二季度宏观经济：关注金融对经济的影响-2024年6月宏观数据解读

1/16据国家统计局数据，二季度GDP同比增长4.7%，供给端修复较快，受近期市场波动、净息差收窄等影响，我们认为金融业增加值的增速或边际承压。6月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，核心在于工业稳增长政策效果凸显，尤其是十大重点行业生产端扩张态势明显。服务业方面保持平稳增长态势，有效需求不足、企业经营压力较大等制约服务业向好的因素依然存在。我们认为，2024年6月基本面延续修复态势，在市场内生动能企稳以及稳增长政策发力的情况下，经济总体处于向潜在增长中枢回归的过程，经济回升的持续性较好。大类资产方面，围绕统筹发展与安全的主线，我们建议关注三大方向：一是资产荒背景下的高股息红利类资产，二是上游资源品有望形成量价齐升的行情，三是发展与安全融合的相关领域。固定收益方面，预计10年期国债收益率总体呈现震荡后逐渐向下的走势，下半年10年国债到期收益率的低点可能触达2.2%左右，利率较难出现超预o6月工业生产积极，关注服务业边际走弱6月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，较前值有所回落，环比增长0.42%，略好于我们预期及市场预期。我们认为，除基数影响外，上半年工业增长超预期强劲，为完成工业稳增长以及全年GDP相关增长目标奠定良好基础。从节奏上看，工业稳增长前置发力对上半年工业生产有较强支撑，但若经济出现超预期下行风险，工业稳增长或可能再次发力。二季度服务业增加值增速（4.2%）较一季度（5.0%）明显回落，我们认为，服务业增加值增速走弱的或受到金融业增加值增速波动影响，此外有效需求不足使得消费相关服务业增速有待提升。o6月社零增速回落，三大因素形成拖累6月社会消费品零售总额同比+2%（前值+3.7%，2023年同比+3.1%低基数情况下社零仍显疲弱。结构上，一方面，受刚性需求和暑期出行的影响，粮油食品、餐饮、烟酒等保持较强的韧性。但另一方面，高社交属性消费、汽车消费疲软和政策力度不及预期，拖累社零数据修复。其一，618消费大促活动退坡，高社交属性消费走弱；其二，汽车销售量回落，受降价影响汽车零售额疲软，价格竞争导致消费者对汽车购买持有观望态度；其三，房地产和消费品以旧换新政策发力有待观察。我们认为，价格竞争导致的汽车销售量回落，以及以旧换新政策不及预期进而拖累地产后周期消费修复，在下半年仍会持续演绎，预计将对全年社零形成拖累，基于此，我们下调全年社零增速至+4.5%。o6月固定资产投资增速稳中趋缓，制造业资本开支保持较强韧性2024年1-6月全国固定资产投资（不含农户）增速为3.9%，扣除价格因素影响，同比增长5.6%。分领域看，制造业投资增长9.5%，基础设施投资（统计局口径）增长5.4%，房地产开发投资下降10.1%。根据我们测算，6月当月固定资产投资（不含农户）增速为4.0%，其中制造业投资增长9.3%，基础设施投资（统计局口径）增长4.6%，房地产开发投资下降10.1%。值得关注的是，设备工器具购置延续涨势，是资本开支的重要支撑。我们认为技术改造投资将成为投资需求的增量弹性来源。2024年上半年设备工器具购置投资同比增长17.3%，拉动固定资产投资增长2.1个百分点，贡献率达54.8%；制造业技术改造投资增长10.0%，高于制造业投资0.5个百分点。linchengwei@stocke.pangaoyuan@wangruiming@.