房地产行业动态点评：公募基金地产持仓比例创新低

图表1：公募基金房地产持仓市值和持仓例 图表2：公募基金房地产超配比例(亿元) 房地产持仓市值（左轴）持仓比例（右轴）1,400持仓比例（右轴）2013Q12013Q42013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q42023Q32024Q22025Q1

(pct)房地产超配比例8% 37% 26%5% 14% 03% (1)2%1% (2)2013Q12013Q32014Q12013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3图表3：25Q3公募基金房地产持仓市值TOP20代码 房企 24Q4持仓市值 25Q1持仓市值 25Q2持仓市值 25Q3持仓市值 持仓市值环比 季度持仓变动占（亿元） （亿元） （亿元） （亿元） 流通股比重（%）001979CH 招商蛇口 69.23 37.34 31.93 37.38 17% 0.04600048CH 保利发展 103.46 62.52 49.02 35.97 -27% -1.23002244CH 滨江集团 27.43 22.82 21.09 27.08 28% -0.021109HK 华润置地 17.18 15.16 17.19 24.51 43% 0.252423HK 贝壳-W - 7.03 7.41 23.65 219% 0.930688HK 中国海外发展 19.88 18.39 16.11 16.39 2% -0.04600895CH 张江高科 5.01 5.81 6.07 15.60 157% 0.313900HK 绿城中国 1.83 5.34 6.53 14.66 125% 3.67000002CH 万科A 39.61 17.15 12.50 12.64 1% -0.11600208CH 衢州发展 0.50 2.70 2.67 8.93 234% 1.26600153CH 建发股份 12.81 19.09 10.29 8.72 -15% -0.49601155CH 新城控股 12.04 7.08 11.74 7.88 -33% -1.65600515CH 海南机场 10.28 9.37 6.92 7.82 13% -0.080101HK 恒隆地产 2.48 6.04 6.83 6.96 2% -0.250016HK 新鸿基地产 N/A 4.67 5.73 6.42 12% 0.02600641CH 万业企业 3.43 0.00 2.15 5.48 155% 1.010123HK 越秀地产 6.06 5.00 3.61 5.06 40% 0.350960HK 龙湖集团 6.40 0.87 0.43 4.82 1024% 0.560083HK 信和置业 1.09 N/A N/A 4.74 - -2869HK 绿城服务 6.50 5.88 5.35 4.73 -12% -0.97图表4：北上资金房地产持仓市值和持仓比例（亿元）北上资金地产板块持仓市值（左轴）占北上资金持仓比例（右轴）北上资金地产板块持仓市值（左轴）占北上资金持仓比例（右轴）5003%400300 2%2001%1002017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3图表5：25Q3北上资金房地产持仓市值TOP20代码600895CH房企张江高科24Q4持仓市值（亿元）25Q1持仓市值（亿元）25Q2持仓市值（亿元）25Q3持仓市值（亿元）持仓市值环比流通股比重600048CH保利发展40.2728.9641.6714.22-66%1.51001979CH招商蛇口19.0113.8512.6313.325%1.44000002CH万科A14.9611.469.9411.8519%1.76600153CH建发股份6.917.9011.0911.393%3.83600094CH大名城8.377.367.1710.5247%10.83000981CH山子高科2.500.752.509.21268%2.17600177CH雅戈尔8.559.095.935.991%1.74002244CH滨江集团1.815.525.015.8818%1.50600208CH