轻工制造行业2024年投资策略分析报告：逆势突围大浪淘沙

逆势突围，大浪淘沙——轻工制造2024年中期投资策略2023年6月30日轻工2024年中期投资策略：逆势突围，大浪淘沙展望轻工行业下半年以及更长时间来看，我们认为虽然当前整体环境并不友好，但细分领域仍然酝酿机会，且优质龙头有望在困境下，通过自身优势的发展，逆势获取更多份额，成为长跑冠军，值得重点关注：1）消费需求呈现更加“理性”和“悦己”的特征，国货品牌凭借强功效、新渠道、合理的价格，迎来发展良机；2）地产链景气度仍然低迷，持续关注地产政策传导效果，同时注重存量更新需求和新时代人群消费方式的变化；3）轻工出口链值得持续关注和布局，看好下游景气高以及在产业链议价能力强的优势公司；4）行业内大的并购整合持续落地，行业格局将重塑，龙头也有望实现跨越式发展。四条投资主线：1、优质国货龙头，逆势突围，重点关注。在理性和悦己消费驱动下，国货品牌份额持续提升，同时我们也看到本土品牌品质提升、在新渠道上的优势发挥等，国货龙头持续抢占更多市占率。重点推荐：登康口腔、润本股份、倍加洁、百亚股份、晨光股份、珀莱雅、贝泰妮、巨子生物、、雅迪股份；2、优质个股，抓住布局良机。当前诸多轻工白马龙头和优质的公司估值已经到历史低位，配置价值突显，我们看好优势龙头在困境中的突围，通过自身多方面适应市场的变化与内部的效率提升，进而获得更多市场份额，成为行业里的长跑冠军。重点推荐：公牛集团、欧派家居、索菲亚、顾家家居、好太太、瑞尔特、太阳纸业、裕同科技等；3、出口链抓住细分景气赛道与议价能力强的个股。短期受地缘政治、海运紧张、成本波动等因素影响，出口链板块近期回调明显。但我们认为轻工企业作为海外出口的主力军之一，有望迎来机遇。我们看好细分景气良好（保温杯、舞台灯光、办公椅、宠物等），以及具备成本优势、品牌议价能力的企业，重点推荐：浩洋股份、永艺股份、依依股份、致欧科技等；4、轻工红利标的。重点推荐业绩持续稳健增长的塑料软包装龙头永新股份，以及深耕成都地区和精细化运营的家居商场富森美。风险提示：原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险；下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；国际贸易环境变化风险。2目录01

2024H1轻工板块回顾：估值持续低位，关注结构性机会02

家居：关注政策传导效果以及存量需求增加03

造纸：底部或至，温和修复04

包装：成本压力缓和，重点关注金属包装05

出口：家居出口回暖，龙头加速扩张06

电动两轮车：行业格局优化，持续看好龙头07

化妆品：国货突围，关注细分龙头08

风险提示301

2024H1轻工板块回顾：估值持续低位，关注结构性机会41.1

轻工板块股市表现：上半年板块承压，估值极具性价比截至2024年6月28日，轻工制造板块年初至今-19.8%，在申万31个行业中排名第25，表现不及沪深300（+0.9%）；其中细分板块中造纸和家居板块表现相对较好，包装印刷和文娱用品板块承压。图：轻工制造相关指数涨跌幅代码板块年初至今涨跌幅

较沪深300涨跌幅801140.SI801143.SI801142.SI801141.SI801145.SI000300.SHSW轻工SW造纸-19.81%-13.70%-16.19%-26.73%-27.41%0.89%-20.70pct-14.59pct-17.08pct-27.62pct-28.30pct截至2024年6月28日，轻工制造板块PE（TTM）估值19.77X，处于近十年以来8.29%分位点，PB估值约1.44X，处于近10年以来的0.10%分位点，估值处于历史较低水平，关注板块龙头企业低位布局机会。SW家居SW包装印刷SW文娱用品沪深300图：轻工制造板块涨跌幅排名位居25图：轻工制造板块前10个股涨跌幅证券代码301004.SZ838163.BJ002521.SZ603499.SH301061.SZ603195.SH002014.SZ002078.SZ600210.SH603733.SH证券简称嘉益股份方大新材齐峰新材翔港科技匠心家居公牛集团永新股份太阳纸业紫江企业仙鹤股份年初至今涨跌幅105.54%73.19%44.15%25.28%23.67%19.95%19.73%14.63%13.19%11.02%20%17%12%

12%8%10%0%8%4%

3%3%-3%-10%-20%-30%-8%

-9%-9%-10%--12%-13%-13%-14%-14%-15%-15%-16%-17%-20%-20%-21%-21%-24%-25%-25%-33%-40%资料：

