可选消费行业2025年度策略：关注需求的质变及全球制造业重构

关注需求的质变，及全球制造业重构——可选消费行业2025年度策略可选消费板块在2024年先后交易了红利、出海以及以旧换新支持下的内需行情，展望2025年，我们梳理出以下投资主线：政策支持下内需有望迎来复苏：随着特朗普上台加征关税，刺激内需或成为明年重点政策方向，参考24Q3以来家电以旧换新政策支持下的强劲基本面表现，我们继续看好内需修复，建议关注以下方向：1）大家电预计继续受益以旧换新，建议关注美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电、TCL电子、海信视像、老板电器、华帝股份；2）宠物作为抗经济周期赛道有望持续景气，建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份；3）小家电和品牌服饰今年受消费疲软影响较大，明年低基数下需求有望回暖，建议关注小家电龙头小熊电器、飞科电器、苏泊尔、新宝股份，纺服龙头安踏体育、李宁、

361度、波司登、报喜鸟、海澜之家。4）新国标&以旧换新&格局优化，明年电动两轮车内销改善确定性强，建议关注两轮车龙头雅迪控股、爱玛科技、九号公司。出海仍是长期主题：尽管特朗普胜选为全球贸易带来一定不确定性，但考虑美国敞口以及中国企业的海外产能建设后，风险总体可控，叠加新兴市场的持续拉动，出海仍是消费企业长期的重要增长来源，建议关注以下方向：1）清洁电器龙头在全球产品力领先，并受益于渗透率提升，建议关注石头科技、科沃斯；2）大家电龙头持续推动品牌转型，凭借规模及效率优势在全球持续获取份额，建议关注海尔智家、美的集团、海信家电、TCL电子、海信视像；3）摩托车品牌出海仍处于早期，海外市场份额提升空间较大，建议关注春风动力、钱江摩托、隆鑫通用；4）工具品类作为地产后周期品种，有望受益于美联储降息背景下地产回暖带来的潜在弹性，建议关注巨星科技、创科实业、欧圣电气。全球制造业重构下，中国制造优势仍显著：尽管特朗普胜选后计划通过关税等举措推动制造业回流美国，但从家电、纺服等行业来看，中国制造在规模、效率等方面仍然显著，全球需求对中国依赖度较高，而中国出口对美国等单一市场依赖度并不高，建议关注以下方向：1）中国大家电、吸尘器、工具代工全球份额领先，且全球产能布局逐步完善，建议关注美的集团、海尔智家、海信家电、德昌股份、巨星科技；2）制造龙头与优质品牌客户合作紧密，且持续海外扩产，在不确定的贸易环境更具优势，建议关注华利集团、开润股份、伟星股份、申洲国际。风险提示：行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，汇率大幅波动，行业竞争格局加剧，海外贸易环境不确定。2复盘：消费需求整体承压，大家电、宠物超额收益显著内需：政策效果显著，看好低基数下内需复苏外需：新兴市场景气延续，欧美需求仍有改善空间全球制造业重构：关注中国优势产能投资建议&风险提示目3录行情回顾：白电&黑电年初至今涨幅40%领跑，宠物涨幅33%，纺服基本收复跌幅年初以来，在红利、出海以及以旧换新等加持之下，家电行业累计涨幅达到31%，显著跑赢上证、深证以及沪深300等主要指数，其中白电/黑电均累计上涨40%，厨电上涨29%，小家电受消费疲软影响涨幅仅7%；具有抗经济周期属性的宠物经济板块表现亮眼，年初至今涨幅33%；纺织服装在年中经历较大跌幅，年末逐步收复失地，纺织制造和服装家纺分别涨跌幅分别为3%/-2%。100%80%60%40%20%0%-20%-40%2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05资料来源：FnD，华福证券研究所（收盘日截至1206，后文股价复盘同）.ii2024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/12图：主要指数涨跌幅走势上证指数 深证成指4沪深300白电小家电黑电厨电纺织制造服装家纺宠物经济15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3白电 黑电 厨电 白电 黑电40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%厨电白电营收与利润均保持稳健增长，黑电营收改善但利润承压，厨电基本面拐点尚未显现2024年Q1-Q3期间，白电营收分别同比+8%/4%/0%，归母净利润分别同比+12%/13%/10%，或主要受益于外销高景气及内销以旧换新；黑电营收分别同比+6%/8%/10%，归母净利润分别同比-7%/-15%/-33%，利润端承压或主要受面板涨价影响；厨电营收分别同比+3%/-6%/-16%，归母净利润分别同比-6%/-34%/-46%，或主要受地产拖累。股价表现：白电表现普遍较好，美的/格力/海尔/海信家电年累计涨幅分别达到33%/31%/39%/36%；黑电中TCL电子表现突出，累计涨幅达到99%；厨电中华帝股份涨幅26%，表现亮眼。图：大家电板块营收YoY 图：大家电板块归母净利润YoY 图：主要大家电公司年累计涨跌幅200%150%100%50%0%-50%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/102024/112024/12海尔智家兆驰股份资料来源：iFinD，公司公告，华福证券研究所资料来源：iFinD，公司公告，华福证券研究所资料来源：iFinD，华福证券研究所5海信家电老板电器

