2026年A股年度策略报告：心有猛虎细嗅蔷薇

2026年A股年度策略报告：心有猛虎，细嗅蔷薇主要观点：一、2025年市场回顾：全面上涨2025年，全球金融市场避险资产与风险资产同步上涨——以黄金为代表的避险资产与以科技股为代表的风险资产均大幅走强。这一反常现象，或折射出投资者对全球信用货币体系长期稳定性的深层忧虑。受益于强有力的政策托底、科技创新持续突破以及全球风险偏好抬升，国内A股走出一轮全面普涨行情。全A指数全年上涨27.6%，其中双创指数领涨市场。结构上，科技板块与上游资源类资产表现最为突出，中游制造也显著回暖。相比之下，消费与红利类资产则相对滞后。二、心有猛虎：笃信慢牛长牛展望2026年，对资本市场应坚定树立牛市格局的信心。我国经济已迈入高质量发展阶段，政策持续积极有为，科技创新蓬勃推进，资本市场稳定长效机制日益完善；同时，居民资产配置向权益类倾斜的空间广阔，市场估值在触底后具备逐级回升的基础，叠加海外资本对中国资产关注度不断提升以及中美货币政策宽松预期——这些核心要素共同构筑了权益资产长期向上的底层逻辑。三、牛市格局下的宏观背景国内外宏观环境仍然错综复杂。国际方面，国际贸易摩擦频发，大国关系将在表面缓和与底层角力之间长期摇摆。国内方面，人口老龄化加速，投资增速趋势性放缓，房地产行业仍在探底；尽管新旧动能转换稳步推进，但结构性挑战依然突出。这些宏观挑战的化解非一蹴而就，映射到资本市场，将体现为指数中枢缓慢抬升、结构分化明显的慢牛特征。四、细嗅蔷薇：投资策略与方向2026年的资本市场，有望走出一条稳健、可持续、以质量为导向的慢牛之路。以人工智能、智能制造为核心的科技创新主线，与以高分红、高自由现金流为代表的股东回报主线有望成为并行不悖的两大核心方向，分别满足成长型与稳健型投资者的多元配置需求。投资策略上，建议继续坚持科技创新+红利资产的哑铃型配置结

20260104执业信息崔威策略分析师执业编号：S1750523090001电话件：cuiwei@报告观点基于逻辑分析、数据规律推演，并不能预知不同市场主体在复杂约束下的多样选择结果。20251130势，来年可期（2025月）20251031泰，关注红利（2025月）20250929策略季报：从先信资本到存款活化（2025年4季度）20250831策略月报：保持信心、耐心和敬畏心（2025月）20250801策略月报：DeepSeek时刻，持续进行中（2025年8月）20250629策略季报：迎接中国资产的DeepSeek时刻（2025年3季度策略报告）20250602策略月报：关税博弈无剧本，央行施策显灵活（2025年6月）20250505策略月报：关注关键矿产资源（2025年5月）20250330燃烧到回归理性（20252ETF估值层面：预计上证指数PB大概率围绕1.50±10%（即1.35–倍）2021投资的关键在于敏锐识别那些契合时代发展趋势、具备持续科技创新能力、稳健盈利模式和长期价值创造潜力的优质资产，并在合理时机逢低布局，以实现更稳健的回报与更优质的持有体验。战略投资方向：紧跟《十五五规划建议》政策导向，重点布局六大战略赛道：一是新兴产业（新能源、新材料、低空经济、航空航天）；二是未来产业（量子科技、脑机接口、具身智能、核聚变能）；三是传统产业升级（有色、机械、化工）；四是关键核心技术突破（集成电路、工业母机、基础软件、生物制造）；五是政策支持型成长领域（国防军工、创新药、高端医疗器械、文旅消费）；六是区域战略高地（成渝、海南、福建）。战术配置方向：ETF行业景气、产业周期与估值水平等维度，提炼各细分方向的核心投资逻202619ETF。300ETF50ETFETFETF；ETFETFETFETFETFETFETFETFETF、黄金股ETF；港股创新药ETFETFETFETF、自由现金流ETF。风险提示：仓位管理：建议单一品种配置不超过10%、单一风格敞口低于30%，以提升组合抗波动能力。核心风险因素：国内方面需关注政策落地效果、科技创新进展及经济复苏节奏；海外方面警惕地缘政治风险、贸易摩擦升级及美联储政策等不确定性。

季度策略报告）20250302策略月报：AI高山仰止？何处寻觅洼地？（2025年3月）20250220光，追逐光（20252）20241230策略年报：2025年A股年度策略柳暗花明，行则将至20231229策略年报：2024年A股策略向新而生，不离辎重2023年末，我们发布了《2024年A股年度策略报告：向新而生，不离辎重》，提出向新而生，不离辎重的核心主题。该策略从市场结构出发，强调双轮驱动：一方面，中国经济迈向高质量发展阶段，科技创新是提质增效、实现跃升的必由之路；另一方面，在利率下行与复杂多变的内外部环境下，高股息红利资产凭借其稳定的现金流回报，展现出显著的配置价值。基于此，我们倡导采取科技创新+红利资产并重的哑铃型配置策略，并辅以黄金等大类资产及动态择时手段，以增强组合韧性与收益弹性。2024年9.24金融新政重磅出台，一举扭转市场的低迷情绪，标志着市场情绪与信心的实质性拐点，国内投资者自信力主导驱动了第一轮估值提升行情的产生。2024年末，我们发布了《2025年A股年度策略报告：柳暗花明，行则将至》，以柳暗花明，行则将至为核心主题。报告指出，从市场整体环境来看，政策端持续正向加力，宏观政策更加积极有为；与此同时，尽管国内外环境复杂多变，但危中有机、稳中有进，中国经济与资本市场正沿着高质量发展的正确轨道稳步前行，科技创新日益成为推进中国式现代化的关键引擎。进入2025年上半年，中国在人工智能、机器人、创新药、国防军工、影视传媒等多个关键领域迎来DeepSeek时刻——技术突破与产业落地共振，显著提升了全球对中国创新实力的认知。这一转变重新激发了国际资本的关注，自2025年下半年起，他信力逐步形成并强化，成为A股第二轮估值提升行情的重要助力。展望2026年，中国科技创新将持续取得突破，资本市场高质量发展体系日臻成熟。在经历前两轮估值修复行情之后，A股有望迈入以基本面支撑、结构优化和制度完善为特征的高质量慢牛新阶段。基于此，我们将年度策略主题词定为：心有猛虎，细嗅蔷薇。心有猛虎，意在强调投资者应怀抱坚定信念与长期视野——相信中国资本市场正迈向可持续的慢牛乃至长牛行情，整体估值中枢将在震荡中温和抬升；在市场阶段性风险充分释放后，敢于在低位积极布局，把握时代赋予的战略机遇。细嗅蔷薇，则倡导以敏锐洞察与理性捕捉结构性机会。2026年，市场驱动力有望从估值扩张逐步转向价值创造，尽管宏观层面仍面临诸多复杂变量，投资的关键在于甄别那些契合时代趋势、具备持续科技创新能力、稳健盈利模式和长期价值创造潜力的优质资产，并在合适时机逢低布局，以实现更稳健的回报与更优质的持有体验。20242025形成有效映射；2026年，资本市场良好生态有望加快形成。以人工智能、智能制造为核心的科技创新和以现金分红为代表的股东回报，将成为贯穿全年、并行不悖的两大主线，满足不同风险偏好投资者的多元需求。投资策略上，建议继续坚持科技创新+红利资产的哑铃型配置结构，持续贯彻大类资产配置与动态择时的核心原则，并以ETF这种高效透明的投资工具，平滑投资曲线、优化风险收益比。一、2025年市场回顾：全面上涨市场运行回顾2025年，避险资产与风险资产联袂上涨。年初至4月上旬，美国推行对等关税政策一度引发全9与此同时，大国博弈持续深化，地缘政治冲突频发，促使各国央行持续增持黄金储备。受此支撑，黄金价格屡创历史新高，成为全年表现最为亮眼的大类资产。截至2025年12月31日，伦敦金现货收于4,318.26美元/盎司，全年涨幅达64.6%，盘中最高触及4,549.52美元/盎司，最大涨幅超过73%。22540.9%、27.826.2%；欧美DAX10020%。相比之下，布伦特原油现货价62.90/15.8%。避险资产与风险资产同涨的罕见现象，或折射出投资者对全球信用货币体系长期稳定性的深层忧虑。