Wind，华西证券研究所资料：

Wind，华西证券研究所51.2

轻工板块基金持仓变化分析从细分板块层面来看：2024Q1轻工板块基金持股比例为2.6%，较2023Q4

-0.7pct。其中造纸/包装印刷/家居用品/文娱用品子板块基金持股比例分别环比-0.3pct/-0.4pct/-2.1pct/+1.1pct。图：轻工制造基金持股比例4%SW轻工制造3%2%1%0%从公司层面来看：2024Q1持股基金数前十的公司为太阳纸业、顾家家居、晨光股份、公牛集团、嘉益股份、欧派家居、力诺特玻、裕同科技、匠心家居、索菲亚，其2024Q1基金持股占公司流通比例较23Q4环比均有所下降，其中匠心家居环比下降最多，为-21.6pct；公牛集团环比下降最少，为-2.1pct。19Q119Q420Q321Q222Q122Q423Q3图：轻工细分板块基金持股比例图：2024Q1轻工持股基金数前十公司公司简称太阳纸业顾家家居晨光股份公牛集团嘉益股份欧派家居力诺特玻裕同科技匠心家居索菲亚基金持股占公司流通股比例环比持股基金数SW造纸SW包装印刷SW家居用品SW文娱用品12.3%13.5%11.1%2.0%-6.6%-4.0%-3.7%-2.1%-12.0%-5.5%-10.3%-4.2%-21.6%-12.8%997461534136282727227%6%5%4%3%2%1%0%27.6%3.8%10.2%10.7%21.7%7.5%19Q119Q420Q321Q222Q122Q423Q3资料：

Wind，华西证券研究所资料：

Wind，华西证券研究所602

家居：关注政策传导效果以及存量需求增加72.1

地产：短期竣工仍承压，关注后续政策传导效果地产数据依然承压，后续关注政策传导效果：2024年1-5月地产开发投资/房屋新开工面积/房屋竣工面积/商品房销售面积累计同比-10.60%/-25.00%/-19.80%/-23.60%。年初以来地产利好政策频出，5月17日需求侧降低首付比例，下调住房公积金贷款比例0.25pct，随后上海放松二手房限购，北京、深圳、杭州相继推出宽松政策，期待后续政策传到效果。需求结构看未来拆迁及改善等存量需求会逐步走扩：根据贝壳研究院公布的数据，2021-2035刚需/改善性需求/拆迁需求将分别新增39亿平米/120亿平米/63亿平米，年均需求增加约2.6亿平米/8亿平米/4.2亿平米。改善性需求+拆迁需求合计占比将提高至87%。图：全国住宅竣工面积累计同比增速图：未来刚需占比会逐步下滑刚需需求改善需求拆迁需求100%90%26%52%28%30%57%80%70%60%50%40%30%20%10%0%54%22%18%13%2021-20252026-20302031-203582.2

家居重点公司估值或至底部，静待政策落地催化EPS（元）PE（倍）2024E企业名称

市值（亿元）20232024E2025E2026E20232025E2026E欧派家居顾家家居敏华控股志邦家居索菲亚326265208574.985.446.016.5910.769.8511.498.658.918.132.440.541.361.310.534.360.812.810.621.171.470.675.050.983.170.681.291.660.805.771.143.510.761.411.860.966.481.3313.239.9310.197.919.207.069.288.249.4111.909.479.6011.1810.4313.4815.2712.8510.149.231483811.7017.0417.6915.54瑞尔特11.2913.3711.04公牛集团好太太99751（敏华控股来自wind一致预期，其他公司为我们预测，敏华控股以港元计价，人民币兑港元0.9127：1），截至2024年6月28日92.3

重点公司—公牛集团：民用电工龙头，迈入发展新阶段2024Q1公司实现营收38.03亿元，同比+14.06%；实现归母净利润9.29亿元，同比+26.27%，扣非归母净利润8.18亿元，同比+26.73%。主盘稳健增长，核心业务快速发展：2023公司各项业务协同发展，（1）电连接业务持续围绕消费者需求进行产品创新升级全年实现营收73.87亿元，同比+4.77%；（2）智能电工照明业务，公司主打以智能无主灯为核心的智能前装用电产品生态，同时顺应消费趋势积极推进旗舰店+新零售的渠道变革，满足消费者一站式购买+体验的需要，全年实现营收79.02亿元，同比+15.37%；（3）新能源业务,依托多年来用电技术和品牌优势积累，快速完成从2C到2B等多产品线和渠道布局，全年实现营收3.80亿元，同比+148.64%。发布股权激励，彰显未来发展信心：公司发布2024年股权激励计划（草案）：本次股权激励拟授予核心管理人及核心骨干合计888人，拟授予股股票数量243万股，占当前股本总额的0.27%。分三期解锁，解锁比例分别为40%、30%、30%。解锁目标分别为：（1）2024年度营收或利润不低于（2021-2023）年度的平均水平且不低于（2022-2023）平均水平的110%；（2）2025年度营收或利润不低于（2022-2024）年度的平均水平且不低于（2023-2024）平均水平的110%；（3）2026年度营收或利润不低于（2023-2025）年度的平均水平且不低于（2024-2025）平均水平的110%；图：公司利润稳健增长图：公司营收韧性增长营业收入（亿元）YOY30%25%20%15%10%5%归母净利润（亿元）YOY18040353025201510550%45%40%35%30%25%20%15%10%5%16014012010080456040200%-5%00%0102.4

