汇得科技公司深度报告：聚氨酯解决方案龙头主动把握行业趋势

正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u公司股权明确，子公司具备协同效应 4公司紧贴客户传统业务稳定成长 4公司贴近下游，户粘度强 4公司重视研发，品分散 5公司革用聚氨酯务稳定成长 7公司新能源电池件业务拓展“提供解决方案“能力 9公司主动拥抱市场应变能力强 9公司持续受益于能源汽车产业高速成长 10公司积极拥抱聚酯材料绿色环保化 东升西落，我国将引领聚氨酯原料产能增长 12机器人皮肤或为下一热点需求 15募投项目助力公司高质成长 16公司营收质量稳步提升，估值有望突破 17业绩预测及估值 19风险提示 20图表目录图1国内聚氨酯弹性体产能利用率（%） 5图2公司聚氨酯及聚酯多元醇产销率（%） 5图3公司革用聚氨酯产销率（%） 8图4公司新能源电池制件工艺流程 9图5公司新能源电池制件环形生产线 9图6我国及全球汽车产量（万辆，%） 10图7国内汽车产量（万辆，%） 10图8我国汽车出口（万辆，%） 10图9全球主要聚氨酯上游原料供应商 12图10公司各类产品营收（百万元，%） 17图公司归母净利润（%） 17图12公司各类产品毛利率（%） 17图13公司现金流情况（百万元） 17图14革用聚氨酯浆料价差（元/吨） 18图15TPU价差（元/吨） 18图16公司股价复盘 19表1聚氨酯材料的主要应用领域 4表2公司产能开工率 5表3公司产能统计 5表4公司主要产品一览 6表5核心技术与已取得的专利及非专利技术的对应关系 7表6公司主要下游客户 8表7两种人造革对比 表8当前聚氨酯绿色发展方向进展 12表9全球MDI产能 13表10全球TDI产能 14表产能退出情况 15表12聚氨酯在机器人中应用 15表13电子皮肤选材的对比 16表14江苏汇得规划产能（万吨） 16表15公司主要业务营收毛利拆分 19表16可比公司估值表 20附录：三大报表预测值 21公司股权明确，子公司具备协同效应200761997年（32.H（TPU）（在建等交通工业领域。模效应，相较于单一的原料厂商具备一定的成本优势。公司紧贴客户传统业务稳定成长/表1聚氨酯材料的主要应用领域应用行业核心产品厂商类型终端应用合成革制造革用聚氨酯树脂、无溶剂聚氨酯合成革生产商鞋材、家具革、箱包革、球革（体育用品）汽车内饰

PU胶、PUR粘剂、无溶剂胶黏剂

座椅、门板、仪表盘等内饰材料动力电池安全组件源汽车配套企业温贴片、支撑块动力电池安全组件源汽车配套企业温贴片、支撑块动力电池包缓冲垫、保 动力电池制造商、新能新能源电池

成革

纺织服装企业、鞋材制 运动鞋、服装面料、造商 纺用品

弹泡沫原液料

医疗设备及耗材制造商 医疗座椅、看护床垫电子设备结构件、散热电子零部件供应商部件公开定增募集说明书公司贴近下游，客户粘度强立起成熟稳定的高品质产品量产体系。TPU60%100%的水平。图1国内聚氨酯弹性体产能利用率（%） 图2公司聚氨酯及聚酯多元醇产销率（%）90 104%8070 102%6050 100%3040 98%3020 96%102019-012019-062019-112019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-0992%2019 2020 2021 2022 2023 2024钢联数据 年报20192020202120222023201920202021202220232024汇得科技12.6万吨项目99.78%100%100%82%82%79%汇得科技5万吨环保型聚氨酯31%汇得科技25万套新能源制件95%福建汇得18万吨项目60%85%74%74%87%浙江汇得42万套新能源制件95%年报公司重视研发，产品分散实现产品的多样化、定制化。2022~2023品在新能源汽车领域的应用，也推进了公司产品高附加值、多元化的进程。地区产品产能（万吨/年）地区产品产能（万吨/年）投产时间汇得科技上海金山聚酯多元醇2.6-聚氨酯（TPU+革用聚氨酯）10环保型聚氨酯52023年新能源电池制件25（万套/年）2023年浙江汇得嘉兴平湖新能源电池制件42（万套/年）2023年福建汇得福鼎龙安聚酯多元醇5.32022年聚碳酸酯二元醇0.1接枝聚酯多元醇1聚氨酯树脂10聚氨酯改性体2水性聚氨酯1TPU1.5江苏汇得泰兴滨江镇聚酯多元醇9.5共聚酯0.5预计2029年投产醇解改性多元醇0.5接枝聚酯多元醇2聚氨酯树脂16聚氨酯胶2年报表4公司主要产品一览产品 应用 图例产品应用图例聚酯多元醇