图表1国际主要指数及商品2025年年度涨幅 图表2A股主要指数2025年年度涨幅数来源：WIND、圆统证券究所 数来源：WIND、圆统证券究所2025年A股市场呈现指数普涨、双创领先特征。4月虽遭遇对等关税短期冲击，但在中央汇金公司快速发挥平准基金作用后A股迅速企稳。整体看，上半年横盘震荡，6月下旬开启趋势性上涨行情，11月下旬重回震荡格局。主要宽基指数年内全线收涨，双创板块领涨。风格层面，上游资源与科技成长显著领跑，周期风格、中游制造也录得不错涨幅，消费、稳定及红利风格相对落后。行业维度，有色金属、TMT、电力设备等板块涨幅居前，食品饮料、煤炭、交通运输等防御性板块表现落后。截至12月31日，全A年内涨幅27.6%，上证指数报收3968.84点，涨幅18.4%。双创指数领涨，创业板指涨幅49.6%，科创50涨幅35.9%，北证50涨幅38.8%，国证2000涨幅32.2%，中证500涨幅30.4%，中证1000涨幅27.5%，沪深300涨幅17.7%，上证50涨幅12.9%。金融风格年内涨幅11.6%，周期风格涨幅35.4%，消费风格涨幅6.6%，成长风格43.9%，稳定风格0.0%。中信上游涨幅60.2%，中信中游涨幅38.3%，中信下游涨幅10.7%，基础设施建设涨幅5.2%，中信TMT涨幅44.7%。深证红利涨幅5.4%，中证红利下跌1.4%，上证红利下跌5.1%。图表3A股主要综合指数2025年度普涨资料来源：WIND、金圆统一证券研究所行业方面，312993.594.7%，通信84.847.943.641.841.7%，国防军工涨34.333.327.2%；煤炭、食品饮料年内下跌。图表4申万一级行业2025年度涨幅（%）资料来源：WIND、金圆统一证券研究所（红色框线为2025年内推荐行业）2025202412302025A2025836保持连贯迭代，整体获得较好的市场验证，现简要回顾如下。一是全年较好把握市场节奏。年度策略持续推荐黄金与恒生指数；2月，提出拥抱AI,迎接智能化时代，全面推荐通信、电子、计算机、传媒、人形机器人、机械制造等科技创新方向。二季度策略提示增配创新药；5月基于关税博弈逻辑看好钨、稀土、磁性材料等战略资源。三季度策略提出中国资产DeepSeek时刻，聚焦人工智能、半导体、人形机器人、创新药、国防军工等科创领域，新增创业板与光伏ETF配置；7-8月接连发布两篇黄金专题，再度强调黄金与黄金股ETF配置价值；9月研判政策重心转向促消费，推荐旅游ETF。四季度策略指出存款活化将支撑市场，慢牛格局下技术分析或阶段性钝化；11月提示年底面临机构结算、TMT交易过热及情绪指标高位回落等压力，结构性风险或将加大，11月中旬TMT板块出现阶段性调整；12月判断市场进入震荡整固期，但调整节奏可控，不改中长期向好趋势。图表52025年各月推荐行业年内涨幅（%）资料来源：WIND、金圆统一证券研究所（通信、半导体、电子、传媒、人形机器人截至2025年10月30日）二是推荐品种保持较高胜率与收益。2512312392.0%32.0%ETFETF、ETF650ETF、人形机器人、传媒、电力设备、机械设备、计算机、光伏ETF920%-50%区间；上证红利、中证红利推荐后小幅收跌。11三是政策研判与资产配置较为契合。大国博弈背景下，大类资产中连续两年看好黄金；年初证监会表示推动资本市场惠港五条落实落地，继续推荐恒生指数及新增推荐恒生科技、港股红利ETF，均录得不错涨幅。研判美联储政策时，紧跟特朗普政策信号，准确把握美国降息方向。从国务院新闻发布会、央行货币政策执行报告等核心信息源，深刻理解中央汇金平准基金与央行宏观审慎管理第二支柱在阻断资本市场风险传染中的关键作用，明确市场下行空间有限、下行风险可控。二、心有猛虎：笃信慢牛长牛展望2026年，资本市场应坚定树立牛市格局的信心。宏观大势决定了牛的主旋律，而内外部结构性因素的修复是一个渐进过程，决定了行情更宜以慢牛方式稳步前行。所谓大势，在于我国经济已迈入高质量发展阶段，政策持续积极有为，科技创新蓬勃推进，资本市场稳定长效机制日益完善；同时，居民资产配置向权益类倾斜的空间广阔，市场估值在触底后具备逐级回升的基础，叠加海外资本对中国资产关注度不断提升——这些核心要素共同构筑了权益资产长期向上的底层逻辑。然而，慢的特征同样不可忽视：大国博弈依然复杂，国际贸易摩擦频发，人口老龄化加速，投资增速趋势性放缓，房地产行业仍在探底，尽管新旧动能转换稳步推进，但结构性挑战依然突出。这些宏观挑战的化解非一蹴而就，映射到资本市场，将体现为指数中枢缓慢抬升、结构分化明显的慢牛特征。因此，2026年的资本市场，有望走出一条稳健、可持续、以质量为导向的慢牛长牛之路。资本市场运行进入第三阶段：高质量发展基于中国资本市场的波动特征与经济发展阶段，可将其运行历程划分为三个阶段：高增长高波动阶段（1990–2018年）、震荡过渡阶段（2019–2025年），以及自2026年起开启的高质量慢牛阶段。图表6上证指数历史走势与GDP年度增速震荡过渡阶段高增长高波动阶段震荡过渡阶段高增长高波动阶段资料来源：WIND、金圆统一证券研究所（注：GDP2025年度增速采用2024年前三季度数据）在高增长高波动阶段（1990–2018年），中国经济持续保持高速增长，资本市场估值弹性显著，市场呈现牛短熊长特征。在震荡过渡阶段（2019–2025年），中国经济增速换档企稳，资本市场估值持续磨底，主要指数区间震荡运行，市场整体以净资产增长作为风险补偿；与此同时，资本市场制度建设全面提速。20192020基础；20232024《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即第三次国九条），从顶层设计高度系统重塑市场生态，标志着资本市场高质量发展的制度框架已全面确立。展望2026年，A股有望正式迈入高质量慢牛新阶段。这既是经济从高速增长转向高质量发展的内在要求，也是资本市场制度体系从量变到质变的必然结果。在此阶段，牛是主基调，慢是运行特征——市场定价逻辑将逐步从政策博弈与情绪驱动，转向对企业内生价值和产业升级红利的深度挖掘，真正迈向成熟、稳健、可持续的发展轨道。高质量资本市场框架与资本市场长效稳定机制高质量资本市场发展框架2024年4月12日，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即第三次国九条），标志着中国资本市场在历经35年发展后迎来一次系统性制度重塑。此举具有正本清源的深远意义，其核心要义在于全面推动资本市场高质量发展，根本目标是更好地服务中国式现代化全局。清源重在净化市场源头。在入口端，严把发行上市准入关，完善科创属性评价标准，从源头提升上市公司质量；在出口端，加大退市监管力度，做到应退尽退、及时出清，真正实现优胜劣汰。正本聚焦资本市场功能本源。一方面，强化上市公司现金分红监管，推动提高股息率，切实增强投资者回报，这是资本市场的经济本源；另一方面，加强对科技创新的支持，服务新质生产力发展，这是国家战略的时代本源。图表7第三次国九条对资本市场的总体规划第一阶段5投资者保护的制度机制更加完善。上市公司质量和结构明显优化，证券基金期货机构实力和服务能力持续增强。资本市场监管能力和有效性大幅提高。资本市场良好生态加快形成。第二阶段2035，投资者合法权益得到更加有效的保护。投融资结构趋于合理，上市公司质量显著提高，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。资本市场监管体制机制更加完备。第三阶段到本世纪中叶，资本市场治理体系和治理能力现代化水平进一步提高，建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。资料来源：WIND、金圆统一证券研究所该框架设定了清晰的三阶段发展目标：第一阶段（未来五年），基本形成资本市场高质量发展的制度体系，上市公司质量与结构明显优化，资本市场良好生态加快形成。