银江股份高管股权激励行权前实施并购的原因及经济后果分析案例

银江股份高管股权激励行权前实施并购的原因及经济后果

分析案例综述

目录

银江股份高管股权激励行权前实施并购的原因及经济后果分析案例综述................1

1银江股份股权激励行权前高溢价并购亚太安讯的原因...............................1

1.1通过并购业绩较好的标的资产能够快速提升银江股份的业绩...................1

1.2通过并购优质咨产促进了行权前银汀股份公司投价的卜涨.....................3

1.3通过并购操纵公司盈余更加隐蔽...........................................4

1.4进行溢价并购可以规避相应的法律风险.....................................5

1.5通过签订业绩承诺协议掩盖了操纵公司盈余的真实目的......................6

2银江股份股权激励行权前高溢价并购顺利完成的原因...............................6

2.1董事会多数成员属于股权激励的对象.......................................6

2.2业绩承诺掩盖了管理层通过并购操纵公司盈余的真相.........................8

2.3签订业绩承诺协议使并购容易获得证监会的批准.............................8

2.4高溢价支付有助于与被并购方迅速达成并购协议.............................9

3银江股份高管股权激励行权前实施高溢价并购的经济后果...........................9

3.1高溢价并购完成后银江股份的短期业绩增长.................................9

3.2并购业绩好的公司刺激了银江股份股价上涨................................12

3.3并购刺激银江股份股价上涨使管理层顺利行权并实施减持....................13

3.4管理层行权后业绩承诺未兑现导致大额商誉减值和业绩巨降..................15

3.5高商誉减值造成的业绩骤降导致公司股价大幅下跌..........................16

3.6银江股份股权激励行权前通过并购操作业绩行为导致中小股东利益受损.......20

1银江股份股权激励行权前高溢价并购亚太安讯的原因

1.1通过并购业绩较好的标的资产能够快速提升银江股份的业绩

银江股份于2013年6月4日发布停牌公告，并三次发布延期复牌公告。

同年8月21日，亚太安讯股东大会通过向银江股份的100%股权转让议案。

银江股份在9月份分别召开董事会和临时股东大会，通过对亚太安讯的并购重

组事宜。与此同时，本次并购重组参与方签署了并购协议和相应的盈利补偿协

议。至此，本次并购重组活动在并购双方的执行程序已告一段落，待并购重组

审核委员会决议通过便可进入下一步实施程序。若银江股份本次交易方案能够

较早获得证监会核准通过，那么银江股份在并购当年便可将亚太安讯纳入上市

公司合并报表的范围中，通过并购活动，上市公司银江股份的净利润在当年就

可得到明显增长。

图47银江股份净利润变动图（若公告当年并购完成）

资料来源：银江股份年度报告

对于银江股份高管而言，并购交易能否获得并购重组审核委员会和证监会

决议通过，以及通过审核的时间无法由企业决定。最终，公司取得中国证监会

核准批复的时间为12月30日，银江股份购买的标的资产过户手续办理完成的

时间为次年1月28日，银江股份将亚太安讯纳入上市公司合并报表范围的时

间推迟到2014年，并购顺利完成当年，从总体指标方面来看，亚太安讯为银

江股份的净利润增长做出了明显贡献。

20000

■银江股份（不含亚太安讯）净利润（万元）&或太安讯净利润（万元）

图4-2银江股份净利润变动图（实际并购完成情况）

资料来源：银江股份年度报告

银江股份对亚太安讯的合并日确定为银江股份款项支付日，即2014年3

月6日，银江股份对亚太安讯达到控制。亚太安讯是从3月份开始纳入合并范