公司革用聚氨酯树脂解决方案涵盖无15个系列、200多个牌号的聚酯多元醇产品，种类包括脂肪族聚酯多元醇、芳香族酯多元醇、生物基多元醇、环保型增塑剂等，可应用于革用聚氨酯树脂、油墨涂料、PUD乳液、油性/无溶剂软包装粘合剂、PUR热熔胶、TPU/CPU弹性体等领域。

7TPU7TPU50A~85D，可通过挤出、注塑、热塑性聚氨酯弹性流延、压延多种方式进行加工，可应体用于高端品牌鞋材、3C、电线电缆、管材、工业部件等领域。公司拥有胶粘剂、灌封胶等两大功能公司拥有胶粘剂、灌封胶等两大功能胶粘剂及灌封产品通等多种领域在粘接、密封、防护等多种场景的需求。新能源汽车配套制 力电池缓冲、热管理，电新能源汽车配套制 力电池缓冲、热管理，电子元器件件 缘导热电器密封隔热等多种场景用途应用于汽车新能源3C器等领域。官网

公司形成了合成革用、胶粘剂用两大类水性聚氨酯产品体系，可满足相关行业在成膜防护、粘接、作分散稳定介质等多种场景的封装、粘合、印刷等需求。202418618.19%。公司技202563166项有效授权发明专利、20项已申请在审发明专利、21专利、3项已申请在审实用新型专利、4化提供了坚实的基础。表5核心技术与已取得的专利及非专利技术的对应关系核心技术对应专利及非专利技术应用产品一种无溶剂聚氨酯合成革的制备方法及其产物多规格无溶剂环一种无溶剂合成革用聚氨酯树脂及应用该聚氨酯树脂制革用树脂保革用树脂成合成革的方法革用树脂料胶黏剂

一种汽车座椅内饰用聚氨酯合成革树脂及制备方法一种布料复合用反应性聚氨酯热熔胶及其制备方法一种湿固化型聚氨酯热熔胶及其制备方法和应用一种高强度复合用反应型聚氨酯热熔胶及其制备方法

革用树脂胶黏剂定增募集说明书公司革用聚氨酯业务稳定成长20502024157.2164.8152.4万吨上升至159.2万吨，整体呈现稳步小幅提升。日益凸显。根据率捷咨询预计，2025年至2030年，国内革用聚氨酯树脂产量将从169万185162.7175万吨，保持稳定增长态势，具备先发优势和独立知识产权壁垒的龙头企业有望持续受益。296.3164.26.2%。这种产能缩减产量背离增长的态势正是高度市场化竞17.942019~202498%以上，产品竞争力强与下游公司合作紧密。图3公司革用聚氨酯产销率（%）20 160%15 140%120%10100%5 80%02019

2020

2021

2022

2023

2024

60%革用聚氨酯产量（万吨） 革用聚氨酯销量（万吨产销率（%，右轴）年报表6公司主要下游客户

客户名称销售商品主营业务主要下游客户福建邦德合成革集团有限公司革用聚氨酯合成革大型连锁服装品牌无锡双象超纤材料股份有限公司 革用聚氨酯世联美仕（世联集团） 革用聚氨酯/助聚酯多元醇/聚氨

