2026年宏观经济展望：蓄势待发+向新而行

宏观宏观研究—2026年宏观经济展望 联系电话一年来关税问题对全球经济的扰动有所加大。在新的不确定性邮箱：duzhengzheng@环境下，多个经济体纷纷推出应对措施，经济前景也相应有所变化。随后有关各方达成了相关协议，加征关税的一些极端情况得 %GDP:当季同比86四季度以来一揽子政策陆续落地叠加年初地方政府债券发行加4快，同时抢出口效应叠加持续拓展新兴市场带来的出口韧性推动2工业生产较快增长。进入二季度，美国对等关税扰动加大叠加地202022-092022-122022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09宏观经济年度报告 宏观经济年度报告 M2:同比%政1230从内生动力看，经过十余年的努力，发展新动能已经成为拓展新630从内生动力看，经过十余年的努力，发展新动能已经成为拓展新2021-2021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10虽然短期内还无法完全对冲旧动能下降的影 及国家政策等因素的支持下，以新产业、新业态等为主要内容的资料来源:Wind，国开证券研究与发展部新动能持续成长壮大。从政策端看，货币政策与财政政策依然保 相关报告持积极基调，尤其是财政政策在稳增长和推动高质量发展等方面点评》风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，贸易摩宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分1of40 4 4 5 6 7 9 9 9 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分2of40 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of40 7 表4：世界银行：2023-2026年国际大宗商品价格情况(2010=100) 宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分4of40过，考虑到支持2025年上半年经济活动来看当前关税上调及其影响小于此前市场预期。%有效关税税率实际关税税率50%2025年全球贸易好于预期，但在关税等不确定性影响下2026年趋于回落。WTO在宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分5of402019=100---起始基准(2025年4月)2019=1001201151101051009590起始预测(2025年4月)调整预测(2025年10月)全球商品贸易指数120,000100,00080,00060,00040,00020,0000全球不确定性经济政策不确定性（右轴）1,2001,0008006004002000偏向上行，而其他大部分国家通胀率将处于低位。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分6of40%86420-2-4美国:CPI:当月同比欧元区:HICP:当月同比2017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092025-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092025-09IMF:全球CPI同比%8.686.66463.23.520201720182019202020212022202320242025E2026E资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与的平衡再定政策方向。胀指标还高居3%。考虑到关税引发价格向实体经济传导的影响尚未全面显现，未来其通胀仍将保持一段时间的韧性，从而一定程度上制约美联储的降息。根据外，需要关注美联储主席可能换选对未来降息节奏与幅度的影响。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分7of40%65432102011-10-302012-10-302013-10-302014-10-302011-10-302012-10-302013-10-302014-10-302015-10-302016-10-302017-10-302018-10-302019-10-302020-10-302021-10-302022-10-302023-10-302024-10-302025-10-30欧元区:基准利率(主要再融资利率)英国:再回购利率加拿大:隔夜目标利率资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分8of40降低关税，可以使全球产出进一步增加0.3%左右。第二，人工智能除了对投资产外，2026年美国将进行中期选举，动用关税工具的影响或有所减弱，亦有助于降低不确定性。%0.0-0.4-0.8-1.2-1.6-2.0高关税与供应链中断叠加通胀预期冲击叠加主权债券高收益率叠加对美国资产的需求下降风险因素对全球风险因素对全球GDP的影响%低关税叠加较低的不确定性叠加AI驱动的投资热潮积极因素对全球GDP的拉动宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分9of40尚未加码推出的背景下或继续回落至4.5%左右。全年来看，大概率能实现年初定宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分10of40继续发挥经济增长主引擎作用。从全年看，四季度只要增长4.5%左右即可完成全GDP:当季同比%75.45.254.843212022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-0902022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09%GDP:平减指数:累计同比543210-12022-062022-092022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部2025年经济复苏强度逐季回落，主要与国内有效需求不足、市宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分11of40从PMI订单指数看，总体复苏强度不足。均值总体弱于历史上正常年份。%555453525150494847%前10个月PMI在手订单均值:制造业前10个月PMI在手订单均值:非制造业资料来源：Wind，国开证券研究与发展部年负增长，总销售额或不及2021年5成。销售不畅、资金融通回笼能力弱等导致房地产投资持续低迷，对整体投资形成较大拖累。