第二阶段（到2035年），基本建成高度适应性、竞争力和普惠性的现代资本市场，上市公司质量显著提高，投融资结构趋于合理，投资者合法权益得到更加有效保护。第三阶段（到本世纪中叶），建成与金融强国相匹配的高质量资本市场。高度适应性，强调资本市场与国民经济发展的动态匹配能力，指资本市场制度、功能、结构能够主动、灵活、前瞻地适应内外部环境变化，包括适应经济转型升级需求、适应风险与挑战。竞争力，聚焦资本市场的国际影响力和运行效率，要提升金融机构竞争力，培育一流投资银行与投资机构，提高资源配置效率，提升中国资本市场在全球金融体系中的国际影响力。普惠性，回归金融为民的价值本源，强调资本市场的人民性和共享性，更好满足人民群众日益增长的财富管理需求，这标志着政策重心从过去侧重融资功能，转向更加注重投资功能和投资者获得感。高度适应性、竞争力与普惠性三者有机统一，构成功能—实力—价值的完整逻辑体系。适应性是前提，确保资本市场始终与国家战略同频共振；竞争力是支撑，保障市场在全球范围内高效配置资源、有效抵御风险；普惠性是归宿，无论制度如何演进、技术如何进步，最终都要落脚于服务人民、保护投资者权益这一根本宗旨。第三次国九条不仅是一份监管政策文件，更是中国资本市场迈向成熟、稳健、可持续发展的战略蓝图，为构建与中国式现代化相匹配的现代金融体系奠定了坚实基础。资本市场稳定长效机制确立我国资本市场的政策管理已从传统的应急式应对，逐步转向主动引导与预期管理相结合的新阶段，资本市场稳定长效机制日益完善。其中，中国人民银行着力构建以宏观审慎管理为核心的第二支柱政策体系，与中央汇金公司发挥类平准基金作用，实施逆周期调节形成有机协同，多部门政策合力不断增强，有效阻断或缓释金融风险的累积与传导，显著降低市场波动，为资本市场平稳健康运行提供了坚实支撑。2024年前三季度，A股市场持续震荡下行，投资者信心处于低位。2024年9月24日，国务院新闻办公室举行专题发布会，人民银行、国家金融监督管理总局和证监会主要负责人联合介绍金融支持经济高质量发展的举措，并宣布一系列稳市场、稳预期的重磅政策，明确传递出维护资本市场稳定的坚定立场，迅速提振了市场信心。此次9·24金融新政具有鲜明的应对性特征，是在市场低迷背景下采取的紧急干预措施。相较之下，2025年5月7日，国务院新闻办公室再次就一揽子金融政策支持稳市场稳预期举行发布会，三部门负责人再度协同发声。中国证监会主席吴清明确指出：全力支持中央汇金公司发挥好类平准基金作用，中央汇金公司在前方进行强有力操作，中国人民银行作为后盾，这是全世界最有力有效模式之一。他同时强调，将配合人民银行健全支持资本市场的货币政策工具长效机制，更好激发各类市场主体的稳市功能。值得注意的是，此次发布会并非在市场剧烈波动时推出，而是在市场相对平稳阶段主动召开，充分体现了政策思路的重大转变：从被动响应转向前瞻引导，通过政策对冲、资金对冲与预期对冲三位一体的方式，提前化解外部环境剧变可能带来的负面冲击，有效平抑潜在波动，彰显出高度成熟的预期管理能力。2025年10月，中国人民银行行长潘功胜在署名文章《构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系》中系统阐释了央行双支柱调控框架。他指出，我国货币政策作为第一支柱已较为成熟，而宏观审慎管理作为第二支柱仍需持续完善，并与货币政策紧密配合、互为补充。该体系立足宏观视角、逆周期调节和风险传染防控，旨在前瞻性识别、评估和应对系统性金融风险，及时阻断风险积累链条，防止其演变为危及宏观经济稳定乃至迟滞中国式现代化进程的系统性危机。至此，以制度建设为基础、以政策协同为支撑、以预期管理为引领的资本市场稳定长效机制已基本成型，为高质量慢牛格局的长期演进提供了关键制度保障。支持市场的积极因素科技含量提升，驱动资本市场估值重塑2024174.2（2015100）5.3%。其中，创新环境指数、创新投入指数、186.0、162.6、215.8132.44.9%、5.1%、8.1%1.9%。图表8中国创新指数稳步增长 图表9中国创新指数细分项目增长情况 数来源国统计、圆统证券究所 数来源国统计局、圆统证券究所从前端看，创新基础持续夯实。2024年，理工类毕业生占适龄人口比重指数达186.0，比上年增长10.8%；科技拨款占财政拨款比重指数为111.4，增长1.5%；享受加计扣除减免税企业所占比重指数高达427.9，连续三年攀升；R&DGDP133.5R&D179.0，4.55.3%，反映出创新投入强度与政策激励效应同步增强。从后端看，创新成果加快转化。2024R&D296.2，比上12.5214.75.8%；新产品销售收入占营业收入比186.91.2169.7%，连续三年提升。尽管高新技术产品出85.61.0%，一定程度上反映国际贸易环境的复杂性，但整体创新效能仍呈强劲上升态势。2025年10月20日，国家统计局新闻发言人介绍2025年前三季度国民经济运行情况时指出，十四五时期，我国深入实施创新驱动发展战略，研发投入屡创新高，2024年研发投入强度达2.69%，超过欧盟国家平均水平；按折合全时工作量计算的研发人员总量超700万人年，稳居全球首位。创新能力有效提升，2025年我国创新指数首次跻身全球前十，比2020年上升4位，位列中等偏上收入经济体首位。人工智能、量子通信等前沿领域创新硕果累累，科技创新加快向现实生产力转化，2024年三新经济增加值占GDP比重达18.01%，比2020年提高1.5个百分点。在此背景下，资本市场的科技含量显著提高。2024年9月22日，在国务院新闻办高质量完成‘十四五’规划系列主题发布会上，证监会主席吴清指出，资本市场服务科技创新正跑出加速度。近年来，新上市企业中九成以上都是科技企业或者科技含量比较高的企业。目前A股科技板块总市值占比已超过1/4，明显高于银行、非银金融与房地产三大传统行业市值之和；市值前50的上市公司中，科技企业数量由十三五末的18家增至24家。同时，中长期资金持有A股流通市值约21.4万亿元，较十三五末增长32%；外资持股市值达3.4万亿元，彰显全球资本对中国科技资产的认可。展望未来，证监会将以科创板、创业板两创板改革为抓手，进一步加大对科技创新企业的支持力度，推动更多优质科技企业通过资本市场实现高质量成长。图表102025年上半年中国多个领域出现DeepSeek时刻资料来源：WIND、金圆统一证券研究所资本市场科技含量的持续提升，不仅反映了新质生产力的加速集聚，也为估值体系注入了长期成长性预期，成为驱动资本市场估值重塑和中枢上移的关键力量。2025年上半年，人工智能、影视科技、高端军工、创新药等关键领域接连取得里程碑式突破，掀起被称为DeepSeek时刻的创新浪潮，二级市场给予相关行业及公司积极定价。随后，政策调控优化与中美关税博弈等外部变量也相继出现积极转折。政策的稳定性与前瞻性引导持续强化，不仅有效提振了国内投资者的自信力，也吸引国际资本自下半年起显著转向看多中国，形成强劲的他信力。在此双重信心支撑下，A股市场的抗风险能力与全球影响力同步跃升，展现出更强的发展韧性与国际吸引力。居民风险偏好仍处低位，权益资产向上弹性充足A图表11储蓄存款余额/沪深A股股票总市值比例仍有下行空间资料来源：WIND、金圆统一证券研究所A1.0201012025112.19，0.741.441.401.0–2.0点往往对应该比值接近或超过2.02014420002.06；20242927002.102.19，随后均开启持续性上涨行情。上1.020211236751.10135501.07，随后市场展开了持续下跌行情。当前比值仍高于中位数，居民配置权益市场仍有潜力空间。202512311.50，距离回归中位数（1.40）7%空间，距离历史低位比值区域（1-1.10）仍有显著空间，表明居民增配权益资产的潜力尚未充分释放。居民存款定期化趋势有望逆转为存款活期化，为资本市场带来增量资金。