麻醉药-行业深度报告：回答三大关键问题看好高壁垒、政策保护的精麻行业稳健发展

（优于大市，维持）我们认为麻醉药与一类精神药品不纳入集采有明确的法规依据，价格主要由医保局定价。近年三次被纳入集采征求意见（21年咪达唑仑曾被纳入四川省牵头的六省二区集采征求意见稿，后经沟通被调出；23年7月，南平市区域性药品谈判议价拟纳入舒芬太尼、羟考酮等在内，最终国药现代原价中标，恩华与人福弃标；23年9月，安徽省集采羟考酮被纳入，后经沟通被调出因此，我们认为精麻药品依然对集采政策相对免疫，被纳入集采的可能性较小，定价原。我们认为，精麻药品的竞争格局较好，麻醉用药里面最好的领域是麻醉镇痛，格局好，有大品种，政策管制的壁垒未来市场规模持续扩容，院内场景受住院量手术量增长驱动，院外场景多元化，包括ICU镇痛、疾病镇痛、无痛分娩、内镜检查等。受医疗需求和全国手术量增加催化，我国麻规模将超过500亿，2022-2030年仍有望保持8%左右风险提示：集采降价幅度不及预期，估值波动风险，21.麻醉药品与一类精神药品明确不纳入集采2001年11月9日，原国家卫生部等六部委联合印发《关于印发医疗机构药品集中采购工作规范（试行）》的通知，其中第二十八条指出，对国家实行特殊管理的麻醉药品、精神药品、医疗用毒性药品和放射性药品，不实行集中招标采购；2010年7月7日，《关于印发医疗机构药品集中采购工作规范的通知》发布，其中第四十九条明确指出，国家实行特殊管理的麻醉药品和第一类精神药品不纳入药品集中采购目录。第二类精神药品、医疗放射药品、医疗毒性药品、原料药、中药材和中药饮片等药品可不纳入药品集中采购目录。从法规层面为特殊管理的精神类与麻醉类药品取消纳入集采定调。2019年11月26日，国家医保局印发《关于做好当前药品价格管理工作的意见》的通知，麻醉药品和第一类精神药品实行政府指导价，其他药品实行市场调节价；麻醉药品和第一类精神药品价格继续依法实行最高出厂（口岸）价格和最高零售价格管理。对国家发展改革委已按麻醉药品和第一类精神药品制定公布政府指导价的，暂以已制定价格为基础，综合考虑定价时间、相关价格指数的变化情况，以及麻醉药品和第一类精神药品通行的商业流通作价规则等因素，统一实施过渡性调整，作为临时价格执行。再次明确麻醉药与一类精神药政府定价，不纳入集采。2.麻醉药品与一类精神药品定价权归属医保局2020年国家发改委颁布新版《中央定价目录》，自2020年5月1日起将“麻醉药品和第一类精神药品”的定价部门由“国务院价格主管部门”修改为“国务院医疗保障部门”。精麻药的定价权正式转交国家医保局。3.近年被纳入地方集采征求意见，但始终均未打破“精麻管制药品不纳入集采”红线2021年，咪达唑仑作为二类精麻产品中的强管制产品（视同一类精麻产品管制）曾被纳入四川省牵头的六省二区集采（集采范围更大）的征求意见稿，但沟通后被调出；2023年7月南平市药品谈判议价系统发布《关于公布2023年南平市第三批区域性药品谈判议价实施细则的通知》，麻醉药品舒芬太尼、羟考酮等在内，为招标竞价方式而非集采，最终国药现代原价中标，恩华与人福弃标。2023年9月21日，安徽省集采发布省级化药集采征求意见稿，一类精麻产品羟考酮被纳入，但后续经过沟通10月17日又被调出目录。我们认为麻醉药与一类精神药品不纳入集采有明确的法规依据，其价格主要由医保局进行定价，虽然历史有几次被纳入集采征求意见，但最后经确认沟通后均被移出集采目录，精麻药品不被集采的确定性较高，定价格局相对稳定。