11月信用债策略月报：年末将至信用债如何提前布局

目 录一、年末将至，信债何提前布局？ 5（一）10月盘信债配情明修，用利大收窄 5（二）关点近年机或抢，前布局 6（三）用策：不宜短，4-5y性比对较高 71、前用差于么位？ 72、续用如配？ 8二、二级市场：信债益率普遍下行，利普收窄 10三、一级市场：净资比、环比均上升，久品种发行占比上升 17（一）用：融模同、比上，业债行比升 17（二）投：融模同下、比升半数份比降 17（三）资限：5及以发占有下降 17（四）消行况：10月消行模比降 18四、成交复盘：城债交收益率普遍上行成活跃度有所下降 18（一）投成跟各区成收率遍行，长上幅较大 18（二）常交十跃主体 19五、风险提示 21图表目录图表1 10信债情绪显复信利大幅窄 5图表2 10信债普遍窄银二、4-5y品表相占优 6图表3 3yAA+票性走特征 6图表4 用差平及与2024年来差数差距 7图表5 用差平及与2025年来差点差距 8图表6 品信债益率 9图表7 构全信债现净入况 10图表8 对3y以业债中现净入况 10图表9 对3-5y企债和票券买情况 10图表10 机对5-7y业债中现净入况 10图表机对7-10y业债中现净入况 10图表12 机构10y以业债中现净入况 10图表13 中票限变动（BP） 图表14 城债限变动（BP） 图表15 中票限变动（BP） 图表16 中票级变动（BP） 12图表17 城债级变动（BP） 12图表18 中票级变动（BP） 12图表19 中票益信用差其位水变化 12图表20 城债益信用差其位水变化 12图表21 城区利其分数平化（BP） 13图表22 新成情况 13图表23 二房交况 13图表24 地债益信用差其位水变化 14图表25 煤债益信用差其位水变化 14图表26 煤库与煤价格 14图表27 煤债交前10大体级交况 14图表28 钢债益信用差其位水变化 15图表29 螺钢、库存势 15图表30 钢债交前10大体级交况 15图表31 银二资收益、用差其位数平化 15图表32 银永债率、用差其位水平化 16图表33 券次债率、用差其位水平化 16图表34 保次债率、用差其位水平化 16图表35 10信债融资比环均升 17图表36 10产债融资比环均升 17图表37 10城债融资比升同下降 17图表38 10各域投债融规模亿元) 17图表39 各限用行规模 18图表40 各信债发行模况 18图表41 10各城债交YTM情况 19图表42 10各城债日成笔情况 19图表43 10城、地产煤、铁业估值交十活主体 20图表44 10城、地产煤、铁业估值交十活主体 20一、年末将至，信用债如何提前布局？（一）10月复盘：信用债配置情绪明显修复，信用利差大幅收窄月中美关税博弈、股债翘板等因素持续扰动市场，但利空因素相对9月边际释放，叠加央行宣布将重启国债买卖，利率债收益率整体呈现快速下台阶后震荡的特征，信用债配置情绪明显修复，信用利差大幅收窄。中上旬，双节假期后股市阶段性震荡叠加关税摩擦升级，债市情绪修复，收益率波动中枢快速下台阶。随后中美关税博弈反复、股债跷板效应、公募基金销售费率新规等持续扰动，利率债整体表现震荡。信用债方面，伴随着稳增长政策、Q4政府债券供给逐步明朗，国内的基本面扰动可控，债市利空因素边际释放，震荡市场环境下压利差的α挖掘策略再次生效，机构对信用债配置情绪明显修复，信用利差大幅收窄。400010月制造业PMI图表110月信用债配置情绪明显修复，信用利差大幅收窄4-5y95y图表2 10月信用债利普遍收窄，银行二、4-5y品种表现相对占优2025/10/31较2025/9/30中债估值收益率变化(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA国债2-9-11-8-4-10-8-7-8国开债-1-5-6-7-6-7-8-11-8中短票-9-13-16-13-15-16-14-15-11-20-17-13-22-20-17-18-15-15-19-17-18-18-17-17-14-13-城投债-9-9-13-11-15-17-15-19-18-22-22-26-23-20-28-22-19-19-19-16-15-19-20-19-13-10-地产债-7-12-11-11-15-14-11-15-10-17-17-13-19-20-18------------钢铁债-10-13-15-13-14-16-13-13-10-18-15-12-21-18-17------------煤炭债-9-13-12-13-15-15-14-15-11-20-17-13-22-20-17------------银行二级资本债-8-10-11-17-15-15-18-18-22-20-20-21-17-18-24-19-16-18-22-18-20-19-18-20---银行永续债-9-9-9-17-16-16-19-17-17-23-21-19-22-20-19------------券商次级债-5-5-6-15-16-20-19-18-19-12-12-15-4-4-5------------保险次级债--8-9--14-14--17-16--19-19--18-18------------2025/10/31较2025/9/30信用利差变化(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票-7-11-14-9-11-12-8-9-5-13-10-6-17-15-12-11-8-8-11-9-10-7-6-6-7