海澜之家可转换债券发行动因及财务效果分析

摘要本文以服装公司海澜之家股份有限公司可转债作为研究对象，完整地分析其发行过程，为海澜之家股份有限公司提供一定建议，丰富可转债融资的案例研究。本文运用案例研究法、文献研究法、财务分析法。首先，理论部分主要阐述可转债的国内外文献、可转债与再融资的概念界定、可转债的相关理论；其中，重点部分介绍了海澜之家可转债的融资过程，对海澜之家可转债融资进行动因分析，从营运能力、偿债能力和盈利能力三个方面对其财务效果进行了分析；最后，海澜之家虽成功发行，但其发行过程中也存在问题，如库存积压严重、融资方案不够完善、募集资金分配不合理。针对这些问题，本文给出以下建议：海澜之家股份有限公司应亟需加强库存管理，积极探索多元化的筹资方式，将投资与经营形成合力，共同维持公司稳健发展。关键词：海澜之家；可转换债券；融资管理AbstractThispapertakesHailanHouseConvertibleBondastheresearchobject,analyzesitsissuanceprocesscompletely,andprovidessomesuggestionsforHailanHouseCo.,Ltd.toenrichthecasestudyofconvertiblebondfinancing.Thispaperusescasestudy,literatureresearch,financialanalysis.Firstofall,thetheoreticalpartmainlyelaboratesthedomesticandforeignliteratures,thedefinitionofconvertiblebondsandrefinancing,andtherelevanttheoriesofconvertiblebonds.Amongthem,thekeypartintroducesthefinancingprocessofHailanHomeConvertibleBond,analyzesthemotivationofHailanHomeConvertibleBondfinancing,andanalyzesitsfinancialeffectfromthreeaspects:operatingability,solvencyandprofitability.Finally,althoughHailanHousehasbeensuccessfullyissued,therearealsoproblemsinitsissuanceprocess,suchasseriousinventorybacklog,imperfectfinancingschemeandunreasonableallocationofraisedfunds.Inviewoftheseproblems,thispapergivesthefollowingsuggestions:HailanHomeCo.,Ltd.shouldurgentlystrengtheninventorymanagement,activelyexplorediversifiedfinancingmethods,theinvestmentandoperationtoformajointforcetomaintainthecompany'ssteadydevelopment.KeyWords:HeilanHome;convertiblebond;money-raisingmanagement目录TOC\o"1-3"\h\u10179一、绪论 一、绪论（一）研究背景与意义1.研究背景企业的生产和运营离不开长期稳定的现金流，而融资则是获取这些资金的关键手段之一。尽管中国对中小企业的资金支持力度逐渐增强，但融资难问题仍然困扰着众多企业。这主要是由于新冠疫情爆发后，金融机构纷纷提高贷款利率，导致融资成本上升，融资难度加大。