资本流动：欧洲电信业应准备迎接大规模并购重组 202511 奥纬咨询

朱利安·文森特·埃马纽朱利安·文森特·埃马纽佩泰·马蒂亚斯·法吉亚诺·奇阿拉·戈里诺资本流这是一个跨行业的系列，专注于提炼并购中的关键趋势，并识别管理层如何捕捉价值。©奥利弗惠悦2资本浪潮：欧洲电信业应做好迎接大规模并购重组的准备。我们认为，在未来十年中，将会有四个催化剂从根本上重塑电信格局：•目前许多市场已成熟，并提供有限的有机增•每个市场的电信格局都是碎片化的，需要整合以便玩家扩大规模•在关键通信基础设施中要求国家主权呼吁需要更多整合•监管机构现在更倾向于合并共同地，这些催化剂正在创造一个引人入胜的环境，在该环境中，战略并购可以释针对这些动态，我们确定了五种不同的交易架构，将定义电信并购的未来：•市场整合旨在加强市场健康并实现固定成本协同效应•跨境合并以实现规模效应并达成全球覆盖•投资组合再平衡以优化资产和服务组合•邻近核心业务的增长引擎并购，以强劲的必胜权为基础，推动有利润和可持续的•数字化基础设施整合以构建规模经济并优化资本回报率每个原型都提供了独特的提升价值的机会，无论是通过运营协同效应、市场健康本文概述了这些交易框架内的具体价值驱动因素，并提供了一份战略手册，使电信高管能够获得可操作的见解，以应对并利用下一波并购活动。©奥利弗惠悦3资本浪潮：欧洲电信业应做好迎接大规模并购重组的准备©奥利弗惠悦驱动欧洲电信并购的四大催化剂欧洲的电信行业正进入一个关键阶段，由四个主要催化剂推动，这些催化剂将重塑并购格局。这些力量共同作用，为能够应对这一不断变化的环境的行业参与者解锁新的战略机会和价值创造潜力。1.成熟的电信消费市场需要整合欧洲电信消费者市场以成熟为特征。移动和固定细分市场的增长微乎其微或停滞不前。成熟低成本竞争者份额可能会摧毁价值，而不是创造价值。并购可以作为一种战略机制来修复市场并增加底线价值——关注运营效率、客户基础价值创造和投资组合优化，而不是单纯的低价值份额扩张。图1：欧洲固定和移动通信服务市场增长有限欧洲，百万连接，每月€,2024-2029移动连接欧洲，百万连接，每月ARPU欧元，2024-2029连接ARPU11.每用户平均收入（固定汇率）来源：奥利弗·怀曼分析2.欧洲市场的碎片化阻碍了参与者实现规模与拥有少数大型玩家的美国电信格局相比，欧洲格局仍然高度分散，拥有众多国家电信运营商。平均每个欧盟电信运营商仅服务500万用户，而平均每个美国电信运营商服务1.07亿用户，平均每个中国运营商服务4.67亿用户。这种分散化阻碍了欧洲电信公司实现大规模规模经济，并将成熟和标准化的消费市场产生的现金流再投资于高潜力领域，特别是B2B的数字叠加服务。进一步的整合和跨境规模可以实现在邻近市场创建具有足够规模且能保证竞争力和可持续经济的移动市场份额美国，欧洲，2024年估计，%市场份额美国美国AT&T橙色其他人意大利4%德国电信沃达丰来源：OliverWyman分析3.数据主权驱动国家在数字基础设施上的投资地缘政治和经济复杂性已促使欧洲各国政府和关键机构组织将重点放在保护关键数字基础设施、实现数据主权以及投资可扩展的人工智能计算能力上。巨额私人资本已被投入以加强数字基础设施的基础层。然而，在被动的基础设施层之外，电信运营商仍有主权责任持续和加速投资于移动和光纤网络的活动层。从地理区域的投资水平来看，欧洲明显落后。欧洲的人均资本支出为109欧元，而美国为174欧元（图表3）。电信行业的并购整合不仅成为商业上的必要之举，也成为数字主权战略推动力。通过整合，运营商可以确保必要的规模和资本，以维持和发展下一代主权基础设施层投资，例如独立5G网络、商业和消费者的光纤接入，以及其他叠加服务，如主权云和国内AI计算平台。