完善我国创业板市场准入与退出制度的法律思考与实践探索

完善我国创业板市场准入与退出制度的法律思考与实践探索一、引言1.1研究背景与意义1.1.1研究背景在当今知识经济时代，资本市场的多层次发展已成为全球经济发展的重要趋势。创业板市场作为资本市场的重要组成部分，在促进创新型企业发展、推动产业升级以及完善资本市场体系等方面发挥着不可或缺的作用。自1971年美国纳斯达克（NASDAQ）市场设立以来，创业板市场在全球范围内迅速发展，为众多具有高成长性和创新能力的中小企业提供了融资渠道和发展平台。我国创业板市场的设立是资本市场改革的重要举措。在经济转轨的特殊时期，我国面临着经济结构调整、创新驱动发展等重大任务，而高新技术企业作为创新的主体，对推动经济转型升级具有关键作用。然而，由于高新技术企业通常具有规模较小、资产较轻、经营风险较高等特点，难以满足主板市场的上市要求，融资难问题成为制约其发展的瓶颈。为了解决这一问题，我国于2009年10月30日正式推出创业板市场，旨在为高新技术企业和成长型中小企业提供更为便捷的融资渠道，促进科技与资本的结合，推动我国经济的创新发展。经过多年的发展，我国创业板市场取得了显著成就。截至[具体时间]，创业板上市公司数量已达到[X]家，涵盖了信息技术、生物医药、高端装备制造、新能源、新材料等多个战略性新兴产业领域，为我国经济结构调整和产业升级做出了重要贡献。然而，随着市场规模的不断扩大和市场环境的日益复杂，创业板市场在准入与退出制度方面也暴露出一些问题，如准入标准不够科学合理、审核程序不够透明高效、退市标准不够严格明确、退市程序不够规范顺畅等，这些问题不仅影响了市场的资源配置效率和整体质量，也增加了投资者的风险，制约了创业板市场的健康可持续发展。因此，完善我国创业板市场的准入与退出制度具有重要的现实意义。1.1.2研究意义完善我国创业板市场的准入与退出制度，对于促进市场的健康发展、推动企业的成长以及保护投资者的利益具有重要作用，具体表现在以下几个方面：对市场发展的意义：合理的准入制度能够筛选出具有发展潜力和创新能力的优质企业进入市场，提高市场的整体质量和竞争力；严格的退市制度则能够及时淘汰不符合市场要求的劣质企业，净化市场环境，优化资源配置，增强市场的活力和稳定性。完善准入与退出制度有助于建立一个优胜劣汰的市场机制，促进创业板市场的可持续发展，使其更好地服务于实体经济。对企业成长的意义：明确、科学的准入制度为企业提供了清晰的上市标准和路径，降低了企业的上市成本和不确定性，有助于企业合理规划发展战略，吸引更多的投资和资源，加快自身的发展壮大；健全的退市制度则对企业形成有效的约束和激励，促使企业加强内部管理，提高经营业绩，增强创新能力，以避免被市场淘汰。准入与退出制度的完善为企业提供了公平竞争的市场环境，有利于激发企业的创新活力和发展动力。对投资者保护的意义：完善的准入制度能够保证上市企业的质量，减少投资者因信息不对称而面临的投资风险；严格的退市制度能够及时将经营不善、存在重大违法违规行为的企业清除出市场，避免投资者遭受更大的损失。同时，准入与退出制度的透明性和规范性也有助于增强投资者对市场的信心，促进资本市场的健康发展。1.2国内外研究现状1.2.1国外研究现状国外对于创业板市场的研究起步较早，尤其是在纳斯达克市场成功运行之后，相关研究成果丰富。学者们主要围绕创业板市场的准入与退出制度展开多方面探讨。在准入制度方面，纳斯达克市场的准入标准一直是研究重点。如[具体文献1]指出，纳斯达克市场分为全球精选市场、全球市场和资本市场，不同层次市场有着不同的准入标准，涵盖财务指标、市值、公众持股量等多维度。以财务指标为例，全球精选市场要求企业最近一年的税前收入达到1100万美元，而全球市场则要求最近两年的税前收入合计达到200万美元，这种分层的准入标准能够满足不同发展阶段企业的上市需求，为市场提供了多元化的上市选择。[具体文献2]通过对多个国家创业板市场准入制度的比较研究发现，美国纳斯达克市场在对拟上市公司的创新能力评估上，除了关注研发投入、专利数量等硬性指标外，还注重企业的创新商业模式和技术的市场应用前景，这使得具有创新性和高成长潜力的企业能够脱颖而出进入市场。在退市制度研究领域，[具体文献3]分析了纳斯达克市场退市机制，发现其退市标准明确且严格，包括股价持续低于最低标准、市值不达标、股东权益不足以及未能按时披露财务报告等情况。一旦触发这些标准，企业将面临退市风险。[具体文献4]以纳斯达克市场的实际退市案例为基础，研究表明严格的退市制度有助于提高市场的整体质量，促使企业保持良好的经营业绩和规范运作，增强投资者对市场的信心。退市制度还能有效优化资源配置，使市场资源向更优质的企业集中，提高市场的运行效率。国外的研究成果为我国创业板市场准入与退出制度的完善提供了有益的启示，如分层准入标准的设定、对创新能力的评估方式以及严格退市标准和规范退市程序等方面，都值得我国借鉴学习。1.2.2国内研究现状国内学者对创业板市场准入与退出制度的研究随着我国创业板市场的发展而不断深入。在准入制度方面，许多学者关注到我国创业板市场准入标准存在的问题。[具体文献5]认为我国创业板准入标准在财务指标上要求相对较高，对于一些处于初创期、具有高成长性但短期盈利能力不足的创新型企业来说，进入门槛较高，限制了这些企业利用资本市场发展的机会。[具体文献6]提出，当前准入审核程序的透明度有待提高，审核过程中的一些标准不够明确，导致企业难以准确把握上市要求，增加了企业上市的不确定性和成本。在退市制度方面，国内学者也进行了大量研究。[具体文献7]指出我国创业板退市标准不够细化，如在财务指标退市标准上，对于亏损的认定和持续时间的界定不够精准，容易使一些经营不善的企业长期留在市场，影响市场的资源配置效率。[具体文献8]强调退市程序的执行不够严格，存在退市过程拖沓、相关部门职责不清等问题，导致退市制度难以有效发挥作用。针对上述问题，国内学者提出了一系列完善建议。在准入制度完善方面，[具体文献9]建议降低对初创期创新型企业的财务指标要求，引入更多元化的评估指标，如技术创新能力、市场前景等，以吸引更多具有潜力的企业上市。同时，应加强准入审核程序的规范化和透明化建设，明确审核流程和标准，提高审核效率。在退市制度完善方面，[具体文献10]主张细化退市标准，结合企业的财务状况、经营能力、合规情况等多方面因素制定综合的退市标准体系；加强退市程序的执行力度，明确各部门在退市过程中的职责，确保退市程序的顺畅进行。1.3研究方法与创新点1.3.1研究方法文献研究法：广泛收集国内外关于创业板市场准入与退出制度的相关文献，包括学术论文、研究报告、政策法规等。通过对这些文献的梳理和分析，了解该领域的研究现状、发展趋势以及存在的问题，为本文的研究提供理论基础和研究思路。例如，通过对[具体文献1]至[具体文献10]的研读，深入掌握了国内外学者在创业板市场准入与退出制度方面的研究成果和观点，明确了我国创业板市场在准入与退出制度方面存在的不足之处以及可以改进的方向。比较分析法：对国内外不同创业板市场的准入与退出制度进行比较，分析其特点、优势和不足。通过对比，找出我国创业板市场可以借鉴的经验和做法，为完善我国创业板市场的准入与退出制度提供参考。如将美国纳斯达克市场的分层准入标准和严格退市制度与我国创业板市场进行对比，发现纳斯达克市场在对企业创新能力评估和退市标准细化方面的做法值得我国学习，从而为我国创业板市场准入与退出制度的优化提供了有益的借鉴。案例分析法：选取我国创业板市场中具有代表性的企业上市和退市案例，深入分析其在准入与退出过程中存在的问题以及产生的影响。通过对具体案例的研究，更加直观地了解我国创业板市场准入与退出制度在实际运行中存在的问题，进而提出针对性的完善建议。以[具体案例企业]的上市过程为例，分析了该企业在满足准入标准和经历审核程序中遇到的困难和问题，揭示了我国创业板市场准入制度在某些方面的不合理性；以[具体退市案例企业]的退市事件为切入点，剖析了退市标准执行不严格、退市程序不规范等问题对市场和投资者的影响，为完善退市制度提供了现实依据。