此外，消费市场的疲软和消费结构的转变也影响了企业的销售收入，使得内部融资变得更加困难。可转债金融作为一种门槛低、成本低、风险低的融资方式，尤其是在“再融资新规”实施后，其发行门槛进一步降低，这有望显著缓解企业面临的融资难题，为企业提供更多的融资渠道和选择。2.研究意义本文以海澜之家股份有限公司为代表研究服装企业如何进行可转债融资，重点关注可转债的发行过程、对其融资的动因及其财务效应进行研究，剖析发行过程存在的问题和风险，丰富上市公司可转债案例库，为同类服装企业研究可转债融资提供借鉴作用；同时，结合海澜之家发行可转债的成功经验，探究并揭示上市公司进行可转债融资中面临的问题，并提出针对性建议，鼓励我国服装企业自主利用可转债工具，以解决融资难题。（二）研究内容与方法1.研究内容第一章：绪论。该部分主要介绍了该选题的研究背景与研究意义，明确了研究内容和研究方法，并叙述了国内外此选题的相关研究现状。第二章：相关概念与理论基础。可转换债券的概念与界定，可转债融资理论模型。第三章：海澜之家融资过程及动因分析。包括公司的简介，基本情况，动因分析。第四章：海澜之家转债财务效果分析。第五章：海澜之家转债发行过程中存在的问题。第六章：建议。对海澜之家和为准备可砖渣融资的其他上市公司提供一定的借鉴与参考。第七章：结论。对本文内容做一个总结。2.研究方法文献研究法。查阅相关文献、学术期刊、数据库等，了解本研究课题的一些状况，为论文的开展做好铺垫。案例研究法。本文选用海澜之家作为研究对象，对其可转债融资的过程进行相关分析。财务分析法。经过对海澜之家股份有限公司的年报及Wind数据库的查阅，搜集了海澜之家在可转债发行前后的财务数据。通过对这些方面的综合评估，清晰地了解海澜之家可转债发行所带来的实际效应，进而为企业的战略决策和未来发展提供有力支持。（三）国内外文献综述Meckling(1976)认为当公司发行普通债券进行融资时，债务人与债权人的利益冲突会引发代理问题，从而增加代理成本。Stein（1992）认为当存在信息不对称时，相比债权融资，可转债融资可以降低信息不对称成本。Majid与Faiza（2020）认为企业会选择权益再融资以维持资本结构。宋佩泽（2020）主张公司通过发行可转债可以节约融资成本，更好地调控资本结构。孔令辉和于京平（2020）发现可转债在转股之后，在一定程度上有利于优化资本结构。张晓悦和王艳华（2021）以康泰生物公司2017年发行可转债为例，支持可转债的正财务效应。韩彤（2022）对进行可转债融资的上市公司财务绩效进行实证分析，发现在新政策之后可转债可以较好地提升公司的财务绩效。

二、相关概念与理论基础（一）可转换债券的概念可转债是一种集债券债权性、股票股权性和证券期权性于一体的组合型金融工具。它赋予了可转债持有人在特定期限内行使转股权的权利，即持有人可以在转股期内，根据事先约定的转换比例，自主选择是否将可转债转换为标的股票。这一特性使得可转债在金融市场中具备独特的投资价值和风险特征。（二）可转换债券的优势可转换债券与债券融资和股权融资相比，主要有以下几个优势：1.降低企业融资成本如图2.1所示，作为一种基本金融工具，可转债被视作一种含有股票看涨期权价值的债券，因此可转换债券兼具了股票的性质和债券的性质。作为投资产品，可转债可进可退；而作为融资手段，可转债也可有效降低企业的融资成本。图2.1可转债降低融资成本

2.优化企业的资本结构如图2.2所示，通过发行可转债进行融资，不仅能够优化企业的资本结构，降低财务风险，而且能够为上市公司提供稳定的资本供给，从而确保企业运营的持续性和稳定性。这一融资方式在资本市场中备受青睐，为上市公司提供了有效的资金筹措途径。图2.2可转换债券融资优化资本结构逻辑3.缓解企业的代理问题如图2.3所示，企业选择可转债融资，不仅能够减轻股东与经理层之间的代理冲突，更能有效缓解股东与债权人之间的代理矛盾。这一策略不仅优化了企业的资本结构，还促进了公司治理的完善，为企业的长远发展奠定了坚实基础。图2.3可转债缓解企业代理问题

