《中概股企业被做空的情况综述》5000字

中概股企业被做空的情况综述目录TOC\o"1-2"\h\u9453中概股企业被做空的情况综述 149521.1中国企业赴美上市的动机 1167411.2中概股危机分析 1108841.3被浑水公司做空的中概股企业特点 514278数据来源:根据浑水公司官网资料整理 637971.4中概股反做空策略特点 71.1中国企业赴美上市的动机中国企业在不同时期来美国上市的目的不同。上世纪90年代，中国在美企业主要是国企，包括东航、南航等，其目的主要是获取获取充足的资本，研究外国公司的先进管理结构。2004年，由于中国人寿的信息披露问题，国有企业暂时停止进入美国市场。2000年以来，大批中国民营企业涌向美国，包括新浪、百度等一大批互联网企业，阿里巴巴也在2014年创下IPO纪录。这是因为互联网服务属于《外商对华投资指南》中的“限制和禁止”范畴。同时国内市场活跃，也吸引着外国资本，于是有了VIE结构，使得中国企业可以规避中国证监会的监管，获得外国资本，外资也有机会投资中国企业。2013年以后，中国企业进入美国市场的动机更加多样，融资只是目标之一，很多企业都在努力充分利用美中市场的差异。例如，在美国，双层股权被允许，公司的创始人可以持有不平等的股份和投票权，这在中国内地是不允许的；中国通常不允许亏损公司在证券交易所上市，但是大多数初创企业在公司刚成立时通常都是亏损的，但却是最需要资金的企业类型，美国市场为其提供了一种融资渠道；可变利益实体和海外公司不得在国内市场上市；其他制约因素限制了中小企业在国内上市的竞争力，并导致中小企业竞争力的局限。随着赴美上市企业的增多，其出现的问题也越来越多，由于美国证券市场的多层性让有些中概股企业有机可趁，他们大都通过反向并购上市，反向并购企业被做空从而引发了中概股做空危机。1.2中概股危机分析在美国证券市场，企业上市的途径主要有两种：首次公开发行（IPO）和间接上市两种方式，首次公开发行都是在美国三大证券交易所：美国证券交易所、纽约证券交易所、美国纳斯达克交易所。间接上市都在场外交易所：美国场外柜台交易所（OTCBB）和粉单市场。（如图3-1所示）不同市场提供不同的融资服务，相应的挂牌条件也不一样（如表3-1所示）。中概股一般采用反向收购的方式在证券交易所上市。反向收购指的是准备上市公司股东通过购买空壳公司（已经上市的公司）的股份对公司进行控制，然后壳公司在对准备上市公司进行反向收购，成为其子公司。在美国场外柜台交易系统（OTCBB）中，没有买壳门槛，借壳上市也没有高的上市条件和标准。任何公司只要向SEC提交最新经审计的财务报告，就可以进行壳交易。很多中国企业进入OTCBB市场，以较低的价格买壳，在满足一定条件后，再从OTCBB升级到纳斯达克、美国证券交易所或纽约证券交易所上市，因为准备上市的公司一般不能满足三大证券交易所的上市要求，所以他们没有采用IPO信息披露程序，上市公司财务造假的可能性较大。图3-1美国证券市场体系表3-1美国证券市场挂牌条件纽约证券交易所美国证券交易所纳斯达克交易所OTCBB粉单市场最低股东数量2000人800人300人无要求无要求最低发行市值4000万300万800万无要求无要求盈利要求上市前两年，每年税前收益为200万美金，最近一年税前收益为250万美金;或三年必须全部盈利，税前收益650万美金，最近一年最低税前收益450万美金。三年的税前营业利润合计不少于1亿美元，2年的税前营业利润合计不低于2500万美元。公司总资产、当年总收入不低于7500万美元。无要求无要求数据来源：根据公开资料整理2010年，中国概念股赴美国上市的数量达到顶峰，共有73家中概股赴美国上市。图3-2显示了2010-2012年中概股赴美上市的数量和选择IPO或间接上市的对比，可以看到反向并购的比例越来越高，2008-2009年间，选择反向并购的公司比例甚至超过了IPO的数量。这条海外上市的“捷径”蕴含的财务风险在2010年逐渐显现，并引发了一场中概股集体性的信任危机。一部分反向并购的中概股，由于未能及时提交财报，以及涉嫌财务舞弊，引起了做空机构的大量做空。在2010年之后，2011年间接上市企业数量和比例都显著减少。图3-22000-2012中概股赴美国市场上市数量和上市途径统计图片来源：孙瀚玥.