医药生物行业定期报告：A／HPharma估值水平如何？管线与商业化值得重估

正文目录建议关注医药组合上周表现 4Pharma价值重估正当时，“商业化能力+创新平台”值得重视 5医保支持+创新药产业链支持，奠定Pharma核心产品增长基础 6Pharma商业化能力突出，创新收入占比持续提升 7Pharma研发管线丰富，多项创新管线获得MNC认可 83医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.5.26-2025.5.30） A股医药板块本周行情 下周医药板块新股事件及已上市新股行情跟踪 14港股医药本周行情 154风险提示 15图表目录

图表1：上周建议关注组合收益率 4图表2：H股pharma营业收入、净利润估值概览 5图表3：A股pharma营业收入和利润概览 5图表4：2015年医改以来，国内创新药政策环境持续优化 6图表5：国采仿制药金额与用量变化 7图表6：国谈创新药金额与用量变化 7图表7：2021-2024年城市公立/药店伏美替尼销售额 7图表8：2020-2024年康弘药业康柏西普销售收入 7图表9：恒瑞医药创新药收入占比持续提升 8图表10：先声药业创新药收入占比持续提升 8图表康哲药业专科聚焦的商业化平台 8图表12：远大医药深耕核药赛道销售 8图表13：部分传统Pharma研发概览 9图表14：国内创新药转国外交易总金额TOP10 9图表15：本周（2025.5.26-2025.5.30）中信医药板块与沪深300指数行情 图表16：2025年初至今中信医药板块与沪深300行情 图表17：本周中信行业分类指数涨跌幅排名 图表18：本周（2025.5.26-2025.5.30）中信医药子板块涨跌幅情况 图表19：2010年至今医药板块整体估值溢价率 12图表20：中信医药子板块估值情况（2025年5月30日，整体TTM法，剔除负值） 图表21：近20个交易日中信医药板块成交额情况（亿元，%） 13图表22：中信医药板块涨跌幅Top10（2025.5.26-2025.5.30） 13图表23：本周大宗交易成交额前十（2025.5.26-2025.5.30） 14图表24：近半年医药板块新股情况 14图表25：本周（2025.5.26-2025.5.30）恒生医疗保健指数与恒生指数行情 15图表26：2025年初至今恒生医疗保健指数与恒生指数行情 15图表27：恒生医疗保健涨跌幅Top10（2025.5.26-2025.5.30） 15华福证券建议关注医药组合上周表现华福证券上周周度建议关注组合：算数平均后跑赢医药指数9.9个点，跑赢大盘指数13.2个点。1.54.8个点。图表1：上周建议关注组合收益率分类代码公司最新收盘价（元）最新市值（亿元/港元）上周涨跌幅（%）周度组合0512.HK远大医药8.64306.7-6.0300204.SZ舒泰神26.50126.660.4002019.SZ亿帆医药13.18160.37.21558.HK东阳光长江药业13.90122.3-4.8301188.SZ力诺药包20.8848.83.9688310.SH迈得医疗14.3723.98.7算数平均涨跌幅12.1月度组合9926.HK康方生物83.80752.20.81801.HK信达生物61.951021.95.76990.HK科伦博泰生物-B319.20725.40.3002773.SZ康弘药业31.90293.87.70867.HK康哲药业10.72261.54.3600079.SH人福医药22.18362.06.2603259.SH药明康德63.511832.22.4000999.SZ华润三九42.95551.62.3算数平均涨跌幅3.7生物医药（中信）2.2周度组合相对医药指数收益率9.9月度组合相对医药指数收益率1.5沪深300-1.1周度组合相对大盘收益率13.2月度组合相对大盘收益率4.8数据来源：数据来源：iFinD，研究所Pharma价值重估正当时，“商业化能力+创新平台”值得重视APharma公司后，剔除部分极值，我们发现整体上pharmaPE25倍低于APharmaPE34ifind一致性预25PE，1）Pharma中：石药集团、中国生物制药、三生制药、远大医药、康哲药业、绿叶制药还处于显著低估区间；2）APharma中：华东医药、图表2：H股pharma营业收入、净利润估值概览公司代码公司简称市值（亿元）2024年营收（亿元）2024年（亿元2025预期净利润（亿元2025对应PE6160.HK百济神州222838.1-6.40.8/3692.HK翰森制药1537122.643.744.8341801.HK信达生物102294.2-0.94.32361093.HK石药集团933290.143.352.3181177.HK中国生物制药835288.735.036.0239926.HK康方生物75221.2-5.1//1530.HK三生制药45191.120.954.082096.HK先声药业31966.47.310.9290512.HK远大医药307116.424.721.7141548.HK金斯瑞生物科技2795.929.61.91460867.HK康哲药业26274.716.216.9162696.HK复宏汉霖254290013.HK和黄医药19611558.HK东阳光长江药业12237.24.8//2186.HK绿叶制药9516华福证券数来源：ifind， 