344舒芬太尼-1ml:50ug-注射麻醉药物麻醉药物麻醉药物麻醉药物82023年9月21日，安徽省医药价格和集中采购中心发布关于征求《安徽省2023年度部分化学药品及生物制剂集中采麻醉药品5制逐步从行政管制到法制管制，部分中央的监管职能下放的变化历程。长期高度管制造就精麻药领域企业数量较少，国务院颁布《麻醉药品管理办法》和《精神药品管理办法》，对原国家医药管理局还发布了《麻醉药品销售价格作价办法发改委将麻醉药品和一类精神药品的政府定价调整为政府指导价，由发改委制定最高出厂价格和最高零售价麻醉、第一类精神药品仍暂时由国家发展改革委实行最高出厂价格和最高零售价格管理。其余药品取消原政府制定的药国家药监局将办理麻醉药品、第一类精神药品以及第国家卫健委发文公布了《关于加强医疗机构麻醉药品和第一类国家药监局在京召开麻醉药品和精神药品管理工作座谈会，提出6广东省发改委、中国食品药品化妆品法规网政府对麻醉和精神药品的行政管控复杂。现在主要遵循的是国务院在2005年颁布的《麻醉药品和精神药品管理条例》23年二类精神药品目录增加8个：苏沃雷生、吡仑帕奈、依他佐辛、曲马多复方制剂、地达西尼、依托咪酯、每剂量单位含氢可酮碱不超过5毫克，且不含其它麻醉药品、精神药品或药品类易制毒化学品的复方口服固体制剂、莫达非尼(）；2023年麻醉药目录新增两个产品：奥赛利定、77销售释≤15日量、其他剂型≤7日量））我们认为麻醉药与一类精神药品不纳入集采有明确的法规依据，价格主要由医保局定价。近年三次被纳入集采征求意见（21年咪达唑仑曾被纳入四川省牵头的六省二区集采征求意见稿，后经沟通被调出；23年7月，南平市区域性药品谈判议价拟纳入舒芬太尼、羟考酮等在内，最终国药现代原价中标，恩华与人福弃标；23年9月，安徽省集采羟考酮被纳入，后经沟通被调出因此，我们认为精麻药品依然对集采政策相对免疫，被纳入集采的可能性较小，定价原。我们认为，精麻药品的竞争格局较好，麻醉用药里面最好的领域是麻醉镇痛，格局好，有大品种，政策管制的壁垒未来市场规模持续扩容，院内场景受住院量手术量增长驱动，院外场景多元化，包括ICU镇痛、疾病镇痛、无痛分娩、内镜检查等。受医疗需求和全国手术量增加催化，我国麻醉行业市场规模持续扩大，2022年我国麻醉药物市场规模约为300亿元左右，2015-2022年市场规模复合增速约8%，我们预计2030年我国麻醉药品市场规模将超过500亿，2022-2030年仍有望保持8%左右的复合增速。8我们认为麻醉药与一类精神药品不纳入集采有明确的法规依据，价格主要由医保局定价。近年三次被纳入集采征求意见（21年咪达唑仑曾被纳入四川省牵头的六省二区集采征求意见稿，后经沟通被调出；23年7月，南平市区域性药品谈判议价拟纳入舒芬太尼、羟考酮等在内，最终国药现代原价中标，恩华与人福弃标；23年9月，安徽省集采羟考酮被纳入，后经沟通被调出因此，我们认为精麻药品依然对集采政策相对免疫，被纳入集采的可能性较小，定价原。我们认为，精麻药品的竞争格局较好，麻醉用药里面最好的领域是麻醉镇痛，格局好，有大品种，政策管制的壁垒99人福医药在1993年成立，于1997年上市，是国内医药工业龙头之一。公司坚持“做医药健康领域细分市场领导者”的发展战略，主要从事药品研发、生产和销售，在国内的神经系统用药、生图人福医药发展历程公司确立了“归核化”发展战略，择机退出医药工业、医药商业及医疗服务板块中竞争优势不明显或协同效应较弱的细分领域化药1类新药量突破1900万只新药广金钱草总黄酮胶囊获1988200120032004磺酸瑞马唑仑和咪达唑仑口服溶液进入医保磺酸瑞马唑仑和咪达唑仑口服溶液进入医保发行股份购67%增至米非司酮上市，巩固生育调节药领域的优势麻醉药物非资料来源：人福医药公司官网，2020-2023年公司品、医疗服务、金融等多领域业务。