能之光-+高分子助剂“小巨人”企业+扩产能布局功能高分子材料

联系人联系人权全额行使后发行后总股本的20.81%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为 拟投资于“功能高分子材料扩产项目”和“研发中心建设项目”，“功能高分子材料扩产项分子助剂及功能高分子材料的研发、生产和销售的高新技术企业，同时也是国家级专精特新“小巨人”企业。公司以接枝改性技术为基础，深耕相容剂、增韧剂和粘合树脂等功能高分子产品，自主研发出了300多个牌号的产品高分子助剂行业快速增长，直接下游需求旺盛。公司产品主要包括高分子助剂和功能高分子材料，在产业链中位于中上游。高分子助剂方面，根据中金企信统计数据，2021达到73.90亿美元，预计2026年我国塑料助剂市场规率为4.78%。功能高分子材料方面，根据中国胶粘剂和胶粘带工业协会的数据，我国热熔胶研究院发布的数据，2022年全球复合材料市场规模为6,771材料市场占据了全球主要市场份额，市场规模分别占比38.1%、17.2%和25.5%。申购建议：建议关注。公司是较早实现相容剂国产化的企业，经过二十多年的发展，公司成长为规模较大、产品种类较为齐全的厂商，在相容剂领域处于行业领先地位。同时，公风险提示：原材料价格波动风险、存货减值风险、流动请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 41.1.发行情况：发行价格7.21元/股，发行市盈率10.24X 41.2.募投：“功能高分子材料扩产项目”预计增加功能高分子材料30,000吨 52.公司：2024年高分子助剂占总营收94.2%，拥有全球头部客户LG和巴斯夫等 62.1.产品：2024年高分子助剂营收5.75亿）， 72.2.模式：2022-2024年公司前五大客户合计销售收入占比维持在20%左右 3.行业：高分子助剂行业快速增长，直接下游需求旺盛 123.1.产业：2026年我国塑料助剂市场规模预计达到98亿美元 3.2.下游：2023年中国改性塑料需求量约2,284万吨（yoy+8%） 3.3.可比公司：主要包括佳易容、沈阳科通等 4.申购建议：建议关注 5.风险提示 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声图表目录 4 图表2：战略配售发行数量为295.6万股 4 图表3：公司募投项目总投资拟达1.27亿元 5 图表4：公司产品应用领域覆盖汽车、线缆等 6图表5：张发饶合计控制公司股份51.13%，是公司实际控制人（2025.7.31数据） 7图表6：公司通过高分子树脂接枝改性和熔融反应挤出工艺来制取高分子助剂 8图表7：高分子助剂作用机理图（以PP与PA相容为例） 8图表8：公司高分子助剂包括通用塑料改性助剂和工程塑料改性助剂 8图表9：公司功能高分子材料主要包括粘合树脂和功能复合材料 9图表10：2024年公司高分子助剂营收5.75亿元（万元） 图表11：2024年公司高分子助剂毛利率16.91% 图表12：2022-2024年公司前五大客户合计销售收入占比维持在20%左右 10 图表14：公司在产业链中位于中上游 图表15：2021年全球高分子材料助剂市场容量约1,103亿美元 图表16：2021年我国塑料助剂消费量达757万吨 图表17：2028年中国相容剂市场规模预计达131.2亿元 图表18：2022年中国热熔胶市场规模约253亿元 图表19：2022年我国热熔胶市场销量约为132万吨 图表20：2022年改性塑料下游家电市场占比37% 图表21：2023年中国改性塑料需求量约2284万吨 图表22：2023年我国光伏组件产量约499GW 图表23：能之光主要可比公司包括佳易容、沈阳科通、科艾斯和鹿山新材 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明次公开发行股份初始发行数量为14,780,000股，发行后总股本为79,474,700股，本次发行数量占超额配售选择权行使前发行后总股本的18.60%。