制度金融理论若干进展

制度金融理论若干进展

一、交易成本。在金融制度结构

长期以来，金融理论的中心地位一直被新老殿学所占领，金融分析的制度模式被排斥在现

代金融理论的框架之外。这种情形在2005年为之•变,就在这•年,美国经济学家默顿和

博迪（Merton&Bodie）在西方理论史上首次明确提出并定义了"（新）制度金融

学”（inslilulionalfinance）。（1）从此，制度金融学开始在经济学的理论圣殿上正式

“登堂入室”，获得与新古典金融学“平起平坐”的学术身份。默顿和博迪（2005）提出了

一个“金融功能外生性和金融制度内生性”命题。他们把金融活动的功能视为制度的“基

点”或“给定条件”，而金融体系的制度结构及其变迁则可以在该理论内被推导出来。由

此意味着,金融制度结构不是事先给定的,而是一个长期变迁过程的结晶。

在新古典金融学的视野中，由于忽略交易成本,因此金融交易由谁（银行体系或者金融市场）

来完成并不重要。基于科斯定理,若不存在交易成本，则不同金融制度和组织结构会得到相

同的最优金融资源配置结果。默顿和博迪明确指出，一旦引入交易成本,则金融制度结构的

重要性就立即凸显出来:有些金融交易由银行体系来完成更有效率，而另外一些金融交易则

由金融市场完成成本更低。显然,新古典理论大致构成了金融制度结构分析的基础,但却通

常难以确定到底什么样的金融制度结构是最优的。进而,也不能有效解释执行不同金融功

能的金融组织结构究竟如何产生和演进，以及金融市场工具和金融中介何以发展出来的问

题。制度金融学（还有行为金融学）则可以帮助我们甄别不同金融制度环境的特征，并确定

在某些特定的经济金融发展背景下，什么样的金融制度结构是最具优势的。

基于这种新的理论视角，在新古典金融学那里被“外生”处理的金融体系内部的特殊制度

结构和组织形式已然转变成为“内生”的结果。重要的是，金融技术进步可以有效增进这

些特定金融制度结构的效率，从而把金融交易成本以及相应的金融行为扭曲的成本最小化。

随着金融制度的运转成本越来越低，实际的金融交易便会在越又越接近于完美境界的金融

市场中进行，而新古典金融学的结论也就越来越趋丁•正确。因此,默顿和博迪新命题的核心

思想是，在一个得到良好发展的金融体系中，基于金融制度结构的一系列内生变化,新古典

金融学关于资产价格和资源配置的结论是大体正确的。

默顿和博迪试图通过弥合两种金融学的裂痕完成金融学发展进程中的一次“新古典综合”。

与经济学曾经的“新古典综合”相类似,他们倾向于将制度金融学视为新古典金融学在考

虑交易成本情形下的一种特例。不管金融交易过程在制度金融学那里表现得多么变化多端,

最终都要归结到新古典金融学的均衡解中来。也就是说,新古典金融学终窕包含了制度金

融学。他们似乎将交易成本视为两种金融学分道扬镌特别是制度金融学暂时赖以立足的推

一因素。由于交易成木障碍可以通过金融交易技术的改进而得到有效克服,因此,从金融交

易制度演进的长期过程看，制度金融学并不具备“自立门户”的条件，它最终会自动归入新

古典金融学的“门下”。

可见,此次金融学的“新古典综合”带有十分浓厚的金融技术决定金融制度或者“金融技

术决定论”的色彩，由此也决定了功能和结构金融学在构建和拓展制度金融学框架方面的

局限性。不无惋惜的是,默顿和博迪已经成功勾勒了制度金融学的基本轮廓,但他们的注意

力却在两种金融学的边界终于“泾渭分明”的那一刻立即从制度金融学身上移开,在匆匆

领略了金融制度演进的几个片段之后，便将专注的目光重新投向新古典金融学。

二、制度与制度的双重效果

默顿和博迪对于制度金融理论发展的建树与其所拥有的“冠名权”并不相称。相比之下，

重建金融分析制度范式更为实质性的努力早在20世纪初期已在货币理论层面展开。传统

的货币理论一贯忽视信息成本、风险以及激励等“制度因素”，这种忽视使得货币经济学

的宏观框架长期缺乏微观经济基础。2002年,Stiglitz&Greenwald提出货币经济学的“新

范式”，通过把一些关键性的制度因素“内生化”于既有的分析框架,尝试性地将传统的货

币理论建立在银行行为理论的基础之上，从而在理论上扭转了微观信贷市场和宏观货币运

行长期相互隔离的局面。

货币经济学的“新范式”曾经被Stiglitz&Greenwald自认为是对新制度经济学的•大贡

献。与此前的理论努力相类似，“新范式”的构建也是从挑战所谓“古典二分法”的基本

理念入手的。由于将一些被长期搁置的因素（如信息）引入货币经济学的框架，因此信贷和

银行因素从一开始就占据了该理论框架的核心位置。在“新范式”中，银行因素是如此重

要,它不仅为经济社会提供和记录信用依据、判断当事人的还款承诺以及确保所贷资金的

合理使用，而且还是一国货币政策制定和操作的基本环节。更为重要的是，这种“新范式”

