盛和资源首次覆盖报告：业绩高增长全球化布局成效凸显

目 录稀全产链势局资全化 3受土主产价涨，绩底弹 5稀供需化推土主产价上涨 8盈预测估值 13风提示 14图表目录图1：公发历程 3图2：公产布局 4图3：Ngualla稀矿情况 4图4：公近5年业入复增为8.66 6图5：公近5年母利润合速-10.53 6图6：近来司收成（产，万） 6图7：近来司营务收占（产，） 6图8：近来司利成（产，万） 7图9：近来司营务毛占（产，） 7图10：年公期用率（） 7图11：年公研用（轴万，轴：） 7图12：年公毛及净率 8图13：土业链 8图14：2015-2024全和中稀储（吨） 10图15：2015-2024全和中稀矿量万） 10图16：近5稀开冶炼离制标吨） 10图17：近5不稀型开控指（） 10图18：五新源销量辆） 图19：五工机装机（） 图20：2024以稀格指数 图21：2024以氧钕价（元吨） 12图22：2024以氧、氧铽格万/12表1：Ngualla项经益 5表2：全主国稀产业覆情况 9表3：2024年土标配 10表4：分品务况 13表5：对公司PE对比 14稀土全产业链优势，布局资源全球化公司股东中地科学矿综利研院，股例14.06际控制公司以稀土业务为核心，兼顾稀有、稀贵、稀散三稀资源。主要产品包括稀土精矿、稀土氧化物、稀土化合物、稀土金属、稀土冶金材料、稀土催化材料、锆英砂、钛精矿、金红石等，广泛应用于新能源、新材料、节能环保、航空航天、军工、电子信息等领域。图1：公司发展历程盛和资源公司官网公司是国内领先的关键原材料国际化供应商，核心优势在于将海外优质资源与国内产业体系相结合。资源端，公司参股境内冕里稀土、中国（山东）稀土开发有限公司；同时积极布局海外稀土资源，参股美国MP公司、澳大利亚ETM公司、Peak公司及其他重要金属资源企业，经营活动遍及亚洲、美洲、欧洲、澳洲和非洲。公司以科技创新为依托，以共创共赢为理念导向，以绿色环保为发展准则，与合作伙伴共同致力于有序开发全球稀土及三稀资源，推动行业良性、绿色发展。公司具有代表性的国际合作项目包括美国MountainPass矿、坦桑尼亚Ngualla矿、格陵兰Kvanefjeld金属矿等，已形成全球稀土资源配置能力。循环经济方面，公司稳步推进稀土废料原料渠道开拓及三稀渣库等项目，未来有望推动循环经济业务迈上新台阶。依托国家科研机构背景和财政部实际控制优势，公司在稀土产业链整合、科技创新及国际化布局方面具备显著竞争力。图2：公司产业布局盛和资源公司官网2025年9月30日公完成购克司100权，已成权购款支付PeakNgualla20（180.80化物（REO）含稀土氧化物887千吨；矿产资源量为2.14亿吨，平均品位2.15稀土氧化物，含稀土氧化物461万吨；仅矿石储量部分资源可满足20年以上的矿山寿命。1.77803.72（含5，PeakNguala20261.84000图3：Ngualla稀土矿控股情况peak公司2024年年报，公司公告NguallaNgualla（FEED）2.87成本为7,670万美元。Ngualla（NPV，8，实值8.0912.455.84约8.98亿澳元。表1：Ngualla项目经济效益财务指标单位Adamas基准情景定价方案Adms下行情 US12/g(固情景 定价)US$100/kg(固定价)（矿）52.951.950.849.9年均营业收入百万美元/年355299235194年均EBITDA百万美元/年23819113499PeakNPV8,现值百万美元809584384208PeakNPV10,real百万美元610427278132IRR30.826.124.718.8Peak公司2024年年报 （该方案整合了FEED研究完成后由AdamasIntelligence（Adamas）发的修订版长期价格预测）Ngualla200（）65100Fungoni220重物位2.量120（位39司对Fugoni项15/Tajiri2025受稀土主要产品价格上涨，业绩触底反弹2020-2024年司收入均合长为8.66母利年复增长率2024年实现业入113.71同下降36.39实现归母净润2.07亿下降37.73主因环境软稀及钛品价格2025104.56长26.87公现归净润7.88亿同比长748.072025年Q3，公司现业入42.77亿元同增长52.59公司现母利润4.11亿元，同比加154.48。2025年前季业显提主要本主稀产价格大图4：公司近5年营业收入复合增速为8.66图5：公司近5年归母净利润复合增速为-10.530