超纤革、PU成革装革MDI、聚氨酯原

国内主流汽车品牌的座椅及内饰供应商丰田、本田、日产、通用、福特等酯弹性体原液料酯弹性体原液料保温材料生产商等浙江高盛合成革有限公司革用聚氨酯合成革ZARA、UR、BOSS等浙江泰鑫合成革有限公司革用聚氨酯合成革-浙江华祥皮革有限公司革用聚氨酯合成革-浙江康成新材料科技有限公司革用聚氨酯合成革-福鼎市永大合成革有限公司革用聚氨酯合成革-公开信息整理、公司招股书、公司年报公司新能源电池制件业务拓展提供解决方案能力202325万套/42万套/年新能源电packpack包pack包是新能pack的保温贴片、快速更换电池包的支撑缓冲块等制件。制造新能源电池制件流程包括配料、混合发泡、浇注、熟化、脱模取件、修磨、背胶、切割等。公司拓展该项产能主要出于满足客户需求，在已有新能源电池制件原料生产经验之上，根据需求设计并建设产线，下游客户并无相关浇注等后续相关配套产线，相关订单具备高度定制化、高稳定性。由于该类产品的主要技术壁垒在于公司自身在聚氨酯领域技术积累，具体产品形状主要由模具进行调整，公司在该业务同样具备一定的灵活性，已实现由原材料供应商向解决方案提供商的转变，可承接不同下游客户的不同需求实现产能的最大利用。图4公司新能源电池制件工艺流程 图5公司新能源电池制件环形生产线环评文件 环评文件公司主动拥抱市场应变能力强聚氨酯较为主要的传统的需求为人造革和发泡材料，对应的主流下游应用为服装鞋类、建筑装修材料及皮质家具。近年来随着国内地产转入平稳发展、内需转入高质量发展阶段，传统聚氨酯需求已然退出高增速区间。然而另一方面，当下又呈现出以新能源汽车内饰革用聚氨酯、绿色/循环聚氨酯、新能源电池制件为首的新质需求，以及未来可能的机器人皮肤/电子皮肤领域应用。同时积累了多年稳定合作的下游客户，未来仍将积极受益于行业新质需求的蓬勃发展。公司持续受益于新能源汽车产业高速成长20243128.15CAGR2.8%201483%从类别来看，2022年~2024年、20251-10月，新能源车占国内汽车产量比重分别26%32%41%图6我国及全球汽车产量（万辆，%） 图7国内汽车产量（万辆，%）120000

199920011999200120032005200720092011201320152017201920212023

4000

60%50%40%30%20%10%2020-012020-062020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-082025-012025-06国内产量（万辆） 全球产量（万辆国内占比（%，右轴）