若超额配售选择权全额行使，则发行总股数将扩大至16,997,000股，发行后总股本扩大至81,691,700股，本次发行数量占超额配售选择权全额行使后发行后总股本的20.81%。经我们测算，公司发行后预计可流通股本比例为38.4%，老股占可流通股本比例为52.88%。图表1：能之光本次发行价格7.21元/股本次发行战略配售发行数量为2,956,000股，占超额配售选择权行使前本次发行数量的20.00%，占超额配售选择权全额行使后本次发行总股数的17.39%。有10家机构参与公司的战略配售。图表2：战略配售发行数量为295.6万股排1北京煜诚私募基金管理23北京恒德时代私募基金管理有限公司-恒德金泽E36号私募证券投资基金4秋水高通私募基金管理(上海)有限公司-秋水高通定远门27号私募证券投资基金5北京智明知金私募基金管理合伙企业(有限合伙)-智明专享1号私募证券投6789伟星资产管理(上海)有限公司-宁波梅山保税港区星樾股权投资合伙企业(有限合伙)杭州兴健私募基金管理有限公司-兴健尔宝1号私募证券投-请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明公司本次发行募集资金扣除发行费用后的净额，拟投资于“功能高分子材料扩产项目”和“研发中心建设项目”。“功能高分子材料扩产项目”拟投资总额9,116.60万元，拟对现有生产车间进行装修改造，新建功能高分子材料生产线15条，引进自动化生产设备264台（套如双螺杆挤出机、水下切粒机、超临界设备等，同时构建以MES为核心的信息化管理系统平台，升级现有业务数据信息化系统，实现物料从入库到生产完善完成检测出库全流程监测。该项目规划增加功能高分子材料30,000吨，包括低VOC功能化材料、粘合树脂、 功能复合材料，进而巩固公司的市场竞争优势，提高公司的行业地位和整体盈利能力。“研发中心建设项目”将依托现有研发和技术成果形成的高分子接枝改性技术平台，深化其应用领域并加强新技术和新产品研究开发，如高分子功能膜、功能复合材料、精细化工材料、特种粘合树脂和高分子接枝改性技术等多种技术。项目建设通过加大研发投入，为客户提供更优质的产品，为公司未来的可持续发展奠定基础。图表3：公司募投项目总投资拟达1.27亿元请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声2.公司：2024年高分子助剂占总营收94.2%，拥有全球头部客户LG和巴斯夫等公司是一家从事高分子助剂及功能高分子材料的研发、生产和销售的高新技术企业，同时也是国家级专精特新“小巨人”企业。公司以接枝改性技术为基础，深耕相容剂、增韧剂和粘合树脂等功能高分子产品，自主研发出了300多个牌号的产品，为客户提供不同性质材料间相容或粘合所需的高分子材料及解决方案。产品应用于改性塑料、复合材料和高分子功能膜等材料，应用领域覆盖汽车、线缆、电子电器、复合建材、阻隔包装、光伏组件等多个终端市场。图表4：公司产品应用领域覆盖汽车、线缆等截至2025年7月31日，宁波微丽特直接持有公司26.46%的股份，为公司控股股东。张发饶直接持有公司13.84%的股份，通过持有一致行动人宁波微丽特股权间接控制公司26.46%股份，通过持有一致行动人宁波能馨间接控制公司6.26%股份，通过一致行动人张发饶之配偶YUHUALI、张发饶之子女QINYAZHANG、张发饶之子女GAOXINZHANG及张发饶之子女JAREDZHANG分别控制公司1.71%、0.95%、0.95%及0.95%股份。综上，张发饶可实际支配公司股份表决权比例为51.13%，为公司的董事长和实际控制人。