围，其对银江股份利润的贡献已经显现，自购买日至当年上半年期末的收入为

3500.5925万元，自购买日至上半年期末的净利润为799.55万元。如果放到全

年来看，它对银江股份利润的贡献情况则更加显著。亚太安讯自购买n至当年

年末的收入为120004.53万元，净利润达至IJ4074.84万元。银江股份在年报中

也明确指出，除去原有业务的利润增长因素，绝大部分的利润增长贡献来自于

亚太安讯。

银江股份并购当年净利润实现了显著的增长，归属于上市公司股东的扣非

净利润金额也比上年度上升了16.83%,主要原因是在本会计年度，亚太安讯

已经成功纳入合并范围内，合并当年银江股份的营业收入和营业毛利都有所上

升，业务增长较为持续稳定。在并购亚太安讯后，公司股权激励绩效考核涉及

的银江股份净利润、扣除非经常性损益的净利润及其增长率指标都有明显提

高，高管无法行权的风险大大降低。从银江股份披露的年报我们可以得知，并

购亚太安讯为银江股份带来了4169.47万元的净利润增长，本次激励计划等待

期2014年度归属于上市公司股东的净利润、扣除非净利润分别为18270.61万

元和15514.81万元，均高于银江股份股权激励授予日前三个会计年度的平均

水平（按照银江股份股权激励的公告发布时间来计算，平均净利润基数为

6401.067万元，扣非平均净利润基数为5943.46万元）。值得注意的是，在此

次股权激励方案中，虽然银江股份采用了四项指标，其中涉及了银江股份净利

润增长率、加权平均净资产收益率、净利润以及扣非净利润指标。从表面看或

许能够对盈余管理进行一定遏制，但是由于四项指标实质上都与净利润指标相

关，其仍然具有较大的可操纵性。在严格的绩效考核限制下，银江股份管理层

为快速实现业绩增长，推动业绩达标，有动机通过并购提升短期尤其是行权当

年的公司业绩。

1.2通过并购优质资产促进了行权前银江股份公司股价的上涨

根据信息不对称理论及信号传递理论，信号的发布能够通过多种形式包含

在并购活动中。外部投资者对公司的内部情况如财务状况、发展前景等信息的

获取一般是通过公司发布的公告等，中小投资者是被动接受信息的，而他们就

是根据这些信息来进行投资决策，这样的行为是会影响公司的股票价格的。

一方面，如果企业并购绩效有良好的预期，认为公司发展潜力良好时，并

购公告能带动企业股价上升。企业的实力越强，市场对企业并购形成的正的预

期收益就越高，投资者信心增强，股价便会上升。近年来在资本市场并购行情

久盛不衰的大背景下，出现了炒作并购概念的现象。公司高管在获得股权激励

也说明了并购的原因，公司希望通过全资收购亚太安讯，实现产业链并购，成

功立足于国内轨道交通细分领域业务第一梯队，整体上实现公司发展战略，增

加公司利润。

通过对以上信念进行归纳总结可以发现，此次银江股份并购亚太安讯的活

动从表明形式上看是符合公司发展战略的，公司高管通过通过并购方式操纵盈

余的手段可以很好的隐藏在公司发展战略之下，具有很强的隐蔽性，公司的股

东、监管层、独立董事等都很难发觉。由于并购操纵盈余更加隐蔽，上市公司

高管会倾向于选择以并购方式提升短期业绩，操纵盈余，获取股权激励潜在收

益。

1.4进行溢价并购可以规避相应的法律风险

会计准则虽然在会计政策的选择或变更规定上比较严格，要求企业不得随

意进行变更，但实际上企业会在适当的范围内根据需要选择或变动会计政策。

会计政策选择的弹性使部分公司管理层能够通过滥用会计职业判断和会计政

策的手段来管理短期利润，严重违背了实质重于形式的会计原则，也违反了会

计准则。独立审计机制有利于提高企业对外财务信息质量,通过提供鉴证服务,

独立审计在•定程度上可以缓解企业内外部信息不对称问题，增强企业财务报

表的真实性。在会计弹性不足、受到严格外部监管、应计盈余管理受到外部监

管约束较大的情况，企业高管更倾向于采用真实盈余管理手段，通过并购操纵

盈余，规避注册会计师的关注。

银江股份管理者通过发起并购这一方式影响公司盈余而非直接操纵会计

信息，故而较其他盈余管理方式而言，不易弓起监管部门与注册会计师关注,

具有极强的隐蔽性。由于缺乏判断企业真实盈余管理的直接依据，外部监管者

可能难以辨别企业实施的是操纵交易行为还是正常经营发展战略，因而监管难