-6-城投债-7-7-11-7-11-13-9-13-12-15-15-19-17-14-22-14-11-11-11-8-7-8-9-8-5-2-地产债-5-9-5-10-10-6-14-15-12------------钢铁债-8-11-14-9-10-11-7-7-4-11-8-5-15-12-11------------煤炭债-7-11-11-9-11-10-8-9-5-13-10-6-17-15-12------------银行二级资本债-7-9-10-13-11-11-12-12-16-13-13-14-11-13-19-11-9-11-14-10-12-8-7-9---银行永续债-7-7-7-13-12-12-13-11-11-16-14-12-17-15-14------------券商次级债-4-4-5-10-11-15-13-12-13-5-5-8221------------保险次级债--7-8--9-9--11-10--12-12--13-13------------注：1AAA-AAA：2得到的差值；320251031930日。4（二）11月关注点：临近年末机构或有抢跑，提前布局从季节性特征来看，临近年末债市收益率下行概率放大，机构抢跑可能导致信用利2020202220212023122024图表3 3yAA+中票季性走势特征展望后市，结合历史规律及当前市场环境来看，11月债市利多因素占优，可以积极布局。利多因素方面，央行买债重启推动债市情绪向好，此外临近年末债市可能重启抢跑行情，提前定价明年的宽松预期，带动收益率进一步下台阶。利空因素方面，此前市场关注的宽信用压力、供给扰动、股债跷板对债市的冲击风险已边际释放，短期权益市场进入震荡行情，继续关注权益风偏的影响。基金费率新规年底前若正式落地可能导致机构卖出基金，但考虑到正式稿赎回费率细则相较征求意见稿可能有所调整，且实践过程中仍有半年过渡期、银行理财对短信用有一定承接能力，信用债受赎回冲击而发生大幅调整的风险相对可控。整体来看，利率债收益率短期或在窄区间盘整，机构博弈利差压缩的α收益可能继续推动信用利差收窄，若年末行情配置启动可能带动收益率下行，当前位置可以积极布局。（三）信用债策略：久期不宜过短，4-5y性价比相对较高1、当前信用利差处于什么位置？（4y（13、、、10y3%2%6BP左右。图表4 信用利差水平及与2024年以来利差中数差距2025/10/31信用利差(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票1015181421281624372133482436592743653858794162842452-城投债914171620261721302231422738513243653950734354773447-地产债1522611929712134812744942946108------------钢铁债152028162343152459223372243683------------煤炭债5152592131102437153348183659------------银行二级资本债81015141723182228303645394756444865425471485572---银行永续债101318172126232835364151434964------------券商次级债121519232833313846384553455262------------保险次级债-1217-2026-2633-4251-6077------------信用利差分位数(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票3%2%1%1%2%1%4%1%17%17%23%26%11%15%30%60%42%29%89%89%47%77%60%38%70%45%-城投债2%2%1%4%0%0%2%0%8%18%25%27%17%28%29%70%55%64%88%68%56%71%47%38%83%54%-地产债4%1%16%4%9%19%7%16%16%7%35%23%6%28%25%------------钢铁债2%2%1%1%3%10%1%9%27%5%18%42%4%13%43%------------煤炭债2%2%3%1%2%1%1%2%2%3%24%15%1%16%20%------------银行二级资本债0%0%0%0%3%6%3%13%11%36%49%36%72%77%45%95%95%94%94%95%95%90%93%84%---银行永续债2%2%2%2%6%4%11%23%17%45%55%35%61%67%42%------------券商次级债4%4%5%10%25%24%37%43%41%53%50%43%57%56%49%------------保险次级债-0%0%-5%6%-16%20%-49%55%-81%91%------------较2024年以来利差中位数差距(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票-18-22-25-10-13-13-10-13-12-8-8-9-10-12-92-2-8109-163-53-1-城投债-22-23-25-11-13-15-11-14-14-9-8-9-9-7-851410425-1-571-地产债-26-25-27-18-13-18-15-9-20-13-8-18-15-10-21------------钢铁债-18-21-22