居民活期存款比例，其与股市表现呈同向波动，且有一定滞后性。历史数据显示，牛市阶段，持续的赚钱效应吸引居民存款活期化，3-121-22004-201934%-40%区间波动。2020年后避险需求升温，活期占比由35%左右持续下滑，打破前期历史下限，至2025年5月降至%的历史低点；此后均维持在该数值上方，1126.0%，表明存款定期化趋势或接近尾声，存款活期化初露端倪。随着权益资产吸引力增强、政策环境友好及长期资金加快入市，居民活期存款比例有望筑底回升，为股市提供增量资金来源。图表12上证指数与活期存款比例、定期存款比例的关系（牛市通常领先存款活期化3-12个月）资料来源：WIND、金圆统一证券研究所2019–2021一是居民资产配置空间更大，当前储蓄存款余额/A2021（上证指数高点，该比1.10），居民活期存款比例处于超级历史低位水平，潜在增量资金充裕（202511162.642020-20241420251112万亿元）；二是企业盈利周期更可期，2021三、牛市格局下的宏观背景2025121011宏观经济预测面对多重因素交织，研究机构在2025年末对全年经济指标的预期较一年前（预测基准日：2024年12月25日）出现明显调整：外需与生产端预期显著上修，内需与价格指标则趋于谨慎。整体来看，2025年中国经济展现出较强韧性，市场信心逐步修复，机构情绪明显回暖，对2025年及2026年的宏观前景普遍持更乐观态度。根据一致预测（截至2025年12月12日），2025年主要经济指标预期调整如下：上调指标：2025年GDP增速由4.75%上调至4.95%；4.785.68%；0.624.76%。下调指标固定资产投资增速由4.19%下调至-1.6%；4.914.04%；CPI0.570.05%；PPI同比跌幅由-1.06%扩大至-2.46%，反映出当前生产端仍存在以价换量的特征。图表13一致预测对于中国经济数据的展望（机构综合）资料来源：WIND、金圆统一证券研究所（2025年12月12日一致预期；2026F、2025F为2024年12月25日一致预期）展望2026年，机构预期亦明显改善。与2024年末（2024年12月5日）的预测相比：GDP3.54.85%；4.25.41%；3.654.24%；出口增速从-1.24.29%；CPI0.20.54%，显示通胀预期温和回升。总体而言，尽管内需修复仍显疲弱，但出口与工业生产的超预期表现，叠加政策发力与市场信心回暖，正推动中国经济迈向更具韧性、更可持续的复苏轨道。从更长期视角看，中国经济增速正呈现台阶式平稳放缓趋势。十四五时期（2021–2025年）GDP年均增速维持在约5.5%；而针对十五五时期（2026–2030年），十余家权威机构近期预测的年均增速目标已收敛至4.5%–5.0%区间。其中，中国人民大学中国经济展望研究团队在《中国经济发展的十五五规划前瞻研究》中提出，该阶段GDP增速中枢约为4.75%。值得注意的是，一致预期显示，2027年经济增速较2026年将明显回落，预示总量扩张速度将进一步放缓。在此背景下，新旧动能转换加速推进，推动高质量发展、提升全要素生产率已成为政策导向与市场共识，提质增效势在必行。投资、消费、出口投资固定资产投资增速面临下行压力，进入稳定和优化时期，政策重点关注有效投资，投资总量对于经济增长的贡献度面临下降态势。12月中央经济工作会议指出：推动投资止跌回稳，深入整治‘内卷式竞争’，因地制宜发展新质生产力，优化‘两新’政策实施，优化实施‘两重’项目，意味着未来投资总量端增速有限，重点在于优化投资结构与地域协同，优化供给，做优增量，盘活存量。2000-201521.6%，2016-20196.7%，2020-20243.8%。20251-11资（不含农户）4440352.6%，连续三个月累计增速转负，且呈扩大态势。从环比看，11月份固定资产投资（不含农户）1.03%。2025年1-11月，固定资产投资完成额(扣除房地产开发投资)累计同比增长0.8%，保持微弱增长，比2024年全年增速（7.2%）下降6.4个百分点。从国家统计局已公布数据看（不考虑统计口径调整），201863.56万亿元，达到年度历史峰值；2019-202453.4120251-1144.04资产投资总量呈下台阶态势。具体来看，202114.76202410万亿元，20251-117.862020-20242024年达到24.86万亿元的年度新高，2025年1-11月为22.41万亿元，同比保持微弱增长。固定资产投资增量下降与贷款增量下降相印证。金融机构口径下，2024年度新增人民币贷款首度转18.0920.5%；20251-1115.3610.2%。图表14固定资产投资年度增速及新增人民币贷款 图表15房地产投资连续四年下滑数来源：WIND、金统一券研所2025年前11月计 数来源：WIND、圆统证券究所2025年前11月计过去几年，基建投资填补了房地产投资的负向拖累。20251-1117.720209.650.5202068.2%。202520251-111.9%，比上年投资增速（9.2%）7.39.1（8%-10%）大幅下降；同期，房地产投资同比增速-15.0%45.3从资产回报角度看，地产投资吸引力仍有待修复提升。2025101.86101:2001:3003%-6%之间；意味着房产作为一种风险类资产，仍缺乏吸引力，预计继续向租金回报率的合理区间靠拢。从即期数据看，房地产仍处于探底态势。20251-117.8%，11.1%，均连续四年下降，意味着地产企业的即期现金流下降；房屋新开工面积下降20.50%，连续五年保持两位数降幅，意味着地产企业的远期获利能力下降。易居研究院全国百城库存报告显示，202511（存销比）27.417.122.6个月、40.312–1420266.2%。在控增量、20268.611%。中长期来看，预计十五五中后期，房地产有望逐步走出调整阶段。图表16北京六城二手住宅租金回报率低位有所回升，但仍处于相对低位水平

图表17中国房屋新开工面积，商品房销售面积商品房销售额年度同比（2025年为1-11月数据%） 数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所政策指向为化解风险和着力稳定。12月中央经济工作会议指出，要坚持守牢底线，积极稳妥化解重点领域风险。着力稳定房地产市场，因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等。深化住房公积金制度改革，有序推动好房子建设。加快构建房地产发展新模式。消费改革开放48年来，出口与投资双轮驱动有力支撑了我国经济的高速增长。如今，站在高质量发展的新起点上，加快补齐内需、特别是消费领域的短板，已成为推动经济转型升级的关键所在。内需作为经济增长的主动力和稳定锚，其作用将日益凸显。历史经验表明，大国经济无不以内需为主导；而当今世界，市场本身就是最稀缺的资源。建设强大国内市场，正是推进中国式现代化的战略基石。政策层面高度重视内需消费。《十五五规划建议》明确提出我国经济社会发展主要目标：居民消费率明显提高，内需拉动经济增长主动力作用持续增强；居民收入增长和经济增长同步、劳动报酬提高和劳动生产率提高同步，分配结构得到优化，中等收入群体持续扩大。2025年12月召开的中央经济工作会议强调，在外部环境深刻演变、国内供需结构性矛盾突出的背景下，唯有苦练内功，方能有效应对风险挑战。会议将坚持内需主导、建设强大国内市场列为明年经济工作的首要任务，部署深入实施提振消费专项行动，并制定城乡居民增收计划。会议特别指出，要着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，以推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，维护社会大局和谐稳定。