根据国家统计局的数据，前10宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分12of40%房地产开发投资完成额:累计同比30200-10-202021-042021-102022-042022-102023-042023-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10前10个月商品房销售额14.7亿元14.796309.17.76.9资料来源：Wind，国开证券研究与发展部%30200-10-20-30-402022021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10房地产开发资金来源:合计:累计同比房地产开发资金来源:国内贷款:累计同比房地产开发资金来源:自筹资金:累计同比%房地产开发资金来源:其他资金:定金及预收款:累计同比30200-10-20-30-402022021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10资料来源：Wind，国开证券研究与发展部后，随着政策效应递减以及财政支出方向的调整，基建投资增速持续回落。前10宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分13of40%86420-2基建投资(不含电力):累计同比基建投资(含电力)：累计同比2022021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-10%2025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-10%地方债发行规模:当月同比14012010080604020-20-40资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 %757065605550样本建筑工地资金到位率非房建项目资金到位率24-06-1124-07-0924-08-0624-09-0324-10-0124-10-2924-11-2624-12-2425-01-2125-02-1825-03-1825-04-1525-05-1325-06-1025-07-0825-08-0524-06-1124-07-0924-08-0624-09-0324-10-0124-10-2924-11-2624-12-2425-01-2125-02-1825-03-1825-04-1525-05-1325-06-1025-07-0825-08-0525-09-0225-09-3025-10-282024年前10个月财政支出:累计同比2025年前10个月财政支出:累计同比城乡社区节能环保科学技术文化旅游体育与传媒卫生健康10.49.310.49.3社会保障和就业债务付息-15-10-50%51015资料来源：百年建筑，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分14of40——制造业投资:累计同比%2520502021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10%制造业产能利用率807876747270682016-092017-032017-092016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 %8883787368产能利用率:计算机、通信和其他电子设备制造业产能利用率:通用设备制造业%产能利用率:化学纤维制造业%8580757065602016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09产能利用率:汽车制造业:当季值 产能利用率:医药制造业产能利用率:电气机械和器材制造业产能利用率:专用设备制造业产能利用率:化学原料及化学制品制造业2016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分15of40%社会消费品零售总额:累计同比96302021-102021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10%60504030200-10-20零售额:家具类:当月同比零售额:家用电器和音像器材类:当月同比零售额:通讯器材类:当月同比2023-042023-062023-082023-102023-122024-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-10资料来源：Wind，国开证券研究与发展部%86420全国居民人均可支配收入:累计实际同比%全国居民人均可支配收入:累计名义同比%86422021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09全国居民人均可支配收入:工资性收入:累计同比2021-092021-122022-032021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分16of40%55535149474543城镇储户当期收入感受指数:前三季度均值城镇储户未来收入信心指数:前三季度均值201720182019202320242025%55504540353025城镇储户当期就业感受指数:前三季度均值城镇储户未来就业预期指数:前三季度均值201720182019202320242025资料来源：Wind，国开证券研究与发展部%50454035302520%70更多消费占比更多投资占比%70更多储蓄占比（右轴）60504030202014-092015-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09新增人民币存款:居民户亿元180,000150,000120,00090,00060,00030,00058,667166,700130,133142,600113,9000资料来源：Wind，国开证券研究与发展部%3530252050住户贷款:消费性贷款:同比2016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10居民部门杠杆率%7060504030202007-092008-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分17of40%6560555045403530PMI:生产经营活动预期BCI:企业投资前瞻指数2017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-106560656055504540358070605040302017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-08资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 %工业产能利用率807876747270682016-092017-032017-092018-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09非金融企业部门杠杆率%180170160150140130120110100902007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部苏放缓，整体通胀明显反弹仍需要时间。