美的集团

海信视像

华帝股份格力电器TCL电子火星人624年厨小需求相对弱势，清洁表现领先奥维云网推总数据24年1-9月国内厨房小家电零售额413亿元，同比下滑4%，其中销量+1%，均价-5%，主要受消费信心影响偏可选的厨小需求偏弱。而扫地机渗透率加速提升逆势领跑，前9个月清洁电器销售额234亿元，同比增长11%，其中销量增长18%。股价表现：清洁中石头与科沃斯表现有所分化，受Q3欧洲渠道结构调整及美国加征关税等担忧，石头较年内高点回调，目前累计上涨16%；科沃斯内销占比较高，受国补拉动扫地机实现高增，累计上涨26%；苏泊尔、新宝表现相对稳健，累计上涨9%和5%；小熊、飞科、极米受基本面弱势影响累计下滑11%、10%和14%。营收同比 归母净利润同比24Q1 24Q2 24Q3 24Q1-3 24Q1 24Q2 24Q3 24Q1-3石头科技59%16%12%23%95%35%-43%8%科沃斯7%-10%-4%-3%-9%21%-69%2%苏泊尔8%11%3%7%7%6%2%5%小熊电器-5%-14%3%-5%-9%-86%-76%-43%新宝股份23%21%13%18%25%5%1%7%飞科电器-15%-12%-24%-17%-44%-53%-32%-44%极米科技-7%4%-14%-6%-73%-125%-577%-147%萤石网络15%12%13%13%37%-7%-35%-7%图：24年以来小家电指数及部分个股股价累计涨跌幅图：小家电公司季度营收及归母净利润同比资料来源：wind，公司公告，华福证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%-60%24-01 24-02 24-03资料来源：wnd，华福证券研究所i24-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-12石头科技科沃斯苏泊尔小熊电器飞科电器极米科技萤石网络新宝股份7图：两轮车板块单季度财务指标摩托车：2024年内外销均呈现高景气，板块收入实现较快增长，内销低基数+新品驱动大排量摩托车景气度回升，海外自有品牌区域拓展、渠道开拓、产品导入共同驱动出口高增长。股价表现：内外销基本面改善驱动摩托车板块年内实现较大涨幅，截止2024.12.6，春风/钱江/隆鑫年内涨幅达50%/36%/51%（相比23年底）。电动两轮车：受新国标政策过渡期、经销商去库存影响，头部销量略有承压，但ASP、单车利润改善逻辑持续兑现，利润端表现优于收入端。股价表现：

新国标政策、销量数据波动为股价主要影响因素，

截止2024.12.6，雅迪/爱玛/九号年内涨幅分别为-17%/54%/59%（相比23年底），雅迪受国检、去库存等因素影响，2024年销量承压，爱玛基数压力相对小，销量表现优于雅迪，九号电动两轮车放量、全地形车、割草机等业务多点开花，业绩表现亮眼，股价表现优于传统龙头。图：两轮车板块年初至今涨跌幅100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%2024/01/052024/02/052024/03/052024/04/052024/05/052024/06/052024/07/052024/08/052024/09/052024/10/052024/11/052024/12/05钱江摩托 春风动力资料来源：同花顺，华福证券研究所隆鑫通用九号公司爱玛科技资料来源：同花顺，公司公告，华福证券研究所8营收同比归母净利润同比24Q1 24Q2 24Q3

24Q1-3

24Q1 24Q2 24Q3

24Q1-3乖宝宠物中宠股份佩蒂股份天元宠物源飞宠物依依股份路斯股份21% 14%24% 7%142% 38%18% 30%31% 23%35% 24%7% 1%19%24%13%49%29%41%38%18% 74% 33% 49% 50%18% 259% 7% 73% 60%44% 210% 1316% 320% 631%33% 3% 1% 8% 4%27% 73% -16% 19% 15%33% 1975% 12% 31% 73%15% 5% -23% 115% 15%图：24年以来宠物主要公司股价累计涨跌幅图：宠物主要公司季度营收及归母净利润同比资料来源：Wind，公司公告，华福证券研究所内销国产品牌持续靓丽，出口代工延续景气态势。内销：行业保持快增趋势，国产品牌持续靓丽。中国宠物行业白皮书数据显示2024年我国城镇(犬猫)消费市场规模突破3000亿，同比增长7.5%，其中宠物食品仍为主要消费项，24年预计宠食市场规模超1580亿元，同比增长8.7%，其中24H1中宠/佩蒂内销业务分别增长23%和25%，乖宝618/双十一全网销售额分别增长40%和65%，表现优于行业。出口：

年内仍保持景气态势，

但预计随着基数走高增速将趋于常态。24Q1/Q2/Q3宠食出口金额分别同比增长19%/22%/22%。股价表现：内外行业高景气驱动宠物板块表现优异，乖宝/中宠/佩蒂分别累计上涨65%、27%和21%，其中乖宝宠物品牌规模领先且保持高增趋势、优势地位持续扩大，股价涨幅领先，中宠股份Q2开始迎来经营表现修复叠加激励计划落地在中报落地后股价亦迎来修复，佩蒂股份基本面持续修复叠加国庆后市场情绪回暖股价亦迎来上涨。80%60%40%20%0%-20%-40%-60%24-01 24-02资料来源：Wnd，华福证券研究所i24-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-12乖宝宠物中宠股份佩蒂股份天元宠物源飞宠物依依股份路斯股份9资料来源：Wind，公司公告，华福证券研究所（备注；港股收入、利

润24年累计增速为中报，A股为三季报；估值分位以近5年为维度，公司

名称黄色底色为港股）制造业绩亮眼，品牌受制消费需求短暂承压。按照子板块重点标的收入/利润增速平均值表现排序，运动、纺织原材料、代工制造收入&利润均保持正增长，其中代工制造净利增速平均值达到63%；中高端、户外收入端维持微增，但净利端同比下滑；大众、家纺收入、净利端同比下滑，相对承压。估值分位：从当前估值位置来看，港股运动整体PE-ttm处于近5年偏低水平；其他子板块有所分化，品牌中比音、报喜鸟、波司登估值分位偏低，制造中申洲、裕元、开润、健盛处在估值偏低位置。股价表现：年初以来各子板块重点标的涨跌幅情况为代工制造＞港股运动＞纺织原材料＞家纺＞户外＞大众＞中高端。代工制造涨幅领先，重点标的中涨幅top3为：裕元、开润、华利，制造龙头业绩稳健且抗跌属性体现。跟踪9.24以来反弹情况，户外、家纺、大众反弹力度较大；10.9月以来大部分子板块出现回调，其中户外（高景气）、家纺（高分红）相对表现更好；运动、中高端回调力度偏大。图：纺服重点标的行情、估值复盘及24年业绩表现（%）渠道库存去化或已结束，工具板块企业营收迎来快速反弹以巨星科技、泉峰控股、格力博等为代表的工具企业在2023年收入端表现均较为承压，主要原因或为渠道处于去库存阶段导致下单增速放缓；经历长达一年左右时间去库存之后，主要工具企业在24Q1收入端迎来反弹，且增速可观。股价表现：欧圣电气、巨星科技和创科实业表现较好，年初至今分别累计上涨53%/25%/19%。我们认为，后续随着美联储进入降息区间，美国地产复苏或存在较大弹性，有望拉动作为地产后周期的工具行业需求有望继续上行。图：工具板块主要公司单季度营收YoY图：工具板块主要上市公司股价年初至今涨跌幅资料来源：iFinD，公司公告，华福证券研究所（泉峰控股、创科实业均为半年度数据）