宏观深度报告3/16请务必阅读正文之后正文目录 5 5 7 84.1制造业投资是投资侧的主要支撑 94.2基建投资或现全年低点，关注政府债发行节奏 4.3地产投资止跌，未来持续关注政策落地效果 14 154/16请务必阅读正文之后图1：二季度经济延续回升态势（单位：%） 图2：工业增加值主要门类：6月同比 图3：主要工业产品产量增速与去年同期对比 图4：6月社会消费品零售总额同比+3.7% 7图5：6月体娱用品、化妆品、通讯器材、家电呈现两位增速 7图6：6月12城地铁客运量好于历史同期 图7：6月民航班机执飞量好于历史同期 图8：6月30城大中城市销售面积同比回落 图9：6月乘用车消费回暖，但同比下滑 图10：固定资产投资内生动能处于改善通道 9图11：固定资产投资的结构呈现K型分化 9图12：6月设备工器具购置表现偏强 9图13：民间投资继续维持正增长 9图14：2024年以来制造业投资当月同比增速持续强于历史均值 图15：6月制造业投资环比增速有所改善 图16：高技术制造业是制造业投资的重要支撑 图17：狭义基建投资增速分项累计同比增速 图18：月度新增专项债规模 图19：地产投资增速进一步走低（%） 图20：商品房销售增速未有明显起色（%） 图21：6月全国城镇调查失业率为5.0%，5月为5.0% 图22：6月外来农业户籍人口调查失业率略有抬升 图23：农民工分布从建筑业向批零、住宿餐饮等服务业转移 宏观深度报告5/16请务必阅读正文之后从二季度当季的情况看，国内生产总值同比增长4.7%，增速比一季度有所回落。我们认为，二季度经济增速回落主要受到极端天气、雨涝灾害多发等因素的影响，也反映出当前经济运行中的困难挑战有所增多，特别是国内有效需求不足的问题比较突出，国内大循环不够顺畅等。整体看，2024年二季度基本面总体延续修复态势，从复苏节奏上逐月边际放缓。从结构上看，供给端涨势好于市场预期，6月份规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，核心在于工业稳增长政策效果凸显。分行业看，6月份，41个大类行业中有35个行业增加值保持同比增长。另一方面，服务业持续恢复，新动能新优势发展壮大。据国家统计局初步核算，2024年上半年，服务业增加值349646亿元，同比增长4.6%。服务业对国民经济增长的贡献率为52.6%，拉动国内生产总值增长2.6个百分点，服务业增加值占国内生产总值比重为56.7%，比上年同期提高0.2个百分点。我们提示，考虑到金融业增加值主要反映的是金融机构提供的相关服务的价值，近期受到市场波动和净息差收窄影响，二季度金融业增加值或边际承压。aGDP当季实际同比%GDP当季季调环比（右轴）%2023-062023-092023-122024-0大类资产方面，围绕统筹发展与安全的主线，我们建议关注资本市场三大方向：一是资产荒背景下的高股息红利类资产，二是上游资源品有望形成量价齐升的行情，三是安全与发展融合的相关领域，特别是成长股方面，建议关注下半年市场风险偏好的提振对其形成向上牵引力，以及海外流动性预期明朗化后对其估值改善的贡献。固定收益方面，预计10年期国债收益率总体呈现震荡后逐渐向下的走势，下半年10年国债到期收益率的低点可能触达2.2%左右。银行间市场积累的超额储蓄较难大幅流入股市、楼市和消费，资产荒背景下仍然需要配置债券，利率较难出现超预期上行。6月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.3%，较前值有所回落，环比增长0.42%，略好于我们预期及市场预期。我们认为，除基数影响外，上半年工业增长超预期强劲，为完成工业稳增长以及全年GDP相关增长目标奠定良好基础。从节奏上看，工业稳增长前置发宏观深度报告6/16请务必阅读正文之后力对上半年工业生产有较强支撑，但若经济出现超预期下行风险，工业稳增长或可能再次发二季度服务业增加值增速（4.2%）较一季度（5.0%）明显回落，我们认为，服务业增加值增速走弱的或受到金融业的短期扰动，此外有效需求不足使得消费相关服务业增速有一方面，全国货币金融服务增加值的季度核算，主要采用中国人民银行提供的多个指标的增速数据进行推算，包括本外币存贷款、社会融资规模等。但2024年二季度金融数据偏弱，信贷数据体现“促进信贷均衡投放、治理和防范资金空转”的信贷供给环境及我国内需仍有改善空间的需求环境。另一方面，央行行长潘功胜指出，2024年以来，央行会同国家统计局优化季度金融业增加值核算方式，由之前主要基于存贷款增速的推算法改成了收入法，更真实地反映金融业增加值水平，弱化一些地方政府和金融机构存贷款“冲时点”行为。