还进一步注意到了银行制度结构的变迁及其影响，这就意味着该理论已经触到了制度金融

学的要害部位。他们发觉，长期以来，传统的货币关系以及银行体系的制度结构发生着显著

变化,而且,这种变化在不同国家的表现也千差万别，由此导致这些国家货币政策效果的巨

大差异。特别是,在经济陷入萧条或者面临金融危机,当然还有经济体系发生重要变迁时，

货币关系以及银行体系制度结构的变化尤为显着。正是在这些重要的时刻,传统的新古典

模型往往失灵，因为这些理论模型基本不考虑制度因素，从而无法评估制度变迁对货币关系

变化以及对于货币政策的影响。

如果考虑到金融制度结构的国别差异以及其它制度性因素，“金融竞争可以单调增进金融

资源配置效率”这一新古典金融学核心命题的普适性就会面临前所未有的挑战。这是货币

经济学“新范式”的一个重要理论发现。长期以来，金融体系的市场化和自由化曾经成为

席卷全球的潮流,成熟市场经济国家借此极力“推销”和“输匕”所谓的市场化金融体系,

其核心理念就是“竞争越充分则经济效率越高”。基于这一理念，一些国家的金融体系之

所以低效率,就是因为在那里普遍存在着与新古典要求相左的各种各样的特殊制度因素，由

此形成的制度障碍影响了金融竞争的充分性。因此,合乎逻辑的政策选择就是尽快拆除这

些制度障碍,重新打造竞争性的金融体系。由于这些国家随后被认为是原本就缺乏竞争性

金融体系的基本要素，因此，从成熟市场经济国家整体“引进”或者“移植”这种金融体系

就成为虽然迫不得已但总归是正确的政策选择。

不少国家按照这种思路进行的重建金融体系的努力，其效果差强人意,在一些国家还产生了

灾难性的后果（如20世纪70年代的拉美和20世纪90年代的东南亚）。尽管从表面看,推

行快速金融自由化国家的政策失误是造成这种结果的直接原因,但是，若着眼于问题的较深

层次,最根本的原因则在于这些国家的决策层一度被新古典的金融竞争教条所“俘获”，相

继推行了试图在短期内超越既有的制度条件从而与市场化金融体系“接轨”的激进政策。

在Stiglitz&Greenwald看来，这是“非制度性经济分析”的致命缺陷。实际上，基于经济

学的制度视角，金融制度具有内生性和积淀性，由此决定了不同金融制度之间很难相互替代

或者简单移植。当一种在新古典金融学看米高效率的金融体系被移植到一个完全“陌生”