-13-16-10-16-16-6-13-15-4-17-15-6------------煤炭债-24-23-18-16-13-11-15-13-14-14-8-11-16-12-13------------银行二级资本债-23-22-23-11-10-11-9-9-13-20-358-1151611152319171613---银行永续债-24-22-24-12-9-14-9-6-13-11-534-2------------券商次级债-18-17-17-7-6-7-4-2-310-432-1------------保险次级债--24-25--13-12--11-9-02-1013------------2024年以来差中位3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票2938432434412536482941573447672545732849803459882153-城投债3137422733402835443139523545592742613046713855822746-地产债414788364289364310140521124556128------------钢铁债334250293953314065354776415190------------煤炭债4159344872------------银行二级资本3649343957293354273153323959---银行永续债343542293040323448374056404566------------券商次级债303236303440343948374557425062------------保险次级债-3642-3338-3742-4350-4964------------注：1、增值税新规对国开债、金融债的部分期限品种收益率可能有所影响。2、钢铁债、银行二永债、券商次级债用AAA-代替AAA；3、各历史分位数起始日期为2024年1月1日。当前中长端信用品种利差分位数较高。20242024水平。2）2-3y品种：3y5BP1.7附近，3y20245-16BP。3）4-5y品种：5y5BP5y一定程度完成样本券更迭，当前各品种利差在中枢水平附近，普信债偏低、金融债品种偏高，其中地产、煤炭、钢铁受益于反内卷与稳地产，7月以来表现相对占优，当前利差水平较中枢水平更低。4）5y以上品种：10yAAA-高等级银行二级资本债估值曲线已完成更迭，其余7y、10y品种利差可基于目前水平加6BP（以国开债收益率在1.9%附近考虑）对比计算，目前明显高于中枢水平。3y1-10BP，4-5y5-15BP，5y14BP84月、75y图表5 信用利差水平及与2025年以来利差最点差距2025/10/31信用利差(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票1015181421281624372133482436592743653858794162842452-城投债914171620261721302231422738513243653950734354773447-地产债1522611929712134812744942946108------------钢铁债152028162343152459223372243683------------煤炭债5152592131102437153348183659------------银行二级资本债81015141723182228303645394756444865425471485572---银行永续债101318172126232835364151434964------------券商次级债121519232833313846384553455262------------保险次级债-1217-2026-2633-4251-6077------------较2025年最低点差距(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票4211111142462288111113171481312109-城投债000025558814141613141591181618-地产债87115514971211------------钢铁债3211311752117298------------煤炭债423121131062242------------银行二级资本债0000240106101012189192015172721182216---银行永续债11112204281110111314------------券商次级债454589111515141616141715------------保险次级债-00-34-34-1216-1521------------2025年信用利差最低点(BP)1Y2Y3Y4Y5Y7Y9Y10Y15YAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA中短票613171320261423331929422234511932542541653348711443-城投债713161420261621302026372229431929492736583342681829-地产债92154142262142376212986223497------------钢铁债121826152142151754202265222675------------煤炭债213228193092136152746163156------------银行二级资本债81015141519182128242635272947252850252750313356---银行永续债3041333750------------券商次级债2937313547------------保险次级债-1217-1621-2329-3136-4556------------注：1、增值税新规对国开债、金融债的部分期限品种收益率可能有所影响。