二季度产能利用率有所提升，体现工业生产端表现积极，但有效需求不足使得工业品价格偏低。2024年二季度，全国规模以上工业产能利用率为74.9%，比上年同期上升0.4个百分点，比一季度上升1.3个百分点。从高频数据上看，6月工业生产景气有所分化。其中钢铁生产链条保持环比回升态势，焦炉开工率，全国高炉开工率、全国螺纹钢产量环比有所回升，但较去年同期有所；汽车半钢胎开工率环比小幅回落、同比高增；PTA产量环比、同比较有较好表现；山东炼油厂开工率环比、同比回落较大；全国重点电厂煤炭日耗量受天气温度走高影响环比增速较快，但同比降幅较大。工业生产保持较高增速的同时，也应看到当前工业企业整体的盈利基础仍需巩固，有效需求不足仍是主要影响。从需求侧来看，在内需方面，大规模设备更新改造对制造业投资有支撑作用，但国内消费仍有待加强，基建实物工作量若能落地与供给侧匹配，则有望进一步激发工业企业内生动力，提升工业生产积极向好的持续性。从外需来看，出口性价比红利对出口产业链有一定支撑作用。从分项数据上看，6月份采矿业同比上升4.4%，制造业同比增长5.5%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.8%，制造业增速保持积极态势。我们主要关注的工业产品产量中，6月份汽车（1.8%）、十种有色金属（7.5%）、钢材（3.2%）、原煤（3.6%）和发电量（2.3%）均实现正增长，水泥（-10.7%）负增长。展望未来，工业增速强于服务业增速的趋势或将有所延续，工业稳增长或可能在经济超预期下行时再度发力。工业增加值:当月同比%——工业增加值:采矿业:当月同比% 工业增加值:制造业:当月同比%工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比%84842022年6月20222022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1-2月2022年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1-2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月产量:原煤%2023年6月同比50502024年6月同比产量:水泥%7.5产量产量:水泥%7.5-54.20-10-10.74.20-10-153.2-3.803.2产量:汽车%产量产量:汽车%2.3产量:发电量%宏观深度报告7/16请务必阅读正文之后6月社会消费品零售总额同比+2%（前值+3.7%，2023年同比+3.1%低基数情况下社零仍然回落：结构上，一方面，受刚性需求和暑期出行的影响，粮油食品、餐饮、烟酒等保持较强的韧性。但另一方面，高社交属性消费、汽车消费疲软和政策力度不及预期，拖累社零数据修复。其一，618消费大促活动退坡，高社交属性消费走弱；其二，汽车销售量回落，受降价影响汽车零售额疲软，价格竞争导致消费者对汽车购买持有观望态度；其三，房地产和消费品以旧换新政策发力有待观察。社会消费品零售总额:当月同比%50餐饮金银珠宝,0石油及制品 \-20化妆品 \-20ll书报杂志建筑装潢粮油食品粮油食品结构上，一方面，受刚性需求和暑期出行的影响，粮油食品、餐饮、烟酒等保持较强的韧性。6月粮油食品同比增速为+10.8%（前值9.3%餐饮消费+5.4%（前值+5%烟酒消费+5.2%（前值+7.7%）。暑期消费已开启，系人口出行增多等影响带动该类消费需求持续释但另一方面，高社交属性消费、汽车消费疲软和政策力度不及预期，拖累社零数据修复。其一，618消费大促活动退坡，高社交属性消费走弱。6月化妆品收入同比-14.6%（前值+18.7%金银珠宝同比-3.7%（前值-11%纺服鞋帽同比-1.9%（前值+4.4%6月化妆品增速明显回落，5月高增速主要受益于618消费大促活动，前期报告已提示其增速会伴随大促活动结束而回落，得到验证。其二，汽车销售量回落，受降价影响汽车零售额疲软，价格竞争导致消费者对汽车购买持有观望态度。