度更高。一方面，并购是资本市场的重要主题，有助于上市公司以较少资金推

动战略扩张。而并购重组作为存量上市资源的优化配置方式，能够促进费本市

场高质量发展。对于司空见惯的并购事件，注册会计师不会对其进行过多关注。

另一方面，经过多年发展，我国资本市场监管环境向好发展，独立审计机构的

执业质量有显著提升，企业管理层开始寻求更隐蔽的盈余管理策略。通过并购

操纵盈余不同于典型的应计盈余管理方式，是一种非会计手段，对于仅了解部

分企业信息，尤其是关注点多放在企业会计处理是否合规的注册会计师而言，

很难及时的发现公司高管通过并购重组方式获得股权激励潜在收益的真实意

图。

银江股份从发起对亚太安讯的并购重组活动，到完成对标的公司的并购,

在这期间内，银江股份高管推动的并购行为并未遭到年报审计的立信会计师事

务所质疑，参与年报审计的注册会计师对银江股份并购发起年份与并购完成年

份的财报均出具了标准无保留意见的审计报告。其实采取并购方式操纵利润，

借机抬升股价是上市公司进行盈余管理的手段。从表面业务来看，银江股份购

买亚太安讯股权，进行重大资产重组，是基于会计职业判断开展的一项管理活

动，但还需要考虑其本质是否存在管理层的个人目的如获取股权激励的预期收

益。采用溢价并购方式对上市公司进行盈余管理这一方法属于会计法律法规、

会计准则监管还未进行约束的地带，不存在违反会计准则的法律风险，使用起

来更加灵活。

1.5通过签订业绩承诺协议掩盖了操纵公司盈余的真实目的

业绩承诺通常指在并购过程中，标的公司的卖方向买方作出的与标的公司

业绩相关的承诺。在并购过程中，企业选择签订的业绩承诺一般为3-5年，标

的公司承诺在业绩承诺期限的每一年或累计几年内能够完成一定的净利润。业

绩承诺实质上是为了对并购中标的企业资产估值进行调整而作出的，一般也称

为估值调整机制。通常，为了保障收购方支付高并购溢价对价的风险，业绩承

诺的净利润会基于溢价程度而相应变高。一旦标的企业未能完成业绩承诺中的

约定，会采用现金或股份等来赔偿收购方股东的损失。并购相关方签订的补偿

协议中亚太安讯方承诺2013年、2014年和2015年对应的实际扣非净利润金

额分别应达到5000万元、5750万元和6613万元。若亚太安讯实现盈利数并

未达到对应三年期间协议中承诺的盈利数，则李欣需进行股份补偿。

并购公司银江股份向被并方股东支付溢价主要是因其考虑了亚太安讯的

发展前景以及并购后产生的协同效应，如果日后标的资产亚太安讯盈利表现较

差，那么并购方将会产生无法兑现溢价的支付风险。在本次银江股份并购亚太

安讯的交易中，北方亚事评估公司选择以收益法确认亚太安讯公司价值，评估

其所有权益评估金额为60273万元。资产评估分析师认为采用收益法的评估结

论具有更好的说服力，但也存在致使资产估值与实际不相符的风险。银江股份

与亚太安讯本次并购重组活动通过应用最广泛的风险管理方式，即签署上述

《盈利预测补偿协议》，安排业绩承诺条款，从表面上看可以降低并购溢价带

来的支付风险，稳定并购对价，在整体上保证高溢价并购顺利进行。

2银江股份股权激励行权前高溢价并购顺利完成的原因

2.1董事会多数成员属于股权激励的对象

在我国公司治理对董事会的设置中，高管参与企业的日常经营决策的制

定，部分高管能够担任董事会内部具体的岗位职务。并购行为涉及到企业的高

风险投资，当管理者被授予股权激励后，将会有更强烈的动机实施并购，以便

快速提升公司的业绩和促进公司股票价格的上涨，在行权后谋取更多利益。由

于上市公司股权激励对象一般涵盖高层管理人员，他们参与日常经营决黄，有

条件进行真实盈余管理。如果股权激励对象中董事、高管人数较多，他们有一

致的利益目标，更有可能利用经营决策权进行盈余管理，盲目进行并购决策,

并通过并购方式抬升股价。

银江集团董事会设董事9名，其中独立董事3名。在6名非独立董事中，

参与股权激励计划的共有5名董事，有3名董事拒仟了公司具体的岗位职务。

其中，总经理获授40万份股票期权，占本次授予期权总数的比例为3.61%,

董秘、副总经理吴越获授30万份股票期权，占比2.71%,副总经理钱小渡获

授2()万份，占本次授予期权总数的比例为1.81%。银江股份董事会中高管获

授的股票期权份数总计90万份，占本次授予期权总数的比例为8.13%o

表4-1董事会成员中股权激励对象股票期权获授情况表