2、钢铁债、银行二永债、券商次级债用AAA-代替AAA；3、各历史分位数起始日期为2024年1月1日。2、后续信用债如何配置？4-5y图表6 各品种信用债益率注：1、增值税新规对国开债、金融债的部分期限品种收益率可能有所影响。2、钢铁债、银行二永债、券商次级债用AAA-代替AAA；3、各历史分位数起始日期为2024年1月1日。3y3y2%4-5y3-5y4-5y4-5y行情配置启动可能带来的潜在资本利得相对较大。但需注意当前利差压缩动能不比4月、α5y4-5y5y1）从票息价值角度考虑，当前长久期信用债利差水平高、久期高，具有性价比。且2）从博弈资本利得角度考虑，需区分参与α与β行情。近期基金对5-10y长久期信用债转为净买入，对10y以上信用债仍处于净卖出状态，配置力量的边际增强可能推动长久期信用债利差压缩。但长久期信用债流动性较差，近两年多次出现基金一致抢筹后再踩踏的行情，此外理财委外规模收缩、公募销售费率改革等后续仍可能会减弱长久期信用的配置需求，高风险偏好机构可选择5-10y品种在利差中枢以上建仓参与α利差压缩的右侧博弈，交易注意快进快出、严格控制仓位。若从年末抢跑宽松预期角度考虑β交易，长久期信用债的资本利得表现不一定优于利率品种，在利率品种上拉长久期或更占优。图表7 机构对全量信债现券净买入情况 图表8 机构对3y以内企业债和中票现券净入况注：统计口径包括企业债、中期票据、短融、超短融、其他。图表9 机构对3-5y企业债和中票现券净买情况 图表10 机构对5-7y企业债和中票现券净入况图表机构对7-10y企业债和中票现券净入况 图表12 机构10y以上业债和中票现券净入况二、二级市场：信用债收益率普遍下行，利差普遍收窄101、城投债方面，关注4-5y20262-3y4-5y2、地产债方面，关注1-2y央国企地产AA及以上品种。去年同期924政策加持下新房、二手房成交动能较强，但今年政策定力较强，高基数扰动下月内新房、二手房成交同比有所下滑。考虑到行业景气度偏弱，短期内仍建议关注1-2yAA及以上央国企地产债机会，当前1-2yAA品种利差在61-71BP，仍具有一定配置价值。33yAA1-2y3y。4、钢铁债方面，反内卷政策利好弱资质品种利差压缩，重点关注1-2yAA及AA+品种。月内螺纹钢价格有所下行，月底中美谈判形势向好，宏观预期回升，叠加成本端铁矿石、焦炭价格上涨，边际提振螺纹钢价格。当前1-2yAA及AA+品种利差位于20-43BP区间，反内卷政策或利好弱资质品种利差压缩，控久期的情况下可适当下沉博弈。54-5yα与年末抢跑的β行情。图表13 中短票期限利变动（BP） 图表14 城投债期限利变动（BP）注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到期收益率曲线相减得到的差值。图表15 中短票期限利变动（BP）期限利差(BP)2Y-1Y3Y-2Y4Y-3Y5Y-4Y隐含评级AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA2025-10-3181014111218591151310分位数2127335250511333283140152025-09-3013131511111212121471719分37554928625040406452利差中位数(BP)1416191012179121581518利差变动(BP)-5-3-1-105-6-2-2-2-4-8分位数变化-25-14-4-4223-48-17-12-9-23-37注：利差分位数起始时间为2022年，下同。图表16 中短票等级利变动（BP） 图表17 城投债等级利变动（BP）注：期限利差等于所属品种同期限、不同等级的中债到期收益率曲线相减得到的差值。图表18 中短票等级利变动（BP）图表19 中短票收益率信用利差及其分位水变化图表20 城投债收益率信用利差及其分位水变化图表21 城投区域利差其分位数水平变化（BP）注：区域利差统计口径为区域内存量债券信用利差的平均数，历史分位数起始时间为2021年12月31日。图表22 新房成交情况 图表23 二手房成交情况图表24 地产债收益率信用利差及其分位水变化地2年期3年期4年期5年期中债估值收益率()AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA2025-10-311.741.812.201.821.922.341.932.062.531.992.162.672.042.212.82分位数2462639155715691692025-09-301.811.932.301.932.082.482.042.212.632.162.332.792.232.413.00分位数915141520181923172025202226242023-12-312.672.823.552.792.983.732.813.053.902.903.194.203.053.394.44收益率中位数()2.362.523.112.532.723.472.652.963.532.853.184.062.963