资料来源：iFinD，华福证券研究所80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%2024/1/12024/2/12024/3/12024/4/12024/5/12024/6/12024/7/12024/8/12024/9/12024/10/12024/11/12024/12/1巨星科技

10康平科技

格力博开创电气

欧圣电气创科实业

大叶股份泉峰控股复盘：消费需求整体承压，大家电、宠物超额收益显著内需：政策效果显著，看好低基数下内需复苏外需：新兴市场景气延续，欧美需求仍有改善空间全球制造业重构：关注中国优势产能投资建议&风险提示目11录资料来源：iFinD，国家统计局，华福证券研究所从社零维度来看，2024年消费总体偏弱，在消费品以旧换新政策大规模落地之前，月度增速中枢在3%左右，增速较2023年也显著放缓（当然2023年增速较快与2022年基数较低也有关）；10月份社零总额4.5亿元，同比+5%，环比之前月份显著提速，消费品以旧换新政策的拉动作用十分显著；10月份消费者信心指数86.9，仍然处于近年来低位，但环比有所改善。我们认为，若明年消费刺激政策能够延续，叠加地产企稳，消费者信心或有望得到恢复，内需景气度或可得到改善。图：政策加持下社零增速有所回暖 图：消费者信心指数仍在低位资料来源：iFinD，国家统计局，华福证券研究所5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09社会消费品零售总额:当月值（万亿元）YoY14020% 12015%10010%805%0% 60-5% 40-10% 20-15% 02021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09消费者信心指数12资料来源：奥维云网，华福证券研究所0%-50%-100%150%100%50%2024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/10空调 冰箱 洗衣机 彩电 油烟机 集成灶50%40%30%20%10%0%-10%-20%2023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/092024/10空调 冰箱 洗衣机 彩电 油烟机13资料来源：奥维云网，华福证券研究所24Q3以来“以旧换新”补贴逐步落地，终端零售增速显著上扬，同时产品结构大幅优化24Q3以来主要大家电品类终端零售增速表现亮眼，其中8-10月份空调销量同比+22%/72%/54%，冰箱销量同比+3%/33%/37%。洗衣机销量同比+5%/22%/25%，彩电销量同比-7%/17%/39%，油烟机销量同比+4%/74%/69%，集成灶销量同比-41%/-26%/-14%，除大厨电受地产拖累表现不佳之外，其它品类均表现出突出弹性，显示出以旧换新对销量的拉动作用。产品结构：政策同样拉动均价实现显著上行，以10月份为例，空调/冰箱/洗衣机/彩电/油烟机均价分别同比+11%/19%/13%/17%/38%，而且去年同期并非低基数，因此我们认为政策对于产品结构的提振效果显著，能够在一定程度上对冲消费降级影响。展望明年，我们认为当前终端零售的高景气亦有助于渠道库存的去化，对于24Q4和25年业绩或也有望起到一定支撑作用。图：2024年9月份以来大家电销量增速普遍上行 图：2024年9月份以来大家电均价同比有所增长国内超期服役家电数量庞大，政策补贴下或有望实现更新我们在2024年4月26日的报告《家电白马变红马，背后的短期长期逻辑与后续投资策略》中，对主要家电品类的以旧换新容量进行了测算，测算结果显示国内空调、冰箱、洗衣机、油烟机和彩电超期服役数量分别达到0.9/1.1/1.2/2.1/1.6亿台，换新空间十分可观。我们认为，品类之间的弹性差异主要与实际换新周期有关，比如空调老化之后制冷效果会显著下降，进而导致消费者快速换新；油烟机等厨电换新则涉及到厨房整体的装修改造，而这会在一定程度上拉长换新周期；彩电则主要因为手机、平板等产品的分流导致使用频次减少，导致换新周期延长，但近年来MiniLED等新技术的出现或有望缩短换新周期。表：国内家电分品类以旧换新容量测算资料来源：iFinD，国家统计局，产业在线，华福证券研究所14资料来源：iFinD，产业在线，奥维云网，华福证券研究所12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%050010001500200025002023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2

2024Q324年以旧换新效果推算：由于24年以旧换新政策在9月份之后才在全国大规模铺开，总体施行时间较短，且部分品类旺季已过，所以补贴对于全年的拉动效果可能有限。我们通过两个假设来测算今年政策的拉动效果：1）假设无补贴，参考奥维云网今年1-6月的累计同比增速，假设全年空调/冰箱/洗衣机/抽油烟机/彩电增速分别为3%/0%/9%/0%/-5%；2）补贴后，参考奥维云网1-10月累计同比增速，假设全年空调/冰箱/洗衣机/抽油烟机/彩电增速分别为12%/10%/13%/18%/7%。经过测算，今年以旧换新政策分别拉动上述品类销量增加0.09/0.04/0.02/0.03/0.05亿台，较超期服役家电数量仍有较大差距，因此我们认为如果明年补贴政策延续，存量家电更新仍有助于拉动行业实现较快增长。25H1家电零售或仍有较好增速：据国家统计局数据（转引自iFinD），24Q1-Q3家电社零分别同比+2%/+2%/+11%，进入Q3之后随以旧换新政策大规模落地，增速才出现显著上行，而Q1-Q2的增速基数并不高，因此如果明年政策延续，25H1家电零售或仍有望保持较快增长。表：2024年以旧换新拉动测算 表：家电社零金额及同比增速家用电器和音像器材类商品零售类值（亿元） YoY资料来源：iFinD，国家统计局，华福证券研究所15-40%-60%0%05010015022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324W40-47线上扫地机销量（万台）10%0%1601401201008060402002016201720182019202020212022202324Q1-360%40%20%0%-20%-40%100030%30020%20060%

70050%

60040%

5004002016201720182019202020212022202324Q1-3国内扫地机销售额（亿元） 同比 国内扫地机销售量（万台） 同比40%30%20%10%0%-10%-20%35003000250020001500100050002016201720182019202020212022202324Q1-3国内扫地机均价（元）同比