的制度环境之中从而试图替代原有的“低效率”金融体系时，可能的结果往往是，不但不能

增进金融资源配置效率，反而会因制度替代失败而造成“制度缺位”，最终导致金融体系的

解体并诱发金融危机。

货币经济学的“新范式”试图重新阐释金融的特殊性质。Sliglilz&Greenwald承认，在理

解信贷市场方面,标准的一般均衡理论不仅亳无帮助,反而会产生误导。其基本原因在于，

信贷价格（即利率）不同于一般商品价格，它是对未来支付的承诺；由于承诺的履行时常具有

不确定性,因此信贷均衡将面临信息难题。在很多情况下，信贷机制的形成几乎不需要任何

常规的要素投入,而且也很容易遭到破坏，因为信息资本最容易丢失或者过时。比如,经济

金融环境的些许变化都会影响银行客户的信用等级和金融行为，由此就会产生重新评估其

信用状况的需要。进一步地,若考虑到上述信息问题，则信贷价格就不具有出清信贷市场的

能力。很显然,提高利率未必会增加贷款的预期收益，因为在不完全信息条件下,高贷款利

率往往会吸引大量低质量的信贷中请人,而且他们一旦得到贷款,为了尽快弥补借款的高成

本，总是倾向于投向高风险的项目。基于这种情形，信贷市场的常态就远不像新古典金融学

所刻画的那样总会存在一个市场被出清的均衡，而是以信贷配给为特征。

Sliglilz&Greenwald还阐明了信贷市场的非匿名性质，这与新古典金融学强调金融市场的

匿名特性形成鲜明对照。信贷巾场的放款条件依赖于对借款人还款可能性的估价,而这又

进一步依赖于对借款人财务状况和激励结构的判断。显而易见,由于提供信贷的过程必然

牵涉到一系列具有高度专用性的信息,因此信贷产品具有极高的个性化水平。就与信贷有

关的信息而言，一个人的判断或许不同于其它人的判断，因为他们不存在“共同知

识”（Stiglitz&Greenwald,2C02）。在这种情况下，信贷市场就注定会是•个贷款人利借款

人极不对称的市场。也就是说,不管市场上有多少准备给企业提供信贷的潜在贷款人,最终

实际付诸行动的贷款人可能比想象的要少。

由信贷市场的以上特性很容易推得其所具有的不完全竞争性质。信贷市场的竞争程度并不

简单取决于进入该市场的金融机构数量，而更多地由其信息的共享水平所决定。在这种情

况下，尽管信贷市场的总体规模可能不小,但是竞争水平却往往比想象的要低许多。信息因

素之于信贷市场竞争性质的决定何以如此重要？其中美键原因是，贷款人获取借款人的相关

信息需要支付一笔沉淀成本。对于某个具体的借款人，可能只有几个贷款人拥有判断其风

险水平的信息(5iigmz&Grccnwald,2002).基于此，新古典金融学所坚守的只有通过金融

机构之间的充分竞争方可确保金融资源配置效率的教条就不仅在理论上难以成立，而」I在

政策实践过程极有可能造成灾难性后果。

更为重要的是,既有的信息条件一经破坏,通常不具有修复的可能,而重建则需要更长的时

间。因为,一旦出现经济萧条或者发生信贷危机，原有的信息资本和金融组织资本会迅速

“贬值”乃至丧失;特别是在银行出现倒闭的情形下，大量企业将变成“未被分组

的“(ungrouped)借款人，原本划归“好借款人”的企业会顿时失去显示自己良好信息的机

制(Stiglitz&Greenwald,2002).最终，由于好企业和坏企业“鱼龙混杂”，因此，即便是表

现良好的借款人也一时无法获得信贷支持，由此产生的信贷约克将进一步加剧经济萧条和

金融危机。不难看出，金融运行的特殊信息结构以及信贷危机的巨大外部性决定了金融(信

贷)市场必然是一个“有限竞争”的市场。或许，在一些国家，许多看似增进金融资源配置

效率的改革行动实际上是在加剧经济金融的脆弱性。无论如何，任何试图通过单方面提高

一国银行竞争水平来增进金融资源配置效率的努力注定会无功而返。

货币经济学的“新范式”还通过建立全新的“一般均衡信贷链模型"(general

equilibriumcredit1inkages)来挑战传统货币经济学长期坚守的一个假设，即银行是惟

一的信贷提供者。Stiglitz&Greenwald发现,信贷过程所牵涉的信息特征决定「任何企业

都可以既是借款人乂是贷款人，这也就意味着，大多数企业既是产品生产者，也是金融机构。

重要的是,在由许多企业相互链接形成的圆周上,一个企业的破产会沿着圆周传递成为-•系

列的破产；而且,处在圆心的银行必然选择更加谨慎的信贷政策,亦即收缩那些被认为是高

风险借款人的贷款,从而演变为一条很长的信贷危机链。进一步地，即便经济的基本面未见

异常,如果银行倾向于认为某些企业还款能力低下,就会拒绝提供新的贷款，由此诱使信贷

链上的相关企业与之中断原有的信贷联系，结果则是该企业破产。随后，信贷链的这种初始

(局部)变化会沿着上述的企业圆周不断放大,直至导致金融体系的崩溃。银行越是预期企

业违约,其金融行为就越是显存保守,则企业的信贷承诺就越是趋于软化,大量的违约也就

越易变为现实。在这种情况下，即便没有“实际事件”发生，信贷链条上的银行或者企业的

些许担心或者忧虑,都会种下信心危机的“种子”，个别当事人哪怕是十分细微的行为调整

或者“颤动”，都会把信贷紧缩效应传递给它的“左邻右舍”，最终波及金融体系和整体经

济。

既然信贷链条十分脆弱目.具有自我强化的特性，那么,Stiglitz&Greenwald随后强调政府的

积极作用就是顺理成章的事情。他们坚持认为，由于信贷通常大是通过拍卖过程配置的，而

且借助市场配置信用也不能实现帕累托效率，因此,需要一种外在的力量来填补市场缺陷。

在缺乏政府干预的情况F,经济金融运行可能是动态不稳定的,那些认为对金融市.场的任何

干预都会降低福利的言论无疑是陈词滥调。事实表明，政府在揖进市场效率方面发挥着重

要作用，特别是在信贷需要紧缩的时期,政府往往可以设法保证一些企业以相对合理的条件

获得信贷供给；由于种种原因，这些企业理应得到信贷但一时难以进入市场化金融机构的视

野。

如前所述，以Merton为代表的金融学的“新古典综合”和以Siigliiz为代表的货币经济

学“新范式”都试图通过强调“制度”因素来修补和拓展新古典金融学或者传统货币经济

学的既有框架,这种努力有意无意间为制度金融学的肇建开辟了新的道路。无论如何,制度

金融学若在不远的将来确如人们所预期的那样形成一个完整的分析框架，并在竞争十分激

烈的金融学“市场”上占得一席之地,那么，上述理论贡献应当功不可没。

相比之下,Stiglitz等的努力结果距离制度金融学的核心地带要比Merton等更近一些。在

后者那里,无论是银行、其它金融机构还是信贷、货币政策等都还是他们无意打开抑或刻

意回避的“黑箱”，而前者则开始尝试性地触碰这些金融“黑箱”的盖子，并不时撬开些许

缝隙，借着“不完全信息”投射的微弱光亮,窥探到了银行信贷以及货币政策过程的一些

“制度”细节。应当看到,Sliglilz等的努力重新开启了观察货币金融运行的微观视角，而

从某种意义.上讲,制度金融学的出发点就是为长期以来缺乏微观基础的货币经济学寻找微