2017年起，根据市场与政策变化，公司江生物化学制公司100%的股权，国际化业务迈出重要一步公司出售所持有的汉福公司出售所持有的汉福人德、天风证券、百年康欣股份199719982004权公司先后出售所上海健益兴禾投资管理中心、安博生物、华泰保险等股份控股深圳骏文实公司先后出售所持有德、武汉人福、北京取得天风证券入血液制品领域00-1.0%201720182019营收（亿元，左轴）归母净利润（亿元，左轴）扣非净利润（亿元，左轴）050%50%40%30%20%40%30%20%43.4%37.4%28.5%26.1%22.7%20.2%7.8%5.5%6.2%6.7%3.0%27.5%20132014201520162017201820192020202120222023营业收入（亿元，左轴）净利润（亿元，左轴）），504030200-10-20-30504030200-10-20-30606075.3%72.6%91.9%66669%91.1%113.0%105.1%24.8424.8424.34.74.184.94.5220.6920.8..21.345.253.3%44.2%8.326.546.25.553.3%44.2%8.326.546.25.58.020.2%8.022013201420152016201720182019-22.6%2020202120222023-23.72160%120%80%40%0%-40%-80%宜昌人福净利润（亿元，左轴）注：2020年人福医药持有宜昌人福的股权人福医药归母净利润（亿元，左轴）贡献比例（%，右轴）公司坚持“品质立企”的发展主线，逐步扩大研发投入，持续提高研发能力。自2017年至今，研发费用已经翻倍，公司坚持“研发先导”的发展思路，提高技术人员数量和比例。研发人员自2011年的62公司持续优化人员结构，打造学术专业型公司。963020172018205050 40.240.1 6464销售费用（亿元，左轴）人福医药风险提示市值（亿元）3503002502005002018-2019医药板块整体回调液获批。恩华中枢药物研发中心启用，江苏恩华洛康药物研发有限公司成立2019-2020年多个仿2018-2019医药板块整体回调液获批。恩华中枢药物研发中心启用，江苏恩华洛康药物研发有限公司成立2015年DP-VPA及其片剂2015年DP-VPA及其片剂获批，贾汪分公司成立2009-2014年多个原料药、片剂、注射2016-2017北京好欣晴移动医疗科技有限公司成立，与各家公司签署合作协议2020-2022年，受疫情和集采影响，2016-2017北京好欣晴移动医疗科技有限公司成立，与各家公司签署合作协议多个药品通过仿制药一致性评价。疫后择期手术逐步开展，院内业务正常开展，23Q2迎来销售快速增长发展历史久远，专注中枢神经药物市场。恩华药业始建于1978年，2008年在深圳证券交易所上市，主要从事中枢神20资料来源：恩华药业官网，恩华药业23年年11.1%。2020年受原控股子公司恩华和润退出合并范围与新冠疫情共同影响，业绩有所下滑。2023年，全国医疗卫生机构出院人次3.0亿，同比增长20.0%。疫情防控措施优化之后，23年H1院内手术量强劲复苏，带动麻药需求快速增长。23年全年营收50亿元，利润1121集采负面影响基本出清，业绩恢复性增长。