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分18of40%86420-2-4CPI:当月同比%25%CPI:非食品:当月同比%25%CPI:食品:当月同比(右轴)20505050-5-52016-102017-042017-102016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10-10PPI:全部工业品:同比PPI:全部工业品:累计同比2016-102017-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10资料来源：Wind，国开证券研究与发展部义GDP增速有望较2025年上行。的重要契机。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分19of40的重大进展，国家安全屏障更加巩固。在此基础上再奋斗五年左右的名义增速逐年调整（2000-20看，2026年全年经济增长目标大概率仍定为5%左右。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分20of40美元中国:人均GDP:现价:按美元计价0%当年GDP所在五年GDP均值86420资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分21of40宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分22of40掘并推广全球制造业中数智化和绿色化转型达成卓越运营的标杆企业。截至2025领域的实力和竞争力。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分23of40%302520501992199419921994199619982000200220042006200820102012201420162018202020222024%4030200美国:占GDP比重:制造业增加值欧元区:占GDP比重:制造业增加值24.920.613.82004200620082010201220142016201820202022202410.020042006200820102012201420162018202020222024资料来源：世界银行，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部万亿元GDP:现价:制造业万亿元3530353026.326.32521.02010.310.35.250灯塔工厂行业分布灯塔工厂行业分布先进行业包装消费品加工行业制药/医疗产品资料来源：Wind，国开证券研究与发展部灯塔工厂分布地域欧洲、中东和北非拉丁美洲家908070605040302003第1批前5批累计前10批累计前14批累计%50资料来源：世界经济论坛，国开证券研究与发展部资料来源：世界经济论坛，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分24of40部门积极推动行业自律，推动重点行业产能治理，效果逐步显现。8月份，煤炭、新平衡。表2：近一年来多个重要会议或文件提及“反内卷”要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争。政府工作报告要素配置等方面制约经济循环的卡点堵点，综合整治“内卷式”竞争。依法依规治理企业无序竞争。推进重点行业产宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分25of40绿色贷款余额%50%50403020050绿色贷款余额:同比（右轴）40302002019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09mm科技型中小企业贷款余额万亿元4科技型中小企业贷款余额:同比（右轴）43212023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-0902023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09%4030200资料来源：Wind，国开证券研究与发展部第一，从工资性收入看，2025年以来，中央多份重磅文和社会发展计划草案的报告》提出，适当加快提高最低工资标准，2025年原则上中办、国办印发《关于进一步保障和改善民生着力解决群众急难愁盼的意见》并标准；制定技能人才最低工资分类参考指引等。2025年以来，全国多地密集上调宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分26of40川、贵州、新疆等18个省及直辖市均上调了最低基本工资标准。北京----天津----山西------------------据人民网的文章，2024年中国居民财产性收入占比仅为8.31%，远低于欧美国家个人投资者投资的债券相关产品品种等。宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分27of40换新政策继续显效，截至2025年6月底，汽车、家电、手机等数码产品、家装、不予展示，这项措施计划在2026年初执行。这是确引入修复机制，有助于帮助居民恢复就业和收入，重获金融服务机会。融工具逐步落地，预计将拉动项目（投向于数字经济、人工智能、消费基础设施，财政部宣布中央财政从地方政府债务结存限宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分28of40%250200150100500BIS:政府部门杠杆率(2025Q1)%4540211.1403530252025205087.572.3101.399.190.387.572.361.9地方政府杠杆率2007-092008-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-092025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部2026年或多或少存在改善可能。首先，在中美加强经贸磋商的背景下，大幅加征工智能、低空经济等投资产生拉动效应。及制造业投资，同时还能推动国际贸易增长。