【平安证券】社会服务行业2025年年度策略报告：顺应时代：变与应变体验消费

行行业年度策略报告证券研究报告行行业报告顺应时代：变与应变，体验消费强于大市（维持）行情走势图强于大市（维持）行情走势图n传统零售模式调改，回归消费需求本身，值得期待。经过多年高速增长和线上化渗透后线上增速放缓，网上实物零售额占社零中商品零售总额比例攀升至接近30%左右，线上高流量成本和当前消费意愿也难以支撑存量线上业态高速增长。电商平台开始回归消费需求本身，互相打通流量与支付，发挥各自优势为消费者服务，建议关注阿里巴巴；经受多年线上冲击后线下传统零售商过往模式难以为统零售商纷纷开启调改，本轮零售商严选产品+优化服务，改善效果显著，建议关注永辉超市、重庆百货、家家悦、步步高等相关标的。【平安证券】行业半年度策略报告*社会服务*出行持续火热，美业表现分化*强于大市20240625证券分析师期市场化整合后当前竞争格局好，龙头公司携程集团有坚实的供应链壁垒和高粘性的中高端用户群体，多年来在供应链、服务水平、运营效率方面持续深耕和优化；同时，携程轻资产运营、迅速应变旅游目的地轮动，高利润率的住宿预订业务占比提升，享受体验消费快速成长的β和自身供应链、消费者端高壁垒的α及业务结构优化，建议关注；同时也建议关注同样受益出行β的OTA平台同程旅行。3）【平安证券】行业半年度策略报告*社会服务*出行持续火热，美业表现分化*强于大市20240625证券分析师n大众美妆国货抢占市场份额，高端美妆公司毛戈平将上市。国内美妆市场增速放缓，从高端驱动转变至大众品驱动为主，国货美妆龙头品牌以更优的价格和不输的产品品质、叠加快速响应市场及渠道变化的运营能力抢占市场份额，建议关注珀莱雅、上美股份、润本股份、巨子生物、内少数专注高端美妆品牌的玩家，以光影美学和东方美学理念打磨产品，近年来在彩妆基础上快速扩展了更高销售均价的护肤品类，从线下专柜顾问、培训学校师生、线上渠道多方面搜集消费者反馈迭代和研发n投资建议：我们筛选行业内处于变革期——以消费者需求为雪经济，以及不断抢占大众美妆市场的国货龙头公司，建议关注对应相关标的：阿里巴巴，永辉超市、重庆百货、家家悦、步步高；携程集团-S、同程旅行，长白山、大连圣亚等；珀莱雅、上美n风险提示：1）宏观经济不及预期，影响可支配收入及消费意愿。2）政策发生较大变化而企业未能及时应对风险。3）市场竞争激烈，运营不及预期、新品推广不及预期、新渠道拓展不力等。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/24平安证券社会服务·行业年度策略报告公司名称股票代码EPS/元PE评级601888.SH70.563.252.663.183.6321.7426.4922.19603605.SH92.223.013.914.805.8230.6423.59603193.SH22.300.560.780.9739.8228.6222.99300896.SZ212.906.146.807.959.0834.6731.3126.7823.45携程集团-S9961.HK542.0026.3228.1932.4133.2320.590780.HK0.750.9324.49603099.SH48.860.520.640.800.9693.9676.8061.4251.01华住集团-S25.9520.24600754.SH26.070.9427.7321.91600258.SH0.710.760.860.9820.742145.HK34.952.403.153.8927.308.99603983.SH29.490.650.9145.3732.4225.4520.612367.HK51.302.072.653.2831.4124.81688363.SH59.2648.1848.7137.0730.44300957.SZ49.282.392.8127.5326.1520.62601933.SH5.62-0.15-0.020.040.08(288.21)69.04600729.SH29.943.312.823.043.289.059.849.13603708.SH0.250.330.360.4543.4833.3829.9724.31BABA.N85.930.500.850.9590.5165.87预期；3）阿里巴巴财年为上年Q2至当年Q1，即2024财年情况已与今年5月披露了截止今年Q1的情况，故2024E-2026E为2025至2027财年预测情况平安证券社会服务·行业年度策略报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/24正文目录 71.1实物消费：社零整体平稳增长，结构变化 1.2实物消费-线上：战略调整，回归消费需求 122.1出行：出行量继续稳步增长 2.2酒店：华住在三大酒店集团中恢复最好 2.3OTA：出行持续火热，OTA更为受益 2.4携程：良好竞争格局，深耕供应链，运营效率提升 2.5其他出行消费：冰雪旅游 三、美妆国货替代：行业增速放缓，国货美妆抢占份额 193.1美业：行业增速放缓，大众美妆国货替代 3.2高端品牌毛戈平快速成长 22 23平安证券社会服务·行业年度策略报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。