50%品牌 型号 均价

份额%科沃斯

T30

PRO

3577

8.8云鲸

J4

3453

7.9石头

P10S

PRO

3865

7.7石头

P10S

PRO上下水

4402

6.1品牌型号均价份额%石头P20

PRO上下水44828.5云鲸J536637.5科沃斯T50

PRO36307.2石头P20

PRO37626.8

科沃斯

T50

PRO上下水

4206

6.1扫地机：国补推动销量明显加速，产品结构进一步优化24年前三季度品类渗透率加速提升叠加受益高品质新品推动亦实现较好增长（奥维推总销额+20%，销量+13%）。Q4受益于国补扫地机表现迎来明显加速且产品结构持续优化，0930-1124期间扫地机销额+83%，其中销量+72%，均价3706元，同环比均有提升，且热销TOP5里上下水的比例提升。近年来受扫地机从单机向基站升级，行业年销量从600多万台的水平回调至450万台左右，此轮国补拉动效果明显，按Q4的趋势24年全年行业销量有望重回500万台以上；另外目前市场预期国补25年有望延续，预计国补加持将进一步助力扫地机销量抬升、加速品类渗透，推动扫地机品类加速放量。图：国内扫地机销额及同比 图：国内扫地机销量及同比 图：国内扫地机均价及同比 图：24Q2线上扫地机热销SKU80%60%40%20%0%-20%-40%70605040302010022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324W40-47线上扫地机销额（亿元）100%

200同比10%20%30%40%50%5000 0%-20%

1000150060%

350040%

300020%

2500200022Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324W40-4780%同比 4000 线上扫地机均价（元）同比资料来源：奥维云网，华福证券研究所 资料来源：奥维云网，华福证券研究所 资料来源：奥维云网，华福证券研究所资料来源：奥维云网，华福证券研究所16资料来源：奥维云网，华福证券研究所图：线上扫地机销额及同比资料来源：奥维云网，华福证券研究所图：线上扫地机销量及同比资料来源：奥维云网，华福证券研究所图：线上扫地机均价及同比科沃斯

X5

PRO

4758

4.3资料来源：奥维云网，华福证券研究所图：24W40-47线上扫地机热销资料来源：奥维云网，华福证券研究所

17扫地机格局稳定，国补助推龙头优势持续强化近年来国内扫地机核心玩家未发生明显变化，格局趋于稳定，奥维数据显示24年前三季度线上主要四品牌（石头、科沃斯、追觅、云鲸）合计份额超82%。国补在推动销量释放的同时也助力产品结构优化，消费者更倾向于购买头部品牌高端产品，推动行业集中度提升，0930-1124期间四家品牌份额提升至90%。25年国补或有望延续，预计龙头优势将继续强化。石头补齐短板采取进取策略，科沃斯注重稳健提质石头科技：今年以来石头采取更积极进取的策略，凭借优势产品及加大品牌投入在国内线上市场已超越科沃斯成为稳定第一，24W47累计份额达26%，同比+1.4pct。科沃斯：注重费用投放的效率，24年前三季度销售费率有所下降，回归稳健更注重经营提质。产品力补齐叠加国补助力，科沃斯品牌表现有所改善，奥维显示0930-1124线上扫地机科沃斯品牌销售额同比增长49%，24年1-9月累计同比-18%。图：国内线上扫地机主要品牌销售情况180%20%40%60%80%100%140120100806040200国内洗地机销售额（亿元）同比-20%-15%-10%-5%0%5%3500300025002000150010005000国内洗地机均价（元）同比洗地机：量增价减趋势延续奥维推总数据24年前三季度洗地机销额83亿元，同比增长6%，其中销量增长25%，均价下滑15%。国补推动Q4以来（0930-1124）洗地机行业表现提振（销额+26%），且均价降幅收窄至8%。格局维度，添可仍保持市场第一，但份额同比有所下滑。图：国内洗地机销额及同比图：国内线上洗地机主要品牌销售情况2020 2021 2022 2023 24Q1-3资料来源：奥维云网，华福证券研究所资料来源：奥维云网，华福证券研究所2020 2021 2022 2023 24Q1-3资料来源：奥维云网，华福证券研究所图：国内洗地机均价及同比19宠物行业持续景气，宠物数及单宠消费同步提升中国宠物行业白皮书数据显示2024年我国城镇(犬猫)消费市场规模突破3000亿，同比增长7.5%，其中宠食市场规模超1580亿元，同比增长8.7%。量价来看，24年城镇犬猫数量超1.24亿只，同比增长2.1%（其中犬增长1.6%，猫增长2.5%），单宠年消费金额2419元，同比增长5.3%（其中犬消费金额+3%，猫消费金额+8%）。主粮仍有升级空间，烘焙/年龄专用等产品需求将至已至从工艺来看主粮产品可分为膨化、烘焙、风干、冻干等，近年来烘焙等新工艺凭借更好的营养价值与适口性备受消费者青睐，2024年京东宠物行业趋势洞察白皮书显示近一年京东平台烘焙猫粮销售额增长238%。从细分需求来看，主粮可以细分至年龄系列、品种系列、处方系列等，白皮书数据显示目前犬猫主人对年龄专用粮的偏好度较高，近一年京东平台老年犬粮销售额同比增长67%。目前宠物犬老龄化趋势明显（23年7岁以上老年犬数量占比21%），宠物猫仍相对年轻化（23年7岁以上老年猫占比8%）。随着犬猫年龄的增长，预计老年犬猫需求有望迎来快速释放。另外处方系列目前仍处培育早期，但考虑到进入门槛高、产品研发周期较长，品牌需提前布局。考虑处方需要在宠物病理状态下满足营养需求预计对品牌的基础研发、品质把控的要求更高，参考海外处方格局稳定集中度高，预计仅注重基础研发的头部企业比如乖宝有望卡位，多数的中长尾品牌（无基础研发、无自有工厂等）或将缺位处方粮市场。图：2024年我国城镇犬猫数量超1.24亿只27.9%8.4%65.6%

