高级财务管理学（第6版）-第6章 企业集团的资金运筹

第6章企业集团的资金运筹高级财务管理学目录/CONTENTS6.1企业集团筹资管理6.2企业集团投资管理6.3企业集团分配管理6.4企业集团资本运作6.5案例研究与分析6.1企业集团筹资管理FundraisingManagementofEnterpriseGroups企业集团筹资管理概述▌内涵以集团整体为主体，根据集团的发展战略和资金需求，统一规划和协调各成员企业的筹资活动，以实现集团整体筹资效益最大化的管理活动。规模性：整体规模大，信用等级高利用集团整体优势，获得更优的筹资条件。多样性：渠道多元，方式灵活结合内部融资与外部融资，组合多种金融工具。层次性：多级主体，分层管理明确总部与子公司的筹资权限，实施分级管控。协同性：内部融通，效益最大化优化内部资金配置，降低整体资金成本。企业集团筹资管理的目标与原则筹资管理目标满足集团资金需求优化集团资本结构降低集团筹资成本控制集团筹资风险筹资管理原则规模适度原则结构合理原则成本效益原则风险可控原则企业集团的筹资渠道内部筹资渠道内部留存收益：利用集团利润积累内部资金拆借：成员企业间资金调剂外部筹资渠道银行借款与发行债券：债务性融资发行股票：IPO、增发、配股（权益性）商业信用：应付账款、预收账款等融资租赁：资产购置的资金融通内部资本市场运作：财务公司统筹6.1.1企业集团筹资管理的重点关注资本结构平衡集团的杠杆效应会放大资本结构的影响，母公司需要对子公司的负债比率（子公司自有资本的50%-70%,或者更低）控制筹资权集中化管理大额筹资决策权集中在集团总部，以降低风险、节约成本，并便于统筹规划结合模式改造筹资例如通过子公司上市，在获得资金的同时优化集团结构，实现产融结合发挥集团协同优势充分利用内部资金拆借、相互担保、债务重组等多种灵活方式进行筹资6.1.2企业集团母子公司债务筹资安排分析理想模型风险差异分析子公司直接贷款(低风险)银行作为债权人与其他债权人地位平等，处于第一清偿顺序，风险相对可控。母公司贷款(高风险)母公司依赖子公司分红，若子公司破产，银行清偿顺序在子公司债权人之后。核心结论：无担保时，子公司直接贷款对银行而言风险显著更低。股权结构与清偿顺序示意母公司(控股平台)资产构成：对子公司的长期股权投资子公司(实际经营主体)资产构成：核心业务资产、现金流来源6.1.2企业集团母子公司债务筹资安排分析母公司有多家子公司应由信用等级高的母公司或子公司贷款，再向资金需求方提供支持，以降低整体融资成本。母公司自身有业务母公司作为核心主体，经营状况良好且有核心业务支撑，其贷款申请更容易被银行接受。贷款有担保子公司为母公司担保较少见，但实力雄厚的子公司可为其他子公司提供担保，优化融资结构。一般模型例6-2：案例解读通过金字塔式控股结构，上层公司发债担保，资金用于底层收购，形成复杂的资金流转网络。核心风险点担保依赖底层盈利，经营风险被层层放大，看似有担保的债券实则隐藏巨大兑付危机。关键启示复杂的集团结构常掩盖财务风险，投资者和银行在评估时需穿透表层，审视底层资产质量。图6-1甲公司融资结构图6.2企业集团投资管理InvestmentManagementofEnterpriseGroups企业集团投资管理概述内涵以集团整体战略为导向，对集团的投资活动进行规划、决策、组织、实施和控制的管理过程。投资规模大、周期长集团投资多为大型项目，资金投入巨大，回收周期长，通常需要多年才能实现成本回收。投资决策复杂、风险高涉及多个子公司和业务领域，决策变量多，不确定性大，需要进行全面的风险评估与管控。投资多元化、协同性强集团通常进行多元化投资，追求不同业务之间的协同效应，实现风险分散和价值创造。企业集团投资管理的目标与原则核心管理目标实现集团战略目标，确保方向一致提高集团投资回报率，追求价值最大化分散集团投资风险，构建稳健组合培育集团核心竞争力，夯实发展根基基本原则遵循战略导向原则：紧扣集团发展蓝图效益优先原则：坚持投入产出分析风险分散原则：优化资产配置结构适度多元化原则：平衡主业与创新企业集团投资的类型按投资对象分类实业投资投资于生产经营活动，如建厂、购置设备。金融投资投资于金融工具，如股票、债券、基金。按投资目的分类战略性投资服务于集团长期战略，如进入新市场。财务性投资以获取短期收益为主要目的。按投资期限分类长期投资持有时间较长，通常为一年以上。短期投资持有时间较短，注重流动性和变现能力。企业集团投资决策的程序01项目提出由集团各部门或子公司根据发展需要提出投资建议。02可行性研究从技术、市场、财务等方面对项目进行全面分析和论证。03评估与决策集团总部根据可行性研究报告，运用科学方法进行评估决策。04实施与监控项目获批后，组织实施并进行过程监控，及时发现解决问题。05后评价项目完成后，对实际效果进行评价，总结经验教训。6.2.1企业集团投资管理的重点以投资带动企业集团发展通过战略性投资，扩大集团规模，增强整体竞争力。从母子公司角度分别评价投资项目为了保证企业集团的整体利益和子公司的利益，应从两个方面进行评价。结合具体情况选择投资评价标准根据事业部和分公司所处的行业等来决定不同的投资评价标准。从集团全局的角度对投资项目进行功能定位从集团全局的角度对投资项目进行功能定位。6.2.2企业集团投资的现金流量计算初始现金流量定义：项目开始时的初始投资支出

