2026年美护行业风险排雷手册：年度策略报告姊妹篇

——年度策略报告姊妹篇分析师马莉分析师罗晓婷分析师周舒怡mali@luoxiaoting@zhoushuyi@证书编号S1230520070002证书编号S1230525020003证书编号S1230525060002浙商证券研究所认为2026年资本市场将围绕【结构转型信心重振，外需悲观彻底扭转】而展开。作为年度策略的姊妹篇，浙商研究同步推出各个行业“风险排雷手册”，223年度策略|经营风险推荐个股风险排雷1.1（1）年度策略观点：分化与重构，拥抱突围者核心逻辑：把握结构性机会、拥抱突围者。化妆品行业红利减弱、竞争升维、品牌分化加剧，第一梯队有收入有利润、第二梯队有收入没利润、第三梯队没收入没利润；医美供给侧竞争激烈、再生类（童颜针/少女针/重组胶原蛋白等）产品获批加速，需求端存量竞争、老客维护&拉新难度提升，下游机构集中度加速提升、新氧新模式处验证阶段，看好格局优&高景气（如PDRN、重组胶原蛋白、脱发治疗）细分赛道。选股思路：化妆品优选市场份额提升&利润兑现度高的强品牌集团，重点标的有：毛戈平、上美股份；医美优选新产品管线放量/落地、业绩望弹性释放标的，重点标的有巨子生物、乐普医疗、四环医药（2）成立关键假设深耕精细化运营能力、维持甚至提升ROI水平。（3）成立最大软肋由于消费者偏好的变化、新品与消费者需求不匹配，导致新品销售不及预期；受线上主力渠道抖音/天猫流量成本上升、流量规则变化冲击，影响公司收入及利润兑现。（2）出现时点：全年各季度，尤其关注618与双十一大促前推新窗口（3）判断依据：医美化妆品公司多数延着“大单品→大单品矩阵/强系列→品牌势能提升→多品牌矩阵”路径发展，因单一大单品/单一品牌可触达和可转化人群有限、销售有一定天花板，且消费者有“喜新厌旧”心理，收入持续增长需要新产品/新品牌持续接力，考验品牌商对消费者需求变化的前瞻把握和“对症下药”。（4）作用机理：新产品/新品牌销售不及预期→收入及利润不及预期→市场调低成长性预期（5）影响程度•经营端：新产品/新品牌（特别是战略地位较高的主推新产品/新品牌）是公司收入增长的重要引擎，若拓展不及预期，一方面影响收入表现，另一方面推新过程中产生的费用会拖累利润表现。•行情端：新品/新品牌拓展不及预期，市场或将对公司经营方法论的沉淀和掌握产生担忧，从而影响市场对公司更远期成长性的（6）跟踪方法：跟踪各公司新品动态、推新节奏及策略，新品电商销售高频数据，小红书消费者反馈（2）出现时点：全年各季度，尤其关注618与双十一大促期间买量竞争（3）判断依据：我国化妆品线上渗透率持续攀升，龙头企业线上化水平极高，如2024年珀莱雅/丸美生物/上美股份线上渠道收入占比95%/86%/91%，线上增量渠道抖音拥挤度提升致流量红利减弱，达人流量波动加大、头部达人效能边际减弱，大促期间竞价激烈，叠加“投流费用统一计入广告费且化妆品税前扣除限额30%”的监管趋严、或二次挤压利润，更加考验品牌商精细化运营能力（如自播间建设、达播矩阵构建等）。（4）作用机理：流量竞价激烈→投流ROI下降→销售费用增速快于收入增速、费用率抬升→利润压缩→业绩不确定性上升（5）影响程度•经营端：流量成本上升、投放转化不确定性提升导致销售费用率提升，叠加投流税监管趋严二次挤压利润，或将导致公司收入与利润均不及预期，或者收入兑现、但利润不及预期。