，做好价值判断，履4.整合难度：由于地理区域和文化差异，造成管理方式和方法的差异，因而并购前要充分考虑并购完成后如何整合这些重大差异，海外并购的审批要点1.证监会：若交易金额超过《上市公司重大资产重组管理办法》规定的标准，按照管理2.发改委：根据《境外投资项目核准和备案管理办法》，中方投资额10亿美元及以上的境外投资项目，由国家发展改革委核准。涉及敏感国家和地区、敏感行业的境外投资项目不分限额，由国家发展改革委核准。除此3.商务部：根据《境外投资管理办法》，商务部和省级商务主管部门按照企业境外投资的不同情形，分别实行备案和核准管理。企业境外投资涉及敏感国家和地区、敏感行业的，实行核准管理。企业其他情形的境外投4.外管局：企业取得证监会、发改委、商务部的相关核准后，即可到外汇管理局换汇出产业并购案例产业并购案例——东华软件股份公司收购北京神州新桥科技有限公司交易方案吕兴海合法持有的神州新桥合计100%股权。交易完成后，神州新桥将成为东交易方案产业并购最新案例：厦门建发股份收购美凯龙控股股东，厦门市国资委成为美凯龙的实际控制人。本项目涉及的上市公司市值合计超过500亿元，总交易金额逾60亿元，为市场首单A股上市公司收购A+H股建发股份是以供应链运营和房地产开发为双主业的现代服务型企业，已连续22年入选“中国上市公司500,截至2022年底，美凯龙经营了94家自营商场，284家委管商场，8家战略合作商场，57个特许经营家居建材项目，共包括476家家居建材店/产业街，覆盖全国30个省、直辖市、自治区的223个城市，总经营面上市公司并购市场结构渐变，产业并购将成主流一、借壳上市不代表未来并购市场方向（在IPO管制下，壳永久理性存在）1、借壳趋同IPO审核标准在实践操作中存在诸多问题•本质上讲借壳上市是一次交易，是商业行为。不是单纯满足•借壳上市操作的灵活性可以是诸多法条机械性要求得•借壳上市涉及到一个正在交易（暂停上市除外）并且涉及千万中小股东利益的上市公司，股东因素2、借壳存在被市场误读情形•扭曲定价机制、内幕交易泛滥等，市场苛责有因果倒置之嫌。借壳市场的规范依赖于发行制度和退•借壳上市公司是苛刻的发行制度的补充，不会成为主3、借壳上市对二级市场的影响•借壳上市中对上市公司业绩的巨大提升会给市场带来想象空间，部分成功案例更是导致市场对重组概•但是作为理性投资者，应该看到借壳上市中存在的风险和不确定性。随着发行市场发展，借壳上市面上市公司并购市场结构渐变，产业并购将成主流二、整体上市越来越少，但存在新的市场机会1、整体上市主要存在于央企和地方国企，民营企业属个别现象•整体上市是对原来部分改制上市的发行制度的修正；•06年以来以央企为代表的国有集团掀起了整体上市公司高潮；•随着大部分央企完成整体上市，此类并购市场机会将下降。2、整体上市新机遇•在上市公司市场化并购中，可能会存在新的整体上市机会；•上市公司大股东借助并购基金等的帮助，先行对上市公司拟整合对象进行收购，然后再在适当时机注•市场化并购需要的是抓住有利市场机会，快速决策和执行，上市公司股东具有相对优势，并购基金的1.上市公司具有融资和支付便利，有整合者和交易主体的优势。被整合者初期往往是非上市公司，随着证券化率的提高，这种整合会演变成上市公司之间的合并。创业板具有2.目前产业并购大部分以大吃小，以强并弱，因为这样交易和整合风险较小，发展到一定阶段便演变成同3.在全球化的背景下，这类并购最终也将由本土并购发展到全球并购，中国上市公司也将在全球市场配置从资金加持转向产业加持地方国资竞相入主上市民企拆解新一轮国资入主潮，部分案例体现出驰援纾困意味，但更多的目标上市公司是经营稳健的细分领域龙头，背后既体现出国资改革提速的推动力，也体现出稳链通链固链的新指向。与上一轮国资入主高峰期较为普遍的资金加持特征不同，这一轮产业加持新特征越来越明显。近2年新一轮国资入主潮流“上市公司并购＋产业＋迁址”1、2022年9月上旬，无锡市国资委原则同意无锡交通集团收购中设股份控制权，地方国资拿下A股公司实控权将再添一案例。2、浙江和山东两省的地方国资表现最为活跃，2022年以来入主企业包括围海股份、物产金轮、博深股份、金正大、神思电子等。以博深股份为例，这家金刚石工具头部企业总部位于河北，公司控股股东将所持上市公司超20%股份以及由此所衍生的所有股东权益，转让给铁投(济南)基金，股份转让总价款10.9亿元。山东国资溢价接盘，公司实际控制人变更为山东省国资委。3、北京、深圳、福建、四川、湖北等多地国资，近年来都有将上市公司收归麾下的动作，涉及高端制造、公共服务、消费等多个行业。