重点公司—顾家家居：软体龙头强韧性，深入推进1+N+X渠道模式2024Q1公司实现收入43.50亿元，同比+10.04%；归母净利润4.20亿元，同比+5.02%，扣非后归母净利润3.76亿元，同比+10.29%。现金流方面，2024Q1公司经营活动产生的现金流量净额-1.60亿元，同比-204.84%。低基数下内销平稳恢复，外销表现较优：在国内经济平稳复苏下，2023年公司实现收入192.12亿元，同比+6.67%；此外，公司自2023年转让宁波天禧家居65%股权后，天禧对公司后续业绩贡献度较小，24Q1收入端因而受到一定影响。分产品看，2023年公司沙发、床类产品、集成产品、定制、红木家具、信息技术服务业务分别实现收入93.50、41.04、30.28、8.80、0.55、8.70亿元，同比分别+4.21%、+15.36%、+0.39%、+15.57%、-21.81%、+5.49%，主要业务均有不同程度增长，其中床类产品表现较优。公司持续打造更强的产品力，完善高、中、低产品矩阵，并持续推动“软体+定制”融合一体化设计研发销售，为消费者提供风格统一的拎包方案，进一步提升市场竞争力。顾家家居是软体家具行业龙头，始终坚持“用户型企业、数字型企业、全屋型企业”3

个方向不动摇，持续通过“软体+定制”融合发展，引领行业变革；同时，公司加强整合优良资产，聚焦内生发力，我们持续看好公司受益于大家居发展战略推进叠加国家地产利好政策持续加码以及存量房翻新需求增长。图：公司利润稳健增长图：公司营收韧性增长归母净利润（亿元）yoy120%100%80%60%40%20%0%25201510525020015010050营收（亿元）yoy50%40%30%20%10%0%-20%-40%0-10%0112.5

重点公司—瑞尔特：卫浴代工领先企业，智能马桶快速放量2024Q1公司实现营收5.2亿元、同比增长32.3%，归母净利0.6亿元、同比增长47.2%，扣非后归母净利0.5亿元，同比增长54.5%。营收实现高增，智能坐便器与传统水件业务齐发力：2024Q1公司营收同比增长32.3%至5.2亿元，我们分析营收的较快增长主要得益于公司自主品牌持续成长及海外订单恢复贡献。据《2022

中国智能坐便器消费趋势》统计，智能坐便器在我国的市场普及率约为

5%，未来提升潜力仍然巨大，公司仍将持续加码自主品牌智能马桶线上线下拓展力度，持续打造产品力、品牌力，紧抓行业渗透率提升趋势，同时随着海外客户去库存结束以及下游需求回暖，我们预期公司传统水箱及配件等业务在24年有望迎来改善。公司在卫浴系统已形成较强竞争力,凭借深厚的专利技术积累及生产制造优势，推出“E-shion

冲刷系统”、下沉式水箱等产品解决方案多维度解决行业痛点，2023

年线上已成功打造多个爆款单品

F3、UX7、A1

等。2021

年公司发力自主品牌，线上渠道高增，多渠道布局，2022

年智能马桶及盖板业务占比

51.3%。伴随产品结构智能化升级、自主品牌加速放量，叠加原材料价格高位下行，盈利预计延续向上。图：公司利润稳健增长图：公司营收韧性增长归母净利润（亿元）yoy120%100%80%60%40%20%0%25201510525020015010050营收（亿元）yoy50%40%30%20%10%0%-20%-40%0-10%01203

造纸：底部或至，温和修复133.1

纸浆供给承压，预计价格震荡弱运行纸浆供给端：随着2022年末以来Arauco（156万吨阔叶浆）、UPM（210万吨阔叶浆）、Metsa

Fiber（88万吨针叶浆）等浆企新增产能相继落地叠加2024年以及2025年行业预计新规划阔叶浆产能合计达435万吨，短期内以阔叶浆为主的纸浆供给端压力较大。纸浆价格端：以针叶浆和阔叶浆为代表的纸浆价格自2022年末价格高点以来，随着行业新增产能供给（主要集中在2023Q2）大于实际终端需求，2023年2月浆价开始步入下跌通道，6月开始止跌反弹，但实际回弹幅度有限。纸浆价格在2023年下半年至2024年上半年表现为先抑后稳，整体呈现震荡弱运行为主。在这一时期，尽管偶有反弹，但总体上价格波动幅度较小。5月针叶木浆和阔叶木浆价格涨跌互现，但整体价格稍有上行。图：浆价走势（元/吨）针叶浆（银星、山东）阔叶浆（鹦鹉、山东）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002016-112017-052017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-052023-112024-05资料：