营业收入（亿元，左轴） 同比（右轴

80% 1860% 161440% 1220% 100% 8-20% 64-40% 2-60% 0

归母净利润（亿元，左轴） 同比（右轴

800%600%400%200%0%-200% 2020-2024稀精及他务收年复增率别为19.22、-6.34和22.07，中稀氧物稀金增速最快。202429.230.5353.873.451.100.393.83图6：近年来公司营收构成（按产品，百万元） 图7：近年来公司主营业务收入占比（按产品，）20,00015,00010,000

稀土氧化物 稀土盐类稀土金属 锆英砂

钛精矿金红石钛精矿金红石稀土精矿（含独居石）其他 50%40%30%

稀土氧化物 稀土盐类 钛精矿稀土精矿（含独居石）金红石其他 钛精矿稀土精矿（含独居石）金红石其他5,0000

2019 2020 2021 2022 2023

2019 2020 2021 2022 2023 20242024为1.74（比-27.890.01同比-91.480.44亿（同比0.52比+1929.470.21（比+501.250.06同比-7.31.8同-4.6和141（+2.204年司主要业务毛利占比分别为稀土氧化物（29.1、稀土盐类（0.1、稀土金（7.3锆（8.7精（3.0红1.7土（2.67图8：近年来公司毛利构成（按产品，百万元） 图9：近年来公司主营业务毛利占比（按产品，）钛精矿金红石稀土精矿（含独居石）其他2019 2020 2021 2022 2023 2024钛精矿金红石稀土精矿（含独居石）其他2019 2020 2021 2022 2023 20240

稀土氧化物稀土金属

稀土盐类锆英砂

稀土氧化物 稀土盐类稀土金属 锆英砂钛精矿钛精矿金红石稀土精矿（含独居石） 其他2019 2020 2021 2022 2023 20242024费用率、研发费用率、财务费用率分别为.3（同比+.19ct、21（同比+0.97ct00（0.05p0.8同+.2pc202Q1-3司销售0.60.0pct1.68（同比0.03ct、.0（同比0.00pct、0.5（同比0.03ct。04年和2025Q1-Q3公研费分别为620.29元和50.20万，比别+468.00-2.89。图10：近年来公司期间费用率（） 图11：近年来公司研发费用（左轴：万元，右轴：） 销售费用率（%） 管理费用率（%）研发费用率（%研发费用率（%）财务费用率（%）

60,000.0

研发费用（左轴） 研发占比营收比例（右轴）4%50,000.03 3%40,000.02 30,000.0 2%20,000.01 1%10,000.00 0.0 0%-1202520242025Q1-Q3分为.2（+0.89ct10.同+6.39c公净率别2.06（比-01p.8同+6.pc25Q-3公毛率利率图12：近年来公司毛利率及净利率毛利率（%） 净利率（%）201510502020 2021 2022 2023 2024 2025Q1-Q3稀土供需变化，推动稀土主要产品价格上涨稀土的产业链模式较为稳定，一般包括5个上下游环节：开采选矿、冶炼分离、功能材料制备、终端应用、循环回收。其中，开采选矿和冶炼分离属于通常意义上的稀图13：稀土产业链上游-开采选矿、冶炼分离中游-功能材料制备下游-终端应用、循环回收稀有金属上游-开采选矿、冶炼分离中游-功能材料制备下游-终端应用、循环回收稀有金属储氢材料储储氢电池产业稀土原材料超高纯单一化合物发光材料稀有发光材料荧光器件独居石铈型金属化合物研磨材料抛光粉抛光器件磷钇矿镧、铈稀土化合物催化材料催化净化材料汽车尾气净化器永磁材料 钕铁硼永磁体 应用器件，如电机等报废产品生产废料，《稀土产业链全球格局现状、趋势预判及应对战略研究》吴一丁等美国、澳大利亚具备稀土矿开采能力，英国可以生产稀土金属，法国、爱沙尼亚具备表2：全球主要国家稀土产业链覆盖情况国家开采混合化合物分离稀土氧化物轻稀土元素 重稀土元素稀土金属稀土永磁体循环回收中国正在生产正在生产正在生产正在生产正在生产正在生产正在生产美国正在生产商业开发商业开发商业开发已经停产已经停产商业开发澳大利亚正在生产商业开发商业开发英国正在生产商业开发爱沙利亚正在生产德国正在生产商业开发法国正在生产正在生产商业开发马来西亚正在生产正在生产缅甸正在生产正在生产越南正在生产正在生产布隆迪正在生产日本正在生产正在生产正在生产商业开发俄罗斯正在生产正在生产正在生产印度正在生产正在生产正在生产稀土产业链全球格局现状、趋势预判及应对战略研究》吴一丁等93USGS20231.14400202444002024927万吨，占比69.23国土量量势明国战略源障供有支撑，图14：2015-2024年全球和中国稀土储量（万吨） 图15：2015-2024年全球和中国稀土矿产量（万吨）中国稀土储量 全球稀土储量 全球稀土矿产量 中国稀土矿产量1400012000100000