（三）可转债融资理论基础1.资本结构理论1958年，莫迪格莱安尼和米勒基于一系列严格的假设，提出了“MM”定理。如信息对称、市场参与者的期望相同、可分割的证券、没有税收、没有交易成本，他们认为公司的价值取决于预期的未来现金流和折现率。当企业的资产负债率处于较低水平时，发行可转换债券有助于增加负债，进而实现资本结构的进一步优化。相反，若企业的资产负债率较高，发行可转换债券则可用于偿还一般债务，有效降低财务杠杆，从而减轻企业的偿债压力。2.信息不对称理论1970年，阿克尔洛夫和其他学者提出了信息不对称理论。市场参与者认为，并非所有信息都是平等的，在非完美的市场中，公司的内部经营者掌握公司的运营方针、战略计划、财务数据等重要信息。而外部投资者只能通过公开信息了解目标公司，因此他们无法准确判断金融公司的是否可靠。3.代理成本理论Jensen和Meckling在深入探究公司治理理论后，提出了代理成本理论。该理论指出，公司所有者与管理者的利益往往难以统一。具体表现为，随着公司利润的增长，管理层往往难以获得与之相匹配的收益；而当公司面临亏损时，他们却需承担相应的责任。这种利益不一致的现象导致了代理成本的产生。

三、海澜之家融资过程及动因分析（一）公司简介1.公司概况海澜之家股份有限公司（以下简称“海澜之家”）成立于1997年，公司主营男装、女装、童装、职业装及生活家具等。2014年，海澜之家借壳凯诺科技股份有限公司成功上市，实现公司市值高达438亿元的壮举，一跃成为当时我国A股市值最大的服装企业，始终保持国内服装企业的领先地位。2.经营状况海澜之家的主要品牌稳步增长，子品牌不断发力，集团化的战略转变开始显现成效。2022年年报显示海澜之家的年营业收入为185.6亿元，稳坐中国服装行业的领军地位。近年来中国的整体经济波动加大，国民消费意愿亦受到显著影响，导致纺织与服装行业的消费增长出现放缓趋势。在此背景下，海澜之家坚持深耕产业，以消费者需求为导向，不断提升品牌内涵，专注于产品创新，优化渠道布局，并成功构建了一个覆盖多个阶段、涵盖各类别的多品牌矩阵，从而实现了稳健的发展。（二）海澜之家可转债基本情况1.基本条款解读（1）发行基本情况公司于2018年7月31日公开发行可转换债券3000万张，每张面值100元，发行总额30.00亿元，期限为6年。第一年票面利率为0.3%，此后第二年0.5%、第三年0.8%、第四年1%、第五年1.3%、第六年1.8%。（2）发行对象海澜之家可转债的主要面对公司老股东与网上投资者进行发放，具体见下表3.1：表3.1海澜之家可转债的发行对象发行对象认购份数（张）认购金额（元）占融资总额比例海澜之家老股东16,230,5601,623,086,00054.10%网上投资者9,754,670975,467,00032.52%华泰证券4,014,470401,447,00013.38%数据来源：海澜之家可转债募集说明书（3）转换价格与转股期限海澜之家可转债的初始转股价格为12.4元；若发放股东红利，则调整转股价格为：P’=（P-D+A*k）÷（1+n+k）公式3.1其中：P’为调整后转股价格，P为调整前转股价格，D为每股现金股利，A为配股价或增发价，k为配股率或增发股率，n为派送率或转股率。转股期限为发行日后的首个交易日至到期日。（4）相关条款向下修正条款是指可转债有效期内，如果30个连续交易日内出现15个交易日公司普通股收盘价低于当期转股价85%，公司有权向下修正转股价。赎回条款可分为条件赎回条款和到期赎回条款，如果海澜之家的普通股在连续30个交易日中的至少15个交易日中，比当前汇率高出30%。或者海澜之家可转换债券的未转换规模小于3000万元，公司有权赎回可转债。回售条款由有条件回售条款与附加回售条款组成。有条件回售条款是指海澜之家普通股在连续30个交易日内收盘价不高于当期转股价70%；附加回售条款是指海澜之家改变筹资用途或者募投项目的推进情况与发行说明书之间出现严重不符。