卓创资讯，华西证券研究所3.2

需求仍偏弱，短期仍有价格压力图：2024年1-5月社零整体同比+4.1%纸浆需求端：随着国内进入后疫情时期，整体经济呈现平稳复苏态势，而下游终端消费需求对造纸中上游端影响较为明显，在目前整体消费需求不及预期叠加新增产能投放压力较大下，木浆供需差自2023下半年来逐渐走扩，对纸价和浆价形成弱支撑；但从国内主要港口纸浆库存变化来看，2024年4月纸浆库存同比+1.5%，

增速较年内高点出现明显下滑，短期木浆去库趋势有所增强；浆市供需持续博弈，但原纸行业盈利空间低位运行，预计短期浆价仍有压力。图：国内主要港口合计纸浆库存同比变化图：国内木浆供需结构（万吨）45040035030025020015010050供给量（万吨）需求量（万吨）20%15%10%5%0%0-5%2023/05

2023/06

2023/07

2023/08

2023/09

2023/10

2023/11

2023/12

2024/01

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2024/03

2024/04

2024/05资料：

Wind（港口为青岛、常熟、保定），华西证券研究所资料：

卓创咨询，华西证券研究所153.3

纸价：预计木浆系表现稳健，废纸系温和修复木浆系：白卡纸价于2023年8月触底反弹，但鉴于国内23-24年白卡新增产能压力较大，叠加当前需求弱复苏下，市场后续挺价较弱。在白卡纸下游终端需求强韧性以及春节长假将至，后续价格表现呈缓慢上升趋势。而24年行业新增产能较少，在刚性需求下，价格呈持续波动。推荐关注太阳纸业、博汇纸业。废纸系：2024年初纸企上调废纸价格意愿偏弱，因此废纸收购价格运行。4月下旬废纸价格止涨回落，其主要原因是国内成品纸需求压力继续向废纸端传导。在供大于求的市场状态下，废纸价格仍有下滑。5月中下旬市场受行情偏弱影响，纸厂生产积极性降低，瓦楞纸行业开工负荷率及产量有所下调。受益标的山鹰国际，玖龙纸业。图：木浆系纸种价格走势（元/吨）图：废纸系纸种价格走势（元/吨）资料：

卓创资讯

，华西证券研究所163.4

造纸龙头估值表EPS(元）PE(倍）企业名称太阳纸业玖龙纸业山鹰国际博汇纸业仙鹤股份冠豪高新五洲特纸市值（亿元）20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E390152671.101.330.170.150.521.490.101.381.471.6112.6810.4919.3910.009.119.498.66-0.510.040.150.94-0.030.680.530.230.761.920.161.770.680.280.952.330.202.10-6.3737.5032.5218.70-88.3318.576.126.526.339.1416.177.144.815.365.047.5612.976.03641244911.8026.799.1451（玖龙纸业、博汇纸业、仙鹤股份、冠豪高新、五洲特纸来自wind一致预期，其他公司为我们预测，人民币兑港元0.9127：1），截至2024年6月28日173.5

造纸推荐：太阳纸业太阳纸业是国内林浆纸一体化大宗纸龙头企业，自2012年起稳步推行“四三三”中长期为发展战略，成功构建起山东、广西和老挝“三大基地”，深化林浆纸一体化布局。公司当前工作重心为通过“三大基地”高质量的协同发展，稳步构建起“林浆纸一体化”全产业链，提升公司产业链核心竞争力和可持续发展能力。在新项目建设方面，公司以广西基地南宁园区的林浆纸项目一期、二期为主，这些新项目的建设将进一步提升公司的产能。随着南宁一期项目预计在2024年三季度陆续进入试产阶段，公司将扩大生产规模，密切跟踪原材料市场的价格走势，提高预测能力，通过主营业务利润的增加等方式来化解原材料成本上升可能带来的影响，从而带动公司毛利率环比向上，维持盈利预测，预计公司2024-2026

年营收为442.8/475.1/504.4亿元，EPS为1.33/1.47/1.61元。图：公司历年营业收入图：公司历年归母净利润归母净利润（亿元）YOY403020100100%50%5004003002001000营业收入（亿元）YOY100%50%0%0%-50%-100%-50%-100%资料：

公司公告

，华西证券研究所1804

包装：成本压力缓和，重点关注金属包装194.1

金属包装：成本压力缓和，竞争格局改善金属包装主要原材料为铝和马口铁，从其市场价格走势来看，24Q2铝和马口铁市场均价分别同比+2.0%/-1.5%，成本压力持续改善，在终端消费（主要以罐装啤酒、能量饮料、植物蛋白饮料为主）景气度持续修复下，我们认为金属包装行业利润端预期向好。行业加速整合，竞争格局优化提升。2023年12月12日奥瑞金发布公告称拟以现金方式收购中粮包装全部已发行股份；此外，中粮包装亦于2023年12月6日发布公告称长平实业（大股东亦控股宝钢包装）拟以每股6.87港元现金收购所有中粮包装股份。我们认为若中粮包装成功被收购，二片罐行业CR3将从57%提升至73%，有利于优化行业竞争格局，改善整体盈利能力。受益标的奥瑞金、宝钢包装、昇兴股份。图：铝价和马口铁价格走势图：二片罐市场竞争格局27000250002300021000190001700015000现货铝结算价（元/吨）（左轴）900085008000750070006500600055005000天津:价格:镀锡板卷（元/吨）（右轴）2022-01