其中，稳就业被置于首位——只有就业稳，收入预期才能稳；收入预期稳，消费信心才能稳，进而有效扭转2020年以来低消费、高储蓄的趋势，充分释放我国庞大的消费潜力和储蓄转化为消费的物质基础。通过畅通国内大循环，不仅能夯实内需根基，也将为国际大循环注入新动能，使中国超大规模市场成为全球创新的试验场、应用场和利润场。20251216出，扩大消费最根本的是促进就业，完善社保，优化收入分配结构，扩大中等收入群体，扎实推进共同富裕。要建立和完善扩大居民消费的长效机制，使居民有稳定收入能消费、没有后顾之忧敢消费、消费环境优获得感强愿消费。扩大内需，短期在于促进就业，提升收入预期；中期在于扩大中等收入群体，提高整体消费能力和消费水平；长期在于稳定鼓励生育增长，改善人口结构比例。近几年，我国消费进入低速增长阶段。2000-201713.2%，2018-20245.2%；20251-114.0%GDP（5%）和前三GDP5.2%。相比之下，美国消费保持较强韧性。2021-2024（现价，季调折年数）14.0%、7.3%、6.46.4%，202595.3%，显著高于同期中国消费表现。图表18中国消费者信心指数及各分项（预期指数、消费意愿指数、收入指数、就业指数）

图表19社会消费零售总额同比累计增速、CGPI当月同比（%、万人） 数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所2022这一态势既反映了疫情的短期冲20224以来，中国消费者信心指数持续徘徊在86-92的低位区域，与2021年之前长期保持在100-120之间形成了鲜明对照。2025年10月，中国消费者信心指数回落至89.40；其中就业信心指数仅为75.90，成为主要拖累项；预期信心指数读数为89.90，同样处于低位；收入信心指数（96.70）和消费意愿指数（95.50）虽仍处收缩区间，但相对更具韧性。在此背景下，2025年12月中央经济工作会议将稳就业明确列为四稳之首，凸显其对提振内需的关键作用。消费疲软亦得到价格指标的印证。企业商品交易价格指数（CGPI）——反映国内企业间物质商品集中交易价格变动的综合指标，涵盖农产品、矿产品、能源、加工品、投资品及消费品等多个类别——自2023220251033202510CGPI-2.70%。历史经验表明，CGPI了内需不足的现实压力。消费增速低位运行与人口结构相关。2010（15-64）74.5%后开始回落；201310.1041202114.12366514.20%，标志我国已进入中度老龄化社会，202415.6%；2022-20240-15202423999102.42017-202372022-2024202522022324.422024283.1941.232022三年减少。202228.9256102023148082024年比上年减少2.11万所；三年来幼儿园数量减少41569所。由此可见，2022-2025202512出，必须坚持投资于物和投资于人紧密结合，必须以苦练内功来应对外部挑战；倡导积极婚育观，努力稳定新生人口规模，增强人口发展的可持续性。图表20消费增速下滑与人口老龄化相关 图表21城镇、乡村社会消费零售累计同比增速数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所城镇消费低于乡村消费增速。20251-113945443.9%；乡村615234.4%。整体来看，20125要是农村居民相对可支配收入逐渐提高所致，2013/农村居民可支配收入比例2.8620242.342022费增速相对较低，或与商品房价格持续下跌冲击城镇居民资产负债表相关。2025121房出售挂牌价格指数报收148.17点，比2021年8月高点（200.15点）下降26.0%。消费增速低位运行,与居民收入增速下降及消费支出占比下降相关。中国居民人均可支配收入，2013-20199.3%，保持高速增长；2020-20246.1%，2025325095.1%。但或基于就业前景的不确定性（就业80），人均消费支出占人均可支配收入比例持续维持低位，20252020-202267.012013-201971.21%。消费增速持续低位运行，与居民收入分配结构变化相关。数据显示：全国居民人均可支配收入中位数201587.78202484.01%，202583.51%。该比值下行表明，中位数收入群体的人均可支配收入增速持续落后于全国平均水平。中等收入群体作为消费主力军，其收入增长滞后将直接抑制整体消费能力释放，拖累消费市场的规模扩张与质量提升。破局之道在于优化收入分配结构，扩大中等收入群体，构建橄榄型分配格局，唯有如此，方能将收入增长的含金量切实转化为消费增长的加速器。图表22人均消费支出/人均可支配收入比例下降 图表23人均可支配收入中位数相对消费能力下降数据来源：WIND、金圆统一证券研究所2025年为前3季度数据数据来源：WIND、金圆统一证券研究所2025年为前3季度数据尽管多重因素导致近年来我国消费增速持续处于低位，但从长期视角看，消费增长仍具备巨大潜力与提升空间。GDP2023GDP20105.0（56.4%），也低于东亚与太平洋地区（46.1%）、欧盟（51.4%）、北美洲（66.9%）、中等收入国家（51.6%）和高收入国家（58.7%）。202440.00.4其次，中国巨量的储蓄存款余额及增量是扩大内需的坚实物质基础。20251112.062020-202414.02010-2019量5.5万亿元。2020年以来居民端的低消费、高储蓄倾向为未来消费增长积累了丰富的物质基础。预防性储蓄高企，制约当前消费，但也积蓄了中长期释放动能。2024年，我国储蓄存款余额与年度3.102000—20192.02020花一存二的模式进一步强化为花一存三。静态测算显示，若该比值逐步回归至2.0左右的历史平50图表24中国居民消费占GDP比重偏低 图表25储蓄存款余额社零消费总额比例持续升高数来源：WIND、金统一券研所，2024年1-11月计值 数来源：WIND世银行、金统一券研所出口中国出口展现出较强韧性，通过持续优化地域布局与产品结构，有效缓冲了自2018年以来贸易战带来的冲击，稳住了在全球出口市场中的份额。根据国际货币基金组织（IMF）统计口径（涵盖货物与服务出口），2024年中国占全球出口份额为9.27%，与2017年的9.39%基本持平；2018—2024年期间的年均份额为9.95%，主要受益于2020—2021年疫情期间中国供应链的稳定运行，推动出口显著增长。13.6020180.890.42、0.23、0.270.130.56、0.40、0.320.60总体来看，近年来全球出口格局呈现亚太与北美上升、欧洲与日本相对下滑的趋势，反映出区域供应链重构和地缘经济格局的深刻变化。20251—1157536.22.9%。34147.35.423388.90.610758.5元，首次突破万亿美元大关。《纽约时报》指出，这是中国历史上首次年度贸易顺差超过1《华尔街日报》则称这一里程碑式的数据，凸显出中国占据了从T恤衫到高端电动车等各个产业领域的主导地位。图表26世界各国出口份额变化 图表27中国贸易顺差首次突破万亿美元数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究（2025为前11月据）出口地域结构持续多元化，有效对冲单一市场风险。20251118.9%，但对其他主要市场均保持强劲增长：对东盟出口增长%，对非26.311.9%。201819.220251111.3%，退居第三位；17.5%的占比跃居首位（201812.8%）；14.9%位居第二（201816.4%）；日本4.2%（20185.9%），5.98.0%（20184.26.0%）。这一结构性转变显著增强了中国外贸的抗风险能力。出口产品结构加速升级，机电产品占出口比重超六成。