•行情端：如果无法良好控制流量成本、投流转化效率，可能造成有收入、无利润或者无收入、无利润两种情况，或将拉低市场对行业及个股成长性和业绩确定性预期（6）跟踪方法：跟踪抖音渠道自播/达播/商品卡比例、达人投放集中度、各平台GMV趋势及占比变化2.1推荐个股风险排雷（1）巨子生物（代码：02367.H（2）一句话概括推荐逻辑：新品周期开启，静待否极泰来。（3）提示需要关注的风险：新品销售不及预期风险之一：新品销售不及预期a)风险描述：公司医美首张重组胶原蛋白三类械证书25年10月获批、系明年增长的重要引擎，妆品有序推进新品计划、系明年重要增量，若新品销售不及预期，将影响收入及利润表现。b)判断依据：市场需求平稳、供给端内卷加剧，同时消费者偏好迭代较快，若新品成分/功效等不匹配消费者需求、或推广效果等低于行业标准，新品销售表现不及预期，影响收入扩张与业绩兑现。d)影响路径：医美/化妆品新品销售不及预期→影响当期收入及利润表现→影响市场对公司未来成长性和业绩确定性的预期。e)影响程度：影响EPS表现和市场情绪。f)检测指标：紧密跟踪产品出货情况、新品动态及电商销售GMV趋势。g)预警方法：小红书消费者反馈，终端医美机构动销情况及进货意愿。2.1推荐个股风险排雷（1）上美股份（代码：02145.H（2）一句话概括推荐逻辑：强战略+强组织+强执行，大白马行稳致远。（3）提示需要关注的风险：新品牌孵化不及预期风险之一：新品牌孵化不及预期a)风险描述：公司围绕“2+2+2”、“六板块”多品牌战略进行深度布局，形成“一超多强”品牌矩阵，致力于成为化妆品品牌管理公司，若新品牌孵化不及预期，影响收入扩张。b)判断依据：品牌间内卷加剧，同时消费者偏好迭代较快，若新品牌孵化不及预期，影响市场份额扩张。d)影响路径：新品牌孵化不及预期→影响短期收入增量及利润表现→影响市场对公司未来成长性的预期。e)影响程度：短期影响收入增量，新品牌孵化需投入费用、进而影响利润表现；长期或影响市场对公司成长性的预期。f)检测指标：紧密跟踪新品牌动态及电商销售GMV趋势。g)预警方法：小红书消费者反馈。2.1推荐个股风险排雷（2）一句话概括推荐逻辑：国货高端美妆标杆、成长确定性高。（3）提示需要关注的风险：新品销售不及预期风险之一：新品销售不及预期a)风险描述：化妆品公司持续增长需要新品的持续接力，若新品销售不及预期，影响收入及利润表现。b)判断依据：品牌间内卷加剧，国际高端品牌促销加码、向下触达人群、抢占市场份额，同时消费者偏好迭代较快，若新品成分/功效等不匹配消费者需求、或推广效果等低于行业标准，新品销售表现不及预期，影响收入扩张与业绩兑现。d)影响路径：新品销售不及预期→影响当期收入及利润表现→影响市场对公司未来成长性和业绩确定性的预期。e)影响程度：优势大单品、强品类贡献主要收入，新品销售不及预期短期对业绩冲击有限，长期影响市场对业绩成长性的预期。f)检测指标：紧密跟踪新品动态及电商销售GMV趋势。g)预警方法：小红书消费者反馈。3（1）化妆品行业红利消失内卷加剧，品牌盈利水平承压：化妆品社零低个位数增长，流量红利走弱，品牌商内卷加剧或影响行业（2）新品放量不及预期：新品贡献业绩增量，若新品销售不及预期，影响公司收入及利润表现；（3）医美新品获批不及预期：若新品获批不及预期，影响公司成长可持续性；（4）消费者消费信心不及预期：医美、化妆品为可选消费，若消费信心不足导致销售疲软，影响公司收入及利润表现。以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现－10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日