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要图表5：张发饶合计控制公司股份51.13%，是公司实际控制人（2025.7.31数据）），公司拥有良好的研发能力，截至2025年7月31日，公司共获得发明专利授权57项，其中自主研发的发明专利51项。公司自成立起一直专注于高分子接枝改性技术的产业应用，以“高分子化学接枝改性”“高分子超临界流体净化”“有机无机功能复合”三大技术平台，孵化出熔融接枝反应挤出技术、超临界流体净化技术、功能母料制备技术等多项核心技术。公司已成立国家级博士后科研工作站、市级院士工作站等研究平台，以支持技术创新。公司主要生产高分子助剂和功能高分子材料。高分子助剂公司生产的高分子助剂以相容剂、增韧剂为主。相容剂是助剂与基材、助剂与助剂之间的“桥梁”，加入后使高分子材料中的不同成分更好的相互分散和结合，获得界面结合更好、组织结构更稳定的材料。添加少量的相容剂对高分子材料的力学性能的提升可起到决定性作用。增韧剂通过改变材料结构形态，使材料在受到外力冲击时，能够吸收、分散和转移外部的冲击力从而提升材料的整体冲击强度，主要用于PA、PBT、PET、PC等工程塑料。请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明图表6：公司通过高分子树脂接枝改性和熔融反应挤出工艺来制取高分子助剂图表7：高分子助剂作用机理图（以PP与PA相容为例）图表8：公司高分子助剂包括通用塑料改性助剂和工程塑料改性助剂产品名称产品描述产品名称产品描述阻燃电缆请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明功能高分子材料公司生产的功能高分子材料系在公司多年积累的接枝技术基础上迭代和延伸发展起来的。其中，粘合树脂是目前的主要类别，应用于阻隔包装、复合建材等领域。其他功能高分子材料还包括功能复合材料，通过有机无机功能复合技术生产而成。功能复合材料在新能源、航空航天、电子电器等行业获得应用。公司目前重点发展方向是新能源领域，如应用于光伏胶膜的除酸母料、抗PID母料等。图表9：公司功能高分子材料主要包括粘合树脂和功能复合材料产品名称产品描述产品名称产品描述公司生产的粘合树脂有复合膜粘合树脂、复合板粘合树脂和复合管粘合树脂。能收入情况：2024年公司高分子助剂和功能高分子材料营收分别为5.75亿元、0.28亿元，其中高分子助剂占公司营业收入比重高达94.21%。2024年公司高分子助剂的营收同比上涨5.92%，主要系聚丙烯相容剂和低VOC聚丙烯相容剂的销量增加所致。2023年和2024年公司功能高分子材料的营收分别同比上涨27.62%和31.15%，主要因为粘合树脂销售收入呈现和16.91%、功能高分子材料的毛利率分别为3.51%、19.22%和14.41%。2023年公司高分子助剂产品毛利率增加较多，主要原因如下：公司将产能和销售资源更多的投入到高毛利率的产品，使得高毛利率产品收入占比有较大幅度提高；公司管理水平和研发能力提升，通过优化产品配方物料结构降低单位成本；2023年公司主要原材料PP、PE、POE价格有所回落。2023年功能高分子材料产品毛利率增长，主要原因如下：功能高分子材料中的部分产品属于公司研究开发的新产品，新产品的收入占比提升且推出初期通常定价相对较高，毛利率水平相对较高；随着公司持续的研发投入以及产品生产技术、工艺的提升，销售规模增加，产品单位成本逐年下降；2023年度，功能高分子材料涉及的主要基材采购价格有所下降。2024年功能高分子材料产品毛利率下降，主要原因是2024年公司为拓展功能高分子材料市场份额，增加销售量，适当给予客户一定价格优惠；功能高分子材料原材料价格有所上升。图表10：2024年公司高分子助剂营收5.75亿元（万元）图表11：2024年公司高分子助剂毛利率16.91%持在20%左右公司的生产模式主要为根据销售订单和销售计划安排生产，即按照客户订单进行批量生产，根据往年销售经验及当期销售目标对通用产品保有一定备货量。