观金融基础。换言之，制度金融学就是包含“微观金融基础”的货币经济学或者新古典金

融学。

不过,Stiglitz等的微观金融目光并未触及银行行为以及货币政策偏好背后的金融权利内

涵。受此局限，其货币经济学的“新范式”也就无法进一步深入考察金融权利界定与交易

过程错综复杂的博弈格局以及纵横樨阖的金融制度变迁景象。归根结底，货币经济学的

“新范式”虽然在寻找金融学的微观基础方面多有“斩获”，但是，从方法论角度看，这些

“斩获”则基本上未能摆脱传统货币经济学的静态以及短期分析的窠臼。无庸讳言，制度

金融学要形成完整的分析框架以及获得独立的理论发展能力，•方面需要立足微观金融基

础，另一方面必须确立长期、动态的方法论前提。只有这样，制度金融学每前进一步，都会

是理论逻辑与历史逻辑“水乳交融”的结晶，而理论逻辑与历史逻辑的一致当为制度金融

学所追求的至善境界。

三、核心贡献：货币与资本

在既有的绝大部分相关文献中，人们对货币金融的交易成本视角曾经给予充分关注,但与此

同时，似乎刻意回避了有关货币金融与所有权之间联系机制问题的讨论。比如,前述

Sliglilz等的货币经济学“新范式”就对货币金融运行的“权利”因素有所忽视。常识告

诉我们,所有权的获得是经济交易的当然前提，只有所有权的现实合法拥有在先,真正的经

济交易才会紧随其后。现实的货币金融运行过程一再表明，所有权是至关重要的，因为它既

构成了货币金融制度运行的制度基础,也决定着货币金融运行的长期绩效。从理论上讲,有

关货币金融所有权结构问题的讨论当为制度金融学的核心内容。

从理论史的角度看，货币信贷与财产权利的关系早在Schumpclcr(1912)那里似乎已经有所

提示;20世纪90年代以来,随着Heinsohn&Steiger(1998)相关研究文献的出炉，人们开始

直面货币金融因素与所有权制度之间的关系问题。这两位经济学家的观点十分鲜明，认为

货币与财产所有权之间有着密切的联系，货币绝非无中生有,所有权必须先于货币存在,离

开所有权制度，我们就无法理解利息和货此更无法理解金融制度。

对货币金融所有权涵义更为深刻的解释是由秘鲁经济学家5。1。（2000）做出的，可以说，他的

相关讨论极大地丰'亩了制度金融学的所有权视角，尽管Soto本人或许没有意识到这一点。

Soto的核心贡献具体体现在其有关货币与资本关系的分析中。通常而言，经济学问题的分

析深度利逻辑可信度总是取决于问题本身的设问方式利角度,Soto的设问方式十分独特:资

本主义为什么在西方取得了巨大成功，而在别处却基木上停滞天前?乍一看，这是一个具有

多种可能答案且解答维度十分灵活宽泛的问题,不过,正因如此,寻找可能答案中的关键因

素与核心逻辑就考验着人们的理论智慧。Soto最终选择了资产与资本的联系逻辑，认为资

本主义在西方之所以成功,其奥秘在于较早地引入了一个关键因素,通过这一关键因素,大

量“死”的资产顺利转化成为“活”的资本，而在世界其它地方，这种转化却因长期缺乏这

一关键因素而未能实现。这一关键因素是什么呢.在Soto看来它就是所有权制度,正是这

一制度因素构成他所要破解的“费本之谜”的谜底。

货币作为一种（金融）资产，自然受上述逻辑的约束。更为直观地说，只有基于完整有效的所

有权制度，货币等金融资产才能顺利转化为资本,从而贡献于长期的经济增长。如果没有凝

结所有权内涵,过快的货币（以及其它金融资产）扩张，对于长期经济增长和福利增进不但无

益,反而有害。因此,离开完整的所有权结构，一国货币金融的有效运行就会失去起码的制

度基础，随之而来的将是金融体系的失控、无序甚至崩溃。

基于上述逻辑,Soto（2000）敏锐地发现了一个潜存于发展中国家经济内部的关键“悖论”，

即在这些国家，相对充裕的资产（包括金融资产）与绝对贫乏的资本长期并存。细究原因，原

来在这些国家，人们掌握费产的方式有很大缺陷,最为要害的是，“他们时财产的所有权没

有恰当的文件证明，从而这些财产不能方便地转换为资本,不能在人们所处的互相了解和信

任的狭隘地域范围之外进行交易，不能用作申请贷款的抵押品以及购买投资股份”。简言

之，不能在所有权文件中得到明确表述的资产就只能是“死资本”（deadcapital）,这样的

资产再多，也不能为一国的经济增长、资本形成和福利增进贡献任何东西。

资本无论如何都要来源于资产，但资本并非资产的简单堆枳,而是蕴藏在资产中的一种能力。

要将这种能力释放出来,使之成为实实在在的资本，则需要一个复杂而曲折的转化过程。基

于绝大多数市场经济取得成功的西方国家的经历，在推动这一转化过程的诸多制度准备中，

所有权制度的确立最为关键。sot。发现，正是所有权制度的发展在不知不觉中创造出r各

种机制，帮助人们开始确认资产中原本混沌不清的制度潜能，同时提供了将这种潜能有效转

化为现实资本所需的各种具体的制度形式（如信用、法律等）。在西方市场经济国家，由于

几乎所有的有形资产都在所有权制度框架中得到精确刻画，因此这些资产就获得了与经济

金融其它方面进行联系的能力。基于此，资产既能够用作信贷的抵押物，也能够用做联系资

产所有人信用历史的纽带,还傍够用作发行有价证券的基础,等等。归根结底,正规的所有

权制度既是资本的“摇篮”，也是西方成熟市场经济国家得以迅速崛起的根本源泉。

Soto（2000）曾经卜分形象地描述道，资产（包括货币、存单、股票等金融资产）”好像一块

冰,所有权制度可让其溶解成水,或加热成蒸汽，使其能够带动涡轮发动机的叶片旋转或者

为轮船提供动力”。

正规的所有权制度实际上赋予现实中有形的资产以真正的经济社会属性，它将人们从原先

的物质世界带进一个由各种财产权利交织组合而成的“概念性空间”。所有权表述使得西

方国家先于其它地方对资产的上述双重属性进行了成功分离，在其它地方仍在专注于有形

资产的积累时，这些先进国家就已经从经济潜能利制度属性角度重新审视资产了。“所有

权制度好比一个阶梯，把这些国家从资产真正所处的、不加修饰的自然空间，带入资本的概

念性空间”，从此，“西方发达国家就掌握了通向现代化发展的钥匙”(Sot。,2000)。重要

的是,若着眼于金融角度,货币、存单以及其它各种金融资产已不仅仅是投资获益的简单工

具,而是各种金融权利的制度载体。当一个国家的投资者只关注金融资产的风险收益属性

时，这个国家的金融体系一定是落后的和低效的;衡量一国金融制度是否成熟的重要标志是

人们对金融资产“社会属性”和制度内涵的理解。

正规所有权制度的重要性还在于为经济金融交易过程引入责任、尊重以及保护机制。

Soto(2000)认为,发达国家的正规所有权制度把享有资产所有权权益的当事人转变为能够

担负责任的个体。所有权制度一方面使人们获得更多的参与经济金融交易的自由，因为由

资产的物理属性所形成的时空同限已然被打破,投资者得到了在更大的市场平台上组合资

产的机会和空间，但从另一方面看,所有权制度也让交易过程受到比以往更为严格的约束。

显而易见的是，“一旦进入正规的所有权制度，资产的拥有者就无法隐姓埋名”，“如果人