2015201620172018201920202021202220232024

4540353025201510502015201620172018201920202021202220232024USGS （2024年全球稀土储量未公布） USGS2020-20242024总控指分为27万和25.4吨分别比长5.88和4.16稀土型，稀开指标2020-2024年复增长为20.03增快，而图16：近5年稀土开采、冶炼分离控制指标（吨） 图17：近5年不同稀土类型开采控制指标（吨）0

稀土开采控制量 稀土冶炼分离控制量稀土开采控制量 稀土冶炼分离控制量2020 2021 2022 2023 2024

500000

离子型（中重稀土） 岩矿型（轻稀土）2020 2021 2022 2023 2024自然资源部 自然资源部2024年前两批合计稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为270000吨、254000吨，相较2023全分长5.88和4.16中矿型采量标为250850吨，相较2023年增长6.36，离子型开采总量指标为19150吨，与2023年保持一致。表3：2024年稀土指标分配矿产品（折稀土氧化物，吨） 冶炼分离产品稀土集团 离子型稀土（以中重为岩矿型稀土（轻） （折稀土氧化物，吨主）中国稀土622001915083999北方稀土188650-170001合计25085019150254000总计270000254000工信部20241286600035.5020251-911228000290800034.9520242950005长率达15.052-4图18：近五年新能源汽车销量（辆） 图19：近五年工业机器人装机量（台）销量 同比 装机量 同比80000006000000400000020000000

2020 2021 2022 2023

180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%

500000

2020 2021 2022 2023

70%60%50%40%30%20%10%0%-10%中国汽车工业协会 国际机器人联合会（IFR20251110163.78增至210.08，幅为28.27，价格数高上至233.24，图20：2024年以来稀土价格指数250200150100502024-01-022024-02-022024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-022024-11-022024-12-022025-01-022025-02-022025-03-022025-04-022025-05-022025-06-022025-07-022025-08-022025-09-022025-10-022025-11-02中国稀土行业协会39.26跌-10.16至2025年11月10日氧镨钕为55.85万元/较年涨约40.33以化铽为表中稀年价至2025年11月10日氧化价格分为155.00万元吨662.50万元/吨相年涨跌分为-3.73。图21：2024年以来氧化镨钕价格（万元/吨） 图22：2024年以来氧化镝、氧化铽价格（万元/吨）平均价:氧化镨钕(≥99%Nd2O375%):稀土协会:万元/吨706050403020100

0

平均价:氧化铽(≥99.9%):稀土协会:万元/吨

平均价:平均价:氧化镝(≥99%):稀土协会:万元/吨250200150100500 中国稀土行业协会 中国稀土行业协会盈利预测与估值稀土业务202322431.9和2.08自2025年年初以来，稀土市场价格呈现明显回升。截至2025年10月31日，稀土价格数年上约稀相产价亦之上稀土作全夺的战5锆钛业务表4：分产品业务情况