66.9%27.3%

20.9%24.4%9.81%0.1%12.7%0%50%100%普通主粮

年龄专用粮

品种专用粮 处方粮功能粮2022

2023图：中国城镇宠物消费市场规模及同比

图：犬主人主粮消费结构占比9.0%9.5%5.2%78.1%72.6%29.33%5.0%13.8%13.4%10.4%100%80%60%40%20%0%功能粮2022 202314.314.413.511.59.07.97.45.716.313.815.413.211.08.16.48.56.614.01岁（含）以内1~2岁（含）2~3岁（含）3~4岁（含）4~5岁（含）5~6岁（含)6~7岁（含）7~8岁（含）8岁以上2022年2023年30.525.415.510.16.04.13.12.82.429.827.214.47.36.35.22.14.13.61岁（含）以内1~2岁（含）2~3岁（含）3~4岁（含）4~5岁（含）5~6岁（含)6~7岁（含）7~10岁（含）10岁以上2022年

2023年2023年宠物犬年龄分布

2023年宠物猫年龄分布普通主粮

年龄专用粮

品种专用粮 处方粮资料来源：派读宠业参考，36k，华福证券研究所r0%10%20%010002000300040002018 2019 2020 2021 2022 2023

2024E猫消费市场（亿元） 犬消费市场（亿元） 宠物消费市场3同0%比02,0004,0006,0008,0002018 2019 2020 2021 2022资料来源：中国宠物行业白皮书，华福证券研究所2023 2024E宠物猫（万只） 宠物犬（万只）资料来源：中国宠物行业白皮书，华福证券研究所资料来源：派读宠业参考，36kr，华福证券研究所图：猫主人主粮消费结构占比资料来源：中国宠物行业白皮书，华福证券研究所

资料来源：中国宠物行业白皮书，华福证券研究所20图：2021-2024年双十一天猫宠物品牌热销品牌榜单资料来源：宠业家，天猫榜单，维宠宠物导航网，华福证券研究所国产品牌优势持续扩大，凭借成分工艺性价比优势实现强势引领从成分及工艺双维度来看，国产品牌注重高鲜肉添加，布局烘焙、冻干等创新工艺，凭借成分工艺性价比已在核心品类主粮领域实现强势引领。今年天猫双十一榜单来看，麦富迪/鲜朗/蓝氏/诚实一口在犬猫主粮均进入前十排名（此前多数仅海外品牌同时获得犬主粮和猫主粮的TOP10）。乖宝宠物：优势地位持续扩大作为国内宠物食品翘楚，乖宝品牌优势突出，电商大促期间麦富迪多次跻身天猫第一/京东第二，且今年以来品牌优势持续扩大、高端品牌弗列加特快速上位，双十一期间麦富迪霸榜第一，弗列加特跻身天猫宠物榜单TOP4，且值得注意的是弗列加特获得猫主粮TOP1，助力乖宝拿下天猫宠物各主要细分品类TOP1。随着主粮细分化升级预计将对产品的基础研发、品质把控等会提出更高的要求，乖宝有望把握细分需求增长红利且助力优势地位持续提升。中宠股份：坚定聚焦主粮策略，H2随着顽皮调整结束内销有望迎来加速公司推出24年员工持股计划，境内业务考核目标24/25/26年营收同比+30%/+25%/+25%，24H1受顽皮主品牌调整影响内销+23%，但随着调整效果显现内销或将迎来加速。公司持续加强主粮产品布局，预计品牌有望延续快增。佩蒂股份：爵宴引领，持续丰富品类布局24年前三季度爵宴品牌增长超50%，目前爵宴已在高端狗零食领域地位突出，且随着风干粮等产品持续发力，公司核心品牌的产品矩阵实现从零食到主粮全覆盖，有望推动自有品牌的持续增长。受国检、新国标产品切换等因素影响，2024年行业销量承压，在以旧换新+新国标政策驱动下，2025年销量有望明显改善。根据艾瑞咨询，2023年国内电动两轮车销量为5500万台，同比+9.8%，近3年CAGR约4.9%，预计2024年销量为5000万台，同比-9%。受国检、新国标产品切换等因素影响，2024年行业销量承压，在以旧换新+新国标政策驱动下，2025年销量有望明显改善。新国标修订版有望刺激明年行业换新需求释放，行业准入门槛提高，龙头集中度有望提升。9月工信部发布新国标征求意见稿，新国标修订主要内容包括：限制塑料件使用（降低燃烧概率）、增加北斗定位模组（定位测速）、电池安全（车电互认、防篡改）、放宽整车重量（铅酸车重量从55kg放宽至到63kg）、取消脚蹬等。新国标预计明年初开始执行，生产过渡期截至明年年中，新国标修订版的实施有望刺激行业销量回暖。与此同时，征求意见稿明确要求企业应具有与电动自行车产能相匹配的整车及车架等关键部件的生产能力、检测能力和质量控制能力，提高行业准入门槛，鼓励行业集中度提升，利好龙头。在新国标切换过程中，龙头具有较强的新品响应速度，叠加小厂出清带来的渠道拓展机会，雅迪、爱玛等龙头有望表现优于行业、市占率进一步提升。此次新国标修订内容涉及北斗模组加装、限制塑料件占比等方面，或导致电动自行车产品外观形态等方面变化，龙头具有较强研发优势，预计新品推出速度、针对市场反馈的响应速度优于中小品牌，与此同时，新国标提升行业准入门槛，尾部小厂商出清，龙头有望整合小厂商渠道，助力份额向上。图：新国标修订版征求意见稿修订内容图：2023年国内电动两轮车销量约5500万台35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%0100020003000400050006000中国市场电动两轮车销量（万辆）yoy%2012

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资料来源：艾瑞咨询，华福证券研究所

资料来源：工信部，华福证券研究所 2122图：服装鞋帽零售额与社零总额当月同比（%）资料来源：Euromonitor，华福证券研究所40%30%20%10%0%-10%-20%2022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-09服装鞋帽零售额当月同比社零总额当月同比30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%20172018201920202021202220232024E2025E2026E

2027E女装童装图：

2017~2027E服装子板块规模增速（%）运动鞋服 户外鞋服 男装资料来源：国家统计局，Wind，华福证券研究所16.7%27.6%9.9%6.6%20.5%8.1%1.3%8.3%1.5%3.2%0%5%10%15%20%25%30%02,0004,0006,0008,00010,000男装女装童装冷冬带动服饰消费趋势向上。1~10月我国服装鞋帽零售额实现1.16万亿元，同比+4.0%；分季度看，Q1/Q2/Q3