汽车产量（万辆） 新能源车产量（万辆新能源车占比（%，轴）中国汽车工业协会 中国汽车工业协会43%15%30%图8我国汽车出口（万辆，%）80 40%60 30%40 20%20 10%2022-072022-102022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10汽车出口（万辆） 新能源汽车出口（万辆新能源占比（%，右）中国汽车工业协会1000～3000公司积极拥抱聚氨酯材料绿色环保化随着全球对环境友好和消费安全要求的提升，人造革行业材料结构正在出现明显变化——PUPVC革成为主要发展方向。PVCVOC革具备更柔软的手感、更佳的透气性与抗寒性，产品档次更高，PUPUVOC家具、鞋服等领域的应用不断扩大。表7两种人造革对比对比维度PU革PVC革基材组成聚氨酯涂层布基聚氯乙烯涂层布基环境友好性更环保，可做水性PU含氯与增塑剂VOC排放VOC更低，气味较弱VOC更高，气味更重柔软度更接近真皮，柔软手感相对生硬透气性较好较差耐磨性良好，但不如PVC非常耐磨抗热性更稳定易迁移增塑剂抗寒性不易变硬开裂低温下易脆裂成本较高低成本应用场景汽车内饰、高端家具、鞋面等箱包、廉价鞋材、户外用品等公开信息整理目前美国暂无对PU革材料以及车内VOC统一的车内空气质量VOC浓度上限，但2021年月22日，欧盟颁布CommissionRegulationEU2021/2030REACHEntryDMF加入XVII（限制物质202312120.3%（w/w）浓度作为物VOC2012（生产新产品，为废弃泡沫、床垫等难处理废料提供了闭环解决方案。表8当前聚氨酯绿色发展方向进展技术路径生物基原料替代主要方向源（如植物氧化碳）石油基原料代表性企业/产品特点降低产品碳足迹，减少对化石资源的依赖；部分产品兼具优异力学性能和耐候性。主要应用领域汽车内饰、家具、鞋材、涂料、胶粘剂国内：长华化学（二氧化碳基聚醚）、合肥普力（二氧化碳多元醇PCE）、江苏美思德（机硅表面活性剂）国外：巴斯夫Elastollan®N生物基热塑性聚氨酯、宇部兴产AdipreneGreen循环回收技术物理回收、化学回收（醇解、碱解）国内：天津工业生物技术研究所研发PU解聚酶、中国聚氨酯工业协会制定《聚氨酯硬泡化学回收》标准化学回收可将聚氨酯废料解聚为再生多元醇；生物酶法降解具有条件温和、绿色高效潜力。废弃泡沫、床垫、汽车内饰回收国外：宇部兴产AdipreneGreen、陶氏化学RENUVA公开信息整理