衢州发展5.636.463.394.4531%1.15600383CH金地集团4.972.803.063.308%1.68600246CH万通发展1.250.520.713.02325%1.30601155CH新城控股3.792.002.372.7014%0.73000029CH深深房A0.630.550.952.33146%0.77600641CH万业企业1.391.461.452.2354%1.08001914CH招商积余0.752.171.982.1910%1.69600376CH首开股份0.410.400.532.15303%1.11600325CH华发股份1.671.030.922.05123%1.31000069CH华侨城A1.511.351.331.8640%0.87000031CH大悦城0.880.720.651.76169%1.24图表6：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20242025E 2026E2027E20242025E2026E2027E绿城中国3900HK买入 8.3013.6921,0790.630.45 0.480.5712.0216.9315.6713.18越秀地产123HK买入 4.487.0618,0340.260.25 0.270.3415.8116.6615.1412.10城建发展600266CH买入 4.967.4210,296-0.460.40 0.400.41-10.8312.3312.2512.01绿城服务2869HK买入 4.476.5614,0920.250.30 0.360.4316.4313.7811.459.53中国海外发展688HK买入 13.0319.08142,6121.431.39 1.481.608.328.588.007.45万物云2602HK买入 22.3032.2926,0481.902.10 2.322.6110.709.698.757.79城投控股600649CH买入 4.686.7011,7210.100.23 0.330.4148.2920.5914.1811.38建发股份600153CH买入 10.1914.2929,5461.021.02 1.251.5410.039.988.176.60招商积余001914CH买入 11.4715.6812,1620.790.88 0.981.0814.4713.0611.7510.59建发国际集团1908HK买入 15.9421.6035,7082.112.06 2.292.496.887.046.355.84招商蛇口001979CH买入 9.4512.7985,6250.450.45 0.470.5521.2020.8119.9617.12华润置地1109HK买入 28.0636.45200,0943.593.59 3.703.967.137.126.926.47新城控股601155CH买入 14.1718.0531,9620.330.37 0.440.5342.4838.3632.0226.75领展房产基金823HK买入 40.4850.59105,438-0.78-3.43 0.973.82-52.13-11.7941.7710.60滨江集团002244CH买入 10.6213.0433,0440.820.90 0.931.0212.9811.8411.4110.44新鸿基地产16HK买入 94.45111.51273,6956.576.65 7.187.5514.3714.2013.1612.52华润万象生活 1209HK买入40.6246.6092,7151.541.772.012.2824.1120.9118.4316.28Bloomberg预测图表7：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点绿城中国(3900HK)越秀地产(123HK)城建发展(600266CH)绿城中国公布25H1业绩：收入同比-23%至534亿元；归母净利润同比-90%至2.1亿元，符合业绩预告，利润下滑主要由于房地产行业调整导致开发业务结转面积减少，毛利润下降。公司2025H1业绩承压，但销售表现优于行业TOP10平均，且拿地力度明显加大，未来权益高的新项目逐步进入结转周期，有望带动盈利修复。