4/24图表目录图表1年初至今申万各一级子板块表现排名 图表2年初至今社会服务、商贸零售、美容护理表现 图表3近年社会服务、商贸零售、美容护理板块表现 图表4社会服务-酒旅餐饮公司股价表现 图表5社会服务-教育公司股价表现 图表6社会服务-专业服务公司股价表现 图表7社会消费品零售额总体表现（亿元，%） 图表8月度社零总额相较2019年同期变化(2019为基准=100%） 图表9社零各类别相较2019年同期变化 图表102024年10月社零表现（亿元，%） 图表11实物网上零售增速放缓，与社零商品销售额增速差距缩小 图表12线上化率提升：实物网上零售额/社零商品销售额 图表13淘天集团和京东零售收入增速 图表14阿里巴巴“用户为先，AI驱动”战略 图表16线上和线下零售业态的理论优势（左）和发展弊端（右） 图表17三大传统零售商近年来关闭门店数情况（家） 图表18胖东来销售情况：2023年中国连锁top100（左）和2024年销售情况（右，截止2024-11-26） 图表19胖东来执导企业经验：超市发展指导之零售行业企业标准 图表20调改后门店：重庆百货新世纪超市(左)，永辉超市自主调改的重庆南坪店(中)，步步高调改门店(右) 图表21各年旅游收入及vs2019年情况(万亿元，%) 图表22各年旅游人次及vs2019年情况(亿人次，%) 图表232023年来各黄金周假期较2019年同期恢复率(%) 图表24民航客运量（国际航线）vs2019年情况(%) 图表25（收入>10亿）上市公司2024Q1-Q3收入及vs2019年情况（亿元，%） 图表26（收入>10亿）上市公司2024Q1-Q3利润及vs2019年情况（亿元，%） 图表27景区接待游客量变化（万人次） 图表28三大集团酒店数量2024-9-30相较2019年增加情况（家，%） 图表29三大集团酒店客房数2024-9-30相较2019年增加情况（万间，%） 图表30我国酒店行业在运营酒店达34万家（万家，%）* 图表312023年来酒店业持续快速开店（万家，%） 图表32三大酒店集团中华住入住率恢复最好（%） 图表33三大酒店集团中华住Revpar恢复最快（较2019年同期比率，%） 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。5/24图表34旅游目的地变化 图表35新的旅游形态与体验式旅行 图表36OTA股价表现明显好于指数（截止2024-12-06） 图表37携程季度收入及住宿预订业务占比（亿元，%） 图表38携程高利润率的住宿预订业务稳步恢复（%，针对2019年同期的恢复率） 图表39同程季度收入及住宿预订业务占比（亿元，%） 图表40同程交通、住宿预订也远超2019年同期（%） 图表41携程经营效率提升，费用率优化 图表42携程积极把握银发人群旅游 图表432023年来我国出入境政策利好频出 图表442021年来冰雪旅游涨幅远远超过社会服务板块 图表4511月6日国务院办公厅发布《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》 图表4612月5日发改委发布《推动东北地区冰雪经济高质量发展助力全面振兴取得新突破实施方案》 图表47化妆品社零月度销售额及yoy（亿元，%） 图表482024H1美妆品牌闭店、退出情况 图表49头部国货美妆业绩表现亮眼（亿元，%） 图表50细分领域龙头同样有不错表现（亿元，%） 图表51天猫双十一美妆各阶段排行榜 图表5210月抖音、天猫美妆品牌排名 图表53毛戈平公司各品牌收入（亿元，%） 图表54毛戈平公司产品销售、培训业务与研发协同闭环 图表55毛戈平公司护肤、彩妆销售情况（亿元，%） 图表56毛戈平公司护肤、彩妆销售均价（元/件） 图表57重点公司估值情况（元，元/股） 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。6/24平安证券社会服务·行业年度策略报告SW商贸零售SW社会服务图表2年初至今社会服务、商贸零售、美容护理表现-10%-20%-30%-40%SW美容护理 年初以来商贸零售表现突出，社服、美业表现较弱。截至SW商贸零售SW社会服务图表2年初至今社会服务、商贸零售、美容护理表现-10%-20%-30%-40%SW美容护理 图表1年初至今申万各一级子板块表现排名非银金融(申万)银行(申万)通信(申万)家用电器(申万)商贸零售非银金融(申万)银行(申万)通信(申万)家用电器(申万)商贸零售(申万)交通运输(申万)沪深300计算机(申万)传媒(申万)建筑装饰(申万)机械设备(申万)房地产(申万)国防军工(申万)公用事业(申万)有色金属(申万)综合(申万)环保(申万)电力设备(申万)煤炭(申万)钢铁(申万)石油石化(申万)社会服务(申万)基础化工(申万)建筑材料(申万)轻工制造(申万)纺织服饰(申万)美容护理(申万)食品饮料(申万)农林牧渔(申万)医药生物(申万)40%30%20%0%-10%-20%图表4社会服务-酒旅餐饮公司股价表现250%图表4社会服务-酒旅餐饮公司股价表现250%200%50%0%-50%图表6社会服务-专业服务公司股价表现60%40%20%0%-20%-40%图表3近年社会服务、商贸零售、美容护理板块表现120%80%40% 0%-40%14.43%15.80%4.56%17.44%-2.79%上证综指沪深300休闲服务商贸零售美容护理2020w2021w2022.2023w2024图表5社会服务-教育公司股价表现250%200%150%100% 教育请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。