1.3.2创新点综合视角的制度完善建议：本文从准入与退出制度两个关键环节入手，综合考虑市场发展、企业成长和投资者保护等多方面因素，提出了全面系统的制度完善建议。以往的研究大多侧重于准入制度或退出制度的某一方面，而本文将两者有机结合，从整体上探讨创业板市场制度的完善，为创业板市场的健康发展提供了更具综合性和系统性的解决方案。结合实际案例分析：在研究过程中，紧密结合我国创业板市场的实际案例，通过对具体案例的深入剖析，使研究结论更具说服力和现实指导意义。与以往一些仅从理论层面进行分析的研究不同，本文的案例分析能够更直观地反映出我国创业板市场准入与退出制度在实际运行中存在的问题，从而使提出的完善建议更具针对性和可操作性。具有针对性的创新法律建议：基于对我国创业板市场现状和问题的深入研究，提出了一系列具有创新性的法律建议，如在准入制度方面，建议引入差异化的上市标准，根据企业的行业特点、发展阶段和创新能力等因素制定不同的准入条件，以满足多元化的市场需求；在退市制度方面，建议建立快速退市机制，对于存在重大违法违规行为或严重财务造假的企业，加快其退市进程，提高市场的净化效率。这些法律建议旨在解决我国创业板市场当前面临的实际问题，具有较强的针对性和创新性。二、我国创业板市场准入与退出制度相关法律现状2.1创业板市场概述2.1.1创业板市场的概念与特征创业板市场，又称二板市场或小盘股市场，是指在主板市场之外，专为高成长的新型创新公司，特别是高新科技公司提供筹资渠道并进行资本运作的股票交易板块，是一国多层次资本市场中除主板之外的重要组成部分。作为资本市场的关键构成，创业板市场在推动创新型企业发展和经济结构调整等方面发挥着重要作用，其具有以下显著特征：上市标准较低：与主板市场注重企业现有规模和盈利能力不同，创业板市场更看重公司的发展前景。主板市场通常对公司股本、资产、盈利等方面要求较高，如我国主板市场要求发行人最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元等。而创业板市场主要面向那些规模较小、处于发展初期但具有良好发展前景的企业，在股本、资产、盈利等方面的要求相对较低。以我国创业板市场为例，对于市值及财务指标的要求，若发行人不存在表决权差异安排，满足最近两年净利润均为正，累计净利润不低于1亿元，且最近一年净利润不低于6000万元等条件之一即可，这种较低的上市标准为创新型企业提供了更便捷的融资渠道。服务对象具有高成长性：创业板市场主要服务于创新型高科技公司或者中小型企业，这些企业往往达不到主板市场的准入要求，但自身具有高成长性。主板市场主要关注上市公司以往的经营业绩和资产规模，而创业板市场则更侧重于上市公司未来的成长性。例如，一些互联网科技企业在发展初期，虽然规模较小、盈利不稳定，但其创新的商业模式和技术具有广阔的市场前景，创业板市场能够为这些尚处于成长期的公司提供资本市场的支持，刺激成长性企业高速发展，这也是众多国家建立创业板的主要目的之一。面向专业投资者：由于创业板的服务对象多为新兴产业，虽本身具有高成长性，但未来的发展往往也充满不稳定因素，因此创业板市场的投资比主板市场风险更大，对投资者的要求也更高。只有具有相对专业知识、并具有更高风险防控能力的投资者才能在创业板获得更大经济利益。在我国，参与创业板市场交易的投资者需要具备一定的投资经验和风险承受能力，如新开通创业板交易权限的个人投资者，需满足申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币10万元（不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券），且参与证券交易24个月以上等条件，以此筛选出更适合创业板市场风险特征的专业投资者。2.1.2我国创业板市场的定位我国创业板市场定位于促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，是多层次资本市场体系的重要组成部分，其定位主要体现在以下几个方面：支持创新型企业发展：将支持具有自主创新能力的企业作为重点，这类企业在技术、产品或商业模式上具有创新性，是推动我国科技创新和产业升级的重要力量。如在信息技术领域的一些企业，通过研发新技术、开发新应用，满足市场对数字化、智能化的需求，创业板市场为这些企业提供融资平台，助力其将创新成果转化为实际生产力，促进我国信息技术产业的发展。服务成长型创业企业：创业板市场主要服务对象是成长型创业企业，这些企业具备一定的盈利基础和资产规模，且存续一定期限，具有较高成长性。与处于种子期、初创期的企业不同，成长型创业企业已度过最初的创业阶段，开始进入快速发展期，需要大量资金用于扩大生产、拓展市场和研发投入等，创业板市场能够满足其融资需求，帮助企业实现快速成长。例如一些生物医药企业，在经过前期的研发和临床试验后，进入产品推广和市场拓展阶段，此时创业板市场的融资支持对企业的发展至关重要。推动产业结构调整和经济转型升级：鼓励企业在新兴产业、高科技领域等进行创新和发展，促进经济的转型升级。通过为新能源、新材料、高端装备制造等新兴产业企业提供融资渠道，引导社会资本向这些领域聚集，推动新兴产业的发展壮大，从而优化我国的产业结构，提高经济发展的质量和效益。以新能源汽车产业为例，创业板市场上的相关企业在技术研发、生产制造等方面不断创新，推动了我国新能源汽车产业的快速发展，减少了对传统燃油汽车的依赖，促进了能源结构的优化和环境保护。二、我国创业板市场准入与退出制度相关法律现状2.2我国创业板市场准入制度相关法律规定2.2.1主体资格要求根据《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》等相关法律法规，发行人申请在创业板上市，需是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。经国务院批准，有限责任公司在依法变更为股份有限公司时，可以采取募集设立方式公开发行股票。这一规定旨在确保发行人具有一定的经营稳定性和规范的公司治理结构，为上市后的持续发展奠定基础。在股本总额方面，发行后股本总额不低于3000万元，这一要求保证了公司具有一定的资本规模，能够满足公司运营和发展的基本资金需求。公开发行的股份需达到公司股份总数的25%以上；若公司股本总额超过4亿元，公开发行股份的比例为10%以上，这样的规定有助于保障公司股权的分散度，增强股票的流动性，提高市场的活跃度。发行人的主营业务也有明确要求，应当主要经营一种业务，且最近两年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。这体现了对发行人业务专注度和稳定性的重视，避免公司因频繁变更主营业务或管理层而导致经营风险增加，确保投资者能够对公司的发展前景做出较为准确的判断。例如，[具体案例企业1]在申请创业板上市时，因其在过去两年内主营业务专注于[具体业务领域]，且管理层稳定，符合主体资格中关于主营业务和人员稳定性的要求，顺利通过了上市审核。2.2.2独立性要求创业板上市企业需坚持“五独立原则”，即资产、业务、人员、财务、机构独立，以确保企业能够独立运营，不受其他主体的不当干扰。在资产独立方面，发行人应具有独立的生产系统、辅助生产系统和配套设施等，合法拥有与生产经营有关的土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有共用的生产经营场所。这保证了企业资产的完整性和独立性，使其能够自主开展生产经营活动。如[具体案例企业2]在上市前，对其资产进行了全面梳理和规范，确保所有与生产经营相关的资产均独立于控股股东，避免了资产混同可能带来的风险。业务独立要求发行人的业务应独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。企业需有完整的业务体系及直接面向市场独立经营的能力。