本次获授的股票期占本次授予期权总

姓名职务

权份数(万份)数的比例

章建强董事、总经理403.61%

吴越董事、董秘、副总经理302.71%

王瑞慷董事201.81%

汪卫东董事201.81%

钱小鸿董事、副总经理201.81%

合计13011.75%

资料来源：银江股份年度报告

在董事会担任职务的高管直接负责企业E常经营管理活动，相对于其他利

益相关者具有信息优势，而多数董事参与股权激励计划有利于并购方案顺利通

过。银江股份董事会会议记录显示，本次并购相关议案表决董事9名，表决结

果为9票同意本次重组事宜。

另外，在并购决策当年，银江股份的控股股东是银江科技集团有限公司，

银江股份的实际控制人王辉由于公司第二届董事会到期离任，于并购当年开始

不再担任银江股份的董事长。在第三届董事会成员中，吴越任银江股份董事长,

章建强任公司董事、总经理、首席执行官，钱小鸿任公司董事、副总经理，他

们己在银江股份工作多年，曾领导公司工程、业务、管理等部门的工作并担任

公司董事，对董事会的决策有很大的话语权。此时，新一届的董事会成员中，

无人在控股股东银江科技中兼任职位。

根据上述分析，银江股份控股股东的法定代表人王辉到期离任董事长一

职，此时执行董事及管理层有动机也有能力操控公司并购行为，他们直接负责

制定公司战略和目标，领导高层管理团队。在激励对象这一要素中，银江股份

高管以并购方式实施盈余管理的机会和能力更大，至此，本次银江股份并购亚

太安讯的活动在董事会层面获得通过。

2.2业绩承诺掩盖了管理层通过并购操纵公司盈余的真相

在本次银江股份并购亚太安讯的交易中，北方亚事公司分别采用收益法和

成本法对被并方亚太安讯进行了资产评估，选择以收益法确认公司价值，确定

其所有权益评估金额为60273万元。资产评估分析师认为采用收益法的评估结

论具有更好的说服力，但也可能会存在致使资产估值与实际情况不相符合的情

况发生。银江股份与亚太安讯双方通过签订业绩盈利补偿条款进行估值调整，

明确约定了估值风险在发生时能够得到相应的业绩补偿，从而在整体上提升了

并购对价。银江股份方认为，使用收益法对亚太安讯进行资产评估存在估值方

法不足的风险，可以通过签署对赌协议作为估值调整的手段进行应对。亚太安

讯大股东李欣的业绩承诺也给了银江股份高管以信心，通过业绩承诺的数据来

预测，银江股份未天的净利润将会有比较稳定的提升。公司高管要承受来自股

东方面的关注、面临预期收益或激励失效的压力，若亚太安讯能够按期实现其

业绩承诺，则公司短期盈余可以增加，这对有较强烈的增长动机的公司高管而

言是一个很好的进夕亍盈余管理、提升公司业绩的机会。银江股份高管参与的股

权激励行权期是在授予日满12个月后的三年之间，而业绩承诺的最后一个年

度恰好包含在内。而银江股份的年报将于2016年上半年公布，影响日期在第

三个股票期权行权结束之后，此时公司高管已经行权完毕，高管通过并购操纵

公司盈余的行为很难被及时发现。

银江股份与亚太安讯签订的业绩承诺协议明确了被并购公司的业绩目标,

这也向证券市场传递出亚太安讯业绩状况良好、具有发展前景的信号，证券市

场对并购双方业绩增长的预期有利于银江股份股票价格上涨。然而从并购完成

后的盈利情况来看，亚太安讯并未达到协议业绩承诺要求，实际扣非净利润明

显低于协议承诺金额，这说明银江股份管理层有通过并购亚太安讯操纵股票价

格的嫌疑。

2.3签订业绩承诺协议使并购容易获得证监会的批准

证监会《重组办法》中明确规定了资产评估机构采用基于未来收益预期的

估值方法对并购标的进行资产评估并作为定价主要参考依据的，主并方应当在

并购事项完成后3年内的年报中，披露标的资产评估时盈利预测金额的实际完

成情况，并由第三方独立审计机构出具审核意见；被并购方应当与主并方签订

具有可行性的盈利补偿协议。自53号令开始：重组管理办法不断地修改和完

善，但仍然保留该项制度规定，并购双方签订业绩承诺成为资本市场中并购活

动的默认规则。针对此次银江股份的并购活动时间，我们可以参考在证监会关

于业绩承诺及披露问题的解答，银江股份的此次并购活动必须进行严格的业绩

补偿协议。

虽然银江股份在本次并购重组亚太安讯的活动中，产牛了较高的并购溢

价，并购评估增值率达229.06%。但双方在并购前期阶段已经为签订业绩承诺