们不为根据合约所得到的货物和服务付款,就会立即被找到，并处以罚息、罚款、降低信用

等级乃至拘禁”。由此不难设想，西方国家的公民并非天生就尊重所有权和交易，这种尊重

是可执行的正规所有权制度出现之后合乎逻辑的结果。在经济金融交易中，对所有权的相

互尊重就是对各自所有权最经济和最周到的保护，因此一个所有权制度残缺的市场必然充

斥着欺诈、合谋和不当交易，与此相伴随的将是经济金融资源的误配、滥用和掠夺。

四、法律、政府制度与货币制度间关系的研究

20世纪90年代以来,在一些经济学家的不懈努力之下,借助制度经济学特别是交易费用经

济学迅速发展的势头，分工问题开始重返经济学以及金融学的核心位置。人们对分工演进

与货币金融关系问题的重新关注和讨论实际上预示着,现有主流经济学框架将面临一次前

所未有的重大转型。总体行来,此次转型将使经济学的基本分析视角同归古典经济学的基

础命题，也就是由纯粹关注资源配置过程转向关注经济组织演进，或者由单纯关注技术效率

转向关注制度绩效,而制度金融学将无疑成为此次经济学转型的一个重要结晶。

在理论史上,Plato(380BC)对货币与分工的关系早已有所察觉，而在0resme(1360)那里，这

种关系已然变得相当明确。后来,Turgot(1766)确认专业化和分工是人们使用货币的基本

推动力。作为经济学“古典传统”的肇建者,Smith(1776)进一步将货币作为交易媒介的职

能与生产的专业化程度联系起来,认为一个经济主体的生产可能是专业化的，但其意愿消费

却是多样的，要将这种多样的意愿消费顺利转化为现实消费，需要经过一个交易过程。如果

交易卜分困难,则会打击专业化生产，使得经济均衡的实现付出很高的成本。因此,劳动分

工受到市场容量的限制,而市场容量归根结底取决于交易的便利程度。由于货币的出现大

大便利了交易，因此可以说，货币是分工演进的重要条件。

直到20世纪80年代末期,经济学家对分工与货币金融制度关系的讨论长期停留于简单描

述的层面,正如0stroy&Starr(1990)所评价的那样，“对Smith的这种货币和专业化二者间

相互关系的观点目前还没有全面的正式研究”。20世纪70年代以来，针对分工、经济交易

与货币出现问题，经济学家们开始建立专门的分析模型，显著推进了这一领域的研究。如

Jones(1976)和0h(1989)基于前述“Mengeg,可题”发展出一个旨在比较两种交易(宜接交

易和间接交易)预期搜寻成本的交易策略模型，这一模型可能是经济学在分工与货币演进方

而最初的形式化努力;Kiyotaki&*righl(1989)的研究首次触及“双重巧合”的条件维度，

并为此问题的深入讨论开辟了新的视野。相比之下，有关分工与货币信贷制度更为系统深

入的研究是由Borland&Yang(杨小凯)做出的。由于此研究是杨小凯重建经济学“古典传统”

长期努力的有机组成部分,而这种努力的核心之一就是为现有的经济学框架找回制度、经

济组织等关键要素并形成一个全新的体系，从而重塑经济学质朴务实的气质。因此,杨小凯

的有关讨论对于构建制度金融学的基础框架具有不可替代的作用。

人们通常认为,Borland&Yang的贡献在于通过一个将货币制度内生化的模型以及在法律、

政府制度与交易效率之间建立联系证明了货币演进的两个充分条件(1992a,1992b):一个是

交易效率,另一个是法律制度。其实，对交易效率条件的强调本身并非货币制度内生化模型

的独创，因为交易效率在很大程度上可以用交易成本来刻画，而交易成本与货币演进之间的

关系在此前已被不少经济学家所论证;法律以及政府因素与货币制度的关系早在

Menger(1883)那里已经有所揭示,后来,Hicks(1969)从经济历史长期变迁的角度对法律制

度.国家制度与货币制度以及银行制度的关系进行重新梳理，形成了一个完整清晰的逻辑

框架。(1)显然，仅就法律、政府制度与货币演进的关系本身而言,Borland&Yang的相关讨

论既非理论创见,也未见有明显超越前人之处。

Borland&Yang的真正理论贡献是将分工、货币与信贷以及法律、政府等多种因素引入一个

严密的一般均衡模型之中并在它们之间建立「可信的逻辑联系，据此揭示了货币的性质以

及货币制度演进的深层涵义。在此之前，上述逻辑通常是被零散讨论的。Borland&Yang发

现,分工无法由物物交易来协调，交易的达成要么需要商品货币“出面”，要么需要借助信

贷体系的“承诺”机制。重要的是,基于上述模型，我们可以初步推断，仅从理论上讲，对于

分工条件卜的经济交易而言，商品货币与信贷体系是可以替代的;如果信贷体系的承诺随时

可得，则商品货币无需出现，因为后者需要支付更大的成本，或者说具有更低的交易效率。

若能如此，则经济交易就会从另一路径步入前述的“新古典境界”。但问题在于，信贷体系

并非外生，而人们之间的可信承诺恰好内生于交易本身。因此,商品货币的出现就成为一种

“次优选择”。

商品货币是一种过渡性货币安排，它的基本特征是“信用含量”较低。或者说，由于它自身

具有价值且“眼见为实”，经济交易双方对持有这种货币具有较低的信用需求。正如

Shubik(1999)所指出的那样，“完全的商品货币消除了交易对信任的需求”，因为在这种交

易中，“价值与价值是白:接交换的“。可是,对于分工经济，使月这种低信用含量货币的代

价无疑十分高昂。特别是,随着分工水平的增进和经济交易频发的提高,人们觉得,继续使

用这种货币的交易成本会越来越岛。就这样，商品货币触碰到自身无法跨越的交易效率边

界，货币制度也走到「一个新的起点之ho在此刻，信贷体系的重要性开始浮现，高信用含

量的货币注定成为分工经济的“新宠”。在Borland&Yang所刻画的“完全分工”格局之

下，假设外生物品不可得,则由他们定义的所谓“完全分工均衡”的顺利实现就需要一个信

贷体系或者信用货币的支持(Yang&Ng,1993)。原因并不复杂，在完全分工的初始条件下，人

们都不可能有物品储备，因此，打破“交易僵局”的出路只有寻求信贷体系的“承诺机制”。

不过，要用“信用因素”替换既有货币的“自身价值”，除了基于长期的经济交易过程所逐

步内生并积累起来的相互信任之外，还需要一些关键的外部条件，其中以法律和政府制度最

为重要。Borland&Yang发现,信用货币时商品货币的替代水平取决于法律和政府制度的健

全程度。一开始，信用货币通常以某种商品货币为本位以及采用某种特殊形式(如个人支票)

而使用，''如果这种安排可以凭借合适的法制强制推行，则在流通过程中不再需要商品货币，

支票便成为在贸易中实际流通的不兑换货币"(Borland&Yang,1992b;YangX.&Mg,丫-

K,1993)。法律和政府因素对干信用货币何以如此重要?道理很简单，信用货币所包含的

“信用含量”已然脱离两两信任或者某些局部信任而具有极强的“外部性”，而能够驾驭

这种外部性的机制就只有法律和政府制度。Shubik(1999)正确地指出，信用货币(如法币)