2.募集资金使用情况表3.2海澜之家可转债的资金用途募投项目项目投资额（万元）融资拟投入金额（万元）投资占比（%）产业链信息化升级项目70,899.7162,000.0020.67%物流园区建设项目211,367.70195,000.0065.00%爱居兔研发办公大楼建设项目46,952.3043,000.0014.33%合计329,219.71300,000.00100.00%数据来源：海澜之家可转债募集说明书如表3.2所示，海澜之家可转债所筹资金主要用于公司信息化升级项目、物流园区建设项目、爱居兔研发办公大楼建设项目，其中对于物流园区建设项目的投资比例达到60%，其次是产业链信息化升级项目投资比例为20%，这两个项目均属于长期投资项目，从短期收益来看，将大量资金投入长期项目中存在一定的不可预计风险，但是从长远来看使得海澜之家股份有限公司的核心竞争力得到提升，有利于提高公司的盈利能力与经营管理能力，符合公司的未来长期发展要求。（三）海澜之家可转债发行动因分析1.内部动因（1）弥补内部融资的不足基于融资有序理论，上市公司在面临资金需求时，通常会优先利用内部资金。当内部资金不足或无法满足资金需求时，才会考虑寻求外部资金支持。本文为了评估海澜之家是否需要外部融资，计算了该公司2015年至2017年的内含增长率，并将其与同期的销售额增长率进行了对比分析。通过这一比较，我们可以更加准确地判断海澜之家是否需要寻求外部资金支持。海澜之家可转债于2018年发行，经过查询公司2016年和2017年的对比数据，从利润表和现金流量表获得所需的参数计算得出2017年内含增长率约为5.98%。销售额增长率约为7.06%。高于内含增长率。因此海澜之家有限公司需要进行外部融资，可转换债券融资是最佳选择。（2）优化资本结构资本结构是指企业各种长期资本价值的构成和比重。企业的平均加权资本成本最低时，企业价值最大化，资本结构最优。海澜之家的资产负债率约为49%，高于服装行业平均值35%。由此看出，海澜之家的长期偿还能力较弱，需要外部融资。如果选择发行普通股，可能会面临更大的财务风险，而可转债的转股特性可以解决这一问题。如果转换公司债券所对应的股价出现上涨趋势，债券持有人便可在转换日选择将债券转换为公司股票，从而获取更为丰厚的收益。这一转换过程不仅使得公司资本总额得以增加，同时也实现了负债总额的减少，进而有效地优化了公司的资本结构。（3）降低代理成本海澜之家的代理费用主要存在于两个方面。一方面，周氏父子实际上控制了公司65%左右的股份，作为公司的最大股东，可以获得更高的回报，但选择性地忽略了项目的投资风险，为了本金的安全，投资者希望股东们能够稳健地管理公司。另一方面，股东和管理者之间也存在管理者的在职消费、建设王国及短视行为等代理问题，损害了股东的利益。可转换债券的债转股特性有效地将海澜之家的股东与债权人利益紧密相连，从而减少了二者之间的代理成本。此外，在转型之前，公司需要按期偿还本金和利息，这一财务责任为管理层带来了明确的财务约束，进而降低了股东与管理者之间的代理成本。这种机制有助于优化公司治理结构，提升整体运营效率。（4）减少信息不对称投资者根据公司有选择地发布的市场信息来判断公司的运营条件，没有足够的公司内部信息。相反，由于职位的特殊性，经理比外部投资者拥有更多关于公司运营和内部的信息，由此产生的信息不对称可能导致投资者减少投资并给发行公司带来巨大的损失。外部投资者虽然无法获取公司的内部信息，但海澜之家股份有限公司通过发行可转债，通过条款设计与信息披露，减少信息不对称的同时，促进公司融资的顺利进行。