做出相应准备，补偿协议中明确规定：补偿期满时会对亚太安讯的股权进行减

值测试，若业绩未达标则承诺方李欣要进行赔偿。银江股份与亚太安讯签订补

偿协议的行为严格遵守了中国证监会《重组办法》中的相关规定。同年11月

27日，证监会召开并购重组委工作会议，银江股份事项获得有条件审核通过。

12月30日，公司并购相关事项取得中国证监会的核准批复，至此，木次银江

股份并购亚太安讯的交易方案获中国证监会核准通过，交易程序顺利进行。

2.4高溢价支付有助于与被并购方迅速达成并购协议

在企业未实现预期增长水平或者未到达预期股价水平时，高管面临预期收

益或激励失效的压力，迫切渴望实现企业增长。在并购活动中，价格是影响并

购成功与否的重要因素。参与企业投资活动的高管愿意采取高风险战略，支付

较高的价格以促使并购完成。但支付较高的溢价后，被并方存在不能创造相对

应的价值的风险。综上所述，高管具有通过并购并购推动公司业绩快速增长的

迫切性，为推动并购顺利进行愿意支付较高的溢价。再加上上市公司的高管可

能会存在过度自信的情况，高估自身解决问题的能力和企业的实际经营实力，

低估并购中存在的不确定性风险，支付不合理的溢价。

并购当年，北方亚事接受银江股份委托进行评估，亚太安讯估值较评估基

准日账面值增值41956.23万元。出具评估报告20日后，亚太安讯股东大会通

过向银江股份等转让公司全部股权的议案。并购方案在被并购方层面顺利通

过。15日后，银江股份、北京银江与李欣等亚太安讯股东及亚太安讯三方共

同签署了并购协议和有关溢价并购亚太安讯的《盈利预测补偿协议》。可以看

出，本次银江股份的并购活动交易双方在短期内就达成了并购协议，快速推进

并购活动的进行。

3银江股份高管股权激励行权前实施高溢价并购的经济后果

3.1高溢价并购完成后银江股份的短期业绩增长

根据审计单位利安达出具的审计报告可以看出，并购发起前三年亚太安讯

净利润均在3900万元以上且收益稳定。并购成功后，亚太安讯的100%股权

均归属于银江股份，即亚太安讯全部净利润所得均可计入银江股份合并利润表

中。2013、2014年亚太安讯的实际净利润分别为5063.50万元和4169.47万元。

银江股份并购亚太安讯的活动于2013年发起：由于并购过程的不确定性，延

长了最终并购完成的时间，如果当年完成并购，则当年也会呈现出更好的业绩

情况。

亚太安讯净利润（万元）

图4-32011年-2014年亚太安讯净利润

资料来源：银江股份有限公司现金及发行股份购买资产并募集配套资金报告书

银江股份公布的2014年年末归属于上市公司股东的净利润为17529.13万

元,同比增加20.35%；归属于上市公司的扣非净利润15514.81万元,同比增

长16.83%。营业总收入同比增长25.04%,由2013年的18.55亿元上升至2014

年的23.19亿元，营业总收入同比增长率始终为正值，保持住了营业总收入向

上增长的趋势。

扣非净利润（万元）—营业总收入（万元）

扣非净利润同比增长率（乂）----营业总收入同比增长率侪）

图4-4银江股份扣非净利润及营业总收入变化趋势图

资料来源：银江股份年度报告

在此次股权激励方案中，扣非净利润指标是银江股份股权激励行权考核指

标指标的基础。通过并购重组亚太安讯，上市公司的扣非净利润得到明显的增

长，达到绩效考核目标的可能性增加。

银江股份在股票期权授权日前两年的基本每股收益是0.27元和0.34亓,，

公司首次实施高管股权激励计戈力同时也是银江股对亚太安讯发起并购当年,

基本每股收益为0.6元，2014年并购完成当年，基本每股收益到达0.66元。

从银江股份基本每股收益走势图可以看出，银江股份的基本每股收益呈现出逐

年上升的趋势，高溢价并购完成当年银江股份的基本每股收益保持正值且达到

历史最高值。由此可见，本次并购对银江股份的净利润和每股收益都贡献了重

要的力量，由于无法达成激励绩效考核目标而失去股权激励预期收益概率明显

下降，公司高管达到目的。

基本每股收益走势图

0.7

0.6

0.5

0.4

0.3

0.2

0.1

0

2010年2011年2012年2013年2014年

图4-5银江股份基本每股收益走势图

资料来源：银江股份年度报告