如果不是作为货币的话，实际上不存在残余价值。相比之下，商品货币即使不再被视作货币,

作为商品依然可保有价值。信用货币与商品货币的根本差别在于后者不要求“授信”，而

前者的使用则包含了对政府的信任或至少是对政府的服从。

对于货币制度而言,政府制度具有显著的“双刃剑效应”，这在理论上并非新鲜事。政府制

度是一个多功能交织的复杂体系，在其效用函数中，难免存在效用目标之间的冲突。就拿维

持货币体系的合理“信用含量”而言，它本身就时常包含着成本与收益的尖锐较量。杨小

凯(1998)认为,当政府制度面对货币制度时，就会凸显其信用提供功能与公共财政功能的有

效平衡问题。最让政府制度“痛苦”的莫过于克制其强烈的财政冲动，财政克制本身肯定

对信用体系有好处，但政府会支付机会成本或者放弃短期收益。如果政府制度出现“功能

失衡”，一般是公共财政功能“挤出”了信用提供功能,则政府便可通过增发信用货币来向

其持有者间接征税或者抢劫公民财产。由于信用货币的“信用含量”与其发行量成反比，

而且信用含量过低会使信用货币变成比商品货币交易效率低得多的交易媒介，从而阻碍分

工经济发展,因此一个受到约束的政府总能将信用货币规模控制在能够体现“均衡信用含

量”的适当水平。无论如何,信用货币体系崩溃的代价是极其巨大的。因此,越是分工精细

的经济，对货币“信用含量”的要求就会越高。这同时意味着，只有自律内省或者受到约束

的政府制度才有资格驾驭货币经济。

值得注意的是，由Borland&Yang创立的“分工均衡”货币制度分析框架在学派林立的主流

经济学市场上尚属“另类”，而就相对保守和壁垒森严的主流佥融学体系而言，这一框架的

影响力更属有限。但“分工均衡”货币分析框架具有不可估量的长期发展潜力和扩展余地,

因为它直接承继和接续的是经济学发展谱系中最为正宗的“古典血脉”。诚如前述，这一

框架对法律、政府制度与货币信贷制度联系机理的讨论是充分而深刻的，除此之外,其思想

触角已经初步触及企业制度和货币制度的相互联系这一崭新领域(Yang&Ng,1993)。不仅如

此，透过交易成本视并，该框架还十分巧妙地论证了信用货币在提高生产力和增进福利万面

的正向作用，从而基于全新的制度条件，证明了“货币非中性”这一在理论史上被长期纠缠

的命题。

近些年来,通过在货币与制度之间确立某种逻辑联系来重建货行经济学的固有传统一度成

为一些经济学家的新理论追求。不知是否受到“分工均衡”分析框架的提示，张宇燕、高

程(2004)试图基于“制度货币”二元分析框架在制度经济学和货币经济学之间搭建一座

桥梁,并通过对美洲金银、价格革命以及西方世界兴起逻辑的勾勒初步证明了这一框架的

解释力,尽管在运用同一框架解释中国经济的长期兴衰机理时并不成功。无论如何,这种努

力的理论意义注定会非同寻常,因为依据前述,我们长期以来孜孜以求的制度金融学框架从

某种意义上看就是有机整合制度经济学和货币经济学的伟大结晶。

相对于•有关货币制度与政府制度的精彩分析，“分工均衡”货币分析框架对货币制度与自

由市场制度之间关系及其机理的讨论则难言充分。对从一开始就满怀正本清源愿望并矢志

匡扶主流经济学于“将倒”的新范式而言，如果不能透彻洞悉和解剖新古典经济学的核心

逻辑并据此发现其“软肋”，这无疑是一大缺憾。仅就自由货币制度而言，以Hayek(1976)