同时，债务结构改善、现金流充裕，保障公司稳健运营。维持买入评级。考虑房地产行业调整对公司开发业务的影响我们下调营收假设毛利率假设同步下调同时考虑短期内结转项目大部分仍为历史合作项目对应幅上调2025-2026年少数股东损益占比的假设，预计25-27年EPS为0.45/0.48/0.57元（前值0.57/0.59/0.67元，分别-22%/-18%/-14%）。公司25EBPS为14.54元（前值14.63元），参考可比公司 一致预期25PB均值0.86x，我们认为公司合理PB水平与其一致，对应目标价13.69港元（前值12.73港元，基于0.81x25EPB）。风险提示：行业销售调整风险；结转营收和利润增速不及预期。报告发布日期：2025年08月25日点击下载全文：绿城中国(3900HK,买入):盈利阶段承压，经营展现韧性公司发布上半年业绩：25H1实现营收476亿元，同比+35%；归母净利13.7亿元，同比-25%。公司归母净利下滑主要系结转项目毛利率下行以及权益比例有所下降。但公司经营层面势头良好，销售保持行业头部地位，投资持续获取优质地块置换存量项目。随着高质量项目逐步进入结转周期，我们预计公司盈利能力有望回升。维持买入评级。25-27EPS0.25/0.27/0.34PB相对估值法。公25EBPS13.8025PB0.55x（一致预期），考虑公司融资优势较可比公司稍低，以及广州市场较北上深稍弱，25PB0.47x（15%），7.06港元（6.850.46x25PB），1港元=0.91285人民币。风险提示：单城市经营风险，股东支持力度下降风险，房地产行业下行风险。报告发布日期：2025年08月26日点击下载全文：越秀地产(123HK,买入):减值同比收窄，发力多元业务公司10月30日发布三季报，1-3Q实现营收193.1亿元，同比+64%；归母净利润7.6亿元，同比+40%。Q3公司实现较大规模的股票收益，但被存货减值所抵消，主要因为部分项目进行价格调整，这也推动了Q3销售金额同比实现正增长。我们认为25年公司在业绩结转、销售改善等方面具备看点，同时有望受益于京沪地产政策优化和城市更新的持续推进，维持买入评级。25-278.35/8.40/8.57亿元的盈利预测，26EBPS11.4226PB0.74倍，考虑到公司业绩受金融资26PB0.657.42（0.67风险提示：北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，资产减值、股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。报告发布日期：2025年10月31日点击下载全文：城建发展(600266CH,买入):加速存量去化,存货减值抵消股票收益股票名称 最新观点绿城服务(2869HK)中国海外发展(688HK)万物云(2602HK)城投控股(600649CH)建发股份(600153CH)公司8月22日发布半年报，25H1实现营收92.9亿元，同比+6%（去年同期剔除MAG影响，下同）；核心经营利润10.7亿元，同比+25%，超出公司指引（+15%）和我们预期（+20%）；归母净利润6.1亿元，同比+23%。25H1公司延续提质增效势能，利润增速超预期，同时基础物管、园区服务营收（剔除4S房修公司出表影响）实现稳健增长，市拓规模基本稳定。我们看好公司通过提质增效持续兑现α属性，进一步发挥在服务品质、品牌溢价、生活服务布局等方面的竞争优势，维持买入评级。我们维持25-27年EPS为0.30/0.36/0.43元的盈利预测。可比公司平均2025PE为14倍（ 一致预期），综合考虑公司未来三年核心经营利增速和股息率情况，以及在口碑、品牌和生活服务布局方面的优势，我们依然认为公司合理2025PE为20倍，维持目标价6.56港币。风险提示：贸易应收账款减值风险，股权投资导致利润波动的风险，盈利能力改善不及预期，园区服务不及预期，关联房企支持减弱的风险。报告发布日期：2025年08月23日点击下载全文：绿城服务(2869HK,买入):业绩超预期，提质增效再进一步公司公布25年中报业绩：收入832亿元，同比-4%；归母净利润86亿元，同比-17%，低于我们此前预计的全年增速（同比-6%），利润下滑主要源于结转收入与毛利率双降。