.344.25收益率变动(BP)-7-12-11-11-15-14-11-15-10-17-17-13-19-20-18分位数变化-8-11-8-13-14-15-10-8-13-13-10-14-13-10-14地产债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA2025-10-311522611929712134812744942946108分位数20754948841711313122025-09-3021337025408026438537541004361120分位数510161421181324133227182833202023-12-3147621354867142477115644731745691195利差中位数(BP)40561083654118386012442691494979164利差变动(BP)-6-11-9-7-11-9-5-9-5-10-10-6-14-15-12分位数变化-3-10-9-9-17-9-8-16-5-28-11-6-26-20-8图表25 煤炭债收益率信用利差及其分位水变化煤炭债1年期2年期3年期4年期5年期中债估值收益率()AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA2025-10-311.641.741.841.721.841.951.821.962.091.882.052.201.922.102.33分位数138136595510561172025-09-301.731.861.961.851.992.091.962.112.202.082.222.332.152.302.50分位数1215181619202022192124212327282023-12-312.532.682.732.672.832.982.712.903.242.803.033.492.943.223.69收益率中位数()2.292.412.512.472.632.912.612.873.332.803.113.582.933.293.77收益率变动(BP)-9-13-12-13-15-15-14-15-11-20-17-13-22-20-17分位数变化-11-12-9-15-16-14-14-13-14-16-14-16-17-16-21煤炭债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AAAAAAA+AA2025-10-315152592131102437153348183659分位数11111101111171792025-09-30132636173141183342294354345070分位数4913101922121982427162828232023-36526737564574121利差中位294466325344369119利差变动(BP)-7-11-11-9-11-10-8-9-5-13-10-6-17-15-12分位数变化-3-8-12-10-18-21-12-18-7-22-15-9-28-21-13图表26 煤炭库存与动煤价格 图表27 煤炭债成交前10大主体二级成交情况注：1）样本在全市场数据的基础上，经过对成交价、中债估值等空值项的剔除；2）平均偏离估值取加权行权YTM与前一日中债估值差额平均。图表28 钢铁债收益率信用利差及其分位水变化钢铁债1年期2年期3年期4年期5年期中债估值收益率()AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-311.731.791.861.791.872.061.881.962.311.942.052.441.992.102.58分位数32233261165128712142025-09-301.831.922.021.932.012.222.002.092.412.122.202.562.192.282.75分位数1514151718201921232122262323302023-12-312.582.733.052.732.843.132.772.853.202.892.983.453.053.173.64收益率中位数()2.352.442.602.532.662.892.702.823.212.923.023.643.063.163.81收益率变动(BP)-10-13-15-13-14-16-13-13-10-18-15-12-21-18-17分位数变化-12-12-13-15-15-18-13-9-17-15-10-18-16-12-16钢铁债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-31152028162343152459223372243683分位数1101250513382026212025-09-30233242253354223163324177394895分位数87111515281010212017252319272023-12-313853854152824351864252995668116利差中位数(BP)36476734447038498545561105366121利差变动(BP)-8-11-14-9-10-11-7-7-4-11-8-5-15-12-11分位数变化-7-6-11-14-13-23-10-6-8-18-9-5-21-13-6图表29 螺纹钢量、价库存走势 图表30 钢铁债成交前10大主体二级成交情况注：1）样本在全市场数据的基础上，经过对成交价、中债估值等空值项及期限小于0.5年债项的剔除；2）平均偏离估值取加权行权YTM与前一日中债估值差额平均。