7/24平安证券社会服务·行业年度策略报告一、实物消费的双向奔赴：消费者务实，零售业调改2024年以来社会消费品零售总额稳步增长，截止10月累计额大约达到2019年同期的120%左右（餐饮和商品零售分别为图表7社会消费品零售额总体表现（亿元，%）图表8月度社零总额相较2019年同期变化(2019为基 准=100%）5000045000400003500030000250002000050002019/2/12019/7/12019/12/12020/5/12020/10/12021/3/12021/8/12019/2/12019/7/12019/12/12020/5/12020/10/12021/3/12021/8/12022/1/12022/6/12022/11/12023/4/12023/9/12024/2/12024/7/1社会消费品零售总额:当月值 社会消费品零售总额:当月同比40%30%20%10%0%-10%-20%-30%80%60%40%20%2020/3/12020/7/12020/11/12021/3/12021/7/12021/11/12022/3/12022/7/12022/11/12023/3/12023/7/12023/11/12024/3/12024/7/12020/3/12020/7/12020/11/12021/3/12021/7/12021/11/12022/3/12022/7/12022/11/12023/3/12023/7/12023/11/12024/3/12024/7/1月度社零总额相较2019年同期变化分结构看社零中不同类别表现有所不同。2024年截止10月对比2019年同期：可选类目中，体育、娱乐用品增长100%以上，化妆品增长50%左右；通讯器材类增长66%，汽车类增长25.89%；必像器材增长不足10%；家具、建筑及装潢材料类则分别下滑16.93%和18%。图表9社零各类别相较2019年同期变化160%vs2019-当月vs2019-累计80%60%40%20%0%-20%-40%今年以来线上大促节点与以往有错期，叠加国补等因素，社零增速在月度间波动较大，若看1-10月累同比增长12.2%，体育、娱乐用品类同比增长11品、金银珠宝等品类增速则分别为+3.9%、+1.1%、+3%和-3%。平安证券社会服务·行业年度策略报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。8/24餐饮消费和粮油、食品类零售变化情况反映就餐意愿变化。餐饮收入1-10月同比增长5.9%，主要是1-2月比增长12.4%3-10月表现较为疲软；粮油化妆品类消费平稳：结束了自5月同比+18.7%（618时体育、娱乐用品链接精神和情绪消费，继续高速增长。1-10月体育、娱乐用品类销售额同比增长11.5%达到1128亿元。图表102024年10月社零表现（亿元，%）yoyyoy社会消费品零售总额453964.8398960其中：除汽车以外的消费品零售额409444.9359039其中：限额以上单位消费品零售额其中：实物商品网上零售额--按经营地分城镇4.73451244.94.4按消费类型分餐饮收入495244367其中：限额以上单位餐饮收入-0.3商品零售额404445354593其中：限额以上单位商品零售额其中：粮油、食品类饮料类254-0.92675烟酒类480-0.1服装、鞋帽、针纺织品类8化妆品类46840.13金银珠宝类264-2.72720-3体育、娱乐用品类26.7家用电器和音像器材类中西药品类4.3文化办公用品类438-0.6家具类通讯器材类石油及制品类-6.620179汽车类4452-1.5建筑及装潢材料类-5.8-31.2实物消费-线上：战略调整，回归消费需求线上增速放缓，平台回归消费者需求。经过多年高速增长和线上化渗透后，近年线上增速放缓，实物网上零售总额增速降至个位数区间，网上实物零售额占社零中商品零售总额比例攀升至接近30%左右；同时消费升级转向消费意愿减弱，电商+流量见顶，同质化竞争并未带来增量收益。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。