主要构成：固定资产投资营运资金垫支其他初始费用营业现金流量定义：项目运营期间产生的现金流入流出

主要构成：营业收入付现成本所得税支出终结现金流量定义：项目结束时回收的资金

主要构成：固定资产残值收入营运资金回收清理费用抵税6.2.3企业集团投资的决策实例案例背景设定某集团拟投资新项目，已知初始投资额、未来各年预期现金流量及适用折现率，需评估项目价值。核心计算模型(NPV法)采用净现值法计算。将未来各期现金流按折现率折算为现值，减去初始投资，得出项目净现值。投资决策规则若NPV≥0，项目可行（创造价值）；若NPV<0，项目不可行（毁损价值）。6.2.4企业集团投资多元化核心概念也称多元化经营,是指一个企业在两个或更多的行业从事经营活动,主要是同时向不同的行业市场提供产品或服务。潜在风险管理复杂度：跨领域管理难度加大资源分散：核心资源被摊薄主业忽视：偏离核心竞争力建设多元化经营企业的四种类型单项业务型主导产品型相关联多元化型无关联多元化型多元化经营动机进攻型动机促成的多元化经营防御型动机促成的多元化经营6.2.4企业集团投资多元化外部环境的影响市场需求饱和成本提高或销售价格降低到难以承受的程度政府反垄断措施社会需求的多样化内部条件的影响企业潜在剩余资源需要发挥作用企业集团在技术、资金、科研方面的资源管理者力图分散企业的经营风险企业业绩与原先的战略目标有较大的差距6.2.4企业集团投资多元化多元化战略的四种类型技术相关型市场相关型市场技术相关型非相关型6.3企业集团分配管理ManagementofEnterpriseGroups企业集团分配管理概述核心定义对企业集团各成员企业之间以及集团与投资者之间的收益分配进行规划、协调和控制的管理活动。多层次性涉及集团总部、子公司、投资者等多个利益主体。复杂性分配关系复杂，需要综合考虑各方利益平衡。战略性分配政策应与集团的整体战略发展目标相匹配。企业集团分配管理的模式集权式管理分配决策权高度集中在母公司，统一管控。便于统筹规划，平衡各方利益，有效控制整体风险。决策效率低，难以适应子公司个性化需求，易挫伤积极性。分权式管理分配决策权下放给各子公司，自主决策。决策效率高，能更好地适应子公司的具体经营情况。集团整体利益可能受损，难以进行统一的战略规划。混合式管理重大决策母公司掌握，日常分配子公司自主决定。兼顾集团整体利益和子公司灵活性，目前最常见。对母公司的管理协调能力和资源配置要求较高。6.3.1企业集团分配管理的重点集团内部的利益分配处理好母公司与子公司、子公司之间的利润分配关系，平衡各方利益，确保内部协同。与外部投资者的分配通过股利分配实现回报，兼顾投资者收益与集团再投资需求，维持资本市场信心。与员工的利益共享利用薪酬、奖金及股权激励机制，有效激励员工，使其共享企业发展成果。核心定义企业集团内部各成员企业之间相互提供产品或服务时所采用的价格。它是集团内部资源配置和利益分配的重要工具。形式以实际成本为基础确定的内部转移价格可以按内部产品的实际生产成本,也可以以此为基础加上一定的利润比例来确定内部转移价格。以标准成本为基础确定的内部转移价格这种方法对标准成本制定的科学性要求较高以市场价格为基础确定的内部转移价格在以分权体制为组织结构基础的企业集团中，以市场价格为基础制定内部转移价格与其权利配置格局相符。6.3.2内部转移价格6.3.3企业集团内部的利益分配方法完全内部价格法完全以内部价格进行集团内部交易,盈亏自负,不进行各企业间的利润分割。一次分配法企业集团以体现平均先进的劳动耗费的标准成本为基础,加上分解的目标利润,确定各成员企业配套零部件的内部协作价格。二次分配法可以在不同的紧密层与非紧密层企业中灵活使用,将内部价格与事后的利润分配较好地结合起来。级差效益分配法将产品生产的技术难度、劳动强度、原材料和劳动力价格方面形成的差异归为级差效益Ⅰ,将经营管理水平、技术更新改造等方面形成的收入差异归为级差效益Ⅱ。6.4企业集团资金运作CapitalOperationofEnterpriseGroups企业集团资本运作的概念▍资本运作的定义以资本增值为根本目标，以价值管理为核心，通过对企业集团内部和外部的资本进行运筹、谋划和经营，实现集团资源的优化配置和整体价值最大化的活动。价值性(Value)核心是对资本价值的管理，而非单纯的生产经营。流动性(Liquidity)通过资本的流动、重组与交易实现价值的转移与增值。风险性(Risk)高收益往往伴随着高风险，需要专业的风控能力。增值性(Appreciation)最终目标是实现资本的持续增值，追求几何级数增长。企业集团资本运作的方式扩张型资本运作并购：收购或合并其他企业，实现快速扩张。重组：对企业的资产、负债、股权等进行重新组合。战略联盟：与其他企业建立合作关系，共同开发市场。收缩型资本运作剥离：将集团内的非核心业务或资产出售。分拆：将一个子公司独立出来，成立新的公司。股份回购：集团回购并注销部分已发行的股份。内部资本运作内部资产重组：调整各子公司的资产配置。内部资金融通：利用财务公司进行资金统一调配。6.4.1内部资本市场核心概念企业集团内部各成员企业之间进行资金融通和资本配置的场所或机制。主要功能优化资本配置，提升资金使用效率降低外部融资成本，分散投资风险运行机制总部作为“内部银行”，集中资金并进行统一调配。6.4.2分拆上市核心概念母公司将其部分业务或某个子公司从母公司中独立出来，另行公开招股上市。主要动因改善母子公司的资产流动性和短期业绩为子公司拓宽融资渠道完善管理层激励推动市值管理绩效缓解融资约束改善财务绩效降低信息不对称提升公司价值6.5案例研究与分析CaseStudyandAnalysis案例背景：中船集团集团概况企业定位：特大型国有重要骨干企业，全球最大的造船集团。行业地位：在船舶工业领域占据举足轻重的地位，业务涵盖船舶研发、设计、建造、修理、改装等全产业链。作为“南北船”之一，中船集团是特大型中央国企，实力雄厚。旗下核心上市平台：中国船舶、中船科技、广船国际关键里程碑南北船合并：由原中国船舶工业集团公司（南船）与中国船舶重工集团公司（北船）合并组建而成，实现了行业资源的深度整合与优化。面临的核心问题尽管拥有上市平台，但集团资源整合存在明显短板：资产证券化不足：大量优质船舶制造资产未上市，核心民品业务分散。价值被低估：未能充分利用资本市场进行融资，无法放大集团整体价值。资本运营第一步：扫清制度障碍2005年：股权分置改革中船集团对旗下上市公司中国船舶启动改革，通过向流通股股东送股，实现了公司股票的全流通，为后续的资本运作奠定了坚实基础。2006年：股权架构调整将原本通过子公司间接持有的股权无偿划转到集团层面，实现了对上市公司的直接控股，理顺了管理关系，为资产注入扫清了制度障碍。核心操作：定向增发与资产注入2007年资本运作路径中国船舶向控股股东中船集团及战略投资者定向增发股票，募集资金用于收购集团旗下核心造船资产。