2.外部动因（1）融资成本较低可转换债券相较于其他融资方式，不仅发行成本较低，而且与银行贷款、公司证券之间的利率差异显著。在本次可转债发行中，经过扣除各项费用后，募集资金净额达到了30亿元，其发行费用约为1.53%。与之相对比，同期普通债券融资的发行费用普遍在2%左右，而股票融资的发行费用则最低也要达到5%。第一年票面利率仅为0.2%，第六年最高为1.8%，同期公司普通债券的发行利率4.7%、同期公司中票利率4.36%、同期银行贷款利率4.9%。“再融资新规”推动可转债融资“再融资新规”的实施为海澜之家开展可转换债券融资提供了有力的政策支持。自2017年这一新规实施以来，中国的可转换债券市场呈现出迅猛的增长态势。在国家政策放宽可转换债券发行条件，并鼓励此类融资的背景下，海澜之家迎来了难得的机遇。2018年7月13日，公司成功发行了30亿元的可转换债券，此举既与国家政策动态相契合，又满足了自身融资需求，对于公司的长远发展无疑具有积极意义。四、海澜之家可转债财务效果分析（一）营运能力分析表4.12016年-2022年海澜之家营运能力财务指标变动表年份2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年总资产周转率（次）0.7110.7360.6980.7510.6350.6410.567应收账款周转率（次）26.2828.6129.3830.0720.5719.7416.42存货周转率（次）1.1391.2961.2571.4361.3662.4861.963数据来源：海澜之家 2016-2022年年报如表4.1所示，营运能力通过总资产周转率、应收账款周转率和存货周转率三个指标来分析。总资产周转率反映公司的资产利用效率，即资金投入到市场中获利能力的高低，总资产周转率等于利润表上的销售收入比上资产负债表中的总资产，总资产周转率越高，说明企业的销售能力越强；应收账款周转率反映公司的资产管理能力，即公司收回应收账款效率的高低，应收账款周转率是指主营业务收入和应收账款总额的比重，应收账款周转率越高、周转天数越短越好，表明企业应收账款的回收速度快；存货周转率反映公司的存货管理水平，即存货的变现能力和流动性，存货周转率指的是主营业务收入比上存货总额，存货周转率越高、周转天数越短，则企业的存货周转速度快，经营效率好，库存压力小。1.总资产周转率图4.12016年-2022年海澜之家总资产周转率的变化情况如图4.1所示，在2016年到2022年期间海澜之家的总资产周转率变动范围合理且始终低于服装行业的标准值0.8，表明海澜之家的资产利用效率低下，通过发行可转债也不能提升公司资产利用效率。在2016年至2017年间，海澜之家总资产周转率呈现出先上升后下降的趋势，这主要由于公司在募集资金后加大了对物流园区建设的投资力度，进而增加了主营业务支出。到2019年，总资产周转率有所回升，这主要是因为2018年末资产负债表中资产和负债急剧增加，而利润表中的销售收入还未完全呈现出正面效应。2019年后疫情的突然爆发及其反复无常导致总资产负债率在2020年急速下降15.45%，在2021年有小幅度回升后再次下降11.54%。

2.应收账款周转率图4.22016年-2022年海澜之家应收账款周转率的变化情况如图4.2所示，在2016年至2022年间，海澜之家应收账款周转率处于较高水平。从2016年至2019年，海澜之家的应收账款周转率呈现出稳步增长的态势，这充分反映了其资产管理能力的逐年提升，在服装行业中树立了标杆，这得益于其应收账款管理制度的稳定性和连续性，确保了公司在激烈的市场竞争中始终保持着强大的竞争力。与此同时，互联网技术催生了电子商务平台，在线服装销售额持续增长，越来越多的消费者选择在线订购，在线销售比例的增加缩短了账款回收周期，因此，公司的应收账款周转率继续上升。然而从2020年开始海澜之家的应收账款周转率急速下跌31.59%，主要原因有三：第一，随着本次融资募投项目的深入实施，项目应收账款的周转天数出现了显著增长，同时应收账款额也增加了约60%，这两大因素共同作用，使得海澜之家的应收账款周转率出现了逆转下降的趋势。第二，海澜之家股份有限公司的特许加盟经营模式，使得公司先将产品赊销给线下加盟店，这导致了高额的赊销金额，进一步加剧了公司应收账款周转率的下降。第三，2019年底，新冠疫情的爆发引发了市场流动性的紧缩，各行各业都面临着现金流短缺的困境，这也导致了海澜之家的可转债难以按时收回，进一步影响了公司的财务状况。