图表31 银行二级资本收益率、信用利差其位数水平变化银行二级资本债1年期2年期3年期4年期5年期中债估值收益率()AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-311.671.691.741.781.811.871.901.942.002.022.082.172.132.212.30分位数233466131291516152122182025-09-301.751.781.841.951.962.022.082.122.222.222.282.382.302.392.54分位数1314142020192425262931303234342023-12-312.652.672.772.722.762.892.852.893.032.973.003.143.003.053.22收益率中位数()2.342.352.432.472.492.592.672.722.862.902.953.113.033.093.25收益率变动(BP)-8-10-11-17-15-15-18-18-22-20-20-21-17-18-24分位数变化-11-12-11-17-14-13-12-13-17-14-15-16-11-13-16银行二级资本债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-3181015141723182228303645394756分1332651723173537222025-272834303444434959505974分位数3573735263334314750415053512023-12-31454757414457515569515367525773利差中45374154454964505774利差变动(BP)-7-9-10-13-11-11-12-12-16-13-13-14-11-13-19分位数变化-3-5-7-36-32-23-31-28-25-30-26-23-15-16-30图表32 银行永续债收率、信用利差及其位水平变化图表33 券商次级债收率、信用利差及其位水平变化券商次级债1年期2年期3年期4年期5年期中债估值收益率()AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-311.711.741.781.861.911.962.032.102.182.102.172.252.202.272.37分位数96713982819183220203723232025-09-301.761.791.842.012.072.162.212.272.362.222.292.402.232.302.41分位数2514143923275532335028294626272023-12-312.612.662.742.782.872.992.882.973.213.083.203.453.173.293.54收益率中位数()2.012.342.432.102.582.782.172.763.132.223.003.462.263.173.65收益率变动(BP)-5-5-6-15-16-20-19-18-19-12-12-15-4-4-5分位数变化-16-8-7-26-14-19-26-14-15-18-9-9-8-4-4券商次级债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AAAAA-AA+AA2025-10-31121519232833313846384553455262分位数322818112924204227204727242025-09-30161924333948434958435061435061分位数6465145377254405740304324232023-12-314146544756685362866274996981106利差中位数(BP)3136493341583747774154984664108利差变动(BP)-4-4-5-10-11-15-13-12-13-5-5-8221分位数变化-3-2-3-43-27-26-43-30-20-16-14-10431图表34 保险次级债收率、信用利差及其位水平变化保险次级债1年期2年期3年期4年期 5年期中债估值收益率()AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-2025-10-311.711.761.881.831.892.061.982.052.262.152.242.522.342.512.83分位数3323441010121617242529322025-09-301.791.851.991.972.032.202.152.212.452.342.432.712.532.703.02分位数1212121717182525293132363439402023-12-312.782.833.042.822.873.082.963.013.273.023.073.333.083.143.40收益率中位数()2.502.592.872.752.873.202.943.093.473.133.263.673.213.323.81收益率变动(BP)-8-9-11-14-14-14-17-16-19-19-19-19-18-18-18分位数变化-9-10-11-14-13