南京银行 -2026年1月宏观利率展望：风险偏好抬升利率易上难下

1南京银行2026年1月宏观利率展望风险偏好抬升，利率易上难下宏观经济方面，12月经济显示内需继续放缓，需求大，其中房地产、制造业、基建投资增速均继续下需仍然在走弱的过程中。供给端生产略有回升，主动。12月CPI和PPI同步回升，显示通胀逐流动性平稳充裕态度延续，流动性扰动可控，风险偏好上升的影响。从经济基本面来看，内需仍然处于保持韧性，但对债市影响有限。通胀逐步回升，1月工业品价得市场通胀预期逐步上行，对债市偏利空。货币政策方面降息后，短期内进一步降准降息的概率有所下降，但会维持债市的主要矛盾仍然集中在逐步好转的基本面预期、股市涨以及风险偏好的整体抬升，利率呈现易上难下的特征。2月预计短期内上述预期持续，对债市较为不利。建议短期内交。2 3 3 3 4 5 5 6 8 二、流动性及货币政策：央行超预期结构性降息，资 3（三）利率债策略：风险偏好抬升，利率易上难下.快。向后看，26年以旧换新补贴政策提前发布，对内需有所拉动，外需保持韧指标名称生产新订单进口在手订单产成品库存采购量价格原材料购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间生产经营活动预期2025-1250.151.750.849.046.048.251.147.048.953.147.848.250.255.52025-1149.250.049.247.645.547.349.547.048.253.647.348.450.153.1变动0.90.50.90.00.7-0.50.5-0.20.12.442025-12-3.80-17.200.60-1.482025-11-2.60-15.900.13投资增速继续下降，仍然处于探底过程中。从累计同售、竣工增速均下滑。显示居民预期仍然较弱。向后整出清过程中，随着房地产价格持续回落，租售比房地产增速-2.83%下降至-37.33%。从土地成交溢价率来看，1月土地成交平均溢价率为5在基数降低的情况下继续下降，主要原因一是餐饮消费贴相关的家电、家具、装潢当月消费同比增较前值略有回升但仍然为负，显示此前的补贴政从居民收入增速来看，2025年城镇居民人4.3%，低于GDP5%的增速，且较2024年（4.6%）下降0.3个速放缓，也对消费形成一定约束，2025年城镇居民人均消），6从景气度指数来看，12月各类企业用人需求均有所下指数48.2%，较前值降低0.2个百分点；B低2.93个百分点。企业用人需求有所回落，叠加春节即将7.507.006.506.005.505.004.504.002019-012019-012019-042019-072020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10按美元计，1-12月出口累计同比增速为5.5%，较前值提月当月出口同比增速为6.6%，较上月提高0.7个百分点。1是基数有所下降，二是汽车、电子类产品出口增速继总体来看，2025年虽然面临高关税等贸易摩710.00 5.00 0.00 -5.00-10.00-15.00-20.00-25.00——出口——进口20242024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-12按美元计，12月进口累计同比增速0%，较前值提高同比增速5.7%，较前值提高3.8个百分点。从进口产品类别看车进口下行外，其余品种进口增速多数上行。具体从进原材料进口增速上行，铁矿砂、铜矿砂、煤炭、原油、速回升。二是进口电子类产品增速小幅回升。12月进料加8按美元计，12月我国贸易顺差为1141.4亿美元，12月出口回升较多拉动。向后看，由于中国出口产从高频数据来看，1月份以来，工业生产多9从电厂耗煤量来看，1月以来电厂日耗煤量环比上升耗煤量。1月全国重点电厂日耗煤量从542万吨/日从生产端来看，1月钢铁开工率小幅上行。其中上升0.16个百分点至79.04%，螺纹钢主要钢厂开工率38.85%。钢铁库存1月以来小幅下行，显示下游需高炉开工率(247家):全国:月螺纹钢:线材:6.52025-10-212025-11-20产能<100万吨产能100-200万吨产能>200万吨从卡车轮胎开工率来看，1月以来开工率整体下胎开工率分别为59.7%、69.19%，分别较12月下降3.72开工率:汽车轮胎:全钢胎:月开工率:汽车轮胎:半钢胎:月从行业累计同比增速来看，1-12月采矿业、业增速下行，分别较前值提高0.1、0.2个百分点。制造业技术产业增速较前值上升0.2个百分点至9.4%，12月出口分2.001.000.00-1.00-2.00-3.00-4.00-5.00——CPI:当月同比2.001.000.00-1.00-2.00-3.00-4.00-5.001.501.000.500.00-0.50-1.00-1.50-2.000.2%，增速较前值提高0.3个百分点。