公司的销售模式均为直接买断式的直销模式。公司的客户以生产类客户为主，存在少量贸易类客户。在服务客户的过程中，公司利用自身技术优势持续为客户提供性能稳定的产品和解决方案以及良好的服务，等国内知名企业，同时拓展了业内全球头部客户，包括LG、博禄、巴斯夫和沙比克等。2022-2024年，公司客户集中度相对不高，对前五大客户合计销售收入占比维持在20%左右，不存在严重依赖于少数客户的情形，金发科技、临海亚东和普利特始终为公司前五大客户。图表12：2022-2024年公司前五大客户合计销售收入占比维持在20%左右2否4否-1否2否3否4否5否-1否2否3否4否-营收方面：2022年-2024年公司营2024年营收达6.11亿元（yoy+7.26%一方面系在公司产品质量稳定的基础上，由下游市场行情带来的需求增加所致，另一方面系公司持续开发新产品、新客户带来的销售增加所致。利润方面：公司归母净利润从2021年的2414.56万元增长至2024年的5594.09万元（yoy+12.31%2021-2024年年均复合增长率为32.32%，主要原因是公司通过持续研发，丰富了产品的配置和种类，优化产品配方，提高了产品的质量，公司快速响应能力、规模化的生产能力、优质的售后服务能力，获得了客户的认可。盈利能力方面：2022年-2024年公司销售毛利率分别为12.03%、16.85%和17.05%，2023年由于公司将资源更多的投入到高毛利率的产品，优化配方降低成本以及原材料价格下降，高分子助剂产品毛利率增加较多。成本管控方面：2021-2024年公司期间费用率分别为7.86%、8.29%、7.74%和7.83%，整体较为稳定，公司利息费用呈现逐年下降趋势，主要是因为公司偿还银行借款以及减少应收票据贴现金额所致。公司2025年1-9月预计实现营业收入4.45亿元，较2024年1-9月预计增长幅度为0.11%；预计实现归属于母公司所有者的净利润为4152.82万元，较2024年1-9月预计增长幅度为7.57%。图表13：2025H1归母净利润2952.75万元（yoy+10.81%）3.行业：高分子助剂行业快速增长，直接下游需求公司产品主要包括高分子助剂和功能高分子材料，在产业链中位于上中游，上游包括树脂基材、功能基团和阻隔树脂等原材料，直接下游包括改性塑料、复合材料和高分子功能膜等高分子材料行业，终端应用领域覆盖汽车、线缆、电子电器、复合建材、阻隔包装、光伏组件等多个市场。图表14：公司在产业链中位于中上游高分子助剂行业根据招股书信息，高分子助剂又可称为高分子添加剂，是塑料、橡胶、涂料等高分子材料加工过程中为改善其加工性能、改进机械性能、增强功能或赋予高分子材料某种特有应用功能而必须添加的辅助性物质。高分子助剂种类丰富，助剂的合理选择和添加是塑料实现功能化的关键与核心之一。近年来，随着高分子材料的广泛应用，全球高分子材料助剂行业取得了快速增长。根据中金企信统计数据，2021年全球高分子材料助剂市场容量约1,103亿美元，2013-2021年年均复合增长率达21.65%。图表15：2021年全球高分子材料助剂市场容量约1,103亿美元塑料是高分子材料的重要分支。根据PRECEDENCERESEARCH的统计数据，全球塑料助剂市场规模在2023年预计为581.2亿美元，预计到2033年将达到906.9亿美元左右，2023年至2033年的复合年增长率为4.55%。我国高分子材料助剂行业起步较晚，20世纪70年代有相关研究院所及厂商从事高分子材料助剂的研发、生产，并随着高分子材料的工业化而迅速发展起来。经过50多年的建设和发展，已成为门类齐全、厂商众多的行业。其中，塑料助剂的市场规模及消费量呈现稳步增长态势。根据MordorIntelligence的统计数据，2020年我国塑料助剂市场规模达到73.90亿美元，预计2026年我国塑料助剂市场规模将达到97.81亿美元，年均复合增长率为4.78%。