从乘用车数据来看，6月全国乘用车市场零售176.7万辆，同比-6.7%，环比+3.2%，同比降幅较5月扩大，环比增幅较4月收窄，6月经济的外部环境不确定性明显上升，内部有效需求仍然不足，企业及居民部分预期不强，乘用车销售乏力。其三，房地产和消费品以旧换新政策发力有待观察。6月家电收入同比-7.6%（前值+12.9%家具收入同比+1.1%（前值+4.8%建筑装潢收入同比-4.4%（前值-4.5%）。地产后周期类商品消费偏弱主要受房地产市场拖累，517房地产新政后地产销售未出现明显改善，6月30城大中城市销售面积同比回落，后续政策效果有待进一步观察。宏观深度报告8/16请务必阅读正文之后万人次12城市地铁客运量：7日移动平均201920192020~20222023202412城市：北京上海广0万平方米30大中城市商品房销售面积002020~2022年2024年20232020~2022年2024年2020~2022年均值864202019年2019年2020年2021年2024年2022年20232024年02024年1-6月全国固定资产投资（不含农户）增速为3.9%，扣除价格因素影响，同比增长5.6%。分领域看，制造业投资增长9.5%，基础设施投资（统计局口径）增长5.4%，房地产开发投资下降10.1%。根据我们测算，6月当月固定资产投资（不含农户）增速为4.0%，其中制造业投资增长9.3%，基础设施投资（统计局口径）增长4.6%，房地产开发投资下降10.1%。值得关注的是，设备工器具购置延续涨势，是资本开支的重要支撑。我们认为技术改造投资将成为投资需求的增量弹性来源。2024年上半年设备工器具购置投资同比增长17.3%，拉动固定资产投资增长2.1个百分点，贡献率达54.8%；制造业技术改造投资增长10.0%，高于制造业投资0.5个百分点。我们认为，4月政治局会议提出，“要积极扩大国内需求，落实好大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案”，反映政策层面更加重视需求侧与供给侧的互相促进，大规模设备更新和消费品以旧换新既能促进消费、拉动投资，又能增加先进产能、促进节能降碳、减少安全隐患，实现高质量发展。9/16请务必阅读正文之后固定资产投资完成额_环比季调增速（单位：%）2024年2019-2023年五年平均210-1-2-3-41月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月——中国:固定资产投资完成额:设备工器具购置:累计同比%中国:固定资产投资完成额:其他费用:累计同比%中国:固定资产投资完成额:建筑安装工程:累计同比%2050-5——固定资产投资完成额:累计同比%固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比%——房地产开发投资完成额:累计同比%固定资产投资完成额:制造业:累计同比%50-5-10-150.60.40.2-0.2-0.4-0.6-0.854535352525151505049事实上，我国是机器设备、耐用消费品保有的大国，大规模设备更新和消费品以旧换新市场空间非常大。据国家发改委介绍，目前全社会设备存量资产净值大约是39.3万亿元，其中工业设备存量资产大概是28万亿元。我国每年工农业等重点领域设备投资更新需求在5万亿元以上，汽车、家电换代需求也在万亿元以上。我们提示，后续大规模设备更新和消费品以旧换新有望进一步加速。结合《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，到2027年的具体目标为：在设备更新方面，推动工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗七个领域设备投资规模要较2023年增长25%以上，重点行业主要用能设备的能效要基本达到节能水平。在以旧换新和循环利用方面，提出报废汽车回收量比2023年增加大约一倍，二手车交易量比2023年增长45%，废旧家电回收量比2023年增长30%左右。