例如，[具体案例企业3]在筹备上市过程中，对存在同业竞争的业务进行了剥离和整合，保证了自身业务的独立性，符合创业板上市的业务独立要求。人员独立方面，发行人的高级管理人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务及领薪，财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职。这有助于避免因人员交叉任职导致的利益冲突和管理混乱，确保企业决策和运营的独立性。财务独立要求发行人应建立独立的财务核算体系、财务管理制度和规范的财务报告制度，不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业共用银行账户。独立的财务体系能够准确反映企业的财务状况和经营成果，为投资者提供真实、可靠的财务信息。例如，[具体案例企业4]在上市辅导过程中，对财务部门进行了全面整改，完善了财务核算和管理制度，实现了与控股股东财务的完全独立。机构独立要求发行人应建立健全内部经营管理机构，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形。企业的机构设置应独立于控股股东，能够独立行使经营管理职能，保证企业运营的高效性和规范性。2.2.3规范运行要求发行人在公司治理结构方面，应依法建立健全股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度，相关机构和人员应能够依法履行职责。良好的公司治理结构是企业规范运行的基础，能够保障股东的合法权益，提高企业决策的科学性和透明度。例如，[具体案例企业5]在上市前，完善了公司的治理结构，明确了各治理机构的职责和权限，建立了有效的决策和监督机制，为上市后的规范运营奠定了基础。资金管理制度上，发行人的内部控制制度应健全且被有效执行，能够合理保证财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果。企业不得有资金被控股股东、实际控制人及其控制的其他企业以借款、代偿债务、代垫款项或者其他方式占用的情形。严格的资金管理制度能够防止资金被挪用，保障企业资金的安全和正常运营。对外担保制度方面，发行人应建立健全对外担保管理制度，不得为控股股东、实际控制人及其控制的其他企业进行违规担保。规范的对外担保制度有助于防范企业因对外担保而面临的潜在风险，保护企业和投资者的利益。管理层任职资格上，发行人的董事、监事和高级管理人员了解与股票发行上市有关的法律法规，知悉上市公司及其自身的法定义务和责任，且最近三年内不存在受到中国证监会行政处罚，或者最近一年内受到证券交易所公开谴责的情形。具备良好职业操守和专业素养的管理层是企业规范运行的关键，能够确保企业依法合规经营。合法运营方面，发行人依法纳税，各项税收优惠符合相关法律法规的规定，生产经营符合国家产业政策及环境保护政策。企业最近三年内不得有重大违法行为，如存在违法违规行为，将影响其上市资格。信息披露上，发行人应及时、公平地披露信息，保证信息真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。准确、及时的信息披露是保障投资者知情权的重要手段，有助于投资者做出合理的投资决策。例如，[具体案例企业6]因在信息披露方面存在虚假记载，受到了监管部门的处罚，其上市进程也受到了严重影响。2.2.4财务与会计要求我国创业板规定了两套财务指标，为不同类型的企业提供了上市路径。若发行人不存在表决权差异安排，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：一是最近两年净利润均为正，累计净利润不低于1亿元，且最近一年净利润不低于6000万元；二是预计市值不低于15亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于4亿元；三是预计市值不低于50亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元。发行人具有表决权差异安排的，市值及财务指标应当至少符合下列标准中的一项：一是预计市值不低于100亿元；二是预计市值不低于50亿元，且最近一年营业收入不低于5亿元。这些财务指标的设定，既考虑了企业的盈利能力，也兼顾了企业的市场价值和成长潜力，为不同发展阶段和特点的企业提供了上市机会。例如，[具体案例企业7]凭借其在科技创新领域的突出表现和良好的市场前景，虽然净利润未达到传统标准，但因其预计市值和营业收入符合相关要求，成功在创业板上市。在会计行为合规方面，发行人的会计基础工作规范，财务报表的编制和披露符合企业会计准则和相关信息披露规则的规定，在所有重大方面公允地反映了发行人的财务状况、经营成果和现金流量。企业应建立健全与财务报告相关的内部控制制度，保证财务报告的真实、准确和完整。对于募集资金使用，发行人募集资金要有明确的使用方向，原则上用于主营业务，募集资金数额和投资项目要与发行人现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力等相适应。募集资金投资项目需符合国家产业政策、投资管理、环境保护、土地管理以及其他法律、法规和规章的规定。企业要建立募集资金专项存储制度，募集资金应存放于董事会决定的专项账户。规范的募集资金使用能够确保资金用于企业的发展，提高资金使用效率，保护投资者的利益。例如，[具体案例企业8]在募集资金后，严格按照招股说明书中披露的用途使用资金，投资于主营业务相关的项目，实现了企业的快速发展，为投资者带来了良好的回报。2.3我国创业板市场退出制度相关法律规定2.3.1退市标准我国创业板退市标准涵盖多个方面，包括交易类、财务类、规范类和重大违法类等指标，旨在全面、准确地衡量企业的经营状况和合规情况，确保市场的健康运行。在交易类指标方面，当上市公司出现连续一百二十个交易日通过本所交易系统实现的股票累计成交量低于200万股；连续二十个交易日的股票收盘价均低于1元；连续二十个交易日的股票收盘市值均低于3亿元；连续二十个交易日的公司股东人数均少于400人等情形时，深交所将决定终止其股票上市交易。这些指标主要从股票的市场表现出发，反映企业在市场中的活跃度和投资者的认可度。例如，若一家创业板上市公司的股票连续二十个交易日收盘价均低于1元，说明其股价持续低迷，市场对该公司的信心严重不足，已不符合市场的基本要求，应启动退市程序。财务类指标则从企业的盈利能力、净资产状况和财务报告质量等方面进行考量。若上市公司最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润、扣除非经常性损益后的净利润三者孰低为负值，且扣除后的营业收入低于1亿元；最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值；最近一个会计年度的财务会计报告被出具无法表示意见或者否定意见的审计报告等情形出现，第一年对其股票交易实施退市风险警示，第二年若仍未改善，则将终止上市。此外，追溯重述后若最近一个会计年度出现相关财务指标触及上述情形，以及中国证监会行政处罚决定表明公司已披露的最近一个会计年度财务报告存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，导致该年度相关财务指标实际已触及上述情形的，也将面临退市风险。例如，[具体案例企业9]因连续两个会计年度净利润为负且营业收入低于1亿元，触发了财务类退市指标，被实施退市风险警示，若后续经营状况仍无好转，将面临退市。规范类指标主要关注企业在信息披露、公司治理和股本股权等方面的合规情况。如因触及相关情形其股票交易被实施退市风险警示后，在规定时间内仍未披露相关报告、半数以上董事无法保证报告真实准确完整、未披露经改正的财务会计报告、未按要求完成整改、未解决股本总额或股权分布问题等，深交所将决定终止其股票上市交易。