9/242023Q22023Q32023Q42024Q3淘天集团图表13淘天集团和京东零售收入增速5%0%2024Q12024Q2-5%京东零售平安证券社会服务2023Q22023Q32023Q42024Q3淘天集团图表13淘天集团和京东零售收入增速5%0%2024Q12024Q2-5%京东零售图表11实物网上零售增速放缓，与社零商品销售额增速差距缩小%40%40200-10-20-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-06-02-0620152015201520152015201620162016201720172017201820182018201920192019202020202020202120212021202220222022202320232023202420242024 社零中商品零售增速实物网上零售增速 实物网上零售增速-社零中商品零售增速图表12线上化率提升：实物网上零售额/社零商品销售额2019-022019-062019-102020-022020-062020-102022019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-1020%30.23%31.10%30.23%29.14%30%18.53%18.53%10%0%图表14阿里巴巴“用户为先，AI驱动”战略抖音弱化低价目标，重点追求GMV增长，今年双十一前阿里与京东打通物流和支付、阿发挥各自优势，共同为消费者服务。据阿里最新季报，2024Q3自然季度88vip会员数同比双位数增长，达到4600万；同图表14阿里巴巴“用户为先，AI驱动”战略图表15天猫双11战绩平安证券社会服务·行业年度策略报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。10/24多年来线下传统零售受到电商平台冲击（后者具有价格优势、购物便利性、可触达海量产品其大数据收集能力赋能商家；传统线下零售本应具备的体验感变差（如强制动线、产品陈列“技巧”等本应享有的看得见、摸得着的优势因产品质量不过硬而反而变为弱势，忽视购物便利性和舒适感。图表16线上和线下零售业态的理论优势（左）和发展弊端（右）产品参差、强制动线和陈列设计实际成交少购物不舒适购物体验看得见、摸得着产品参差、强制动线和陈列设计实际成交少购物不舒适购物体验看得见、摸得着及时性好海量产品可比价购物便利此前传统零售业面对线上冲击业尝试过新业务的尝试，但相对而言对最终“买单人”——消费者需求的考虑不足，线上渠道大数据充分、信息透明、供应链有广泛触达，此前线下渠道的调改并未充分发挥线下的理论优势。这也导致了近年来线下传统零售商的闭店。图表17三大传统零售商近年来关闭门店数情况（家）永辉超市步步高重庆百货关闭门店数期末门店数关闭门店数期末门店数关闭门店数期末门店数9胖东来以真诚对待顾客、员工为名，根据《中国企业家》杂志访谈其实是很简单的事情。主要是要出台科学的收入政策、对员工好、对管理者好，再坚定卖好的商品，对顾客好、对社会好，业网红胖东来（超市）首次上榜，在2023年以13家门店实现了107亿元的销售额，位列榜单第46名。2024年累计销售38.69亿元。务实的消费者和务实的零售商双向奔赴，共同实现亮眼业绩。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。11/24平安证券社会服务·行业年度策略报告图表18胖东来销售情况：2023年中国连锁top100（左）和2024年销售情况（右，截止2024-11-26）图表19胖东来执导企业经验：超市发展指导之零售行业企业标准随着社零增速趋缓及消费意愿变弱，线下传统零售商以B端收益补充C端流量下降的收益的老路难以为继。根据wind新闻、百年重百、步步高时间、商业观察家等公众号，今年以来零售商开启调改潮，以产品、服务、价格、体验打动消费者，回归零售本身，回到消费者需求：改团队进行调改工作；重庆百货也持续调改门店，旗下新世纪超市计划2025年至少调改38家门店。项目负责人王守诚表示2025年永辉超市自主调改店拟超100家。据公司三季报，调改门店营收均有较大幅度的增长。增客流是85后，新增客群更多来自于品质消费者和中高端消费群体，在长沙新增客流中27%来自友商（其中18%来请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。12/24平安证券社会服务·行业年度策略报告各家调改门店的共通点是精简和汰换sku，帮助消费者严选产品，门店动线和体验服务、货架适配度、环境明显优化，部分商品凭借供应链优势有更具吸引力的价格，通过价格和体验、服务吸引客流，以优质的产品转化和留住顾客，再以消费者反馈进一步优化产品、服务及运营，进而形成业绩的良好表现和正向循环。板块内建议关注永辉超市、重庆百货、家家悦、步步高等相关标的。图表20调改后门店：重庆百货新世纪超市(左)，永辉超市自主调改的重庆南坪店(中)，步步高调改门店(右)二、体验消费正成长：出行趋势持续，OTA稳健增长图表22各年旅游人次及vs2019年情况(亿人次，%)806040200100%75%50%25%0%总人数总人数vs2019(右)城镇/亿人次城镇vs2019(右)农村/亿人次农村vs2019(右)图表22各年旅游人次及vs2019年情况(亿人次，%)806040200100%75%50%25%0%总人数总人数vs2019(右)城镇/亿人次城镇vs2019(右)农村/亿人次农村vs2019(右)图表21各年旅游收入及vs2019年情况(万亿元，%)8642075%50%25%0%农村农村总收入总收入vs2019城镇城镇vs2019农村vs2019(右)年分别+12%和+7%。