根据中国塑料加工工业协会相关数据，2021年我国塑料助剂消费量达757万吨，同比增长2.30%。相容剂属于高分子助剂的一种，主要用于提高不同高分子材料间的相容性。根据中研普华产业研究院出具的《2024-2029年中国相容剂行业竞争分析及发展前景预测报告》数据，2028年中国相容剂市场规模预计达131.2亿元。图表16：2021年我国塑料助剂消费量达757万吨图表17：2028年中国相容剂市场规模预计达131.2亿元所功能高分子材料行业根据招股书信息，公司销售的功能高分子材料主要为粘合树脂，收入逐年增长，同时其他功能高分子材料新产品不断推出。粘合树脂是热熔胶的一种，具有粘接力强、耐候性好等特点，相比传统液体型胶粘剂具备更高的环保性能，应用领域已十分广泛。从下游应用来看，我国热熔胶行业的下游应用领域主要以光伏胶膜、阻隔包装等行业为主。根据中国胶粘剂和胶粘带工业协会的数据，我国热熔胶市场规模由2017年的172.28亿元增长至2022年的约253.20亿元，年均复合增长率为8.01%。2022年我国热熔胶市场销量约为132.43万吨，同比增长约6.32%。现阶段，中国大陆拥有全球较大的粘合树脂消费市场，未来随着阻隔包装、复合建材、汽车等行业持续发展，粘合树脂的需求量或将稳步提升。图表18：2022年中国热熔胶市场规模约253亿元图表19：2022年我国热熔胶市场销量约为132万吨高分子助剂和功能高分子材料是高分子材料工业的伴生行业，其发展程度与高分子材料工业的发展密切相关。公司的发展与直接下游改性塑料、复合材料和高分子功能膜等高分子材料行业高度相关。改性塑料根据招股书信息，2022年全球改性塑料市场规模约1,840亿美元，需求量约11,330万吨。随着全球汽车工业、家用电器、电子通信、新能源等产业不断向中国转移，国内改性塑料行业保持较为稳定的增长趋势。根据中商产业研究院数据，改性塑料下游市场主要领域为家电和汽车，2022年分别占比37%和15%。我国改性塑料行业经过多年的快速发展，产量和市场规模都呈现上升趋势。根据前瞻产业研究院、华经情报网数据，2015年至2021年，我国改性塑料产量由1,307万吨提升至2,193万吨，年复合增长率为9.01%。2023年中国改性塑料需求量约2,284万吨，同比增长7.99%。图表20：2022年改性塑料下游家电市场占比37%图表21：2023年中国改性塑料需求量约2284万吨复合材料根据招股书信息，复合材料是指由异质、异性、异形的有机聚合物、无机非金属、金属等材料作为基体或增强体，通过复合工艺组合而成的材料。复合材料是国家优先发展的高新技术产业化重点领域，属于国家鼓励发展的新材料行业，是我国重要战略性新兴产业。根据中商产业研究院发布的数据，2022年全球复合材料市场规模为6,771亿元，近五年年均复合增长率为9.81%。目前，中国、欧洲和北美的复合材料市场占据了全球主要市场份额，市场规模分别占比38.1%、17.2%和25.5%，我国已成为全球最重要的复合材料制品产地之一。高分子功能膜根据招股书信息，高分子功能膜是具有特定功能的高分子膜材料，主要有多功能共挤膜材料、光伏胶膜等。功能母料广泛应用于光伏胶膜。近年来，光伏组件从P型电池逐步转向N型电池，并且更高效的铜铟镓硒和钙钛矿薄膜电池也在迈向产业化进程。这些电池对封装材料提出了新的要求，传统的POE或EVA胶膜已无法满足。例如，LECO（激光辅助烧结）技术的进步推动了N型Topcon电池的发展，但对胶膜的除酸和抗PID功能提出了更高要求；N型异质结电池由于TCO（透明金属氧化物）层的粘结强度低且对紫外线敏感，因此对TCO粘接和转光母料的需求增加；而低水汽透过率的热塑性耐候母料是钙钛矿电池走向产业化的关键。这些不同类型电池的需求，正在推动光伏功能母料行业的发展。光伏胶膜作为光伏组件的核心材料，对脆弱的太阳能电池片起保护作用，使光伏组件在运作过程中不受外部环境影响，延长光伏组件的使用寿命，同时使阳光最大限度的透过胶膜达到电池片，提升光伏组件的发电效率。