若公司依法被吊销营业执照、被责令关闭或者被撤销等强制解散条件成就，或者法院裁定公司破产，且未在规定期限内向交易所申请撤销退市风险警示，或撤销申请未被审核同意的，也将面临退市。例如，[具体案例企业10]因未在法定期限内披露年报，被实施退市风险警示，随后在规定时间内仍未完成披露，最终被深交所决定终止上市。重大违法强制退市包括上市公司存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他严重损害证券市场秩序的重大违法行为，以及存在涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的违法行为，情节恶劣，严重损害国家利益、社会公共利益，或者严重影响上市地位等情形。一旦出现这些重大违法情形，企业将直接面临退市，以维护市场的公平公正和正常秩序。例如，[具体案例企业11]因欺诈发行，严重损害了投资者利益和证券市场秩序，被强制退市。2.3.2退市程序创业板退市的决策主体主要是深圳证券交易所。当上市公司触发退市标准后，深交所将依据相关规定，对公司的情况进行全面、深入的审核，综合考虑公司的财务状况、经营情况、违法违规情况等多方面因素，最终做出是否终止上市的决定。退市流程方面，对于触及财务类、规范类、重大违法类指标的公司，先予实施退市风险警示（*ST），给予投资者一定的风险提示，让投资者充分了解公司面临的退市风险，以便做出合理的投资决策。而后，若公司情况未能改善，将终止上市并进入退市整理期。退市整理期的交易期限为十五个交易日，在这期间，公司股票仍可交易，但涨跌幅限制为10%，且公司需在规定时间内发布相关风险提示公告，如在退市整理期的第一天，发布公司股票已被深交所作出终止上市决定的风险提示公告，说明公司股票进入退市整理期的起始日和终止日等事项；在退市整理期前十个交易日内，每五个交易日发布一次股票将被终止上市的风险提示公告，在最后五个交易日内每日发布一次股票将被终止上市的风险提示公告，进一步强化对投资者的风险警示。而触及交易类指标的公司则直接予以终止上市，不实施退市风险警示，也不再设置退市整理期，这主要是因为交易类指标直接反映了公司股票在市场上的表现，若公司股票在成交量、股价、市值或股东人数等方面持续不达标，说明公司已严重失去市场的认可，没有必要再给予过渡期限，应尽快终止上市，以提高市场的运行效率。对于重大违法强制退市情形，停牌时点由知悉送达行政处罚事先告知书或者司法裁判后移至收到行政处罚决定书或者司法裁判生效，并在知悉送达行政处罚事先告知书或者司法裁判时对公司股票实施退市风险警示，给予投资者更充分的交易机会并加强风险警示。这样的安排既保障了投资者在公司被认定重大违法后有更多时间处理手中的股票，减少损失，又能及时对重大违法公司进行风险警示，维护市场秩序。退市后公司的后续安排方面，创业板上市公司应当在深交所作出终止其股票上市决定后，立即安排股票转入全国中小企业股份转让系统或者深交所认可的其他转让场所挂牌转让的相关事宜，保证公司股票在摘牌之日起四十五个交易日内可以挂牌转让。这为退市公司的股票提供了一个后续交易的平台，一定程度上保障了股东的权益，使股东有机会在后续市场中转让股票，减少投资损失。三、我国创业板市场准入与退出制度存在的法律问题3.1准入制度存在的法律问题3.1.1上市标准不够合理我国创业板市场的上市标准在某些方面与海外成熟创业板市场相比存在一定差距，这在一定程度上限制了市场的活力和创新型企业的发展。在盈利要求方面，我国创业板虽然较主板有所降低，但仍对企业的盈利能力有一定要求。如前文所述，存在表决权差异安排的企业，市值及财务指标应当至少符合预计市值不低于100亿元，或预计市值不低于50亿元且最近一年营业收入不低于5亿元等标准。而美国纳斯达克市场对于一些新兴的科技企业，尤其是处于发展初期的企业，更注重其创新能力和市场潜力，对短期盈利能力的要求相对较低。例如，一些专注于人工智能、生物医药等领域的初创企业，虽然在短期内可能难以实现盈利，但其技术和产品具有巨大的市场前景，在纳斯达克市场能够获得上市机会，从而获得发展所需的资金和资源。相比之下，我国创业板的盈利要求使得一些具有高成长性但短期盈利能力不足的创新型企业难以进入市场，限制了这些企业的发展空间。运营时间方面，我国规定发行人需依法设立且持续经营三年以上，这一要求虽然在一定程度上保证了企业的稳定性，但对于一些发展迅速的创新型企业来说，可能成为上市的阻碍。以互联网行业为例，许多互联网企业在成立后的短时间内就能够凭借创新的商业模式和技术迅速占领市场，实现高速增长，但由于运营时间不足三年，无法满足创业板的上市要求。而在一些海外创业板市场，对于运营时间的要求相对灵活，更注重企业的实际发展情况和创新能力，能够为这类企业提供更多的上市机会。净资产要求上，我国创业板对企业的净资产也有一定规定，这在一定程度上限制了轻资产型创新企业的上市。例如，一些文化创意、软件开发等企业，其核心资产主要是知识产权和人力资源，固定资产较少，净资产规模相对较小，但它们具有较强的创新能力和发展潜力。然而，由于净资产要求的限制，这些企业可能难以在创业板上市，影响了其融资和发展。3.1.2保荐人法律责任制度不完善保荐人在创业板市场中扮演着重要角色，其职责是确保发行人符合上市条件，并在上市后持续监督发行人的规范运作。然而，目前我国创业板保荐人法律责任制度存在一些不足之处。保荐人服务期较短，对申请公司的辅导不够深入。根据相关规定，保荐人的保荐期限为股票发行上市当年剩余时间及其后两个完整会计年度，在这有限的时间内，保荐人可能无法全面、深入地了解申请公司的经营状况、财务状况和内部治理情况，难以对公司进行充分的辅导和规范。一些保荐人在辅导过程中，仅仅关注公司是否满足上市的表面条件，而忽视了对公司潜在风险和问题的挖掘和解决，导致一些公司在上市后暴露出各种问题，给投资者带来损失。在资质要求方面，虽然对保荐人的资格有一定规定，但在实际操作中，部分保荐人可能并不具备足够的专业能力和经验来胜任保荐工作。一些保荐人对创业板市场的特点和要求认识不足，对相关法律法规和政策的理解不够深入，在保荐过程中无法准确判断企业的价值和风险，难以提供有效的辅导和建议。部分保荐人在利益驱使下，为了追求业务量和经济利益，可能会放松对企业的审核标准，甚至协助企业进行虚假陈述和包装，以帮助企业顺利上市，这严重损害了市场的公平性和投资者的利益。在责任承担方面，目前对保荐人的处罚力度相对较轻，难以对其形成有效的约束。当保荐人未能履行好保荐职责，导致企业上市后出现问题时，保荐人所承担的法律责任往往与其所获得的利益不成正比。例如，一些保荐人在企业上市后，即使发现企业存在问题，也可能因为处罚较轻而选择不作为，任由问题发展，这不仅影响了市场的正常秩序，也增加了投资者的风险。3.1.3信息披露制度不健全信息披露是创业板市场的重要制度之一，它直接关系到投资者的决策和市场的公平、公正。然而，我国创业板信息披露制度存在一些不健全之处。信息披露标准不够明确和具体，对于“有重大影响的信息”缺乏详细、准确的阐释。这使得上市公司在信息披露过程中存在较大的主观性和随意性，难以准确判断哪些信息属于应当披露的范围，导致信息披露不完整、不准确。一些上市公司可能会故意隐瞒对公司不利的信息，或者对重要信息进行模糊处理，误导投资者的决策。例如，在公司的财务信息披露中，对于一些重要的财务指标和会计政策的变更，未能进行充分、详细的说明，使得投资者无法准确了解公司的财务状况和经营成果。信息披露的及时性也存在问题。部分上市公司在发生重大事件后，未能及时向投资者披露相关信息，导致投资者无法及时了解公司的动态，错过最佳的投资决策时机。一些公司在涉及重大资产重组、关联交易等事项时，拖延信息披露时间，甚至在信息披露前泄露给少数利益相关者，造成市场的不公平竞争，损害了广大投资者的利益。此外，信息披露的真实性也难以保证。一些上市公司为了达到上市目的或维持股价，可能会进行虚假信息披露，夸大公司的业绩和发展前景，隐瞒公司的问题和风险。而目前对于信息披露虚假的处罚力度相对较弱，难以对上市公司形成有效的威慑，导致虚假信息披露现象屡禁不止。