2022-04

2022-07

2022-10

2023-01

2023-04

2023-07

2023-10

2024-01

2024-04资料：

wind，华西证券研究所204.2

包装龙头估值表(截至2024/6/28)EPS(元）PE(倍）企业名称市值（亿元）20232024E2025E2026E20232024E2025E2026E裕同科技永新股份奥瑞金238581.571.860.760.370.230.442.162.5016.3013.7612.4711.2419.9411.5611.8510.240.670.300.190.340.870.410.270.510.980.460.310.6314.1513.8724.6314.8810.9010.1517.159.879.679.0410753宝钢包装昇兴股份14.948.0649（宝钢包装、昇兴股份来自wind一致预期，其他公司为我们预测），截至2024年6月28日2105

出口：家居出口回暖，龙头加速扩张225.1

中国出口概况：1-5月出口规模累计小幅增长，家具出口亦呈改善态势2024年1-5月出口金额累计为14007.63亿美元，累计同比+2.7%（前值+1.4%）；2024年1-5月中国家具及其零件出口金额累计值达299.2亿美元，累计同比+16.6%（前值+16.5%），累计降幅收窄，家居板块整体形势与出口形势相一致。其中，23年12月份至24年2月同比增速降幅呈继续收窄态势。中国出口金额同比增速在2月份后开始下滑，家具出口金额降幅与其相似。图：中国出口金额累计值及同比（亿美元，%）图：中国家具及其零件出口金额累计值及同比（亿美元，%）235.1

中国出口概况：对东南亚国家出口显著改善，其他区域温和复苏趋势24年起，中国出口金额较大的地区主要是东南亚和拉丁美地区，整体来看，得益于“一代一路”出口战略，温和复苏趋势持续。具体国家来看，拉丁美洲、亚洲、东南亚国际5月同比分别+18.9%、+11.3%、+22.5%，增速较4月分别+16.7pct、+8.8pct、+14.4pct，东南亚市场复苏较明显，整体出口呈现修复趋势；而日韩区域近几月有所回落，韩国出口金额5月同比小幅转正。图：中国出口金额分地区当月金额（亿美元）图：中国出口金额分地区当月同比情况245.2

美国市场：零售整体景气度，家装渠道继续承压2024年5月美国零售和食品服务总额、家具和家用装饰店、建筑材料&园林设备及物料店、日用品商场、食品杂货店、保健品及个人护理店、机动车及零部件店同比增速分别为+2.3%、-6.8%、-4.3%、+2.7%、+1.3%、-0.7%、+1.3%，环比分别-0.1%、-0.2%、-0.5%、-0.8%、+0.3%、-0.2%、+0.4%。整体看，5月美国零售业整体景气度维持稳定，总体来说没有较明显的涨幅变化，但家具、建材等耐用品仍明显承压。预计后续随着房地产企稳及库存去化推进逐渐修复。2024年4月美国季调后零售商库存、制造商库存、批发商库存同比增速分别为+4.82%、-1.69%、+0.39%，增速较3月分别+0.75pct、+0.64pct、-0.25pct。零售商和制造商的库存的销售同比上升，而批发商的库存销售放缓或需求下降。图：美国零售渠道零售额同比变化情况255.3

成本费用视角：成本稳中有升，海运费持续上涨海运费方面：23年年末，CCFI综合指数、美东航线、美西航线、欧洲航线降至1000点以下，处于低位。24年年初，CCFI各航线及综指图：海运费指标跟踪7000快速回升，其中欧洲航线上升明显。中国出口集装箱运价指数(CCFI):综合指数中国出口集装箱运价指数(CCFI):美东航线中国出口集装箱运价指数(CCFI):美西航线中国出口集装箱运价指数(CCFI):欧洲航线6000汇率方面：23年末至今，美元兑人民币中间价基本保持稳定，目前维持在7.2左右，整体仍处于低位。500040003000200010000原材料方面：（1）皮革：24年皮革价格在波动中小幅回落，整体保持稳定。（2）木材：受春节假期和市场供应短期紧张的影响，24年2月CTI陡然上升，随后跌至低于平均值，预计逐渐上升至平均值后保持稳定。总体来说：成本端不管是海运费、汇率或者轻工出口所需的各类原材料，24年初均呈现出回升的总体趋势，我们预计24年成本端将延续这种趋势。2019-02-152020-02-152021-02-152022-02-152023-02-152024-02-15图：皮革和木材价格走势图：美元兑人民币中间价2000180080.0078.0076.0074.0072.0070.0068.0066.00中国:中间价:美元兑人民币7.47.27中国木材指数月平均值(CTI)中国:海宁皮革指数:价格指数160014001200100080060040020006.86.66.46.265.82019-02