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。13/24图表232023年来各黄金周假期较2019年同期恢复率(%)140%40% 89%图表232023年来各黄金周假期较2019年同期恢复率(%)140%40% 89%95%73%43% o51%35%20%0%春节五一春节五一20232024出游人次恢复比率旅游收入恢复比率人均旅游消费恢复比率图表24民航客运量（国际航线）vs2019年情况(%)80%60%40%20%0%图表25（收入>10亿）上市公司2024Q1-Q3收入及vs2019年情况（亿元，%）500300%250%176%241%148%150%154%143%96%95%74%91%114%o108%•114%91%92%49%53%400200%300150%136%100%20010050%0%图表25（收入>10亿）上市公司2024Q1-Q3收入及vs2019年情况（亿元，%）500300%250%176%241%148%150%154%143%96%95%74%91%114%o108%•114%91%92%49%53%400200%300150%136%100%20010050%0%02019Q1-Q3营收2024Q1-Q3营收2024vs2019(右)图表26（收入>10亿）上市公司2024Q1-Q3利润及vs2019年情况（亿元，%）180150300%200%120100%900%60-100%30-200%0400%180150300%200%120100%900%60-100%30-200%0-30-300%-302019/9/302024/9/302024vs2019(右)2019/9/302024/9/302023年黄山、峨眉山及乌镇西栅接待旅客量均超过201图表27景区接待游客量变化（万人次）60050040030020000黄山峨眉山乌镇西栅乌镇东栅古北水镇201920232023Q1-Q32024Q1-Q3请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。14/24平安证券社会服务·行业年度策略报告600首旅酒店较2019年净增量图表29三大集团酒店客房数2024-9-30相较2019年增加情况（万间，%）80%60%40%20%0%锦江酒店2019年酒店客房数净增幅度（右，较2019）三大集团酒店开店速度明显快于行业，华住更是在疫情期间快速布局，把握窗口期快速扩大市场份额。截止2024-9-30华住、锦江、首旅三大酒店集团酒店数量分别为10707、13186600首旅酒店较2019年净增量图表29三大集团酒店客房数2024-9-30相较2019年增加情况（万间，%）80%60%40%20%0%锦江酒店2019年酒店客房数净增幅度（右，较2019）图表28三大集团酒店数量2024-9-30相较2019年增加情040%20%华住锦江酒店首旅酒店2019年酒店家数较2019年净增量净增幅度（右，较2019）根据奥维云网，截止2023年末我国有30.54万家酒店，仍未回到2019年的33.8万家水平；2023年新开业酒店近4万家，数量约34万家；新开业酒店房间规模为100万间，达到2023年全年开业房间量的61%。图表312023年来酒店业持续快速开店（万家，%）图表30我国酒店行业在运营酒店达34图表312023年来酒店业持续快速开店（万家，%）40200201920202021202220232024H110%5%0%-5%-10%-15%-20%年末酒店数量yoy(右)543210201920202021202220232024H1新开业酒店数量yoy(右)叠加宏观经济影响、商旅出行相对较弱，在2023年五一较高基数下，酒店ADR（平均房价）均价略有承压。根据三大酒店集团财报，华住OCC恢复最好（华住领先锦江、首旅约10-20pct2023Q2-Q3开7.81%。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。15/24平安证券社会服务·行业年度策略报告图表32三大酒店集团中华住入住率恢复最好（%）图表33三大酒店集团中华住Revpar恢复最快（较 2019年同期比率，%）华住锦江首旅如家 o94.99%9397%-—o94.99%9397%.2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3华住锦江首旅如家后续随着供给回归正常节奏和市场化地进出，Revpar有望企稳。图表34旅游目的地变化凭借国内强大的供应链能力和电商平台驱动，国人物质消费得到极大的丰富。疫情之后国人服务性消费和体验消费需求释放。