为代表的自由主义学派长期坚守其“货币非国家化"(denationalizationofmoney)理念,

围绕于此的论战此起彼伏。尽管Borland&Yang并无意纠缠于此,但该理念与其对政府制度

之于货币制度重要性的强调明显相左；视而不见并不明智，要据理力争，''分工均衡”框架

又一时找不到有力的反诘论据。其实，自由货币制度推崇者的最大误区是将货币只视作一

种“私人品”，自由市场体系无疑是私人品的天堂，充分的市场竞争也是保持私人品有效配

置的最佳途径。问题在于，货币特别是信用货币同时也是一种“公共品”，从理论上讲，公

共品与外部性如影相随。有了外部性,市场的有效性就难以确保,此亥上外生的制度就是重

要的。简言之，离开政府制度以及由其提供并加以保障的稳定社会秩序，自由货币制度将难

以“独善其身”。

五、金融企业视角的制度金融结构论

解释金融企业或者金融机构以及金融企业家的演进与结构是制度金融学的核心使命。在早

期的主流金融学框架中,这些内容理所当然地被排除在应当讨论的主题之外，因为金融企业

被视作既定的外生存在，人们不必也不应去窥探其中的机理和奥妙。在这种情况下，金融企

业就成为主流经济学视野中的“黑箱”之一而被长期搁置起来。后来，由于金融因素对实

质经济的实际贡献渐成不争事实，因此,尽管迄今主流经济学家围绕于此的争辩尚未平息，

有时还很激烈，但是，作为争辩的一个重要结果，主流金融学毕竟逐步为有关金融企业以及

金融企业家的讨论留出了一席之地。

实际上,有关金融企业重要性的争辩在经济学的古典框架中已见端倪。当时，争辩主要围绕

金融因素与实质经济的关系而展开，而“金融是否中性”的诘问则从一开始就占据核心命

题的位置,这与前述有关货币重要性的早期讨论十分类似。经过长期的争执,人们逐步围绕

所谓“信用中介”和“信用创造”两大观点形成泾渭分明的学术阵营。客观地说,争辩双

方始终都有重量级的经济学家参与其中，也都贡献了不少经典又献。无论如何,这些文献对

现代金融学的长期发展至关重要。如今，尽管争论仍在持续，但“金融非中性”观点已然占

据上风,赢得越来越多经济学家的支持。

不过，这一观点随即又“分裂”出两大枝系,其中一部分经济学家，如Goldsmith(1969)、

King&Levinc(1993a)等，对“金融因素到底有多重要”产生新的兴趣而转入有关金融因素

与经济增长关系的研究，另一部分经济学家则从一开始就关注“金融因素为什么重要”这

一问题而将相关讨论牵入制度金融学的发展路径。就前者而言,尽管其主要文献及其命题

与制度金融学窥探金融组织“黑箱”及其金融权利结构的主流路径迥异其趣，但还是难免

涉及制度因素。比如Goldsmith就曾提醒，在各国之间，“各类金融工具与机构的重要性是

无法模仿的，只能由基本的经济因素来决定”(1969)。这里的“基本经济因素”想必包含

制度因素。(1)后来,大多数文献在讨论金融因素重要性时都会强调金融发展与法律制度之

间的关系,不少文献还对企业融资选择中的制度因素进行细致刻画并试图给出计量结果(D-

Kunt&Lcvinc,2001)。因此,我们在重点关注后者基本框架和核心命题的同时，也不应忽视

前者的理论动向。

经过经济学家的不懈努力,迄今人们已经围绕金融因素的重要性展开较为充分的讨论并在

理论上达成基本共识。相比之下,尽管一些经济学家对诸如金融因素为什么重要以及金融

企业何以产生此类制度金融学的核心问题早有觉察(如GurIcy&Shaw,I960),但在此后相当

长的一段时间里并未引起人们的普遍关注。直到20世纪80年代,这一问题才又重返经济

学家们的视野。而且,让人有些始料不及的是,经过短短十余年的发展，围绕该问题的讨论

俨然形成“显学”。Freixas&Rochet(1997)和Shubik(1999)分别就银行的微观经济学视角

和金融机构理论贡献了里程碑式的综述性研究文献。尽管迄今就•些主要问题远未达成共

识,但是,随着研究文献的逐步积累，以及对以往相关理论的梳理和整合,一个支撑制度金融

学的现代理论“结构”已然呼之欲出。

人们发现，若要有效解答金融因素何以重要这一问题,金融企业角度从一开始就无法回避。

甚至可以说,它是考察金融因素重要性的制度内涵的一个必要阶梯。实际上,迄今有关金融

企业的大部分理论文献已被纳入被人们称之为“金融中介理论”的体系之中，并且成为其

中的“主流成分”。需要注意的是，早期的金融中介理论从一开始就依托于交易费用这一

制度经济学的基本元素，因此与制度金融学的基本框架具有显著的逻辑联系,这就意味着金

融中介理论的某些部分应当成为制度金融学的组成要素。从总体上看,这些早期理论所关

注的只是金融中介产生和演进的“必要条件”。

自从Gurlcy&Shaw(1960)开创性地提出“金融中介机构可以节约交易成本并利用借贷两方

面规模经济的好处”的命题之后，不少经济学家有意无意地选择不同角度对这一命题进行

扩展。(2)比如,AUen&Santorrero(I998)认为金融中介比个体投资者更能分散金融成本，从

而使得每个投资者成为“金融专家”的代价下降。Klein(1973)sTobin(1987)以及

Verton(1989)等发觉金融中介的存在使得个人的投资多样化偏好更加容易实现。

Leland&Pyle(1977)发现金融中介把财富投资到拥有特殊信息的资产中从而解决家庭和厂

商所面临的信息成本问题.Diamcnd(1984)认为金融中介通过充当被委托的监督者来克服

信息不对称问题。实际上,金融中介对信息不对称问题的克服仍然是基于其在处理信息方

面的规模经济效应。也就是说,若厂商能够通过中介形成联合,则每个厂商的资金成本(包

括信息成本)将是联合中厂商数目的减函数。Boyd&Prescott(1986)强调，金融中介存在的

基本条件是信息不对称可能产生的成本和信息处理成本之间的一种均衡。Chan(1983)认为

金融中介的优势是能将搜寻投发机会的成本分散于众多投资者之间，因为在不存在金融中

介的场合,每个投资者都要独立支付一笔搜寻成本，而金融中介则可以在不同投资项目之间

进行广泛搜寻。Santomero(lS84)曾经发现，由于投资者的风险偏好不同，金融中介机构便

要在投资者之间发挥风险转移的功能，以便使整个社会的平均风险水平下降或处在一个相

对稳定的水平。Merlon(1989)认为,金融中介所具有的特权便是进行风险打包或者拆分

(bundlingorunbundling),从而使风险以最低的成本加以分散。

金融中介(企业)之所以重要的主要机理已被这些经济学家所揭示。但是，由于这些所谓

“主流理论”只是单方而强调了金融中介对于金融运行过程的实际功用，从而将金融企业

放置于某种“被动”地位，因此金融企业家被令人遗憾地抛置于主流理论的视野之外。无

疑地,这在很大程度上削减了这些理论对制度金融学的可能贡献。

需要特别提醒的是，前述基于“必要条件”的金融中介理论有一个不可忽略的前提，那就是,

在相关经济学家的眼中，金融企业已然成为一种既定的存在。在这种情况下，他们关注的核

心问题自然是已经“长大成人”的金融企业的实际功能和现实表现，而不是其“身世”或

者成长过程。他们或许认为，只要具备了某些必要的“内部条件”，金融企业的产生就是自

然而然的事情:，也就是说，根本不需要什么“外部因素”的介入。可是进一步的问题在于，

在不少情况下，即便“内部条件”相似甚至相同，金融企业产生的时序以及成熟程度也会有

所不同。究其原因，问题的根源往往在于长期被这些经济学家所忽视的那些“外部因素”