20251-1114.898.860.91.311.3%；1.2925.6893.515.1%。海关出口数据发布后，国际电子商情综合报道了摩根士丹利经济学家20301516.5%。总体而言，中国外贸的强劲韧性不仅体现了中国制造在全球市场的强大竞争力，也彰显了其在全球产业链与价值链中的核心地位。然而，也需清醒认识到，当前全球贸易环境依然复杂，地缘政治摩擦、贸易保护主义抬头以及全球供应链重构等因素，仍可能对中国外贸带来不确定性。未来，进一步推动高水平开放、深化区域合作、加快产业升级，将是巩固外贸优势、应对外部挑战的关键路径。利率2026年，国内货币政策将延续适度宽松基调，保持流动性合理充裕，降准、降息仍具备政策空间，并在消费、科技创新等重点领域加强定向支持。国际方面，美联储预计将进入价量双宽阶段——20252026风险偏好，对A股估值形成有力支撑，限制大幅下行风险。国内货币政策2025年12月中央经济工作会议明确，2026年要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，凸显财政发力将强于货币，但两者将协同增强政策集成效应。会议强调，在保持必要财政赤字和支出总量的同时，优化支出结构，提升政策效能；引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域，推动信贷资源向消费服务领域、硬科技等方向倾斜。这一基调与中国人民银行《20252025122271.405810BP；15LPR3.003.5052010BP。112411.733BP。当日财政部发行的1823年期国债利率分别为1.35681.4000%，均低于市场预期（1.4300%），释放利率或仍有下行空间的信号。存款利率率先下调。11月27日，经济参考报信息报道，六大国有银行集体下架五年期大额存单，三年期产品利率普遍降至1.5%至1.75%；与此同时，部分中小银行也开始调整甚至直接取消三年期、五年期普通定期存款产品。《2025年第三季度城镇储户问卷调查报告》显示，更多储蓄倾向占比为62.3%，较上季回落1.5个百分点，表明在低利率环境下，居民储蓄意愿边际减弱，与存款活期化趋势相呼应。图表28中国贷款市场报价利率（LPR-1年及5年） 图表29多家投行预计美联储2026年降息2-3次数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所美国利率政策2025年下半年，美联储转入宽松周期，连续降息并启动扩表操作。9月、10月和12月三次议息会议共下调联邦基金目标利率753.75%。伴随政策转向，美债收益率显著回落：截至1218104.124623.46%，较年初大幅79通胀压力持续缓解是政策转向的重要支撑。202511CPI2.7%90.3CPI2.690.412FOMC129350400美联储主席鲍威尔延续其一贯谨慎且闪烁其辞的风格，强调货币政策没有预设路径，决策将基于逐次会议的数据评估。他指出，支持或反对进一步降息，目前都有合理依据，政策制定者正处观望阶段，以审慎判断经济前景。19720264254502751100115020262–33%左右。特朗普政策仍是美国利率核心指引。美国总统特朗普重申对美联储主席鲍威尔的批评，他表示，降息幅度太小，本可以更大一些；美联储降息幅度本可以加倍。被视为下任美联储主席热门人选的白宫经济顾问凯文·哈塞特亦释放鸽派信号，强调美联储仍有充足空间进一步降息，完全有能力再降50个基点甚至更多。国际环境2025年4月2日，美国宣布实施所谓对等关税政策，对全球180多个国家和地区加征广泛关税，并对中国等部分经济体施加高额额外关税。此举绕开世界贸易组织（WTO）多边规则，以单边主义方式重塑贸易秩序，严重冲击了全球关税协调机制，引发国际社会广泛批评，多边贸易体系的权威性与有效性遭遇严峻挑战。全球资本市场在4月上旬剧烈震荡。面对美方举措，中国于4月4日迅速、果断地公布一揽子反制措施，成为全球首个对美国对等关税政策采取实质性回应的国家，彰显了维护国家利益和多边贸易体系的决心。进入4月下旬，美国前总统特朗普释放缓和信号，公开表示无意进一步提高对华关税。此后，中10此后，中美高层在经贸领域保持总体稳定、建设性的互动。据彭博社报道，美国财政部长贝森特于1125日透露，特朗普计划于20264月访华，并可能出席同年11月在深圳举行的亚太经合组织（APEC）领导人会议。贝森特强调：中美注定是竞争对手，这很正常；但我们也存在可以合作的领域——答案是肯定的。《十五五规划建议》明确提出构建周边命运共同体，维护大国关系总体稳定，这一战略导向与当前中美经贸关系的阶段性缓和形成呼应。图表302025年中美经贸争端主要进程资料来源：同花顺、金圆统一证券研究所展望2026年，大国关系有望维持相对缓和态势。然而，战略竞争的根本格局并未改变——博弈形式正从桌面上的直接对抗转向抽屉下的深层较量。当前，全球正处于科技竞争白热化与供应链深度重构的关键阶段，国际政治格局依然动荡交织、变乱叠加，不确定性持续高企。在此复杂环境中，贸易保护主义呈现区域化、制度化新动向。20251210压倒性多数通过总统克劳迪娅·9202611（TLC）50%的额外关税，旨在强化本土产业保护。受此政策影响的主要包括中国、韩国、印度、泰国、印度尼西亚、俄罗斯、土耳其、巴西、阿联酋和南非等非自贸伙伴国；而美国、加拿大、欧盟等已与墨西哥签署自由贸易协定的经济体则被明确豁免。此举不仅反映出全球贸易规则碎片化趋势加剧，也凸显新兴市场国家在外部压力下日益倚重关税工具进行产业防御，进一步增加了中国等出口导向型经济体面临的外部环境复杂性。20252025124日，美国白宫正式发布特朗普第二任期的《国家安全战略报告》（NationalSecurityStrategy,NSS），报告的根本目标是维护美国的主导地位。报告指出，美国将依托科技、工业、军事、能源与金融五位一体的综合优势——在人工智能、生物技术、量子计算等前沿领域掌握技术标准与规则制定权；构建自主、强大且具韧性的工业体系；发展兼具国内支撑力与全球竞争力的能源产业；维持最先进、最具威慑力的军事力量；并凭借全球领先的金融与资本市场，为国家安全和战略影响力提供战略核心工具。为实现这一总体目标，报告以美国优先为核心，对全球战略进行系统重排，按地域重要性确立四大优先方向：西半球稳定、印太地区平衡、欧洲盟友责任分担、中东战略收缩与再平衡，确保资源精准投向关乎美国核心利益的关键区域。图表31美国2025年《国家安全战略》区域核心诉求资料来源：美国白宫、美国华裔教授专家网、金圆统一证券研究所西半球：强调控制与排他性主导报告明确重申门罗主义精神，旨在恢复并巩固美国在西半球的绝对主导地位，试图将西半球打造为高度封闭的战略后院。核心诉求包括：防止域外竞争对手在拉美及加勒比地区部署军事力量或获取具有战略意义的关键资产；确保美国对区域内关键地理位置（如巴拿马运河、加勒比海通道）的持续使用权；保障西半球供应链安全，抵御敌对势力渗透。尤为引人注目的是，报告提出一系列排他性条款：所有联盟合作或对外援助，必须以削弱外部敌对势力影响为前提；美国企业应获得独家合同优先权；应尽一切努力排挤在该地区参与基础设施建设的外国公司。印太地区：强调保障、维持与战略平衡在印太区域，美国政策主轴并非全面对抗，而是通过保障关键利益、维持力量平衡，其核心诉求包括：经济层面：主张重新平衡美中经济关系，优先考虑对等公平，推动贸易聚焦于非敏感领域，恢复美国的经济独立性。安全层面：强化第一岛链威慑能力，要求日韩增加军费，提升美军在西太平洋存在；联盟机制：深化美日印澳四方安全对话（QUAD），启动关键矿产倡议（QCMI），构建排除中国的资源与技术联盟；规则主导：维护所谓自由开放的印太，确保航道畅通与数字、技术标准话语权。这一策略反映出美国在印太采取竞争中有管控、对抗中有底线的务实路径，避免直接冲突，但持续施压以维持其区域主导地位。