3.存货周转率图4.32016年-2022年海澜之家存货周转率的变化情况如图4.3所示，2016年至2020年海澜之家存货周转率处于相对稳定的状态，小幅度上升19.92%，但是海澜之家的存货周转率仍然处于较低的水平，低于服装行业的标准值2。在2018存货周转率有所下降，影响其上升趋势的主要原因是2018年海澜之家将发行可转债募集的资金主要投入到物流园区建设、产业链信息化升级等项目中，加剧了公司的存货比重，进而降低了存货周转率；2020年由于疫情对我国经济的打击较大，消费者更愿意将财富储蓄起来，降低消费水平，导致存货增加，存货周转率降低。然而在2021年存货周转率急速上升81.99%，原因是由于海澜之家与多家企业发生了关联性交易，销售量大量增加，库存压力减少，存货周转率上升。

（二）偿债能力分析表4.22016年-2022年海澜之家偿债能力财务指标变动表年份2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年短期偿债能力流动比率1.541.411.681.741.861.831.73速动比率0.840.740.950.991.181.131.01现金到期债务比率1.571.310.921.661.461.431.12长期偿债能力利息保障倍数——43.9127.1122.1420.7412.2511.50资产负债率0.590.550.560.520.500.520.56产权比率1.4211.2451.2731.1071.0051.0881.256数据来源：海澜之家 2016-2022年年报如表4.2所示，偿债能力分析一般包括短期偿债能力分析与长期偿债能力分析。短期偿债能力指标采用流动比率、速动比率、现金到期债务比率，流动比率、速动比率越大，则企业的短期偿债能力越强；现金到期债务比率越高，则企业的流动负债越少，短期偿债能力也就越强。长期偿债能力指标采用利息保障倍数、资产负债率、产权比率，利息保障倍数越大，则企业支付负债利息能力越强，偿债能力越强；资产负债率、产权比率越低，则企业偿债越有保障。1.短期偿债能力图4.42016年-2022年海澜之家短期偿债能力指标如图4.4所示，在2016年到2022年期间海澜之家流动比率总体处于先上升后小幅度下降的趋势，在2020年达到最大值1.86，业内将流动比率的最低标准设为1，平均标准设为2，明显看出海澜之家流动比率仍然处于较低的水平，但正在向行业标准值靠拢。在2018年流动比率由下降转为持续上升的趋势，这主要得益于公司流动资产占比的显著提升，海澜之家在发行债券后，虽然负债有所增加，但可转债融资带来的货币资产增加有效缓解了公司的短期偿债压力，同时由于募集所得资金并未全部用于长期投资项目，长期投资比重降低更有利于短期偿债能力的提高。2020年到2022年期间，由于疫情带来的影响，导致市场经济效益变差，流动资产减少，偿债能力有所减弱。海澜之家速动比率与流动比率呈现出极为相似的发展趋势，整体上先上升后下降，当速动比率维持在1，表明企业处于一个相对稳健的状态，2016年到2020年速动比率均小于1，在2020年上升到1.18，并在2021和2022两年维持在1以上，表明企业的短期债务能够得到较好的偿还。2018年7月，海澜之家发行可转债，得到大量流动资金，但并未导致流动负债的增加，因此速动比率开始上升，同时由于海澜之家将部分募集资金用于物流园区建设和信息化升级项目投资并在两年内得到了项目收益，所以2018年到2020年速动比率依然保持上升。海澜之家现金到期债务比率在2018年前后两年总体上并未发生较大幅度的改变，由2016年的1.57降低到2020年的1.46，呈现小幅度下降。2018年该比率急速下降的原因在于海澜之家将募集资金投入项目建设，但短期内并未得到收益，同时由于发行可转债存在发行成本导致了本期债务总额增加。但是在可转债发行后长期投资项目带来了收益，并且部分可转债转换成为普通股，所以现金到期债务比率迅速回升。