同比持平/+2%/+0.5%，10月服装鞋帽零售额同比+8%，好于社零整体4.8%增长，趋势向上，预计主要受益于天气转冷带动换季服饰刚需。服饰子板块表现继续分化，2024年预计户外鞋服规模达到582亿元，同比+20.5%；其次运动/童装/男装/女装分别同比+6.6%/3.2%/1.3%/1.5%。户外服饰引领新趋势，且泛户外人群扩容带动户外潮流破圈并向日常通勤场景演绎，

23

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E增速分别为27.6%/20.5%；而运动鞋服、男女装以及童装随着疫情放开后基数正常化，增速较去年均有所放缓。户外预计仍保持双位数增长，其次关注运动、童装。据欧睿预测，2024E~27E户外仍为服饰高景气子板块，预计复合增速达到13%，其次运动/童装分别为6%/3%。图：

2023~24E市场规模及增速（亿元，%）2024年预计市场规模

2023年增速

2024年预计增速运动鞋服 户外鞋服资料来源：Euomonto，华福证券研究所rir10年维度看运动、童装龙头份额提升趋势更为显著，但2020年以来集中度相对平稳，存量品牌竞争加剧，龙头品牌在规模、设计&渠道&营销资源方面更为领先，抗疫情期间波动更强。运动鞋服：2015~19年其CR3/CR8分别提升9Pct/11Pct至19.4%/29.7%，且随着国产运动品牌加码功能性研发赋能产品带动其市场份额提升，2020~2024E存量品牌竞争加剧，导致行业集中度维持平稳。从品牌看，Nike保持我国运动份额Top1，2015~24E其份额提升5.3pct至9.9%，国产品牌安踏、李宁超过adidas进入Top3，份额分别提升2.9pct、2.7pct至4.6%、4.3%。童装：2015~19年其CR3份额提升4pct至9.9%，随后格局逐渐稳定，头部品牌市占率保持平稳（balabala、安踏、优衣库）。图：2015与2024E服装子板块CR3（%）资料来源：Euromonitor，华福证券研究所图：

2015与2024E服装子板块CR8（%）资料来源：Euromonitor，华福证券研究所图：

运动品牌市场份额及提升趋势（%）-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%Nike 安踏 李宁

adidas特步Jordan

SkechersFila361度百丽2015

2024E

份额提升0%5%10%15%20%25%运动鞋服 男装 女装童装2015 2020 2024E0%10%20%30%40%运动鞋服 男装女装童装2015 2020 2024E23资料来源：Euromonitor，华福证券研究所复盘：消费需求整体承压，大家电、宠物超额收益显著内需：政策效果显著，看好低基数下内需复苏外需：新兴市场景气延续，欧美需求仍有改善空间全球制造业重构：关注中国优势产能投资建议&风险提示目24录消费景气度分化明显，新兴市场表现好于欧美。考虑到全球不同地区的统计口径和指标不同，以及分大洲的数据获取存在困难，我们选取美国和欧盟作为传统发达市场的代表，越南和巴西作为新兴市场的代表，并计算相关零售类数据的同比增速。欧美市场：2024年以来美国零售和食品服务销售额季调同比增速中枢在1-2%，或主要受高利率影响；欧盟27国零售销售当月同比增速中枢在2%左右，或主要受到俄乌冲突拖累。新兴市场：2024年越南商品和服务零售额同比增速中枢在9-10%，巴西零售销售指数同比增速中枢约4%，显著好于欧美市场，主要原因或是新兴市场经济仍处于发展初期，经济增速相对较快，部分商品的渗透率仍有较大提升空间，基于上述分析，我们认为站在中长期的角度来看，出口维度上应重视新兴市场机会，需求更具韧性且关税风险较低。图：全球各地区零售指标对比资料来源：iFinD，华福证券研究所3%2%9%4%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/11美国零售和食品服务销售额季调同比25欧盟27国零售销售同比越南商品和服务零售额同比巴西零售销售指数季调同比对成熟市场而言，我们认为仍然存在结构性机会。据iFinD数据，2024年10月份美国成屋销售季调折年数396万套，同比+2.86%，为2021年7月以来的首度同比转正。目前压制美国成屋销售的核心因素仍然是利率水平，据iFinD数据，截止2024年11月底30年期抵押贷款固定利率仍然高达6.8%，这进一步压制了购房者的热情。我们认为，随着美联储进入降息通道，房贷利率有望逐步下行并回归至常态的3-5%水平，成屋销售也有望反弹至2019年左右的500万套左右水平，较目前将有26%左右的弹性空间。如果地产回暖，作为后周期的大家电、以及工具品类将充分受益，因此我们也看好降息背景下由美国地产拉动的潜在机会。表：2024年10月美国成屋销售数据同比转正60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%70060050040030020010002019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/112022/032022/072022/112023/032023/072023/112024/032024/07美国成屋销售季调折年数（万套）YoY9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024美国:30年期抵押贷款固定利率资料来源：iFinD，华福证券研究所资料来源：iFinD，华福证券研究所26表：美国30年期抵押贷款固定利率仍处于较高水平北美：近年来家电销售总体呈现缓慢下滑趋势，一方面与2021年量化宽松背景下需求透支有关，另一方面也与目前利率处于高位对房地产以及消费存在压制有关。我们认为，随着美联储进入降息周期，美国家电需求或有望在2025年迎来好转。欧洲：近年来家电需求总体呈下滑趋势，或主要与俄乌冲突导致经济疲软有关。我们认为，若后续俄乌冲突缓和，消费需求或有望迎来改善。亚太&中东非&拉丁美洲：上述市场属于典型的新兴市场，经济增速相对欧美等发达国家较快，主要家电品类保有量仍然不高，渗透率具有较大提升空间，叠加部分地区今年的高温天气影响，家电需求实现较快增长。表：全球各地区主要大家电销量（从左至右分别为空调/冰箱/洗衣机/电视机）资料来源：Euromonitor，华福证券研究所亚太中国大洋洲东欧拉丁美洲中东非北美西欧10000 50008000 40006000 30004000 20002000 10000 0亚太中国大洋洲东欧拉丁美洲中东非北美西欧5000450040003500300025002000150010005000亚太中国大洋洲东欧拉丁美洲中东非北美西欧5000450040003500300025002000150010005000亚太中国大洋洲东欧拉丁美洲中东非北美西欧2019202020212022