美国上市中国概念股遭遇做空与反击分析[D].上海交通大学,2014.2010年6月，浑水公司做空东方纸业。从此以后，做空机构、国外监管机构、投资机构，律师事务所等纷纷对中概股表示不信任，掀起了2010-2012年的第一次中概股信任危机。这场危机直接导致了中国企业在美上市数量的大幅下降，退市企业数量的大幅上升。如图3-3所示，2010-2011年退市公司数从7家增加到41家则从2010年的7家增加到了2011年的41家，涨幅达到了485.71%。图3-32010-2019中概股在美退市数数据来源：wind由于第一轮中概股危机的影响，自2010年起，全球做空机构数量突增，出现了浑水公司，香橼研究等著名机构，到目前为止，陆陆续续做空了数百家中概股企业。2020年，瑞幸咖啡爆出财务造假，由此引起了第二轮做空危机，包括爱奇艺，跟谁学等企业，其具体诱因在下表3-2列示出来。表3-2第二轮中概股危机目标公司做空机构报告时间具体诱因经济后果瑞幸咖啡浑水2020.02.01财务欺诈、商业模式缺陷与若干危险信号2020年4月2日自曝存在严重财务舞弊行为,股价一度暴跌81.30%；2020年6月29日，瑞幸咖啡摘牌退市康哲药业杀人鲸2020.02.06财务造假、实际控制人腐败交易2020年2月6日,当日停牌58同城灰熊2020.02.13盧增收入、并购赶集网为虚假交易、管理层进行利益输送2020年2月13日，当日股价下跌4.85%嘉楠科技MarcusAurecliusValue2020.02.20隐瞒关联交易、客户和经销商问题频发、商业模式无法持续2020年3月21日,被做空后一个月内股价下跌超过50%跟谁学灰熊、香椽、浑水、天蝎创投2020.02.24-2020.07.02共9次做空虚增收入70%、多个未披露的关联方、存在大量虚假注册用户被做空当日有不同幅度股价下跌联想集团GMTResearch2020.02.26疑似财务造假、管理层风险2020年2月26日.当日股价下跌5.73%中国奥园匿名人士2020.01.03虚增合约.明股实债2020年3月3日.当日股价微跌晶科能源博力达思2020.01.04财务造假、虚构销售额以及董事长违规行为2020年4月4日.被做空一个月股价下跌逾35%爱奇艺WolfpackResearch2020.04.07业绩造假、虛增收入及用户数量2021年4月9日,股价下跌6.93%数据来源：韩洪灵,陈帅弟,陈汉文.瑞幸事件与中概股危机——基本诱因、监管反应及期望差距[J].财会月刊,2020(18):3-8.1.3被浑水公司做空的中概股企业特点在众多做空公司中，其中浑水公司做空机构以高成功率的猎杀被公众所熟知。它的创始人是CarsonBlock，他对中国文化有很深的了解，公司名字源于浑水摸鱼这个成语。2010年6月28日，浑水公司在香港成立，于此同时发布了第一篇做空东方纸业的报告。导致了东方纸业的股价迅速下跌了，损失了将近一半的市值，浑水公司就此一战成名。随后香橼研究，匿名分析等一大批做空集团开始做空中概股。由于浑水公司的做空手法具有代表性与典型性，做空案例成功率高，所以接下来文章着重分析被浑水公司做空的企业。笔者统计了2010-2020年浑水公司做空的14家中概股企业质疑的问题，如表3-3所示。表3-32010-2020被浑水公司做空的中概股企业公司交易所被做空时间行业做空报告关注要点做空结果瑞幸咖啡美国纳斯达克2020/01食品业务造假广告费造假长期停牌安踏港交所2019/7/7服装质疑FILA销售数据造假，控制分销商“左手倒右手”证据不足股价影响较小好未来美国纳斯达克2018/6/13教育夸大利润、收入造假股价剧烈波动后回升敏华控股港交所2017/6/15制造业税务造假避税或虚增利润证据不足股价影响较小辉山乳业港交所2016/12/15农业夸大成本优势和利润水平，高管挪用资金债务危机长期停牌奇峰国际港交所2014/11/19工业虚构收入，财务造假长期停牌网秦美国纳斯达克2013/10/24计算机软件涉嫌市场份额、负债表、收入业务等造假退市新东方美国纽交所2012/7/18教育虚增利润税务造假股价剧烈波动后回升分众传媒美国纳斯达克2011/11/21传媒内部交易财务造假（远高于同行的毛利率、伪造财务报表、夸大收入