华之杰电动工具零部件核心制造商开拓新能源等第二曲线

目录TOC\o"1-2"\h\z\u全电动具部件系解决供应商 5锂电电动工具零件到系统解决方案全面布局 5聚焦电动工具零件，多元化业务拓展迎突破 7股权结构较为集，下属多个全资子公司开拓全球业务 10多化、球布局贡成长 绑定全球领先大户，受益北美地产复苏 全球协同生产销经营布局，开拓新能源汽车电机、储能等领域 14盈预测估值 16盈利预测 16相对估值 17风险提示 18图表目录图1：华之杰发展历程 5图2：公司2019-2024收入CAGR达到15.6% 7图3：公司利润整体保持增长趋势 7图4：公司电动工具智能开关贡献主要收入 8图5：公司海外收入贡献更高成长 9图6：公司前五大客户占比较为稳定 9图7：公司毛利率与净利率变化趋势一致 9图8：公司研发费用率保持稳定 9图9：公司股权结构（截至2025.9.30） 10图10：全球工具电动开关行业历史上维持快速增长 12图11：全球智能控制器行业增速较为稳定 12图12：我国智能控制器行业应用中电动工具占比13%（2023年） 12图13：2019-2024全球电动工具总体出货量 13图14：2024年全球电动工具各地区市场份额 13图15：美国私人住宅投资和电动工具进口额有正向联系 13图16：全球无刷电机渗透率预计在25年将达到50% 14图17：无刷电机去掉电刷能够有效减少损耗 14图18：公司各区域收入占比较为稳定 14图19：公司产能利用率整体较高 14图20：新能源车渗透率持续提升提振智能化部件需求 15表1：华之杰主要产品及应用 6表2：华之杰大客户覆盖电动工具行业高份额领先企业 11表3：华之杰盈利预测（单位：亿元） 16表4：可比公司相对估值表（2025年12月23日收盘价） 17表5：公司资产负债表（单位：百万元） 18表6：公司现金流量表（单位：百万元） 19表7：公司利润表（单位：百万元） 21全球电动工具零部件系统解决方案供应商2001TTI集团等全球知名企业建立了长期稳定的战略合作关系。卓越的产品品质与服务体系使公司连续多年获得客户颁发的年度优秀供应商称号，彰显了其在行业中的领先地位与核心竞争力。公司自创立以来，始终深耕智能控制领域，历经三个关键发展阶段：业务奠基时期（2001-2003年）20012003年成功切入电动工具零部件领域，实现了从消费电子向工业级市场的首次重要跨越，为后续发展奠定了坚实基础。技术布局与能力构建期（2004-2018年）20042015年战略性进入无刷电机领域，完成核心产品线的关键布局。经过持续的技术积累和工艺改2019生态拓展时期（2019年至今）图1：华之杰发展历程公告，公司官网产品类型产品名称公司产品图示下游产品图示锂电电动工具锂电园林机械表1：华之杰主要产品及应用产品类型产品名称公司产品图示下游产品图示锂电电动工具锂电园林机械电动工具零部件

智能开关 锂电电锤 锂电割草智能控制器锂电吹风机锂电电钻手持式锂电切割机 锂电修枝机锂电吹风机锂电电钻无刷电机精密结构件

锂电直角直磨机 锂电坐骑式割草机锂电圆锯 锂电链锯智能手机电脑智能显示器智能手机电脑智能显示器开关消费电子零部件锂电冲击扳手公告

投影仪2021年布局刹车电机在液冷式电池热管理系统领域，公司开发了用于液冷式电池热管理系统的精密结构件，以顺在新能源充电桩领域NACS标准的交流充电枪、液冷充电枪以及交/直流转换器（AC/DC）、充电模块组件、电子锁等产品，目前公司相关产品2026年将贡献重（如新能源车刹车电机等聚焦高毛利率产品，带动盈利能力稳定。收入受益大客户扩展整体保持提升态势，利润韧性突出。2019-2024年营业收5.9612.30亿元，CAGR15.6%。2020年受益于全球电动工具需求激增，营收同比增速达49.1%；2022-2023年受全球小家电及电动工具去库存、公司无刷电机业务调整等影响同比下降18.4%/8.0%。2024年下游电动工具行业TTI12.3031.26%20190.8120241.54亿元，CAGR13.7%。其中，2023年营收下降而归母净利润上升主要得益于产品结构变动、汇率的有利变动以及原材料价格下降等因素。图2：司2019-2024入CAGR达到15.6% 图3：公利整保增长势 亿元15亿元10502019 2020 2021 2022 2023 营业总收入 yoy(右轴)