2024年1-6月份，制造业投资累计同比增长9.5%（我们测算当月同比增速为9.3%，见下图基本符合市场预期（Wind一致预期为9.3%）。据我们测算，6月当月制造业投资占固定资产投资的比重为62.5%，1-6月份累计占比为52.5%，均为年内最高值。我们再次提宏观深度报告10/16示，利润不再是研判制造业投资的单一指标，跨产业、跨领域、技术改造投资同样是预测制造业投资的重要变量。我们预计，全年制造业投资累计同比增速或可达到8.8%（具体参见2024年5月16日报告《发展为矛，安全为盾——2024年宏观半年度策略报告》）。制造业投资_当月同比增速（测算，%）2024年2020-2023四年平均422月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年2020-2023四年平均0第一，重大项目投资形成产业链正反馈机制。链主企业积极协调推进投资规模大、辐射范围广、带动作用强的重大项目建设，促进全产业链顺畅运转。同时深化开展上下游、企业间、企地间等合作。例如，风力发电机组包含塔筒、叶轮等设备零件，涉及到上下游各类型制造业企业，实现更多上下游企业共赢。第二，技术改造投资的积极性和主动性受到激发。技术改造是企业采用新技术、新工艺、新设备、新材料对现有设施、工艺条件及生产服务等进行改造提升，淘汰落后产能，实现内涵式发展的投资活动。我们预计政策端或更多鼓励支持工业企业技术改造、加快制造业转型升级等，对企业智能化改造、数字经济项目引进给予奖补。11/16第三，高技术制造产业集群催化投资聚变效应。2024年上半年，高技术制造业投资同比增长10.1%，增速比制造业投资高0.6个百分点。其中，航空、航天器及设备制造业投资增长38.3%，计算机及办公设备制造业投资增长12.1%，电子及通信设备制造业投资增长9.9%。我们判断，在培育和发展新质生产力的过程中，高技术制造业的投资动能或在中长期得到延续。——中国:固定资产投资完成额:高技术制造业:累计同比%中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比%864202023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-06我们提示，后续对于制造业投资不宜悲观。围绕加快布局培育新质生产力，制造业的市场主体有望扩大有效投资，优化投资布局结构。国务院国资委提出，要大力推进央企产业焕新行动和未来产业启航行动，围绕新产业新模式新动能，坚持长期主义，加大布局力度。根据国务院国资委的部署，2024年国资央企要推动投资规模和效益平稳提升，聚焦产业链强基补短、基础设施建设、能源资源保障，积极布局实施一批强牵引、利长远的重大项目，特别是推动数智技术与实体经济深度融合，预计央企2024年将围绕产业链关键领域和标志性重点产品，推动落地一批强链补链重点项目。2024年1-6月基建投资（不含电力）同比增长5.4%，上月前值为5.7%，6月当月基建投资同比增长4.6%，5月当月同比增长4.9%。分项看，1-6月铁路运输业、道路运输业、水利管理业和公共设施管理业分别同比+18.5%、-1.0%、+27.4%和-4.5%，其中铁路及水利投资保持较高增速，而与市政工程相关性较强的公共设施管理业投资延续承压。固定资产投资2024-062024-052024-042024-032024-02基建固定资产投资（不含电力）5.4%5.7%6.0%6.5%6.3%交通运输、仓储和邮政业6.6%7.1%8.2%7.9%10.9%铁路运输18.5%21.6%19.5%17.6%27.0%道路运输-1.0%-0.9%0.7%3.6%8.3%水利、环境和公共设施管理业0.7%-1.5%-1.0%0.3%0.4%水利管理27.4%18.5%16.1%13.9%13.7%公共设施管理业-4.5%-5.5%-4.5%-2.4%-1.9%宏观深度报告12/161-6月基建累计增速较1-5月出现下滑，主要系6月地方专项债发行规模较5月有所回落，同时地方化债背景下城投融资承压。