2023

2024E 2019202020212022

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2024E 2019202020212022

202312000 6000272024E资料来源：海关总署，华福证券研究所（2024年数据为1-10月累计）家电品类包括空调冰箱洗衣机电视机80%60%40%20%0%-20%-40%202220232024H1美的集团TCL智家海尔智家海信视像海信家电 长虹美菱TCL电子据海关总署数据，2024年1-10月中国大家电产品（包括空调、冰箱、洗衣机和电视机）对亚洲/非洲/欧洲/拉丁美洲/北美洲/大洋洲出口量分别同比+12%/+7%/+23%/+39%/+20%/+15%，总体来看对各大洲的出口均实现同比增长，但驱动因素或有所分化：1）针对欧洲和北美洲等发达地区，前文已经述及终端需求受通胀或地缘冲突影响需求较弱，但得益于渠道库存去化，补库需求拉动出口实现较好增长；2）针对亚非拉等新兴市场，得益于渗透率提升拉动的终端增长，国内对上述地区的出口保持高景气。公司维度来看，2024H1美的/海尔/海信家电/长虹/TCL智家/海信视像/TCL电子外销收入增速分别达到+13%/+4%/+28%/+24%/+56%/+25%亦普遍实现较好增长。展望2025年，我们认为随着美国进入降息周期，新兴市场景气延续，若地缘冲突缓和，大家电外销增速或仍具韧性。图：中国大家电分洲别出口量（万台）及占比 图：主要大家电公司外销收入增速2019 2020 2021资料来源：FnD，各公司公告，华福证券研究所ii280102030405060708090海外扫地机渗透率提升+产品结构优化，国产品牌技术领先有望持续受益。近年来中国品牌持续发力超车，在扫地机产品创新周期上已领先海外品牌，中国品牌率先在国内市场完成了从单机-单基站-多功能基站的升级。且中国品牌亦积极推进多功能基站款产品的出海，凭借优质产品竞争力引领海外扫地机产品结构的优化，推动海外扫地机产品从单机向基站款及多功能基站款快速升级，GFK数据显示24年1-9月海外主要市场（不含北美、俄罗斯）多功能基站款扫地机销售额占比超37%（22年仅8%左右），但与中国市场相比结构仍有优化空间（奥维云网24年1-9月线上扫地机全能款占比近76%）。全球扫地机仍在渗透率快速提升的早期阶段，且中国品牌目前在产品力上仍有足够竞争力继续引领海外市场、推动海外产品结构进一步升级，扩大中国品牌在全球份额优势。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%24M1-9图：海外主要区域扫地机市场中国品牌销售额市占率29图：扫地机器人基站类型比重（销额，%）单机

仅集尘基站

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2023西欧 东欧 俄语区 发展中亚洲 发达亚洲 拉美 中东非资料来源：GFK，华福证券研究所2021 2022 2023资料来源：GFK，华福证券研究所；备注：不含北美、俄罗斯、中国30中国品牌认可度提升，石头追觅全球搜索热度超iRobot。近年来国产品牌凭借优质产品力在海外获得消费者青睐，谷歌搜索指数来看全球地区石头与追觅的搜索热度已超过海外龙头iRobot。石头科技：海外采取积极进取策略，欧洲加强直营占比，北美拓展线下门店。24年以来石头加速推进欧洲地区渠道结构从经销向直营转移，经销与直营旺季错期导致Q3欧洲地区营收下滑，Q4影响消除预计欧洲或有望迎来恢复；北美地区石头已在美国线上取得领先地位，去年开始线下渠道取得突破，目前石头在美国线下已入驻约1400余家Target门店和约700余家BestBuy门店。四季度大促旺季，黑五石头德国线上/美国线上/美国渠道GMV同比分别增长38%/63%/330%。科沃斯：加大海外市场拓展力度，精准布局欧洲市场。24H1科沃斯品牌/添可品牌海外业务收入分别同比增长11%和32%，其中科沃斯品牌在欧洲市场收入同比增长42%，添可品牌在欧洲市场同比增长66%。追觅科技：加强投入，在西南欧高歌猛进。追觅在西南欧高举高打取得领先地位，在德国、意大利等市场取得领先地位，2024年3月追觅科技在意大利扫地机市场占有率达43%，位居市场第一。黑五期间追觅西南欧扫地机GMV超过7.9亿元，其中亚马逊渠道GMV同比增长69%。欧洲品牌竞争加剧，美国关税无需过度担忧。海外扫地机低渗透+产品结构优化，石头科技引领的中国品牌有望持续受益。欧洲市场分散，今年以来出海中国品牌均持续加码欧洲市场，预计明年竞争或仍较为胶着，但产品力突出的石头预计仍有望强化优势地位；美国市场目前存在关税加征风险，但扫地机及其供应链产能仍主要集中于中国市场，且龙头品牌如石头加速产能出海目前已设立越南工厂（Q4已开始陆续发货），预计中国品牌应对美国关税风险的韧性较强。资料来源：谷歌trends，华福证券研究所图：全球地区主要扫地机品牌谷歌搜索指数趋势图：24年黑五石头科技战报资料来源：石头科技微信公众号，华福证券研究所31资料来源：中国汽车工业年鉴，摩托车商会，同花顺，华福证券研究所2024年摩托车出口景气度较高，主要出口区域均呈现高增长，自有品牌表现优于行业。根据摩托车商会，2024年1-10月摩托车整车出口量900.17万辆，同比增长26.62%，出口金额56.77亿美元，同比增长21.68%，根据海关总署，分地区来看，拉丁美洲、亚洲、欧洲、北美洲均实现较快增长，1-9月出口量同比增速分别为+37%、+17%、+27%、+29%。1-10月春风、钱江、隆鑫出口量分别为9.6、18.7、129万辆，同比+64%、+36%、+35%，国内自有品牌出口表现优于行业大盘。展望Q4及明年：随着欧5+认证持续完成、Q4欧洲提货旺季，Q4出口环比改善确定性强。展望明年，欧洲深耕+南美亚太等新兴市场区域拓展，自有品牌出海有望延续高增；内销方面，Q4内销进入淡季，但新品集中交付，Q4内销同比有望延续较好表现，头部品牌明年仍有较多新品布局，有望驱动内销保持稳健增长。当前国内品牌出海仍处于早期，短期摩托车出海增长确定性强，建议关注春风、钱江、隆鑫。在海外摩托车行业整体稳健增长的背景下，我们认为本轮摩托车出口核心看点为国内头部厂商综合竞争力提升、通过自有品牌拓展海外市场，有望开启新一轮品牌出海周期，短期海外区域拓展、渠道开拓、新品导入，均有望驱动出口延续较快增长，中长期来看，国产品牌多维度竞争力提升，有望持续抢占外资品牌份额，建议把握摩托车出海的产业趋势。图：国内摩托车出口量及增速 图：国内出口至各大洲的摩托车销量及增速100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%700000600000500000400000300000200000100000024M0124M0224M0324M0424M0524M0624M0724M08