欧洲：强调支持但要求自立对欧洲，美国采取有限支持+责任转嫁策略：支持欧洲各国弘扬自身历史与文化特质，鼓励内部精神复兴；推动欧洲重建与俄罗斯的战略稳定，但前提是欧洲必须自主承担防务责任；要求欧洲盟友联手打击所谓重商主义产能过剩、技术盗窃、网络间谍等敌对经济行为；明确期望欧洲作为一组对齐的主权国家独立运作，不再依赖美国安全保障。此外，报告透露特朗普政府急于推动俄乌冲突尽快结束，反映出其对长期卷入欧陆冲突的战略厌倦。中东：战略抽身与底线管控报告明确宣告：中东主导美国外交的时代已经结束。随着美国能源自给能力提升，其对该地区的历史性关注正系统性减弱。未来政策重点转为：阻止敌对势力主导中东地缘格局；确保全球油气资源及运输通道（如霍尔木兹海峡）不落入敌对势力之手；在减少直接军事介入的同时，维持最低限度的战略存在与影响力。这份《国家安全战略报告》清晰传递出特朗普政府第二任期的现实主义、交易型、排他性外交逻辑。它并未放弃美国全球主导地位的目标，而是通过区域差异化策略、盟友责任转嫁、供应链重组和战略收缩，试图以更低的成本维系霸权。中国人民大学国际关系学院教授、美国研究中心副主任刁大明指出，这份报告所提出的战略转变，并不是霸权方向的转变，而是霸权方式的转变。追求美国利益最大化，而非陷入无谓的价值观消耗。这本质上体现了一种商人式战略思维：以最小成本获取最大收益，淡化意识形态对抗，聚焦可量化的国家利益。对中国而言，这意味着中美博弈虽在经贸等领域出现战术缓和，但在科技、资源、地缘影响力等深层维度，结构性竞争将持续加剧，大国关系将在表面缓和与底层角力之间长期摇摆。四、细嗅蔷薇：投资策略与方向投资策略上，建议继续坚持红利资产+科技创新的哑铃型配置结构，并持续贯彻大类资产配置与动态择时的核心原则。展望未来，资本市场的三大底层逻辑——科技创新、红利资产与黄金——将长期共存并呈现显著轮动特征。在此背景下，我们坚持以PB-ROE为核心分析框架：在低估值领域，重点跟踪ROE的边际改善信号，捕捉价值修复的先行指标；在估值适中区域，则更关注ROE的可持续性与稳定性，甄选具备扎实盈利能力和长期竞争优势的优质标的。通过这一系统性方法，力求在结构性机会与系统性风险之间实现更优平衡，有效提升投资组合的韧性与长期回报潜力。4.1大盘研判20261.5010%（1.35–1.65）2025（此前，我们对2025年PB的波动范围预计为1.35±10%～15%，与2025年实际基本相符）主要指数估值与盈利情况2025PB（LF）2010A300、100050%分位。图表32A股主要指数市净率及分位值 图表33主要指数各年度前三季度ROE（平均）情况数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所20251219A1.79x，201047.9%（上年末分别为1.58x15.0%）；上证指数市净率1.47x44.9%（上年末分别为1.35x24.1%）；创业板指市净率5.36x61.0%（4.05x24.3%）；501.28x53.0%（上年末为1.25x44.8%）3001.47x43.9%（1.38x26.1%）5002.24x52.0%（1.81x22.4%）10002.32x35.6%（上年末为2.03x和12.5%）；国证2000市净率2.61x，分位数61.4%（上年末2.12x和24.1%）；科创50市净率5.94x62.2%（4.65x44.4%）505.10x92.3%，（3.46x80.3%）。与指数估值大幅提高相比，A。20256.790.0310.991.265005.940.5110004.76%0证指数的估值测算2013上证指数市场低点对应的市净率（PB）1.22，10PB1.23101.35从更长周期看，200020251210PB25%1.431.752021PB1.63与此同时，企业盈利尚处于筑底阶段。2025（ROE）为7.120.09展望2026年，上证指数更可能延续类似2021年的强势震荡格局；若盈利改善力度超预期，则有望演绎出如2016-2017年低斜率、稳节奏的震荡慢牛行情。整体而言，暴涨暴跌均为小概率事件。图表34上证指数重要底部对应的市净率水平 图表35上证指数各年度三季度ROE情况数来源：WIND、圆统证券究所 数来源：WIND、圆统证券究所PB1.5010%（1.35–1.65）区间波动——这一范围与2021年（企业盈利景气周期）基本一致。随着盈利逐步回暖，估值中枢有望缓慢稳健上移，为市场提供温和向上的支撑。截至2025年12月31日，上证指数收于3968.84点，对应PB为1.50倍，较底部区域估值参考线（1.35）11%，表明下行空间有限。我们在《策略月报：震荡蓄势，来年可期（202512）》中亦通过技术分析指出，3650–3750从市场情绪指数看上证指数运行20249（20156）。尽2025A2015首先，当前估值水平显著更低。2025年上证指数市净率（PB，LF）最高仅为1.54倍，远低于2015年6月12日上证5178点时的2.77倍，从绝对估值角度看，处于中等偏低水位区域。其次，社会风险偏好更为理性。20251219A20150.74。该指标反映当前居民资金并未过度涌入股市，市场情绪虽活跃但未陷入非理性亢奋。第三，市场稳定机制更加健全。我国如今已建立包括中央汇金类平准基金常态化运作以及央行以第二支柱为核心的宏观审慎管理框架，有效增强了市场抗风险能力，有助于防范大起大落，维护资本市场平稳运行。需要指出的是，若市场情绪指数难以回落至低位，则空头情绪无法充分释放，风险更可能以结构性调整的方式逐步消化。这意味着上证指数单边大幅上涨的难度较大，后市大概率延续强势震荡格局。图表36上证指数与情绪指数资料来源：WIND、金圆统一证券研究所战略投资方向与资本市场定价战略投资方向《十五五规划建议》延续高质量发展主线，强调全面发力、加快发展。资本市场应聚焦关注政策加快落地的细分赛道，重点把握战略投资方向。具体方向包括：图表37从二十届四中全会及《十五五规划意见》看未来战略投资机会资料来源：WIND、新华网、中国经济网、金圆统一证券研究所一、培育壮大新兴产业，重点关注新能源、新材料、航空航天、低空经济。二、前瞻布局未来产业，如量子科技、生物制造、量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信。三、传统行业固本升级，包括矿业、冶金、石油化工、钢铁、有色金属、机械、造船。四、关键核心技术产业突破，十五五《建议》把集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造六大领域列为关键核心技术产业突破主战场，首次提出采取超常规措施、取得决定性突破，直接亮出政策底牌，态度之强硬、力度之空前，堪称只许成功、不许失败的科技攻坚战。五、拓展政策支持型成长赛道，包括国防军工、海洋经济、创新药、高端医疗器械、文旅消费等，《建议》均给予明确支持。六、关注区域发展战略高地，重点区域包括：京津冀、长三角、粤港澳大湾区，以及江苏、浙江、山东、广东等经济强省，特别值得关注的是：成渝、海南、福建。成渝地区双城经济圈（四川、重庆）：被赋予国家战略腹地和关键产业备份功能，西部陆海新通道（以重庆、成都为枢纽，联动广西北部湾港、海南洋浦港）将推动西部从内陆腹地迈向开放前沿。海南自由贸易港：高标准推进自贸港建设，是扩大高水平对外开放的关键抓手。2025年12月18日，海南自由贸易港正式启动全岛封关运作，海口海关数据显示，封关首周，海南新增外资备案企业1972家，同比增长2.3倍。12月18日至24日，一线进口零关税享惠货物超4亿元。福建（厦门、福州、平潭）作为两岸融合发展示范区核心区，政策红利持续释放。202512大陆首部两岸标准共通的地方性法规——《福建省促进两岸标准共通条例》，202611需要指出的是，上述政策指引的战略方向，需综合考量政策落地节奏、技术突破进展、产业周期阶段及企业盈利状况等多重因素，宜在估值回调中逢低布局，把握中长期机遇。