2024年中期宏观展望：产能扩张遇上需求不足

达证考CINDASECURITIES产能扩张遇上需求不足 4 4 7 9 9 4 5 5 6 6 7 8 8 9 9 20 21 21 22 23 232024年以来，中国经济不乏增长亮点，但微观主体对经济复苏的体感仍然不高，出现了传统经济分析框架难以平往往回暖，反之，当经济增速下行时，总体价格水平往往走弱。但2024年以来的资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心86420:%规模以上工业增加值:当月同比:服务业生产指数服务业生产指数当月同比资料来源:iFind，信达证券研发中心252050%固定资产投资(不含农户)完成额:制造业:累计同比全国:城镇固定资产投资额设备工器具购置:累计同比资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心产能似乎不应继续扩张，而我们研究发现，2024年以来中国工业总产能还在继续扩张，由此才出现了诸多看似6050403020-10-20-30-40%中国:房地产开发资金来源:累计同比中国:房地产开发资金来源:本年实际到位资金:累计同比资料来源:iFind，信达证券研发中心 0资料来源:iFind，信达证券研发中心与房地产市场低迷密不可分。因此，社会集团消费低迷在很大程度上是房地产产业链低迷的衍生结果。50-5-10-15-20-25-3050-5-10-15-20-25-30-35社零累计同比社零:社会集团消费社零累计同比::资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心阶段性低点。2020年下半年，伴随经济重启和修复，产能增速也开始修复性回升速达到13.7%的高点。该轮产能增速高点远高于同期GDP增速，产能扩张十分激进，为此后产能过其背后的逻辑并不复杂。为对冲房地产产业链持续走弱带来的下行压力，在一系列政策措施支持下，2022年以来制造业投资保持较快增长，承担起了稳增长的重要使命。剔除价格因素产能扩张算不上激进，但在需求不足的背景下扩张，仍可能使得产能过剩盘桓更长时间。值的去向构成是哪些。具体来看：1）内销系工业产能消化的第一大渠道，以国内销售值衡量，其消化的产能在90706050403020%库存变动占工业总产能的比重出口交货值占工业总产能的比重(右)国内销售值占工业总产能的比重资料来源:iFind，信达证券研发中心7069686766656463626160%国内销售值占工业总产能的比重%出口交货值占工业总产能的比重(右)9876543210资料来源:iFind，信达证券研发中心9.59.08.58.07.57.09.59.08.58.07.57.0 出口交货值占工业总产能的比重:年化值资料来源:iFind，信达证券研发中心气机械和器材制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，仪器仪表资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心——周期性过剩：由于经济运行波动、宏观调控政策转的生产技术的出现，将使传统技术加快被淘汰，造成企业整体资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心率的趋势性下降，为了维持利润规模不变，企业维持一定的产能过剩就具有了合理性。仍以78%作为原本的合意资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心年下半年在内外部多重因素影响下，规上工业企业营业收入周期性缺口再次出现，2014年一季度，营收周期性资料来源:iFind，信达证券研发中心势较2020年高点已下降了0.5个百分点。这一趋势性变化，恰与近年来我国部分新兴产业，尤其是“新三样”资料来源:iFind，信达证券研发中心2020年疫情爆发后，企业难以扩张产能，结构性过剩产能或已得到完全消化。资料来源:iFind，信达证券研发中心工业总产周期性过技术更迭结构性过产能过剩周期性过技术更迭结构性过产能过剩能规模剩性过剩剩规模合计性过剩占比合计（万亿元）（%）（%）（%）（%）2024Q1(年化)0202302022020210202000201902018002017002016020150201400201300资料来源:iFind，信达证券研发中心经济支持措施，2020年下半年起经济持续修复，过剩产请阅读最后一页免责声明及信息披露22资料来源:iFind，信达证券研发中心资料来源:iFind，信达证券研发中心基于对本轮产能过剩特征的认识，我们判断政策端仍有必要且有可能进一步加大逆周期调节的力度，包括货币二季度GDP增速仍可能在5%以上。但在“产增长，都高度依赖于制造业的发展，制造业投资增速既很难再创新高，也价格水平在低位徘徊的时间，提升微观主体获得感。家电以及电子元件或将持续受益于全球制造业的上行，建议继续关政策环境大幅变化，政策效果不及预期，地缘政治风险超出预期等。经济指标4.74.04.54.04.7数据来源：iFind，信达证券研发中心请阅读最后一页免责声明及信息披露26解运亮，信达证券首席宏观分析师。中国人民大学经济学博士，中融学院业界导师。曾供职于中国人民银行货币政策司，参与和见证若职于国泰君安证券和民生证券，任高级经济学家和首席宏观分析师。负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将买入：股价相对强于基准15％以增持：股价相对强于基准5%