24M09亚洲亚洲yoy非洲非洲yoy欧洲欧洲yoy拉美拉美yoy北美北美yoy90.00%70.00%50.00%30.00%10.00%-10.00%-30.00%-50.00%1200.001000.00800.00600.00400.00200.000.0019992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024M1-10摩托车:出口数量（万辆）摩托车:出口数量:同比%资料来源：海关总署，华福证券研究所资料来源：iFinD，华福证券研究所资料来源：iFinD，公司公告，华福证券研究所渠道库存去化结束，零售端稳步回暖，叠加地产β好转，工具需求或迎来新一轮景气周期。据iFinD数据，2024年9月美国建筑材料、园林设备和物料店零售库存792亿美元，同比+2%，结束了自2023年5月份至2024年6月份累计超过一年的下滑。尽管从绝对值来看，零售库存似乎仍处于高位，但考虑其中包含了高通胀导致的价格因素，若将其剔除后定性来看，当前库存水位或显著低于表观。同时，结合家得宝、劳氏等美国主要零售商的表现来看，季度营收增速也开始显著回暖，反映出终端零售景气度在逐步改善。因此，在美联储降息大背景之下，零售回暖或将拉动行业库存回补，叠加美国地产复苏带来的潜在增量，工具行业或有望迎来景气增长。表：美国建材、园林设备和物料店零售库存同比开始回升 表：家得宝、劳氏营收逐渐回暖-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%90080070060050040030020010002015/102016/032016/082017/012017/062017/112018/042018/092019/022019/072019/122020/052020/102021/032021/082022/012022/062022/112023/042023/092024/022024/07美国建筑材料、园林设备和物料店零售库存（亿美元）-20%-10%0%10%20%30%40%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3YoY 家得宝营收YoY 劳氏营收YoY32复盘：消费需求整体承压，大家电、宠物超额收益显著内需：政策效果显著，看好低基数下内需复苏外需：新兴市场景气延续，欧美需求仍有改善空间全球制造业重构：关注中国优势产能投资建议&风险提示目33录特朗普胜选为全球贸易带来不确定性，潜在有利空也有利好。特朗普胜选对全球贸易带来的可能影响包括：1）关税税率可能大幅提升，据新浪财经，特朗普胜选后做出的让制造业和工业回流到美国，以及对外国输入的产品全面征收至少15%以上关税的承诺很可能将随之兑现。具体来看，对待“竞争性国家”，特朗普威胁要征收60%，甚至是100%、200%的关税。而且，特朗普征收关税的目标还不仅限于“竞争性国家”，也包括美国的盟友国家，特别是德国、日本、韩国，甚至包括加拿大。2）美国对华科技封锁或进一步加剧，据36氪，自2018年以来，美国政府便对中国科技巨头如华为、中兴等进行技术封锁，试图通过“技术封锁”抑制中国在高科技领域的崛起，因此市场也普遍预期特朗普在上任后会延续类似做法。3）俄乌冲突或有望走向终结，据央视新闻，迅速结束俄乌冲突是特朗普竞选的核心承诺之一，他曾多次表示如果再次当选美国总统，可以在24小时内解决俄乌冲突。影响分析：1）关税税率的提升会在一定程度上进一步拉升美国通胀，这反而会导致美国制造业成本的上行，并不利于特朗普推动制造业回流的目的，因此最终关税的落地情况可能会比市场预期更加缓和，而且从上一轮关税加征的情况来看，对于部分品类也执行了长期豁免；2）科技封锁可能会在一定程度上影响高端消费电子产品，但中长期来看有利于推动我国自主可控进程；3）俄乌冲突如果能够快速终结，对于欧洲需求的复苏将是较大利好，欧洲作为我国出口的重要地区之一，其需求回暖也将为明年的外销提供支撑。我们认为，对于消费行业而言，特朗普胜选的确会对出口造成一定程度扰动，但考虑到多数品类美国敞口有限，以及中国制造业占全球比重较高，尤其是中国的家电和服装制造业在全球占据重要地位，比如2023年空冰洗产能占全球份额65.5%（来源：中国电子网），服装产能占全球50%以上（来源：新华网），同时在过去几年时间中中国企业在海外进行了较为充分的产能布局，因此影响总体可控，甚至俄乌冲突如果走向终结对于外销而言能够带来一定利好。表：特朗普上一轮加征关税情况复盘资料来源：奥维云网，物博会、中储棉信息中心，乖宝宠物&源飞宠物&依依卫生&天元宠物招股书，华福证券研究所34中国家电产量占全球比重极高，拥有显著的规模及效率优势。据Euromonitor数据，2023年中国空冰洗产量占全球比重分别在70%/50%/45%左右，在规模层面拥有显著优势；同时，得益于整机端的领先，中国在上游家电零部件比如压缩机、电机等规模优势也十分明显，因此效率方面中国家电行业也领先全球。基于此，我们认为在家电产业方面，短期内全球需求仍需依赖中国供应链。表：全球空调产量分布（单位：万台）50%55%60%65%70%75%0500010000150002000025000201820192020202120222023资料来源：Euomonto，华福证券研究所rir格力海尔中国地区产量占比美的全球其他公司产量中国公司产量占比表：全球冰箱产量分布（单位：万台）表：全球洗衣机产量分布（单位：万台）0%10%20%30%40%50%60%050001000015000