2.长期偿债能力图4.52016年-2022年海澜之家长期偿债能力指标如图4.5所示，在海澜之家可转债的发行期间及其前后，其资产负债率虽然维持着下降的趋势，但降幅并不显著，在2020年达到最小值0.5。然而在可转债发行的当年，公司的资产负债率出现了反常的上升现象。这主要是由于海澜之家在融资前无长期负债，而可转债的发行为公司带来了大量现金流，特别是转股行为，使得资产增长的速度小于负债的增长速度，从而导致了资产负债率的上升。产权比率与资产负债率在本质上是相互一致的，可以视为同一指标的两种不同表达。总体来看，海澜之家可转债的发行对产权比率的影响与对资产负债率的影响颇为相似。在可转债发行后，海澜之家的产权比率持续下降，这在一定程度上提升了公司的债务偿还能力。然而，在2018年海澜之家发行可转债后，其利息保障倍数出现了明显下跌，之后便持续下跌。在2017年之前，海澜之家的利息保障倍数一直保持在40以上的高水平，但之后却开始急剧下降，降幅近50%。这主要有两方面的原因：一是可转债发行后带来的较高利息负担；二是公司库存积压严重，以及疫情对服装市场的冲击。此外，随着募资项目的实施以及30亿元募资带来的高额利息费用，2018年之后海澜之家的利息保障倍数持续下跌。

（三）盈利能力分析表4.32016年-2020年海澜之家盈利能力财务指标变动表年份2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年销售毛利率38.99%38.95%40.84%39.46%37.42%40.66%42.83%销售净利率18.37%18.29%18.10%14.42%9.56%11.89%11.11%营业利润率23.96%23.96%23.86%19.02%12.71%16.10%15.19%净资产收益率34.64%32.51%28.70%24.44%13.23%15.91%14.20%数据来源：海澜之家 2016-2022年年报如表4.3所示，盈利能力是评价一个企业是否有市场竞争力的重要指标，本文采用销售能力指标和净资产收益率来分析海澜之家在发行可转债前后的盈利能力变化。销售能力指标包括销售毛利率、销售净利率、营业利润率等，销售毛利率是指销售收入扣除销售成本后的余量占销售收入的比重，销售净利率表示为净利润占销售收入的比重，营业利润率是营业利润占营业收入的比值，后两者可用于衡量销售费用的影响，销售毛利率、销售净利率、营业利润率数值越大，表示企业盈利能力越强；净资产收益率反映的是净资产与股东收益的比例，其数值越大，说明企业投资回报率越高。1.销售能力图4.62016年-2022年海澜之家销售能力指标如图4.6所示，在可转债发行后，2018年到2020年海澜之家销售净利率、营业利润率都出现了一定程度的下降，这主要是由于可转债发行初期，主要由于疫情影响和海澜之家新推出营销系列活动导致销售费用增加，营业收入未能同步增加，进而减少了利润。在随后的两年，营业收入逐渐追上脚步，带动销售净利率和营业利润率出现了一定上升。2016年到2018年期间，可转债融资带来的募投项目实施，推动了销售毛利率的增长，突破了40%；然而，随后突如其来的“新冠疫情”使得毛利率由升转降，随着疫情的结束毛利率便再次呈现上升的趋势，销售毛利率的提升，实际上反映了公司营销能力的增强。2.净资产收益率图4.72016年-2022年海澜之家净资产收益率的变化情况如图4.7所示，在2016年到2018年期间，在海澜之家发行可转债后，其净资产收益率呈现出明显的下降趋势，净资产收益率从34.64%逐年滑落至13.23%，与此同时，整个服装行业的净资产收益率降幅高达67.9%，行业整体收益率暴跌，海澜之家也难以独善其身。而后2020年至2022年，净资产收益率有所回升，这主要由于国内整体经济处于恢复期，国民消费欲望有所增加，但仍然难以挽回颓势。