-15-15-15-18-14-15-12-9-10-8保险次级债1年期2年期3年期4年期5年期信用利差(BP)AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-AA+AAAA-2025-10-311217292026432633544251796077109分337810122426303947472025-09-30125392935523743675564927289121分位数5571819192526295045466469562023-12-31586384515677626793556086596591利差中位8753679855691006579113利差变-9-11-10-13-12-12-12-13-13-13分位数变化-5-5-7-16-17-12-17-16-17-26-19-16-25-23-9三、一级市场：净融资同比、环比均上升，短久期品种发行占比上升10月5年期及以上信用债发行占比下降。信用债净融资规模同比、环比均上升，其中城投债净融资同比下降、环比上升，产业债净融资同比、环比均上升。（一）信用债：净融资规模同比、环比均上升，产业债发行占比上升101030701462198529472021亿元，环比上升1568亿元，发行占比由9月的59.39%提高至64.94%。图表35 10月信用债净融资同比、环比均升 图表36 10月产业债净融资同比、环比均升（二）城投债：净融资规模同比下降、环比上升，半数省份同比下降10月城投债净融资为123559其505010100从环比变化来看，10月城投债净融资边际回暖，环比增长417亿元。图表37 10月城投债净融资环比上升、同下降 图表38 10月各区域城投债净融资规模亿元) 省份9月省份9月10月1-10月10月同比变动1-10月同比变动省份9月10月1-10月10月同比变动1-10月同比变动四川15115-42-1-187吉林-87-13-9-121江西80-64-61-92-249湖南-14-57-629-100-306天津41-41-511768河北-143112217-9319安徽-14-3-262-24-1153贵州-19-35-208-3637上海1845-330-202北京-25-19-11-10-93河南1229136-101-125云南-31-8-173-164辽宁81538102广西-32232453-27海南8045013甘肃-35434543155福建531-19-61-335山东-394874333-103宁夏10-2031湖北-50-32-66-59214黑龙江0-3-46-2-33广东-5297769-49513青海00-23-3陕西-107-18113-1021西藏00-201-40重庆-119-84-43734-381内蒙古-3014-860江苏-121-4-1012-85-1584-559-629（三）融资期限：5年期及以上发行占比有所下降10月信用债5年期以内发行占比由65%提高至78%，而5年期及以上发行占比由35%降至22%，长品种行比降图表39 各期限信用债行规模（四）取消发行情况：10月取消发行规模环比下降10月信用债取消发行规模为78亿元，较上月下降122亿元。图表40 各月信用债取发行规模情况四、成交复盘：城投债成交收益率普遍上行，成交活跃度有所下降（一）成交收益率方面，103yYTM91-10BP，3y5-30BP图表41 10月各省城投债成交YTM情况省份10月成交YTM环比变化（BP）9月成交YTM1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限青海--2.64%3.37%-3.31%--2032-52-2.49%2.44%3.05%-2.79%辽宁2.32%2.30%2.99%3.69%3.26%2.88%-8-11-137910152.40%2.41%3.12%2.90%3.16%2.73%海南1.84%2.10%2.26%2.58%-2.22%513-119-151.79%1.98%2.27%2.39%-2.08%宁夏2.42%2.31%2.32%2.92%-2.46%29274-4-122.13%2.04%2.28%2.96%-2.34%新疆1.90%2.16%2.35%2.73%3.01%2.40%184102091.88%2.08%2.30%2.63%2.82%2.31%上海1.86%1.91%2.12%2.33%-2.02%7378-81.79%1.88%2.04%2.25%-1.94%内蒙古1.81%-2.47%2.53%-2.39%-19-02-72.00%-2.47%2.51%-2.32%浙江1.90%2.01%2.21%2.49%2.84%2.15%04791171.89%1.96%2.14%2.40%2.74%2.08%吉林1.93%2.16%2.45%2.84%-2.32%77814-71.86%2.09%2.37%2.70%-2.26%黑龙江1.98%--3.49%-2.99%10---19-71.88%1.92%2.48%3.69%-2.92%山西1.86%2.13%2.38%2.57%-2.28%-35148-71.90%2.08%2.24%2.48%2.99%2.22%广东1.85%2.05%2.23%2.48%2.76%2.22%243121161.83%2.01%2.19%2.35%2.65%2.16%湖北1.90%2.18%2.43%2.69%2.98%2.38%3059-1661.88%2.