60%40%20%0%

210

2019 2020 2021 2022 2023 归母净利润 yoy(右轴)

50%亿元40%亿元30%20%10%0%-10%-20%招股说明书 招股说明书2024年11.4194.04%20224.1220245.88亿元，CAGR19.52%，24年1.750.89%12.24%，主要受到原材料成本上升及客户价格压力的影响。公司第二板块消费电子零部件收入占比2026年起贡献重要增量与成长图4：公电工智开关献要入 100%80%60%40%20%0%2022

2023

2024智能开关 智能控制器 无刷电机 精密结构件 精密结构件-消费电子开关-消费电子其他招股说明书以境外市场为核心驱动，深度绑定全球领先企业。公司境外销售收入从2019年的3.13亿元增长至年的. 亿元，CAGR达.% ，占总营收比重提升.pcts 至63.53%2.694.32亿元，CAGR9.92%2.23pcts。TTI54.98%图5：公海收贡更高长 图6：公前大户比较稳定 0

201920202021202220232024境内 境外境内yoy(右轴) 境外yoy(右轴)

80%万元60%万元40%20%0%-20%-40%

0% 20% 40% 60% 80% 100%百得集团 TTI集团 东成集团拓邦股份 和而泰 其他招股说明书 招股说明书盈利能力稳定提升，研发投入良性循环。202221.50%202326.46%，202425.99%的较高水平，主要得益于毛利率较高产品销售占比提升、美元兑人民币汇率回升和原材料价格下降等因素；核心产品电动工具零部件毛利20.64%25.32%。公司净利率变动与销售毛利率基本一致，同时公4.77%-5.26%图7：公毛率净率变趋一致 图8：公研费率持稳定

2019 2020 2021 2022 2023 2024销售毛利率 净利润率

2022 2023 2024主营业务毛利率 研发费用率公告 公告务3.80%/20.60%/25.70%/5.12%3.00%/3.00%。公司全球化战略图9：公股结（至2025.9.30） 公告多元化、全球化布局贡献成长（包括电动工具和园林机械2023年电动工具出口率达77.5%，出口量稳居世界第一。相关行业快速发展，为北美和欧洲等电动工具需求大国提供整机及零部件。大，发展历史悠久，根据EVTank数据，百得集团、TTI70%年前五大客户占比为71%，百得集团、TTI集团、东成集团、拓邦股份、和而泰占比分别为38%/17%/6%/5%/4%，客户结构与电动工具行业领先企业重合，绑定行业大型跨国企业意味着公司能够覆盖下游较大比例市场。表2：华之杰大客户覆盖电动工具行业高份额领先企业年度客户名称主要销售内容销售金额（万元）占营业收入的比例百得集团智能控制器、智能开关34,169.1133.54%TTI集团无刷电机、智能开关17,120.1516.80%2022年度东成集团智能控制器7,377.047.24%和而泰智能开关5,334.045.24%拓邦股份智能开关4,584.824.50%合计68,585.1767.32%百得集团无刷电机、智能开关33,615.2035.87%TTI集团无刷电机、智能开关13,524.4114.43%2023年度东成集团智能控制器7,352.837.85%拓邦股份智能开关5,487.845.86%和而泰智能开关4,255.194.54%合计64,235.4668.55%百得集团无刷电机、智能开关47,216.4538.39%TTI集团无刷电机、智能开关20,406.7116.59%2024年度东成集团智能控制器7,845.426.38%拓邦股份智能开关6,616.765.38%和而泰智能开关4,971.534.04%合计87,056.8770.78%招股说明书电动工具开关、智能控制器行业受益下游应用旺盛，行业整体保持增长态势。根据QYResearch8.382030年将达13亿美元，年复合增长率将达到5.58%。根据中投产业研究院数据，2019年全球智能15462亿美元，2018-2023年全球智能控制器行业的年复合增长率为%224年将达到1971（我国约为%。智能控制器作为工具类智能化核心零部件、家居类万物互联的基础，下游应用场景不断扩张带动行业增长。此外，工具类产品锂电化、智能化趋势加速亦促进智能控制器渗透率提升。电动工具开关则与电动工具下游需求更加直接相关。图10：球具动行业史维快增长 图球能制业增较稳定 0