五、海澜之家可转债发行过程中出现的问题（一）库存积压问题严重根据加盟合同的规定，海澜之家股份有限公司的加盟商无需承担任何存货积压风险，这一风险完全由海澜之家自行承担。因此，公司长期以来一直面临着高库存和低周转率的挑战，且这一难题始终难以得到有效解决。2012年首次公开募股时，由于库存率高达56.82%，查询公司年报，2017年至2019年存货数额分别为81.83亿、94.74亿、90.44亿，由表4.3可知，截止到2022年末，海澜之家存货规模依然高达94.55亿元，可转债发行前后并未减小海澜之家的存货压力，高额的存货规模以及低于行业平均水平的存货周转率，无疑将给海澜之家的经营管理带来巨大的压力。一旦公司产品出现滞销，公司很可能陷入严重的经营危机。因此，海澜之家需要采取有效措施，降低库存风险，提高存货周转率，以确保公司的稳健发展。（二）融资方案不够完善查询海澜之家2017年年报可知，2017年末海澜之家净资产约为34亿元，按规定海澜之家可转债发行规模应为上期期末净资产的40%，即13.6亿元，然而2018年海澜之家发行可转债规模高达30亿，光利息支出便有5400万元，这给公司增加了较大的偿债压力。海澜之家股份有限公司目前对于其投资项目的融资方式过于依赖可转债，这种单一的融资策略可能带来潜在风险。为了优化融资结构并降低相关风险，海澜之家应综合考虑多种融资方式的优缺点，实施混合融资策略。通过多样化的融资方式，海澜之家能更有效地管理资金流动，提高资本利用效率，进一步推动公司业务的稳健拓展。（三）募集资金分配不合理通过分析盈利能力指标中的净资产收益率可知服装行业整体经济效益持续下跌，在这种情况下，由表3.2可知，海澜之家将85%的募集资金投入到物流园区建设、信息化产业升级等长期项目中，短期内企业资金大量流出，负债增加，且投入项目难以获得短期收益，并且在项目建造过程中存在众多不可预测风险，可能导致项目实际效果无法达到预期值。一旦长期投资项目效益不佳，将对海澜之家的资金运转带来非常大的打击。六、对海澜之家未来发展的建议（一）加强库存管理海澜之家股份有限公司长期以来深受高库存问题困扰，这一问题不仅占用了企业资源和资产比率，更在存货管理过程中带来了沉重的清理和维护负担，甚至可能引发重大的价值损失。因此，为确保存货质量，海澜之家股份有限公司需强化库存管理。鉴于公司采用加盟商外包模式，导致经营管理与一线市场产生距离，使得市场预测容易偏离实际需求。故海澜之家股份有限公司应当更加深入地了解市场需求，重视市场调研工作，精准把握产品的市场需求量，寻求符合市场需求的畅销产品，从而有效避免库存积压带来的不确定性风险。（二）融资方式寻求多元化 在海澜之家可转债融资过程中，存在融资规模欠妥、融资手段单一等问题，进而引发了沉重的偿债压力。海澜之家作为规模庞大的上市公司，其在融资工具的选择上拥有较高的自主性和多样性。然而，目前海澜之家股份有限公司的证券融资比例偏低，其负债结构主要依赖于流动负债。因此，公司完全有潜力通过证券融资的方式来进行更为长远的资金规划。此外，内部融资，一直是海澜之家的重要融资手段，其内部留存资金相对充裕，这也为内部融资提供了坚实的基础。在融资策略上，公司应根据其资金实力，科学设定可转债的发行规模，以确保足够的资金储备来偿本付息。同时，公司还应积极拓宽筹资渠道，增加筹资方式的多样性，以实现多种融资方式的良性互补。综上所述，海澜之家股份有限公司应当审慎考虑并扩充其融资渠道，以实现融资策略的优化与多元化。（三）投资与经营相互配合本次可转债融资主要用于实施募投项目。投资活动作为分配企业资源、提升资源利用效率的关键环节，其重要性不言而喻，绝不能脱离企业的经营规划之外。从多元化发展战略的视角来看，投资活动应扮演辅助角色，与经营活动协同作用，共同推动企业向前发展。在海澜之家股份有限公司的投资活动中，购买资产是主要途径，而其他为了赚取收益的投资亦占据较大比重，相比之下，对联营企业的投资并不突出。鉴于此，结合公司的多元化发展