17%2.39%2.60%3.15%2.32%福建1.85%2.00%2.22%2.49%2.48%2.17%1-183-151.84%2.01%2.14%2.46%2.49%2.12%江苏1.92%2.03%2.26%2.59%2.90%2.20%-23971651.94%2.00%2.17%2.52%2.74%2.15%江西1.92%2.21%2.40%2.69%2.67%2.38%-1858151.93%2.13%2.35%2.61%2.66%2.33%贵州3.29%3.71%3.80%4.21%6.66%3.78%-49-120-53.34%3.61%3.81%4.01%-3.73%北京1.79%1.89%2.00%2.25%2.42%2.01%4537641.75%1.83%1.97%2.18%2.36%1.97%河北1.90%2.18%2.40%2.76%3.17%2.41%43013041.87%2.15%2.40%2.74%2.87%2.37%安徽1.87%2.06%2.37%2.68%3.31%2.27%0397-641.87%2.04%2.28%2.60%3.36%2.23%河南1.98%2.27%2.52%2.88%3.08%2.55%-77561142.05%2.20%2.47%2.82%2.96%2.51%广西2.21%2.45%2.55%3.40%3.00%2.72%-24-13-322032.45%2.57%2.59%3.18%3.00%2.68%湖南12.41%3-3041931.93%2.21%2.42%2.74%2.73%2.38%重庆22.54%0-11071732.02%2.29%2.53%2.80%2.85%2.51%四川2.01%2.28%2.47%2.57%2.46%-95-7101332.10%2.23%2.54%2.75%2.44%2.44%山东2.10%2.26%2.55%2.98%2.69%-31-22-202.14%2.24%2.57%3.10%3.00%2.69%云南2.39%2.78%3.51%-3.15%14-14109-02.25%2.93%3.41%3.72%-3.15%陕西2.11%2.46%2.75%3.20%2.92%2.73%-143-1626-12.25%2.43%2.75%3.15%2.66%2.74%西藏1.86%2.00%2.07%2.51%-2.03%5-13-127--11.81%2.13%2.20%2.44%-2.05%天津1.95%2.14%2.45%2.70%3.09%2.33%7-3001-61.88%2.16%2.45%2.70%3.08%2.39%甘肃1.86%3.00%2.46%3.75%-2.83%-53-20-57129--142.39%3.21%3.03%2.45%-2.96%全国1.99%2.19%2.43%2.84%2.88%2.43%-12151132.00%2.17%2.42%2.79%2.77%2.40%注:1）数据来自 ，截至2025年10月30日；2）成交益率为当期交易金额大于100万，行权剩余期限大于半年的所有成交的加权成交YTM平均数。成交活跃度方面，除1-2y品种提升，其余各期限品种均降低。分区域来看，城投债成交增量来自湖北、北京、甘肃等区域，缩量主要来自重庆、江苏、山东等区域。图表42 10月各省城投债日均成交笔数情况省份10月日均成交笔数环比变化（笔）9月日均成交笔数1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限1年以内1-2年期2-3年期3-5年期5年以上全部期限湖北1823841713371-810430-2972613438715274北京508574412331-917-41351917408388甘肃0147012-1-1-1705125007青海00020300-1100001103西藏130004-100000130005宁夏10110200-1000102103黑龙江00000000-1-10-2001102海南0110030-1-100-2122005上海88330221-1-1-10-27945024内蒙古001001-100-10-3101204天津924141426342-2-4-2-36211618466四川3654491155258-13-10318-1-3496346976261山西36105023-100-30-336107026新疆575142340-1-5-31-7581017141辽宁121115-2-1-1-30-73324012福建169-50-5-10-1118162421180吉林014-2-3-6-20-1437143028安徽1526181384-10-10-41-1416272825298河北861042400-4-7-40-148101717255广西591216042-5-5-830-1510142013057云南816826058-3-4-9-80-2412201733082江西196651663205-811-9-18-2-27275560845232广7-10-4-6-3-31212826259109湖南265235701184-10-9-162-2-35376050683218浙江507468642258-24-5-600-35747974642293河南2153421002218-6-7-14-8-1-362660561083253陕西12272037197-2-1-13-19-1-36142833562133贵州151