此外,通过本次并购，银江股份大大扩充了股本，总资产由2013年的25.53

亿元跃升至2014年的40.78亿元，整体的资产规模上升了一个台阶。企业资

本扩大，破产风险相对降低，债务融资和权益融资的能力都将大大提高，这也

向市场传递出积极信号。

3.2并购业绩好的公司刺激了银江股份股价上涨

因重大重组事项发布股票停牌公告后，银江股份三次申请延期复牌，停牌

时间延续近三个月。在此期间，银江集团召开董事会议，董事会对本次银江股

份并购亚太安讯相关事项共计13项议案进行审议，同意本次重组事宜。2013

年9月6日，银江股份发布董事会决议，拟以发行股份及支付现金的方式实现

并购重组。同时发布复牌公告，于当口开市起复牌复牌当日，银江股份披露

报告书草案，发布多项与本次并购相关的公告。

图4-6银江股份股价走势图

资料来源：巨潮网及新浪财经整理

银江股份停牌前一日，股票收盘价为22.67元。并购重组的利好消息受到

投资者的青睐，银江股份在公布并购进度的同时发布复牌公告，短短几日时间,

到2013年9月1()日银江股份股价已经一路上涨至27.28元。根据银江股份披

露的报告书，亚太安讯立足于智能化轨道交通安全领域，在国内城市轨道交通

发展预期良好，并购双方整合后在轨道交通建设方面将具备明显优势。经利安

达会计师事务所审计，亚太安讯并购前两年年度净利润金额分别为3928.66万

元和4129.92万元，并购发生当年1-5月的净利润金额为188.08万元。从报告

书中的并购标的财务报告情况来看，亚太安讯在智能化轨道交通领域经营业绩

较好，具有一定的盈利能力，在纳入合并范围后能够提高银江股份总体净利润

数额，公告的并购事宜让外部投资者对公司发展信心倍增，随着并购重组的利

好消息陆续发布，银江股份公司股价水涨船高。可见金融机构等外部投资者对

40

并购亚太安讯十分看好，并购这一历史业绩较好的标的公司刺激了银江股份股

价一路持续上涨。

3.3并购刺激银江股份股价上涨使管理层顺利行权并实施减持

银江股份先后召开三次董事会、监事会会议，审议通过了银江股份首次授

予期权第三个行权期进行自主行权的议案，并分别调整更新了三个行权期的行

权期限。这也表明，从公司层面而言，银江股吩高管在股权激励计划中连续三

期都可通过自主行权方式顺利行权。

表4-2银江股份股权激励行权时间表

行权期期权行权开始时间期权行权截止时间

第一个行杈期2013年5月6日2014年1月17日

第二个行权期2014年5月30日2015年1月16日

第三个行权期2015年6月8日2016年1月17日

资料来源：银江股份有限公司关了股票期权激励计划授r相关事项的公告等

银江股份在考核期内未出现重大违法违规行为，也并未发生导致期权激励

计划无法实施的其他情形。银江股份在考核期内己达到了行权的业绩条件，高

管获得行权期限内夕亍权的资格。

表4-32013年银江股份董事、高管报告期内被授予的股权激励行权情况

报告期获报告期内获报告期内获授报告期末股

姓名职务授期权可授期权已行期权的行权价权市场价格

行权数量权数量格（元/股）（元/股）

吴越董事长90,00088.60014.0125

章建强董事、总经理120.000120,00014.0125

钱小鸿董事、副总经理60,00060,00014.0125

柳展董事60,000014.0125

董事、董事会秘书、

金振江30.00010,00014.0125

副总经理

裘加林副总经理84.00084,00014.0125

陈才君副总经理30,00030,00014.0125

温晓岳副总经理30,00030,00014.0125

傅钟副总经理30.00030,00014.0125

合计534.000452,600

资料来源：银江股份年度报告

表4-42014年银江股份董事、高管报告期内被授予的股权激励行权情况

报告期获报告期内获报告期内获授报告期末股

姓名职务授期权可授期权已行期权的行权价权市场价格

行权数量权数量格（元/股）（元/股）

吴越茶事长91,4009140013.9727.57

章建强董事、总经理120,000120,00013.9727.57

钱小鸿董事、副总经理60.00060,00013.9727.57

柳展董事120,00060,00013.9727.57