尽管短期盈利承压，但公司开发业务规模与运营优势仍保持行业领先，开发业务市占率稳居前列。展望下半年，公司计划在重点城市推出24个新项目，土储资源充裕优质，有望为销售修复提供坚实支撑。维持买入评级。考虑公司坐拥充裕的核心城市优质土储，后续销售有望迎来企稳，叠加已售未结资源充裕且毛利率较高，我们上调2025-27年营收及毛利率假设，调整2025-27年EPS至1.39/1.48/1.60元（前值1.35/1.43/1.59元，对应上调3.0%/3.5%/0.6%）。公司25EBPS为35.56元，参考可比公司平均25EPB为一致预期我们认为公司合理25EPB与可比公司保持一致对应目标价19.08港（前值17.07港元基于0.45倍25EPB）。风险提示：结转收入及利润率不及市场预期；销售增速不及市场预期。报告发布日期：2025年09月01日点击下载全文：中国海外发展(688HK,买入):短期承压不改长期韧性公司8月18日发布半年报，25H1实现营收181.4亿元，同比+3%；归母净利润7.9亿元，同比+3%；核心净利润13.2亿元，同比+11%，略低于公司的业绩指引（+15%），主要受AIoT业务收缩的影响。公司凭借循环型业务韧性和管理提效，核心净利润恢复双位数同比增长，继续保持市拓优势，通过积极分红和回购回馈股东。维持买入评级。25-27EPS2.10/2.32/2.61（2.19/2.48/2.80AIoT25PE1425PE1432.29（28.141225PE），目标价上调主要因为可比公司估值上升的幅度超过了公司盈利预测下调的幅度。风险提示：关联房企支持减弱的风险，资产减值风险，蝶城推进、社区增值服务和科技板块发展不及预期。报告发布日期：2025年08月19日点击下载全文：万物云(2602HK,买入):循环业务具备韧性,核心利润恢复增长城投控股发布三季报：Q3实现营收35.88亿元（yoy+1264.26%，qoq+0.02%），归母净利1.33亿元（yoy+216.56%，qoq+2.82%）。2025年Q1-Q3实现营收95.15亿元（yoy+938.80%），归母净利2.87亿元，扣非净利3.04亿元，同比扭亏为盈。公司结算规模显著提升，待结算资源充沛，核心城市禀赋优势显著，市值管理态度积极，同时具有持有运营资产证券化以及城市更新机遇等诸多看点，维持买入。1091500.06%2025-20275.69/8.26/10.30亿元，BPS8.53/8.82/9.19元2026PB0.760.7626PB6.70元（6.40元，0.75倍25PB），维持买入。风险提示：结算放缓导致业绩低于预期；市场供应放量导致去化趋缓风险。报告发布日期：2025年10月31日点击下载全文：城投控股(600649CH,买入):结算放量继续推动收入高增长建发股份发布半年报，2025年H1实现营收3153.21亿元（yoy-1.16%），归母净利8.41亿元（yoy-29.87%），扣非净利6.75亿元（yoy-20.38%）。其中Q2实现营收1715.48亿元（yoy-8.59%，qoq+19.32%），归母净利2.57亿元（yoy-56.85%，qoq-56.04%）。业绩下滑主要受累于家居业务，租金下滑导致分部收入下滑21%，产生公允价值变动和减值损失约21亿。房地产以及家居业务仍受减值因素的影响，但供应链业务稳健发展。长期视角下，我们看好公司融资优势、优质土储以及周转能力，尤其是建发房产产品力优势持续提升，有望打开未来发展空间，叠加高股息加持，维持买入。国企+双主业强化公司融资优势，截至8月末今年累计发行80亿公开债，平均利率仅2.05%。公司承诺25年每股派息不低于0.7元，对应目前股价（8月29日）股息率达6%，高股息属性提升投资价值。因家具业务形成的公允价值变动损益超出我们预期，我们将2025-2027年归母净利调整为29.61/36.16/44.78亿元（前值40.33/48.09/57.38亿元，调整幅度-26.59%/-24.81%/-21.95%），对应EPS为1.02/1.25/1.54元，地产开发运营企业和供应链企业对应25年一致预期PE均值为15.7/10.1x，我们予以公司两部分业务2025PE估值15.7/10.1倍，但考虑家具业务的影响，整体估值予以20%折价，予以目标价14.29元（前值14.33元，地产/供应链分别12.9/9.2倍25PE），维持买入。风险提示：地产销售下行风险，家居市场需求下行风险，大宗价格波动风险。报告发布日期：2025年09月01日点击下载全文：建发股份(600153CH,买入):家居业务影响业绩，地产量质双升股票名称 最新观点建发国际集团(1908HK)招商蛇口(001979CH)招商积余(001914CH)华润置地(1109HK)新城控股(601155CH)领展房产基金(823HK)