国家数字弹性的需求为电信运营商在各自市场进行整合提供了图3：主要地理区域的投资水平比较€美国韩国5美国韩国移动连接美国韩国美国韩国电信资本支出美国韩国美国韩国1.每用户平均收入；2.排除物联网SIM卡；3.经人均GDP调整（据德拉吉/莱塔报告）来源：德拉吉和莱塔报告，奥利弗·怀曼分析©奥利弗惠悦4.欧洲监管机构正变得越来越支持合并在电信合并监管方法上正在发生重大转变，这尤其体现在马里奥·德拉吉和恩里科·莱塔的报告对欧洲监管改革的影响上。监管机构已开始重新调整其评估拟议合并标准的依据，显现出对市场内大型交易的更为包容的态度。这种不断发展的立场反映了对在一个高度竞争和资本密集型行业实现规模和投资战略重要性的认识。早期迹和投资承诺——这些问题正得到处理。此外，欧盟正考虑加快实施德拉吉和莱塔的建议，目标是在2028年而不由于欧洲电信监管机构观念的转变，即使在市场内的重大并购倡议也更有可能获得有利待遇。这将使电信运营商能够将整合作为提高效率和竞争力的工具，并为支持对活跃网络的必要再投资创造健康的经济基础。在前期的市场整合中，监管机构引入了补救措施，导致了新的大型市场参与者的出现，从而减少了市场协同效应（例如，避免价格战）。新的监管立场似乎正在摆脱这种做法，这标志着一项重要变化，允许充分实现协同效应图4：针对大型并购的软性措施正成为常态合并补救措施大纲（精选案例）市场结构和访问消费者保护与质量承诺监管监督和合规西班牙橙色监管审查融合网络确保竞争优势服务术语基础设施接入5G服务提供定价和访问义务联合沃达丰承诺于维护保持覆盖率并监管审查三个英国竞争条件对于小型运营商服务速度定价和访问义务意大利沃达丰确保继续保持访问权限确保平等获取独立监控信任快速网络第三方运算符消除排他性条款在合同中信息在政府采购中对于竞争对手确保合规有承诺来源：OliverWyman分析驱动电信行业并购的主要原型欧洲电信行业目前正经历着不同的交易模式，这些模式将定义当前和未来的并购浪潮。了解这五种主要的交易类型，对于理解电信运营商和投资者如何重新定位以在快速变化的市场中获取价值和竞争优势至关重要。1.市场沟通服务提供商整合重塑欧洲电信市场的第一个基础性趋势是通信服务提供商（CSP）在国家范围内的持续整合。欧洲市场历史上曾有五到六家运营商，但当前这种碎片化的竞争格局正逐渐演变为更高程度的集中。预计的市场结构可能会压缩到三或四家主导运营商，这是由规模经济、运营效率提升以及投资能力增强的需要所驱动的。这一轮整合旨在加强竞争定位、减少市场过剩产能，从而提高盈利能力和长期可持续性。然而，此类交易流程复杂，面临漫长的反垄断审查程序和结果不确定，通常会伴随着某种形式的资产剥离和共享承诺。对于移动网络运营商（mno拥有四家或更多mnomno进一步整合的机会。在展位5中，我们概述了不同市场的结构。该领域的近期交易包括英国沃达丰和三国的第五项：移动行业的整合潜力市场结构大型市场英国德国波兰荷兰捷克共和国意大利西班牙罗马尼亚比利时葡萄牙奥地利保加利亚匈牙利芬兰斯洛伐克合并潜力不不低低媒介来源：OliverWyman分析2.投资组合再平衡大型电信集团越来越多地从事战略性投资组合优化。这涉及剥离非核心资产——无论是按地域区域还是按服务提供——以集中精力于与核心能力和市场增长潜力紧密相关的领域。通过剥离边缘或表现不佳的单元，这些集团寻求更有效地将资源重新分配到具有更高战略相关性的细分市场。这种再平衡举措帮助运营商简化运营，并在有针对性的高价值领域增强其竞争优势。我们观察到两种主要的交易类型：第一，退出在高度竞争市场中盈利能团退出西班牙和意大利，以及德国电信退出罗马尼亚）。第二，退出与核心业务距离过远的不成功多元化资在国内巩固的基础上，越来越多的电信运营商通过将其商业模式和运营专业知识出口到新市场，寻求跨境扩张。