董事、董事会秘书、

金振江50.00020,00013.9727.57

副总经理

裘加林副总经理84,00084,00013.9727.57

陈才君副总经理30.000013.9727.57

温晓岳副总经理30.00030,00013.9727.57

傅钟副总经理30,0003000013.9727.57

合计—615,400495,400————

资料来源：银江股份年度报告

表4-52015年银江股份董事、高管报告期内被授予的股权激励行权情况

报告期获报告期内获报告期内获授报告期末股

姓名职务授期权可授期权已行期权的行权价权市场价格

行权数最权数量格（元/股）（元/股）

吴越董事长264,000226,00013.9724.52

章建强堇事、总经理352,000013.9724.52

钱小鸿董事、副总经理176,000176.00013.9724.52

柳展董事176,000176.00013.9724.52

董事、董事会秘书、

金振江118,000118,00013.9724.52

副总经理

裘加林副总经理（已离职）246,400246,40013.9724.52

陈才君副总经理II8,()(X)118,00013.9724.52

温晓岳副总经理88,00088,00013.9724.52

傅钟副总经理88,00088,00013.9724.52

合计1.626,4001,236,400

资料来源：银江股份年度报告

从以上银江股份董事、高管报告期内激励获授与行权情况可以发现，每个

报告期末公司银江投份高管持有的股权市价都明显高于公司高管行权期限的

行权价格，第一期的行权价格为每股14.01,两者差额为每股10.99元，第二

期与第三期行权价格均为每股13.97元，价格差额则分别达到每股13.6元，和

每股10.55元。基于前文对银江股份公司高溢价并购行为分析，公司高管促成

高溢价并购，结果是银江股份股价上涨，达到了高管达到了获得行权收益的目

的。

3.4管理层行权后业绩承诺未兑现导致大额商誉减值和业绩巨降

银江股份考虑到亚太安讯的市场地位、核心技术、客户群体等资源，共支

付的合并对价6亿元。依照我国企业会计准则规定，将合并对价中，高于亚太

安讯购买日评估公允价值27080.71万元的那部分金额计入合并报表，本次并

购活动共确认了32919.29万元商誉。

按照准则规定，本次并购重组形成的商誉应当在并购事项完成后每年进行

减值测试。但在实际操作中，商誉的减值测试受多种因素影响，易被上市公司

操纵，存在主观性。亚太安讯2014年度实际扣非净利润为4262.8（）万元，而

2015年度为实际扣非净利润跌至-412.37万元，两年的业绩承诺实现率分别为

714%和-6.24%。并购形成的商誉本该计提减值准备，因为这实际上已经对银

江股份营业利润和总体盈利能力产生负面影响，但并购方在2014年年报却表

明，经过测算，与并购亚太安讯相关的商誉在本期末不存在减值。然而从风险

的角度来看，企业商誉的相关风险已经增加。

・计提亚太安讯商誉减值准备（万元）■资产减值损失历元）

■营业利润（万元）

图4-72014年-2016年亚太安讯商誉减值准备与银江股份营业利润情况

资料来源：银江股份年度报告

直到2015年年报公布时，银江股份才明确计提商誉减值准备。分析银江

19.2

I860

二攵叫犯?8069287MA521595736NtA1O：223657.433019

Il.lll“■■•[■■■■■■■■■■■■■■■IIII

MACDDIF：ai9DEA:0.eMACD0.45

股份年度报告中可以发现，2015年年末公司对合并报表中并购亚太安讯相关

的商誉计提减值准备29490.43万元，与年报中公布的营业利润的亏损额非常

接近，这意味着计提减值准备是并购方当年出现经营亏损的最主要原因。此时

银江股份才提出，公司出于谨慎性考虑，对并购亚太安讯形成的商誉全额计提

减值，核算后金额共计3068.73万元。通过分圻银江股份后续营业利润情况可

以发现，本次重大直组活动并未形成预期协同效应和美好蓝图，并购活动发生

仅仅一年，银江股份的营业利润便急转直下，而在进行计提商誉减值之后，企

业的营业利润甚至宜接降为负值。