收入（百万美元） yoy（右轴

百万美元百万美元8%6%4%2%0%

0

8%亿美元6%亿美元4%2%0%2018201920202021202220232024E市场规模（亿美元） 轴）招股说明书，QYResearch《全球电动工具开关市场研究报告2024-2030 院

股说明书，中投产业研究院，中商产业研究图12：国能制业应中动具比13%（2023年） 招股说明书电动工具行业北美占全球41%的最大份额，欧洲占34%- 年经历疫情宅经济后，全球家电及工具类产品库存高企，进入去库存阶段，具行业迎来复苏，全年出货量同比增长24.8%至5.7亿台，市场规模增至566.4亿美元。2024年美国通胀压力缓解，房贷利率从2023年高点回落，私人住宅投资同比增长6.3%。2025DIY活动将直接转化为电动工具的消费。图13：2019-2024全动工总出量 图14：2024年球工具地市份额 亿元7亿元65432102019 2020 2021 2022 2023 出货量 增长率（右轴）

30%20%10%0%-10%-20%-30%

其他,4%亚洲,21%欧洲,34%北美 欧洲 亚洲 其

北美,41%EVtank EVtank图15：国人宅和电工进额正联系 十亿美元亿美元十亿美元亿美元1200 454010003580030600 25400 202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024美国私人住宅投资总额 电动工具进口额（右轴）BEA，中国海关总署ResearchandMrkets223年全球无刷直流电机市场规模为121亿美元，202320287.9%的年复合增长率，202334.77%，根据头豹研究院数据预测2025年这一比例将达到50%。公司无刷电机技术成熟，充分受益无刷对有刷电机替代的趋势。图1全无电渗率预在5将到% 图1：刷机掉能够效少耗 50%34.77%50%34.77%50%40%30%20%10%0%2023

渗透率

2025E招股说明书，头豹研究院 招股说明书储能等领域海外产能充足，建立全球协同的生产销售体系。公司外销以间接出口（对国内出口保税区和出口加工区的销售）和境外工厂的本地销售为主，2024年国内/海外占比分别为36%/64%，其中境外美国/东南亚占比分别为18%/20%、出口加工区+保税区占比为24%。公司为完善全球协同的生产销售体系，先后于越南、墨西哥、美国等海外市场设立子公司，形成了以中国基地为主，以越南、墨西哥基地为辅的生产经营布局。越南/墨西哥子公司24年分别实现收入2.1/0.3亿元，合计占收入比例19.7%，能够完全覆盖对美直接出口敞口，受关税政策变化影响风险较小。图18：司区收比较稳定 图19：司能用体较高

2022 2023 2024内销 美国 保税区出口加工区 东南亚 中国港澳台地其他

2022 2023 2024电动工具零部件智能开关 电动工具零部件智能控制电动工具零部件无刷电机 电动工具零部件精密结构消费电子精密结构件 消费电子开关招股说明书 招股说明书公司经历二十余年的（（年消费电子零部件收入占比6%。公司重点拓展新能源汽车、储能、无人机领域，2021年布局刹车电机，切入线控底盘系统，与北美新能源汽车头部企业、国内汽车线控底盘头部企业等建立合作关在液冷式电池热管理系统领域在新能源充电桩领域NACS标准的交流充电枪、液冷充电枪以及交/直流转换器（AC/DC）、充电模块组件、电子锁等产品，目前公司相关2026年将贡（如新能源车刹车电机等聚焦高毛利率产品，带动盈利能力稳定。图20：能车透续提提智化件求 0