不过随着后续专项债和超长期国债的逐步发行，基建投资增速及实物工作量有望逐步改善，我们认为随着超长期特别国债和地方专项债的逐步发行，基建增速有望回升，预计全年增速6.0%，针对三、四季度的单季度基建投资增速预测分别为6.0%、6.8%，呈现逐季稳步提速趋势，增量基建投资方向上建议关注“两重”领域建设及“平急两用”基础设施建设。水利工程方面，6月18日水利部总规划师在国务院新闻办举行的新闻发布会上表示，今年以来全国水利系统以灾后恢复重建为重点，全力推进水利基础设施建设，同时去年我国增发1万亿元国债，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力，相关资金已全部下达到各地方，增发国债支持的1.5万个项目已全部开工建设。叠加当前全国多地进入多雨季节，部分地区出现洪涝灾害，相关水利建设及管网投资预计将继续保持强度，建议关注后续水泥、球墨铸管、PVC、钢材等水利基建链商品的价格企稳。后续基建投资增速仍需关注政府债发行节奏。专项债方面，截至6月30日，今年地方新增专项债发行额1.49万亿，仅占全年发行计划的38%，我们认为在前期专项债项目审查结束后专项债发行或将显著提速，同时预计审查后地方专项债项目质量有望优化，更有利于吸引民营资本并发挥政府投资的带动放大效应，也有利于后续项目落地开工建设改善实物工作量表现。参考过去六年前十个月专项债的发行进度（接近95%7-10月的月均平均专项债发行额度或将超过5400亿元，预计专项债发行进度有望在未来4个月显著提升。据企业预警通统计，截至6月24日，已有29个省市披露了三季度地方债发行计划，专项债计划发行规模14139亿元，基本符合我们的前期判断。（具体参见2024年7月1日报告《6月宏观经济：基本面边际放缓，供给强于需求——2024年6月宏观经济预测》）月度新增专项债(亿元)0.2024.2023.2022w2021超长期特别国债方面，据财政部2024年超长期特别国债发行安排，本轮超长期特别国债发行期限分别为20年、30年和50年，发行次数分别为7次、12次和3次，首发日期为5月17日，末期发行日期为11月15日，总体看特别国债发行节奏较为均衡，或主要考虑平衡国债发行对资金面影响及对重大项目认定的审慎性。另一方面，国有建筑业企业新签合同额及上市建筑央企基建订单同比增速领先基建投资大约一个季度，从1-5月建筑央企基建订宏观深度报告13/161-3月分别为9.2%、6.9%，指向Q3基建增速回升。后续基建投资增量方向关注“两重”领域及“平急两用”基础设施：今年政府工作报告提出，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，今年先发行1万亿元。我们认为，超长期国债对应的中央重大项目系未来我国基建增量投资的重要方向，投向重点聚焦加快实现高水平科技自立自强、推进城乡融合发展、促进区域协调发展、提升粮食和能源资源安全保障能力等方面的重点任务。另一方面“平急两用”基础设施是重要增量投资方向。2023年4月及7月政治局会议先后提出稳步推进“平急两用”基础设施建设，随后各地逐步出台项目清单。2024年3月27日，国家开发银行召开服务“平急两用”公共基础设施建设现场推动会，交流总结经验并研究部署下一阶段重点工作。2024年5月14日。自然资源部印发《平急政策指引》，指出以“宁可备而不用，不可用时无备”为原则，“平时”用作旅游、康养、休闲等，“急时”可转换为隔离场所，满足应急隔离、临时安置、物资保障等需求，积极稳步推进“平急两用”公共基础设施建设。数据走势：6月地产数据-10.1%，与前值持平止跌，符合我们前期预测，未来政策效果逐步有望助力地产投资逐步筑底。当前地产组合拳直击当前地产的政策“堵点”，通过财政和货币政策协同，真正为居民和房地产企业资产负债表“减负”。以有效解决地产供需两端的流动性问题，并助力地产投资和房屋销售企稳。2024年1-6月，房地产开发投资累计同比-10.1%，与前值持平止跌，符合我们前期预测。