PU革PU20237月公司环保型聚氨酯扩建项目投产，进一步夯实了在绿色环保聚氨酯产品的竞争力。10Novoloop达成战略合作，共同扩大以热解回收聚乙烯为原料NovoloopLifecycled™对上游供应商环保要求，公司有望凭借此次合作打入更多海外客户供应链。东升西落，我国将引领聚氨酯原料产能增长全球聚氨酯及其原材料上游产能呈现高度集中化的格局，根据科思创统计，MDI、TDICR591%82%聚氨酯行业已处于充分竞争的阶段，一体化厂商具备较强的成本优势。图9全球主要聚氨酯上游原料供应商科思创2024年报2018年~2022MDITDI2023年以来存在分大型企业关停产能或永久退出。备注名义产能（万吨/年）地址公司备注名义产能（万吨/年）地址公司巴斯夫中国上海19计划扩增至40.2万吨中国重庆53比利时安特卫普65美国盖斯马38计划扩增至60万吨，2026年启动韩国丽水25万华化学中国烟台110中国宁波150中国福州80中国银川30科思创上海60日本新居滨7德国布伦斯比特尔402020年第二套20万吨投产德国乌丁根20西班牙塔拉戈纳175万吨扩产计划搁置美国贝敦33新世界级项目搁置亨斯迈中国上海352023年拆分联恒一期荷兰罗曾堡47美国盖斯马50东曹日本山口县40中国瑞安8越南10仅为精馏装置，原料来自山手县南阳事业所，在建中预计2026年投产锦湖三井化学韩国丽水612024年扩产20万吨陶氏美国自由港34德国施塔德19粗MDI，在代尔夫宰尔精馏葡萄牙埃斯塔雷雅18粗MDI，在代尔夫宰尔精馏SadaraChemical沙特朱拜勒40PDMI，沙特阿美和陶氏合资万华宝思德匈牙利卡辛克巴契卡402011年成为万华全资子公司Karoon伊朗马夏赫尔4合计1143公开信息整理备注名义产能（万吨/年）地址备注名义产能（万吨/年）地址公司巴斯夫中国上海22韩国丽水16美国盖斯马16万华化学中国烟台30中国福州72二期36万吨2025年8月投产中国奎屯202023年收购烟台巨力所得万华宝思德匈牙利卡辛克巴契卡25甘肃银光中国白银15沧州大化中国沧州16科思创中国上海31TDI37万吨节能增效项目在建中德国多尔马根302025年7月因变电站火灾停产，预计2026年一季度完全恢复美国贝敦22Karoon伊朗马夏赫尔4GNFC印度巴鲁赫1.4印度达赫伊5OCI韩国道群山5韩华韩国Yosu15三井化学日本大牟田52025年9月产能从12万吨降至5万吨SadaraChemical沙特朱拜勒20沙特阿美和陶氏合资合计370公开信息整理生产需经历苯→苯胺→MDA→MDI→MDI40–60万吨/TDI的链路为硝基甲苯→DNT→TDA→TDI10–30万吨/年，投资小、技术门槛低，易形成产能过剩；TDITDI的抗周期能力较弱；MDITDITDI产能退出的原因；著优势，挤压海外产能，进而导致美国、欧洲、MDI装置被迫降负荷或闲置。表11产能退出情况公司工厂国家产品退出产能（万吨/年）生效年份说明巴斯夫路德维希港德国TDI-302023永久关停（含前驱体DNT/TDA）PetroquimicaRioTercero里奥特塞罗阿根廷TDI-2.82024PetroquimicaRioTercero里奥特塞罗阿根廷TDI-2.82024永久关停三井化学大牟田工厂日本TDI-7产能从12万吨降至5万2025吨，净退出7万吨亨斯迈鹿特丹荷兰MDI-152023 长期闲置部分装置亨斯迈盖斯马美国MDI-152023 长期停运部分装置受进口冲击及成本压力，公开信息整理2026~2030MDI40MDIMDI150万吨/MDIMDIMDI81%48%TDI2030年预计30万吨/年TDI56%59%。MDI/TDI机器人皮肤或为下一热点需求230%80%TPU伸缩弹性和抗疲劳性，是一种理想的机器人皮肤及其他各类机器人中柔性/弹性部件的备选表12聚氨酯在机器人中应用应用方向/部件材料形态(PU/TPU/弹性体)核心功能机器人皮肤/防撞外壳软质PU、弹性体包覆缓冲吸能、防刮伤、安全交互电子皮肤高弹仿皮TPU/PU发泡层触觉传感手部接触层TPU弹性体精密抓取避免损伤工件联轴器/减振垫片弹性体PU降噪吸振、减小齿隙回弹齿轮与驱动器防磨材料PU涂层或包胶降磨损AGV/机器人足部实心PU轮、TPU轮胎抗刺穿、耐磨、低维护线束/柔性护套TPU电缆护套/拖链材料高柔韧性、耐腐蚀传感器固定件PU弹性缓冲结构精度保持、防震电控单元灌封密封PU灌封料绝缘防潮、防尘防震电池包支撑与密封PU发泡结构、密封条轻量化、阻燃、支撑、密封传动带/控制带TPU同步带稳定传力、低噪音、抗疲劳仿生肌腱高弹TPU纤维结构柔顺驱动、动态响应提高公开信息整理表13电子皮肤选材的对比指标/特性TPUPDMS/硅橡胶凝胶硬性薄膜（PET等）可拉伸性高很高极高（易干燥/溶胀）低透气性透气性工业化/可加工性可设计多孔对卷差较差产差需模具或铸模薄膜工艺成熟生物相容性 商业配方可达成 好 良好（需护理） 需处理接触面容性

好（易涂/填充复合）

需表面处理 有限 需附加层耐久/洗护 好 较好 较差 较好可穿戴、卷对卷最适合场景

制造、透气skin

高灵敏/实验样

/高湿环境

线路/基板承载公开信息整理募投项目助力公司高质成长2025年8月公司发布《2025年度向特定对象发行A股股票募集说明书(申报稿）》，拟募集资金5.8亿元，用于建设江苏汇得新材料有限公司年产30.5万吨聚氨酯新材料项目。根据公司此前公布的环评文件，此次募投建设项目对应江苏汇得新材料公司一期项目，建设周期预计为12个月，13~24个月完成安装调试，项目整体在2029年达产。项目建成后将9.50.50.5万吨、接枝聚酯多元2162产能力，更好地匹配下游企业需求，提高公司产品附加值。表14江苏汇得规划产能（万吨）一期二期三期聚酯多元醇9.5聚酯多元醇4聚氨酯树脂4共聚酯 0.5醇解改性多元醇（MT元醇（MT）接枝聚酯多2 聚酯多元醇 7.5元醇聚氨酯树脂16共聚酯3.5聚氨酯胶2改性多元醇3.5有机硅胶1