2012-2019年公司营收逐年增长，从2012年的19.82亿元提升到2019年的41.49亿元，CAGR达11.1%。2020年受原控股子公司恩华和润退出合并范围与新冠疫情共同影响，公司营收下滑至润稳步提升，从2012年的1.4亿元增长至2022年的9.01亿元，十年间复合增长率达20.5%。从归母净利润增速来看，2012-2019年归母净利润增速较高，2020-2022年由于疫情等负面因素增速回落，但依然保持稳定正增长。我们认为，图2012-2023年公司营收保持稳健增长22聚焦主营业务发展，提升高毛利率业务比重。2016-2023年间，通过转让控股子江苏恩华和润股权，公司低毛利率的商业医药板块业务明显减少，高毛利率的麻醉类产23Wind，海通证券研究所2424精麻药品受严格管制，市场准入门槛较高。精麻药品在具有镇痛镇静作用的同时易产生依赖性、成瘾性，为保证麻醉药品和精神药品的合法合理使用，在《麻醉药品和精神药品管理条例（2016年修订）》中，国家对精麻药品的实验研究、生产、经营、使用、储存、运输等各方面都做出详细规定。我们认为国家高度重视精麻药品管理工名企业共占据近30%市场份额，其中恩华药业占有市场份额比例持续提升，从2020年的2.6%增加至2022年的3.13%，主要是由于公司麻醉类支柱产品咪达唑仑与依托咪酯持续发力，同时羟瑞舒阿等表精麻类药品受到国家政策严格管控表中2005年8月12345行业仍处于早期阶段，潜在市场空间巨大。根据米内网数据，神经系统药物疫情前的市场规模保持在1100亿元水平，受集采降价叠加疫情影响，2020年跌至957亿元，2响，市场规模下滑至995亿元。在全球中枢神经药物消费总额之中，美国占比高达49%，欧洲和日本占比分别为26%和9%，我国仅占到全球消费总额的3%，国内中枢神经药物行业和国外相比仍然处于起步阶段。我们认为，随我国人口老龄化程度加深，精神障碍和心理行为问题人数逐年增多，后疫情时代我国中枢神经药物市场仍存在25集采产品对公司业绩影响逐步弱化。公司已纳入集采的较大品种有右美托咪定、阿立哌唑、利培酮、氯氮平、度品类名称2016201720182019202020212022右美托咪定0.560.190.260.25度洛西汀0.330.600.790.62氯氮平0.300.260.300.370.310.320.33阿立哌唑0.010.040.200.410.620.620.44利培酮0.250.200.13丙泊酚0.090.170.200.280.310.470.47合计销售额2.303.194.675.003.093.042.25公司制剂收入23.5327.8828.3533.4735.57集采产品占制剂收入比重15.1%17.8%19.8%17.9%10.9%9.1%6.3%26目前公司已集采产品涵盖麻醉类（右美托咪定）、精神类（利培酮片、阿立哌唑片、氯氮平片、盐酸度洛西汀肠溶胶囊）、神经类（加巴喷丁胶囊）等。受入选产品降价与未入选产品市场减小影响，集采相关产品收入规模占比逐步下在公司未集采产品中，公司精麻线红处方产品实行医保局定价，集采风险较小；依托咪酯、齐拉西酮、丁螺环酮、碳酸锂缓释片等较大产品目前过评厂家数量有限，短期内集采风险不大，且咪达唑仑有望升为红处方，消除集采预期。我们认为集采对公司的负面影响逐步出清，未来存量产品的集采风险麻醉类精神类氨氯平片神经类加巴喷丁胶囊100%80%60%40%20%0%2714.0%38%8.7%36%2019202020212022未被集采产品销售占比集采销售占比依托咪酯碳酸锂-00舒芬太尼0公司在镇静类药物领域拥有传统优势。