通过战略性收购，这些公司旨在利用有吸引力的海外增长前景，同时利用其既定能力来改造和扩展收购的业本光纤的模型，成功将其出口到西班牙，并有望在比利时启动。 ,向前看，构建欧洲平台的实际期权价值是存在的。在德拉吉和莱塔报告之后，建设通信领域更强大的欧洲单一市场的势头正在形成。如果这些举措开始实现，区域电信平台将能够提取更实质性的协同效应。4.靠近核心的增长引擎。这一转变主要聚焦于拓展B2B领域，运营商可以通过云服务、物联网、网络安全及其他与核心网络基础设施近期案例包括英国VMO2收购B2B通讯服务商DaisyGroup以及瑞士Orange收购5.基础设施分拆与整合电信基础设施领域见证了显著的分拆活动，特别是在塔楼和光纤资产方面。这一趋势正进入一个基础设施企业间整合的新阶段。预计将看到国家光纤企业和替代网络提供商的持续整合，以及塔楼公司跨境合并以创建区域或泛欧企业集团。此外，活跃网络公司和合资企业的潜在形成预示着向基础设施共享和合作的战略转变，优化近期的例子包括西班牙电信和沃达丰（Fiberpass）以及马索朗斯和沃达丰（Surf）成立的两家光纤网络公司，以及德国和奥地利德意志电信成立的GDTower公司（引入私人资本但保持51%的股权）。这些原型共同代表了一张涵盖支撑欧洲电信市场未来十年演变的主要交易策略的全面图谱。每个原型都有一个独特的价值创造角度，针对不同的财务特征来解锁价值。展示6：关键指标1以及每个交易模式的预期原型平均交易额(十亿欧元)EV/EBITDA(平均)短期趋势在市场合并重要交易获取跨境合并类似交易级别>>投资组合再平衡类似交易级别>>增长轻微增加专注度基础设施分拆和整合轻微增加专注度1.对于报告的数字的交易；2.剔除了异常交易；3.无意义，报告的交易数量低来源：OliverWyman分析五种交易原型可以以不同的方式解锁价值，每种都有其自身的财务特征。我们开发了一个并购价值评估框架，旨在系统地评估每种电信交易原型的价值影响。该框架为高管和投资者提供了一个清晰的层级视角，用于比较潜在的价值驱动因素，指导交易策略，并最终优先考虑在不断演变的电信并购环境中最大化增长和财务绩效的行动。我们在不同的交易模式可以在财务报表的不同方面解锁不同的价值，从收入和利润到现金流和资产负债表。例如，从市场整合的角度来看，运营支出和资本支出的协同效应驱动着重要的交易价值。另一方面，增长引擎交易主要旨在提高收入，运营支出的收益有限。根据电信运营商的总体战略，某些类型的交易将比其他交易更适展品7：交易原型创造价值潜力键值杠杆OPEXCAPEX在市场非常大极高市场修复●网络合并值●组织跨境大商业模式在采购合并欧洲平台玩共享服务规模效率投资组合重新关注成本纪律避免资本再平衡核心增长在核心错配增长小—高交叉销售和追加销售有限资产杠杆在核心新片段基础设施分拆高批发和操作和合并零售对齐价值提供规模效率规模效率资本效率高●非常高来源：OliverWyman分析欧洲电信业应准备迎接一场大规模并购洗牌案例研究：巴西移动整合；欧洲的蓝图巴西移动市场拥有约2.7亿个移动用户，覆盖2.1亿人口和超过800万平方公里的面积，年营收约140亿欧元。2016年，Oi在市场环境艰难的情况下申请破产。2020年，其移动资产被分配给了剩下的三家移动网络运营商：TIM（意大利电信的子公司）、Vivo（西班牙电信的子公司）和Claro（电信运营商、监管机构（Anatel）和竞争主管机构（CADE）达成协议，以公平平衡的方式分割资产。作为拆分前市场份额最低（22%）的参与者，TIM获得了最大的用户基数分配（1450万用户了1160万用户和4200个站点；市场领导者Vivo（34%则获得了容量，而Claro由于已满负荷，被排除在进一步的频谱分配之外。该交易涉及某些补救措施以缓解竞争担忧。