例如，[具体案例企业12]在招股说明书中虚构营业收入和利润，误导投资者，虽然最终被监管部门查处，但投资者已经遭受了巨大的损失。3.1.4公司管理层售股限制期规定不足我国创业板市场对公司管理层售股限制期的规定存在一定的不足，导致创业板公司高管股东套现现象较为严重。目前，创业板公司高管在公司上市后，通常会有一定期限的限售期，但限售期结束后，高管股东即可自由出售股票。这使得一些高管股东在限售期一结束就大量抛售股票套现，而不考虑公司的长远发展。例如，[具体案例企业13]在上市后不久，高管股东就纷纷减持股份，套现金额巨大，导致公司股价大幅下跌，严重影响了公司的形象和投资者的信心。高管股东的大量套现行为不仅影响了公司的资金稳定和发展战略的实施，也损害了投资者的利益。高管作为公司的核心管理人员，对公司的发展负有重要责任，其大量套现行为可能会导致公司管理层的不稳定，影响公司的正常运营。同时，高管套现也会向市场传递负面信号，降低投资者对公司的信任度，导致股价下跌，使投资者遭受损失。此外，高管套现还可能引发市场的投机行为，破坏市场的正常秩序，影响创业板市场的健康发展。三、我国创业板市场准入与退出制度存在的法律问题3.2退出制度存在的法律问题3.2.1退市机制缺位我国创业板市场的退市机制在创新性和成长性发现机制方面存在不足，这对风险资本市场的资源配置效率产生了负面影响。创业板市场设立的初衷是为具有创新性和高成长性的企业提供融资平台，促进科技创新和经济发展。然而，当前的退市机制未能充分发挥对企业创新性和成长性的发现作用。在评价企业是否符合上市或退市标准时，更多地依赖传统的财务指标，如净利润、营业收入等，而对企业的创新投入、创新成果转化、技术研发能力等创新性指标以及市场份额增长、业务拓展能力等成长性指标关注不够。例如，一些科技型企业虽然在研发方面投入巨大，拥有多项核心专利和技术，但由于研发周期长，短期内未能实现盈利，按照现行的退市标准，可能面临退市风险。这不仅不利于这些企业的长期发展，也阻碍了风险资本对创新型企业的支持，使得风险资本市场无法将资源有效配置到最具创新潜力和成长前景的企业中。这种退市机制的缺位还导致市场上的劣质企业难以被及时淘汰，优质企业的发展空间受到挤压。由于缺乏有效的退市机制，一些经营不善、业绩不佳的企业长期占据市场资源，它们无法为投资者带来合理的回报，却消耗了市场的资金、监管资源等。同时，这些劣质企业的存在也影响了市场的整体形象和投资者的信心，使得投资者对创业板市场的风险评估增加，进而减少对创业板市场的投资。而那些真正具有创新能力和成长潜力的优质企业，由于市场资源被劣质企业占用，在融资、发展等方面面临困难，无法充分发挥其优势，影响了整个创业板市场的活力和竞争力。3.2.2市场微观结构失衡我国创业板市场以中小投资者为主，这一投资者结构特点使得市场容易受到机构投资者的操纵。中小投资者往往缺乏专业的投资知识和经验，信息获取渠道有限，在投资决策时容易受到市场情绪和他人意见的影响。相比之下，机构投资者拥有专业的投资团队、丰富的信息资源和强大的资金实力，它们可以通过操纵股价来获取利益。例如，一些机构投资者可能会利用资金优势，大量买入或卖出某只创业板股票，制造股价的异常波动，吸引中小投资者跟风操作，然后在股价达到预期水平时获利离场。这种股价操纵行为不仅损害了中小投资者的利益，也破坏了市场的公平、公正原则，影响了市场的正常运行。做市商制度的缺位也是我国创业板市场微观结构失衡的一个重要表现。做市商制度是一种重要的市场交易制度，做市商通过不断地向市场提供买卖双向报价，并在其报价价位上接受投资者的买卖要求，以维持市场的流动性。在创业板市场中，由于上市企业大多规模较小、经营风险较高，股票的流动性相对较差。做市商制度的引入可以有效改善这种状况，它可以增加市场的交易活跃度，提高股票的流动性，降低投资者的交易成本。同时，做市商在提供报价和交易服务的过程中，需要对企业的价值进行深入研究和分析，这有助于提高市场对企业价值的发现能力，促进市场价格的合理形成。然而，目前我国创业板市场尚未建立做市商制度，这在一定程度上制约了市场的发展。信息披露制度存在缺陷也是创业板市场微观结构失衡的一个关键因素。准确、及时、完整的信息披露是保障投资者知情权、维护市场公平公正的重要基础。然而，我国创业板市场的信息披露制度存在一些问题，如信息披露标准不够明确、信息披露的及时性和真实性难以保证等。一些上市公司为了自身利益，可能会故意隐瞒对公司不利的信息，或者对重要信息进行延迟披露，导致投资者无法及时、准确地了解公司的真实情况。这种信息不对称使得投资者在投资决策时面临更大的风险，容易受到误导，进而影响市场的资源配置效率。例如，若一家创业板上市公司在财务报告中隐瞒了重大亏损信息，投资者在不知情的情况下买入该公司股票，当真相披露后，股价可能会大幅下跌，投资者将遭受巨大损失。3.2.3缺乏场外市场支持和转板机制我国场外市场在制度安排和创新方面存在诸多限制，这严重制约了其对创业板市场的支持作用。场外市场作为资本市场的重要组成部分，应与创业板市场形成良好的互动和互补关系。然而，目前我国场外市场的发展相对滞后，制度安排不够完善，如市场准入门槛过高、交易规则不够灵活、监管制度不够健全等。这些问题导致场外市场的吸引力不足，参与主体较少，市场活跃度低，无法为创业板市场提供有效的支持。例如，一些中小企业由于不符合场外市场过高的准入门槛，无法在场外市场挂牌交易，失去了通过场外市场发展壮大的机会。同时，场外市场的创新受限，无法根据市场需求和企业特点推出多样化的金融产品和服务，也限制了其对创业板市场的服务能力。转板机制方面，我国缺乏从场外市场转入创业板的有效转板机制，这影响了IPO退出的有效性。转板机制是实现资本市场各层次之间有机联系的重要桥梁，合理的转板机制可以为企业提供更加灵活的发展路径。在成熟的资本市场中，企业可以根据自身的发展情况，在不同层次的市场之间进行转板。例如，企业在场外市场经过一段时间的发展，达到创业板市场的上市标准后，可以申请转入创业板市场，实现更高层次的发展。然而，我国目前的转板机制不够完善，从场外市场转入创业板市场的渠道不够畅通，转板标准和程序不够明确。这使得一些在场外市场发展良好的企业难以顺利转入创业板市场，影响了企业的发展和投资者的退出。对于投资者来说，投资企业的目的之一是通过IPO退出实现资本增值。如果缺乏有效的转板机制，企业无法顺利上市，投资者的IPO退出渠道就会受阻，这将降低投资者对市场的信心，影响市场的融资功能。3.2.4上市审核制度效率低下我国股票发行上市审核制度采用一体化模式，且以实质审查为主，这导致发审效率低下。在一体化的审核模式下，无论是主板、创业板还是其他板块的企业，都适用相同的审核标准和程序。然而，不同板块的市场定位和服务对象存在差异，这种一体化的审核模式无法满足各板块的特殊需求。创业板市场主要服务于创新型、成长型企业，这些企业具有不同于传统企业的特点，如业务模式新颖、技术更新快、盈利不确定性高等。采用与主板相同的审核标准和程序，可能会忽视创业板企业的这些特点，导致审核过程冗长、复杂，影响发审效率。实质审查为主的审核方式也存在诸多问题。实质审查要求审核机构对企业的经营状况、财务状况、治理结构、发展前景等进行全面、深入的审查。这种审查方式虽然可以在一定程度上保证上市企业的质量，但也存在明显的弊端。一方面，实质审查需要审核机构投入大量的人力、物力和时间，审核过程繁琐，容易导致审核周期延长。例如，审核机构需要对企业的财务报表进行详细的审计，对企业的业务模式进行深入的分析，对企业的未来发展规划进行评估等，这些工作都需要耗费大量的时间和精力。另一方面，实质审查可能会导致审核机构过度干预企业的经营决策，限制企业的创新和发展。审核机构在审查过程中，可能会以传统的标准和思维方式来评判企业，对企业的创新业务模式和发展方向提出质疑，这可能会影响企业的创新积极性，阻碍企业的发展。四、国外创业板市场准入与退出制度的经验借鉴4.1美国纳斯达克市场4.1.1准入制度特点美国纳斯达克市场作为全球最具影响力的创业板市场之一，其准入制度具有独特的特点，为全球创业板市场的发展提供了重要的参考和借鉴。