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

80%万辆70%万辆60%50%40%30%20%10%0%全球新能源车销量（万） 中国新能源车销量（万） 占比（右轴）EVvolumes，中国汽车工业协会盈利预测与估值盈利预测在以下关键假设下，我们进行对华之杰的盈利预测：电动工具零部件业务：预计2025-2027年公司电动工具零部件业务分别实现营收14.68/18.38/23.33亿元，同比分别增长29%/25%/27%。公司通过拓展品类、客户及一体业务贡献重要增量，2025-2027年分别实现营收7.47/8.96/10.76亿元，同比分别增长27%/20%/20%。消费电子零部件业务：预计2025-2027年公司消费电子零部件业务分别实现营收0.75/0.77/0.793%/3%/3%综上，我们预计公司2025-2027年实现营收15.59/19.31/24.28亿元，同比分别增长26.77%/23.87%/25.72%；归母净利润1.72/2.08/2.61亿元，同比分别增长11.8%/21.5%/25.0%。表3：华之杰盈利预测（单位：亿元）2022202320242025E2026E2027E一、营业收入10.199.3712.3015.5919.3124.28(+/-%)-8.02%31.26%26.77%23.87%25.72%营业成本8.006.899.1011.8114.4918.25毛利率26.46%25.99%24.23%24.96%24.83%电动工具零部件智能开关4.124.365.887.478.9610.76(+/-%)5.94%34.84%27.00%20.00%20.00%营业成本2.992.953.955.086.017.21毛利率27.42%32.34%32.80%32.00%33.00%33.00%智能控制器2.031.741.751.841.932.03(+/-%)-14.45%0.90%5.00%5.00%5.00%营业成本1.711.441.541.621.681.76毛利率15.74%17.13%12.24%12.00%13.00%13.00%无刷电机1.491.011.471.912.292.75(+/-%)-31.86%44.85%30.00%20.00%20.00%营业成本1.320.821.181.531.832.20毛利率11.26%19.58%19.59%20.00%20.00%20.00%其他1.341.402.313.465.197.79(+/-%)4.19%64.82%50.00%50.00%50.00%成本1.111.131.852.814.186.27毛利率17.65%19.52%19.84%19.00%19.50%19.50%合计收入8.988.5111.4114.6818.3823.33yoy-5.19%34.04%28.66%25.20%26.90%消费电子零部件收入0.900.740.720.750.770.79yoy-17.08%-2.63%3.00%3.00%3.00%成本0.670.530.550.580.590.61毛利率24.81%28.64%24.53%22.00%23.00%23.00%其他业务其他业务收入0.310.120.170.170.170.17其他业务成本0.200.030.200.200.200.20公告相对估值我们预计公司2025-2027年分别实现归母净利润1.72/2.08/2.61亿元，同比分别增长11.8%/21.5%/25.0%。公司业务涉及智能开关、智能控制器等核心零部件的生产设计，客户主要为锂电电动工具、消费电子等领域，我们参考公司招股说明书中可比公司的表述，选择同为智能控制、连接器行业的兴瑞科技、胜蓝股份作为可比公司，其主业为精密机械零部件制造，下游同样遍及消费电子、新能源车等领域，且收入、利润规模较为接近。可比公司26年平均PE为34倍，公司为25倍。综合来看，2026年公司对应目标市值70.7亿元，较2025年12月23日收盘市值51.9亿元有36%的上升空间，首次覆盖，给予买入评级。表4：可比公司相对估值表（2025年12月23日收盘价）证券代码公司名称收盘价EPSPE2025E2026E2027E2025E2026E2027E002937.SZ兴瑞科技22.340.80.921.1282420300843.SZ胜蓝股份52.930.991.211.46534436平均值413428603400.SH华之杰51.881.722.082.61302520注：除华之杰采用申万预测外，其他可比公司采用 致预期风险提示海外需求持续低迷风险：海外库存在20222026年后重要成长性表5：公司资产负债表（单位：百万元）2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E2027E货币资金1321761562863529681,1681,405交易性金融资产0404900000衍生金融资产00000000经营性应收款项287330244284416416416416其中： 应收票据、应收账款及应收款项融资281321235275406406406406应收账款273312221266393393393393应收票据及应收款项融资8914913131313其他应收款33444444预付款项35555555存货186288214230330369414456合同资产00000000其他流动资产1540203454545454持有待售资产及其他00000000流动资产合计6198736838341,1521,8072,0522,331债权投资00000000其他债权投资00000000长期应收款00000000长期股权投资00000000其他权益工具投资00000000其他非流动金融资产00000000投资性房地产00000000固定资产79109125121116151154157在建工程0081218181818无形资产类78877777其中： 无形资产78877777商誉00000000开发支出00000000长期待摊费用77776666递延所得税资产678815151515其他非流动资产2828212428282828使用权资产及其他非流动资产合计127172191195200236239242资产总计7461,0458751,0291,3522,0432,2912,573短期借款061556666其中：短期借款056000000一年内到期的非流动负债04556666交易性金融负债00000000经营性应付款项370484354401569591630652其中：应付票据及应付账款346455329372519预收款项00000应付职工薪酬2025212129应交税费344821合同负债01102222其他应付款23334444其他流动负债2634372031313131持有待售负债及其他00000000流动负债合计398582399429612634674696长期借款00000000应付债券00000000其他非流动负债00000000其中：长期应付款00000预计负债00000其他非流动负债00000递延所得税负债00000000租赁负债及其他01011115555非流动负债合计01011115555负债合计398592411440617639679701股本7575757575100100100其他权益工具00000000资本公积7576767778550550550减：库存股00000000其他综合收益-5-557-1-1-1-1盈余公积2635383838383838未分配利润1762732713925457179251,186专项储备及其他00000000归属于母公司所有者权益合计3484534645897351,4041,6121,873少数股东权益00000000股东权益合计3484534645897351,4041,6121,873负债和股东权益总计7461,0458751,0291,3522,0432,2912,573公告表6：公司现金流量表（单位：百万元） 2020A 2021A 2022A 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 加：计提的资产减值准备加：计提的资产减值准备96533-1173信用减值损失 7 0 -4 3 6 5 5 5固定资产折旧 8 11 19 21 21 28 32 36无形资产摊销 0 0 1 1 1 0 0 0长期待摊费用摊销 1 2 3 2 3 0 0 0处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失（收益以－号填列）公允价值变动损失（收益以—号列示）财务费用（收益以—号列示）