（组合料

8 水性聚氨酯 5聚氨酯胶 6合计 30.5 12 30.5环评文件公司营收质量稳步提升，估值有望突破202518.919.87%，主要受行业76140.17%尽管收入承压，公司通过优化供应链与应收账款管理，20251.87-0.99图10公司各类产品营收（百万元，%） 图11公司归母净利润（%）35000

80%60%40%20%0%-20%

0

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%革用聚氨酯 聚氨酯弹性体原液聚酯多元醇 新能源电池制件

归母净利（百万元） 同比（%，右轴） 营收同比（右轴） 图12公司各类产品毛利率（%） 图13公司现金流情况（百万元）

60005% -4000%2018 2019 2020 2021 2022

2024

经营活动产生的现金流净额 投资活动产生的现金流净额革用聚氨酯聚氨酯弹性体原液聚酯多元醇新能源电池制件 投资活动产生的现金流净额年报 年报2020年，受国内外需求报复性反弹影响，公司所需主要原料价格迎来了一阶段上行，叠加俄乌冲突抬高上游原料价格，浆料价差维持在低位震荡，而TPU价差在受益于海外需求上行后迅速转负。而公司产品定价较为刚性，受原材料涨价影响体现为公司归母净利2020~2023年维持较低增速。公司所需主要原料价格进入下行区间。考虑到公司产品下游客户所处行业仍处于扩张区间，需求较为旺盛，售价或维持稳定，盈利有望维持高质成长。图14革用聚氨酯浆料价差（元吨） 图15TPU价差（元/吨）0

3500300025002000150010005002018-012018-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07

350000

150001000050000-50002019-052019-102019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-052024-102025-032025-08价差（右轴） MDI 己二酸BDO DMF 浆料钢联数据、百川盈孚注：价差=浆料-0.12MDI-0.15己二酸-0.03BDO-0.7DMF（未考虑副产品和除增值税外各项税）