新一轮国资入主潮“上市公司并购＋产业＋迁址等”4、不少地方借助本轮入主潮实现国资控股上新一轮国资入主潮案例“上市公司并购＋产业＋迁址等”全国首家中药制剂A股上市公司结束无实控人状态：青岛国资入主天目药业2023年8月18日，天目药业(600671.SH)持股5%以上的大股东永新华瑞文化发展有限公司(下称“永新华瑞”)与天目药业股东青岛汇隆华泽投资有限公司(下称“汇隆华泽”)、青岛源嘉医疗科技有限公司(下称“源嘉医疗”)签署《股份转让协议》，约定以协议转让的方式将其持有的天目药业7.98%股份以9.22元/股的价格转让给汇隆华泽，并将剩余12.36%的股份以相同价格转让给源嘉医疗。永新华瑞与汇隆华泽、源嘉医疗三者之间不存在股权控制关系，不存在受同一主体控制情形。天目药业控股股东由无控股股东变更为汇隆华泽，实际控制人由无实际控制人变更为青岛市崂山区财政局。汇隆华泽以协议转让的方式、不到9,000万元的交易对达30元/股。按照2022年底发布的《青岛市中医药产业发展规划(2022-2025年)》，青岛聚力推动中药工业做大做强，发展中药生产加工龙头企业和创新型企业，大力发展海洋中药新一轮国资入主潮“上市公司并购＋产业＋迁址等”股份25.01%的股权，成为公司新任实控人。原大股东张德生家族或从这笔交易中套青岛海控是青岛西海岸新区国有资产管理局的全资控股公司，其对万马股份的收购,代表着这家知名民企自此变成了一家国有资产控股公司。2021年，万马股份在董家口经济区投资设立全资子公司投资建设万马青岛海工装备产业园，项目总投资为40亿元，专注于高端智能装备及清洁能源相关领域绿色亿元，每年可贡献税收6亿元。国资投资巨亏反面案例:深圳地铁2017入股万科花663亿，如今7年过去了，亏损已经终帮助王石赶走了姚振华这个资本野蛮人。姚振华不断在公开市场吸纳万科的股份。宝能当时只有资金只有62亿，他们又用了4倍多的杠杆，最终撬动了262亿的资金,还有104亿的资金来自前海人寿，最后总计耗资430亿，拿下了万科24.27%的股份。2017年深圳地铁出面，收购了华润跟恒大手上的股份，成为了第一大股东。姚振华眼见控制万科无望，于是陆续卖掉了万科的全部股份。国资改革推动并购入主上市公司，丰富地方产业转型升级产业链延伸是本轮国资入主的主旋律（“上市公司并购＋产业落地＋迁址”） 公司。由于济南能源集团正推进数字化、智能化升级，神思电子的身份识等多项技术、产品及解决方案，与济南能源集团的智慧客服、智慧大厅、燃热管道安全监控等智慧能源业务高度契合。 区最大的海水资源综合利用企业，通过“产业+”规划，打造海盐、海水化合开发等“4+N”产业板块。ST獐子岛在海水养殖方面具有补链作用。 新型产业格局，与清华控股的主要产业高度重合。7.10一日内5家上市公司宣布控股权变更，主要是国资入驻 1、“飞行汽车”大牛股光洋股份,披露公告，其实际控制人拟由富海光洋基金变更为黄山建投。黄山建投拟设立关联基金，并通过关联基金受让光洋控股不高于91.67%股权，转让总价款不高于13亿元。 2、24-7-10，ST步森控股股东变更为方维同创，实控人变更为财华智远，最终控制人为宝鸡市财政局。3、2023年9月15日，黄河集团与许昌产投签署了《股份转让协议》，黄河集团将其持有的公司股份135,000,000股转让给许昌产投，转让总价款475,200,000元。昌产投变更为公司控股股东，许昌市财政局变更为实际控制人。4、2024年2月6日，雅仕集团以协议转让方式向湖北国贸转让其持有的公司股份41,280,000股，占公司总股本的26.00%。公司实际控制人变更为湖北省国资委。今年上半年，A股市场共计有67家公司实控人变更。以“投行+投资”的思维，打造现代城市建设和产业发展本人2011年提出“投行加投资思维”，帮助地方政府发展的主要方法及途径：1.把能IPO上市、专精特新企业等履一遍，重点突破北交所，特别优秀的才深沪；少数可以境外上市；2.对接北上广深有实力的GP去帮助组建产业基金，返投60%左各平台公司并融资，条件好的还可以组基金收购上市公司壳、平台公司，产业落地,迁址或落地子公司。4.投贷结合：对接好国开行、农发行及各大银行、金融机构，按照他们的要求策划相上市公司投资并购中常见的涉刑案件包括因财务业绩对赌、财务造假导致的合同诈骗罪。还有，公司相关人员的职务侵占罪、挪用资金罪及商业贿赂犯罪，基于上市公司特定监管要求发生的证券类犯罪以及中介机构相关的犯罪。(一)合同诈骗罪：在上市公司并购被骗案件中，常见的罪名就是诈骗犯罪，特别是合行合同