这些措施包括针对新市场进入者的临时无线电接入网络（RAN）共享协议，在未充分利用的城镇分配频谱的二级使用权，以同等的非歧视性为基础向竞争对手提供漫游覆盖的新参考提议，以及对移动虚拟网络运营商（MVNO）的公平提议。重要的是，由于缺乏合格的买家，最初同意从Oi剥离约一半的基站（BTS）并未实现。但比补救措施更重要的是2021年下一次频谱拍卖达成的协议。三家运营商成功竞得了5G频谱，并且投资承诺优先于upfront频谱许可证费用。三家公司在巴西并购和投资承诺的结果，给消费者和电信运营商都带来了非常积极的成果。巴西现在已成为全球5G下载速度排名第三的国家，电信运营商通过向消费者提供额外价值，已经恢复了市场健康。这一点体现在2021年至2024年间，移动平均每用户收入增长率约为4%（CAGR）。欧洲电信业应准备迎接一场大规模并购洗牌图8：巴西作为欧洲一体化的成功蓝图移动ARPU2021-2024，每月欧元移动ARPU2021-2024，每月欧元卡塔尔美国卡塔尔美国保加利亚澳大利亚保加利亚澳大利亚冰岛丹麦法国冰岛丹麦法国韩国韩国#1#2#3#5#11#15#29#37#39#45#54排名来源：Opensignal，Olive资本浪潮：欧洲电信业应做好迎接大规模并购重组的准备要在这次并购转型中走在前列，电信管理团队必须采用一种纪律性和战略性的交易方法，确保每一项收购或剥离都与更广泛的组织目标以及市场格局的现实相一致。我们提出了一份全面的行动指南，旨在指导高管们完成并购活动的关键阶段，该指南特别针对我们已确定的五种关键交易类型进行了定制。该行动指南强调了有效执行所需的三个关键步骤：1.了解今天的市场结构以及潜在组合。从当前市场动态、竞争地位和可能的交易情景出发，进行明确的数据驱动评估，以确定可以进行有意义的整合或投资组合转型的领域。2.根据战略定位确定并购优先级。将交易雄心与公司的长期战略目标保持一致，辨别哪些原型和机会能够最3.制定一系列行动步骤和触发点。建立一个包含关键里程碑、时间考量和决策触发因素的现实路线图，以实现交易执行，从而能够敏捷地应对市场变化和监管发展，同时降低风险。按交易原型选择的关鍵行动勾勒未来市场结构勾勒未来市场结构并购优先级勾勒一个序列移动在市场清晰概述潜在优先整合围绕开发一个股权故事合并组合在组合在在国内市场主权和投资成为强大的行业提倡合并跨境评估和识别市场制定一个目标列表和识别监管、市场合并具有最高潜力从外部评估潜力基于家庭扩展核心竞争力和合作触发点在每个地理区域到时间有效整合移动投资组合定义活动范围明确识别资产优先级准备待售资产和再平衡涉及核心，近核心为剥离远端资产定义一个序列和时间增长通过优先考虑潜在列表来创造映射值准备一个平台就绪通过利用对关键领域的收购来实现覆盖层（技术）底层（连通性）增长领域用于集成和扩展叠加层基础设施分拆评估资产所有权和定义切割机会开发共同投资和整合资本参与在底层资本参与在底层整合现有资产支持框架数字的每个部分基础设施足迹来源：OliverWyman分析作为所有成功并购活动的关键推动者，电信公司必须在多个基础维度上主动准备，以有效执行并利用并购机会。在执行任何交易之前，公司必须培养正确的组织心态，加强财务基础，并确保灵活的融资机制以支并购必须演变成由最高层领导推动的核心战略要务——不仅由首席执行官推动，而是整个执行委员会都要推动。发展真正的并购实力是必须的。—无论是通过股权、债务还是混合工具。这种准备对于在出现时捕捉战略机遇至关重要。此外，如果目标具有非常不同的估值、财务和资产负债表状况，那么创建特殊目的投资工具和融资机制可能相关。例如，网络安全有效的资本配置对于推动核心并购计划至关重要。这包括在最优估值时战略性地退出非核心投资，以释放流动性用于优先交易。此外，定义并获取多样化的融资机制——例如与私募股权伙伴建立合资企业——可以扩大资