咪达唑仑（力月西）、依托咪酯院制剂中收入占比接近60%。咪达唑仑主要用于麻醉前给药、全麻醉诱导和维持、ICU病人镇静，产品保持较快增长,2016-2022年同产品同制剂类别市场占有率超80%。依托咪酯为公司独家品种，用于全麻诱导或短时手术麻醉，能公司近年来补充镇痛类药物产品矩阵，舒芬太尼、羟考酮与阿芬太尼等药物陆续上市，“羟瑞舒阿”品种22年收入规模4.5亿元，随着市占率不断提升，产品快速放量，市场竞争格局良好，持续为公司业绩带来增量。舒芬太尼人福医药市28恩华药业风险提示2929公司麻醉板块的集采风险基本出清，2023年来重回增长。我们认为恒瑞医药有着较为丰富的麻醉产品体系，曾经是精麻领域的龙头玩家，其主要产品包括七氟烷、右美托咪定、顺阿曲库铵、布托啡诺等。多数产品陆续被纳入集采导致板块收入在2022年大幅下滑，根据我们统计，公司目前核心产品除七氟烷（10-15亿体量）外均已被纳入集采或暂无集采风险，未来麻醉仿制药业务预计将保\0\0过评情况集采情况中选情况产品名称2023收入占比4酒石酸布托啡诺注射液41.6%7吸入用七氟烷36.5%3盐酸艾司氯胺酮注射液6.5%第五批未中选苯磺顺阿曲库铵注射液5.3%0注射用苯磺顺阿曲库铵3.9%3第二批未中选对乙酰氨基酚甘露醇注射液2.0%1吸入用地氟烷0酒石酸布托啡诺鼻喷剂第一批未中选盐酸右美托咪定注射液0.9%第四批加巴喷丁胶囊0.4%第一批未中选盐酸右美托咪定氯化钠注射液0.1%第五批盐酸罗哌卡因注射液0.2%第八批盐酸左布比卡因注射液0.2%第四批盐酸普拉克索缓释片0.1%第四批未中选丙泊酚中/长链脂肪乳注射液0.0%1第八批未中选丙戊酸钠缓释片(Ⅱ)0.0%0依托咪酯注射液0.0%新产品陆续上市贡献增量。2019-2024年来，公司陆续上市瑞马唑仑、泰吉利定两款创新药，以及右美托咪定鼻喷、普瑞巴林缓释片、布比卡因脂质体等改良新药。上述药物均进入医保，我们认为其将为公司麻管线中看好下一代新药的进展。除罗哌卡因脂质体外，公司目前还布局了靶向Nav1.8的新药HRS2129，Vertex的Nav1.8新药VX548于2024年完成III期临床并向FDA递交上市申请，为几十年来首个非成瘾性的镇痛创新药，我们认为在全球或能替代50亿美元大药普瑞巴林的地位，公司的HRS2129于2I资料来源：insight数据库，VERTEX官网，恒瑞医药2024年半年报，海通海思科：精麻赛道新势力，创新药管线陆续上市行创新转型，引入多位恒瑞医药研发人员，搭建研发体系。公司早年布局的HSK3486（环泊酚）、HSK21542、HSK16149在近年来陆续兑现上市，带领公司切入精麻赛道：2020年环泊酚上市，2024年HSK药物名称靶点适应症临床阶段环泊酚GABA非气管插管的手术/操作中的镇静和麻醉2020/12已上市全麻诱导和维持2021/2已上市重症监护期间机械通气时的镇静2022/7已上市儿科适应症全麻诱导（美国）HSK16149VGCC糖尿病周围神经痛2024/5已上市带状疱疹后神经痛2024/6已上市中枢神经镇痛辅助镇痛纤维肌痛HSK21542KOR腹部手术术后镇痛2023/10NDA尿毒症瘙痒2024/9NDA骨科镇痛术后恶心呕吐化疗恶心呕吐IHSK36357-周围神经疼痛I-分析师声明和研究团队本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论信息披露和法律声明投资评级说明1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告