的影响。在许多情形卜.，这些外部因素总是约束或者干扰着金融企业成长所必须的“必要

条件”的形成。因此，金融企业产生的机理比我们想象到的要复杂和重要许多。

一旦涉及“外部因素”，那就意味着金融企业产生与演进的“充分条件”必须进入人们的

理论视野;既然如此，金融企业家的重要性就会立刻凸显。不仅如此，金融企业家一旦现身

金融发展的历史舞台，那么，金融激励机制、金融财产权制度甚至整个金融制度结构的作用

也就变得举足轻重。可以说，金融中介理论只有在接纳了“金融企业家”理论之后才会真

正成为制度金融学的核心内容。实际匕自从Greumvood&Jovanovic(1990)、

King&Levine(1993b)以及Greenwood&Smith(1997)相继提出并?广展金融中介产生的“门槛

效应”(thresholdeffect)之后，金融企业的产生条件问题就一度引起经济学家们的注意。

“门槛效应”所要表达的基本逻辑是，金融企业(中介)的出现并不是“免贽”的，它需要每

一个试图利用金融企业的当事人分摊一笔固定成本(即“门槛值”)。因此,当事人分摊固

定成本的能力决定着金融企业乃至整个金融体系的产生，而人们分摊成本的能力又进一步

取决于人均收入的高低。当人均收入小于需要分摊的成本时，人们便没有能力利用金融体

系，金融中介也就不会出现。只有当人均收入大于需要分摊的成本时:人们才会产生利用金

融体系的需求,金融中介将因此而出现。

“门槛效应”刻画的仍然是金融企业产生的必要条件，其基本机理与Gurley&Shaw的早期

发现一脉相承。不过，它还是给了我们一个关键性提示，那就是金融中介固定成本的“支付

方式”。若细完起来,Greenwcod等只是发现了支付金融中介固定成本的一种方式，即“人

均分摊方式”。按照这种方式，只有人均收入跨过应分摊的固定成本“门槛”时，金融中介

方可产生，因此是一个“时点解”。饶有意味的是，这个“时点解”恰好喑合了新古典范式

长期坚守的一个理念，即任何变迁都会在“瞬间”完成。由此可以认定,Greenwood等的

“门槛效应”观点原本属于新古典金融学框架，而与制度金融学的基木理念“南辕北辙”。

可是,既然他们已经将金融中介的演进牵引到有关成本“支付方式”的路径,那么，我们就

有必要“顺藤摸瓜”，探寻金融中介产生成本的其它可能支付方式。

与“人均分摊”相对应的另一种成本支付方式是“一次预付”。在金融发展和金融制度演

进的历史进程中，我们不能排除某些拥有一定数量金融资源的当事人(金融企业家)决定拿

出一笔钱创办金融企业的情形,实际上,这种情形更接近于绝大部分金融发展历史的真相。

一旦有人开始拿钱创设金融企业，而不是静等人均收入达到“门槛值”后，才去享受那些

“瞬间”出现的金融企业的服务，则考察金融企业演进的理论逻辑就会有所不同。金融企

业的出现对于借贷规模的扩展以及金融发展之所以重要，显然是因为它史无前例地解决了

储蓄者的信任问期(Santomerc,1984),从而为长期的储蓄动员和金融发展提供了稳定的制

度基础。只有金融企业家的资本投入在先,储蓄者源源不绝的存款流才会跟随其后。如果

没有金融企业的制度支撑，人均收入这个对于金融发展至关重要的因素,就仅仅是一些苍白

的数量标尺而已。更为重要的是，在考虑了“一次预付”方式之后，金融企业的演进就不仅

是交易成本和人均收入的函数,而且还是金融企业家以及相关制度因素的函数。在这种情

况下，“门槛值”便不再具有惟一性，相应地，金融企业的产生就会由原来的“时点解”转

变为“过程解”或者“区间解”。

进一步的问题是,金融企业家为何不坐享“人均分摊”结果而非要选择“一次预付”方式

呢?相比之下,后者毕竟包含着更多的不确定性，也就是说,金融企业家要冒投资可能失败的

风险。从理论上讲,金融企业家拿钱创设金融企业的动机十分清楚，那就是获取预期的投资

回报。可是,又有谁能保证他们一定能嵯获取预期回报而避免“颗粒无收”的后果呢?制度

条件的极端重要性由此凸显。概言之，稳定且诚实守信的社会政治环境、公正可靠的金融

产权保护以及运转自如并受到有效监管的金融市场共同构成最起码的制度条件。只有这些

条件具备了，才能给予金融企业家以足够的激励使其选择“一次预付”方式。很显然，金融

企业的出现并不取决丁借贷者是否能够分担创设金融企业的成本，而要看金融企业家做出

投资决策时的成本收益预期。绝对地说，当金融企业家的投资回报预期低落时，再高的人均

收入也不会“内生”出金融企业。毋席置疑，就金融企业的演进而言,制度条件的重要性无

论怎样强调都不为过。

尽管人们对于金融企业家在金融发展过程中的实际作用有目共睹,但在理论史上,经济学家

们似乎对于他们通过“一次预付”方式肇建金融体系的努力熟视无睹。为什么有关金融企

业演进的历史逻辑与既有的理论逻辑会存在如此大的分歧？如果任何看似精制的理论推演

最终无法解释或者契合于活生生的金融演进过程，那么，这种理论就不能称之为好的理论。

其实，正是“人均分摊”方式向“金融需求决定逻辑”彻底遮蔽了新古典金融学的视野，而

“一次预付”方式崇尚的则是“有条件”的“金融供给决定"信条，这里所讲的“有条件”

就是同时强调r人均收入的重要性。饶有意味的是，若考虑到前述的制度条件和金融企业

家因素，则金融企业产生的逻辑以及实际情形将会为之一变。可以肯定，若基于新的逻辑，

即便人均收入达到“门槛值”，则金融企业仍不一定产生；同时也不能排除另外一种可能，

那就是金融企业会在人均收入未达到“门槛值”时“提前”出现。如此看•来，金融企业在

人均收入达到“门槛值”的那一刻“呱呱坠地”，如果不是巧合，就一定是一个意外了！

“人均分摊”方式实际上认为，只要人均收入达到“门槛值”，则金融企业就会自动出现，

无需其它外部因素的介入。在这里,有一个十分更要的环节被他们忽略掉了，那就是借贷者

分摊金融企业创设成本的行为是“事后”的。也就是说，只有金融企业的出现在先，人们分

摊成本的行动才能紧随其后。如果不是这样，那么，人们所要分摊的成本就会变得虚无缥缈.

这样,惟一可能的情形便是，给金融企业家足够的制度激励，让他们“事先”支付一笔费用

建立金融企业;随着金融企业信誉的确立，借贷规模或者金融交易量一定会逐步扩大,随之，

金融企业的单位经营成本将呈现下降趋势。显而易见,正是借贷者对“事先”建立的金融

企业的信任以及与R俱增的金融交易行为逐步“分