新开工、施工、竣工累计同比-23.7%、-12.0%、-21.8%，前值累计同比分别-24.2%、-11.6%、-20.1%，新开工累计增速止跌企稳。商品房销售面积和销售额1-6月累计同比分别为-19.0%和-25.0%，前值分别为-20.3%和-27.9%，5月以来地产政策密集放松，近期对销售数据有脉冲式提振，未来持续性有待观测。房地产开发到位资金累计同比-22.6%，前值为-24.3%，从分项来看，其中国内信贷、自筹、定金与预收款和个人按揭贷款累计同比为-6.6%、-9.1%、-34.1%、-37.7%，前值分别为-6.2%、-9.8%、-36.7%、-40.2%，与地产销售挂钩的分项仍是当前到位资金的核心拖累。销售额销售面积10.00 宏观深度报告14/16当前地产的重要挑战在于居民收入预期弱化使得需求端政策效果不及预期，继而从销售资金对房企现金流形成负面影响，使得投资增速趋弱。5月17日国新办举行政策例行吹风会。对于居民端，松绑首付比的同时取消全国层面的贷款利率下限约束。房企层面，通过“一手房库存收储”和“土地库存回收”有效盘活房企存量资产的流动性。我们认为本次政策优化直击当前地产的政策“堵点”，通过财政和货币政策协同，真正为居民和房地产企业资产负债表“减负”。以有效解决地产供需两端的流动性问题，并助力地产投资和房屋销售企稳，实现三方面政策目标：一是维稳房价，有效防止房价大幅下跌；二是可以有效带动地产后周期消费，以地产的“以旧换新”撬动消费品“以旧换新”。三是可以配合信用扩张提振M2。6月全国城镇调查失业率为5.0%，前值5.0%，符合我们预测，随着经济生产的恢复，失业率向2017-2019年的中枢水平回归，二季度失业率为5.0%。从行业结构来看，劳动密集度高的服务业持续恢复，为稳定扩大就业提供了支撑，批发零售、住宿餐饮、交通运输、信息传输等服务行业就业人数同比增加较多。一方面，高校毕业生等青年群体就业是政策支持的重中之重，就业政策多措并举提前布局缓解毕业季就业压力。在中央重点支持下今年毕业季就业有望平稳，就业政策多措并举提前布局缓解毕业季就业压力。6月发布的《人力资源社会保障部教育部财政部关于做好高校毕业生等青年就业创业工作的通知》中提出：一是对招用符合条件的毕业年度高校毕业生、离校未就业高校毕业生及登记失业青年的企业，可发放一次性扩岗补助；二是明确实施先进制造业青年就业行动这一举措，将开展先进制造业职业体验活动；三是实施百万就业见习岗位募集计划，将支持企业、政府投资项目、事业单位开展就业见习，在今明两年每年募集不少于100万个就业见习岗位；四是，要求强化未就业高校毕业生实名帮扶，建立实名台账，普遍提供至少1次政策宣介、1次职业指导、3次岗位推荐及1次培训或见习机会。向后展望，在中央重点支持下今年毕业季就业有望平稳。2017~2019平均2017~2019平均2020~2022平均 20232024中国:就业人员调查失业率:本地户籍人口% 中国:就业人员调查失业率:外来农业户籍人口%6.5中国: 中国:就业人员调查失业率:外来农业户籍人口%另一方面，工业企业生产保持景气态势，劳动密集度高的服务业对就业岗位需求持续释宏观深度报告15/16放，虽然房地产业及其上下游行业用工需求较难提振，但总体上工业及服务业保持向好趋势，对农民工就业有所支撑。在政策方面，注重农民工、脱贫人口等重点群体就业，确保零就业家庭动态清零。近年来农民工行业分布结构发生调整，制造业占比稳中有升，建筑业占比有所回落，批发零售、住宿餐饮等服务业占比提升较大。基于结构转型的变化，我们认为，农民工就业能否保持积极向好态势的关键主要在于，制造业和批发零售、住宿餐饮等服务业保持向好趋势的持续性，以此抵补地产投资偏弱运行带来的建筑业压力。30制造30252052520527.5-27.4居民服务修理和其他服务居民服务修理和其他服务%建筑%11.912.715.417.711.912.715.412.5批发和零售业% 批发和零售业% 6.813.2住宿餐饮%7.17.1交运仓储邮政2022年农民工行业分布比重2023年农民工行业分布比重%1）美国大选背景下，中美博弈或加剧今年美国大选再次为拜登与特朗普的对决