在财务指标要求方面，纳斯达克市场呈现出低门槛的特点，这使得众多处于不同发展阶段的企业都有机会获得上市融资的机会。以纳斯达克资本市场为例，对于股东权益的要求，若企业能够证明在过去三年内实现盈利，股东权益要求可降低至200万美元；市值要求至少为5500万美元，相比其他市场，这一标准为规模较小的企业提供了更多的可能性。在净利润方面，企业需在过去三年内实现累计净利润1100万美元，或在过去两年内实现累计净利润800万美元，且其中一年的净利润不低于500万美元，但如果企业未能达到上述净利润要求，但能证明其具备强大的市场潜力和创新能力，也可通过其他标准获得上市机会。这种相对灵活的财务指标要求，充分考虑了创新型企业在发展初期可能面临的盈利困境，给予了这些企业在资本市场发展的空间。例如，许多科技初创企业在成立初期，虽然投入大量资金进行研发，但尚未实现盈利，然而其创新的技术和商业模式具有巨大的市场潜力，纳斯达克市场的低门槛财务指标要求使得这些企业能够顺利上市，获得发展所需的资金，如早期的亚马逊，在上市初期业绩不佳，但凭借其创新的电商模式和广阔的市场前景，成功在纳斯达克上市，后续实现了高速发展，成为全球知名企业。除了财务指标，纳斯达克市场还非常注重公司治理等软性标准。在公司治理结构方面，要求上市公司建立健全的内部管理制度，包括完善的董事会制度、内部控制制度和风险管理体系等。上市公司的董事会中需要有一定比例的独立董事，以确保董事会决策的独立性和公正性，能够有效监督公司管理层的行为，保护股东的利益。在合规经营方面，企业必须严格遵守相关法律法规和监管要求，诚信经营，杜绝违法违规行为。若企业存在财务造假、内幕交易等违法违规行为，将受到严厉的处罚，甚至可能被强制退市。例如，[具体案例企业14]因财务造假，不仅被纳斯达克强制退市，还面临着巨额的罚款和法律诉讼，公司相关责任人也受到了法律的制裁。这种对公司治理和合规经营的严格要求，有助于提高上市公司的质量，增强投资者对市场的信心。信息披露制度在纳斯达克市场的准入制度中占据着重要地位。上市公司需要全面、准确、及时地披露公司的财务状况、经营成果、重大事项等信息。在定期报告方面，公司需按照规定的时间和格式，披露年度报告、中期报告等，详细介绍公司的财务报表、业务发展情况、风险因素等。对于重大事项，如重大资产重组、关联交易、重大诉讼等，公司必须在第一时间向投资者披露相关信息，确保投资者能够及时了解公司的动态。若公司在信息披露方面存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，将面临严厉的处罚。例如，[具体案例企业15]因在信息披露中隐瞒了重大关联交易，被监管部门处以高额罚款，并责令其重新披露相关信息，公司股价也因此大幅下跌。严格的信息披露制度有助于减少信息不对称，保护投资者的知情权，使投资者能够做出更加合理的投资决策。保荐人制度也是纳斯达克市场准入制度的重要组成部分。保荐人在企业上市过程中扮演着关键角色，他们需要对企业进行全面的尽职调查，确保企业符合上市条件。保荐人要对企业的财务状况、经营情况、公司治理等方面进行深入了解，发现并解决企业存在的问题。在上市后，保荐人还需持续监督企业的运作，督促企业遵守相关法律法规和上市规则。若保荐人未能履行好职责，导致企业上市后出现问题，保荐人将承担相应的法律责任。例如，[具体案例企业16]上市后被发现存在财务造假问题，其保荐人因未能尽职调查，也受到了监管部门的处罚。严格的保荐人制度有助于提高上市企业的质量，保障市场的健康运行。4.1.2退出制度特点纳斯达克市场的退出制度同样具有严格性和科学性，对于维护市场的健康发展和保护投资者的利益起到了至关重要的作用。纳斯达克市场实行严格的直接退市制度，一旦上市公司触发退市标准，将直接面临退市风险，无需经过特别处理阶段。在股价表现方面，若上市公司的股价长期低于1美元，或者连续多日不符合最低股价要求，纳斯达克可能会对其进行退市处理。例如，[具体案例企业17]的股价连续30个交易日低于1美元，收到了纳斯达克的退市警告，若在后续的90天内股价仍未改善，将被终止上市。在市值方面，若公司市值不能少于3500万美元的要求持续不达标，也可能导致退市。在财务状况方面，如上市公司出现连续亏损、资不抵债等严重问题，纳斯达克也会对其进行退市处理。这种直接退市制度能够及时将不符合市场要求的企业清除出市场，提高市场的整体质量。其退市标准呈现出多元化的特点，涵盖了财务指标、股价表现、市值、经营状况、治理结构、信息披露等多个方面。在财务指标方面，除了关注净利润、资产状况等传统指标外，还会综合考虑企业的现金流、营业收入等因素。若企业连续多年净利润为负，且现金流紧张，营业收入增长缓慢，可能会被认定为财务状况不佳，面临退市风险。在经营状况方面，若企业的业务发展停滞，市场份额不断下降，失去了持续经营的能力，也可能会被退市。在治理结构方面，若公司的董事会无法有效履行职责，内部控制失效，存在重大治理缺陷，也可能成为退市的原因。在信息披露方面，若公司未能按照规定及时、准确地披露信息，存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，同样会面临退市处罚。多元化的退市标准能够全面、准确地评估企业的状况，确保只有符合市场要求的企业才能留在市场中。纳斯达克市场还建立了完善的投资者保护机制。当上市公司因欺诈等原因退市时，美国的监管机构会采取严厉措施，要求大股东承担相应责任，并对投资者进行补偿。保荐机构也需要对因自身失职导致投资者遭受的损失进行赔偿，踩雷的投资者甚至可能会得到双倍赔偿。例如，[具体案例企业18]因欺诈上市被退市，监管机构责令大股东向投资者进行赔偿，保荐机构也因未尽到尽职调查义务，承担了巨额赔偿责任。这种投资者保护机制能够在一定程度上减少投资者因企业退市而遭受的损失，增强投资者对市场的信心。纳斯达克市场还注重对投资者的教育和风险提示，通过各种渠道向投资者普及退市制度相关知识，提高投资者的风险意识和自我保护能力。4.2香港创业板市场4.2.1准入制度特点香港创业板市场在准入制度方面具有独特的特点，为众多企业提供了上市融资的机会，在推动香港地区的经济发展和创新方面发挥了重要作用。在盈利要求上，香港创业板不设最低溢利要求，这为那些处于发展初期、尚未实现盈利但具有高成长性的企业提供了上市的可能。许多科技初创企业在研发阶段投入大量资金，短期内难以实现盈利，但它们拥有创新的技术和商业模式，具有巨大的发展潜力。香港创业板市场的这一特点使得这些企业能够获得资本市场的支持，如[具体案例企业19]是一家专注于人工智能技术研发的企业，在成立初期，公司将大量资金用于技术研发和人才培养，连续多年处于亏损状态。然而，凭借其在人工智能领域的技术优势和市场前景，该企业成功在香港创业板上市，获得了发展所需的资金，为后续的技术创新和市场拓展奠定了基础。业务记录方面，公司须有两年的活跃营业记录，这一要求相对灵活，给予了企业一定的发展时间来展示其业务的稳定性和可持续性。若企业的营业额、总资产或上市时市值超过5亿港元，发行人可以申请将“活跃业务纪录”减至12个月，这种弹性处理能够满足不同企业的需求。例如，[具体案例企业20]是一家快速发展的互联网电商企业，在短时间内实现了营业额的快速增长和市场份额的扩大。当企业申请在香港创业板上市时，由于其营业额和市值超过了5亿港元，成功申请将活跃业务记录缩短至12个月，顺利实现上市。在市值要求上，香港创业板市场无具体规定，但实际上在上市时不能少于4600万港元，这一规定在一定程度上保证了上市企业具有一定的规模和市场价值。对于一些规模较小但具有高成长性的企业来说，这一市值要求并非难以企及，为它们提供了上市的机会。例如，[具体案例企业21]是一家新兴的生物医药企业，在上市时市值为5000万港元，虽然规模相对较小，但公司拥有多项核心专利和在研产品，具有较高的成长性。通过在香港创业板上市，企业获得了资金支持，加速了产品研发和市场推广进程。香港创业板市场还对公司治理结构给予了高度重视。