研究所注更新期截至2025年5月30日，25年利润测来于ifind一性预）华福证券图表3：A股pharma营业收入和利润概览公司代码公司简称市值（亿元）2024年营收（亿元）2024年归母（亿元）2025预期净利润（亿元）2025对应PE600276.SH恒瑞医药361128063.471.251000963.SZ华东医药78441935.140.419300765.SZ新诺威729200.51.4535600196.SH复星医药62141127.732.419002422.SZ科伦药业61621829.429.621002653.SZ海思科513374.05.592002294.SZ信立泰507406.06.677600079.SH人福医药36225413.323.116000513.SZ丽珠集团30011820.622.513002773.SZ康弘药业2944511.913.721300558.SZ贝达药业240294.06.935002262.SZ恩华药业2355711.413.118600380.SH健康元20415613.915.014600062.SH华润双鹤20311216.317.412002019.SZ亿帆医药160523.96.624002755.SZ奥赛康158181.61.984002675.SZ东诚药业121291.82.549002020.SZ京新药业113427.18.214数据来源：数据来源：ifind，研究所2025530日，25ifind）华福证券医保支持+Pharma核心产品增长基础华福证券2025220日，重磅文件《关于完善药品价格形成机制的意见》征求意见稿和24News等多个公众号分享具体内容。核心内容包括：1）鼓励商业健康保险扩大创新药投资，并且给创新药研发提供疾病图谱数据支持，充分发挥国价格可不受支付标准的约束增设创新药专属目录即丙类目录与商业报销联用。推动丙类目录药品在进院管理上享受与基本医保目录甲乙类药品相同的政策待遇。各定点医疗机构应于每年度医保药品目录公布1个月内召开药事会，不得以医保总额限制、医疗机构用药目录数量、次均药品费用、药占比等理由影响创新药进院。图表4：2015年医改以来，国内创新药政策环境持续优化华福证券数据来源：国家药品监督管理局，国务院，国家医保局，云南医保局，北京知识产权司法保护研究会，人民日报，人民网，医药魔方，《关于完善药品价格形成机制的意见》，《关于医保支持创新药高质量发展的若干措施》第二轮征求意见稿，健识局，药闻康策，医麦客News，研究所华福证券医保资金腾龙换鸟奠定创新药商业化基础：国采仿制药实现了“费降量增”，很好2017-2022年间谈判成功的药品累加，分年度统计采201949420231389.1亿2.810.3亿片/76.4亿片/7.4倍。国谈创新药实现了“费量双增”，很大程度提高了专利药在国内的可及性和可负担性。华福证券华福证券图表5：国采仿制药金额与用量变化 图表6：国谈创新药金额与用量变化华福证券华福证券数来源中医疗险，IMS，博，得， 研究所 数来源中医疗险，IMS，博，得， 研究所以艾力斯的伏美替尼和康弘药业康柏西普为例。0.82024年17.323.4亿元，2020-2024年康柏西普CAGR达21.0%。图表7：2021-2024年城市公立/药店伏美替尼销售额 图表8：2020-2024年康弘药业康柏西普销售收入数据来源：米内网，研究所 数据来源：米内网，研究所数据来源：康弘药业年报，ifind，研究所华福证券华福证券Pharma商业化能力突出，创新收入占比持续提升华福证券华福证券Pharma为例，近三年创新药收入占比持续提升。2022-202438.1提升到46.3，先声药业从65.3提升到74.3。华福证券华福证券图表9：恒瑞医药创新药收入占比持续提升 图表10：先声药业创新药收入占比持续提升华福证券华福证券数来源恒医药股招说明书， 研究所 数来源先药业报， 研究所Pharma商业化能力主要体现在：庞大且高效的商业化团队、深耕的专科领域。例5万家医院及医疗30470090Y在70225045个惠民保和3个特药险，对超过1100名医生进行技能培训。图表康药业专科聚焦的商业化平台 图表12：远大医药深耕核药赛道销售华福证券华福证券数据来源：远大医药公众号，研究所数来源康药业众号， 研究所华福证券华福证券数据来源：远大医药公众号，研究所PharmaMNC认可Pharma50302010亿元。较高的研发投入带来了较为丰富的临床管线，Pharma在研管40BD提供了可能，奠定了内生和外生的增长动力基础。