2019-08

2020-02

2020-08

2021-02

2021-08

2022-02

2022-08

2023-02

2023-08

2024-02265.4

中国轻工出口数据：家居加速复苏，看好未来修复总体看来，床垫、办公桌椅、带软垫的木框架坐具和保温杯出口数据增长明显，需求持续恢复；PVC地板、带软垫的金属框架坐具人造草坪和塑料餐具波动较大；牙刷湿巾短期内仍处承压位置，预计随着去库存化及海外市场需求缓慢复苏，看好未来修复。图：中国轻工类目出口情况出口当月值同比细分类目海关名称24M5

24M4

24M3

24M2

24M1

23M12

23M11

23M10

23M9

23M8

23M7

23M6

23M5弹簧床垫海绵橡胶或泡沫塑料制褥垫，不论是否包面带软垫的木框架坐具45.1%4.0%33.1%3.4%20.8%4.1%57.4%30.6%65.8%60.5%118.4%30.6%53.2%91.2%-2.2%70.5%18.3%35.6%23.8%28.7%23.2%17.9%26.3%-39.2%-23.9%22.6%15.4%-12.8%40.0%20.9%28.8%9.5%25.5%12.9%24.6%-6.1%43.3%26.7%8.0%18.3%3.7%18.4%12.1%14.7%-18.8%20.1%8.0%26.1%26.1%36.1%26.1%26.1%26.1%36.1%26.1%26.1%26.1%26.1%26.1%26.1%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%12.9%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%16.0%-1.4%-6.1%-11.8%-22.1%-7.4%22.1%-20.7%-4.3%2.0%床垫沙发7.1%5.7%-6.3%-1.2%-4.3%-3.4%-13.6%-15.6%28.0%20.1%-12.8%-16.2%-30.6%18.2%-21.0%24.0%-3.9%2.1%带软垫的金属框架坐具14.0%76.7%64.1%-3.0%23.1%-23.6%15.3%3.1%21.9%30.4%43.2%-3.4%1.2%办公室用木家具18.4%26.5%9.3%办公桌&办公椅办公室用金属家具PVC地板氯乙烯聚合物制铺地制品和糊墙品带壳的保温瓶和其他真空容器及其零件，但玻璃瓶胆除外其他纺织材料簇绒地毯及其簇绒地制品毛制簇绒地毯及其他簇绒地制品塑料制餐具及厨房用具0.8%保温杯21.2%4.5%21.4%4.5%4.2%22.8%-14.5%-18.9%-17.6%-17.9%-34.6%-20.6%-7.0%-4.0%-6.3%-24.9%-72.6%-8.8%-18.6%-25.9%-54.7%人造草坪塑料餐具牙刷&湿巾103.5%45.3%14.7%-9.4%7.6%26.1%-7.8%-9.7%-39.7%-18.4%-18.5%-6.0%-28.5%6.0%牙刷，包括齿刷板-5.8%-29.3%-4.3%-9.8%脱毛剂和未列名的芳香料制品及化妆盥洗品275.5

致欧科技：乘出海之风，跃居跨境家居电商龙头线上B2C模式为主，营收保持稳步增长：2019-23年公司营收CAGR

27.1%至60.7亿元,

家具和家居二者合计贡献8成以上营收，公司以外销为主，欧洲、北美是主要的销售地区，合计占比99%左右。分渠道看，公司分为线上B2C和跨境B2B，2023年占比为82.5%/17.5%，线上B2C为主要销售模式，而B2B模式呈逐年上升趋势；根据公告，亚马逊是线上B2C主要销售平台、贡献近7成营收，其余主要销往包括ManoMano、Cdiscount、eBay等B2C平台，B2B模式则分为线上和线下两种，线上B2B主要销往亚马逊、Vendor和Wayfair等平台。利润端看，2021年以来受海运价格持续上升、欧元及美元兑人民币汇率震荡下行等不利因素影响，公司经营业绩存在一定波动，2021-2022年净利润短暂承压，2023年强势反弹，净利润同比增长65.1%至4.1亿元，24Q1净利增速低于收入，主要是汇率波动及海运费增加等因素所致。图：公司历年营业收入图：公司历年归母净利润543210净利润（亿元）同比(%)

300%250%706050403020100营业总收入（亿元）同比(%)