旅游出行火热但与疫情前主流的打卡式旅游不同，游客更加注重体验（如深度参与和独特、小众的目的地出行在传统旅游形式和旅游目的地之外，近年来寺庙、博物馆、演唱会等新的出行和旅游形态兴起，且热门旅游目的地散点分布、图表34旅游目的地变化图表35新的旅游形态与体验式旅行酒店和景区位置固定，无法跟随热门目的地迁移，明显好于指数。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。16/24平安证券社会服务·行业年度策略报告图表36OTA股价表现明显好于指数（截止2024-12-06） 疫情发生后各行业线上化率进一步拉升，且携程在疫情期间信誉度好，同时行业格局好，携程拥有突出的供应链壁垒，出行行业β与携程α因素共同推动携程快速恢复。携程集团-S2024Q3收入为2019年同期的151%，其中利润率更高的住宿预订业务为2019Q3的165%，收入占比稳步提升至42.78%。同程旅行交通图表37携程季度收入及住宿预订业务占比（亿元，%）图表38携程高利润率的住宿预订业务稳步恢复（%，针 对2019年同期的恢复率）050%42.78%45%40%30%35%30%201920232024住宿预订交通票务旅游度假商旅管理其他——住宿预订业务比例250%200%150%100% 50%0%165%Q1Q2Q3Q42023Q1Q2Q32024住宿预订交通票务旅游度假商旅管理其他总体图表39同程季度收入及住宿预订业务占比（亿元，%）图表40同程交通、住宿预订也远超图表39同程季度收入及住宿预订业务占比（亿元，%）400201920232024住宿预订服务交通票务服务其他产品度假事业--住宿预订占比35%32%29%26%23%20%250%200%150%100% 50%35%32%29%26%23%20%Q1Q2Q3Q42023Q1Q2Q32024住宿预订服务交通票务服务请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。17/24平安证券社会服务·行业年度策略报告出行线上化率提升后，传统旅行社业务恢复不及行业。线上化率仍将提升，线下旅行社份额将被进一步挤压。OTA上游供应链（交通、住宿）分散，下游消费者也非常分散，OTA平台借助互联网整合信息，链接上下游做好出行服务且具备双边规模效应。行业在2017年左右完成了基本的市场化整合，携程成为行业绝对龙头，在供应链和中高端消费者侧均有深厚积累（旅游供应链建设投入大、时间长且相对繁琐）。携程专注旅游，疫情期间携程持续维护供应链，加强消费者的信任建设（严格执行退款服务等加固竞争壁垒，积累消费者认知、口碑，面对拥有巨大流量的内容平台时保有绝对优势。同时，一站式多环节服务（交通、酒店、攻略及内容呈现、签证等）集于一体，更加便利消费者。携程与同程分别定位一二线城市和中低线城市，人群有所区隔，不构成直接竞争。图表42图表42携程积极把握银发人群旅游图表41携程经营效率提升，费用率优化40%20%201920232024Q12024Q22024Q3毛利率三项费用率研发费用率销售费用率管理费用率有钱有闲的中老年群体注重自我人生体验，出行意愿增强，公司积极把握银发旅游。2）疫情期间携其是海外供应链，疫情之后公司顺利开展出入境旅游业务，且近年来公司业务出海，凭借成本优势让利消费者和渠道，快速拓展海外市场。水平，跑赢国际及地区航线客流约3成。公司旗下国际OTA平台携程作为一线OTA且在疫情期间积累了信用口碑，一方面受益国人国际航班、入境旅游支付、住宿等难点逐步便利，业务空间有望进一步打请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。18/24平安证券社会服务·行业年度策略报告图表432023年来我国出入境政策利好频出入境通关便利入境通关便利•2023-1-8，集中隔离和核酸检测，入境前48小时内核酸•2023-4-29，48h内抗原检测代替核酸检测•2023-8-30，取消入境前核酸或抗原检测•2023-11-1，入境旅客免于填报海关健康申明卡入境签证便利•2023-3-25，恢复各类入境签证•2023-7-26，恢复对新加坡、文莱15日免签入境政策•2023-10-1，中俄实施互免团体旅游签证•2023-11-17，对挪威公民实施72h过境免签政策•2023-12-1，试行对法国、德国、意大利、荷兰、西班牙、马来西亚为期一年的单方面15日免签；马来西亚对我国公民实施入境30天内免签•2024-2-9，我国和新加坡30日互免签证•2024-3-1，我国与泰国30日内互免签证•2024-3-14，扩大免签国家范围，对瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地利、比利时、卢森堡6国免签至2024-11-30•2024-5-7，延长对法国、德国、意大利、荷兰、西班牙、马来西、瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地利、比利时、卢森堡12国15日内免签政策至2025-12-31•2024-6，宣布对新西兰、澳大利亚免签；我国和澳大利亚双方同意发放3-5年多次入境签证•2024-9-30,宣布对葡萄牙、希腊、塞浦路斯、斯洛文尼亚持普通护照人员试行免签政策（2024-10-15至2025-12-31期间）•2024-11，宣布对斯洛伐克、挪威、芬兰、丹麦、冰岛、安道尔、摩纳哥、列支敦士登、韩国持普通护照人员2024年1签政策；2024-11-30至2025-12-31，对保加利亚、罗马尼亚、克罗地亚、黑山、北马其顿、马耳他、爱沙尼亚、拉脱维亚、日本持普通护照人员试行免签政策。