从惠而浦、伊莱克斯年报看26年海外复苏趋势

目录TOC\o"1-2"\h\z\u一、海外白电龙头业绩概览：营收平稳，利润分化 1二、伊莱克斯与惠而浦业绩差异背后的原因？ 1关税敞口与价格策略的差异 1成本与组织调整的进度差异 1三、惠而浦业务拆解：大家电业务拖累，小家电表现亮眼 2四、伊莱克斯业务拆解：欧洲、拉美支撑增长，品类创新贡献增量 4五、2026年展望：海外业务指引如何？ 5（一）共同的经营判断：市场企稳回升，盈利企稳改善 5（二）惠而浦：2026年展望与逻辑 5（三）伊莱克斯：2026展望与逻辑 6投资建议： 8风险分析 9一、海外白电龙头业绩概览：营收平稳，利润分化惠而浦：收入增长回温、利润率有所回落。0.9%，较上半年有所提速。但营业利润24Q46.03.3%，25EBIT20245.3%4.7%，反映出高关税叠加北美激烈促销，对盈利造成双重挤压。伊莱克斯：收入降速，盈利能力回升。2025Q4公司营收同比下滑7.5%，但在持续的成本削减和结构优化驱动下，营业利润率从2.8%抬升到4.3%，全年EBIT从0.8%跃升到2.8%，整体改善显著。图年惠而浦和伊莱克斯收入比较（亿美元） 图年惠而浦和伊莱克斯营业利润比较（亿美元） 司官网中信建投 司官网中信建投二、伊莱克斯与惠而浦业绩差异背后的原因？伊莱克斯北美敞口较小，关税时涨价果断。由于北美敞口较小，公司通过一定的成本缩减可整体上实现对关税和汇率冲击的对冲，从而推动利润率稳步抬升。另一方面，公司在黑五促销前有较早的提价动作，促销季尽管降价但影响相对有限。225全年为零部件及部分整机支付约3亿美元关税。同时美国市场竞争激烈，尽管关税导致综合成本上行，但价格竞争仍在延续，行业直到Q4黑五后才开始系统性提价来对冲成本影响，因此期间利润率被持续侵蚀。5全年已兑现40亿SEK成本节约上限，Q4单季贡献约12亿SEK（134亿美元，是利润率提升的直接来源；同时宣布第二轮组织调整，进一步简化结构、提升敏捷性。21.5Q4时这些结构性降本尚不足以完全抵消关税与促销的压制，利润率阶段性受到冲击。三、惠而浦业务拆解：大家电业务拖累，小家电表现亮眼⾯因素,惠⽽浦全年吸收约3⼤⾏业促销战⽩热化是需求端的关键因素，2025Q4⾼，BlackFriday、CyberMonday⼒度⾼3040%。惠⽽浦为维持市场份额被迫跟进降价，但效果有限⽽利润侵蚀显著；⾼利率抑制房地产交易，成屋销售处于30年低位，已直接拖累家电配套需求。拉美市场Q4实现净销售额9.27亿美元，同⽐增⻓0.8%（本币⼝径，但汇率调整后实际下滑4.6%。EIT5900⽐15.3%，EBIT2.8%⼼原因包括：巴⻄市场前期透⽀（2024年强劲增⻓后的⾃然回落、阿根廷宏观经济恶化（恶性通胀和经济动荡冲击当地运营、以及汇率波动的负⾯影响。图3：北美地区净收入与增速（亿美元） 图4：拉美地区净收入与增速（亿美元） 司公告中信建投 司公告中信建投）亚洲：整体增长平稳，印度业务剥离排除印度交易和汇率的影响，亚洲业务净销售额同比增长约1%。全年EBIT利润率约为5%，同比增长1.2pct。印度交易产生约40基点的利润率增值，剩余收益来自有利的成本削减。图5：亚洲地区净收入与增速（亿美元） 图6：按地区拆分收入（亿美元） 司官网中信建投 司公告中信建投小家电：持续超预期的高盈利增长小家电业务是惠⽽浦2025年的高增板块。Q4净销售额423亿美元，同⽐增⻓03%（汇率调整后.%万美元，同⽐⼤22.4%；EBIT13.8%2024Q412.5%1.3个百分点。主要得益于：1)产品创新周期强劲。2025年惠⽽浦在⼩型家电领域推出创纪录数量的新产品，KitchenAid品牌在厨师机、搅拌机、咖啡机等核⼼品类持续创新，新产品的成功上市⽀撑了价格溢价和货架空间扩张。2)DTC渠道扩张改善利润率结构。SDA业务直接⾯向消费者销售占⽐持续提升，这⼀渠道不仅⽑利率更⾼（省去中间环节，还能直接获取⽤户数据，⽀持精准营销和产品开发。)tchenAd品牌溢价能⼒强。这种品牌溢价能⼒使得业务在促销竞争激烈的环境中保持了更好的定价能⼒。表1：惠而浦小家电业务近两年Q4指标对比小家电指标2025年Q42024年Q4同比变化净销售额（亿美元）4.233.8410.30EBIT（亿美元）0.590.4822.40EBIT利润率13.8012.50+1.3pts司公告中信建投四、伊莱克斯业务拆解：欧洲、拉美支撑增长，品类创新贡献增量欧洲、亚太、中东与非洲市场：Q4有机增长+3.6%，行业预计下滑1%，公司跑赢大盘，主要动力来自；1）产品结构优化显效。欧洲消费者对⾼端、节能、智能家电的偏好较强，公司双品牌在高端厨房与洗碗机等品类的创新驱动下实现份额提升；2）竞争格局有利。