80%60%200%150%100%50%0%-50%-100%40%20%0%-20%285.6

浩洋股份：全球舞台灯光设备龙头，中长期增长动力十足公司是全球舞台灯光设备龙头之一，

2019-2023年营收/归母净利润CAGR为11.5%/16.9%，业绩增长稳健。自2017年公司成功收购法国雅顿100%股权以来，形成了以欧美高端市场为主的“AYRTON（雅顿）”以及亚太中高端市场为主的“TERBLY（特宝丽）”双自有品牌，成为国内拥有海外品牌+国内产能（OBM+ODM)的优质舞台灯光设备厂商之一。短期来看，公司受益于国内外下游演艺场景高景气，业绩自2021年开始拐点向上并保持快速发展；长期来看，舞台灯光设备行业在文化消费属性加持下具有消费稳定性，叠加下游客户非价格敏感者且设备更换周期较短，我们认为公司凭借持续研发创新投入下打造的高质产品有望在高景气，稳定的下游消费市场中脱颖而出，业绩将会持续向好。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年营收分别为16.5/20.7/25.6亿元，EPS分别为5.71/7.11/8.72元。图：公司历年营业收入图：公司历年归母净利润营业总收入（亿元）同比(%)

150%100%43210归母净利润（亿元）同比(%)200%150%100%50%1510550%0%0%-50%-50%-100%0-100%20192020202120222023

2024Q120192020202120222023

2024Q1资料：

Wind，华西证券研究所295.7

依依股份：深耕宠物护理用品赛道，尿垫龙头持续开拓公司是国内宠物一次性护理用品出口龙头

，产品远销近40个国家和地区，2019-2022年营收/归母净利润CAGR为13.8%/12.1%，业绩增长稳健，自2023年年初受部分海外客户去库存周期影响，全年营收及业绩承压，24Q1海外客户去库存结束，订单增长，原材料采购价格相对平稳，带动收入和归母净利润分别增长35.2%/1974.8%。公司作为国内卫生护理用品龙头，有望充分受益宠物经济红利，凭借自身渠道、客户、产品研发、规模化生产等方面的综合优势不断拓展新老客户，现有客户份额提升及新客户陆续放量，长期成长动力十足。图：公司历年营业收入图：公司历年归母净利润2.52.01.51.00.50.0归母净利润（亿元）同比(%)

2500%2000%1500%1000%500%161412108营业总收入（亿元）同比(%)40%30%20%10%0%60%4-10%-20%-500%2020192020202120222023

2024Q13006

电动两轮车：严监管有望驱动行业格局优化，持续看好龙头企业长期发展316.1

电动两轮车：行业监管文件频发，继2019后行业规范性更上一层政策频发，行业监管趋严：2.23南京发生电动车大火事件，引起高层重视。根据市场监管总局公告，4月国家市场监督局开展范围较广、力度较大的国标检查，月底工信部联同3部门发布行业规范指导性文件，从生产端加强行业监管，从核心零部件（车架）自制率、生产线自动化率水平等方面提高行业生产门槛。图：今年以来两轮车核心事件梳理326.1

电动两轮车：2019新标加速行业出清政策频发，行业监管趋严：监管趋严加速头部企业聚集：新国标的颁布使得电动两轮车各方面要求逐渐提高，行业内部的竞争从“价格战”转向“质量战”，高质企业比低质企业更容易抢占市场。图：头部品牌市占率稳步提升图：规模以上企业营收提升明显企业营收（亿元）增速1,2001,000800600400200025%20%15%10%5%80%70%60%50%40%30%20%10%0%雅迪爱玛台铃新日绿源2.90%5.10%3.60%5.00%12.20%2.50%4.90%7.00%3.00%4.90%13%19.50%2.10%3.90%5.70%8.90%16.80%1.30%3%17.90%17.00%4%17.10%133.70%10.30%0%23.10%17.60%16.50%14.50%11%-5%20162017201820192020202120162017201820192020336.2

重点公司—雅迪控股：两轮车行业龙头，海内外布局行业领先雅迪发布2023年业绩，实现营收347.63亿元，同比+11.9%；净利润26.40亿元，同比+22.2%。23H1/H2实现营收170.41亿元/177.22亿元，同比+21.3%/+4.2%，

23H1/H2实现归母净利润11.88亿元/14.52亿元，同比+32.1%/+15.1%。收购电控系统凌博电子强化供应链一体化能力：公司自2022年完成100%控股南都华宇电源后，成功掌控了其核心产品石墨烯铅酸电池，迈出了产业链向上布局的重要一步，实现了电池+电机核心零部件的自主可控；公司又于2024年3月17日公告称拟以3.52亿元人民币现金收购凌博电子100%股权，进一步延伸电控系统布局，强化供应链一体化能力，我们预计凌博切入后将使公司电控成本下降，直接带来利润的边际提升。海外市场布局领先，后续发展值得期待：公司当前拥有越南、印尼、无锡、天津等8个全球生产基地，预计年产能超过2千万台，产品销售覆盖全球90个国家。公司于2024年初在越南谭黄工业园区举行生产厂奠基仪式，北江基地计划于2025年投产，年产能为200万台电动摩托车；我们认为公司积极前瞻性布局前景广阔的东南亚市场，有望加速出海步伐，提升公司全球市占率。图：公司历年营收及增速图：公司历年归母净利润及增速30归母净利润（亿元）YOY100%80%60%40%20%0%40035030025020015010050营收（亿元）YOY70%60%50%40%30%20%10%0%25201510500-20%2013