0 0 0 0 0 0 0 00 0 0 0 0 0 0 016 8 -16 -11 -8 -19 -22 -27投资损失（收益以—号列示） -3 0 -1 0 0 0 0 0递延所得税资产减少（增加以—列示）递延所得税负债增加（减少以—列示）存货的减少（增加以—列示）

-2 -1 0 -1 -6 0 0 00 0 0 0 0 0 0 0-75 -107 70 -20 -102 -39 -45 -42经营性应收项目的减少（增加以经营性应收项目的减少（增加以“—”列示）-12765107-29-142000经营性应付项目的增加（减少以—列示）

169 -9 -101 16 168 22 39 22其他-经营活动现金流 -4 5 0 1 2 -7 -7 -7经营活动合计 经营活动产生的现金流量净额 115 86 182 107 98 150 217 250收回投资所收到的现金 52 20 136 315 124 0 0 0取得投资收益收到的现金 3 0 1 0 0 0 0 0处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回现金净额处置子公司及其他营业单位收回现金净额

1 0 3 0 1 0 0 00 0 0 0 0收到其他与投资活动有关的现金 0 2 0 0 0 0 0 0流入小计 投资活动现金流入小计 57 22 140 315 126 0 0 0购置固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金

49 67 36 23 30 50 40 40支付其他与投资活动有关的现金取得子公司及其他营业单位支付的支付其他与投资活动有关的现金取得子公司及其他营业单位支付的现金净额0200000000000投资所支付的现金2241145266124000流出小计 投资活动现金流出小计流出小计 投资活动现金流出小计投资活动合计 投资活动产生的现金流量净额72-15110-88181-4129026155-2950-5040-4040-40吸收投资收到的现金吸收投资收到的现金0000049700取得借款收到的现金收到其它与筹资活动有关的现金0029011192227流入小计筹资活动现金流