●发行对象：中船集团+战略投资者●资金用途：收购核心造船、修船及配套业务收购资产明细收购标的股权比例上海外高桥造船有限公司66.66%中船澄西船舶修造有限公司100%广州中船远航文冲船舶工程54%战略成果：核心资产整体上市成功将核心民品造船、修船及配套业务注入上市公司，初步实现了核心资产的整体上市，标志着资本运营进入高潮。经济后果：资产规模与业绩的飞跃年份总资产(亿元)净资产(亿元)主营业务收入(亿元)净利润(亿元)2005(注入前)22.237.1614.231.362007(注入后)381.10107.41186.8927.992008450.16120.43276.5641.60关键结论：资产注入后，中国船舶的总资产、净资产、营业收入和净利润均实现了数十倍的增长，公司规模和盈利能力得到了质的飞跃。市场反应：积极的财富效应短期市场反应：资本运作获高度认可以资产注入公告日为中心，事件窗口期内，公司的累计超额收益率（CAR）达到了惊人的80.59%，市场对这一资本运作给予了高度正面的评价。长期市场反应：持续的积极财富效应在更长的观察期内，公司的累计超额收益率持续显著为正。即使在2008年金融危机后，也始终保持在高位，为投资者带来了持续的、积极的财富效应。图6-3中国船舶(600150.SH)资产注入公告的短期市场反应图6-4

中国船舶(600150.SH)股权分支改革后长期市场反应案例启示：内部资本市场的积极作用启示一：制度完善激发内部资本市场活力动机转变：随着股权分置改革等制度完善，控股股东行为从“掏空”转向“注入”，更注重提升上市公司市值以实现股权价值最大化。案例佐证：中船集团案例生动体现了这一转变，证明了制度优化对内部资本市场积极作用的有效激发。案例启示：资本运营与治理优化启示二：定向增发成为资源配置的重要工具定向增发不仅是一种融资手段，更成为企业集团进行内部资源整合、实现整体上市的重要方式。它可以高效地将集团的优质资产注入上市公司，实现资源的优化配置。启示三：整体上市优化了集团治理结构通过整体上市，上市公司与控股股东之间的许多关