2025年年初，DeepSeek刷新对大模型现阶段性能的认知，显著加速了中国AI产业向更加高1万亿的市场规模。2025年8月，世界贸易组织发布的《2025世界贸易报告》预宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分29of40测，在正确的政策支持下，到2040年人工智能的应用有望推动全球贸易增长%806040200-20-40制造业投资:累计同比%70%7060504030202017-042017-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10%设备工器具购置投资:累计同比30200-10-20-30-402017-042017-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-102024-042024-102025-042025-10资料来源：Wind，国开证券研究与发展部亿元120001000080006000400020000%市场规模增速（右轴）%%42%45403540353025205028212022-2029年中国人工智能产业规模21702022202320242025E2026E2027E2028E2029E资料来源：艾瑞咨询研究院，国开证券研究与发展部资料来源：WTO，国开证券研究与发展部逐步发挥作用，2025年新房销售降幅已经收窄宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分30of40度。11月，住建部召开全国城市更新工作推进会，强调城市更新是推动高质量发%807060504030200城镇化率未来4年要提升至接近70%19801984198819921996200020042008201220162020202467.0198019841988199219962000200420082012201620202024%86420200220042006200820102012201420162018202020222024200220042006200820102012201420162018202020222024资料来源：Wind，国开证券研究与发展部快增长。1-10月旅游咨询租赁服务类、交通出行服务类、文体休闲服务类零售额求持续扩大，相关行业市场销售增势较好。1-10月通讯信息服务类零售额保持两宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分31of40同时，财富效应-物价-预期螺旋式向下循实物商品零售额增长6.3%，快于社会消费品零售总额增速，即时零售交易额和直252050消费品零售总额:累计同比服务零售额:累计同比2023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-10%252050人均支出:教育文化娱乐服务:累计同比人均支出交通和通信:累计同比人均支出::其他商品和服务:累计同比2023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分32of40亿元200001600012000800040000%%90%90858075706560555045806040200美国:占GDP比重:最终消费支出20002002200420062008201020122014201620182020202220242000200220042006200820102012201420162018202020222024资料来源：商务部研究院课题组，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部调至2.4%。预测的主要下行风险是限制贸易措施和政策不确定性将扩散到更多经持续增长可能为全球贸易带来中期推动。此外，国内CPI、PPI较欧美偏弱，内外通宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分33of40%对GDP累计同比的拉动:货物和服务净出口%4030%4030200.0I,-0.52.01.51.00.50.0I,-0.50-10-202022-032022-062022-092022-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09-30对美国出口:累计同比对欧盟出口:累计同比对日本出口:累计同比对东盟出口：累计同比2022021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10资料来源：Wind，国开证券研究与发展部%86420-2-4-6-8-10WTO预测:全球:商品贸易量增长率IMF预测:全球:货物和服务贸易实际增长率3.62.42.33.62.420192020202120222023202420252026%2018201920202021202220232024展望2026年，在宏观政策适时加码发力、国内需求回升、低基数以及“反内卷”稳增长以及物价指数回暖，名义GDP增速或转正上行，企业盈利增速有望得到改宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分34of40加大调控、企业市场化调整等因素叠加下供需有望达到新的平衡。因此，2025年2025年以来，针对增加服务供给尤其是优质供给的政策频出，未%6555453525%官方服务业PMI业务活动预期指数财新中国服务业PMI经营活动指数%%706050706050403020828078762017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052022017-112018-052018-112019-052019-112020-052020-112021-052021-112022-052022-112023-052023-112024-052024-112025-052025-1183.482.32017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09资料来源：Wind，国开证券研究与发展部宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分35of40跌10%金属和矿产价格将总体保持稳定；农产品价格在供应状况良好的情况下换的影响。根据国家统计局官网资料，2010年PP换，2026年是下一轮调整期，基期轮换及权重调整有望一定程度上更为准确地反粮食金属矿石宏观经济年度报告请务必阅读正文之后的免责条款部分36of40铝铜铁矿石铅镍锡锌价格（美元/桶）以及基期轮换等因素有助于2026年通胀整体回暖重功能，加大货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价处于合理水平。”实落细”等措辞，