年三度公英砂量比升1.87，预全年上约2利率维13.2152025产品名称项目2023A2024A2025E2026E2027E稀土氧化物营业收入（百万元）6,169.373,323.874267.424749.645286.35增长率()40.31-46.1228.3911.3011.30毛利率()3.915.2312.0011.3011.30稀土盐类营业收入（百万元）184.5260.6237.4241.6546.36增长率()86.99-67.15-38.2711.3011.30毛利率()6.451.677.006.307.30稀土金属营业收入（百万元）8,626.546,125.7210,887.8613,147.0915,184.89增长率()11.24-28.9977.7420.7515.50毛利率()0.100.726.306.006.00稀土精矿（含独居石）营业收入（百万元）1729.78795.91783.17888.12988.47增长率()-49.51-53.99-1.6013.4011.30毛利率()15.4418.5622.0020.0019.00锆英砂营业收入（百万元）343.49392.48421.63473.74532.30增长率()118.6014.267.4312.3612.36毛利率()0.7413.2113.2113.2113.21公司作为海外优质稀土资源和国内优质产业相结合的企业。本文选取可生产各类稀111002025PEPE我们预计2025-2027年，公司总营收为171.53、201.30、229.60亿元，对应毛利率9.47、9.03、8.96，归母净利润分别为：8.40、8.93、9.65亿元，按照最新股本测算，当前股价对应PE估值分别为46.30、43.54和40.30倍，给予公司增持的投资评级。收盘价EPS（元）收盘价EPS（元）PE股票名称（元）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E广晟有色53.19-0.890.781.141.44/68.3046.6036.97北方稀土47.800.280.730.991.2076.3965.9948.3639.72平均值-0.310.761.071.32/67.1547.4838.35盛和资源22.190.120.480.510.55187.7246.3043.5440.30（注：可比公司数据采用 一致预期，截至2025年11月10日）风险提示稀土政策变动风险、市场供需格局改变引起价格波动的风险、宏观经济风险、下游需求不及预期的风险。资产负债表 单位:百万元利润表 资产负债表 单位:百万元利润表 单位:百万元会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E流动资产 9730.05 9383.32 11497.6113629.7315693.35 营业收入 17877.4511371.0317153.3620129.9822960.02现金 2333.94 2525.98 3098.74 3746.80 4369.41 营业成本 17100.5310776.0915528.5518312.2020902.11应收账款 968.96 766.53 1052.31 1254.60 1443.85 营业税金及附加 42.64 33.41 48.61 56.24 65.00其他应收款 90.44 145.20 179.26 206.00 247.16 营业费用 27.83 39.36 44.88 54.78 64.51预付账款 449.66 614.09 679.94 829.01 976.73 管理费用 218.46 248.85 314.06 372.12 436.08存货 4885.66 4455.87 5539.24 6663.34 7729.26 研发费用 1.09 6.20 6.59 8.81 9.64其他流动资产 1001.39 875.66 948.13 929.97 926.95 财务费用 56.21 65.99 126.78 162.50 205.30非流动资产 5595.72 6118.93 6714.21 7042.09 7395.23 资产减值损失 -109.43 -51.95 -67.68 -69.39 -65.91长期投资 657.66 618.05 626.10 628.68 626.05 公允价值变动收益 -0.30 0.00 -0.39 -0.24 -0.25固定资产 971.74 1545.13 1426.03 1286.08 1146.14 投资净收益 65.61 35.16 55.37 50.34 49.49无形资产 313.57 1002.83 1454.15 1984.78 2488.97 营业利润 451.90 311.97 1178.06 1257.82 1372.16其他非流动资产 3652.74 2952.92 3207.93 3142.55 3134.07 营业外收入 13.88 16.50 15.94 15.44 15.96资产总计 15325.76 15502.25 18211.8220671.8323088.58 营业外支出 7.09 25.51 13.09 15.23 17.94流动负债 4979.64 5197.72 7013.62 8986.5410859.07 利润总额 458.69 302.97 1180.91 1258.03 1370.18短期借款 2591.63 3427.48 5047.27 6880.68 8624.55 所得税 62.12 68.71 215.69 238.39 265.03应付账款 698.70 490.22 706.41 833.04 950.86 净利润 396.57 234.26 965.22 1019.64 1105.15其他流动负债 1689.31 1280.02 1259.94 1272.82 1283.66 少数股东损益 63.83 27.06 125.09 126.30 140.08非流动负债 583.73 655.74 575.92 554.52 532.95 归属母公司净利润 332.74 207.20 840.13 893.35 965.07长期借款 498.41 445.24 425.76 395.05 368.08 EBITDA 622.30 524.97 1472.39 1587.92 1745.05其他非流动负债 85.32 210.50 150.16 159.47 164.87 EPS（元） 0.19 0.12 0.48 0.51 0.55主要财务比率负债合计 5563.37 5853.45 7589.54 9541.06 11392.02主要财务比率少数股东权益 743.62 915.16 1040.25 1166.55 1306.63股本 1752.83 1752.83 1752.83 1752.83 1752.83 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E资本公积 2087.54 2131.10 2131.10 2131.10 2131.10 成长能力留存收益 4267.84 4352.93 4930.14 5378.96 5816.55 营业收入() 6.68 -36.39 50.85 17.35 14.06归属母公司股东权益 9018.78 8733.64 9582.03 9964.2210389.93 营业利润() -76.37 -30.97 277.62 6.77 9.09负债和股东权益 15325.76 15502.25 18211.8220671.8323088.58 归属母公司净利润() -79.12 -37.73 305.47 6.33 8.03获利能力现金流量表 单位:百万元2023A2024A2025E2026E现金流量表 单位:百万元2023A2024A2025E2026E2027E1.861.824.904.444.20会计年度净利率()经营活动现金流390.8672.42-58.08-82.41118.00ROE()3.692.378.778.979.29