根据国际可再生能源机构数据，2023年我国光伏组件产量约499GW，同比增长73%。光伏封装胶膜需要保证太阳能组件有二十五年使用寿命，是光伏行业不可或缺的核心辅材，光伏胶膜需求与光伏组件产量直接相关，光伏封装胶膜需求随之上涨。图表22：2023年我国光伏组件产量约499GW能之光主要可比公司包括佳易容、沈阳科通、科艾斯和鹿山新材。佳易容致力于塑料改性用相容剂及特殊树脂的研发、生产、应用评价和技术服务，产品主要应用于低烟无卤阻燃电缆料、木塑复合材料、改性沥青，PE基合金、热熔胶、粘合树脂及尼龙类改性等体系；沈阳科通是一家专业从事功能性高分子材料研发与生产的高新技术企业，产品主要覆盖改性工程塑料、包装、管道、防水等行业；科艾斯专注于高分子功能材料，产品主要应用于改性塑料、木塑型材、低烟无卤阻燃电缆、PP挤出片材、PE挤出片材、防腐管道涂层，热熔胶等领域；鹿山新材主营产品为绿色环保高性能功能高分子材料。图表23：能之光主要可比公司包括佳易容、沈阳科通、科艾斯和鹿山新材公司名称主营业务公司名称主营业务主要产品LOTTE化学、SK化学、金发、普利特、锦湖缆、PP挤出片材、PE挤出4.申购建议：建议关注公司是较早实现相容剂国产化的企业，经过二十多年的发展，公司成长为规模较大、产品种类较为齐全的厂商，在相容剂领域处于行业领先地位。同时，公司积极延伸布局功能高分子材料产品的研发，其中粘合树脂和功能母料已实现销售。截至2025年8月11日，可比公司最新PETTM中值达32.87X，建议关注。图表24：可比公司PETTM中值达32.87XPETTM收/亿元5.风险提示原材料价格波动风险：通过因素替代法对毛利额增长进行量化分析，得出的结果中原材料价格变动影响占比为32.66%，占比较高。假设公司主要原材料价格上涨5%，在销售价格、销售数量以及期间费用等其他因素不变的情况下，将导致公司主营业务成本上涨4.42%，主营业务毛利下降21.89%，主营业务毛利率下降3.68个百分点，营业利润下降34.86%。如果主要原材料价格未来持续大幅上涨，同时公司产品售价未随着原材料成本变动作出充分调整，或者主要原材料价格下降，由于市场竞争加剧等原因发生销售价格下降幅度超过原材料下降幅度的情形，使得毛利额下降，公司将面临因原材料价格波动导致经营业绩下滑的风险。存货减值风险：公司存货占流动资产的比例较高。公司存货主要由原材料、库存商品构成。2022-2024年期末，存货跌价准备金额分别为169.51万元、180.42万元和104.68万元。2022-2024年存货跌价准备计提金额分别为117.37万元、91.07万元和42.37万元。公司的原材料余额中，PP、PE、POE等材料占比较高，且部分材料市场价格存在波动，若公司原材料的采购或者生产管理不当、产品销售情况或者价格发生较大波动，公司的存货将面临减值的风险，将对公司的财务状况和经营业绩产生不利影响。流动性风险：2022-2024年，公司经营活动现金流量净额分别为-5,422.91万元、5,492.43万元和6,890.74万元，其中2022年公司经营活动现金流量净额低于净利润且为负数，主要因公司的销售业务以票据结算为主，票据具有一定的承兑期限，而采购业务的结算方式主要为银行电汇，使得公司的流动资金被一定程度上占用。同时，公司对于收到的信用等级一般的银行承兑汇票及商业承兑汇票在贴现时不予终止确认，作为筹资活动收到的现金，未计入经营活动收到的现金，剔除该部分票据贴现影响后，公司经营活动现金流量净额分别为2,830.58万元、9,313.23万元和6,890.74万元。若未来发生公司的流动资金被进一步占用或融资渠道受限等不利情况，则可能导致公司现金流入不足、短期难以偿还到期的供应商货款或其他债务违约的情况，亦存在导致公司资金规模无法支撑经营规模快速扩张的可能。证券分析师声明本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反