）私有化后退市展讯通信美国纳斯达克2011/6/28制造业半导体高层变动、财务造假自证清白后浑水公司道歉多元环球水务美国纳斯达克2011/4/4工业环保财务造假过度外包、依赖代理和中间商撤牌退市中国高速频道美国纳斯达克2011/2/3传媒财务造假（远高于同行的毛利率、伪造财务报表、夸大收入）撤牌退市绿诺科技美国纳斯达克2010/11/10工业环保虚构客户承认造假，摘牌东方纸业美国纽交所2010/6/28制造业财务造假（远高于同行的毛利率、伪造财务报表、夸大收入）股价长期处于低位数据来源:根据浑水公司官网资料整理引发中概股危机根本原因可以概括如下：①财务造假问题。中概股财务造假的行为主要涉及虚假增加营业收入、利润、资产，伪造财务报表，管理层挪用资产等。虚增营业收入，这是最常见的财务欺诈，在被做空的14家企业的做空报告中都有提到这点。但14家企业的财务造假行为有自己的表现形式：绿诺科技是通过虚构客户数来虚增收入，中国高速频道是通过伪造财务报表，多元环球水务通过虚假销售交易，而分众传媒、展信通讯则是通过内部交易的方式来夸大收入的。②公司治理问题。公司治理的关键点在股权架构。可变利益实体模型在中概股中得到广泛应用，其复杂的所有权结构使得内部交易成为可能。一些股东可能会利用职务之便对公司资产转移或者是关联交易。绿诺科技的高管挪用了公司资产；分众传媒用高于市场价格收购好耶公司被浑水公司质疑是为内部人输送利益；辉山乳业的股权架构也非常复杂，给大股东挪用公司资产创造可能；在做空新东方集团的报告中也被提到VIE结构的问题。中概股的审计师也是做空机构关注的重点。会计师事务所的名誉和中概股对会计师事务所的更换情况是做空机构常常关注的。是否在上市的关键时点更换，是否更换频率过高都会引起投资者对于其审计质量的怀疑。绿诺科技在上市期间更换了审计师3名，CFO4名，修改财务报表数字两次，如此频繁的举动引发了做空机构的做空，最后事实也证明其财务数据造假。但是情况也不一定都会如此，展信通讯也因在上市前后更换了CFO而被做空，但最后证明是浑水公司的判断失误。报表存在较大不同。当中概股提交给国内行政、监管部门的文件和向SEC备案的文件存在着显著差异时，做空机构认为其中往往蕴含着欺诈行为。中概股企业受到海外和国内政府的两重监管，一般来说，由于国内外的会计准则存在差异，所以中概股上交的两份财务报表会存在一定区别，但不会太大。但东方纸业、中国高速频道被浑水指出上交给中美两局的报表差异太大且无法通过监管要求不同来解释。1.4中概股反做空策略特点针对上述14家被浑水公司做空的中概股采取的做空策略，笔者进行了总结。如表3-4所示。公司官方回应和紧急停牌大部分公司选择了使用，这是最快也是最有效的防止股价大幅波动的措施，及时解释公司被质疑的问题，稳定市场信心。当然，当公司有充足把握和足够证据证明自身清白时，也可以选择不停牌，新东方在面对做空没有选择停牌。回购股票和分配股利可以向投资者释放积极信号，回购股票通常是大股东用现金方式增持，相比分配股利更易在短期内实现，因而采用的公司更多。成立独立调查机构和提起法律诉讼都是反击做空机构，表明公司决心强有力的措施，但两种方式需要高昂的费用，对公司现金流有一定要求，因而采用的公司较少。联合合作伙伴或政府，获得专业机构的支持可以从侧面证实公司的“清白”。私有化退市，回归A股市场这一措施需要结合企业具体情况进行判断，一般是在做空解释以后，来对企业进行重整是用到的。但由于其成本高，耗时长，少有企业选择。企业还可以选择通过资产重组，调整公司治理结构，完善管理等方面来应对。表3-4中概股反击策略情况紧急停牌官方回应公告回购股票专业机构/政府/合作伙伴支持分配股利反击诉讼成立独立调查机构私有化退市瑞幸咖啡√√安踏√好未来√√√敏华控股√√辉山乳业√√√√奇峰国际√网秦√√√新东方√√√√√分众传媒√√√√展讯通信√√√√多元环球水务√√√中国高速频道√√绿诺科技东方纸业√√√合计数量512552251数据来源：根据各公司官网，公开信息整理而得上文无论对其被做空原因的总结，还是对反击措施的总结都过于笼统，不能进一步深化和明晰中概股被做空的问题。因此，本文以浑水公司做空新东方为例进行深入的研究，以期更好地了解中概股存在的问题。原因如下：代表性。浑水公司在做空报告中关注的要