公司公布上半年业绩：收入341.6亿元，同比+4.3%；归母净利润9.1亿元，同比+11.8%，利润增速好于我们此前预计的全年增速（-2.2%），业绩超预期主要得益于结转项目毛利率改善及结转权益比例提升。我们认为公司自2021年以来存货减值已较为充分，当前已售未结资源结构持续优化，叠加结转利润率显现回升趋势，未来盈利能力有望企稳修复。维持买入评级。2025-272025-262025-27EPS2.06/2.29/2.49（2.07/2.09/2.23-0.5%/+9.6%/+11.7%）25EBPS12.9025PB0.85（一致预期25PB1.52倍（60%80%），21.60港元（19.2925PB1.32倍）。风险提示：行业销售下行风险；结转营收和利润增速不及预期。报告发布日期：2025年08月27日点击下载全文：建发国际集团(1908HK,买入):灯塔项目强化产品力招商蛇口发布三季报：Q3实现营收382.81亿元（yoy+43.18%，qoq+23.34%），归母净利10.49亿元（yoy-11.38%，qoq+4.59%）。2025年Q1-Q3实现营收897.66亿元（yoy+15.07%），归母净利24.97亿元（yoy-3.99%），扣非净利19.68亿元（yoy+17.11%）。公司投拓有力，沉心打造产品力构筑相对优势，融资优势凸显，市值管理积极，我们持续看好公司在行业变局中抓住资源整合机遇的能力，维持买入。因房价景气度仍在下行通道，或对资产价值损失与开发业务利润率产生影响，我们分别小幅下调25-27年EPS至0.45/0.47/0.55元（前值0.46/0.53/0.62元），BPS调整至12.51/12.79/13.15元（前值12.52/12.85/13.28元）。可比公司2026年 一致预期PB均值为0.9倍，公司融资优势显著，储备和发展兼具质与量，26-28年股东回报计划中维持40%的高派息率，叠加积极回购举动以及质量回报双提升行动方案，体现公司维护投资者利益的诚意，予以公司2026年1.0倍PB，目标价12.79元（前值12.52元，2025年1倍PB），维持买入。风险提示：行业政策风险行业，销售下行风险。报告发布日期：2025年10月31日点击下载全文：招商蛇口(001979CH,买入):积极投拓蓄力发展公司8月27日发布半年报，25H1实现营收91.1亿元，同比+16%；归母净利润4.7亿元，同比+9%。公司营收增速超我们此前全年预期（同比+7%），但归母净利润增速略低于我们全年预期（同比+11%），主要因为招商蛇口战略协同推动下，毛利率相对较低的专业增值服务取得较快增长。公司营收保持较快的同比增速，现金流管控出色，基础物管延续盈利能力改善。我们看好公司继续提升基础物管盈利能力，保持市拓竞争优势。维持买入评级。25-27EPS0.88/0.98/1.08元的盈利25PE13倍（一致预期）A股流动性和25PE1714.96元。风险提示：关联房企支持减弱，市拓竞争和盈利能力下行风险，轻重资产分离不及预期。报告发布日期：2025年08月28日点击下载全文：招商积余(001914CH,买入):营收较快增长，基础物管盈利能力延续改善公司公布25年中报业绩：收入949亿元，同比+19.9%；核心净利100亿元，同比-6.6%，低于我们此前预计的全年增速（+0.4%），主因开发业务盈利承压。中期每股派息0.2元，同比持平。公司上半年依旧保持开发业务的经营优势，经常性业务持续贡献稳定增长，核心利润占比显著提升。展望未来，随着大资管业务的持续落地，预计将进一步提升公司资产周转效率与盈利质量。维持买入评级。