2014

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2023346.3

重点公司—：变局中显韧性，期待政策加持下蓄势能2024Q1公司实现营收49.54亿元，同比-8.97%；实现归母净利润4.83亿元，同比+1.16%，扣非归母净利润4.50亿元，同比-3.90%。政策加持看好行业需求恢复：站在目前的时点，我们认为两轮车行业：（1）行业潜在需求的释放。前期南京大火事件已引起市场监管总局重视，近期商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，内容指出参照汽车、家电以旧换新相关作法，有关部门推动研究电动自行车以旧换新工作，有效防控老旧电动自行车安全风险。该总纲指引或将驱使地方政府在未来陆续落地电动自行车的相关补贴。参考2022年浙江省补贴落地的效果，我们看好此次以旧换新政策带来的需求释放；（2）行业竞争格局改善。目前头部两轮车企业均注重提升中高端产品占比为目标，从近期发布的新品偏更高零售价也是验证了这个趋势。在产品结构可控下我们总体看好头部企业单车利润在2024年提升；（3）龙头企业市场份额的提升。近期高层已作出指示将会对电动自行车进行全产业链审查，我们认为此举有利于行业集中度的提升。公司作为电动两轮车行业的龙头企业，产品力、渠道力、品牌力、科技力、生产力和运营力共同推动公司经营成效持续攀升。图：公司历年营收及增速图：公司历年归母净利润及增速归母净利润（亿元）营业收入（亿元）YOYYOY2502001501005040%30%20%10%0%2015105200%150%100%50%0%-10%-20%00-50%3507

化妆品：国货突围，关注细分龙头367.1

化妆品：需求改善，线上渠道多元化受到2022年疫情扰动以及宏观经济疲软等影响，居民对非必选消费属性较强的化妆品购买意愿有所下滑，2022年国内化妆品零售额增速同比-4.5%（同期社会零售总额同比-0.2%），为近十年来增速首次转负；而随着国内进入后疫情时代，消费迎来平稳复苏，2023年国内化妆品零售额同比+5.1%，需求改善明显；2024年1-5月化妆品零售额继续维持温和增速，同比+5.4%。此外，化妆品行业消费渠道线上化趋势显著，占比由2018年27%快速提升至2023年44%，我们预计随着兴趣电商、新零售等多渠道的加速渗透，化妆品行业有望重图：国内社会零售总额及化妆品零售额增速社会消费品零售总额同比化妆品类零售额同比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%回高增。图：2024年618全网各渠道结构图：国内历年化妆品行业零售渠道结构线下

线上新零售（美团闪购、京东到家、饿了么）,

2.1%社区团购（多多买菜、美团优选、兴盛优选）,

1.2%100%80%60%40%20%0%27%73%31%69%38%62%39%42%58%44%56%直播电商（抖音、快手、点淘）,

17.6%综合电商（天猫、京东、拼多多）,61%48.7%2018

2019

2020

2021

2022

2023资料：

星图数据，华西证券研究所资料：

欧睿国际，华西证券研究所377.2

化妆品：性价比当道，国货持续崛起图：国内护肤市场CR10中的国产品牌占比从目前国内CPI增速弱运行可看出当前消费需求仍偏温和，居民消费意愿维持在较低的位置。面对错综复杂的宏观环境，消费者在购物时的消费行为也变得比以往更加谨慎和理智，理性消费观念的强化带动消费者在实际消费场景中对产品的关注点也有了一定新偏好，产品价格、品牌以及品质的一个综合考量逐渐成为核心要点，当前高性价比的产品更能满足消费者的切实需求。随着近年来国产品牌高质低价属性凸出，国内护肤市场CR10中的国产品牌比重已提升至2023年41.0%，我们认为国产品牌已具备较强的市场竞争力，推荐关注珀莱雅、贝泰妮、登康口腔。50%41.03%40%30.86%30.36%31.36%30.16%30%20%10%0%20192020202120222023图：2024年618天猫美容护肤品牌排行图：国内历年护肤品牌市占率20205.8%20215.7%20226.0%20236.2%排名品牌销售额（亿元）同比30.70%-10.80%3.90%-15.80%190.20%1

欧莱雅2

兰蔻12345珀莱雅欧莱雅兰蔻雅诗兰黛可复美10.148.727.485.544.885.0%4.4%1.4%4.1%3.2%3.1%1.7%1.4%2.3%5.4%4.8%1.7%3.8%3.0%3.0%2.1%1.7%2.4%5.9%4.6%2.5%3.5%3.3%2.7%2.2%2.2%2.3%5.8%4.2%3.2%3.1%2.9%2.8%2.5%2.4%2.0%3

雅诗兰黛4

珀莱雅5

百雀羚6

玉兰油7

自然堂8

海蓝之谜9

薇诺娜10

SK-II6修丽可4.6919.70%789玉兰油海蓝之谜赫莲娜4.183.473.27-23.90%16.40%-3