入境配套便利•2023-8，符合条件的入境申请者免采•2023-9-20，简化的新版中国签证申请表上线（减少7个大项、15个子项）•2023-9-27，官方印发《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》，提及实施入境旅游促进计划，优化签证和通关政策，恢复和增加国际航班，完善入境旅游服务，优化离境退税服务，发挥旅游贸易载体作用•2023-12-11至2024-12-31期间来华签证费减免25%•2024-3-7，《关于进一步优化支付服务提升支付便利性的意见》，便利入境游客支付•2024-3-12，中国饭店协会发布《关于便利外籍人员来华住宿服务的倡议书》2.5其他出行消费：冰雪旅游除OTA外，冰雪游在快速成长期，哈尔滨亚冬会即将于2025年2月举办，《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》，巩固和扩大“带动三亿为引领，带动冰雪文化、冰雪装备、冰雪旅游全产业链发展，推动冰雪经济成为新增长点；并提到到2027年和2030年我国冰雪经济总规模达到1.2万亿元和1.5万亿元。图表442021年来冰雪旅游涨幅远远超过社会服务板块400%300%200%0%2021-01-03-100%500%400%300%200%0%2021-01-03-100%2022-01-032022-01-032023-01-032024-01-03SW社会服务冰雪旅游经济长白山大连圣亚势转化为发展成效，从着力提升冰雪旅游品质（具体包括建设高品质冰雪旅游目的地、丰富冰雪旅游消费场景、加强冰雪请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。19/24平安证券社会服务·行业年度策略报告器材等产业（如加强冰雪装备器材研发制造、加快冰雪装备器材推广应用、培育发展寒地特色产业）几个维度提出实施方案，涵盖旅游、运动、文化、设备器材、寒地测试、中药材、能源算力等细分产业发展。冰雪旅游建议关注长白山、大连圣亚等。图表4511月6日国务院办公厅发布《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》图表4612月5日发改委发布《推动东北地区冰雪经济高质量发展助力全面振兴取得新突破实施方案》三、美妆国货替代：行业增速放缓，国货美妆抢占份额图表482024H1美妆品牌闭店、退出情况图表482024H1美妆品牌闭店、退出情况图表47化妆品社零月度销售额及yoy（亿元，%）60050040030020002017-012017-042017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-10中国:零售额:化妆品类:当月值中国:零售额:化妆品类:当月同比(右)40300-10-20-30平安证券社会服务·行业年度策略报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。20/24图表50细分领域龙头同样有不错表现（亿元，%）8642040%20%-20%2019图表50细分领域龙头同样有不错表现（亿元，%）8642040%20%-20%201920202021202220232024Q3登康口腔润本股份若羽臣——登康口腔YOY（右轴）——润本股份YOY（右轴）图表49头部国货美妆业绩表现亮眼（亿元，%）--双11美妆品牌回归，白牌落榜。根据天猫大美妆，珀莱雅从预售首日至今一直位列天猫快消及美妆榜单TOP1，实现“十但国货头部品牌珀莱雅、可复美、韩束品牌在各项榜单中均获得优秀排名。近年来国货头部品牌以更优的价格、不输的产品品质赢得消费者青睐，持续抢占大众美妆市场份额。图表51天猫双十一美妆各阶段排行榜预售百日预售百日预售累计预售累计预售累计抢先购首日抢先购累计拾先购成交榜狂欢节日双11累计双11累计10.14-10.14(10.14-15)(10.14-16)(10.14-17)10.21(10.21-23)(10.21-24)10.31(10.21-11.3)（10.21-11.11）1珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅珀莱雅2巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅兰蔻兰蔻兰蔻巴黎欧莱雅兰蔻巴黎欧莱雅3修丽可修丽可修丽可修丽可兰蔻巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅巴黎欧莱雅雅诗兰黛巴黎欧莱雅兰蔻4可复美兰蔻兰蔻兰蔻雅诗兰黛雅诗兰黛雅诗兰黛雅诗兰黛兰蔻雅诗兰黛雅诗兰黛5兰蔻可复美可复美可复美修丽可修丽可修丽可修丽可海蓝之谜海蓝之谜海蓝之谜6娇兰雅诗兰黛雅诗兰黛雅诗兰黛赫莲娜赫莲娜海蓝之谜海蓝之谜赫莲娜修丽可赫莲娜7优时颜娇兰优时颜优时颜海蓝之谜海蓝之谜赫莲娜赫莲娜肌肤之玥赫莲娜修丽可8雅诗兰黛优时颜娇兰娇兰玉兰油玉兰油玉兰油SK-II修丽可SK-IISK-II9玉兰油玉兰油玉兰油玉兰油可复美薇诺娜SK-II玉兰油薇诺娜玉兰油薇诺娜10薇诺娜理肤泉薇诺娜薇诺娜薇诺娜可复美薇诺娜肌肤之玥玉兰油肌肤之玥玉兰油11理肤泉赫莲娜赫莲娜赫莲娜娇兰娇兰娇兰娇兰SK-II薇诺娜肌肤之玥12赫莲娜薇诺娜理肤泉理肤泉肌肤之玥SK-II肌肤之玥薇诺娜娇韵诗娇兰娇兰13海蓝之谜海蓝之谜海蓝之谜海蓝之谜SK-II肌肤之玥可复美可复美可复美可复美可复美14肌肤之玥肌肤之玥肌肤之玥肌肤之玥娇韵诗娇韵诗娇韵诗娇韵诗圣罗兰娇韵诗娇韵诗15欧诗漫欧诗漫欧诗漫娇韵诗科颜氏科颜氏科颜氏圣罗兰资生堂圣罗兰圣罗兰16娇韵诗娇韵诗娇韵诗欧诗漫圣罗兰圣罗兰圣罗兰科颜氏娇兰科颜氏科颜氏17SK-II资生堂资生堂蜜丝婷资生堂觅光觅光资生堂科颜氏资生堂资生堂18资生堂蜜丝婷科颜氏科颜氏理肤泉资生堂资生堂理肤泉后理肤泉理肤泉19科颜氏科颜氏蜜丝婷资生堂优时颜理肤泉理肤泉雅萌理肤泉自然堂自然堂20圣罗兰SK-IISK-IISK-II伊丽莎白雅顿优时颜优时颜优时颜彩棠伊丽莎白雅顿伊丽莎白雅顿请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。21/24平安证券社会服务·行业年度策略报告图表5210月抖音、天猫美妆品牌排名3.2高端品牌毛戈平快速成长图表54毛戈平公司产品销售、培训业务与研发协同闭环12月10日毛戈平上市交易，公司创始人毛戈平先生早年刻画了系列家喻户晓的经典影视人物艺术形象，同名品牌MAOGEPING作为高端国货品牌在国内有广泛的群众认知基础。2024H1公司收训业务0.72亿元；培训业务一方面作为销售渠道，另一方面也同线下专柜顾问、线上销售一同为产品提供反品迭代和打磨。上半年归母净利润为4.92图表54毛戈平公司产品销售、培训业务与研发协同闭环图表53毛戈平公司各品牌收入（亿元，%）30252050110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%MAOGEPING至爱终生MAOGEPING/产品销售整体公司2000年成立以来，持续以光影美学结合东方美学理念打造产品，主品牌MAOGEPING/商品销售收牌至爱终生当前处在调整阶段，重新确定市场定位业务基础上快速拓展了护肤品类（养肤以更好呈现化妆效果目前护肤业务占比已升至40%以上，护肤业务销售均价约是彩妆产品均价的2倍左右。请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。22/24图表56毛戈平公司护肤、彩妆销售均价（元/件）4000平安证券社会服务·行业年度策略报告图表56毛戈平公司护肤、彩妆销售均价（元/件）4000图表55毛戈平公司护肤、彩妆销售情况（亿元，%）50本次公司招股募集资金在业务层面将用于扩大线上、线下销售渠道，进行品牌建设活动、海外扩张及收购，加强生产和供应链能力以及增强产品设计和开发能力，此外也将继续拓展化妆品艺术培训业务，少部分资金用于运营及信息基础设施数四、投资建议传统零售模式调改，回归消费需求本身，值得期待。经过多年高速增长和线上化渗透后线上增速放缓，网上实物零售额占社零中商品零售总额比例攀升至接近30%左右，线上高流量成本和当前消费意愿也难以支撑存量线上业态高速增长。电商平台开始回归消费需求本身，互相打通流量与支付，发挥各自优势为消费者服务，建议关注阿里巴巴；经受多年线上冲击后线下传统零售商过往模式难以为继，变则生，在此驱动下传统零售商纷纷开启调改，本轮零售商严选产品+优化服务，改善效果显著。建议关注永辉超市、重庆百货、家家悦、步步高等相关标的。体验消费快速成长，关注OTA及冰雪旅游。1）酒店业后续随着供给回归正常节奏和市场化地进出，Revpar有望企稳，华住公司携程集团有坚实的供应链壁垒和高粘性的中高端用户群体，多年来在供应链、服务水平、运营效率方面持续深耕和优化；同时，携程轻资产运营、迅速应变旅游目的地轮动，高利润率的住宿预订业务占比提升，享受体验消费快速成长的β和自身供应链、消费者端高壁垒的α及业务结构优化，建议关注；同时也建议关注同样受益出行β的OTA平台同程旅行。3）冰雪经济未来规模成长至万亿规模，2025年2月哈尔滨将举办亚冬会，建议关注冰雪旅游长白山、大连圣亚等。大众美妆国货抢占市场份额，高端美妆公司毛戈平将上市。国内美妆市场增速放缓，从高端驱动转变至大众品驱动为主，国货美妆龙头品牌以更优的价格和不输的产品品质、叠加快速响应市场及渠道变化的运营能力抢占市场份额，建议关注珀莱雅、上美股家，以光影美学和东方美学理念打磨产品，近年来在彩妆基础上快速扩展了更高销售均价的护肤品类，从线下专柜顾问、培训学投资建议：我们筛选行业内处