12月核心CPI在基2.502.001.501.000.500.00-0.50——CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比2021202120212022202220222022202320232023202320242024202420242025202520252025CPI预测0.50.0较前值提高0.3个百分点。PPI同比增速回升，主要受煤0.00-1.00-2.00-3.00-4.00-5.00——PPI:全部工业品:当月同比——PPI:生产资料:当月同比——PPI:生活资料:当月同比20242024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-12洗选业、煤炭加工价格环比分别上涨1.3%和0.8%，均连续5个池制造价格上涨1.0%，水泥制造价格上涨0.5%，均连续3个车制造价格由上月下降0.2%转为上涨0.应业、电力热力生产和供应业价格分别上涨行影响国内石油开采、精炼石油产品制造价格分别下降2PPI同比下降1.9%，降幅比上月收窄0.3个百分点。国内各项离子电池制造、光伏设备及元器件制造价格降幅比上月分别收窄新材料生产快速增长，绿色转型持续赋能发展，外涨。提振消费专项行动深入实施，文体类、品礼仪用品制造价格上涨23.3%，运动用球类制%2025/11/142025/11/292025/12/142025/12/2903212025-062025-082025-10SHIBOR:1MSHIBOR:3MSHIBOR:6M02024-62024-72024-92025-62025-72025-9%%4321万亿均值增加较多。整体来看，年初大行融出增100,000.0090,000.0080,000.0070,000.0060,000.0050,000.0040,000.0030,000.0020,000.0010,000.000.0012月新增信贷同比少增，居民贷款连续0m企业中长期贷款新增（右）——企业中长期贷款新增占比图表29半年国股转贴现利率1.801.601.401.201.000.800.600.400.200.00半年国股转贴现利率(%)社会融资规模人民币贷款外币贷款委托贷款信托贷款承兑汇票企业债券股票政府债券2025年5月229005923-166-11642025年6月4225123600325-400816-190024222032025年7月-4296-177-163827485052025年8月25660-1653504562025年9月35299-12928332344992025年10月8178-154-200-2895250048522025年11月248884096-222-18784341453412025年12月220809757-67530712月285378402-675-1330-1594844.9%。年末财政支出季节性增加，政府存款向实体转移，另布会，中国人民银行新闻发言人、副行长邹澜宣布人民政策措施，一是下调各类结构性货币政策工具利率，提放的积极性；二是完善结构性工具并加大支持力度，进补充贷款利率为1.75%，专项结构性货币政策工款，合并使用支农支小贷款与再贴现额度，增加支农支小再元，总额度中单设中小民营企业再贷款，额度1万技术改造贷款额度从8,000亿元增加4,000亿元至1.2万亿4、会同金融监管总局，将商业用房购房贷款最低首付比民营企业债券融资支持工具、科技创新债券风险成本，未调降逆回购利率，也是出于对维持银行净息额度上，央行增加了支农支小再贷款额度、科技创新新增民营企业再贷款子分类，体现了对重点领域和薄制是一脉相承的，有助于更清晰有效的传达政策意图，资金利率锚由7天转向隔年末投放资金，放量续作买断式逆回购，体现呵护态度。大行融出多保持在4.7万亿之上，质押式回购成交量均值升至8.5万亿高位。 3Y-1Y5Y-1Y7Y-1Y10Y-1Y0.700.600.500.400.300.200.100.00-0.106.9%、8.8%。国开债关键期限所处的分位数分别2025/1/16期限(国债)关键期限30年当前水平1.241.431.611.721.842.30历史均值2.312.602.762.922.953.43当前-均值-1.07-1.17-1.15-1.21-1.11-1.13分位数（十年期）2.1%4.7%7.8%6.9%8.8%12.4%2025/1/16期限（国开债）1.591.711.821.952.022.412.622.963.133.323.313.69-1.03-1.25-1.31-1.37-1.30-1.28分位数（十年期）8.8%7.1%10.4%9.0%9.9%14.0%当前水平历史均值当前-均值历史分位数（十年期）当前水平历史均值当前-均值历史分位数（十年期）11.4%、11.9%、8.6%，所处的历史分位数分别为89.3%、65.1%、36%、38.2%、2025/1/16期限关键期限当前水平22.1%16.4%11.4%11.9%8.6%历史均值0.130.140.130.130.12当前-均值0.090.02-0.02-0.01-0.03分位数（十年期）89.3%65.1%36.0%38