图表13：部分传统Pharma研发概览企业名称）核心技术平台聚焦治疗领域在研项目恒瑞医药65.83ADC创新平台HRMAP、双特异性抗体平台HOT-Ig及HART-IgG等肿瘤、代谢、麻醉、心脑血管、精神神经、自免等2025-2027年预计获批上市创新产品及适应症约47项石药集团51.91抗体平台、纳米药物、小分子新药筛选、细胞治疗、ADC、siRNA、mRNA和长效注射剂肿瘤、神经系统和心血管等90个项目，其中9个递交上市申请复星医药36.44小分子、细胞疗法、抗体/ADC免疫炎症、肿瘤在研创新药、生物类似药物超过80项（按适应症计算）远大医药22.7核药平台、心脑血管介入诊疗科技平台呼吸重症、眼科和核药抗肿瘤等47个创新项目，创新项目进展23项科伦药业21.71ADC肿瘤和自免等创新研发管线（临床及临床前）共布局30余项华东医药14.26ADC、CAR-T、基因编辑、核药等肿瘤、内分泌、自免创新产品及生物类似药94个先声药业14.1多抗平台、TCE、融合蛋白和ADC等精神神经、肿瘤、自免和抗感染创新研发管线超60项，处于NDA的项目3项康弘药业5.8基因治疗、ADC、合成生物学眼科、脑科和肿瘤创新药研发近20项康哲药业3.3股权投资全球Biotech及与Biopharma战略合作，对拥有创新技术平台的中国Biotech股权投资/战略合作心脑血管、中枢神经、消化等40/正研究所2024）华福证券PharmaPharma的研发投入能够有所收获，研发实力正逐步被全球认可和证明。近期，Pharma重磅交易频繁发生：20255月，三生制药与辉瑞的达成SSGJ-70712.5亿美元首付款将三生制药的PD-1/VEGFSSGJ-707收入囊中，一举刷新中国创新药对外授权的首付款记录。近日，石药集团发布公告宣称，包EGFR-ADCBD潜力，每项潜在交易项下，可能应付予石药集团的潜在首付款、潜在开发里程碑付款及潜在商5020256月完成。华福证券图表14：国内创新药转国外交易总金额TOP10序号交易时间转让方受让方项目汇总总金额(亿美元）12025/1/13启德医药BiohavenGR1017;创新性偶联技术赋能ADC开发13022022/12/22科伦药业/科伦博泰Merck&Co.SKB571;一项临床前ADC;三项临床前ADC;SKB410;一项临床前ADC94.7532023/12/12百利天恒Bristol-MyersSquibb伦康依隆妥单抗8442025/5/20三生制药/三生国健PfizerSSGJ-70761.552024/5/16恒瑞医药KaileraHRS-4729;HRS9531;HRS-753560.3562022/12/6康方生物SummitTherapeutics依沃西单抗5072025/3/21和铂医药AstraZenecatwopreclinicalimmunologyprograms;furthertargetstomulti-specificantibodies46.882024/1/7舶望制药NovartisBW-15;BW-23;BW-02;BW-0541.6592025/3/21元思生肽AstraZenecaSynovamacrocyclicpeptide(元思生肽);Synova™34.75102024/11/14礼新医药Merck&Co.LM-29932.88华福证券数据来源：医药魔方，华福证券数据来源：医药魔方，研究所3 医药板块周行情回顾及热点跟踪（2025.5.26-2025.5.30）A股医药板块本周行情医药板块表现：本周（2025526日-2025530日）中信医药指数上2.2%3003.3pct3位；2025年初7.0%3009.4pct，在中信行业分类5位。15（2025.5.26-2025.5.30）中信医药板块300指数行情

16：2025300行情 华福证券华福证券数来源：iFinD， 研究所 数来源：iFinD， 研究所华福证券华福证券17：本中信行业分类指数涨跌幅排名华福证券数来源：iFinD， 研究所华福证券（中信+2.65%，医药整体2.2%+1.6+1.%+0.7+0.7%。图表18：本周（2025.5.26-2025.5.30）中信医药子板块涨跌幅情况数据来源：数据来源：iFinD，研究所华福证券2025530（TTM，整体0.38）28.67%2.23pctA（除金融、石油石化）的估值溢价率仍相对历史中枢仍处于较低水平。华福证券图表19：2010年至今医药板块整体估值溢价率华福证券数来源：iFinD， 研究所华福证券图表20：中信医药子板块估值情况（2025年5月30日，整体TTM法，剔除负值）华福证券数来源：iFinD， 研究所华福证券

医药行业成交额情况：本周（2025526日2025530日）中信医药板块4554.9亿元，A8.3%，医药板块成交额较上个交易周（20%202574066.8A5.4%。图表21：近20个交易日中信医药板块成交额情况（亿元，%）华福证券数据来源：iFinD，研究所华福证券473369支上涨，93支下160.442.0835.9%32.7030.51。图表22：中信医药板块涨跌幅Top10（2025.5.26-2025.5.30）排序代码名称市值（亿元）涨幅TOP10排序代码名称市值（亿元）跌幅top101300204.SZ舒泰神126.660.411300584.SZ海辰药业34.12002907.SZ华森制药86.242.082001367.SZ海森药业33.53300255.SZ常山药业343.635.913002727.SZ一心堂98.84688799.SH华纳药厂60.932.704688076.SH诺泰生物108.15688382.SH益方生物178.130.515301258.SZ富士莱27.86300149.SZ睿智医药51.129.676301281.SZ科源制药34.87688136.SH科兴制药107.229.037002198.SZ嘉应制药31.38688319.SH欧林生物74.019.628300147.SZ香