资本市场定价与行业盈利情况资本市场定价未来。资本市场对于行业或公司估值水平的高低，往往意味着对其未来发展空间、盈利能力的预先定价。2025从自身定价角度，20251219PB4.77x、4.79x4.25x，是全PB（202412272.88x、3.70x、3.82x）；食品3.90x（4.46x）。2010PB98.90%，电子93.7177.17%74.77%68.78%67.11%，59.83%52.9%，位于右上方相对较高区域；农林牧渔、食品饮料、医药生物、PB15%，位于左下方相对较低区域。图表38申万一级行业PB及其分位值-2025 图表39申万一级行业PB及分位值-2024数来源：WIND、金统一券研所（2025年12月19日） 数来源：WIND、圆统证券究（2024年12月27日）PB202512193.2599.80%（202412272.1185.2%），电子行业为3.262.7186.23%），2.4077.90%（2.3170.50%），2.8966.80%（2.7965.47%），机械设备为2.0496.50%（上年末为1.7462.95%），2.1663.30%（1.7736.15%），2.2486.10%（1.499.48%），均位于右上方相对较高区域，并比上年末有较大幅度提高。有色金属的估值强度显著提升，一方面与其作为科技行业的上游必需材料相关，另一方面，大国之间及资源国均加大了对关键矿产资源的控制。（PBPB/PB，反映了行业的相对估值强度）图表40申万一级行业PB比值及其分位值-2025 图表41申万一级行业PB比值及其分位值-2024数来源：WIND、金统一券研所（2025年12月19日） 数来源：WIND、圆统证券究（2024年12月27日）资本市场定价领先反映行业盈利边际变化。202514ROE17ROE2025ROE11.54%，同2.86总体来看，资本市场定价已较好地反映了政策导向、科技创新趋势与企业盈利方向，体现出其价值发现的核心功能。炒股就是投未来——市场本质上是在对高质量发展的前景进行定价与博弈。图表422025Q3平均ROE同比上升行业 图表432025年Q3平均ROE同比下降行业数来源：WIND、金统一券研所 数来源：WIND、圆统证券究所细分方向阐述指数基金之父约翰·博格曾有一句经典名言：别在干草堆里找针，干脆把整个干草堆买下来！对绝大多数非专业投资者而言，受限于信息不对称与专业分析能力，试图选出牛股往往事倍功半，甚至因追涨杀跌而蒙受损失。与其执着于难以持续的超额收益，不如转向ETF所代表的指数化投资——这不仅是对市场有效性的理性认可，更是践行博格所倡导的简单、低成本、长期主义的投资哲学，从而稳健地实现财富积累。普通投资者参与证券市场，最简洁有效的方式是定期定额投资宽基指数基金（300500、500）；进阶策略可在市场估值显著偏离历史中枢时进行适度择时；更高阶的配置，则可结合产业ETF，以捕捉结构性机会。ETFETF当然，对于具备一定研究能力的专业投资者，还可在此基础上进一步甄选ETF品种，深挖细分赛道中的优质标的，以争取更理想的长期回报。2026年，建议重点关注宽基、大类资产、科技创新、先进制造、上游周期、医药消费、红利低估七19ETF。ETF图表44重点关注ETF方向资料来源：WIND、金圆统一证券研究所503002024年4月，国务院《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即第三次国九条）明确提出：强化上市公司现金分红监管，并鼓励推动一年多次分红、预分红、春节前分红，以真金白银回馈投资者，切实满足人民群众日益增长的财富管理需求。50300展现出优质蓝筹企业的责任担当。20245010116.12亿元，同比增长24.8%201512540.3840%71（同比增加15次），47家公司参与分红，覆盖率达94%。30018192.037.22015158%；股息40.31399（90），28020252025（51430），503003848.777240.35202439.8%——即便在企业盈利处于阶段性低谷期，仍保持了强劲的分红意愿与能力。图表45上证50历年分红情况 图表46沪深300历年分红情况数来源：WIND、圆统证券究所 所503001.301.492010普通投资者可采用定期定额投资策略，长期布局高分红核心宽基指数，分享中国经济增长与企业盈利成果；交易型投资者则可建立一定比例的底仓长期持有，并通过网格化交易策略，在震荡市中增强收益弹性，兼顾红利收入与波段机会。50300大类资产ETF2024（2024–2026）重点推荐的大类资产。20254,549.52/盎司，成为全球表现最为亮眼的资产类别之一。2026理解黄金大牛市的关键在于理解底层逻辑——黄金回归其货币本质属性。在全球央行持续宽松、美国政府债务规模屡破纪录、利率进入下行周期以及地缘政治与全球经济格局深度重构的背景下，黄金作为超越单一主权信用、无需任何政府背书的终极价值锚，其避险功能与战略储备价值正被空前重视，并重新纳入全球货币体系演进的核心议程。2024820250815GDP风险提示：2025ETFETF（513730）ETF30东南亚战略地位显著提升。作为中国第一大贸易伙伴和一带一路关键枢纽，其在全球供应链与区域经济合作中的地位日益重要；叠加RCEP深入实施与全球战略格局调整，区域发展潜力持续释放。美国2025年《国家战略》明确指出，印太地区已占全球GDP近一半（按购买力平价计算），并强调其为未来百年全球经济与地缘政治的核心舞台。7贝恩联合发布的《2025GMV202530001.520241350年间增长11.2倍。风险提示：东南亚市场波动较大，面临地缘政治、汇率波动及政策不确定性；科技行业集中度高，部分企业估值偏高；ETF规模与流动性可能受限，投资需谨慎评估自身风险承受能力。科技创新ETF&ETF不要问AI会不会改变世界，而要问你是否已准备好参与这场变革。人工智能（AI）正从技术探索阶段迈入规模化应用与产业深度融合的新周期。在政策强力引导、技术持续突破、资本密集投入及下游需求爆发的四重驱动下，AI已由主题投资演进为兼具景气度与估值支撑的战略性赛道。2025年作为人工智能+国家战略全面落地元年，标志着我国正式开启AI黄金十年。政策体系的完善与实施路径的明晰，为AI产业中长期发展提供了坚实制度保障。政策顶层设计全面强化，人工智能+上升为国家战略。2025年12月，人工智能+首次写入《十五五规划建议》，明确将人工智能作为建设现代化产业体系的核心引擎。建议指出，全面实施人工智能+行动，以人工智能引领科研范式变革，加强人工智能同产业发展、文化建设、民生保障、社会治理相结合，抢占人工智能产业应用制高点，全方位赋能千行百业。2025年8月，国务院印发《关于深入实施人工智能+行动的意见》，制定了我国人工智能+行动实施的三阶段目标：到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合（科学技术、产业发展、消费提质、民生福祉、治理能力、全球合作）广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%，智能经济核心产业规模快速增长，人工智能在公共治理中的作用明显增强，人工智能开放合作体系不断完善。203090%，智能经济成为我国经济发展的重要增长极，推动技术普惠和成果共享。到2035年，我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段，为基本实现社会主义现代化提供有力支撑。图表47人工智能+行动实施三阶段目标 图表48预计人工智能市场规模保持高速增长数来源：WIND、圆统证券究所 数来源：GrandVi