惠⽽浦2024年退出欧洲⼤家电市场后，伊莱克斯在欧洲地位更加稳固。虽然⾯临Arcelik（Beko品牌）等竞争对⼿的挑战，但在⾼端市场的品牌优势仍然明显。拉丁美洲：整体增长主要得益于巴西市场的贡献、强劲的黑色星期五促销期，以及第四季度末的热浪天气。图7：欧、亚太、东和洲地收入有机速（亿图8拉丁美洲地净收与有增速亿司公告中信建投 司公告中信建投北美市场：Q1、Q3增长明显，但Q4下滑严重。增长主要由洗衣机带动；但黑五期间促销竞争整体激烈，价格指数回落，北美业务转为下滑。图9：北美地区收与有增速亿图10：按地区拆收入亿司公告中信建投 司公告中信建投五、2026年展望：海外业务指引如何？（一）共同的经营判断：市场企稳回升，盈利企稳改善惠而浦与伊莱克斯对2026年的判断较为一致，有望迎来比2025年更好的基本面。收入整体提速，利润率显著回升，分市场来看：拉美（巴西：整体地区家电渗透率处于提升通道，需求增长稳定；欧洲：市场需求平稳，竞争环境宽松，靠产品创新争取份额。表2：惠而浦与伊莱克斯未来展望项目惠而浦伊莱克斯收入指引增长约5%，市场份额有望提升2-3pct有机收入贡献预计为正盈利指引EBIT5.5%-5.8%，较2025年（4.7%）提升0.8-1.1pctEBIT率预计向3.5%-4.0%的区间靠拢，2025年基础为2.8%主要市场展望北美：平稳拉美：0~3%增长北美：“中性/略负”；欧洲：中性；拉美：中性司公告中信建投（二）惠而浦：2026年展望与逻辑2026年量化指引收入：预计2026年净销售额增长约5%，在行业平稳背景下，实现较强的份额提升。盈利：持续经营EBIT利润率目标5.5–5.8%，较2025年的4.7%提升0.8–1.1pct；盈利提升来源拆解：）价格与产品结构改善：+.pct（新品+高端化促销减少；）成本优化（新一轮.5亿美元降本：约+pct；）新关税影响：约-.2pct；）新品上市与营销投入增加：约-.pct；原材料与汇率基本中性。现金流：自由现金流目标4–5亿美元，约占净销售额3%，较2025年0.5%显著改善。表3：惠而浦2026年展望维度惠而浦收入指引增长约5%。在行业“持平至略负”背景下，意味着市场份额有望提升2-3个百分点盈利指引持续经营EBIT利润率目标为5.5%-5.8%，较2025年（4.7%）提升0.8-1.1个百分点现金流指引自由现金流目标为4-5亿美元，约占净销售额的3%，较2025年（0.5%）显著改善主要市场展望整体行业背景为“持平至略负”司公告中信建投改善背后有三大支撑价格与促销环境的正常化”惠而浦判断：年黑五结束后，行业价格在一周内快速恢复到2024年水平，前期低价库存已基本出清；进入2026水平回归“健康状态”，这为2026年价格结构改善提供了基础。新品带来的结构性改善与高端化2025年惠而浦在北美完成超过30%SKU的大换代，新品在核心零售商的铺货比例增加约30%+；新品集中在高端对开门冰箱、滚筒洗衣机等高价值品类，并在小家电中推出KitchenAid新品与直销渠道升级；预计2026年收益端将更多来自新品溢价与品类升级，而非量的大幅增长。进一步降本与供应链垂直整合惠而浦计划在北美加速工厂的自动化与垂直整合，提高本土零部件自给率，减少对高关税进口零部件的依赖；启动新一轮战略采购计划，通过全球化招标降低零部件到岸成本，预计在2026年贡献约1pctEBIT率改善。（三）伊莱克斯：2026展望与逻辑202635–40SEK（3.92-4.48亿美元（关税为主显著负面，币种与2026EBIT3.5–4%区间靠拢（在外部因素不进一步恶化的前提下）。表4：伊克莱斯2026年展望维度伊莱克斯收入指引有机收入贡献预计为正，主要驱动力为重点品类销量增加与产品结构改善，但部分会被市场价格压力所抵消盈利指引EIT率预计向3%-.%（前提是外部因素未进一步恶化205年基础为2.8%主要市场展望北美：需求“中性/略负”；欧洲：需求大致平稳；巴西：需求预计趋于中性司公告中信建投成本效率：从40亿到再35–40亿。202540SEK（4.48亿美元）成本削减，主要来自：价值工程（零部件再设计、材料替代（“最佳成本国家采购工厂运营效率提升。2026年，公司计划再实现35–40亿SEK（3.92-4.48亿美元）成本节约，强调这已从项目制转变为常态化流程，覆盖所有业务与品类。高端化与重点品类扩张：利用品牌溢价对冲价格战依靠AEG与Electrolux（pizza的创新；组织调整与“更靠近消费者”2026年2月1日起，伊莱克斯启动第二轮组织调整，目标：简化结构，明确职责；提升决策速度与创新敏捷度；把资源更集中地投向关键市场与关键品类。这在中期有望进一步释放运营效率，配合成本项目放大利润弹性。投资建议：2026年海外