价差（右轴） MDI 己二酸 BDO TPU钢联数据、百川盈孚注：价差=TPU-0.36己二酸-0.34BDO-0.3MDI（未考虑副产品和除增值税外各项税）公司股价在2021年~2022年经历过估值的大幅抬升，我们认为在当年货币政策和工具协同发力塑造较为宽松的货币环境这个先决条件之外，还受以下几条重要因素共振发力影响：4153646755.7%。在此期间，DMF等公司库存原料市场价快速上涨，公司受益于库存价值损益和市场对其盈利预期；汽车+2021–20222021367.7万辆、2022700.3万辆，分别同比+152.5%、+90.5%。皮革行业202120211–10月出口金额同比增长约34.8%。202128.7%中证新能源汽车申万基础化工汇得科技国内汽车产量（万辆，右轴）中证新能源汽车申万基础化工汇得科技国内汽车产量（万辆，右轴）2025-082024-082022-08 2023-082021-082020-082019-080-100%2018-0820-50%400%6050%80100机器人概念驱动股价短期跳涨。100%150%120200%1402021~2022：化工景气向上+高速发展+概念驱动。250%160300%180350%业绩预测及估值成本及营收假设：1、我们预计公司所需作为改性辅料添加、用量较少、市场整体产能较低的高价值化学原料价格保持稳定；2、由于国内各类化工产能仍处于扩张阶段，假定公司使用的大类化学原料年均价格处于下行趋势；3、由于公司与下游厂商合作紧密，自身产品竞争力强、技术门槛高，可替代性较低，产品销售单价维持稳定；4、公司部分产线此前因在报告期内建成达产导致产能利用率较低，预计后续所有产线维持较高开工率；5、此外假设公司中间产品无外购情况。表15公司主要业务营收毛利拆分2024A2025E2026E2027E革用聚氨酯销售收入（百万元）1790.881838.401922.761956.14同比增速（%）-4.18%2.65%4.59%1.74%毛利率（%）16.12%16.19%15.82%16.31%聚氨酯弹性体原液销售收入（百万元）251.82253.47266.22278.88同比增速（%）9.39%0.65%5.03%4.75%毛利率（%）5.34%1.76%1.10%0.80%聚酯多元醇销售收入（百万元）422.86429.04452.74472.06同比增速（%）16.59%1.46%5.52%4.27%毛利率（%）10.52%10.70%11.89%12.71%新能源电池制件销售收入87.4186.5186.7386.84同比增速（%）42.06%-1.03%0.26%0.12%毛利率（%）19.32%22.69%22.83%22.90%合计营业总收入（百万元）2670.932756.042887.982967.93同比增速（%）-1.51%3.19%4.79%2.77%综合毛利率（%）13.72%13.46%13.36%13.70%代码简称2025/12/10 市值（亿代码简称2025/12/10 市值（亿市盈率PEEPS（元/股）考虑到公司下游需求维持良好景气度，所需主要化工原料价格进入下行区间，已建成产能进入满产状态，叠加公司积极布局环保型及回收再生聚氨酯赛道，我们认为未来公司将始终保持高质量成长轨道，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.26/1.31/1.36亿元，EPS分别为0.89/0.93/0.96，以2025年12月10日收盘价计算，对应PE为26.39x/25.32x/24.52x。看好公司业绩确定性及未来成长性，首次覆盖给予买入评级。920261.BJ一诺威收盘价（元）14.68元）42.742024A16.312025E20.552026E16.962027E14.392024A0.612025E0.712026E0.872027E1.02300218.SZ安利股份15.7034.0717.2116.6513.0910.640.890.941.201.48300848.SZ美瑞新材14.8963.7186.7541.6422.9216.290.190.360.650.91300980.SZ祥源新材26.1136.05123.8950.0729.0719.590.180.520.901.33行业平均44.1461.0432.2320.5115.230.470.630.901.18603192.SH汇得科技23.4833.2826.7226.3925.3224.520.880.890.930.96（截至2025年12月10日收盘，除汇得科技外，其他均采用 一致预期）风险提示2029MDIDMF上游供应商，若上游原材料价格波动，将影响公司业务成本；下游需求不及预期：下游需求恢复不及预期将导致公司利润边际难以实现突破。附录：三大报表预测值资产负债表利润表单位：百万元20242025E2026E2027E单位：百万元20242025E2026E2027E货币资金588.941263.891319.561457.01营业收入2670.922756.042887.982967.93应收票据及账款773.23807.94799.14650.51营业成本2304.482385.012502.162561.27预付账款83.6590.6191.4791.88营业税金及附加7.157.397.747.96其他应收款0.672.691.411.70销售费用65.6364.4967.5869.45存货258.10273.66281.06287.14管理费用79.4681.8585.7792.60其他流动资产2.916.336.636.82研发费用71.3573.5977.1179.24流动资产总计1707.512445.112499.272495.06财务费用-1.79-1.72-3.64-4.07长期股权投资0.060.050.030.02其他经营损益0.000.000.000.00固定资产401.26327.97360.56379.68投资收益-0.04-0.03-0.03-0.03在建工程21.6821.7676.01132.51公允价值变动损益0.000.000.000.00无形资产65.0573.4481.6289.60营业利润137.41139.16145.02149.79长期待摊费用7.203.600.000.00其他非经营损益0.000.000.000.00其他非流动资产33.0763.8253.5743.32利润总额137.57139.33145.18149.95非流动资产合计528.31490.62571.79645.13所得税13.0213.18