考虑公司已售未结资源相对充裕，并通过老盘新做等手段加快滞销资源去化，我们小幅上调2025-27年开发业务结转收入假设，但房地产行业仍处于筑底期，我们小幅下调2025-27年开发业务结转毛利率假设，调整2025-27年EPS至3.59/3.70/3.96元（前值3.60/3.76/4.05元，对应调整幅度为-0.3%/-1.6%/-2.2%）。公司25EBPS为40.49元，可比公司平均25EPB为0.66倍（一致预期），考虑公司拥有强大的不动产经营能力和融资优势，我们认为公司合理25EPB为0.82倍，对应目标价36.45港元（前值32.72港元，基于0.75倍25EPB）。风险提示：经常性业务收入增速不及预期；开发业务结转情况不及预期。报告发布日期：2025年08月30日点击下载全文：华润置地(1109HK,买入):大资管业务助力价值释放新城控股发布半年报，2025年H1实现营收221.00亿元（yoy-34.82%），归母净利8.95亿元（yoy-32.11%），扣非净利9.47亿元（yoy-28.16%）。其中Q2实现营收123.63亿元（yoy-36.76%，qoq+26.95%），归母净利5.90亿元（yoy-45.88%，qoq+93.96%）。公司商业运营稳健发展，现金流压力得以纾解，开发业务减值影响逐步消减，维持买入。我们维持25-27年EPS为0.37/0.44/0.53元，BPS27.35/27.80/28.33元的预测，可比公司25年 一致预期PB均值0.66倍，公司开发业务拖累减轻，利润进入修复通道，给予公司0.66x25PB，目标价18.05元（前值17.50元，0.64xPB），维持买入。风险提示：地产行业下行风险，现金流承压风险。报告发布日期：2025年08月29日点击下载全文：新城控股(601155CH,买入):融资改善，商业运营效能持续提升我们首次覆盖领展房产基金（0823HK），给予买入评级，目标价50.59港元。作为香港首家上市REIT，领展核心资产聚焦本地必选消费场景，总估值约2258亿港元，自上市以来其基金单位持有人年化回报率为10.9%，彰显其高息与稳增长特性。展望未来，人民币升值、人口回升、美联储降息及纳入港股通等因素有望共同推动公司估值修复。我们预计公司2026-28财年可分派总额为69.08/69.82/70.52亿港元，同比为-1.7%/+1.1%/+1.0%，假设分红率保持100%，对应DPU为2.67/2.70/2.73港元。考虑其稳定分红属性，我们采用股息折现模型进行估值：假设Beta值0.41、无风险利率4.41%及恒生指数市场风险溢价5.03%，计算得出股权成本为6.49%。在此基础上，假设公司长期股息增速为0.5%，我们认为公司合理目标价为50.59港元，首次覆盖给予买入评级。风险提示：香港零售复苏不及预期；美联储降息节奏不及预期。报告发布日期：2025年06月19日点击下载全文：领展房产基金(823HK,买入):高息领舵，展帆资管股票名称 最新观点滨江集团(002244CH)新鸿基地产(16HK)华润万象生活(1209HK)公司8月26日发布半年报，25H1实现营收454.5亿元，同比+88%；归母净利润18.5亿元，同比+59%，位于业绩预告区间之内（40%-70%）。25H1公司继续处于交付高峰，推动业绩同比高速增长，全年销售和拿地目标均有望超额实现。公司在杭州具备显著的深耕优势、有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，兼顾拿地力度和财务稳健性，充足的待结转资源提供业绩韧性。维持买入评级。我们维持25-27年EPS为0.90/0.93/1.02元的盈利预测。可比公司平均25年PB（ 一致预期）为0.81倍，考虑到公司半年度亮眼的业绩和地表现，以及资产质量扎实、财务杠杆健康、待结转资源充裕、有望率先受益于核心城市房地产市场复苏等诸多优势，我们认为公司合理25年PB为1.35倍，25EBPS为9.66元，对应目标价13.04元（前值12.08元，基于1.25倍25年PB），目标价上调主要因为估值上调。风险提示：行业政策、区域市场、投资收益和少数股东损益占比波动风险。报告发布日期：2025年08月26日点击下载全文：滨江集团(002244CH,买入):业绩延续高增，投销目标有望超额实现我们首次覆盖新鸿基地产（0016HK），给予买入评级，目标价111.51港元。公司是香港最大地产开发商之一，起家于住宅开发，已发展为集开发与运营于一体