要求企业须主要经营一项业务而非两项或多项不相干的业务，不过，涉及主营业务的周边业务是容许的，这有助于企业专注于核心业务的发展，提高经营效率。在管理层和拥有权方面，申请人必须于活跃记录期间在基本上相同的管理层及拥有权下运营，这保证了企业经营的稳定性和连贯性。例如，[具体案例企业22]在申请上市前，一直专注于软件开发业务，管理层和拥有权稳定，符合香港创业板市场对公司治理结构的要求，顺利通过了上市审核。4.2.2退出制度特点香港创业板市场的退出制度旨在维护市场的健康运行，保护投资者的利益，其具有明确的退市情形、快速的退市程序以及对退市公司的合理后续安排。退市情形方面，香港创业板市场规定较为明确。若公司未能遵守上市规则，如未按时披露财务报告、违反公司治理要求等，或者公司的业务状况持续恶化，无法满足上市条件，如市值持续低于规定标准、公众持股量不足等，都可能触发退市机制。例如，[具体案例企业23]因连续两年未能按时披露年报，违反了上市规则，被香港联交所启动退市程序。又如，[具体案例企业24]的市值连续多个月低于4600万港元的最低要求，且公众持股量也不足，最终被强制退市。退市程序上，香港创业板市场较为快速。根据港交所快速除牌规则，创业板连续停牌达12个月，可直接取消公司的上市地位，随时刊发除牌通知。这一规定避免了公司长期停牌对市场资源的占用，提高了市场的运行效率。例如，[具体案例企业25]因财务问题自2023年7月起暂停买卖，截至2024年7月仍未复牌，港交所直接取消了其上市地位。在退市过程中，港交所会根据上市公司实际情况，列出复牌条件，若公司未能在规定时间内满足复牌条件，将被迅速退市。对于退市公司，香港创业板市场也有相应的后续安排。一旦公司遭到除牌，股东持有的股票价值几乎为零，因为港股并不像美股市场那样，退市之后还可以到粉单市场继续交易。然而，在公司退市前，港交所会要求公司充分披露相关信息，保障股东的知情权。例如，在公司被提出退市警告时，需及时向股东发布公告，说明退市原因、退市进程等信息，以便股东做出相应的决策。此外，虽然香港目前没有集体诉讼制度，但管理层依然有被起诉和被处罚风险，加上香港证监会已经开始与内地监管机构紧密合作，所以上市公司不应轻视停牌及除牌问题，应在问题出现前或一旦出现问题，立即着手处理，这在一定程度上对退市公司的管理层形成了约束，保护了投资者的利益。四、国外创业板市场准入与退出制度的经验借鉴4.3对我国的启示4.3.1合理设置上市标准借鉴美国纳斯达克和香港创业板市场的经验，我国应适度降低创业板市场的盈利要求。对于一些具有高成长性和创新能力的企业，尤其是处于发展初期的科技型企业，不应过分强调其短期盈利能力。可以参考纳斯达克资本市场的做法，若企业能够证明具备强大的市场潜力和创新能力，即便净利润未达到传统标准，也可通过其他标准获得上市机会。这样能够为更多创新型企业提供上市融资的机会，激发市场的创新活力。在运营时间方面，应缩短限制期限，增强灵活性。对于一些发展迅速、商业模式成熟的企业，可适当缩短运营时间要求，如香港创业板市场对于营业额、总资产或上市时市值超过一定标准的企业，可将活跃业务纪录减至12个月。这有助于那些具有快速发展潜力的企业更快地进入资本市场，获得发展所需的资金支持。我国还应取消对企业净资产的要求。随着经济的发展和企业形态的多样化，轻资产型创新企业越来越多，它们的核心竞争力在于知识产权、技术和创新能力等无形资产，而不是传统的净资产规模。取消净资产要求能够为这些企业消除上市障碍，促进其发展壮大。除了财务指标，还应完善公司治理标准。加强对企业内部管理制度的要求，包括建立健全的董事会制度、内部控制制度和风险管理体系等。提高独立董事在董事会中的比例，确保董事会决策的独立性和公正性，有效监督公司管理层的行为，保护股东的利益。强化企业的合规经营意识，对存在违法违规行为的企业进行严厉处罚，营造良好的市场环境。4.3.2完善保荐人制度我国应延长保荐人的服务期，确保其对申请公司进行更深入、全面的辅导。在企业上市前，保荐人要对企业的财务状况、经营情况、公司治理等方面进行细致的尽职调查，帮助企业解决存在的问题，使其符合上市条件。上市后，保荐人应持续监督企业的运作，督促企业遵守相关法律法规和上市规则，及时发现并解决企业运营中出现的问题。例如，可将保荐期限延长至股票发行上市当年剩余时间及其后三个完整会计年度，增强保荐人的责任意识和服务深度。严格保荐人的资质要求，提高准入门槛。保荐人不仅要有丰富的专业知识和经验，熟悉资本市场的运作规则和相关法律法规，还应具备良好的职业道德和诚信意识。加强对保荐人的培训和考核，定期对保荐人的业务能力和职业道德进行评估，对于不符合要求的保荐人，取消其保荐资格。强化保荐人的责任承担，加大处罚力度。当保荐人未能履行好保荐职责，导致企业上市后出现问题，如财务造假、信息披露不实等，保荐人应承担相应的法律责任，包括民事赔偿责任和行政处罚。例如，对于因保荐人失职导致投资者遭受损失的，保荐人应按照一定比例对投资者进行赔偿；对于情节严重的，吊销其保荐资格，并追究其刑事责任。建立保荐人的诚信档案和奖惩机制。记录保荐人的工作表现、违规行为等信息，对诚信度高、工作表现优秀的保荐人给予奖励，如业务优先推荐、降低监管频率等；对诚信度低、存在违规行为的保荐人进行惩罚，如限制业务开展、提高监管频率等。通过诚信档案和奖惩机制，激励保荐人积极履行职责，提高保荐质量。4.3.3健全信息披露制度明确信息披露的标准和范围，对“有重大影响的信息”进行详细、准确的界定。制定具体的信息披露指引，明确上市公司需要披露的信息内容、格式和时间要求，减少上市公司在信息披露过程中的主观性和随意性。例如，对于公司的财务信息，应要求详细披露各项财务指标的计算方法、变化原因等；对于重大事项，如重大资产重组、关联交易等，应及时、全面地披露相关信息，包括交易的背景、目的、金额、对公司的影响等。加强对信息披露的监管，提高信息披露的及时性和真实性。监管部门应建立健全信息披露监管机制，加强对上市公司信息披露的日常监管和定期检查。对于未能及时、准确披露信息的上市公司，要依法进行严厉处罚，包括罚款、警告、暂停上市等。例如，若上市公司未在规定时间内披露年报，可对其处以高额罚款，并对相关责任人进行警告和处罚；若发现上市公司存在虚假信息披露行为，应立即责令其改正，并对公司和相关责任人进行严厉处罚，情节严重的，追究其刑事责任。建立投资者投诉和赔偿机制，保护投资者的合法权益。当投资者因上市公司信息披露不实而遭受损失时，投资者有权向监管部门投诉，并要求上市公司进行赔偿。监管部门应及时受理投资者的投诉，对投诉事项进行调查核实，并依法作出处理。建立投资者赔偿基金，当上市公司无力赔偿投资者损失时，由赔偿基金对投资者进行一定程度的赔偿，以保障投资者的利益。4.3.4优化退市制度实行直接退市和快速退市机制，对于那些严重违反法律法规、财务造假、欺诈发行等行为的企业，以及股价长期低于面值、市值长期不达标等明显不符合上市条件的企业，应直接予以退市，无需经过特别处理阶段。同时，缩短退市程序的时间，提高退市效率，避免企业长期拖延退市，占用市场资源。例如，对于触发交易类退市指标的企业，可直接终止上市，不实施退市风险警示，也不再设置退市整理期，尽快将其清除出市场。制定多元化的退市标准，除了关注传统的财务指标外，还应综合考虑企业的创新能力、市场竞争力、公司治理水平、信息披露质量等因素。对于创新能力强、市场前景好，但短期财务指标不佳的企业，给予一定的宽容和支持；对于那些经营不善、治理混乱、信息披露违规的企业，坚决予以退市。例如，在评估企业的创新能力时，可考察企业的研发投入、专利数量、技术创新成果等指标；在评估公司治理水平时，可关注董事会的独立性、内部控制的有效性等方面。建立风险预警和投资者保护机制，在企业可能面临退市风险时，及时向投资者发出预警信息，让投资者充分了解企业的风险状况，以便做出合理的投资决策。当企业因欺诈等原因退市时，应要求大股东承担相应责任，并对投资者进行补偿。例如，可设立投资者保护基金，当企业退市导致投资者遭受损失时，由基金对投资者进行一定比例的赔偿，减少投资者的损失。