3.5高商誉减值造成的业绩骤降导致公司股价大幅下跌

银江股份董事会于2016年1月29日发布上年度业绩预告，预计盈利

15613.23万元至21123.78万元，比上年同期增长-15%至15%,总体盈利状况

预计与上年持平。2月29日，董事会发布上年度业绩快报，预计营业总收入

为187800.50万元，营业利润为15612.37万元。

图4-8银江股份2016.1.29-2016.3.29股价情况

资料来源：巨潮网及Wind数据库整理

通过观察银江股份股价情况可以发现,银江股份在发布年度业绩预告和发

布年度业绩快报后，股价都得到了显著回升。然而，4月19日，银江股份发

布年度业绩快报更壬公告，经事务所审计确认后的营'也总收入为193500.20万

元，营业利润骤降，仅为-21506.96万元，更正后增减变动幅度达222.46%o

银江股份董事会在公告中解释，营业利润减少37119.33万元和利润总额减少

7550.81万元的主要原因系子公司亚太安讯发生经营亏损，相关商誉全额计提

资产减值损失。业绩快报更正公告公布后，银江股份股价暴跌，由18.12元跌

至16.31元。

图4-9银江股份2016.3.30-2016.5.30股价情况

资料来源：巨潮网及Wind数据库整理

银江股份对外公布年报后的首个交易日股价下跌10.03%,随后几个交易

日股价也出现较大跌幅，可见计提亚太安讯商誉减值准备导致的企业亏损使公

司股价负向波动。同时，本文采用事件研究法进一步分析商誉减值事件中银江

股份股价的短期市场反应，选取银江股份发布年度业绩快报更正公告日，即公

布商誉减值消息后复牌的第一个交易日4月22日作为事件发生日。为减少时

间长短等因素对计算与分析结果的影响，选择公告日前后15个交易日，即2016

年3月24日至2016年5月16日为事件窗口.

随后计算事件期股票收益率跖和市场收益率小,。银江股份是国内第一批

创业板企业，通过收集事件期［-15,15］的创业板综合指数和银江股份股票

价格，运用公式(1)和Q)求出小和他“。

20

成力飞史鬻3765728118156皿1。2253刈必

(4-1)

Pit-1

Pit为企业第t天的股票收盘价，P八1为企业第1-1天的股票收盘价。

(4-2)

Pmt-1

Pmc是创业板综合指数的第t天的收盘价，Pm.1则为第t-1天的收盘价。

通过事件期市场收益率求出事件期预期正常收益率,利用下列公式得出日

超额收益率AR及累计超额收益率CARo

他=Rit-Rm[(4-3)

CARt=加总每日的超额收益率

(4-4)

计算得出银江股份商誉减值事件窗口期间的超额收益率与累计超额收益

率：

表4-6银江股份超额收益率和累il超额收益率汇总表

事件窗口市场收益率

期个股收益率(%)(%)口超额收益率(％)累计超额收益率(％)

-15-2.64%-1.52%-1.12%-1.12%

-14-2.55%0.05%-2.60%-3.72%

-13-1.70%-0.78%-0.92%-4.65%

-12-1.10%-2.21%1.12%-3.53%

-119.18%4.59%4.58%1.05%

-10-2.30%-0.01%-2.29%-1.24%

-9-1.64%-1.14%-0.51%-1.75%

-812%3.27%0.85%-0.90%

-7-1.23%0.99%-2.23%-3.12%

-6-2.98%-1.81%-1.17%-29%

-5-2.51%-0.73%-1.78%-6.07%

-41.43%2.40%-0.96%-7.03%

10.00%

5.00%.

0.00%7A一

学二^938VHCMtnin

-5.00%

-10.00%\

-15.00%八

-20.00%

AR—CAR

-3-2.43%-1.08%-1.35%-8.38%

-22.31%1.49%0.82%-7.56%

-12.49%1.33%1.16%-6.40%

0-9.99%-7.37%-2.62%-9.02%

1-3.74%-0.59%-3.15%-12.17%

21.66%1.56%0.10%-12.08%

3-2.13%-0.31%-1.82%-13.90%

4-0.45%0.45%-0.90%-14.80%

5-1.09%-0.40%