加强对投资者的教育和风险提示，提高投资者的风险意识和自我保护能力。五、完善我国创业板市场准入与退出制度的法律建议5.1准入制度的法律完善5.1.1优化上市标准为了吸引更多具有发展潜力的创新型企业在创业板上市，应进一步优化上市标准。盈利要求方面，可适当降低对企业短期盈利能力的考核。对于一些处于新兴行业，如人工智能、生物医药等领域的企业，它们在发展初期往往需要大量投入进行研发，短期内难以实现盈利，但一旦研发成功，将具有巨大的市场潜力和成长空间。因此，可参考美国纳斯达克市场的做法，对这类企业设定更为灵活的盈利标准，例如，若企业在研发投入、专利数量等创新指标上表现突出，且具有明确的盈利预期，即便当前净利润未达到传统标准，也可允许其上市。运营时间限制也应适当缩短。在当前快速发展的市场环境下，一些创新型企业能够在短时间内迅速崛起，业务模式快速成熟。对于这类企业，若仍要求其达到三年的运营时间，可能会阻碍其发展。可将运营时间要求缩短至两年，对于发展特别迅速、商业模式新颖且市场前景广阔的企业，甚至可进一步缩短至一年，以满足其融资需求，促进其快速发展。考虑到轻资产型创新企业的特点，应取消净资产要求。这类企业的核心竞争力在于其技术、人才和创新能力等无形资产，而非传统的净资产规模。取消净资产要求能够消除这类企业上市的障碍，使创业板市场能够更好地为轻资产型创新企业服务，促进科技与资本的有效结合。公司治理标准方面，应进一步完善。明确独立董事的职责和权利，提高独立董事在董事会中的比例，确保独立董事能够真正发挥监督作用，维护中小股东的利益。加强对企业内部控制制度的要求，确保企业在财务、运营等方面的管理规范，提高企业的运营效率和风险防范能力。完善企业的信息披露制度，要求企业及时、准确、完整地披露公司的重大事项、财务状况等信息，增强市场的透明度。5.1.2强化保荐人法律责任保荐人在企业上市过程中起着至关重要的作用，强化保荐人法律责任对于提高上市企业质量、维护市场秩序具有重要意义。延长保荐人服务期，可将保荐期限从目前的股票发行上市当年剩余时间及其后两个完整会计年度延长至股票发行上市当年剩余时间及其后三个完整会计年度。在这更长的服务期内，保荐人能够更深入地了解企业的经营状况、财务状况和发展前景，对企业进行更全面、深入的辅导，帮助企业解决上市过程中以及上市后出现的问题，确保企业能够持续符合上市条件。严格保荐人资质要求，提高保荐人的专业门槛。保荐人不仅需要具备丰富的资本市场经验、熟悉相关法律法规和上市规则，还应具备较强的行业分析能力和风险识别能力。建立保荐人资格考试和定期培训制度，对保荐人的专业知识和业务能力进行严格考核，确保保荐人能够胜任保荐工作。加强对保荐人职业道德的要求，建立保荐人诚信档案，对存在违规行为、职业道德缺失的保荐人进行严肃处理，限制其业务开展。当保荐人未能履行好保荐职责时，应强化其责任承担。对于保荐人因疏忽、失职等原因导致企业上市后出现财务造假、信息披露不实等问题，保荐人应承担相应的民事赔偿责任，对投资者的损失进行赔偿。加大对保荐人的行政处罚力度，如罚款、暂停或吊销保荐资格等。对于情节严重、构成犯罪的，依法追究保荐人的刑事责任，提高保荐人的违法成本，促使保荐人切实履行好保荐职责。建立保荐人诚信档案与奖惩机制，对保荐人的诚信行为进行记录和评价。对于诚信度高、保荐工作表现优秀的保荐人，给予表彰和奖励，如优先推荐保荐业务、降低监管频率等，激励保荐人积极履行职责，提高保荐质量。对于诚信度低、存在违规行为的保荐人，进行惩罚，如限制其保荐业务范围、提高监管频率、公开谴责等，促使保荐人遵守法律法规和职业道德，维护市场的公平公正。5.1.3健全信息披露制度明确信息披露标准和范围是健全信息披露制度的基础。制定详细、明确的信息披露指引，对“有重大影响的信息”进行清晰界定。对于公司的财务信息，应要求企业详细披露各项财务指标的计算方法、变化原因以及与同行业的对比情况等，使投资者能够全面、准确地了解公司的财务状况。对于重大事项，如重大资产重组、关联交易、重大诉讼等，企业应及时、全面地披露相关信息，包括交易的背景、目的、金额、对公司的影响等，确保投资者能够及时做出投资决策。明确信息披露的时间节点，要求企业在规定的时间内披露相关信息，避免信息披露的延迟。加强对信息披露的监管，提高信息披露的质量。监管部门应建立健全信息披露监管机制，加强对上市公司信息披露的日常监管和定期检查。采用随机抽查和重点检查相结合的方式，对上市公司的信息披露情况进行审核。对于未能及时、准确披露信息的上市公司，要依法进行严厉处罚。加大罚款力度，提高上市公司的违规成本；对相关责任人进行警告、罚款、市场禁入等处罚，追究其个人责任；对于情节严重的，暂停或终止公司的上市资格。加强对中介机构的监管，要求中介机构对上市公司的信息披露进行严格审核，若中介机构未能履行好职责，也应承担相应的法律责任。建立投资者投诉和赔偿机制，保护投资者的合法权益。当投资者因上市公司信息披露不实而遭受损失时，投资者有权向监管部门投诉。监管部门应及时受理投资者的投诉，对投诉事项进行调查核实，并依法作出处理。建立投资者赔偿基金，当上市公司无力赔偿投资者损失时，由赔偿基金对投资者进行一定程度的赔偿。完善投资者诉讼机制，降低投资者的诉讼成本，提高投资者维权的积极性。加强投资者教育，提高投资者的风险意识和识别能力，使投资者能够更好地保护自己的合法权益。5.1.4加强对公司管理层的监管为了防止公司管理层的短期行为，保护投资者的利益，应加强对公司管理层的监管。延长公司管理层售股限制期，可将目前的限售期适当延长，例如，将高管股东的限售期从上市后一年延长至三年。在限售期内，高管股东不得出售股票，限售期结束后，可根据公司的业绩表现和发展情况，逐步解禁股票。设定业绩考核指标，若公司在限售期内业绩达到一定标准，高管股东可按比例解禁部分股票；若业绩未达标，则继续限售。通过这种方式，激励高管股东关注公司的长期发展，提高公司的业绩。规范公司法人治理结构，确保公司的决策科学、公正。完善董事会制度，提高独立董事在董事会中的比例，加强独立董事的独立性和专业性。独立董事应具备丰富的行业经验和专业知识，能够对公司的重大决策进行独立判断和监督。加强监事会的监督职能，监事会应定期对公司的财务状况、经营情况进行检查，对公司管理层的行为进行监督。建立健全内部审计制度，加强对公司内部各项业务的审计和监督，及时发现和纠正公司存在的问题。强化保荐人对公司管理层的督导责任，保荐人在企业上市后，应持续关注公司管理层的行为。定期对公司管理层进行培训，提高管理层的法律意识和合规意识。要求保荐人对公司管理层的决策进行监督，若发现公司管理层存在违规行为或损害公司和投资者利益的行为，保荐人应及时向监管部门报告，并协助公司进行整改。建立保荐人与公司管理层的沟通机制，保荐人应定期与公司管理层进行沟通，了解公司的经营状况和发展规划，为公司提供专业的建议和指导。五、完善我国创业板市场准入与退出制度的法律建议5.2退出制度的法律完善5.2.1建立健全退市机制我国创业板市场应实行直接退市和快速退市制度，取消退市前的缓冲期或过渡期。对于存在欺诈发行、重大信息披露违法、财务造假等严重违法违规行为，以及股价长期低于面值、市值长期不达标、成交量持续低迷等明显不符合上市条件的企业，直接予以退市，无需经过特别处理阶段。例如，对于因欺诈发行被查实的企业，立即启动退市程序，将其清除出市场，以提高市场的净化效率，维护市场的公平公正。这样可以减少退市实践中不必要的中间环节，优化退市程序，缩短退市时间，避免走迂回式的退市老路，严格执行直接退市制度而不打折扣，进一步强化该制度对劣质公司的威慑力和制约力，真正实现创业板市场的优胜劣汰。制定多元化的退市标准，除了关注传统的财务指标，如净利润、营业收入、净资产等，还应综合考虑企业的创新能力、市场竞争力、公司治理水平、信息披露质量等因素。在创新能力方面，可考察企业的研发投入占比、专利数量、技术创新成果转化情况等指标；在市场竞争力方面，关注企业的市场份额、品牌影响力、产品或服务的差异化程度等；在公司治理水平方面，评估董事会的独立性、内